案例數(shù)據(jù)分析丁宏達,2012.doc

寶潔-信孚互換案例一，背景介紹1993年和1994年期間，寶潔與信孚銀行達成了看起來無關痛癢的2個場外市場衍生產(chǎn)品協(xié)議。表面上，這些利率互換看起來風險很低；盡管如此，在簽訂第一筆交易后的5個月內(nèi)，寶潔被迫沖銷1.57億美元的睡前收入，使之成為曾經(jīng)記錄的美國產(chǎn)業(yè)公司最大的與互換有關的一筆損失。 寶潔公司在全球80多個國家和地區(qū)擁有138,000名雇員。2007財政年度，公司全年銷售額近765億美元。寶潔公司在全球80多個國家設有工廠或分公司，所經(jīng)營的300多個品牌的產(chǎn)品暢銷160多個國家和地區(qū)，其中包括美容美發(fā)、居家護理、家庭健康用品、健康護理、食品及飲料等。 信孚銀行成立于1903年，在20世紀70年代經(jīng)過一次成功的業(yè)務轉(zhuǎn)型，將公司業(yè)務關注于批發(fā)銀行業(yè)務如公司貸款、投資管理、政策與公共債券投資等，到1993年該公司成為了全美第十二大銀行集團。在1993年的利潤中衍生品買賣占31%，為公司客戶提供信貸、咨詢等服務占13%，而自營賬戶的利潤占56%。 自1966年以來信孚銀行就一直是寶潔的主銀行之一，在1985-1993年一直擔當寶潔公司債券發(fā)行的發(fā)行銀行，并為寶潔公司提供商業(yè)銀行和投資銀行咨詢服務。從1993-1994年寶潔公司與信孚銀行簽訂了一系列互換協(xié)議，這些協(xié)議既有普通型互換又有復雜的杠桿互換。 1993年10月，寶潔公司就與信孚銀行商議，希望用一個新的互換協(xié)議來替代目前將要到期的固定對浮動利率的利率互換協(xié)議。在這個協(xié)議中寶潔公司收取固定利率而支付市場商業(yè)票據(jù)利率減少40個基點的利息。寶潔公司希望能獲得相似的互換協(xié)議，并且能獲得較低的利率支付。對此，信孚銀行為寶潔公司提供了三種選擇：一個是普通型互換，兩個是帶有杠桿屬性的互換。經(jīng)過商議和修改，寶潔公司選擇了其中的一個杠桿互換即5/30年收益關聯(lián)互換（5/30 year linked swap）。1993年11月2日，寶潔公司與信孚銀行簽署了這份5年期的互換。此互換為半年結(jié)算，名義本金為2億元，信孚同意向?qū)殱嵵Ц?.3%的年利率，同時寶潔同意向其支付的利率為30天商業(yè)票據(jù)利率的日平均利率減去75個基點再加上一個利差。利差在前6個月的支付期設置為零，以后9期按同一利差在6個月后，也就是1994年5月4日設定，它被設置為等于當日5年期CMT利率和30年期國債價格的一個函數(shù)：利差=MAX0，98.55年期CMT利率/5.78%30年期國債價格/100結(jié)果：1994年由于美國的緊縮政策，造成了利率急劇上升。到1994年5月4日，也就是設定利差的日期，5年期CMT利率已經(jīng)由5.02%上升到6.71%，并且30年國債價格為86.843，收益率為7.35%。若任然繼續(xù)此交易，寶潔公司的損失將超過1億美元二下面簡述下利率互換的過程及交易動機借款者B借款者A浮動利率貸款者固定利率貸款者支付浮動利率支付固定利率支付浮動利率支付固定利率在利率的交換中，寶潔獲得的益處是：1） 最小化利率風險，降低財務成本 2）在利率小幅上揚過程中，利差也會保持 為零，且可以節(jié)約75bps 3）美國利率持續(xù)下跌，寶潔認為將來還會慣性下跌 信孚銀行的交易動機為：信孚銀行是較早開始復雜衍生產(chǎn)品買賣的銀行，在1993年， 該銀行又31%的利潤來源于衍生品交易；信孚作為金融機構有較好的產(chǎn)品設計能力和風險控制能力，并能通過尋找其他對手方，將風險予以對沖或者轉(zhuǎn)嫁。3 分析寶潔損失的原因分析交易標的$200M起始日期 1993年11月2日交易期限5年對價方式1. 每六個月，BT向P&G支付固定利率5.3%2. 每六個月，P&G向BT支付浮動利率：30天商業(yè)票據(jù)利率的日平均利率 75bps + 利差交易利差前6個月為零，以后期間固定在以1994年5月4日設定的利差利差=MAX0，98.55年期CMT利率/5.78%30年期國債價格/100日期5年期CMT利率 30年國債價格 利差利差30天CP1993-10-294.82% 103.94 0.00 -21.80%3.14%1993-11-55.03% 100.56 0.00 -14.84%3.15%1993-11-125.04% 101.44 0.00 -15.55%3.15%1993-11-195.04% 98.81 0.00 -12.92%3.14%1993-11-265.13% 100.09 0.00 -12.67%3.15%1993-12-35.14% 100.06 0.00 -12.47%3.27%1993-12-105.10% 100.66 0.00 -13.75%3.41%1993-12-175.18% 99.59 0.00 -11.31%3.34%1993-12-245.16% 100.50 0.00 -12.57%3.31%1993-12-315.14% 98.75 0.00 -11.16%3.35%1994-1-75.21% 100.28 0.00 -11.49%3.21%1994-1-145.03% 99.41 0.00 -13.69%3.12%1994-2-45.14% 98.69 0.00 -11.10%3.14%1994-2-115.36% 97.97 0.00 -6.63%3.41%1994-2-185.40% 95.19 0.00 -3.17%3.46%1994-2-255.60% 94.13 0.01 1.30%3.47%1994-3-45.74% 92.59 0.05 5.23%3.57%1994-3-115.85% 91.81 0.08 7.88%3.61%1994-3-185.91% 91.72 0.09 9.00%3.61%1994-3-256.00% 90.44 0.12 11.81%3.67%1994-4-16.19% 87.66 0.18 17.83%3.68%1994-4-86.47% 87.84 0.22 22.42%3.77%1994-4-156.47% 87.53 0.23 22.73%3.71%1994-4-226.60% 88.16 0.24 24.31%3.88%1994-4-296.56% 87.34 0.24 24.45%3.89%1994-5-66.76% 84.81 0.30 30.39%4.05%1994-5-136.98% 85.28 0.34 33.67%4.37%1994-5-206.65% 87.31 0.26 26.02%4.35%5年期CMT:6.71%30年國債價格：86.843利差：27.50%支付的利率： CP + 27.50% - 0.75% = CP + 26.75%（年利率）每期要多支付：2675萬美元；每年要多支付：5350萬美元寶潔的避險操作：在1994年2月美聯(lián)儲上調(diào)利率之前，1994年1月雙方修訂了互換協(xié)議，利差決定時間變更為1994年5月19日，比原來預期美聯(lián)儲調(diào)息時間1994年5月17日晚了兩天。同時折讓的75bps增加到了88bps。1994年3月10日、14日和29日，寶潔進行了對沖交易，鎖定了虧損。寶潔損失的原因：從1982年6月到1993年10月期間的595周中，相距6個月的兩周之間5年期30年期收益率的變動均超過84個基點的次數(shù)為63次，其頻率為10.59%，不過上次出現(xiàn)這樣的情況還是在1990年5月。假設5年期CMT利率和30年期國債價格都服從正態(tài)分布，那決定利差的條件可以改寫為： (98.5/5.78) * (5年期CMT利率 + 5年期CMT利率) (30年期國債價格 + 30年期國債價格)上式的第一項的波動率由下式給出： Vol(利差) =SQRT 17.042 * Var(5年期CMT利率) Var(30年期國債價格) 2p * 17.04 * Vol(5年期CMT利率) * Vol(30年期國債價格)其中，Vol()表示波動率；Var表示方差；p為5年期CMT利率和30年期國債價格的相關系數(shù)。根據(jù)利差決定時期計算VaR，就是對應下式的利差： Max(98.5/5.78) * (5年期CMT利率) - 30年期國債價格 + 1.65 * Vol(利差), 0式中的波動率是針對132天計算的。根據(jù)1993年的歷史數(shù)據(jù)5年期CMT利率的日波動率：0.05530年國債價格的日波動率：0.65年期CMT利率和30年國債價格的相關系數(shù)：-0.8 VaR = 10.69%因為5年期CMT利率前有一個乘數(shù)，所以這一利率的小變動可能會導致VaR的巨大變動。在