投資學(xué)-(全)ppt課件

.,投資學(xué),郭晨,.,PublicMailbox:herbertclassPassWords:herbertEmail:cherubim1115TEL投資學(xué)第五版威廉F夏普人大出版社投資學(xué)第七版滋維.博迪機械工業(yè)出版社投資學(xué)滋維.博迪課后習(xí)題詳解投資學(xué)導(dǎo)論(第七版)赫伯特B梅奧期權(quán)、期貨和其他衍生品約翰C赫爾清華大學(xué)出版社,.,第一章證券市場投資的定義和方式資本市場（一級市場和二級市場）保證金賣空第二章貨幣時間價值現(xiàn)金流、終值、現(xiàn)值年金、年金終值和現(xiàn)值第三章有效市場環(huán)境下資產(chǎn)組合計劃有效市場假說,第一部分投資學(xué)基礎(chǔ)知識,.,第四章風(fēng)險和收益的衡量如何衡量投資的風(fēng)險和收益貝塔系數(shù)第五章投資收益股票價格指數(shù)第六章資產(chǎn)組合理論與CAPM模型無差異曲線有效集與可行集資本市場線與證券市場線市場模型第七章普通股的定價和選擇股息貼現(xiàn)模型市盈率模型,第二部分投資決策,.,第八章固定收益證券定價債券股價的方法債券屬性和價值分析久期第九章專業(yè)投資公司和公司績效比較第三部分金融衍生品第十章金融衍生品市場,.,第一章證券市場,.,證券的創(chuàng)造什么是投資廣義上的投資是指為未來收入貨幣而奉獻(xiàn)當(dāng)前的貨幣?；咎卣鲿r間和風(fēng)險。風(fēng)險是當(dāng)前發(fā)生的、確定的，要是有回報的話，也是將來才有的，而且數(shù)量是不確定的。實物投資和金融投資實物投資與實際資產(chǎn)有關(guān)，如土地、機器、廠房等。金融投資離不開一紙合同，如普通股、債券。投融資方式直接融資間接融資,.,私募和公募私募：只找?guī)讉€大的機構(gòu)投資者，把所有的債券或股票賣給其中的一個或幾個，實際上這種私下安排經(jīng)常在成交之后通過金融新聞的廣告發(fā)布。公募：向社會公眾公開發(fā)售債券或股份和宣傳推廣，募集對象不確定。私募和公開募集的優(yōu)劣比較私募的優(yōu)勢：（1）節(jié)約成本（2）避免公開的信息披露（3）成交方式靈活（4）投資者可以獲得更多的公司控制權(quán)（5）多用于新興企業(yè)私募的劣勢：（1）缺乏流動性（2）高風(fēng)險,.,一級市場首次公開募股（IPO）和投資銀行作為經(jīng)紀(jì)公司，投資銀行起資金融通和疏導(dǎo)作用，但并不承擔(dān)索償責(zé)任。充當(dāng)公司財務(wù)顧問，制定發(fā)售基本特征，包括發(fā)售計劃、條件和發(fā)售數(shù)量等。證券的承銷。當(dāng)一家發(fā)行人通過證券市場籌集資金時，就要聘請證券經(jīng)營機構(gòu)來幫助它銷售證券。證券經(jīng)營機構(gòu)借助自己在證券市場上的信譽和營業(yè)網(wǎng)點，在規(guī)定的發(fā)行有效期限內(nèi)將證券銷售出去，這一過程稱為承銷。承銷分為包銷和代銷。投資銀行在兩種承銷方式中承擔(dān)的風(fēng)險有所區(qū)別。,.,Syndicate(辛迪加)在證券承銷中的優(yōu)勢。Syndicate由牽頭承銷商和眾多的參與承銷商組成，由牽頭承銷商負(fù)責(zé)管理交易。在大的承銷業(yè)務(wù)中，通常有幾個牽頭承銷商。,.,承銷代銷（1）承銷商承諾盡可能多的銷售證券，但不保證能完成預(yù)定銷售額。（2）根據(jù)銷售證券的股票數(shù)量向發(fā)行者收取代銷費。（3）任何沒有出售的證券退還給發(fā)行公司。（4）風(fēng)險由證券發(fā)行公司承擔(dān)。（5）適用于知名度不高的公司。包銷（1）以低于發(fā)行價的價格把公司發(fā)行的證券全部買進(jìn)，再轉(zhuǎn)售給投資者。（2）承銷折扣：投資銀行支付給發(fā)行者的價格與向公眾出售股票價格間的差價。差價的大小受發(fā)行公司規(guī)模、發(fā)行證券類別、質(zhì)量及發(fā)行公司資信等方面的影響。,.,（3）承銷商留存剩余未售出證券，或以較低價格出售，但仍要向發(fā)行公司支付所有證券的價值。（4）承銷商承擔(dān)在銷售過程中因錯誤定價造成的風(fēng)險。定價過高容易造成呆滯資本，加大借款利息成本。定價過低會對承銷商帶來收益上損失以及客戶流失的風(fēng)險。證券的發(fā)行初步募股書（紅鯡）：包括財務(wù)報表、最近的商務(wù)活動、所屬行業(yè)和監(jiān)管部門等注冊登記表中國證券監(jiān)督管理委員會最終招股書（發(fā)行價格、承銷折扣、發(fā)行收入和近期財務(wù)狀況）綠鞋機制：也叫綠鞋期權(quán)，是指首次公開發(fā)行股票數(shù)量在億股以上的，發(fā)行人及其主承銷商可以在發(fā)行方案中采用超額配售（over-allotment）選擇權(quán)。承銷商在股票上市之日起30天內(nèi)，可以擇機按發(fā)行價格多發(fā)售15%（一般不超過15%）的股份。該機制可以穩(wěn)定大盤股上市后的股價走勢，防止股價大起大落。,.,二級市場證券交易市場有組織的交易市場（1）NewYorkStockExchange(NYSE,紐約證券交易所)&AmericanStockExchange(AMEX,美國證券交易所)（2）會員制（3）上市公司(對于國家利益的重要程度，行業(yè)中的相對地位和穩(wěn)定性，是否為擴(kuò)張性行業(yè))。有形資產(chǎn)凈值最少為18,000,000$；公眾持股余額至少1,100,000股；股票總市值至少18,000,000$.（4）經(jīng)紀(jì)人和交易商（專營商）（5）收入來源：傭金/資本利得，股息（6）競價制度：指令驅(qū)動,.,場外交易市場（OTC）（1）Nasdaq(納斯達(dá)克全美市場系統(tǒng)&納斯達(dá)克小型資本市場)（2）非會員制（3）非上市公司（4）經(jīng)紀(jì)人和交易商（做市商）（5）收入來源：傭金/資本利得、股息、價差（遞要報價）（6）做市商制度：報價驅(qū)動第三市場上市公司發(fā)行的股票在場外進(jìn)行交易第四市場投資者與交易商直接進(jìn)行交易,.,如何進(jìn)行證券投資多頭和空頭多頭：預(yù)期證券未來價格上升，則買入證券?？疹^：預(yù)期證券未來價格下跌，則借入證券并賣出。交易指令市價交易指令（1）要求經(jīng)紀(jì)人馬上買賣規(guī)定數(shù)量的股份，但不指定買賣價格。經(jīng)紀(jì)人的義務(wù)是在收到交易指令后，盡最大努力獲得最佳的價格，即以盡可能低的價格買入或已盡可能高的價格賣出。（2）當(dāng)日交易指令,.,限價交易指令（1）要求經(jīng)紀(jì)人在投資者限定的價格內(nèi)交易。如果是買入指令，經(jīng)紀(jì)人就只能以低于或等于現(xiàn)價的價格執(zhí)行交易，反之。（2）如果投資者的限價偏離市場價格太大時，交易指令不能得到執(zhí)行，即使是限價與當(dāng)時的市場價格一樣未必成交，在行情出現(xiàn)劇烈動蕩時有錯失良機的可能。（3）只能保證價格，而不能保證成交。止損交易指令（1）止損價格：止損賣出交易指令，止損價格要低于交易指令時的市價；止損買入交易指令，止損價格必須高于交易指令的市價。（2）只能保證成交，不能保證價格。,.,止損限價交易指令同時注明止損價和限價的交易指令。現(xiàn)金賬戶和保證金賬戶現(xiàn)金賬戶存款（現(xiàn)金和出售證券的收入）必須能抵補提款（現(xiàn)金和購買證券的成本）保證金賬戶（1）有透支特權(quán)，如果所需貨幣多余賬戶余額，經(jīng)紀(jì)人在限額內(nèi)自動提供貸款。（2）擔(dān)保契約：賦予經(jīng)紀(jì)商在投資者以保證金賬戶購買證券時，以證券充當(dāng)貸款抵押品的權(quán)利。大多數(shù)經(jīng)紀(jì)商還希望投資者允許他們把證券借給那些希望賣空的人。,.,（3）初始保證金要求：投資者應(yīng)支付的購買價格的最小比例。（4）收益水平：保證金賬戶在增加投資收益率的同時，也增加了投資損失風(fēng)險（財務(wù)杠桿）。EXP.假設(shè)投資者以10$購買A公司股票100股，并在價格為14$時賣出。初始保證金要求為60%；傭金水平為購買及出售價格的5%；貸款利率10%；股利1$/股。,.,現(xiàn)金賬戶收益率：（1330+100-1050）/1050=36.2%保證金賬戶收益率：（1330+100-42-1050）/（1050-420）=53.7%假設(shè)股票價格跌至7$。現(xiàn)金賬戶收益率：（665+100-1050）/1050=-27.1%保證金賬戶收益率：（665+100-1050-42）/（1050-420）=-51.9%,.,（5）實際保證金盯住市場實際保證金=（資產(chǎn)市值-貸款）/資產(chǎn)市值=股權(quán)賬面價值/資產(chǎn)市值（6）維持保證金實際保證金維持保證金：無限制賬戶（或保證金盈余賬戶）限制使用賬戶：股價下跌，但實際保證金仍高于維持保證金。,.,EXP.IBM股票價格100$，買入100股，初始保證金率60%，初期的資產(chǎn)負(fù)債表為：初始保證金比例：保證金=股權(quán)賬面價值/股票市值=6000/10000=60%若股票價格跌至70$，資產(chǎn)負(fù)債表變?yōu)椋簩嶋H保證金=股權(quán)賬面價值/股票市值=3000/7000=43%如果股票價值跌至4000$以下，股權(quán)（實際保證金）就會變?yōu)樨?fù)值，股票的價值已不能再作為經(jīng)紀(jì)人借款的足額抵押。維持保證金率為30%，股票價格在跌至57.1$之前不會收到保證金催繳通知。,.,證券的交割投資成本（1）傭金（2）過戶費、轉(zhuǎn)讓費（3）價差賣空定義先借入初始交易所需的股票，然后用以后交易獲得的股票償還借入的股票。借入和日后償還的都是股票而不是貨幣。盡管股票在任何時點都有一定的貨幣價值，但償還時無需支付利息。同時，股票貸放沒有時間限制。借入股票的來源：以街名持有的證券保證金賬戶股息財務(wù)報告、投票權(quán),.,EXP.,.,.,.,.,賣空的管理初始保證金需求實際保證金、維持保證金EXP.承接XYZ股票的例子。股票價格100$，賣空100股初始資產(chǎn)負(fù)債表為：初始保證金=6000/10000=60%當(dāng)股票價格升為130$，資產(chǎn)負(fù)債表為：,.,實際保證金=3000/13000=23%回報率賣空使投資者的回報率變動與保證金購買的回報率相反。EXP.承接XYZ股票的例子。XYZ公司以每股1$作現(xiàn)金派息后，史密斯女士在每股75$時還貸，此時回報率為40%（100-75-1）/0.6*100。相反，以保證金購買XYZ的股票的回報率為-40%（75+1-100）/0.6*100。升標(biāo)，跌標(biāo)，零加標(biāo),.,監(jiān)管保證證券市場公平交易充分的信息公開藍(lán)天法聯(lián)邦證券法1933年的聯(lián)邦證券法證券管理條例IPO1934年的聯(lián)邦證券法證券交易法二級市場薩班斯-奧克斯利法2002獨立審計人和公眾公司會計監(jiān)管委員會公司職責(zé)和信息披露利益沖突*擴(kuò)展閱讀：1930-1933年的大蕭條（伯南克大蕭條；弗里德曼美國貨幣史）；安然事件*資料搜集：我國資本市場監(jiān)管部門及相關(guān)法案確立背景和實施情況。,.,證券投資人保護(hù)公司存款保險公司間接融資存款保險制度保障儲戶的存款安全FDIC(聯(lián)邦存款保險公司)顯性存款保險制度和隱性存款保險制度證券投資人保護(hù)公司直接融資,.,外國證券外國證券的獲取方式收據(jù)AmericanDepositoryReceipts(ADRs,美國存托憑證)。由本國銀行發(fā)行的、代表對一定數(shù)量存放在外國銀行的外國公司的股份的間接所有權(quán)。參與型ADRs、非參與型ADRs,.,第二章貨幣的時間價值,.,內(nèi)容現(xiàn)金流與投資決策終值現(xiàn)值年金終值年金現(xiàn)值舉例復(fù)利計息期數(shù),.,現(xiàn)金流和投資決策現(xiàn)金流現(xiàn)金流出和現(xiàn)金流入投資決策EXP.A先生考慮出售一家商鋪，有人提出以10,000$的價格購買，另一個人報價10,100$，但一年后支付。A先生了解到兩個買主都有購買誠意，而且都有支付能力。兩個報價的現(xiàn)金流為：銀行一年期存款利率為5%。若A先生選擇第一個報價，則10,000$一年后的價值為：10,000*(1+5%)=10,050，低于第二個報價。因此A先生決定接受第二個報價。,10,000$,0,1,10,100$,.,終值現(xiàn)在投入1美元，未來收入多少？單利和復(fù)利復(fù)利（1）P0(1+i)n=PnP0初始本金i復(fù)利利率Pnn年后的終值（2）現(xiàn)金流單利（1）P0(1+i)n=PnP0初始本金i單利利率Pnn年后的終值（2）現(xiàn)金流,.,單利和復(fù)利的區(qū)別和聯(lián)系時間利率的增長與利息的增長EXP.N=10,PV=1$CI:5%10%FV:0.631.59SI:5%10%FV:0.51利息因子復(fù)利終值系數(shù)表,.,.,現(xiàn)值想要在未來收入1美元，現(xiàn)在需要投入多少錢？貼現(xiàn)率P0=Pn/(1+i)n利息因子復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)表,.,.,年金終值年金（PMT）年金終值的計算基礎(chǔ)復(fù)利年金的支付普通年金期末支付年金（ordinaryannuity）期初應(yīng)付年金期初支付年金（annuitydue）FSAD=PMT(1+i)1+PMT(1+i)2+PMT(1+i)nFSOA=PMT(1+i)0+PMT(1+i)1+PMT(1+i)n-1FSAD=FSOA(1+i)年金終值系數(shù)表（普通年金）,.,EXP.PMT=100$，N=3，i=5%,.,FSOA,.,FSAD與FSOA的區(qū)別兩者會隨著時間增長和利率加大而變得十分明顯EXP.儲戶以年金的形式（PMT=2000$）向退休賬戶存入款項（N=20）i=7%.FSOA=2000*40.995=81,990FSAD=2000*40.995*(1+0.07)=87,729.30=FSADFSOA=5,739.30i=12%.FSOA=2000*72.052=144,104FSAD=2000*72.052*(1+0.12)=161,396.48=FSADFSOA=17,292.48,.,年金現(xiàn)值一系列年金支付的現(xiàn)值普通年金和期初預(yù)付年金,.,舉例EXP1.投資者以一股10$的價格購買股票，預(yù)期收益率為9%，10年后的售價？P10=10(1+0.09)10=10*2.367=23.67投資者以23.67$的價格出售股票，持有期10年，收益率9%，買價？,.,EXP2.雇主為一名45歲的雇員購買了一份養(yǎng)老金計劃，該計劃要求雇主每年年末存入1000$,持續(xù)20年，年收益率8%。當(dāng)雇員65歲退休時，養(yǎng)老金終值為？FSOA=1000(1+0.08)+1000(1+0.08)19=1000*45.762=45762另一種選擇為雇主一次性支付一定金額，收益率8%，每年年末從該賬戶中取出1000$支付養(yǎng)老金計劃，20年到期。初始支付金額為？,.,復(fù)利計息期數(shù)復(fù)利計息期數(shù)連續(xù)復(fù)利,.,第三章有效市場環(huán)境下的投資組合計劃,.,內(nèi)容制定投資計劃的步驟稅收環(huán)境資本利得和損失有效市場假說應(yīng)用,.,制定投資計劃的步驟投資的目的和目標(biāo)目標(biāo)將現(xiàn)有消費能力轉(zhuǎn)移至未來影響因素（1）緊急情況（2）未來支付（3）收入情況（永久收入、遺產(chǎn)繼承等）（4）投機或享受積累帶來的樂趣金融生命周期積累、儲藏、消耗金融資產(chǎn)的特點：流動性、收益性、風(fēng)險、稅收,.,個人財務(wù)狀況分析個人資產(chǎn)負(fù)債表（存量表）（1）資產(chǎn)現(xiàn)金銀行存款（活期存款、定期存款、CDs等）流動性資產(chǎn)（國庫券）金融資產(chǎn)（國債、公司債、基金、股票）實物資產(chǎn)（黃金、房產(chǎn)、汽車、珠寶、家具等）（2）負(fù)債短期負(fù)債（信用卡貸款）長期負(fù)債（房屋按揭貸款、汽車貸款）（3）凈資產(chǎn),.,個人現(xiàn)金流量表（流量表）（1）現(xiàn)金流入工資收入社會保險養(yǎng)老金儲蓄利息股票股息（2）現(xiàn)金流出房屋按揭貸款房屋租金、維修等日常開銷交通費用醫(yī)療開銷,.,制定財務(wù)目標(biāo)財務(wù)目標(biāo)的優(yōu)先順序（1）應(yīng)付緊急狀況的能力盈利能力和流動性的權(quán)衡（2）為未來購買進(jìn)行財務(wù)安排財務(wù)計劃的調(diào)整重大事件的發(fā)生公司經(jīng)營的轉(zhuǎn)變稅收,.,i,稅收環(huán)境對投資有影響的稅收所得稅：工資收入和投資收益稅基、累進(jìn)稅、累退稅、比例稅EXP.如果應(yīng)稅收入為14000，所得稅為14000*0.1=1400如果應(yīng)稅收入為60000，所得稅為14000*0.1+42800*0.15+3200*0.25=8620,.,稅盾避稅、減稅、遞延稅資本利得和損失短期資本利得和損失資本利得和損失在一年內(nèi)實現(xiàn)長期資本利得和損失資本利得和損失在一年及以上實現(xiàn)稅盾資本損失,.,有效市場假說投資者能否通過現(xiàn)有信息對股票價格進(jìn)行預(yù)期并獲得投資收益？（能否觀測到股價隨時間的變化規(guī)律？）莫里斯肯德爾1953年對股價時間序列的研究，認(rèn)為股票市場是由游走的市場心理主宰，即股價的變化沒有任何規(guī)律可循，因此是隨機的，不可預(yù)測的。市場是非理性的?？系聽栄芯康娜毕軪XP.X股票現(xiàn)價100$/股，預(yù)測該股票將在三天后上漲至110$/股。,.,市場是理性的假定所有現(xiàn)有信息均可得，如果股價立即回歸至正常水平，這必定是對現(xiàn)有信息做出的上漲或下跌的反映。新信息是隨機且不可預(yù)測的，如果它們是可以預(yù)測的，則可預(yù)測的信息就會成為當(dāng)天信息的一部分。隨新信息（不可預(yù)測的）所引起的股價波動必然是不可預(yù)測的。,.,假設(shè)及核心內(nèi)容假設(shè)（1）證券市場上有大量投資者（2）信息可以被容易的獲得，且獲取成本可以忽略不計（3）交易費用可以忽略不計核心內(nèi)容（1）股價反映了所有現(xiàn)有信息。（2）一個市場相對特定系列的信息是有效率的，如果無法利用這些信息形成買賣決策并持續(xù)謀取超額利潤。,.,特征（1）股價波動是無法預(yù)期的，應(yīng)該遵循隨機漫步。（2）現(xiàn)有信息表現(xiàn)了股票的價值，因此投資者只能獲得風(fēng)險調(diào)整收益。（3）無法長期獲得超額收益。（4）證劵價格的變動是迅速的。當(dāng)投資者得到信息時，證券價格可能已經(jīng)發(fā)生了變化，因此投資者不可能由此獲利。（5）如果價格變動是可以預(yù)測的，那必將成為股市無效性的證據(jù)，因為預(yù)測股價的能力將表明所有現(xiàn)有信息并非已經(jīng)在股價中反映。,.,TheSpeedofPriceAdjustment,.,有效市場的形式問題：市場對信息的反應(yīng)效率有多強？三類信息（1）歷史信息（HI）（2）所有公開信息（PI）（3）所有公開的信息及內(nèi)部信息（II）三類投資者（1）掌握內(nèi)幕信息并能解讀公開信息（）（2）只能解讀公開信息（）（3）無法解讀公開信息，但能解讀歷史信息（）技術(shù)分析（TA）與基本面分析（FA）弱有效市場、半強有效市場、強有效市場,.,.,應(yīng)用市場是有效的市場有多有效根據(jù)市場效率挖掘信息市場是無效的,.,第四章風(fēng)險和收益的衡量,.,內(nèi)容收益的來源風(fēng)險的來源風(fēng)險的衡量資產(chǎn)組合的收益和標(biāo)準(zhǔn)差用投資組合的多樣化分散風(fēng)險協(xié)方差、相關(guān)系數(shù)市場模型、系數(shù)系數(shù)、證券市場線,.,收益的來源收入的分類持有期間產(chǎn)生的現(xiàn)金流入（股息、利息）資本利得收益率預(yù)期收益率（1）預(yù)期收入以及資產(chǎn)溢價（2）收益只有在進(jìn)行平倉交易之后才能實現(xiàn)（3）（4）EXP.投資者購買價格10$的股票，預(yù)期股息0.6$，售價12$，期望收益率？（26%）,.,必要收益率（1）承受一定的風(fēng)險所必需的收益率（2）無風(fēng)險收益率+風(fēng)險溢價實際收益率以實現(xiàn)的現(xiàn)金流入與初始投資比以概率的形式計算預(yù)期收益率,.,風(fēng)險的來源什么是風(fēng)險廣義的風(fēng)險：收入的不確定性狹義的風(fēng)險：未來可能的損失風(fēng)險的分類不可分散風(fēng)險（系統(tǒng)性風(fēng)險）（1）政策風(fēng)險、市場風(fēng)險（利率風(fēng)險、匯率風(fēng)險、購買力風(fēng)險、股票價格風(fēng)險）、經(jīng)濟(jì)周期（2）不能通過資產(chǎn)組合消除可分散風(fēng)險（非系統(tǒng)性風(fēng)險）（1）經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險（2）可以通過資產(chǎn)組合消除,.,總風(fēng)險（資產(chǎn)組合風(fēng)險）多樣化購買不同行業(yè)的股票即使單支股票價格下跌，資產(chǎn)組合價值也有可能上升資產(chǎn)組合價值的變動幅度小于單支股票的價格波動幅度進(jìn)行多樣化投資可以減少風(fēng)險，同時降低收益水平,.,.,.,風(fēng)險的衡量衡量風(fēng)險的變量收益偏離平均收益的程度標(biāo)準(zhǔn)差收益相對于整個市場的波動幅度貝塔系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差,.,.,單支股票風(fēng)險衡量,.,EXP.,.,方差系數(shù)單位收益的風(fēng)險水平,.,資產(chǎn)組合的收益和標(biāo)準(zhǔn)差資產(chǎn)組合收益和標(biāo)準(zhǔn)差取決于：每支股票的權(quán)重每支股票的收益和風(fēng)險協(xié)方差收益和方差的衡量,.,.,.,協(xié)方差與相關(guān)系數(shù)協(xié)方差（1）兩個隨機變量相互關(guān)系的一種統(tǒng)計測度。測度證券回報率之間的互動性，即兩種證券的收益變動方向是否相同。（2）正相關(guān)。cov(rA,rB)0，表示A和B的收益變動方向相同，要么同增，要么同減。（3）負(fù)相關(guān)。cov(rA,rB)1，證券比市場指數(shù)更易變，進(jìn)攻型證券，適合風(fēng)險偏好型投資者。0，該資產(chǎn)被低估；若NPVg）EXP.在過去一年，某公司所支付的股息為每股1.80$，同時預(yù)計該公司股息在未來將以每年5%的比例無限增長。假設(shè)必要收益率為11%，則該公司股票內(nèi)在價值為31.50$（1.8*（1+0.05）/（0.11-0.05）。如果當(dāng)前公司股票市價為40$，則高估了8.50，因此可以考慮出售。,.,IRREXP.接上例。計算IRR可得k*=9.72%（1.8*（1+0.05）/40+0.05），低于必要收益率11%，因此股價高估。注釋：假設(shè)比較嚴(yán)格，放松條件后原理相同。內(nèi)含于多元增長模型中。,.,兩階段增長模型假設(shè)在時間t=n以前股息按照固定比例增長，在n后則以另一固定比例增長。,.,三階段增長模型兩階段模型假設(shè)公司的股利在頭n年以每年g1的速率增長，從（n+1）年起由g1立刻變?yōu)間2，而不是穩(wěn)定地有1個從g1到g2的過渡期，這是不合理的，為此，F(xiàn)uller（1979）提出了三階段模型。股息增長的三個不同階段：在前n1年內(nèi)，股息以常數(shù)g1增長。在n1+1到n2年內(nèi)，股息增長率以線性方式從g1變化到g2。在n2+1后，股息以常數(shù)g2增長。,.,若g1g2，則在轉(zhuǎn)折期內(nèi)表現(xiàn)為遞減的股息增長率。若g1p0/e0,則股票價格被低估，反之則高估。市盈率低估是買入信號，高估則是賣出信號。零增長模型零增長模型假設(shè)股利不變，則一家成熟的公司應(yīng)當(dāng)保持100%的派息率。若不全部派息，則有保留盈余，保留盈余的再投資就會增加未來每股的股利。,.,EXP.某公司股票股利為8$，且增長率為零，現(xiàn)市價為65$，必要收益率為10%。如果股利增長率為零，可假設(shè)派息率為100%，即為8$。因此“正?！笔杏蕿?/0.1=10。由于實際市盈率為65/8=8.1，因此該公司股票被低估。,.,零增長市盈率的意義：一個企業(yè)若其市實際盈率等于貼現(xiàn)率（資本成本）的倒數(shù)，則意味著該企業(yè)是零增長的，即這樣的公司是保守的，而非進(jìn)取的。企業(yè)處于成熟期固定增長模型,.,股利增長的源泉假定公司不再從外部獲得新資本，也不進(jìn)行股票回購，即流通股數(shù)量不變。為被作為股利分配給股東的收益將被企業(yè)用于新的投資。以作為第t期的派息率，則為留成比例。公司新投資為：如果新投資在之后有的平均收益率，則因此,.,必要收益率與股票定價必要收益率取決于無風(fēng)險資產(chǎn)收益率市場收益水平股票的系數(shù)應(yīng)用無風(fēng)險收益率3.5%，市場收益率10%。A股票系數(shù)為1.8，B股票的系數(shù)為0.8。兩支股票的收益率分別為：,.,5,10,15,20,2.0,1.5,1.0,0.5,k=3.5%+(10%-3.5%),B,A,RequiredReturn(%),Risk,1.8,0.8,8.7,15.2,.,B股票當(dāng)前股息0.8$/股，股息增長率5%，當(dāng)前股票公允價格？,.,價值、基本面分析與有效市場為什么市價與內(nèi)在價值不一致？股票市場的效率股市的低效率使投資者無法獲得完全的信息股票價格未包含所有的信息，則與公司股票的真正價值（充分信息）有差異有效市場假說下的“異常”市盈率效應(yīng)：由低市盈率股票構(gòu)成的投資組合比由高市盈率股票構(gòu)成的組合產(chǎn)生的收益率要高。被忽視的公司效應(yīng)：被金融機構(gòu)忽視的公司往往會有較高的收益率。小公司效應(yīng)：隨著公司規(guī)模的擴(kuò)大，收益率變小。一月效應(yīng)：小公司在前一年股票下跌的幅度越大，來年一月會出現(xiàn)大幅上漲。,.,過度反應(yīng)效應(yīng)：對于新信息，股票價格的漲（跌）過度。股票價格的趨勢變化效應(yīng),.,第八章固定收益?zhèn)▋r,.,第八章固定收益證券定價固定收益證券的分類債券估價的一般方法測度債券的收益率債券屬性與價值分析債券定價原理Duration久期,.,固定收益?zhèn)姆诸惗x純折價證券息票支付證券發(fā)行方存款活期存款定期存款（CDs）貨幣市場工具特點：短期、高流動性商業(yè)票據(jù)銀行承兌匯票回購協(xié)議,.,政府債券國庫券國債公司債優(yōu)先股要素本金、面值到期日息票率收益、當(dāng)期收益率與到期收益率,.,債券付息方式永久債券統(tǒng)一公債、金邊債券內(nèi)在價值：付息票債券投資者可以在債券期滿時收回本金（面值），而且可以定期獲得固定的利息收入。內(nèi)在價值：,.,年金終值年金現(xiàn)值,本金（票面額）,各期產(chǎn)生的利息（息票收入）,t,債券價值(或價格),.,零息票債券或稱“貼現(xiàn)債券”，是一種以低于面值的貼現(xiàn)方式發(fā)行，不支付利息，到期按債券面值償還的債券。內(nèi)在價值：一次性還本付息債券,.,.,判斷債券價值高估或低估的方法NPV法當(dāng)凈現(xiàn)值大于零時，意味著內(nèi)在價值大于債券價格，該債券被低估；當(dāng)凈現(xiàn)值小于零時，該債券被高估。IRR法比較到期收益率r*（Yield-to-maturity，實際收益率）與合理到期收益率r（必要收益率、市場收益率）的差異。若r*r，則該債券的價格被低估；若r*面值，溢價發(fā)行：到期收益率票面利率到期收益率能否實現(xiàn)取決于3個條件：投資者持有債券到期無違約(利息和本金能按時、足額收到）收到利息能以到期收益率再投資,.,到期收益率的算法未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值利率收入本金償付現(xiàn)金流出債券現(xiàn)價EXP.Unknown:RPV=$952PMT=$100FV=1000N=3,Answer:12%,.,債券屬性和價值分析用債券的必要收益率描述和評判性質(zhì)不同的債券的市場價格結(jié)構(gòu)，這一結(jié)構(gòu)被稱為收益結(jié)構(gòu)。不同到期日的所有債券的收益率組成了期限結(jié)構(gòu)。不同違約風(fēng)險的所有債券的收益率構(gòu)成了債券的風(fēng)險結(jié)構(gòu)。到期時間到期時間越長，債券價格的波動幅度越大；由單位期限變動引起的邊際價格變動率遞減；證券下跌空間有限，而上升空間無限，因此下跌的速度小于上升的速度。,.,EXP1.,.,EXP2.4種期限分別為1年、10年、20年和30年的債券，面值100，息票率6%，其他屬性完全一致。,.,息票率債券息票率越低，債券價格波動幅度越大。EXP.,.,可贖回條款允許發(fā)行人在債券到期之前以略高于面值的價格提前收回債券，該價格為贖回價格。與面值之間的差額為贖回溢價?？哨H回債券往往規(guī)定了贖回保護(hù)期，即在保護(hù)期內(nèi)，發(fā)行人不得行使贖回權(quán)。當(dāng)市場利率下降并低于債券的期票率時，債券發(fā)行人能夠以更低的成本籌集到資金，此時發(fā)行人會行使贖回權(quán)。,.,EXP.考察某一平價發(fā)行的10年期債券，面值為1000、票面利率12%。發(fā)行5年后，如果發(fā)行人認(rèn)為必要，可以在任何時候以1050美元的價格收回。如果發(fā)行5年后，5年期債券的收益率是8%，那么，發(fā)行人會行使贖回權(quán)。這意味著原計劃在10年內(nèi)每年接受120美元利息支付的投資者實際上只接受了5年的支付加上5年以后的一筆1050美元的早贖價格。此時投資者可以將1050美元進(jìn)行對5年期債券進(jìn)行再投資，但票面收益率已變?yōu)?%。該投資是投資者得到每年84美元的利息支付，同時在第10年收回1050美元本金。,.,可贖回條款，降低了債券內(nèi)在價值，并降低了投資者的實際收益率。息票率越高，發(fā)行人行使可贖回條款的概率越大，投資債券的實際收益率與債券承諾的到期收益率之間的差額越大。,3,4,5,6,4,5,6,票面利率（%）,實際收益率（%）,.,EXP.10年債券，面值1000，票面收益率8%，市場收益率9%，發(fā)行價935；可贖回條款5年后執(zhí)行，贖回價1050。如果投資人有理由相信發(fā)行公司將履行可贖回條款，則實際收益率為：假設(shè)市場收益率6%，發(fā)行價格為1147。如果投資人認(rèn)為發(fā)行公司將履行可贖回條款，則實際收益率為：,.,注釋：贖回和回購折價發(fā)行的債券在利率降低時經(jīng)常采用回購溢價發(fā)行的債券在利率降低時經(jīng)常采用贖回息票率較高的債券通常在到期日到來之前已經(jīng)被清償。稅收待遇息票率相同，具有免稅待遇的債券的內(nèi)在價值一般高于沒有免稅待遇的債券。,.,流動性投資者在價格上不作任何大的讓步的條件下，迅速出售某項資產(chǎn)的能力。絕大部分債券是通過交易商進(jìn)行交易的，因此衡量某種債券流動性的一個標(biāo)志是交易商提供的買賣差價。交易活躍債券的買賣差價要比交易冷清的債券小。反方向關(guān)系：流動性越高的債券到期收益率越低。,.,違約風(fēng)險債券的風(fēng)險：違約風(fēng)險、價格波動風(fēng)險、通貨膨脹風(fēng)險、債券被提前贖回的風(fēng)險、再投資風(fēng)險等。違約風(fēng)險：指債券發(fā)行人未履行契約的規(guī)定支付債券的本金和利息，該債券投資者帶來損失的可能性。債券的信用等級：是衡量發(fā)債者違約可能性的指標(biāo)。Standard&Poors：AAAAAABBBBBBMoodysInvestorsServices：AaaAaABaaBaB投資級（評級為BBB級或Baa以上的債券）投機級（SpeculativeGrade，JunkBonds，F(xiàn)allenAngels）,.,違約風(fēng)險較大的債券收益率較高，流動性較差。價格波動：違約風(fēng)險較高的債券價格波動幅度越大。債券風(fēng)險分解,無風(fēng)險收益率,風(fēng)險溢價,無違約風(fēng)險到期收益率,收益差異,到期收益率,預(yù)期收益率,違約溢價,.,債券定價理論馬寇勒的債券-定價關(guān)系債券價格如何隨到期收益率的變化而變化。假設(shè)每年支付息票利息定理1.債券價格與債券的收益率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。R和P的關(guān)系EXP1.到期日：5年面值：1000息票率：8%發(fā)行價：1000到期收益率：8%到期收益率：5.76%發(fā)行價：1100到期收益率：10.68%發(fā)行價：900,.,定理2.如果債券的收益率在整個生命周期保持不變，則折扣和溢價的大小將隨到期日的臨近而逐漸減小。T和的關(guān)系或：如果兩種證券具有相同的面值、息票率、收益率，則具有較短生命期的債券的銷售折價或溢價較小?；颍洪L期債券價格比短期債券價格傾向于對利率更敏感，長期債券價格傾向于有更大的利率風(fēng)險。,.,EXP2.到期日：5年面值：1000息票率：6%到期收益率：9%發(fā)行價：883.31$折價：116.69$一年后的二級市場價：902.81$折價：97.19$,.,債券價格,溢價,折價,到期日,時間,今天,折價債券價格,面值,溢價債券價格,.,定理3.如果債券的收益率在整個生命周期保持不變，則折扣或溢價減小的速度將隨著到期日的臨近而逐漸加快。T和的關(guān)系或：隨著債券到期日的臨近，債券價格的波動幅度減少，并且是以遞增的速度減少；反之，到期時間越長，債券波動幅度增加，并且是以遞減的速度增加。,.,EXP3.到期日：5年面值：1000息票率：6%到期收益率：9%,883.31,902.81,924.06,116.69,97.19,75.94,19.5,21.25,972.48,27.52,947.18,52.82,23.12,25.3,.,定理4.債券收益率的下降會引起債券價格的上升，且上升的幅度要超過債券收益以同樣比率上升引起債券下降的幅度。（凸性）R和P的關(guān)系定理5.息票率越高，債券價格的波動幅度越小?；颍焊呦⑵甭实膫瘍r格與低息票率的債券價格相比，前者對利率變化的敏感性較低。-息票率和p的關(guān)系,.,研究當(dāng)債券收益率增加或減少時債券價格會如何變化?-以上即債券定價的五個基本原則定理1、定理4：債券價格與市場利率之間最一般的變動關(guān)系。定理2、定理3：息票率相同，到期日不同的兩種債券價格波動的比較。定理5：到期日相同，息票率不同的兩種債券價格波動的比較。息票率和到期日都不同的兩種債券不能進(jìn)行比較。比較不同息票率和到期日債券價格對利率的敏感性-久期,.,久期馬考勒久期投資者受到債券本金和利息的平均時間.計算每年現(xiàn)金流入現(xiàn)值t每筆現(xiàn)金流入的收到時間,.,EXP.面值：1000息票率：8%到期日：3年發(fā)行價：950.25市場收益率：10%,.,注釋：債券的所有現(xiàn)金流入并不是在2.78年的得到的。久期并不是未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值的簡單加總。另一種計算久期的方法：c息票率n到期日r市場收益率永久債券,.,零息票債券久期=到期日久期到期日半年復(fù)利EXP.面值：1000息票率：9%到期日：3年發(fā)行價：926.24市場收益率：12%,.,.,對久期的理解現(xiàn)金流現(xiàn)值是以市場價格一定比率表示的；將比率分別乘以獲得各個現(xiàn)金流所需的時間；將乘積加總。債券市場價格的0.07653（72.73/950.25）將在一年后獲得；債券市場價格的0.06958（66.12/950.25）將在兩年后獲得；債券市場價格的0.85338（811.4/950.25）將在三年后獲得。,比率和為1，即為加權(quán)平均的權(quán)重,.,久期與債券價格波動久期相同的債券價格波動幅度相似久期越大，債券波動幅度越大價格的利率彈性彈性越大，波動幅度越大證明：,.,EXP1.債券A息票率：10%到期日：20年發(fā)行價：1000久期：9.36債券B息票率：7%到期日：10年發(fā)行價：815.66久期：7.22,當(dāng)市場利率上升至12%，債券A與B的價格分別變?yōu)?50.61和717.49，價格變化率分別為15%與12%,.,EXP2.發(fā)行價：1000息票率：8%市場利率：8%久期：10r:1%IE=7.4%P/P=-9.26%P=907.4債券的到期時間與債券價格的波動幅度之間成正比關(guān)系。由于債券到時間與久期成正相關(guān)關(guān)系，因此債券價格與久期之間的關(guān)系與定理2是一致的。,.,凸性與久期,y-,y,y+,p+,pD+,pD-,p,p-,.,久期法則零息票債券的久期等于它的到期時間。到期日不變時，債券的久期隨著息票利率的降低而延長。當(dāng)息票利率不變時，債券的久期通常隨著債券到期時間的增長而增長。債券無論是以面值還是以面值的溢價出售，久期總是隨著到期時間的增長而增長。在其他因素都不變，債券的到期收益率較低時，息票債券的久期較長。,.,久期與到期日,息票利率10%YTM15%,.,免疫資產(chǎn)一名基金經(jīng)理在第七年年末需要一筆$2200的現(xiàn)金。目前本金為$1000。投資計劃A：購買面值為$1000，息票率為12%，7年到期的債券。該債券發(fā)行價為1000。則終值為：1000+120（10.089）=2211缺點：再投資風(fēng)險如果市場利率上升，導(dǎo)致該債券市場利率變?yōu)?4%，則終值為：1000+120（10.073）=2288,.,如果市場利率下調(diào)，導(dǎo)致該債券市場利率變?yōu)?%，則終值為：1000+120（8.923）=2071投資計劃B：購買面值為$1000，息票率為12%，12年到期的債券。該債券發(fā)行價為1000，久期6.9。市場利率變?yōu)?4%，在第七年的投資終值：120（10.730）+120（3.433）+1000（0.519）=2219市場利率變?yōu)?%，在第七年的投資終值：120（8.923）+120（3.993）+1000（0.681）=2231,.,第九章專業(yè)投資公司和公司績效比較,.,內(nèi)容專業(yè)基金投資公司業(yè)績表現(xiàn),.,專業(yè)基金投資公司專業(yè)投資公司的優(yōu)勢規(guī)模經(jīng)濟(jì)專業(yè)管理投資公司的主要形式契約型基金公司型基金封閉式基金開放式基金,.,股票共同基金債券共同基金貨幣市場共同基金貨幣市場共同基金投資于貨幣市場工具（CDs、歐洲美元、商業(yè)票據(jù)、國庫券、回購協(xié)議）流動性較高、