企業(yè)價值評估中的自由現(xiàn)金流量計算.DOC

企業(yè)研究論文-企業(yè)價值評估中的自由現(xiàn)金流量計算2006年底，我國股權(quán)分置改革已基本完成，這標志著我國上市公司股票全流通時代的開始。上市公司股票全流通為并購上市公司創(chuàng)造了更多的機會，但由于我國資本市場目前還處于弱式有效狀態(tài)，上市公司股票價格還不能完全反映其價值，并購方要降低并購風險，必須對目標公司價值進行評估，以確定合理的并購價格。一、企業(yè)價值評估模型的確定選擇合適的價值評估模型，準確評估目標企業(yè)價值，是企業(yè)并購成功的第一步。（一）企業(yè)價值評估模型的選擇。企業(yè)價值形式一般有會計價值（或賬面價值）、公允市場價值、現(xiàn)時市場價值三種。會計價值計量主要以財務(wù)信息的客觀性和可靠性為出發(fā)點，應(yīng)用歷史成本原則對企業(yè)的資產(chǎn)、負債和所有者權(quán)益進行反映。因此，企業(yè)的會計價值往往滯后于企業(yè)的市場價值，不適用于評估企業(yè)價值。公允市場價值是指在不存在信息不對稱的情況下，雙方自愿交易時實現(xiàn)的資產(chǎn)價值。在公平交易中，雙方對所交易資產(chǎn)的價值估計都是基于資產(chǎn)未來的經(jīng)濟利益流入（本質(zhì)上是現(xiàn)金的流入）和貨幣的時間價值，因此，資產(chǎn)公允市場價值應(yīng)是未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值，能夠用來評估企業(yè)價值。現(xiàn)時市場價值是按照現(xiàn)行市場價格計量的資產(chǎn)價值，但由于所交易的資產(chǎn)缺乏一個有效的市場、交易雙方存在信息不對稱、資產(chǎn)交易市場不是強式有效市場等，該價值可能是公平的，也可能是不公平的。因此，公允市場價值是企業(yè)價值的最佳表現(xiàn)形式，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是最合適的企業(yè)價值評估模型，企業(yè)價值應(yīng)等于企業(yè)未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值。事實上，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是理論上最健全，企業(yè)價值評估中運用最廣泛的模型，具體可表示為：（二）自由現(xiàn)金流量的界定。企業(yè)價值評估的重點在于對目標公司未來自由現(xiàn)金流量的理解和測算。自由現(xiàn)金流量指企業(yè)在經(jīng)營活動中產(chǎn)生的全部現(xiàn)金流入扣除滿足必要生產(chǎn)經(jīng)營活動及其增長的需要后，能夠提供給所有投資人（包括股權(quán)投資人和債權(quán)投資人）自由支配的現(xiàn)金。對自由現(xiàn)金流量的理解，需注意以下幾點：（1）自由現(xiàn)金流與企業(yè)價值評估相聯(lián)系，因此，現(xiàn)金流的計算是基于企業(yè)未來的現(xiàn)金流入流出，而不是針對已經(jīng)發(fā)生的客觀事實，自由現(xiàn)金流的計算結(jié)果是估算結(jié)果。（2）自由現(xiàn)金流的來源是基于企業(yè)的經(jīng)營活動，而不是企業(yè)的融資活動，因為企業(yè)價值增長的動力來源于企業(yè)的經(jīng)營活動。（3）自由現(xiàn)金流中的“自由”是一個相對概念，即相對于必須扣除的、受約束的支出（主要指營運資本中的短期投資和對長期資產(chǎn)中的長期投資），企業(yè)對剩余的現(xiàn)金具有更大的自由支配權(quán)，但不是隨意支配。二、從現(xiàn)金流形成角度計算自由現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量來源于企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入，表現(xiàn)為經(jīng)營現(xiàn)金流量；自由現(xiàn)金流量的必要支出為對營運資本的短期投資和對長期資產(chǎn)的長期投資，分別表現(xiàn)為營運資本增加和資本支出。因此，從現(xiàn)金流形成角度建立的自由現(xiàn)金流量計算公式為：自由現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量營運資本增加資本支出（一）經(jīng)營現(xiàn)金流量的計算。經(jīng)營現(xiàn)金流量是企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，相關(guān)計算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的利潤表。自由現(xiàn)金流量計算的基本出發(fā)點是將股東和債權(quán)人看作一個整體，因此，企業(yè)向債權(quán)人支付利息的行為實際上是資金在企業(yè)內(nèi)部的流動。但企業(yè)所得稅是支付給第三方（即政府）的，應(yīng)作為企業(yè)的現(xiàn)金流出，所以，經(jīng)營現(xiàn)金流量的計算應(yīng)以息前稅后利潤作的調(diào)整為基礎(chǔ)。即：經(jīng)營現(xiàn)金流量息前稅后利潤折舊與攤銷息前稅后利潤息前稅前利潤（EBIT）息稅前利潤所得稅（凈利潤利息費用所得稅）（所得稅利息費用T）凈利潤利息費用利息費用T凈利潤利息費用（1T） （1）（二）營運資本增加的界定。營運資本是指企業(yè)流動資產(chǎn)占用的資本，其計算公式為：營運資本流動資產(chǎn)無息流動負債其中，無息流動負債指供應(yīng)商提供的短期商業(yè)信用。資營運資本增加指在一個會計期間（一般為一年），企業(yè)的期末營運資本相對于期初的增加數(shù)。其計算公式推導如下：營運資本增加營運資本期末營運資本期初（流動資產(chǎn)期末無息流動負債期末）（流動資產(chǎn)期初無息流動負債期初）流動資產(chǎn)無息流動負債營運資本增加的相關(guān)計算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的資產(chǎn)負債表。（三）資本支出的界定。資本支出指企業(yè)各種長期資產(chǎn)占用的資本，其計算公式為：資本支出長期資產(chǎn)無息長期負債其中，無息長期負債指長期應(yīng)付款、專項應(yīng)付款和其他長期負債等。資本支出增加（以下簡稱“資本支出”）指一個會計期間（一般為一年）內(nèi)，企業(yè)的期末長期資本相對于期初的增加數(shù)，即在本會計期間內(nèi)，企業(yè)追加的長期資產(chǎn)投資支出。其計算公式推導如下：資本支出增加資本支出期末資本支出期初（長期資產(chǎn)期末無息長期負債期末）（長期資產(chǎn)期初無息長期負債期初）長期資產(chǎn)無息長期負債資本支出增加的相關(guān)計算數(shù)據(jù)來源于企業(yè)的資產(chǎn)負債表。需要注意的是，各種長期資產(chǎn)的期初數(shù)和期末數(shù)都應(yīng)按照資產(chǎn)原值計算，而不是按照賬面價值進行計算。特別是其他長期資產(chǎn)，資產(chǎn)負債表提供的年末數(shù)據(jù)是攤銷后的數(shù)值，必須將攤銷數(shù)額進行還原，然后計算其變化量。例假設(shè)ABC公司是一個上市公司，預測該公司2007年度的利潤表和資產(chǎn)負債表如表1和表2所示。要求計算該公司2007年的自由現(xiàn)金流量。表1 利潤及利潤分配表 單位：萬元項 目 金 額 一、主營業(yè)務(wù)收入 2300 減：主營業(yè)務(wù)成本 960 二、主營業(yè)務(wù)利潤 1340 減：營業(yè)和管理費用（不含折舊與攤銷） 460 折舊 110 長期資產(chǎn)攤銷 20 財務(wù)費用（利息） 70 三、營業(yè)利潤 680 加：投資收益 100 補貼收入 36 營業(yè)外收入 100 減：營業(yè)外支出 0 四、利潤總額（所得稅率=30%） 916 減：所得稅 220 五、凈利潤 696 加：年初未分配利潤 640 六、可供分配的利潤 1336 減：應(yīng)付普通股股利 382 七、未分配利潤 954 表2 資產(chǎn)負債表 單位：萬元資產(chǎn) 年初余額 年末余額 負債與所有者權(quán)益 年初余額 年末余額 貨幣資金 58 112 短期借款 216 770 短期投資 0 0 應(yīng)付款項 724 702 應(yīng)收賬款 318 206 無息流動負債 724 702 存貨 660 680 流動負債合計 940 1472 待攤費用 152 212 長期借款 2242 2034 流動資產(chǎn)合計 1188 1210 無息長期負債 160 184 長期投資 0 358 負債合計 3342 3690 固定資產(chǎn)原值 3162 3594 股本 278 298 累計折舊 250 360 留存收益 640 954 固定資產(chǎn)凈值 2912 3234 股東權(quán)益合計 918 1252 其他長期資產(chǎn) 160 140 長期資產(chǎn)合計 3072 3732 資產(chǎn)總計 4260 4942 負債與股東權(quán)益總計 4260 4942 第一步，計算息前稅后利潤。由利潤表所示數(shù)據(jù)可知，該公司利潤總額916萬元，所得稅率為30%，如果利潤總額與應(yīng)納稅所得相等，則應(yīng)交所得稅為：應(yīng)交所得稅=91630%=274.8（萬元）而表1列示的應(yīng)交所得稅為220元，所以，利潤總額與應(yīng)納稅所得不一致。該公司的息前稅后利潤為：息前稅后利潤凈利潤利息（1T）6967070%745（萬元）第二步，計算折舊與攤銷。直接從利潤表獲得：折舊與攤銷固定資產(chǎn)折舊其他長期資產(chǎn)攤銷11020130（萬元）第三步，計算營運資本增加.營運資本增加流動資產(chǎn)無息流動負債（12101188）（702724）44（萬元）第三步，計算資本支出。本例中長期資產(chǎn)包括長期投資、固定資