基金運作與管理.ppt

證券投資基金的運作與管理 陳修虎2008年 第一部分證券投資基金概述 緒言 如果說我看得比別人更遠些 那是因為我站在巨人的肩膀上 牛頓 基金的魅力 1 投資者角度專家管理低風險高收益 相對 2 從業(yè)人員角度以小管大 少數(shù)的人 龐大的財富豐富的投資經驗豐厚的收入 第一章基金基礎知識第一節(jié)基金概念 特點 概念 利益共享 風險共擔的集合證券投資方式特點 集合投資 組合 分散風險 專業(yè)理財本質 信托 委托 代理關系投資對象 股票 債券 短期票據 金融期貨 金融期權 可轉換證券 其他衍生工具 第二節(jié)證券投資基金市場 概念 基金發(fā)行和流通的市場主體 基金當事人 服務機構 監(jiān)管和自律機構基金當事人 基金份額持有人 基金管理人 基金托管人服務機構 銷售 注冊登記 律師 會計師 咨詢和評級監(jiān)管和自律機構 證監(jiān)會 交易所和協(xié)會 第三節(jié)證券投資基金的類型 1 封閉式和開放式 規(guī)?？煞耠S時變化 2 契約型和公司型 組織形式 3 公募和私募 募集方式 4 成長型 收入型和平衡型 風險收益目標 5 在岸 離岸 國際特點 6 股票 債券 貨幣市場 期貨 期權 混合基金 投資對象 7 指數(shù) 對沖 套利 保本 運作特點 按投資對象的基金類型 1 60 以上投資于股票的 為股票基金 2 80 以上投資于債券的 為債券基金 3 僅投資于貨幣市場工具的 為貨幣市場基金 4 投資于股票 債券和貨幣市場工具 并且股票投資和債券投資的比例不符合第 一 項 第 二 項規(guī)定的 為混合基金 5 中國證監(jiān)會規(guī)定的其他基金類別 第四節(jié)證券投資基金的創(chuàng)新 1 證券交易所基金 ETF 2 上市開放式基金 LOF 3 傘型基金 UmbrellaFunds 4 基金的基金 FOF 第二章基金發(fā)展歷史 產生 1868年至1920年是證券投資基金的產生階段 關鍵詞 英國 第一次產業(yè)革命發(fā)展 1921年至20世紀70年代是基金的發(fā)展階段 關鍵詞 美國 第二次產業(yè)革命成熟 20世紀80年代 在金融市場地位 成為一種國際化現(xiàn)象 開放式基金成為基金的主流產品 成為金融創(chuàng)新重要組成部分 第三章中國基金的管理現(xiàn)狀第一節(jié)基金的投資管理現(xiàn)狀 一 中國基金的管理也處于趨于成熟的階段 表現(xiàn)為 1 法規(guī)不斷完善2 規(guī)模日益擴大3 品種多樣化 除期貨期權 品種全 4 管理日趨規(guī)范二 我國基金發(fā)展歷史 第二節(jié)基金的風險管理現(xiàn)狀 形成比較完整的風險控制體系1 外 CSRC的監(jiān)管 公司 人員 基金2 基金管理人和托管人相互制衡3 外 會計師審計和風險評估報告 律師法律意見書4 內 獨立董事 督察長 風險管理委員會 風險管理部 監(jiān)察稽核部職能 交易所內的交易規(guī)則 開戶 股東戶 資金戶申報 限價和市價 委托 撤單 不可撤漲跌幅限制 股票 10 5 權證報價單位 股票 每股 基金 每份 權證 每份 債券 每張 百元 債券回購 年利率委托單位 股票 1手 100股 零股可賣不可買 基金 1手 100份 權證1手 100份 債券 1手 10張1000元 債券回購 10萬元 交易所內的交易規(guī)則 競價原則 價格優(yōu)先 時間優(yōu)先 交易時間 9 15 11 30 13 00 15 00集合競價 9 15 9 25 申報 一次集中撮合 未成交委托 至9 30后參與連續(xù)競價 集中撮合 9 25 9 30 不申報 不撤單連續(xù)競價 T 1 股票 基金 當日買入當日不能賣T 0 權證 國債 企業(yè)債 當日買入 當日可賣清算 交割 過戶 指定交易 托管 交易所會員制指定交易與撤銷指定交易 凡在上交所市場進行證券交易的投資者 必須事先指定某一證券公司 作為其證券交易的唯一受托人 并由該證券公司通過其席位方可參與上交所市場證券交易的制度 托管與轉托管 收費30元 風險控制失效案例 上電轉債事件 2007年8月14日 三家基金公司五只基金的上電轉債未在最后交易日賣出或實施轉股 被上市公司按每張102 76元的價格贖回 損失2200萬元 結論 風險控制 最終需要有人去執(zhí)行 但人總有錯誤或和舞弊 怎么解決這個問題 如 系統(tǒng)自動報警等 需要探討 第三節(jié)基金的投資研究現(xiàn)狀 1 投資研究分開2 投資研究一體化的管理模式基金經理工作的本質是研究 所以同時具有研究員身份 基金經理及其助理 研究員共同構成統(tǒng)一的投資研究平臺 三條主線 研究 投資 風控三條主線既獨立工作又相互交叉 第四節(jié)基金的營銷現(xiàn)狀 1 方式 代銷 直銷2 美國 基金銷售渠道多樣3 中國 基金銷售渠道單一 銀行為主 隨著銀行自已基金公司的設立以及證券公司理財產品的推出 基金銷售方式制約著未來發(fā)展 甚至影響生存 第五節(jié)基金公司的管理現(xiàn)狀合并到第二十三章 第四章證券投資基金管理的展望 調整到最后一課 第五章著名基金公司和明星基金經理 成功之道1 背景成熟的市場經濟體系南橘北枳2 創(chuàng)新先鋒集團 巴克萊與指數(shù)基金富達投資與支票提款的貨幣基金3 研究巴克萊100多名博士雇員興業(yè)資產管理公司等龐大研究團隊 沃倫 巴菲特簡介 二十世紀最成功的價值型投資人 波克夏公司38 9 的股份波克夏從來不分紅 每股14萬美元如果你在1956年交給巴菲特一萬美元 時至今日 你可能賺回二億五千萬美元 而且還是稅后盈余 25 000倍道瓊工業(yè)指數(shù)連漲十倍 2 股圣 彼得 林奇 公募基金 1977 1990年富達投資的麥哲倫基金基金經理 全球最高薪 3 吉姆 羅杰斯個人投資 最為瀟灑的國際投資家 一邊環(huán)球旅行一邊投資 被巴菲特稱為 對大勢的把握無人能及 第二部分基金運作的法律體系 基金法及配套法規(guī) 基金運作管理辦法基金銷售管理辦法基金信息披露管理辦法基金公司管理辦法基金行業(yè)高級管理人員任職管理辦法基金托管資格管理辦法 規(guī)范基金運作的其他法律 證券法公司法刑法合同法信托法 民法通則 會計法 基金法 2003年10月28日第十屆全國人大常委會第五次會議 2004年6月1日起施行憲法和基本法律 一般法律 行政法規(guī) 部門規(guī)章 地方性法規(guī) 地方政府規(guī)章上位法效力大于下位法 新法優(yōu)于舊法 特別法優(yōu)于一般法 基金法框架 總則基金管理人 基金托管人基金的募集 交易 申購與贖回 運作與信息披露基金合同的變更 終止與基金財產清算基金份額持有人權利及其行使監(jiān)督管理法律責任附則 總則 規(guī)范 保護 促進公開募集 管理人 托管人 組合投資基金合同自愿 公平 誠實信用封閉式 開放式或者其他方式基金財產獨立 不屬于清算財產誠實信用 謹慎勤勉 國務院證券監(jiān)督管理機構 CSRC 基金管理人 基金管理公司 章程注冊資本 1億元 實繳貨幣資本主要股東 證券 信托 其他金融資產管理 三年沒有違法 三億元人員 場所 安全防范 其他設施內部稽核監(jiān)控制度和風險控制制度其他條件 基金管理人職責 募集 備案 基金之間財產獨立 資產 投資和會計 基金收益分配 基金財務會計 其他信息披露計算并公告凈值 確定申購 贖回價格持有人大會保存資料 訴訟 基金管理人禁止行為 固有或他人財產混于基金財產證券投資不公平對待不同基金利用基金財產為第三人牟取利益違規(guī)承諾收益或者承擔損失依法規(guī)規(guī)定 由CSRC禁止的其他行為 基金管理人職責終止 被依法取消基金管理資格被基金份額持有人大會解任依法解散 被依法撤銷或者被依法宣告破產基金合同約定的其他情形 基金托管人 商業(yè)銀行 CBRC CSRC凈資產和資本充足率基金托管部人員 場所 安全防范 其他設施內部稽核監(jiān)控制度和風險控制制度其他條件 基金托管人職責 安全保管基金財產開設基金財產的資金賬戶和證券賬戶確保基金財產的完整與獨立保存基金托管業(yè)務資料根據指令辦理清算 交割事宜信息披露復核 審查凈值及申購 贖回價格召集基金份額持有人大會監(jiān)督基金管理人的投資運作 基金證券賬戶舉例 寶鋼股份十大股東 中國銀行 嘉實穩(wěn)健開放式證券交通銀行 易方達50指數(shù)中國農業(yè)銀行 中郵核心成長股票型中國工商銀行 南方成份精選股票型中國工商銀行 中銀持續(xù)增長股票型興業(yè)銀行 興業(yè)趨勢投資混合型中國工商銀行 易方達價值成長混合型 基金托管人職責終止 被依法取消基金托管資格被基金份額持有人大會解任依法解散 被依法撤銷或者被依法宣告破產基金合同約定的其他情形 基金的募集 申請報告及所附相應文件 基金合同 基金招募說明書草案 CSRC審查 核準或者不予核準發(fā)售三日前公布招募說明書 基金合同及其他有關文件基金募集期限 六個月驗資備案 公告 基金份額的交易 封閉式基金 基金管理人申請CSRC核準上市交易規(guī)則由交易所制定 CSRC核準終止上市交易情形 基金份額的申購與贖回 基金管理人負責每個工作日辦理按時支付贖回款項開放式基金應當保持足夠的流動性申購 贖回價格 基金份額凈值加 減有關費用 基金的運作與信息披露 基金財產進行證券投資 資產組合方式基金財產投資范圍基金財產投資禁止信息披露原則 真實 準確和完整信息披露內容 基金合同的變更 終止與基金財產清算 轉換基金運作方式 大會 CSRC核準基金合同終止情形清算 清算組構成剩余基金財產分配 基金份額持有人權利及其行使 基金份額持有人權利基金份額持有人大會基金份額持有人大會召集人 三個大會不得就未經公告的事項進行表決50 的持有人參加 方可召開決定的事項 CSRC核準 備案 并公告 基金份額持有人大會案例 基金科匯 基金隆元 基金安久 基金裕元 基金金元 基金轉型有關事項的議案 監(jiān)督管理 CSRC CSRC職權CSRC履行職責措施CSRC履行職責條件和義務 法律責任 賠償責任處罰 責令返還 沒收違法所得 罰款 警告 刑事責任 證券投資基金運作管理辦法 基金的募集申購和贖回基金財產的投資基金收益的分配基金份額持有人大會的召開其他基金運作活動 基金申購贖回例題 題1 某投資人投資10 000元申購A股票型開放式基金 假設申購當日基金份額凈值為1 0500元 申購費率1 5 則可得到的申購份額為多少 題2 某投資人贖回本基金10 000份基金份額 持有時間為一年三個月 對應的贖回費率為0 25 假設贖回當日基金份額凈值是1 0500元 則其可得到的贖回金額為多少 題解 題1 凈申購金額 10 000 1 1 5 9 852 22元申購費用 10 000 9 852 22 147 78元申購份額 9 852 22 1 0500 9 383 07份題2 贖回總額 10 000 1 0500 10500元贖回費用 10 500 0 25 26 25元贖回金額 10 500 26 25 10473 75元 基金申購題解 外扣法 2007 6 8 申購份額的計算方式如下 凈申購金額 申購金額 1 申購費率 申購費用 申購金額 凈申購金額申購份額 凈申購金額 T日基金份額凈值交易時間結束前收到申購申請的當天作為申購申請日 T日 基金申購題解 內扣法 P130 申購費用 申購金額 申購費率結論 外扣法的費用低于內扣法 例如用1萬元購買一元錢的新基金 認購費率是1 內扣法 得到9900份 而 外扣法 得到9900 99份 節(jié)省下來的認購費接近1元 基金贖回題解 贖回總額 贖回份數(shù) T日基金份額凈值贖回費用 贖回總額 贖回費率贖回金額 贖回總額 贖回費用 基金 穩(wěn)定市場還是助漲助跌 基金凈贖回賣出證券市場下跌再贖回 基金的運作與信息披露 基金財產進行證券投資 資產組合方式基金財產投資范圍基金財產投資禁止信息披露原則 真實 準確和完整信息披露內容 基金合同的變更 終止與基金財產清算 轉換基金運作方式 大會 CSRC核準基金合同終止情形清算 清算組構成剩余基金財產分配 基金份額持有人權利及其行使 基金份額持有人權利基金份額持有人大會基金份額持有人大會召集人 三個大會不得就未經公告的事項進行表決50 的持有人參加 方可召開決定的事項 CSRC核準 備案 并公告 基金份額持有人大會案例 基金科匯 基金隆元 基金安久 基金裕元 基金金元 基金轉型有關事項的議案 監(jiān)督管理 CSRC CSRC職權CSRC履行職責措施CSRC履行職責條件和義務 法律責任 賠償責任處罰 責令返還 沒收違法所得 罰款 警告 刑事責任 證券投資基金銷售管理辦法 宣傳推介發(fā)售基金份額申購贖回 宣傳推介材料 使公眾普遍獲得的 帶有廣告性質的基金銷售信息公開出版資料宣傳單 手冊 信函海報 戶外廣告電視 電影 廣播 互聯(lián)網資料及其他音像 通訊資料 違規(guī)的宣傳推介材料 你可以買 基金 它有大比例分紅 2008年發(fā)行的第一只新基金 1月23日大比例分紅 小錢也可以大用 每月500元 你也能做百萬富翁 存款收益不高 股市變幻莫測 每月500元起 你也能做百萬富翁 基金信息披露管理辦法 一般規(guī)定募集信息披露運作信息披露臨時信息披露信息披露事務管理法律責任 基金信息披露標準化 數(shù)字化 XBRL ExtensibleBusinessReportingLanguage 可擴展商業(yè)報告語言 是國際上將會計準則與計算機語言相結合 用于非結構化數(shù)據 尤其是財務信息交換的最新公認標準 書同文 車同軌 快速 可比上面千條線 底下一根針投資者 監(jiān)管層 第三方 重大財經時事十七屆10月12日發(fā)布會議公報 關于金融 經濟形勢 強調我國總體形勢是好的 經濟保持較快增長 金融業(yè)穩(wěn)健運行 我國經濟發(fā)展的基本態(tài)勢沒有改變 當前 國際金融市場動蕩加劇 全球經濟增長明顯放緩 國際經濟環(huán)境中不確定不穩(wěn)定因素明顯增多 國內經濟運行中也存在一些突出矛盾和問題 我們必須增強憂患意識 積極應對挑戰(zhàn) 最重要的是要把我國自己的事情辦好 全球股市熬過40年來最慘一周A股受池魚之災 美國 日本 澳大利亞等市場已經處于暴跌風險當中 并蔓延到了歐洲 全球各國本周都采取了從聯(lián)合降息到銀行國有化等一系列強力救市舉措 但這些重大利好卻無一例外被投資人忽略 上周中國政府加大了政策扶助 連續(xù)出臺諸多利好 但仍難擋市場恐慌情緒 上證指數(shù)調頭向下重歸弱勢 挑戰(zhàn)2000點 并有考驗1800點政策底之勢 華爾街投行時代宣告結束 繼雷曼兄弟破產 貝爾斯登和美林被迫出售后 華爾街僅存的兩大投資銀行高盛 摩根士丹利也變身傳統(tǒng)銀行 為了防范華爾街危機波及到兩大重要金融機構 美國聯(lián)邦儲備委員會 Fed 周日晚間采取了一項非同一般的措施 批準摩根士丹利 MorganStanley 和高盛集團 GoldmanSachsGroupInc 從投行轉型為傳統(tǒng)的銀行控股公司 2008年二季度 高盛和摩根士丹利的次級貸的投資比例分別為24 和25 這一比例高于商業(yè)銀行 但低于雷曼兄弟今年早些時候32 的最高值和貝爾斯登的33 羅杰斯預言 有生之年看不到美國擺脫金融危機 66歲的羅杰斯一年前就說不要碰美國的金融股 他自己也早已把金融股賣空了 而且現(xiàn)在仍然持有空頭 回顧歷史會發(fā)現(xiàn) 所有那些陷入衰退的國家在失敗之前都嘗試過直接的經濟干預 美國早已開始了直接經濟干預 這可能會把問題掩蓋一段時間 當然我不知道他們能掩蓋多久 然后災難就會繼續(xù) 中金大客戶華爾街現(xiàn)場調研 印象 9月22日至27日 大街上還是一派繁榮熱鬧 看不出經濟蕭條跡象世界銀行財政部 美國金融機構將進入大規(guī)模去杠桿化過程 整個經濟周期需要10年美聯(lián)儲高層 絕對不會出現(xiàn)1929年 1933年大危機的情況 也不會出現(xiàn)日本90年代的流動性陷阱美國財政部 ThereisnoKeynsein1929 TodayeveryoneisKeynse 國際聯(lián)合救市 G20集團于10月11日在華盛頓舉行會談后發(fā)布了一份共同聲明稱 該集團將 動用所有經濟和金融手段 確保金融市場的穩(wěn)定和健康運行 G7聯(lián)合聲明 將采取果斷行動 動用一切可用之工具 防止重要關鍵銀行和金融機構重蹈雷曼兄弟控股公司倒閉覆轍 采取措施 為信貸和貨幣市場解凍 確保銀行及其它機構擁有廣泛流動性與資金來源 保證銀行及其它金融中介機構能從公共和私營領域籌集資金 以重建信心 并重新啟動對個人和商業(yè)機構貸款 確保各國存款保險體制足夠強大穩(wěn)固 保證所有存款人的資金都安全無虞 采取行動 為住房抵押貸款及其它證券化資產重啟二級市場 G20集團 G20于1999年創(chuàng)立 成員經濟總量占世界85 成員 19國的財政部部長和央行行長組成 即中國 阿根廷 澳大利亞 巴西 加拿大 法國 德國 印度 印度尼西亞 意大利 日本 韓國 墨西哥 俄羅斯 沙特阿拉伯 南非 土耳其 英國和美國 另外一個成員是歐盟 由歐盟輪值主席國和歐洲中央銀行行長代表歐盟參會 G7 七國集團 G8 八國集團 西方七大工業(yè)國美 英 法 德 意 加 日組成 是現(xiàn)在八國集團首腦峰會 G8 的前身 20世紀70年代初 先后發(fā)生了 美元危機 石油危機 和世界性經濟危機 為了共同研究世界經濟形勢 協(xié)調各國政策 重振西方經濟 1975年11月六國領導人于在法國最高級經濟會議 1976年增加了加拿大 形成七國集團 1997年俄羅斯正式加入 八國集團形成 但經濟問題上依然保持七國體制 金磚四國 巴西 俄羅斯 印度和中國四國聯(lián)系了起來 BRICs 是由巴西 Brazil 俄羅斯 Russia 印度 India 和中國 China 四國的英文名稱首字母縮寫而成 由于 BRICs 發(fā)音與磚塊 bricks 相似 故稱為 金磚四國 數(shù)據 基金公司坐收管理費188億 59家基金公司旗下的361只基金的2008年半年報顯示 上半年總虧損額達到了創(chuàng)紀錄的1 08萬億元 統(tǒng)計顯示 基金上半總虧損的1 08萬億中 共支付管理費 托管費和傭金248 66億元 約去年同期的2倍 旱澇保收的基金管理費和托管費 基金信息披露標準化 數(shù)字化 XBRL ExtensibleBusinessReportingLanguage 可擴展商業(yè)報告語言 是國際上將會計準則與計算機語言相結合 用于非結構化數(shù)據 尤其是財務信息交換的最新公認標準 書同文 車同軌 快速 可比上面千條線 底下一根針投資者 監(jiān)管層 第三方 基金公司管理辦法 基金管理公司的設立基金管理公司的變更 解散分支機構的設立 變更 撤銷公司的治理和經營監(jiān)督管理 證券投資基金托管資格管理辦法 CSRC和CBRC核準具備條件 資金 專業(yè)部門 人員 軟件 硬件 場所 申請程序核準程序托管人職責法律責任 重大財經時事 國務院四季度工作部署 加大強農惠農政策力度 促進中小企業(yè)的發(fā)展 保持進出口穩(wěn)定增長 加大投資力度 保持合理的投資規(guī)模 繼續(xù)控制價格上漲 扎實推進節(jié)能減排工作 認真做好食品安全和安全生產工作 努力解決好涉及民生的問題 加大保障性住房建設規(guī)模 降低住房交易稅費 支持居民購房 加強金融監(jiān)管 防范金融風險 繼續(xù)加強資本市場基礎性制度建設 努力保持資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展思考 上述政策對基金投資的影響 重大財經時事 1季度10 6 上半年10 4 前三9 9 證券發(fā)行上市保薦業(yè)務管理辦法上市公司股東發(fā)行可交換公司債券試行規(guī)定可交換公司債券 ExchangeableBonds 是上市公司的股東依法發(fā)行 在一定期限內依據約定的條件可以交換成該股東所持有的上市公司股份的公司債券思考 上述政策對證券市場的影響 巴菲特 我的錢和嘴巴都在股市里 我一直在購買美國股票 私人賬戶 之前該賬戶除美國政府債券外沒有任何資產 人貪婪時我恐懼 別人恐懼時我貪婪擁有現(xiàn)金沒有任何回報且肯定會貶值 未來10年 證券的投資回報率肯定要高于現(xiàn)金 也許會高出很多 我不喜歡對股市進行預測 對股市的短期行情一無所知 對于股票在1個月或1年內的漲跌我不敢妄言 長期而言 股市整體是趨于利好的 油價較今年最高時已跌去一半 世界各國單方面或聯(lián)合采取了降低利率 注資 收購 接管 降稅等應急措施 但金融危機尚未出現(xiàn)轉機的跡象 目前仍處于不確定和動蕩之中 北京時間10月16日凌晨 美國NYMEX11月原油期貨價格收于每桶69 85美元 跌幅達6 29 最低跌至68 59美元 桶 一舉跌破70美元 桶 創(chuàng)14個月新低 思考 油價和糧價以及CPI的關系 第三部分基金運作管理流程 第十二章投資分析理論第一節(jié)心理分析理論 1 投資動機分析增值 投機 靈活機動 參與決策 安全 選擇 自我表現(xiàn) 習慣 情緒 避稅2 行為分析投資行為 投機行為 賭博行為 3 心理狀態(tài)分析 風險偏好 搞好風險喜愛 中性和厭惡心理狀態(tài) 無主見 羊群 盲從 貪婪恐懼 賭博 貪便宜 偏頗 猶豫 總結 貪婪和恐懼是投資者的敵人貪婪的根源在于狂妄 恐懼的根源則是愚昧 第二節(jié)學術分析理論 1 資本市場理論2 風險系統(tǒng)風險非系統(tǒng)風險3 風險的計量 評級 方差 標準差4 收益與收益率 系統(tǒng)性風險 來源 政治 經濟及社會環(huán)境等宏觀因素 1 政策風險 政府的經濟政策和管理措施可能會造成證券收益的損失 這在新興股市尤為突出 2 利率風險 3 購買力風險 4 市場風險證券投資活動中最普遍 最常見的風險 是由證券價格的漲落直接引起的 尤其在新興市場上 造成股市波動的因素更為復雜 價格波動大 市場風險也大 非系統(tǒng)性風險 來源 上市公司的經營業(yè)績和重大事件 包括公司的經營管理 財務狀況 市場銷售 重大投資等因素 1 經營風險 2 財務風險 3 信用風險 4 道德風險 交易過程風險 股票投資運作的復雜性則使投資者面臨另一種風險即投資者由于自己不慎或券商失責而遭致股票被盜賣 資金被冒提 保證金被挪用等風險 現(xiàn)代組合投資理論 證券組合的基本類型以組合的投資目標為標準進行分類 證券投資組合可以分為避稅型 收入型 增長型 收入 增長混合型 貨幣市場型 國際型及指數(shù)化型等 指數(shù)基金的業(yè)績好于進取型基金的主要原因 證券組合管理的基本步驟證券組合管理的基本步驟包括 確定組合管理目標 制定組合管理政策 構建證券組合 修訂證券組合資產結構 證券組合資產的業(yè)績評估 現(xiàn)代組合理論的形成與發(fā)展重點介紹理論邏輯關系以及應用范圍 也要介紹各理論的局限性 金鷹成份股優(yōu)選證券投資基金2008年半年度投資組合報告 馬柯威茨選擇資產組合的方法 理性投資者的行為特征和決策方法投資者的理性經濟行為有兩個規(guī)律特征 其一為追求收益最大化 其二為厭惡風險 二者的綜合反映為追求效用最大化 資產組合的有效率邊界是指不僅滿足同等收益水平下風險最小的條件 還滿足同等風險水平上收益最高的條件的資產組合的風險和收益構成的組合 資產的收益和風險特征收益用數(shù)學期望值衡量 預期收益的方差作為衡量風險的標準 傳統(tǒng)資本資產定價模型的假設 都用期望收益率和方差選擇投資組合相同的投資期限信息充分且立即可得 分析處理方法相同 預期收益 方差和協(xié)方差估計一致完全競爭市場和完全資本市場 價格接受者 無稅負 無交易成本資產任何一部分都可以單獨買賣都厭惡風險 收益相同時 標準差小都不知足 標準差同時 選收益高存在無風險利率 且貸出和借入資金不限 馬柯維茲組合理論的局限性建立在不應被忽略的假設條件基礎之上 市場有效 價格反映了其內在經濟價值不存在交易費用和稅收 政府幾乎在所有的投資中都是一個沉默的合伙人 它不是那種你通常會選擇的合伙人 它拿走一部分利潤 但幾乎將所有損失都留給你 風險的測度問題流動性問題時效性問題 資本資產定價模型 CAPM CAPM的幾種發(fā)展形式經濟學家對傳統(tǒng)的CAPM進行了發(fā)展 提出了以下幾種模型 零 CAPM 跨期CAPM 多 的CAPM和以消費為基礎的CAPM 套利定價理論 APT 套利定價理論要研究的是 如果每個投資者對各種證券的預期收益和市場敏感性都有相同估計的話 各種證券的均衡價格是如何形成的 具有相同因素敏感性的證券或組合必然要求有相同的預期收益率 APT的最基本假設就是投資者都相信證券的收益隨意受k個共同因素的影響 套利定價理論的研究思路 套利定價理論的出發(fā)點是假設資產的收益率與未知數(shù)量的未知因素相聯(lián)系 其核心思想是對于一個充分多元化的大組合而言 只需幾個共同因素就可以解釋風險補償?shù)膩碓匆约坝绊懗潭?此外 每個投資者都想使用套利組合在不增加風險的情況下增加組合的收益率 但在一個有效益的均衡的市場中 不存在無風險的套利機會 因素模型和套利組合 套利定價理論也是利用因素模型來描述資產價格的決定因素和均衡價格的形成機理的 套利組合必須同時具備三個特征 它是一個不需要投資者任何額外資金的組合 套利組合對任何因素都沒有敏感性 套利組合的預期收益率必須是正值 套利定價理論的應用 套利定價理論在資產組合管理中應用的領域與CAPM差不多 只是具體的決策依據和思路依模型的不同而有差異而已 第二部分基金運作的法律體系 第九講 重大財經時事 自2008年10月9日起 對證券市場個人投資者取得的證券交易結算資金利息所得 暫免征收個人所得稅 思考1 為什么選擇 自10月9日起 這個日期 思考2 分析這一政策對證券市場的影響 重大財經時事 亞太股市迎來黑色星期一香港恒指暴跌1602點 跌幅為12 7 創(chuàng)11年來最大跌幅日經指數(shù)上跌6 4 創(chuàng)26年來最大跌幅 菲律賓股市周一重挫大跌12 滬深兩市一路重挫 滬指收盤爆跌逾6 馬柯威茨選擇資產組合的方法 理性投資者的行為特征和決策方法投資者的理性經濟行為有兩個規(guī)律特征 其一為追求收益最大化 其二為厭惡風險 二者的綜合反映為追求效用最大化 資產組合的有效率邊界是指不僅滿足同等收益水平下風險最小的條件 還滿足同等風險水平上收益最高的條件的資產組合的風險和收益構成的組合 資產的收益和風險特征收益用數(shù)學期望值衡量 預期收益的方差作為衡量風險的標準 傳統(tǒng)資本資產定價模型的假設 都用期望收益率和方差選擇投資組合相同的投資期限信息充分且立即可得 分析處理方法相同 預期收益 方差和協(xié)方差估計一致完全競爭市場和完全資本市場 價格接受者 無稅負 無交易成本資產任何一部分都可以單獨買賣都厭惡風險 收益相同時 標準差小都不知足 標準差同時 選收益高存在無風險利率 且貸出和借入資金不限 馬柯維茲組合理論的局限性建立在不應被忽略的假設條件基礎之上 市場有效 價格反映了其內在經濟價值不存在交易費用和稅收 政府幾乎在所有的投資中都是一個沉默的合伙人 它不是那種你通常會選擇的合伙人 它拿走一部分利潤 但幾乎將所有損失都留給你 風險的測度問題流動性問題時效性問題 單因素模型一種簡化的構建組合的方法 基本假設 各種資產的收益率變動都只受市場共同因素 宏觀 其中市場風 險 微觀 影響作用 極大地簡化了組合投資理論的實踐運用 被廣泛用來估計Markowitz模型要計算的資產組合的方差 公式 rA aA A rm A 線性關系 特征線a常項 資產A獨立市場之外的收益 資產A相對于市場價格波動的敏感度 衡量市場風險 隨機誤差 個別資產預期收益及風險 E rA E aA A rm A aA E A rm aA A E rm 含義 個別資產預期收益大小取決于其對市場收益率的敏感度 即 A 2A E rA E rA 2 2A 2m 2 A含義 資產A的風險由 2m 系統(tǒng)風險 和 2 A 非系統(tǒng)風險 構成 資本資產定價模型 CAPM 歷史 資本資產定價模型 CapitalAssetPricingModel簡稱CAPM 是由美國學者夏普 WilliamSharpe 林特爾 JohnLintner 特里諾 JackTreynor 和莫辛 JanMossin 等人在資產組合理論的基礎上發(fā)展起來的 是現(xiàn)代金融市場價格理論的支柱 廣泛應用于投資決策和公司理財領域 主要研究證券市場中資產的預期收益率與風險資產之間的關系 以及均衡價格是如何形成的 CAPM公式及含義 E ri rf im E rm rf E ri 是資產i的預期回報率 im 資產i的系統(tǒng)性 即資產的回報率對市場變動的敏感程度 sensitivity 可以衡量該資產的不可分散風險 E rm 是市場m的預期市場回報率 rf是無風險收益率 E rm rf 代表資產的風險溢價CAPM描述了該資產的風險溢價與市場的風險溢價之間的關系 投資者承擔了不可分散風險 于是投資者的預期回報高于無風險利率 CAPM的應用 資產估值 SML表示市場均衡狀態(tài)時的價格 用它與實際資產收益率比較 發(fā)現(xiàn)價值低估或高估的資產 指導投資行為資源配置 基金根據投資目標 風險承受程度 選擇無風險資產和風險資產的投資組合進行資源配置 積極的投資者或牛市時 選擇高 反之 低 套利定價理論 APT 假設 投資者相同的預期 最基本假設就是投資者都相信證券的收益隨意受k個共同因素的影響 投資者厭惡風險及追求效用最大化 市場完善且無交易費用研究 如果每個投資者對各種證券的預期收益和市場敏感性都有相同估計的話 各種證券的均衡價格是如何形成的 具有相同因素敏感性的證券或組合必然要求有相同的預期收益率 APT的研究思路及應用 每個投資者都想使用套利組合在不增加風險的情況下增加組合的收益率 但在一個有效益的均衡的市場中 不存在無風險的套利機會 它是一個不需要投資者任何額外資金的組合 套利組合對任何因素都沒有敏感性 套利組合的預期收益率必須是正值 第十三章債券組合理論 1 債券組合管理被動管理 假定 半強式有效市場 公開信息已反映在價格上 基本分析和技術分析無效 基金主要進行組合管理工作 被動管理內容 構造利息免疫組合 避免投資組合的價值受到利率變動的影響 主動管理 基本分析 技術分析 價值發(fā)現(xiàn) 債券投資基礎知識 2 利率的期限結構到期收益率 到期期限利率期限結構理論 市場預期 流動性偏好 市場分割3 債券免疫 避免投資組合的價值受到利率變動的影響 持續(xù)期限 平均到期時間 構造組合4 主動債券組合管理 利率期限結構 期望收益率 內部收益率 錯誤定價的債券 債券免疫組合舉例 構建思路 如果市場利率上升 債券的價格將下降 而債券的再投資收益則將上升 相反 市場利率下降將造成債券價格上升而再投資收益下降 價格效應和再投資效應有此消彼長的關系 運用這種此消彼長的效果所制定的投資策略被稱為免疫策略 核心就是構建免疫資產 即找到這樣一種債券或債券組合 無論市場利率如何變化 它的價格變動幅度與再投資收益變動幅度恰好抵消 這樣就規(guī)避了利率風險 保證了投資的安全性 第三部分基金運作管理流程 第十講 重大財經時事 中國人民銀行決定 從2008年10月30日起下調金融機構人民幣存貸款基準利率 一年期存款基準利率由現(xiàn)行的3 87 下調至3 60 下調0 27個百分點 一年期貸款基準利率由現(xiàn)行的6 93 下調至6 66 下調0 27個百分點 思考 分析這一政策對證券市場的影響 金融機構人民幣存款基準利率調整表 金融機構人民幣貸款基準利率調整表 重大財經時事 央行停止對銀行信貸規(guī)模硬管控證監(jiān)會 維護市場穩(wěn)定做好 五個更加突出 更加突出保護投資者的合法權益 促進資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展 更加突出發(fā)揮市場機制的作用 促進形成新體制新機制更加突出完善市場結構 促進市場協(xié)調發(fā)展更加突出加強市場改革力度 積極穩(wěn)妥地推進改革創(chuàng)新更加突出維護市場 三公原則 嚴格依法治市 第十三章債券組合理論 債券組合管理被動管理 假定 半強式有效市場 公開信息已反映在價格上 基本分析和技術分析無效 基金主要進行組合管理工作 被動管理內容 構造利息免疫組合 避免投資組合的價值受到利率變動的影響 有效市場理論 EMH 有效 價格對信息有高效率強式有效市場 內幕信息 基本分析和技術分析無效 價格反映一切信息 弱式有效市場 公開信息 內幕信息 掌握兩類信息并能正確解讀的投資者 只能解讀公開信息的投資者 不能解讀全部信息至少能解讀歷史信息的即 不能從歷史信息獲取超額利潤 技術分析無效 有效市場與信息披露 信息披露信息傳輸信息解讀信息反饋 有效市場與技術分析 市場行為包含一切信息內幕 公開信息最終會反映到價格上 但包括內幕 歷史的價格和交易量信息及其他公開信息反映到價格上是有一個過程的 并且不同的人可能有不同的理解 技術分析通過研究這個過程的市場行為來預測未來 債券投資基礎知識 利率的期限結構 到期收益率和到期期限之間的關系 內部收益率 通過計算投資組合在不同時期的所有現(xiàn)金流 然后計算使現(xiàn)金流的現(xiàn)值等于投資組合市場價值的利率利率期限結構理論 市場預期 流動性偏好 市場分割預期理論 假定對未來利率變動的預期是決定利率期限結構的唯一因素 遠期利率是未來相應時期即期利率的預期 完全預期理論 上升的收益率曲線意味著市場預期短期利率水平會在未來上升 水平 短期利率會在未來保持不變 下降 短期利率會在未來下降 有偏預期理論 存在可以系統(tǒng)地影響遠期利率的因素 最被廣泛接受的是流動性偏好理論 即遠期利率包括了預期的未來利率與流動溢價 投資者在收益率相同的情況下更愿意持有短期債券 以保持資金較好的流動性 長期債券的收益率 預期利率 對流動性的補償 而且期限越長 補償也就越高 所以 在大多數(shù)情況下 流動溢價的存在使收益率曲線向右上方傾斜 市場分割理論 長 中 短期債券被分割在不同的市場上 各自有獨立的市場均衡狀態(tài) 利率期限結構和債券收益率曲線是由不同市場的供求關系決定的 債券免疫組合 構建思路 利率上升 債券價將下降 再投資收益則上升 相反 利率下降 債券價格上升而再投資收益下降 價格效應和再投資此消彼長 運用這種效果所制定的投資策略策略 不試圖尋找低估的品種 只關注于債券組合的風險控制作用 無論市場利率如何變化 債券或債券組合的價格變動幅度與再投資收益變動幅度恰好抵消 這樣就規(guī)避了利率風險 保證了投資的安全性 同時 債券產生的現(xiàn)金流入和需支付的現(xiàn)金匹配 債券免疫組合舉例 假如在第五年后需要償付一筆100萬元的債務 希望目前投資一定的金額以保證到期償還方案一 全部投資6年期國債A 按年付息 該國債目前到期收益率4 31 目前需要投入809786元 方案二 投資5年期國債B 4838張 6個月國債C 3111張 市值總值809786元 該組合內部收益率4 31 債券免疫組合與單一品種投資比較 方案一 如果市場利率上升 則再投資的利息收入很難彌補凈價下跌的損失 方案二 利率上升時 再投資的利息收入可以彌補凈價損失 利率下降時 凈價上漲能彌補再投資利率的下降 而且總體投資現(xiàn)值差異不大 顯然免疫組合則避免了市場利率波動帶來的不利影響 主動管理 基本分析 技術分析 價值發(fā)現(xiàn)主動債券組合管理 利率期限結構 期望收益率 內部收益率 錯誤定價的債券 華安穩(wěn)定收益?zhèn)突?008年第3季度投資組合 占基金資產凈值前五名債券明細 第十四章投資管理過程 1 設定投資政策2 證券分析3 構建投資組合4 投資組合績效評估5 投資組合的調整 第十五章投資方略第一節(jié)投資理念 1 價值型2 成長型3 收入型4 均衡型 第二節(jié)投資目標 風險與期望收益的平衡1 企業(yè)年金基金2 社?；? 保險基金4 私募基金 第三節(jié)投資策略 資產配置 證券選擇1 積極型股票 自上而下 自下而上債券 水平分析 債券互換 騎乘收益率曲線2 消極型指數(shù)基金 重大財經時事 4萬億投資計劃 擴大內需 促進經濟增長的十項措施 1 加快建設保障性安居工程 2 加快農村基礎設施建設 3 加快鐵路 公路和機場等重大基礎設施建設 4 加快醫(yī)療衛(wèi)生 文化教育事業(yè)發(fā)展 5 加強生態(tài)環(huán)境建設 6 加快自主創(chuàng)新和結構調整 7 加快地震災區(qū)災后重建各項工作 8 提高城鄉(xiāng)居民收入 9 在全國所有地區(qū) 所有行業(yè)全面實施增值稅轉型改革 10 加大金融對經濟增長的支持力度 自2009年1月1日起 在全國所有地區(qū) 所有行業(yè)推行增值稅轉型改革 允許企業(yè)抵扣新購入設備所含的增值稅 同時 取消進口設備免征增值稅和外商投資企業(yè)采購國產設備增值稅退稅政策 將小規(guī)模納稅人的增值稅征收率統(tǒng)一調低至3 將礦產品增值稅稅率恢復到17 經測算 明年實施該項改革將減少當年增值稅收入約1200億元 城市維護建設稅收入約60億元 教育費附加收入約36億元 增加企業(yè)所得稅約63億元 增減相抵后將減輕企業(yè)稅負共約1233億元 重大財經時事 停止合并繳納所得稅 2009年起 106家大型企業(yè)集團將一律停止合并繳納所得稅 包括中石化 中石油 首鋼 中移動 企業(yè)所得稅法第52條 除國務院另有規(guī)定外 企業(yè)之間不得合并繳納企業(yè)所得稅 數(shù)據 59家基金公司的396只基金三季報虧損仍達到2749億 股票型 混合型和QDII基金分別虧損1849億 773億 165億元債券型 貨幣型和保本型基金分別盈利24 94億 11 45億和0 87億 前三季度國內公募基金總虧損額達到1 332萬億元 復習回顧 基金分類 保本型基金 PrincipalGuaranteedFund 主要是將大部份的本金投資在具有固定收益投資工具上 讓到期時的本金加利息大致等于期初所投資的本金 另外 在將孳息或是極小比例的本金設定在選擇權等衍生性金融工具上 以賺到投資期間的市場利差 因此保本型基金在設計上提供了小額投資人保本及參與股市漲跌的投資機會 特點 但是并非所有的保本基金都百分之百的保本 只有在基金到期時 若投資人提前解約贖回 不但無法享有保本保證 且通常還必須負擔贖回費用 復習回顧 基金分類 投資于貨幣市場工具的基金 其投資一般由短期證券如債券或等同于現(xiàn)金的證券所組成 包括短期國債 商業(yè)票據 銀行承兌匯票 銀行大額可轉讓存單 回購協(xié)議及政府機構發(fā)行的短期債券等 特點 單位資產凈值通常保持在1元 收益用 表示 萬份當日收益 七日年化收益率 基金申購贖回情況 股票型 混合型基金申購贖回基本穩(wěn)定 小幅凈贖回貨幣型基金等固定收益類品種 被大規(guī)模凈申購 凈申購比例為48 89 14只債券型基金卻遭遇了7 51 的凈贖回 部分債券型基金贖回比例甚至接近或超過30 與此同時 新的債券基金受到追捧 重大財經時事 奧巴馬當選為美國總統(tǒng) 對中國影響歐洲央行11月6日如期宣布降息50基點 至3 25 此前于10月8日曾與其他央行一道緊急降息50個基點 英國央行宣布降息150個基點 至3 第十六章證券選擇流程第一節(jié)股票選擇流程 1 股票類別 行業(yè) 地域 規(guī)模2 股票評級方法 公司財務分析 數(shù)據背后的含義 系數(shù)選股聚類分析 高凈值 低市盈率 3 綜合評價 杜邦財務分析圖 聚類分析實例 第二節(jié)債券選擇流程 1 利率趨勢分析2 久期分析與券種選擇3 個券評價方法收益率 流動性和信用風險4 綜合評價 債券選擇案例 國電電力分離交易可轉債 126014 分離交易可轉債 是一種附認股權證的公司債 發(fā)行上市后 分離成為純債和認股權證兩部分 發(fā)行方式 認購1手純債可以同時獲得107份認股權證 行權價格 7 50元 股票面利率 1 付息方式 每年付息一次 期限 6年上市后表現(xiàn) 5 8月 73元左右內在收益率 避稅效應 第三節(jié)基金選擇流程 1 基金類別選擇 開放 封閉 2 基金評價方法 風險 收益 第二十章 3 綜合評價 第十七章資產配置流程第一節(jié)戰(zhàn)略性資產配置與戰(zhàn)術性資產配置 1 戰(zhàn)略性資產配置2 戰(zhàn)術性資產配置3 戰(zhàn)略性資產配置與戰(zhàn)術性資產配置的結合與比較 基金三季度報告分析 股票型基金持倉 未來可能獲得政策支持的機械設備儀表 建筑業(yè) 金融保險業(yè) 交通運輸倉儲以及食品飲料等行業(yè)成為前五大重倉板塊而前期備受青睞的煤炭股和大宗商品都遭到基金經理的拋售 金屬 采掘業(yè) 石化業(yè)則名列減倉力度最大的前三甲 第二節(jié)一級資產配置與二級性資產配置 1 一級資產配置2 二級資產配置 華安穩(wěn)定收益?zhèn)突?008年第3季度投資組合 金鷹成份股優(yōu)選證券投資基金2008年半年度投資組合報告 基金模擬競賽兼作業(yè) 假定你是某新募集股票型開放式基金的基金經理 該基金有2億元現(xiàn)金 基金合同規(guī)定 該基金股票投資比例為基金凈資產的60 95 債券0 40 現(xiàn)金或到期日在一年以內的政府債券不低于基金資產凈值的5 請運用學過的知識 進行模擬投資 競賽規(guī)則及要求 1 制定書面投資方案 500字左右 包括具體的資產配置策略 如股票 債券 現(xiàn)金三大類資產的配置比例方法 變動原則 具體投資策略 如重點投資什么類型的股票 債券 并表述原因 具體可參照基金合同2 投資行為須與投資方案 投資策略匹配3 投資比例必須符合法規(guī)及基金合同要求 例如雙10 規(guī)定 其中 假定在周五全部達到合同規(guī)定投資比例 4 投資方案及投資結果于周五前發(fā)至wakk0508 郵箱 其中投資結果制作成excel表格 文件名為 學號 姓名 投資結果列代碼 名稱 數(shù)量 手 價格不用填 為下周一收盤價 買賣指令發(fā)至相同郵箱 之后買賣均以T 1日的收盤價為成交價 不考慮交易費用5 學期末 寫基金經理工作報告 300 400字 對投資方案和投資結果進行自我評價 并分析出現(xiàn)這種投資結果的原因 基金凈值最高的同學為獲勝者 第十八章時機選擇流程 1 大勢研判2 行業(yè)周期分析3 公司價值分析4 技術分析 1 大勢研判 長期來看 經濟發(fā)展是股市賴以生存和成長的基礎 缺乏國民經濟與公司盈利的支撐 股市雖然可逞一時之勇 但卻難揚一世之威 結論1 宏觀經濟因素直接決定牛 熊及牛熊轉換 宏觀經濟因素對證券市場價格的影響是根本性的 也是全局性和長期性的 結論2 股市是經濟的晴雨表 順勢而為 宏觀經濟因素對證券市場影響 通過兩個途徑 一是宏觀經濟的周期性運行 二是宏觀經濟政策的調整 周期性運行表現(xiàn)在許多宏觀經濟統(tǒng)計數(shù)據的周期性波動上 宏觀經濟周期一般經歷四個階段 即蕭條 復蘇 繁榮 衰退 宏觀經濟政策的調整 財政 貨幣 匯率政策 宏觀經濟循環(huán)周期與證券市場波動 證券價格的變動大體上與經濟周期相一致 經濟繁榮 證券價格上漲 經濟衰退 證券價格下跌 股市波動對宏觀經濟的反作用 加劇經濟繁榮或衰退的速度與幅度股市波動提前反映宏觀經濟 晴雨表 如何判斷經濟周期的階段 經濟指標分析 先行指標預測 同步指標和滯后驗證先行指標 指標的高低值順次出現(xiàn)在經濟周期的高峰和低谷之前 主要有 貨幣供應量 股價指數(shù) 機器設備定單等同步指標 主要有 GDP 失業(yè)率等滯后指標 銀行短期商業(yè)貸款利率 CPI 目前大勢 中國經濟的問題而是增速的減緩 歐美 衰退 歐美的金融危機源于流動性不足 而中國經濟的減速卻是發(fā)生在流動性過剩背景流動性過剩 指有過多的貨幣投放量 這些多余的資金需要尋找投資出路 于是就有了投資 經濟過熱現(xiàn)象 以及通貨膨脹危險 流動性不足 相反 費雪方程MV PQ M表示一定時期流通中貨幣的平均數(shù)量 V表示一定時期單位貨幣的平均周轉次數(shù)即貨幣流通速度 P表示商品和勞務的價格指數(shù) Q表示商品和勞務的交易數(shù)量 宏觀經濟政策的調整 4萬億投資計劃 擴大內需 促進經濟增長的十項措施 1 加快建設保障性安居工程 2 加快農村基礎設施建設 3 加快鐵路 公路和機場等重大基礎設施建設 4 加快醫(yī)療衛(wèi)生 文化教育事業(yè)發(fā)展 5 加強生態(tài)環(huán)境建設 6 加快自主創(chuàng)新和結構調整 7 加快地震災區(qū)災后重建各項工作 8 提高城鄉(xiāng)居民收入 9 在全國所有地區(qū) 所有行業(yè)全面實施增值稅轉型改革 10 加大金融對經濟增長的支持力度 擴大內需的4萬億從哪里來 國家財政 積極財政政策 擴赤字2007 707 2008 1430 2009 7970 發(fā)國債3000 4000億 防通縮 地方財政 可能允許地方政府發(fā)行債券企業(yè) 平安集團160億京滬高鐵銀行貸款國外資金 擴大內需的4萬億到哪里去 國家投資項目 國務院11 12批準了2059多億元的固定資產投資項目 西氣東輸二線項目東段工程 總投資930億元 廣東陽江核電工程和浙江秦山核電廠擴建工程總投資955億元 一批水利樞紐工程 民用機場項目 總投資174億元宣布將從12月1日起再次上調出口商品的退稅率并調整部分產品的出口關稅 擴大內需的4萬億到哪里去 地方投資項目 山東擬建240項重點項目 總投資約8000億廣東安排222個項目 總投資2 37萬億元 其中交通及能源等基礎建設1 26萬億河北安排559項 總投資5889億元廣西年內將再增778億投資重慶未來5年內投下3000億元 改善人居擴大內需 受