高級(jí)管理層激勵(lì)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究(doc 16頁(yè)).doc

搞活國(guó)企的重要一環(huán)在于其高級(jí)管理者的激勵(lì)。通過(guò)實(shí)證考察我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員激勵(lì)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系發(fā)現(xiàn)，高管人員年度報(bào)酬偏低，其報(bào)酬水平與持股數(shù)量只與公司規(guī)模正相關(guān)，而與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，現(xiàn)行的激勵(lì)機(jī)制并沒(méi)有達(dá)到預(yù)期的激勵(lì)效果。如何設(shè)計(jì)有效的報(bào)酬績(jī)效契約以形成高效的國(guó)企激勵(lì)機(jī)制，是國(guó)企改革的重要課題。高級(jí)管理層激勵(lì)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效關(guān)系的實(shí)證研究中國(guó)通商控股有限公司研發(fā)部 魏 剛河南大學(xué)經(jīng)貿(mào)學(xué)院 楊乃鴿當(dāng)公司經(jīng)理與股東之間不存在信息的不對(duì)稱(chēng)，且他們之間的報(bào)酬績(jī)效契約是完全的，即股東能夠告訴他們?cè)诿糠N狀態(tài)下應(yīng)采取的行動(dòng)，那么激勵(lì)性契約就沒(méi)有必要存在了。但是現(xiàn)實(shí)的市場(chǎng)是不完美的，公司經(jīng)理存在道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題，代理成本的產(chǎn)生是不可避免的。對(duì)于追求財(cái)富最大化的股東來(lái)說(shuō)，為了最大程度減少代理成本，就要和經(jīng)理簽訂報(bào)酬績(jī)效契約，從而激勵(lì)經(jīng)理選擇和實(shí)施可以增加他們財(cái)富的活動(dòng)。問(wèn)題的提出自1978年以來(lái)，我國(guó)在企業(yè)高級(jí)管理者的報(bào)酬績(jī)效契約上先后進(jìn)行了一系列的改革，從傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的吃“大鍋飯”向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下的分配制度轉(zhuǎn)軌。但是，由于政策環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、社會(huì)文化和企業(yè)內(nèi)部條件等諸多因素的影響，對(duì)企業(yè)高級(jí)管理者的激勵(lì)約束機(jī)制問(wèn)題始終沒(méi)有得到解決。因此，我國(guó)企業(yè)高級(jí)管理者的報(bào)酬在數(shù)量、結(jié)構(gòu)和方式上都存在許多問(wèn)題，特別是缺乏長(zhǎng)期的激勵(lì)機(jī)制，從而在一定程度上使“內(nèi)部人控制”、“59歲現(xiàn)象”等問(wèn)題在我國(guó)國(guó)有企業(yè)中日益蔓延，即便是大多數(shù)按照現(xiàn)代企業(yè)制度要求進(jìn)行改制的上市公司也概莫能外。為了建立和完善現(xiàn)代企業(yè)制度，達(dá)到“產(chǎn)權(quán)清晰、權(quán)責(zé)明確、政企分開(kāi)、管理科學(xué)”的要求，需要從多方面入手，其中的關(guān)鍵之一，在于設(shè)計(jì)適合我國(guó)國(guó)情的最優(yōu)報(bào)酬績(jī)效性契約，以充分調(diào)動(dòng)企業(yè)管理人員的積極性。對(duì)這一點(diǎn)，我國(guó)的決策層、理論界和實(shí)務(wù)界已經(jīng)逐漸達(dá)成共識(shí)。在黨的十五屆四中全會(huì)上通過(guò)的中共中央關(guān)于國(guó)企改革和發(fā)展若干重大問(wèn)題的決定中，首次明確“實(shí)行經(jīng)營(yíng)高級(jí)管理者收入與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤”，要“建立和健全國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)高級(jí)管理者的激勵(lì)和約束機(jī)制”。 這為經(jīng)營(yíng)者獲取合法、透明的收入營(yíng)造了良好的政策環(huán)境，并為我國(guó)企業(yè)高級(jí)管理者的報(bào)酬激勵(lì)性契約的重新設(shè)計(jì)和創(chuàng)新鋪平了道路。中國(guó)上市公司高級(jí)管理層 的激勵(lì)情況怎樣？對(duì)他們采用了哪些激勵(lì)形式？高級(jí)管理層的報(bào)酬有多少？存在一些什么特點(diǎn)？它們是否同代理理論預(yù)測(cè)的那樣，與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在顯著的正相關(guān)關(guān)系？高級(jí)管理人員的持股比例有多高？是否達(dá)到了相應(yīng)的激勵(lì)效果呢？這些問(wèn)題的回答將有助于國(guó)家作為最大股東的國(guó)有企業(yè)有效激勵(lì)機(jī)制的形成。高級(jí)管理層激勵(lì)現(xiàn)狀的總體考察上市公司作為我國(guó)國(guó)有企業(yè)改制的“領(lǐng)頭羊”，無(wú)論是經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)還是內(nèi)部的管理機(jī)制都優(yōu)于其他國(guó)有企業(yè)，上市公司高管人員激勵(lì)的現(xiàn)實(shí)效果，可以為分析我國(guó)企業(yè)內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制提供較有說(shuō)服力的證據(jù)?；谶@種考慮，我們對(duì)上市公司1998年年報(bào)中公布的董事會(huì)成員、總經(jīng)理和監(jiān)事會(huì)成員 的報(bào)酬和持股情況進(jìn)行了考察。我們以1999年4月30日公布年報(bào)的816家A股上市公司為樣本，考慮到極端值對(duì)統(tǒng)計(jì)結(jié)果的不利影響，剔除了凈資產(chǎn)收益率低于-1000%的3家公司(深華寶-1357.82%、石勸業(yè)-1217.24、鄭州百文-1184.46%)，共選取了813家公司。同時(shí)，在分析高級(jí)管理人員貨幣性報(bào)酬與公司業(yè)績(jī)的相關(guān)性時(shí)，我們剔除了未披露高級(jí)管理人員年薪的48家公司，以765家公司的數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象；在分析高級(jí)管理人員持股情況與公司業(yè)績(jī)的相關(guān)性時(shí)，剔除了未披露高級(jí)管理人員持股情況的22 家公司，以791家公司的數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象。概括起來(lái)，我國(guó)上市公司高級(jí)管理層的激勵(lì)情況存在以下一些特點(diǎn)：表1 上市公司高級(jí)管理層分行業(yè)年度貨幣收入描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果 單位：元行 業(yè)均 值標(biāo)準(zhǔn)誤差中 值標(biāo)準(zhǔn)偏差方 差峰 值區(qū) 域最小值最大值樣本電子業(yè)273515.559744.11205441292685.28.57E+1015.86149786032140153000023房地產(chǎn)業(yè)328148.857772.34223000283025.58.01E+10-0.408985055751795602324紡織業(yè)221405.327655.13151100206952.14.28E+103.86931991093199456高科技366430.369112.92204356390961.71.53E+111.9814101060141010632公用事業(yè)283772.126439.99255840206502.94.26E+101.24894735089473561化工業(yè)21414517340.14177998149165.62.23E+103.04828000082800074機(jī)械制造業(yè)27159923711.27197891192631.273.71E+103.2510381280103812866家電業(yè)29904863099.08232755309121.19.56E+108.3014604630146046324建材業(yè)230009.533771.09188517165443.92.74E+102.926910042899672000024交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)166829.429362.63127649163484.192.68E+103.95715529071552931金融業(yè)248300126104.8138500252209.76.36E+103.67531000926006236004農(nóng)業(yè)232783.141713.5187000161555.72.61E+102.50655300065530015商業(yè)279286.625084.84220800236649.95.6E+103.6510984480109844889食品業(yè)317797.247101.26278552225889.75.1E+100.76896300089630023冶金業(yè)209240.829662.59144445201181.54.05E+105.00957133095713346造紙業(yè)142809.81955214695070495.724.97E+100.81271169027116913制藥業(yè)294816.645583.44221868241204.95.82E +1013.48130431240688134500028綜合類(lèi)278554.624805.97193872283917.38.06E+107.07162231801622318132全部樣本261952.78602.47193872237932.55.66E+107.08162231801622318765注：1.資料來(lái)源：1999年1月至4月的中國(guó)證券報(bào)、上海證券報(bào)和證券時(shí)報(bào)公開(kāi)披露的上市公司年度財(cái)務(wù)報(bào)告。下同。 2.本表中的高級(jí)管理層貨幣收入包括董事會(huì)成員、總經(jīng)理、總裁、副總經(jīng)理、副總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)、總工程師、總經(jīng)濟(jì)師、總農(nóng)藝師、董事會(huì)秘書(shū)和監(jiān)事會(huì)成員的年度收入。下同。 3.有少數(shù)上市公司部分管理人員領(lǐng)取收入的時(shí)間不足一年，因此在統(tǒng)計(jì)高級(jí)管理層收入時(shí)予以排除。下同。 4.有些上市公司部分管理人員的貨幣報(bào)酬是用美元或港幣支付，在統(tǒng)計(jì)過(guò)程用1998年12月31日中國(guó)人民銀行公布的匯率予以折算。下同。 5.有小部分上市公司（如深天地、深特力和深石化）對(duì)董事長(zhǎng)和（或）總經(jīng)理實(shí)行年薪制，它們?cè)谀甓蓉?cái)務(wù)報(bào)告中批露到：由于對(duì)董事長(zhǎng)和總經(jīng)理實(shí)行年薪制，因此報(bào)告中顯示的只是他們的年度基本工資，而年度工資結(jié)算要待有關(guān)部門(mén)批準(zhǔn)后再核定。因此我們所獲得的這些公司董事長(zhǎng)和總經(jīng)理的年度貨幣收入數(shù)據(jù)并不是其真實(shí)的報(bào)酬，不過(guò)由于這些公司數(shù)量很少，并不影響總體結(jié)論的真實(shí)性。下同。一、總體報(bào)酬水平存在明顯的行業(yè)差異，各公司之間差異顯著從表1可知，我國(guó)上市公司高級(jí)管理層的年度總體貨幣收入存在明顯的行業(yè)差異。從年度總體貨幣收入的均值統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，收入最低的是造紙業(yè)，為142809.8元；其次是交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)，為166829.43元。高級(jí)管理層總體收入最高的高科技行業(yè)，為366430.3元；其次是房地產(chǎn)行業(yè)，為328148.8元。從年度收入的方差統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，各公司的差異十分顯著，平均為5.76E+10。二、人均貨幣收入低，行業(yè)差異明顯我國(guó)上市公司高級(jí)管理層人均年度貨幣收入較低，平均為37502.45元。從分行業(yè)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，收入最高的是金融業(yè)，為79287.5元；其次為高科技行業(yè)，為59486元；收入最低的是造紙業(yè)，為16111.44元；其次是化工業(yè)，為23406.26元(見(jiàn)表2)。在一定程度上我們可以說(shuō)，各行業(yè)管理人員的收入與行業(yè)的景氣度是密切相關(guān)的。近年來(lái)，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，金融業(yè)的發(fā)展突飛猛進(jìn)，這又同時(shí)帶動(dòng)了高科技行業(yè)的發(fā)展。因此，金融業(yè)和高科技行業(yè)的管理人員收入較高是完全可以理解的。表2 上市公司高級(jí)管理層年度貨幣收入人均統(tǒng)計(jì)結(jié)果行 業(yè)高管人員總數(shù)均值(人)領(lǐng)取報(bào)酬人數(shù)均值(人)領(lǐng)取報(bào)酬人數(shù)所占比例(%)人均年度報(bào)酬均值(元)樣本電子業(yè)16850.0035410.4623房地產(chǎn)業(yè)14642.8649555.4424紡織業(yè)16743.7536035.1656高科技16743.7559483.0032公用事業(yè)17741.1842261.0461化工業(yè)10550.0023406.2674機(jī)械制造業(yè)171058.8228136.2366家電業(yè)17741.1847808.3724建材業(yè)17952.9433272.8324交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)17741.1826095.7031金融業(yè)18316.6779287.54農(nóng)業(yè)13861.5431893.7215商業(yè)16850.0035575.0889食品業(yè)161062.5035464.6223冶金業(yè)18844.4426711.7846造紙業(yè)171058.8216111.4413制藥業(yè)171058.8230535.1228綜合類(lèi)16850.0038000.33132全部樣本16850.0037502.45765三、領(lǐng)取報(bào)酬的管理人員所占比例偏小從表2我們可以看到一個(gè)比較奇特的現(xiàn)象，那就是我國(guó)上市公司管理人員從公司獲取報(bào)酬的人員比例很低，平均僅為50%。也就是說(shuō)，有一半的高級(jí)管理者在公司是“白干”的。是什么原因?qū)е铝恕傲銏?bào)酬”現(xiàn)象呢？我們認(rèn)為主要有以下原因：第一，管理人員是由主管部門(mén)任命，還屬?lài)?guó)家干部，不從公司領(lǐng)取報(bào)酬；第二，管理人員從母公司或集團(tuán)公司或關(guān)聯(lián)公司領(lǐng)取報(bào)酬，而在上市公司掛職；第三，不少上市公司聘請(qǐng)了獨(dú)立董事，不從公司領(lǐng)取報(bào)酬 。這在一定程度上反映出我國(guó)行政性的委托代理的后果，和上市公司改制不徹底有關(guān)，也在很大程度上體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者收入分配制度的非市場(chǎng)性。我國(guó)大多數(shù)企業(yè)上市都是“一哄而上”，很多是“兩塊牌子，一班人馬”，搞的是“先上市后改制、先結(jié)婚后談戀愛(ài)”。值得注意的是，絕大多數(shù)有“零報(bào)酬”現(xiàn)象的公司屬前兩種情況，這表明我國(guó)上市公司管理人員的獨(dú)立性較差，公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)還需改進(jìn)。對(duì)于廣大投資者而言，這種不在公司拿任何報(bào)酬的管理人員確實(shí)讓他們不大放心。這也難怪盡管我國(guó)銀行存款利率一降再降，還是不能有效地把公眾的“壓箱錢(qián)”挖出來(lái)。不過(guò)有關(guān)監(jiān)管部門(mén)已經(jīng)意識(shí)到這個(gè)問(wèn)題的嚴(yán)重性。1998年10月6日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了關(guān)于對(duì)擬發(fā)行上市企業(yè)改制情況進(jìn)行調(diào)查的通知，開(kāi)始對(duì)擬發(fā)行上市企業(yè)實(shí)行“先改制，后發(fā)行”的辦法。通知強(qiáng)調(diào)，上市公司的董事長(zhǎng)原則上不應(yīng)由股東單位的法定代表人兼任；總經(jīng)理、副總經(jīng)理等高級(jí)管理人員不得在上市公司與股東單位雙重任職；財(cái)務(wù)人員不能在關(guān)聯(lián)公司兼職；股份公司的勞動(dòng)、人事及工資管理必須完全獨(dú)立。四、董事長(zhǎng)、總經(jīng)理年度總體貨幣收入過(guò)低，個(gè)別差異懸殊統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，上市公司董事長(zhǎng)年度總體貨幣收入均值為47713.75元，月收入3976.15元；而最高收入380000元，月收入31666.67元；最低僅為1600元，月收入133.33元；前者是后者的237.5倍?？偨?jīng)理總體平均年度收入51434.67元，月收入4286.22元；最高收入是446500元，月收入37208.33元；最低收入3320元，月收入276.67元；前者是后者的134.49倍(參見(jiàn)表3)。表3 上市公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理（總裁）年度貨幣收入統(tǒng)計(jì)結(jié)果行 業(yè)董事長(zhǎng)年均收入董事長(zhǎng)年均最高收入董事長(zhǎng)年均最低收入總經(jīng)理年均收入總經(jīng)理年均最高收入總經(jīng)理年均最低收入董事長(zhǎng)未領(lǐng)取報(bào)酬的公司數(shù)總經(jīng)理未領(lǐng)取報(bào)酬的公司數(shù)電子業(yè)34876.141032001099858894.516800010012125房地產(chǎn)業(yè)70442.291462441700057297.8390000240001110紡織業(yè)40601.43209330830462211.1444650083592624高科技483601583751600106954.73087367200179公用事業(yè)45935.8129109527450496.1913100833203615化工業(yè)32398.6489887871129639.9112000085642820機(jī)械制造業(yè)39885.63130085900033006.2411004290903021家電業(yè)55648.181500001560049450.213121812000139建材業(yè)43331.4200000900031854.5117600785688交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)30701.91879681000040592.649737082702013金融業(yè)107633.3324110033800908502411003230010農(nóng)業(yè)40851.911286001152068448.633000001044046商業(yè)45530.4113700499055606.46216000138003039食品業(yè)56395.63203300870043293.5872608630049冶金業(yè)34423.281170311045845848.233660097892813造紙業(yè)36948.441761211018819510.3326760970651制藥業(yè)39395.23905001183634834.317000010662711綜合類(lèi)55487.86380000298047034.6617000094454851全部樣本47713.75380000160051434.674465003320328264從分行業(yè)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看(參見(jiàn)表3)，董事長(zhǎng)平均年度收入最高的是金融業(yè)，為107633.33元；其次是房地產(chǎn)為，70442.29元。董事長(zhǎng)平均年度收入最低的是交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)，為30701.91元；其次是化工業(yè)，32398.64。總經(jīng)理平均年度收入最高的是高科技行業(yè)，為106954.7元；其次是金融業(yè)， 90850元?？偨?jīng)理年度平均收入最低的是造紙業(yè)，為19510.33元；其次是化工業(yè)， 29639.91元。從董事長(zhǎng)和總經(jīng)理年度收入的排名結(jié)果來(lái)看，年度收入最高的董事長(zhǎng)是佛山照明(0541)的鐘信才，380000元；其次是深發(fā)展(0001)的許季才，241000元。年度收入最低的董事長(zhǎng)是天大天財(cái)(0836)的冠紀(jì)淞，1600元；其次是華僑投資(600759)的孫小鋼，2980元?？偨?jīng)理年度收入最高的是海欣股份(600851)的袁永林，446500元；其次是新華股份(600782)的王維邦，336600元。年度收入最低的總經(jīng)理是歲寶熱電(600864)的陳景春，3320元；其次是五糧液(0858)的徐可強(qiáng)，6300元。從中美上市公司老總的年度貨幣收入比較來(lái)看，我國(guó)上市公司老總的收入實(shí)在太低。美國(guó)上市公司首席執(zhí)行長(zhǎng)官1997年度薪金和紅利收入最高的是南方保健公司的理查德司夸斯，13399000美元，按8.28:1的匯率折算，是鐘信才的292倍，是袁永林的248倍。如果加上長(zhǎng)期補(bǔ)償金，收入最高的是旅行者集團(tuán)的桑弗德威爾，為230725000美元，折合成人民幣，分別是鐘信才和袁永林的5027倍和4279倍。五、報(bào)酬結(jié)構(gòu)不合理，形式單一比較成熟的美國(guó)上市公司高級(jí)管理層的報(bào)酬結(jié)構(gòu)中，基本工資占42%，獎(jiǎng)金占19%，股票期權(quán)占28%，其他福利占11。目前我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員的報(bào)酬結(jié)構(gòu)不合理，形式比較單一。從我們的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，絕大多數(shù)的公司高級(jí)管理人員的報(bào)酬是工資加獎(jiǎng)金，實(shí)行年薪制的很少。另外，對(duì)于在西方極其普遍的股權(quán)激勵(lì)的報(bào)酬形式，由于種種原因在我國(guó)尚處于探討和試點(diǎn)階段，但即使是在最便于推行股權(quán)激勵(lì)的上市公司中，這種激勵(lì)手段仍然處于“真空”狀態(tài)。六、總體持股數(shù)量較少，存在顯著的行業(yè)差異我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員總體持股數(shù)量較少，持股比例偏低，并且存在明顯的行業(yè)差異(見(jiàn)表4)。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，高級(jí)管理人員總體持股水平在全部樣本平均水平以上的行業(yè)是紡織業(yè)、金融業(yè)、綜合業(yè)、高科技行業(yè)和家電業(yè)，最低的是冶金業(yè)、造紙業(yè)、機(jī)械制造業(yè)?？傮w持股數(shù)量占總股本比例最高的是紡織業(yè)，為0.85%；其次是農(nóng)業(yè)和綜合類(lèi)公司，均為0.11%。持股比例最低的是房地產(chǎn)業(yè)、公用事業(yè)、金融業(yè)、冶金業(yè)和制藥業(yè)，均為0.04%。紡織業(yè)上市公司高級(jí)管理人員不管是總體持股數(shù)量還是所占總股本比例均是最大的，這主要是因?yàn)閲?guó)家為了振興紡織業(yè)，對(duì)管理層增加持股比例采取比較寬松的政策。尤其是1998年，深中冠、龍頭股份和太極實(shí)業(yè)等紡織企業(yè)增發(fā)新股時(shí)都增加了管理層的持股比例。表4 上市公司高級(jí)管理人員總體持股數(shù)量分行業(yè)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果 單位：股行 業(yè)均 值標(biāo)準(zhǔn)誤差中 值標(biāo)準(zhǔn)偏差方 差峰 值最小值最大值占總股本比例（%）樣本電子業(yè)89465.4814700.635300076386.695.83E+090.6603003270.0527房地產(chǎn)業(yè)96799.7724686.8747725125878.811.59E+106.4605593490.0426紡織業(yè)509663.834915544732225893956.7E+1244.960184536700.8555高科技171771.5549879.3771000286535.198.2E+109.42370213443120.0833公用事業(yè)119102.6616530.465562.5130160.471.69E+103.431985856550.0462化工業(yè)92230.6619310.9663926163849.052.83E+1057.38130014463800.0576機(jī)械制造業(yè)86317.9718075.8944200152310.122.32E+1025.77010276000.0771家電業(yè)156596.451458.0376774257290.146.62E+1011.32335011940730.0525建材業(yè)139832.833868.4780198169342.42.87E+103.6706510000.0825交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)118782.2523024.8285739.5130248.051.70E+1010.6130306794760.0532金融業(yè)262038.25157004.39132812314008.789.86E+103.19582457242840.044農(nóng)業(yè)153305.7586485.5770550345942.281.2E+1115.661800014448170.1116商業(yè)123567.5616075.3879939.5155856.632.43E+1012.55010097080.0894食品業(yè)93041.513628.28830066764.284.46E+09-1.2702024940.0524冶金業(yè)63236.178920.75100061157.213.74E+092.8202610000.0447造紙業(yè)67694.3119591.754820070639.074.99E+086.77156002763070.0513制藥業(yè)89411.8714320.436392079732.766.36E+090.1902996340.0431綜合類(lèi)220310.9648551.6566560568282.533.23E+1153.82054199820.11130全部樣本156043.1726030.8663977.5735342.95.41E+11490.10184536700.10791七、人均持股數(shù)量少，比例低，“零持股”現(xiàn)象嚴(yán)重。從表5可知，我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員人均持股數(shù)量少，占總股本比例低，“零持股”現(xiàn)象十分嚴(yán)重。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，791家樣本公司中,管理人員人均持股19620股，僅占總股本的0.014%。從行業(yè)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，人均持股量最多的是紡織業(yè)，85583股；其次是金融業(yè)，41679股。人均持股數(shù)量最少的是化工業(yè)，710股；其次是造紙業(yè)，5112股。從持股比例來(lái)看，最高的也是紡織業(yè)，0.09%；其次是金融業(yè)，0.03%。最低的是造紙業(yè)0.002%。管理人員“零持股”的現(xiàn)象也比較嚴(yán)重。從表5可以看到，798家公司共有高級(jí)管理人員296名，其中只有175名持有本公司股票，占59.12%，還有19家公司所有的管理人員都未持有本公司股票。表6和表7是上市公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理持股前10名情況。表5 上市公司高級(jí)管理層人均持股統(tǒng)計(jì)結(jié)果 行 業(yè)高管人員總數(shù)均值(人)持股人數(shù)均值(人)持股人數(shù)所占比例(%)人均持股均值(股)人均持股占總股本比例(%)零持股公司數(shù)(家)樣本電子業(yè)171164.718960.910.005027房地產(chǎn)業(yè)14428.5726017.030.01426紡織業(yè)16850.0085582.960.09355高科技161062.5019352.30.01033公用事業(yè)171058.8213804.580.006062化工業(yè)181372.22710.10.004076機(jī)械制造業(yè)171164.718400.630.004271家電業(yè)16850.0023428.520.01025建材業(yè)171058.8214543.120.01125交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)171164.7121335.520.01032金融業(yè)18527.7841678.830.0304農(nóng)業(yè)131076.9213703.740.01016商業(yè)16956.2515332.890.03194食品業(yè)161062.5010897.120.01124冶金業(yè)171164.716322.720.004147造紙業(yè)171376.475111.930.002013制藥業(yè)171164.719503.330.007131綜合類(lèi)171058.8228475.990.0075130全部樣本29617559.1219620.120.01419791表6 上市公司董事長(zhǎng)持股市值前10名序號(hào)行 業(yè)代碼董事長(zhǎng)姓名董事長(zhǎng)持股數(shù)量(股)每股市價(jià)(元)*持股市值(元)凈資產(chǎn)收益率(%)1綜合類(lèi)600653瞿建國(guó)147647513.281960758810.133化工業(yè)600727馮怡生52000024.41268800023.744綜全類(lèi)600728張 毅6060007.71467226011.475綜合類(lèi)600052樓忠福5670007.62432054014.756交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)0559魯冠球33973810.493563851.6212.467家電業(yè)0527何享健4548867.13229690.614.418農(nóng)業(yè)0061林家宏20552313.422758118.6613.119綜合類(lèi)600868楊欽歡2873335.091462524.9713.7310綜合類(lèi)0587馮永明2077536.241296378.7210.25注:每股市價(jià)是用1999年4月30日的收盤(pán)價(jià)。下同。表7 上市公司總經(jīng)理持股市值前10名序號(hào)行業(yè)代碼總經(jīng)理姓名總經(jīng)理持股數(shù)量(股)每股市價(jià)(元)持股市值(元)凈資產(chǎn)收益率(%)1高科技0021譚文志54925021.681190774023.492綜合類(lèi)600052樓忠福5670007.62432054014.753化工業(yè)600727馮久田15886024.4387618423.744農(nóng)業(yè)0048歐錫釗10260029.2430000248.125公用事業(yè)0601林木清2520007.76195552011.386化工業(yè)600728楊寶仲2100007.71161910011.477綜合類(lèi)0632陳維輝1644548.6614241729.008商業(yè)600739張德仲9880013.95137826014.329商業(yè)0056宋勝軍1728007.2612545280.57710家電業(yè)0007藍(lán)天輔975008.1279170010.06回歸分析上一部分從描述性統(tǒng)計(jì)的角度，對(duì)上市公司高級(jí)管理人員的激勵(lì)現(xiàn)狀作了一個(gè)整體分析。在本部分中，我們將運(yùn)用回歸分析方法來(lái)研究上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)管理人員報(bào)酬和所持股份的敏感程度，并且考察高級(jí)管理人員年度報(bào)酬與公司規(guī)模、所處行業(yè)和所持股份的相關(guān)關(guān)系。一、 研究假設(shè)1公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)管理層的年度報(bào)酬存在顯著的正相關(guān)關(guān)系根據(jù)代理理論，當(dāng)公司經(jīng)理與股東之間存在信息不對(duì)稱(chēng)的時(shí)候，股東就要與經(jīng)理簽訂報(bào)酬績(jī)效契約，來(lái)減少經(jīng)理由于道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇所導(dǎo)致的代理成本，從而使自己的財(cái)富最大化。在報(bào)酬績(jī)效契約下，公司經(jīng)理的報(bào)酬將根據(jù)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效來(lái)決定。因此，對(duì)于自利的公司經(jīng)理來(lái)說(shuō)，他將尋求通過(guò)提高公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效來(lái)提高自己的報(bào)酬。所以，我們假設(shè)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)管理人員的年度報(bào)酬存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。2.公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)管理人員的持股比例存在顯著的正相關(guān)關(guān)系根據(jù)代理理論，公司經(jīng)理是風(fēng)險(xiǎn)回避型的，股東是風(fēng)險(xiǎn)中性的。當(dāng)經(jīng)理沒(méi)有公司剩余索取權(quán)時(shí)，他們就會(huì)回避風(fēng)險(xiǎn)較高收益較高的項(xiàng)目而選擇風(fēng)險(xiǎn)較小收益較低的項(xiàng)目。當(dāng)經(jīng)理?yè)碛泄臼Ｓ嗨魅?quán)時(shí)，即持有公司股份時(shí)，他們就會(huì)投資收益較高的項(xiàng)目，以求提高自己的福利水平。因此，當(dāng)高級(jí)管理人員持有公司股份時(shí)，就如給他們戴上了“金手銬”，公司利益與個(gè)人利益就緊緊地捆在一起，一榮俱榮，一損俱損。所以，我們假設(shè)公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)管理人員持股比例存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。3.公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效與高級(jí)管理層的持股比例存在“區(qū)間效應(yīng)”當(dāng)經(jīng)理?yè)碛泄镜氖Ｓ嗨魅?quán)利越大時(shí)，其福利水平與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)就越相關(guān)。也就是說(shuō)，當(dāng)經(jīng)理?yè)碛械墓煞荼壤礁?，他們?cè)谥贫ㄍ顿Y決策時(shí)就會(huì)反復(fù)斟酌權(quán)衡，以選擇最佳的決策，從而在使股東財(cái)富最大化的同時(shí)，也使自身利益最大化。因此，高級(jí)管理人員擁有的股份比例越高，其與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的相關(guān)性就越顯著。所以，我們假設(shè)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與管理層的持股比例存在“區(qū)間效應(yīng)”。4.高級(jí)管理人員的年度報(bào)酬與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、公司規(guī)模、公司所在行業(yè)的景氣度存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與其所持股份存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系高級(jí)管理人員的報(bào)酬除了受公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)影響外，還受制于經(jīng)理掌握的資源大小。大排檔老板與大集團(tuán)公司總裁努力程度也許一樣，收益率也許一樣，但他們的績(jī)效規(guī)模以及所得報(bào)酬卻大不一樣。同等程度的激勵(lì)刺激同等程度的努力，對(duì)于不同規(guī)模的公司來(lái)說(shuō)，高級(jí)管理人員所得的報(bào)酬是不一樣的。因此，我們假設(shè)高級(jí)管理人員的年度報(bào)酬與公司規(guī)模存在正相關(guān)關(guān)系。行業(yè)有“夕陽(yáng)”行業(yè)和“朝陽(yáng)”行業(yè)之分。在其他條件相同的情況下，對(duì)于同樣努力的兩個(gè)公司經(jīng)理來(lái)說(shuō)，處在不同的行業(yè)其所取得的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是不一樣的。行業(yè)景氣度越好，公司經(jīng)理越有可能獲得良好的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，因此其報(bào)酬也會(huì)越高；行業(yè)景氣度越差，公司經(jīng)理取得良好業(yè)績(jī)表現(xiàn)的可能性越小，因此其報(bào)酬也會(huì)降低。所以，我們假設(shè)高級(jí)管理人員的年度報(bào)酬與公司所在行業(yè)的景氣度存在正相關(guān)關(guān)系。當(dāng)經(jīng)理持有公司股份越多時(shí)，他們得到除工資收入以外的其他補(bǔ)償?shù)目赡苄跃驮酱?。在其他條件相同的情況下，對(duì)于獲得同樣年度報(bào)酬但所持各自公司股票比例不同的兩個(gè)公司經(jīng)理來(lái)說(shuō)，持股比例少的經(jīng)理便會(huì)與股東討價(jià)還價(jià)，要求重新簽訂報(bào)酬績(jī)效契約，以獲得更高的收入來(lái)補(bǔ)償。所以，我們假設(shè)高級(jí)管理人員的年度報(bào)酬與其所持公司股份比例存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。二、模型與變量我們用加權(quán)平均的凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效變量，用高級(jí)管理人員的總體年度報(bào)酬(AC)作為其報(bào)酬變量，用高級(jí)管理人員的總體持股數(shù)量占公司總股本的比例(MSR)作為持股變量，用公司總股本(SIZE)表示企業(yè)規(guī)模變量。以下回歸分析中上述各統(tǒng)計(jì)變量的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)均出自上市公司年報(bào)。對(duì)于假設(shè)1，我們構(gòu)造以下線(xiàn)性模型： ROEAC 對(duì)于假設(shè)2和假設(shè)3，我們構(gòu)造以下線(xiàn)性模型： ROEMSR 對(duì)于假設(shè)4，我們構(gòu)造以下線(xiàn)性模型： AC+1ROE+2SIZE+3MSRtIND t 其中IND是行業(yè)虛擬變量，代表高科技行業(yè)(4)、金融業(yè)(5)、房地產(chǎn)業(yè)(6)、電子業(yè)(7)、公用事業(yè)(8)、建材業(yè)(9)、制藥業(yè)(10)、家電業(yè)(11)、綜合類(lèi)(12)、農(nóng)業(yè)(13)、商業(yè)(14)、食品業(yè)(15)、交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)(16)、機(jī)械制造業(yè)(17)、冶金業(yè)(18)、紡織業(yè)(19)、化工業(yè)(20)和造紙業(yè)(21)。對(duì)以上模型的線(xiàn)性回歸估計(jì)采用最小二乘法，運(yùn)用MINITAB FOR WINDOWS 統(tǒng)計(jì)軟件。三、研究結(jié)果及分析1.年度報(bào)酬產(chǎn)生的激勵(lì)對(duì)于模型，線(xiàn)性回歸的結(jié)果如下，括號(hào)中的為t統(tǒng)計(jì)量： ROE0.4634+0.0000003AC+ (0.10) (0.21)R =0.0000056 Adj-R =-0.00125 標(biāo)準(zhǔn)誤差=82.18 從模型的回歸結(jié)果來(lái)看，盡管變量AC的相關(guān)系數(shù)為正，但其t統(tǒng)計(jì)量?jī)H為0.21，這表明我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員的年度報(bào)酬與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，由此否定假設(shè)1?？梢?jiàn)，年度報(bào)酬的大小對(duì)高級(jí)管理人員提高公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)并沒(méi)有產(chǎn)生顯著的激勵(lì)作用，表現(xiàn)出較明顯的激勵(lì)不對(duì)稱(chēng)。為什么高級(jí)管理人員的年度貨幣收入與公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系呢？這是因?yàn)椋旱谝?，我?guó)上市公司高級(jí)管理人員的報(bào)酬過(guò)低，不能產(chǎn)生有效的激勵(lì)作用，存在“激勵(lì)真空”。從表2知，高級(jí)管理人員的平均年度貨幣收入僅為37502.45元，與西方國(guó)家相比，我國(guó)上市公司的高管人員的報(bào)酬實(shí)在太低，不能產(chǎn)生明顯的激勵(lì)作用是可以理解的。當(dāng)我國(guó)民族家電業(yè)的驕傲海爾集團(tuán)1998年度創(chuàng)匯達(dá)到5000萬(wàn)美元凈利潤(rùn)達(dá)2.7億元的時(shí)候，海爾總裁張瑞敏的當(dāng)年收入為63293元，月收入為5274.42元，而海爾在美國(guó)所雇員工的工資竟是他的幾十倍甚至數(shù)百倍。第二，由于受舊觀念的影響，很多高級(jí)管理人員不敢拿屬于自己的收入。如果說(shuō)企業(yè)改革方面存在觀念變革的問(wèn)題，那么在建立企業(yè)高級(jí)管理人員激勵(lì)制度方面也存在觀念變革的問(wèn)題。由于受計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制的影響，不少高級(jí)管理人員自己拿低報(bào)酬，給其他人員相對(duì)較高報(bào)酬，以換取上下各方面的平衡及與政策相符合，與職工收入差距拉得不是太大；有的高級(jí)管理人員不肯拿所謂重獎(jiǎng)，怕被別人非議，怕影響干群關(guān)系，怕引起領(lǐng)導(dǎo)班子不和，擔(dān)心各種由于其他人不平均而造成的問(wèn)題(見(jiàn)表8)。表8 企業(yè)經(jīng)營(yíng)者不敢拿合同規(guī)定收入的原因 單位：%總體國(guó)有城鎮(zhèn)鄉(xiāng)鎮(zhèn)外獨(dú)外合民營(yíng)股份其他A34.635.730.731.960.038.514.331.027.3B11.711.412.811.720.012.30.012.513.6C35.637.634.626.60.026.228.630.436.4D10.69.612.818.10.07.714.314.49.1E2.51.72.23.220.06.242.84.94.5F5.04.06.78.50.09.10.07.19.1A：與職工收入差距太大；B：怕被別人非議；C：怕影響干群關(guān)系；D：怕引起領(lǐng)導(dǎo)班子不和；E：怕危及人身和財(cái)產(chǎn)安全；F：其他。資料來(lái)源：中國(guó)企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)，當(dāng)前我國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)激勵(lì)與約束問(wèn)題看法的調(diào)查，管理世界1997年第四期。怎樣理解我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員在年度貨幣收入這么低的同時(shí)，很多公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)又是那么好呢？這可能是由于：第一，非貨幣收益提供了足夠的激勵(lì)。模型僅考慮了高管人員的貨幣報(bào)酬而忽視了他們的“灰色”收入。我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員名義收入低、隱性收入多是十分普遍的現(xiàn)象。這些隱性收入包括：公費(fèi)吃喝玩樂(lè)、公費(fèi)出國(guó)、公費(fèi)購(gòu)買(mǎi)豪華汽車(chē)、公費(fèi)旅游、公費(fèi)購(gòu)買(mǎi)高級(jí)住房自用另外，我國(guó)上市公司絕大多數(shù)是由原來(lái)的國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)，高級(jí)管理人員大都還有行政級(jí)別，非貨幣收益往往又是官銜、地位或榮譽(yù)的函數(shù)。第二，很多高級(jí)管理人員對(duì)年度報(bào)酬的多少無(wú)所謂。調(diào)查結(jié)果表明(見(jiàn)表9)，高達(dá)32.6%的股份公司經(jīng)營(yíng)者對(duì)其經(jīng)濟(jì)地位無(wú)所謂，而國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者也有32.7%持同樣觀點(diǎn)。表9 企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)其經(jīng)濟(jì)地位滿(mǎn)意程度的判斷總體（%）國(guó)有企業(yè)（%）股份公司（%）無(wú)所謂31.932.730.9滿(mǎn) 意27.422.936.7不滿(mǎn)意40.744.432.4 資料來(lái)源：中國(guó)企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)，當(dāng)前我國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)激勵(lì)與約束問(wèn)題 看法的調(diào)查，管理世界1997年第四期。2持有股份產(chǎn)生的激勵(lì)對(duì)于模型，線(xiàn)性回歸的結(jié)果如下： ROE6.360.71MSR (7.53) (0.36)R =0.000161 Adj-R =-0.00111 標(biāo)準(zhǔn)誤差=23.29 從模型的回歸結(jié)果來(lái)看，持股變量MSR的相關(guān)系數(shù)為0.71，其t統(tǒng)計(jì)量為0.36，這說(shuō)明高級(jí)管理人員持股數(shù)量與上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，由此否定假設(shè)2。為什么我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員持股制度沒(méi)有達(dá)到應(yīng)有的效果呢？我們認(rèn)為主要原因是：第一，高級(jí)管理人員的持股比例偏低，不能產(chǎn)生有效的激勵(lì)作用。從表5可知，我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員平均持股19620股，僅占公司總股本的0.014%。這同財(cái)富雜志1980年公布的371家大公司董事會(huì)成員平均10.6%的持股比例相比(Mock，1988)，無(wú)疑是太低了。如此低的持股比例，根本無(wú)法指望把高級(jí)管理人員的利益與公司(股東)的利益緊緊地捆在一起。第二，我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員持股制度從一誕生就存在問(wèn)題。這主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：一方面是定位不明確。高級(jí)管理人員持股僅僅是內(nèi)部職工持股的一個(gè)組成部分，或是其從屬，并不是一項(xiàng)單獨(dú)的激勵(lì)制度安排，沒(méi)有獨(dú)立的目的及獨(dú)立的運(yùn)行機(jī)制和體制保障。由于我國(guó)股票一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)存在巨大的差價(jià)，持有股份的高級(jí)管理人員幾乎不用付出太大的努力就可獲利，這對(duì)于年度報(bào)酬并不高的高級(jí)管理人員來(lái)說(shuō)，無(wú)疑相當(dāng)豐厚。這就使得我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員的持股變成了一種福利制度，導(dǎo)致持有公司剩余索取權(quán)產(chǎn)生的激勵(lì)效應(yīng)蕩然無(wú)存。與西方上市公司高級(jí)管理人員的持股計(jì)劃相比，我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員的持股有兩個(gè)顯著不同的特點(diǎn)：一、它也是一種獎(jiǎng)勵(lì)，但這種獎(jiǎng)勵(lì)不是靠表現(xiàn)，而是憑公司正式員工資格就可獲得；二、這種獎(jiǎng)勵(lì)是針對(duì)過(guò)去的獎(jiǎng)勵(lì)，是一次性的，將來(lái)表現(xiàn)再好可能也不會(huì)有。這樣定位不明確的持股制度，僅僅是一種福利性質(zhì)的補(bǔ)償，并不能起到多大的激勵(lì)作用。另一方面是持股制度僵硬。我國(guó)現(xiàn)行的法規(guī)規(guī)定，上市公司高級(jí)管理人員在任職期間不能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)本公司的股票。這樣，高管人員除了在公司初次發(fā)行、增發(fā)新股或送配股(這些機(jī)會(huì)非常少)時(shí)可以取得公司股票外，沒(méi)有另外增加持股的渠道。另外，為了控制擴(kuò)容和提高籌資的效果，國(guó)家對(duì)內(nèi)部職工股的發(fā)行和交易都有嚴(yán)格限制，并且中國(guó)證監(jiān)會(huì)于1998年12月下文禁止上市企業(yè)發(fā)行內(nèi)部職工股。這些最終使得我國(guó)上市公司高級(jí)管理人員的持股處于一個(gè)十分僵硬而自我封閉的體系中。3.持有不同數(shù)量股份的激勵(lì)“區(qū)間效應(yīng)”檢驗(yàn)對(duì)于假設(shè)3，模型的分組回歸結(jié)果如下：(1)高級(jí)管理人員總體股份比例區(qū)間在0,0.01%)內(nèi)，樣本公司146家。ROE1.015.31MSR (-0.34) (0.29)R =0.000568 Adj-R =-0.00637 標(biāo)準(zhǔn)誤差=35.68 (2) 高級(jí)管理人員總體股份比例區(qū)間在0.01%,0.05%)內(nèi)，樣本公司365家。ROE3.66+150.01MSR (1.28) (1.54)R =0.0065 Adj-R =0.0037 標(biāo)準(zhǔn)誤差=20.66 (3) 高級(jí)管理人員總體股份比例區(qū)間在0.05%,0.1%)內(nèi)，樣本公司158家。 ROE11.5650.44MSR (1.44) (-0.44)R =0.0012 Adj-R