證券投資論文-中國股市危機形成原因及改革發(fā)展建議.doc

證券投資論文-中國股市危機形成原因及改革發(fā)展建議摘要：是什么原因造成中國股市4年熊市？市場持續(xù)低迷？是因為上市公司信息披露不規(guī)范，讓股民喪失信心；國有股減持，引發(fā)股權(quán)分置問題大討論；上市公司權(quán)力制衡越位和缺位；券商的違規(guī)操作，給證券市場帶來隱憂；政府對股市的功能定位扭曲。惟有強化信息披露透明、規(guī)范化，加大處罰力度；抓緊推進解決股權(quán)分置問題，盡快提出試點方案，做好釋疑解惑工作，給廣大公眾投資者以明確的預(yù)期；自治型公司理念立法，完善上市公司治理結(jié)構(gòu)；拓寬券商的融資渠道；讓中國的證券市場功能定位與時俱進，進入可持續(xù)性發(fā)展，我國的資本市場才能發(fā)展壯大，助推中國經(jīng)濟騰飛！關(guān)鍵詞：股市危機；股權(quán)分置；過度融資；證券市場的可持續(xù)性發(fā)展中國股市的上證指數(shù)從2001年6月14日創(chuàng)下2245.44點的歷史高點以后，不久便爆發(fā)了股市危機，市場便步入了長達四年之久的漫漫熊市，到筆者發(fā)稿為至，上海大盤已跌至近四年來的最低點1162點，跌幅達50%左右，有1064家公司股票價格創(chuàng)下了近5年來的新低，真的就要回到了千點附近了！市道如此低迷，大多數(shù)股民怨聲載道、一些券商破產(chǎn)或被接管、國家印花稅銳減。到底是什么原因造成股市今天的悲慘局面？原因是很復(fù)雜的，筆者想在此淺略作些分析。一、造成我國股市危機的原因1我國上市公司信息披露存在兩大痼疾，導致投資者信心喪失（一）信息披露違規(guī)事件屢禁不絕。2001年，中國證監(jiān)會查處與虛假披露相關(guān)的案件33起，處罰上市公司8家、高管人員80多人，處罰涉案會計師事務(wù)所3家以及注冊會計師。21人。上述資料表明，我國上市公司信息披露違規(guī)事件屢禁不絕，問題相當嚴重。（二）虛假信息泛濫成災(zāi)。近年來，雖然各有關(guān)方面已愈來愈重視上市公司財務(wù)會計信息，的真實性，不斷制定、完善相應(yīng)法規(guī)。并加大了監(jiān)管和處罰的力度，但一些上市公司為了達到某些目的，肆無忌憚地在財務(wù)會計信息上弄虛作假，致使虛假信息泛濫成災(zāi)。比如：（1）、因為對外借款、貸款、質(zhì)押擔保等問題沒有及時對外披露信息而被公開譴責。這些公司相當多,如*ST中魯B、深天馬A、同人華塑、大同水泥等。（2）、因為公司與關(guān)聯(lián)企業(yè)特別是母公司之間的關(guān)聯(lián)交易沒有及時披露而遭受譴責。如錦化氯堿、ST吉輕工、新天國際等公司就因為類似問題而被交易所譴責。（3）、上市公司因為沒有及時披露業(yè)績報告或業(yè)績預(yù)告前后出現(xiàn)嚴重偏差而受到譴責。如天然堿、紅河光明、申華控股、*ST北科等,上市公司信息披露出爾反爾,確實很過分。（4）、公司因為對外投資或者重大合同沒有及時披露而被交易所譴責,如江蘇瓊花等公司。2股權(quán)分置問題，中國股市的痛股權(quán)分置，即同股異價異權(quán)的股權(quán)分裂，是中國股市區(qū)別于其他任何國家股市的最具有中國特色的，也是中國證券市場的主要制度缺陷。全面解決股權(quán)分置或可全流通的問題，在2001年被正式提出以來至今，總共征集了幾千種方案，可遲遲不能起步，主要原因在于解決這個問題的基本原則和路徑選擇上，一直存在著重大歧義。直到今天，我國股市上仍有2/3的股權(quán)不能流通，股權(quán)分置的弊端，始終困擾著中國股市的發(fā)展。3上市公司治理規(guī)則體系不完善，投資價值低公司治理的本質(zhì)就是公司權(quán)力的分配與制衡，從而實現(xiàn)公司利益的最大化，進而保證股東獲得最大的投資回報。由于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣性，股東投資取向的復(fù)雜性，公司經(jīng)營范圍的差異，管理者的經(jīng)營和道德水平的高低，資本規(guī)模的大小和投資回報率預(yù)期的不同等等原因，通過國家強制性的立法確定一個大一統(tǒng)的上市公司治理模式，顯然是既不科學也不合理的。4違規(guī)券商紛紛落馬，股市應(yīng)聲而落2003年12月5日,新華證券有限公司因嚴重違規(guī)經(jīng)營，被中國證監(jiān)會依法撤銷。近些年來，私自挪用客戶資金或債券，似乎成了券商違規(guī)操作的一條捷徑。券商通過非法融資，違規(guī)買賣股票，一旦股票被套，無法償還拆借來的資金，便會引發(fā)巨大的公司風險。新華證券-中國內(nèi)地最快倒閉的證券公司，不到3年2億元的公司竟然成空殼。鞍山證券公司因嚴重違規(guī)經(jīng)營，被中國證監(jiān)會紅牌罰下，成為國內(nèi)券商退市第一家。挪用客戶39億元托管國債的富友證券經(jīng)紀有限公司從2003年9月26日收市時起被中國證監(jiān)會停止證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)，公司的五家營業(yè)部也被撤銷，分別轉(zhuǎn)入中信證券、國都證券和昆侖證券。富友證券的法人地位保留，負責承擔所有的債權(quán)債務(wù)。大連證券是大連地區(qū)第一家專業(yè)性證券經(jīng)營機構(gòu)，在全國證券市場也曾有一定影響。但由于公司法人治理結(jié)構(gòu)不健全，少數(shù)高管人員缺乏法律意識，違法違規(guī)行為嚴重，致使公司經(jīng)營混亂、資不抵債，成為證券公司中因少數(shù)高管人員違法違規(guī)經(jīng)營而走到破產(chǎn)邊緣的典型案例，成為取消證券業(yè)務(wù)許可并責令關(guān)閉第一家。等等自2002年以來，已先后有中國經(jīng)濟開發(fā)信托投資公司（簡稱中經(jīng)開）、鞍山證券、大連證券、富友證券、佳木斯證券、新華證券等多家證券公司被關(guān)閉或撤銷。這一系列事件表明，違規(guī)經(jīng)營的券商造成的金融風險仍深深影響著中國股市的發(fā)展，以上只是中國129家券商中的一些典型，還有很多券商的違規(guī)沒有暴露出來，這些不無是證券市場中的定時炸彈。5中國證券市場功能定位的失重、失衡，導致股市畸形發(fā)展我國證券市場的功能主要定位：（一）改革投融資體制，解決國有企業(yè)資本金不足的難題。發(fā)展證券市場，開辟直接融資渠道，符合建立現(xiàn)代企業(yè)制度和現(xiàn)代金融體系的要求，同時還擴大了吸引外資的渠道。（二）促進國有企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，促進企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制，改善管理水平，提高經(jīng)濟效益。（三）促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和社會資源的優(yōu)化配置。然而，從目前十三年的中國證券市場的初期發(fā)展階段可以看出，我國證券市場長期為國企脫困、融資成為了其主要使命，成為主要工作重點；而其他如企業(yè)轉(zhuǎn)換機制、社會資源配置功能卻沒有明顯發(fā)揮出來。二、上述原因給中國股市帶來的災(zāi)難1上市公司信息披露違規(guī)的三大危害(一)破壞了上市公司的誠信形象。誠信是市場經(jīng)濟的靈魂，對上市公司而言，信息披露不僅僅是一種義務(wù)。做好信息披露工作，樹立良好的誠信形象，能為上市公司贏得一筆不可多得的無形資產(chǎn)。相反，信息披露違規(guī)甚至惡意造假，則會破壞上市公司的誠信形象，并對投資者的信心產(chǎn)生不可估量的影響。(二)損害了廣大投資者的利益。各國的證券監(jiān)管部門對投資者的利益采取了種種保護辦法，如美國20世紀70年代制定的證券投資者保護法、英國的股東代表訴訟制度等。然而，在我國證券市場上，因惡意披露虛假信息致使投資者利益受到嚴重損害的情況卻時有發(fā)生。(三)形成了內(nèi)幕交易的溫床。我國上市公司的內(nèi)幕交易呈現(xiàn)以下特點：內(nèi)幕交易常和股價操縱相伴隨；從業(yè)績變化到人為制造題材都成了內(nèi)幕交易者的溫床。2股權(quán)分置背景下的過度融資過度融資的定義如下：如果一個項目并不能給公司帶來正的凈現(xiàn)值，那么為這個項目所進行的融資即被視為過度融資。過度融資明顯違背了公司價值的最大化標準，并使資本市場優(yōu)化資源配置和價值發(fā)現(xiàn)功能逐步喪失，這將動搖中國股市存在的基礎(chǔ)。用上市公司股權(quán)融資資金閑置比例來表示上市公司過度融資程度，可以發(fā)現(xiàn)中國上市公司過度融資程度較為嚴重：中國上市公司總體過度融資程度至少為9.41%以上，過度股權(quán)融資691.14億元，接近1993年2003年726億元的年平均股權(quán)融資額；其中過度融資規(guī)模超過1000萬元的285家公司平均過度融資程度達到了54.33%左右，平均過度融資的規(guī)模為3.08億元，其中過度股權(quán)融資平均規(guī)模為1.72億元，過度債權(quán)融資平均規(guī)模為1.36億元，且過度融資并未集中在個別公司，而是在這285家公司中普遍存在。最后造成證券市場嚴重缺血，股市供求關(guān)系失衡，長期供大于求，股價呈下降通道運行。投資者、券商、國家稅收三方利益嚴重受損。3公司治理無法實現(xiàn)權(quán)力制衡，造成越位和缺位現(xiàn)象現(xiàn)有股東大會、董事會和監(jiān)事會之間的權(quán)力分配和動作規(guī)則設(shè)計不甚合理。一方面，公司法將股東大會表決權(quán)制度單一規(guī)定為一股一票制，致使累積投票制難以有效推行，流通股股東難以通過表決制度選擇管理者，選聘制度難以真正發(fā)揮作用；同時又強制賦予董事長的董事會和股東大會的主持權(quán)，使得董事長很大程度上掌握了董事會和股東大會召開的決定權(quán)，另外又將經(jīng)理的職權(quán)法定化，否定了董事會與經(jīng)理之間的委托代理關(guān)系，影響了董事會對經(jīng)理的監(jiān)督效力等等，這些越位的公司規(guī)則顯然超越了公司法律體系的寬容度；另一方面，缺乏中小股東和有關(guān)股東大會的召集權(quán)、召開權(quán)、提案權(quán)和關(guān)聯(lián)股東回避表決的規(guī)定，使得股東大會難以及時反映中小股東的意志，獨立董事制度的強制推行缺乏法律依據(jù)，與監(jiān)事會制度之間的職權(quán)劃分也不明確，董事會的決策錯誤，負賠償責任未定型，難以追究其責任等等，這些缺位的公司規(guī)則又使公司運作存在著重大的制度漏洞。沒有合理定位的公司治理規(guī)則體系就難以排除政府干預(yù)、過度管制和大股東的操縱，無法實現(xiàn)權(quán)力制衡的公司治理；沒有權(quán)力制衡的公司治理就不能真正實現(xiàn)公司自治；沒有公司自治就沒有真正獨立的市場主體；沒有真正的市場主體就無法完成向市場經(jīng)濟的過渡。4問題券商等機構(gòu)劣跡斑斑，股市遭遇寒流去年（2004年），一些在國內(nèi)曾數(shù)一數(shù)二的大型綜合類券商也暴出驚人消息，南方證券、大鵬證券被接管、海通證券虧損20億、西南證券虧損數(shù)億等等。券商是證券市場中的重要要素，券商出了事，證券市場必定會有相應(yīng)反應(yīng)。如：南方證券曾經(jīng)因為行情不好包銷了近7000萬股的哈藥集團(600664)的配股，被鎖定了8個多億的資金；截至2002年6月30日半年度報告信息截止日，南方證券就已經(jīng)持有近6500萬股，加上配股的南方證券就共持有哈藥集團近1億3千5百多萬股了，而且哈藥集團的股東人數(shù)比去年年底銳減近50%；從2002年6月20日到8月23日，該股漲了近60%。最后終究因為南方證券的資金鏈斷裂，沒有后續(xù)資金跟進，在哈藥集團創(chuàng)出歷史最高價24元以后，跌進漫漫熊途，歷經(jīng)兩次除權(quán)，且都是貼權(quán)走勢，現(xiàn)價只有4.55元左右，股價大幅波動、市值大幅縮水、投資者損失慘重可想而知。與此相對應(yīng)的是，若莊股跳水，也往往會引發(fā)券商的震動，例如：百科藥業(yè)跳水之后，新華證券在指定信息披露媒體發(fā)表了澄清公告，但卻無法阻止自己的不歸路，而徐工科技的跳水使得富友證券告別了證券市場。由此可見，券商除名的背后等于一批資金的淡出市場，或者可以說成是消滅了一批大戶。如此一來，每一次的券商除名公告其實就等于宣告了市場存量資金又少了那么一點，這其實也是券商除名后股指為何下跌的原因。尤其是在浙江東方、桂林旅游下跌之后更是如此，因為已有人士猜測此兩股大跌之后，又有什么樣的券商不幸成為新華證券第二？5證券市場功能定位缺陷，造成上市公司圈錢風盛行我國證券市場的功能定位首先是利用融資功能，服務(wù)于國有經(jīng)濟戰(zhàn)略性重組，緩解國有企業(yè)對資金的渴求，減輕國有商業(yè)銀行的放貸壓力。這種定位本身并無對錯之分，但由于前十年我國證券市場新股發(fā)行是審批制，存在著濃厚的平均主義和地方主義色彩，使股票發(fā)行沒有成為優(yōu)化資源配置的手段，而成為了一些公司圈錢的手段。再加上我國金融市場建設(shè)相對落后，存在著普遍的金融壓抑，股份制公司大都存在圈錢的沖動，導致重圈錢、輕回報、套現(xiàn)募股資金成為了上市公司的通病。自2001年6月以來的股市大熊市局面仍在延續(xù)的情況下，不少公司仍計劃再融資。據(jù)統(tǒng)計，今年（2005年）股市再融資的資金需求約800億元。管理層在弱市中仍舊擴容，說明了融資仍是股市的首要任務(wù)。三、拯救、發(fā)展股市的建議1強化上市公司信息披露的三項主要工作(一)制定上市公司信息披露準則。這是一個制度建設(shè)問題。上市公司信息披露的制度建設(shè)應(yīng)該包括兩個層面：一是制定信息披露的準則，二是制定信息披露的規(guī)則體系。縱觀世界各國證券市場的發(fā)展，上市公司信息披露準則至少應(yīng)該包括：誠信、持續(xù)、對稱、敏感。(二)營造誠實守信的社會氛圍。由我國上市公司的減信危機所導致的投資者對證券市場的信心危機，從本質(zhì)上反映出我國證券市場現(xiàn)存的道德危機。為此我們要：(1)加大宣傳教育力度。(2)通過立法和制度建設(shè)，建立規(guī)范的社會誠信體系和失信約束懲罰機制，保匪誠信者能夠得到應(yīng)有的回報，失信者必須受到相應(yīng)的懲罰，為社會誠信水平的提高提供制度和法律保障。(3)發(fā)揮社會輿論的監(jiān)督作用，褒揚誠信者，譴責失信者，弘揚誠實守信的行為品德。(三)加大監(jiān)管和處罰力度加大監(jiān)管和處罰力度的關(guān)鍵在于綜合運用法律、行政、輿論等各種力量提高失信成本。因為只有當失信成本高到足以令失信者痛時，才能有效地遏制失信行為的發(fā)生。具體措施包括：(1)對上市公司進行以落實誠信責任為重點的巡回檢查和專項核查。(2)利用新技術(shù)、新方法豐富監(jiān)管手段，開辟更加暢通、便捷和高效的資信渠道。如建立上市公司資信信息網(wǎng)、上市公司失信舉報電子信箱等。(3)建立上市公司誠信評級和公告制度。(4)建立誠信檔案，實行黑名單制。(5)維護投資者的知情權(quán)，保護投資者利益；在司法實踐中鼓勵和支持中小投資者，運用法律武器維護自己的合法權(quán)益。2股權(quán)分置的市場化分散決策原則和方案A股含權(quán)的政策含義是：盡管我們不能也無法對流通股股東進行歷史補償，但應(yīng)盡快解決股權(quán)分置問題，避免A股含權(quán)的進一步縮水。在監(jiān)管部門、上市公司改變暫不流通約定時，要確保流通股股東不受新的傷害，即補償流通股股東在并軌時可能遭受的損失。并軌補償是市場各方都能也應(yīng)接受的原則和底線。當年征集的幾千種方案，正因為絕大部分都是行政性集中決策方案，而且混淆了歷史補償和并軌補償?shù)慕缦蓿詻]有多大進展。正是在這種情況下，走市場化分散決策