債券投資、分析與交易-方法與案例解析.ppt

債券投資 分析與交易 方法與案例解析張良貴 目錄第一部分債券投資一般性流程交易管理流程 業(yè)務(wù)管理流程第二部分債券分析一般框架宏觀 微觀 到債券篩選第三部分債券交易策略生成與管理價(jià)格收益 利息收益到組合管理第四部分案例解析銀行 保險(xiǎn) 基金 投資公司 2 第一部分債券投資一般性流程第一節(jié)交易管理的視角第二節(jié)業(yè)務(wù)管理的視角 3 第一節(jié)交易管理的視角 4 短端利率 1年期以下中端利率 中間品種長(zhǎng)端利率 5年期以上 期限利差信用利差評(píng)級(jí)利差 主動(dòng)管理被動(dòng)管理 第一節(jié)交易管理的視角 5 不同期限利率利差變化 不同期限信用利差變化 不同期限評(píng)級(jí)利差變化 長(zhǎng)端利率關(guān)注經(jīng)濟(jì)基本面短端利率關(guān)注短期資金流動(dòng)性戰(zhàn)略層 判斷經(jīng)濟(jì)基本面變化戰(zhàn)術(shù)層 期限 品種配置策略 第二節(jié)業(yè)務(wù)管理的視角 6 某券商債券投資業(yè)務(wù)管理模式 第二部分債券分析一般框架第一節(jié)主體框架第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面第三節(jié)宏觀流動(dòng)性第四節(jié)市場(chǎng)供求 7 第一節(jié)主體框架 8 影響債券收益兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn) 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 9 經(jīng)濟(jì)基本面 即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹水平是影響長(zhǎng)期利率走勢(shì)的關(guān)鍵因素 長(zhǎng)期利率的變化又影響著各期限利率的變化 因此 判定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與通脹水平的動(dòng)態(tài)變化 對(duì)指引債券投資有重要影響 經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張 通脹上行 長(zhǎng)期利率上行 經(jīng)濟(jì)收縮 通脹下行 長(zhǎng)期利率下行 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 10 是什么原因?qū)е?007年 2008年出現(xiàn)罕見的通脹缺口峰值呢 來自中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中典型事實(shí) 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 11 投資時(shí)鐘理論的再檢驗(yàn) 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 12 問題 如何判定經(jīng)濟(jì)狀態(tài) 收縮 擴(kuò)張 如何判定通脹水平 低通脹 高通脹 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 13 常用判定方法 1 國(guó)家統(tǒng)計(jì)局定期發(fā)布的景氣指數(shù) 2 制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)PMI 統(tǒng)計(jì)局 匯豐 3 建模估測(cè)經(jīng)濟(jì)周期 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 14 1 國(guó)家統(tǒng)計(jì)局定期發(fā)布的景氣指數(shù) 基準(zhǔn)利率與景氣指數(shù)關(guān)聯(lián)度較高 1年期存款利率 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 15 2 制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)PMI 統(tǒng)計(jì)局 匯豐 1年期存款利率 關(guān)鍵事件 次級(jí)債危機(jī) 關(guān)注通脹上行風(fēng)險(xiǎn)加息抑制 關(guān)注經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)降息刺激 再度關(guān)注通脹上行風(fēng)險(xiǎn)加息抑制 CPI走勢(shì) 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 16 3 建模估測(cè)經(jīng)濟(jì)狀態(tài) 衰退 滯脹 過熱 復(fù)蘇 衰退 滯脹 復(fù)蘇 關(guān)鍵事件宏觀流動(dòng)性異動(dòng)加劇短期利率波動(dòng) 缺口判定法 第二節(jié)經(jīng)濟(jì)基本面 17 小結(jié) 1 經(jīng)濟(jì)處在衰退 復(fù)蘇期 基準(zhǔn)利率趨于下行 2 經(jīng)濟(jì)處在滯脹 過熱期 基準(zhǔn)利率趨于上行 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 18 宏觀流動(dòng)性 主要來自資金面 貨幣政策 財(cái)政政策的影響 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 19 資金面 M1 M2M1 流通中現(xiàn)金 企業(yè)活期存款 M2 M1 居民儲(chǔ)蓄存款 企業(yè)定期存款 住房公積金存款 非存款性金融機(jī)構(gòu)存款 二者從流動(dòng)性大小的不同口徑衡量了需求變動(dòng)的幅度 廣義M2 社會(huì)融資總量廣義M2 信貸 外匯占款 金融機(jī)構(gòu)非金融企業(yè)信用債 財(cái)政存款社會(huì)融資總量 普通信貸 信托 委托貸款 承兌匯票 企業(yè)債券融資 股票融資 二者從金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)方角度衡量了實(shí)體經(jīng)濟(jì)新增可用資金的變化 前者側(cè)重于銀行體系 后者包括整體金融機(jī)構(gòu) 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 20 資金面 05年以后長(zhǎng)短期資金遷移導(dǎo)致長(zhǎng)期資金缺口波動(dòng)較大 長(zhǎng)期資金充裕 利率下行 短期資金短缺 利率上行 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 21 資金面 廣義M2急劇下跌 長(zhǎng)期利率調(diào)低概率增大 社會(huì)融資規(guī)模溫和上升 短期利率調(diào)高概率增大 結(jié)論 長(zhǎng)期利率下行 短期利率上行 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 22 貨幣政策面 公開市場(chǎng)操作投放 回籠量及回購(gòu)利率 拆借利率等變化 貼現(xiàn)利率1年期 或3個(gè)月 3年期票據(jù) 中央銀行票據(jù)的發(fā)行利率 或交易利率 法定準(zhǔn)備金率商業(yè)銀行按照法律規(guī)定必須存在中央銀行里的自身所吸收存款的一個(gè)最低限度的準(zhǔn)備金 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 23 貨幣政策面 公開市場(chǎng)操作 公開市場(chǎng)操作最高累計(jì)回收流動(dòng)性4萬億流動(dòng)性收緊 資金面趨緊 導(dǎo)致短期利率上行 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 24 貨幣政策面 貼現(xiàn)利率 回購(gòu)利率FR007緊密圍繞1期央票發(fā)行利率上下波動(dòng) 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 25 貨幣政策面 法定準(zhǔn)備金 法定準(zhǔn)備金調(diào)低 釋放一定流動(dòng)性 促進(jìn)利率下行 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 26 市場(chǎng)中的利率 存貸利率 貨幣市場(chǎng) 回購(gòu)利率 拆借利率 央票發(fā)行利率 利率債 短 中 長(zhǎng) 信用債 短 中 長(zhǎng) 市場(chǎng)缺錢了 拆借利率市場(chǎng) SHIBOR 回購(gòu)利率市場(chǎng) FR007 市場(chǎng)缺錢 也導(dǎo)致了股市的深度下跌 并持續(xù)震蕩 金融市場(chǎng)發(fā)生了什么樣的變化 導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性緊缺 資金供求結(jié)構(gòu)變化了 還是流動(dòng)性消失了 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 27 財(cái)政政策面 將國(guó)家集中的財(cái)政資金向有關(guān)部門和方面進(jìn)行直接投放 反映政府資源配置的意圖傾向 基建 交運(yùn) 由政府支出變動(dòng) 稅率變動(dòng) 國(guó)民收入變動(dòng)造成的預(yù)算赤字約與國(guó)債凈發(fā)行量相等 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 28 財(cái)政政策面 第三節(jié)宏觀流動(dòng)性 29 小結(jié) 1 資金面 結(jié)構(gòu)性變化對(duì)長(zhǎng)短期利差走勢(shì)有重要影響 同時(shí)對(duì)股市等金融市場(chǎng)也產(chǎn)生重要影響 2 貨幣政策面 對(duì)短期利率影響更為顯著 3 財(cái)政政策面 更多從債市需求上對(duì)宏觀流動(dòng)性產(chǎn)生相對(duì)影響 第四節(jié)市場(chǎng)供求 30 債市供給國(guó)債凈發(fā)行量基本等同于預(yù)算赤字多數(shù)情況下 政策性金融債的發(fā)行年初會(huì)公布全年發(fā)行額度信用債供給預(yù)測(cè)較為困難 通過中票注冊(cè)余額 公司債過會(huì)數(shù)量 發(fā)改委審批態(tài)度等可以部分預(yù)測(cè) 不過最為重要的是跟蹤發(fā)行量的實(shí)際走勢(shì) 債市需求結(jié)合歷史投資需求數(shù)據(jù) 基于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的分析基礎(chǔ) 去推測(cè)具有不同投資風(fēng)格的各機(jī)構(gòu)需求的變化情況 機(jī)構(gòu)資金分析 當(dāng)資金來源大幅增加時(shí) 各資產(chǎn)配置都會(huì)大幅增加 盡管存在時(shí)間上的差別 當(dāng)資金來源不足時(shí) 各資產(chǎn)之間的配置傾向相互影響 比如過去幾年 法定準(zhǔn)備金的持續(xù)上調(diào)導(dǎo)致銀行可用資金大幅減少 在此背景下由于同業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率大幅提升 銀行流動(dòng)性資產(chǎn) 債券配置意愿明顯降低 同期債券收益率大幅上揚(yáng) 第四節(jié)市場(chǎng)供求 31 債市供給 第四節(jié)市場(chǎng)供求 32 債市需求 銀行需求以利率債為主 信用債配置量近年加大 銀行理財(cái)產(chǎn)品崛起吸收資金 第四節(jié)市場(chǎng)供求 33 債市需求 保費(fèi)收入 2010年之前和3Mshibor成正向關(guān)系 之后則成反向關(guān)系 保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)信用債趨勢(shì)增長(zhǎng) 增量波動(dòng) 第四節(jié)市場(chǎng)供求 34 債市需求 基金和券商對(duì)信用債趨勢(shì)增長(zhǎng) 增量波動(dòng) 第四節(jié)市場(chǎng)供求 35 小結(jié) 1 債市結(jié)構(gòu)逐漸成熟 即從單一化過度到了多樣化 2 信用債成為債市需求中的新熱點(diǎn) 3 銀行理財(cái)成為集聚債市投資的重要資金來源 也分流了資金其它投資渠道 第三部分債券交易策略生成與管理第一節(jié)債券估值第二節(jié)債券交易策略第三節(jié)債券交易績(jī)效評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理第四節(jié)國(guó)內(nèi)債券交易現(xiàn)狀第五節(jié)一個(gè)債券交易策略的生成過程 36 37 第一節(jié)債券估值 債券價(jià)格與到期時(shí)間 到期收益率 利息債券價(jià)格敏感性與期限 利息 38 第一節(jié)債券估值 債券價(jià)格與到期時(shí)間 到期收益率 利息債券價(jià)格 凈價(jià)與全價(jià)全價(jià) 凈價(jià) 應(yīng)計(jì)利息債券價(jià)格隨到期日臨近而趨于面值 由于票面利率較高 低 溢價(jià) 折價(jià) 債券總體上隨到期日臨近逐漸下跌 上漲 其價(jià)格曲線上的微小變化是由應(yīng)計(jì)利息造成的 債券價(jià)格P與到期收益率R呈反向關(guān)系 與利息C存在線性關(guān)系 即高息債券的價(jià)格較低 低息債券的價(jià)格較高 39 第一節(jié)債券估值 債券價(jià)格敏感性與期限 利息其它條件不變時(shí) 期限越長(zhǎng)的債券其價(jià)格對(duì)到期收益率變化的敏感性越高 實(shí)務(wù)中采用久期來衡量 久期越長(zhǎng) 利率風(fēng)險(xiǎn)越大 麥?zhǔn)骄闷?修正久期 40 第一節(jié)債券估值 債券價(jià)格敏感性與期限 利息 債券期限越長(zhǎng) 久期越大 到期收益率水平越低 久期越大 41 第一節(jié)債券估值 債券價(jià)格敏感性與期限 利息當(dāng)利率變化較大時(shí) 利率與債券價(jià)格之間不再是線性關(guān)系 而是曲線關(guān)系 實(shí)務(wù)中采用凸性來衡量 42 第一節(jié)債券估值 債券價(jià)格敏感性與期限 利息考慮凸性后的債券價(jià)格敏感性變化 43 第一節(jié)債券估值 債券價(jià)格敏感性與期限 利息舉例 一支利率為10 的零息票債券 假設(shè)利率由10 下降到9 債券價(jià)格由10 的386美元上升到了9 時(shí)的422美元 價(jià)格上升了9 33 零息票債券 每期利息為零 到期償還面值 44 第一節(jié)債券估值 債券價(jià)格敏感性與期限 利息凸性的影響因素 票面利率和期限 期限越長(zhǎng) 凸性越大 票面利率越高 凸性越大 零到期收益率10 票面1000元 當(dāng)前價(jià)格800元 45 第二節(jié)債券交易策略 1 債券投資組合被動(dòng)管理策略 1 負(fù)債管理策略免疫策略 現(xiàn)金流匹配 2 指數(shù)化策略2 債券投資組合主動(dòng)管理策略 1 互換策略 2 收益率曲線策略 3 期限策略 4 或有免疫策略 46 第二節(jié)債券交易策略 1 債券投資組合被動(dòng)管理策略 1 負(fù)債管理策略主要滿足 未來償還債務(wù)所需的現(xiàn)金流 規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn) 基于此 免疫策略和現(xiàn)金流匹配是在負(fù)債管理策略中應(yīng)用最廣泛的 免疫策略通過資產(chǎn)負(fù)債的適當(dāng)組合 規(guī)避資產(chǎn)負(fù)債的利率鳳險(xiǎn) 使資產(chǎn)負(fù)債組合對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)免疫 利率風(fēng)險(xiǎn)主要包括價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)和再投資風(fēng)險(xiǎn) 而利率波動(dòng)對(duì)債券價(jià)格和再投資收入的影響正好相反 所以免疫策略的目標(biāo)就是通過選擇資產(chǎn)負(fù)債期限實(shí)現(xiàn)兩種利率風(fēng)險(xiǎn)正好相互抵消 從而消除債券組合的利率風(fēng)險(xiǎn) 免疫策略主要分為 目標(biāo)免疫和多期免疫 現(xiàn)金流匹配策略通過構(gòu)造債券組合 使債券組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流與負(fù)債的現(xiàn)金流在時(shí)間上和金額上正好相等 這樣就可以完全滿足未來負(fù)債產(chǎn)生的現(xiàn)金流支出需要 完全規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn) 47 第二節(jié)債券交易策略 1 債券投資組合被動(dòng)管理策略 1 負(fù)債管理策略 免疫策略目標(biāo)免疫債券組合與負(fù)債現(xiàn)值相等 債券組合與負(fù)債久期相等 現(xiàn)值 現(xiàn)值免疫 久期 久期免疫 48 第二節(jié)債券交易策略 1 債券投資組合被動(dòng)管理策略 1 負(fù)債管理策略 免疫策略多期免疫無論利率如何變化 通過構(gòu)建某種債券組合來滿足未來一系列負(fù)債產(chǎn)生的現(xiàn)金流支出需要 例如 養(yǎng)老基金和壽險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)未來需要償付一系列的現(xiàn)金流以滿足養(yǎng)老金受益人和投保人的需要 有兩種方式實(shí)現(xiàn)多期免疫 每次負(fù)債產(chǎn)生的現(xiàn)金流支出作為單一負(fù)債 運(yùn)用目標(biāo)免疫策略 構(gòu)建債券組合 令債券組合的久期與負(fù)債現(xiàn)金流久期的加權(quán)平均值相等 例子 如果一家機(jī)構(gòu)在4年 5年和6年需要支付三筆資金 每筆資金的現(xiàn)值都是100萬元 為了對(duì)這三筆負(fù)債進(jìn)行免疫 該機(jī)構(gòu)既可以投資于三種債券 組合 每種債券的現(xiàn)值都是100萬元 久期分別是4年 5年和6年 也可以投資于久期等于5年的債券組合 因?yàn)樨?fù)債的久期加權(quán)平均數(shù)等于5年 即 4 1 3 5 1 3 6 1 3 5年 49 第二節(jié)債券交易策略 1 債券投資組合被動(dòng)管理策略 1 負(fù)債管理策略 免疫策略多期免疫研究表明 多期免疫策略成功需滿足三個(gè)條件 債券組合和負(fù)債的現(xiàn)值相等 債券組合和負(fù)債的久期相等 債券組合中資產(chǎn)現(xiàn)金流時(shí)間分布范圍要比負(fù)債現(xiàn)金流分布范圍廣 50 第二節(jié)債券交易策略 1 債券投資組合被動(dòng)管理策略 1 負(fù)債管理策略 現(xiàn)金流匹配現(xiàn)金流匹配通過構(gòu)造債券組合 使債券組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流與負(fù)債的現(xiàn)金流在時(shí)間上和金額上正好相等 這樣就可以完全滿足未來負(fù)債產(chǎn)生的現(xiàn)金流支出需要 完全規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn) 50 X 100 Y 200 Z 100050 X 300 Y 1000500 X 1000求解 X 2 Y 3 Z 3 51 第二節(jié)債券交易策略 1 債券投資組合被動(dòng)管理策略 2 指數(shù)化策略通過構(gòu)造債券組合復(fù)制市場(chǎng)上存在的某種債券指數(shù)的業(yè)績(jī) 由此使該債券資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)與相聯(lián)系的債券市場(chǎng)指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)匯報(bào)狀況相當(dāng) 存在的主要問題 1 債券市場(chǎng)指數(shù)構(gòu)成中所選債券期限必須大于1年 到期期限小于1年的要被剔除 這就使得指數(shù)復(fù)制的日常管理很復(fù)雜 2 債券指數(shù)中包含的債券數(shù)目較多 很難按市值復(fù)制 3 大部分債券流動(dòng)性差 交易上有局限性 52 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略通過識(shí)別債券定價(jià)錯(cuò)誤和對(duì)市場(chǎng)利率波動(dòng)的預(yù)測(cè) 進(jìn)行債券選擇 活動(dòng)積極投資收益 主要策略有 1 互換策略 2 收益率曲線策略 3 期限策略 4 或有免疫策略獲得超額收益主要來自 市場(chǎng)利率預(yù)測(cè)如果預(yù)測(cè)利率上漲 可以將債券投組中久期長(zhǎng)的債券轉(zhuǎn)換為久期短的債券 反之 做相反操作 市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià) 53 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略 1 互換策略替代互換 substitutionswap 發(fā)掘同質(zhì)債券利差的不合理性 低收益率換高收益率 跨市場(chǎng)利差互換 inter marketspreadswap 發(fā)掘不同類別債券利差不的合理性 利率預(yù)測(cè)互換策略 rateanticipationswap 基于對(duì)市場(chǎng)利率變動(dòng)的判斷 純追求高收益率互換 pureyieldpickupswap 若收益率曲線向上傾斜 獲取長(zhǎng)期券價(jià)格上漲收益 若收益率曲線向下傾斜 獲取短期券價(jià)格上漲收益 稅收互換 taxswap 公司盈利時(shí) 需要多投資于國(guó)債 從而充分利用免稅效應(yīng) 公司虧損時(shí) 需要利用投資收入來平衡損益表時(shí) 企業(yè)債等非免稅品種的投資比重會(huì)逐漸上升 票面利率 期限結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí) 贖回特征 期限25年 到期收益率為7 2 的政府債券 8 3 的公司債 兩種債利差為1 1 歷史均值看利差為1 3 哪個(gè)合理 久期越長(zhǎng) 債券價(jià)格對(duì)利率變動(dòng)越敏感 反之 越不敏感 54 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略利率預(yù)測(cè)互換與免疫策略結(jié)合問題 債券組合久期與負(fù)債久期不匹配 怎么辦 債券組合久期大于負(fù)債久期時(shí) 就會(huì)產(chǎn)生凈價(jià)格效應(yīng) 即利率變化對(duì)債券價(jià)格的影響超過對(duì)利率再投資的影響 債券組合久期小于負(fù)債久期時(shí) 就會(huì)產(chǎn)生凈再投資效應(yīng) 即利率變化對(duì)利率再投資的影響將超過對(duì)債券價(jià)格的影響 55 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略凈價(jià)格效應(yīng)案例問題 投資者擁有期限5年 面值1000元 票面利率為8 的債券 每年支付一次利息 適當(dāng)貼現(xiàn)率為10 債券當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格為924 18元 可計(jì)算得到久期為4 28年 假定投資者負(fù)債期限為4年 負(fù)債的現(xiàn)值為924 18元 并且于4年后將債券售出償還該債務(wù) 投資者4年后的債券收入包括銷售價(jià)格 利息及利息再投資收入 如果在支付第一次利息前利率降到8 或升到12 新的利率在將來保持不變 因?yàn)榻M合久期大于負(fù)債久期 利率變化會(huì)產(chǎn)生凈價(jià)格效應(yīng) 當(dāng)利率維持10 水平不變 利息收入為40 84 債券價(jià)格終值為737 65 當(dāng)利率降至8 時(shí) 利息收入降為31 15 債券價(jià)格終值為793 83 凈價(jià)格效應(yīng)為46 48 價(jià)格漲幅大于利率降幅當(dāng)利率升至12 時(shí) 利息收入漲為51 39 債券價(jià)格終值為686 36 凈價(jià)格效應(yīng)為 40 75 價(jià)格降幅大于利率漲幅 如果預(yù)測(cè)利率要下跌 可投資于久期超過負(fù)債久期的債券 價(jià)格漲幅大于利息收入跌幅 可以通過凈價(jià)格效應(yīng)獲得更高回報(bào) 如果預(yù)測(cè)利率要上升 可投資于久期小于負(fù)債久期的債券 利息收入漲幅大于價(jià)格跌幅 可以通過凈再投資效應(yīng)獲得更高回報(bào) 56 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略 2 收益率曲線策略替代期限分析方法的一種特殊形式 該方法是貨幣市場(chǎng)基金經(jīng)理廣泛采用的一種方法 收益率曲線變化是影響債券組合收益和風(fēng)險(xiǎn)最重要的因素 平行移動(dòng)扭曲變化駝型變化 銀行間固定利率國(guó)債 長(zhǎng)短期利差擴(kuò)大 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略 2 收益率曲線策略 基于曲線變化組合策略子彈型策略 將投資組合中的債券集中在某一個(gè)到期期限范圍內(nèi) 具有比較集中的久期 啞鈴型策略 將投資組合中債券的到期期限集中在兩個(gè)極端的范圍內(nèi) 具有兩個(gè)極端的久期 梯形策略 將每種期限的債券權(quán)重分配大致相同 具有分配均勻的久期 58 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略 3 期限策略 建立在未來利率預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上基本步驟 1 確定債券投資期并且對(duì)投資期期末的收益率曲線進(jìn)行預(yù)測(cè) 同時(shí)也要對(duì)投資期內(nèi)收益率曲線的變化情況進(jìn)行預(yù)測(cè) 2 確定在該投資期內(nèi)可供投資者選擇的各種債券組合 3 計(jì)算各種債券組合在投資期內(nèi)的期望總收益 并選擇預(yù)期收益率最大的一種債券組合 59 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略 3 期限策略 建立在未來利率預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上案例投資者持有面值100元 期限10年 票面利率為6 的債券 按年支付利息 當(dāng)前價(jià)格是77 73 那么該債券的到期收益率為10 投資計(jì)劃持有期限為5年 現(xiàn)在需要預(yù)測(cè)未來5年持有債券的總收益率 5年后 債券的剩余期限為5年 該投資者預(yù)計(jì)5年后該債券的到期收益率為9 在這5年的債券持有期內(nèi)所得的利息可以投資與短期債券 短期債券的預(yù)期收益率為4 5 60 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略 3 期限策略 建立在未來利率預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上案例如果5年內(nèi)利率維持10 不變 則5年后的債券價(jià)格為84 84 由此可見 債券價(jià)格由77 73到88 33 由兩部分組成 一是時(shí)間因素84 84 77 73 7 11 二是收益率變化因素88 33 84 84 3 49 61 第二節(jié)債券交易策略 2 債券投資組合主動(dòng)管理策略 4 或有免疫策略介于消極策略和積極策略之間 其思想是債券組合的管理者可以實(shí)施積極的組合管理策略 當(dāng)市場(chǎng)表現(xiàn)不好 債券組合可接受的最低回報(bào)率的實(shí)現(xiàn)收到威脅時(shí) 債券組合管理者才必須實(shí)施消極的管理策略 在這個(gè)時(shí)點(diǎn)上 即觸發(fā)點(diǎn) 債券組合的管理者實(shí)施了免疫策略 在剩余期限內(nèi) 債券投資組合的收益率被鎖定在既定的水平上 62 第三節(jié)債券交易績(jī)效評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理 1 債券交易績(jī)效度量與評(píng)價(jià) 1 績(jī)效度量指標(biāo)與方法 2 債券擇時(shí)能力評(píng)價(jià) 3 多因素績(jī)效評(píng)價(jià)模型2 債券交易風(fēng)險(xiǎn)管理 1 風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別 2 風(fēng)險(xiǎn)度量 3 風(fēng)險(xiǎn)管理 63 第三節(jié)債券交易績(jī)效評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理 1 債券交易績(jī)效度量與評(píng)價(jià) 1 績(jī)效度量指標(biāo)與方法簡(jiǎn)單的收益率評(píng)價(jià)法 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益法 特雷諾 Treynor 夏普 Sharpe 詹森 Jensen 信息比率 AppraisalRatio VaR RAROC 64 第三節(jié)債券交易績(jī)效評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理 1 債券交易績(jī)效度量與評(píng)價(jià) 2 債券擇時(shí)能力評(píng)價(jià)T M模型H M模型C L模型法瑪模型 擇時(shí)能力指標(biāo) 競(jìng)選擇回報(bào)率 經(jīng)理人風(fēng)險(xiǎn) 多樣化回報(bào)率 投資者風(fēng)險(xiǎn) 65 第三節(jié)債券交易績(jī)效評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理 1 債券交易績(jī)效度量與評(píng)價(jià) 3 多因素績(jī)效評(píng)價(jià)模型T M三因子模型四因子模型GT Measure模型 市場(chǎng)因子 規(guī)模因子 賬面 市場(chǎng)價(jià)值因子 動(dòng)態(tài)策略因子 投資組合權(quán)重 66 第三節(jié)債券交易績(jī)效評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理 2 債券交易風(fēng)險(xiǎn)管理 1 風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)政策風(fēng)險(xiǎn) 稅收風(fēng)險(xiǎn) 利率風(fēng)險(xiǎn) 通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn) 回收風(fēng)險(xiǎn) 再投資風(fēng)險(xiǎn) 轉(zhuǎn)讓風(fēng)險(xiǎn) 可轉(zhuǎn)換風(fēng)險(xiǎn) 67 第三節(jié)債券交易績(jī)效評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理 2 債券交易風(fēng)險(xiǎn)管理 2 風(fēng)險(xiǎn)度量風(fēng)險(xiǎn)度量大致分為兩大類 一類是度量風(fēng)險(xiǎn)與某一目標(biāo)值之間的離散程度 另一類是度量為了彌補(bǔ)潛在損失所需準(zhǔn)備的資本活風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 第一類風(fēng)險(xiǎn)度量的典型代表就是Markwitz 1952 提出的 均值 方差 分析框架的資產(chǎn)組合選擇理論 第二類的典型代表就是廣泛應(yīng)用于金融領(lǐng)域的VaR技術(shù) 案例 下偏矩風(fēng)險(xiǎn)度量 68 第三節(jié)債券交易績(jī)效評(píng)估與風(fēng)險(xiǎn)管理 2 債券交易風(fēng)險(xiǎn)管理 3 風(fēng)險(xiǎn)管理根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)結(jié)果 選擇最佳風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)以實(shí)現(xiàn)管理目標(biāo)的過程 包括 風(fēng)險(xiǎn)回避預(yù)防并控制損失風(fēng)險(xiǎn)留存風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移 保險(xiǎn) 套期保值 69 第四節(jié)國(guó)內(nèi)債券交易現(xiàn)狀 1 債券交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀2 債券交易參與群體分析3 債券交易組合可選工具4 存在的主要問題 70 第四節(jié)國(guó)內(nèi)債券交易現(xiàn)狀 1 債券交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀 市場(chǎng)分割 71 第四節(jié)國(guó)內(nèi)債券交易現(xiàn)狀 1 債券交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀 總體特征總體發(fā)展規(guī)模迅速擴(kuò)大 公司信用債發(fā)展迅速 債券市場(chǎng)交易量和流動(dòng)性明顯提高 銀行間市場(chǎng)是我國(guó)最大的債券流通交易平臺(tái) 一級(jí)市場(chǎng)國(guó)債和金融債發(fā)行量遠(yuǎn)大于企業(yè)債和金融債等期他權(quán)重的發(fā)行規(guī)模 72 第四節(jié)國(guó)內(nèi)債券交易現(xiàn)狀 2 債券交易參與群體分析 我國(guó)商業(yè)銀行持有各種債券的比例 美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)投資者分布 國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡 73 第四節(jié)國(guó)內(nèi)債券交易現(xiàn)狀 3 債券交易組合可選工具貨幣市場(chǎng)工具一年內(nèi)到期 預(yù)期收益率不高 風(fēng)險(xiǎn)低 易變現(xiàn) 主要包括 短期國(guó)庫券 到期日在一年以內(nèi)的中長(zhǎng)期國(guó)債 公司債 央行票據(jù) 回購(gòu)協(xié)議 銀行承兌票據(jù)和商業(yè)票據(jù) 資本市場(chǎng)工具到期日超過一年 預(yù)期收益較高 風(fēng)險(xiǎn)較大 不易變現(xiàn) 主要包括 到期日在一年以上的中長(zhǎng)期國(guó)券 金融債和公司債 74 第四節(jié)國(guó)內(nèi)債券交易現(xiàn)狀 3 債券交易組合可選工具常見的投資策略 以某債券基金為例利率預(yù)期策略確立 目標(biāo)久期 綜合分析宏觀 財(cái)政 貨幣等因素可能的變化 利用情景分析模擬利率變化的各種情形 類屬配置策略決定債券組合在不同風(fēng)險(xiǎn)類屬資產(chǎn)之間的分配比例和債券的期限配置 如政府債券 企業(yè)債