《金融產(chǎn)品創(chuàng)新原理》PPT課件.ppt

1、第3章 金融產(chǎn)品創(chuàng)新原理,2,一、金融產(chǎn)品創(chuàng)新鏈 與價值（增值）鏈,1 、金融創(chuàng)新分類 2 、股權(quán)創(chuàng)新中的價值鏈 3 、債權(quán)創(chuàng)新中的價值鏈 4 、創(chuàng)新的價值變化（增值或減值）因素 5 、企業(yè)、投資者和金融中介在創(chuàng)新鏈和價值鏈中的地位,3,1、金融創(chuàng)新分類,金融制度的創(chuàng)新 金融組織的創(chuàng)新 金融業(yè)務(wù)的創(chuàng)新,4,2、股權(quán)創(chuàng)新中的價值鏈,創(chuàng)新過程,企業(yè),5,債務(wù),貨款,債券,發(fā)行債券,可轉(zhuǎn)換,可回售,可贖回,可轉(zhuǎn)換債券（可轉(zhuǎn)換價值,可回售債券（可回售價值,可回售可贖回債券（可回售可贖回價值,可轉(zhuǎn)換可回售債券（可轉(zhuǎn)換可回售價值,可贖回債券（可贖回價值,3、債權(quán)創(chuàng)新中的價值鏈,可轉(zhuǎn)換回售可贖回債券 （可轉(zhuǎn)

2、換可回售可贖回價值,6,4、創(chuàng)新的價值變化因素,1）流動性增加？ 2）風(fēng)險減少？ 3）稅收減少？ 4）減少代理成本？ 5）減低交易成本？ 6）規(guī)避管制？ 7）滿足投資者偏好？ 8）提高交易方便性和便捷性,7,5、企業(yè)、投資者和金融中介在創(chuàng)新鏈和價值鏈中的地位,企業(yè)和投資者在每個接點(diǎn)的參與者 金融中介是兩個接點(diǎn)變化的主體，即創(chuàng)新的主體,8,二、金融產(chǎn)品創(chuàng)新與設(shè)計方法,1、金融創(chuàng)新的兩個輪子 2、金融創(chuàng)新目標(biāo) 3、需求因素驅(qū)動的金融創(chuàng)新（8大因素） 4、金融產(chǎn)品創(chuàng)新的方法和技術(shù) （六種方法，十個“可”,9,1 金融創(chuàng)新的兩個輪子,需求拉動型：常常是被動式創(chuàng)新，是零星的，隨機(jī)的，案例型的創(chuàng)新，傾向于

3、經(jīng)驗性的創(chuàng)新實踐活動 供給推動型（方法和技術(shù)驅(qū)動）：常常是主動式創(chuàng)新，是系統(tǒng)的，功能型的創(chuàng)新，傾向于理論指導(dǎo)的創(chuàng)新實踐活動,10,2 金融創(chuàng)新目標(biāo),縱觀金融創(chuàng)新歷史，可以說，金融創(chuàng)新活動的結(jié)果，從其實質(zhì)來看，或是能以更低的成本達(dá)到其它方式能達(dá)到的經(jīng)營目標(biāo)，或是能夠?qū)崿F(xiàn)已有的工具和技術(shù)無法實現(xiàn)的目標(biāo)，前者使市場更有效率，后者使市場更加完全,11,3 需求因素驅(qū)動的金融創(chuàng)新,1)、增加流動性 2)、重新配置風(fēng)險 3)、合理避稅 4)、降低代理成本 5)、降低交易成本 6)、規(guī)避金融管制 7)、滿足投資者偏好 8)、提高交易效率和便捷性,12,1)、增加流動性,應(yīng)收款項證券化是出于提高流動性需求而產(chǎn)

4、生的金融創(chuàng)新的典型例子。對于發(fā)行者來說，原來的做法是要通過將企業(yè)的應(yīng)收賬款抵押給銀行獲得資金，這樣做的資金成本較高。通過發(fā)行與這些應(yīng)收賬款相聯(lián)系的證券獲得了資金，降低了融資成本。對于投資者來說，購買的是應(yīng)收款項組合的證券，投資者實現(xiàn)了投資的多樣化。同時也減少了交易成本,13,資產(chǎn)證券化,更普遍的例子是資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化的初衷就是使缺乏流動性的資產(chǎn)組合起來變現(xiàn)和出售，以盡快收回資金，增大貨幣的擴(kuò)張效應(yīng)。在傳統(tǒng)的信貸管理方法下，短期存款負(fù)債與長期貸款資產(chǎn)期限的不匹配，增加了商業(yè)銀行的經(jīng)營風(fēng)險。如果將貸款證券化，使長期被占用的銀行貸款轉(zhuǎn)化為證券出售給投資者，則整個金融系統(tǒng)就有了一種新的流動性機(jī)制

5、，銀行就可較快地回收資金，擴(kuò)大金融資金來源渠道,14,2)、重新配置風(fēng)險,70年代開始，各國金融當(dāng)局開始放松金融管制，以及隨之而來的利率變化。 “石油危機(jī)”造成全球能源價格大幅上漲。 1973年布雷頓森林體系完全崩潰后，以美元為中心的固定匯率制完全解體，西方主要國家紛紛實行浮動匯率制。 80年代以后，各國普遍放松管制，金融自由化增強(qiáng)，出現(xiàn)了利率自由化、金融市場自由化、匯率浮動化等趨勢,15,四大基礎(chǔ)工具,70年代以來，被國際金融市場稱為四大發(fā)明的遠(yuǎn)期協(xié)議、期貨、互換、期權(quán)的基本衍生工具的蓬勃發(fā)展。這些基本的金融創(chuàng)新主要是為了管理和規(guī)避利率、匯率等波動所帶來的金融風(fēng)險。當(dāng)然，基于這些基本衍生工具

6、的許多創(chuàng)新同樣具有重新配置或（和）轉(zhuǎn)移風(fēng)險的功能，例如基于利率期權(quán)基礎(chǔ)上的利率上下限等,16,浮動利率票據(jù),浮動利率票據(jù)（FRN）也是為防范利率風(fēng)險而產(chǎn)生的金融創(chuàng)新產(chǎn)品之一，F(xiàn)RN的利率通常每半年調(diào)整一次，并規(guī)定了最低利率保障，即若市場利率低于此限，則按此限付息，若市場利率升高，則按市場利率付息，加之它可以利用短期市場利率浮動的籌資成本籌措長期資本，由此深受投資者和籌資者的歡迎,17,規(guī)避通貨膨脹的產(chǎn)品,還有實際收益證券（Real Yield Securities）目的是為了降低通脹風(fēng)險，其息票利率每個季度根據(jù)消費(fèi)者物價指數(shù)（CPI）的變化進(jìn)行調(diào)整，根據(jù)CPI的變化加上一個實際收益價差（Rea

7、l Yield Spread）來確定,18,3)、合理避稅,股權(quán)與債權(quán)互換 股票回購 可轉(zhuǎn)換債券設(shè)計 金融控股公司 交易所交易基金,19,股權(quán)與債權(quán)互換,在具有不同公司所得稅的關(guān)聯(lián)企業(yè)之間，常?？梢酝ㄟ^股權(quán)與債權(quán)互換等關(guān)聯(lián)交易達(dá)到一定程度的避稅目的,20,股票回購,股票回購常常也用于規(guī)避稅收目的。2000年就有2072家公司宣布總計約3000億美元的回購計劃，1995-2000年IBM花400億美元回購5億股,21,可轉(zhuǎn)換債券設(shè)計,在上市公司的可轉(zhuǎn)換債券設(shè)計中經(jīng)常設(shè)有可回售條款，債券持有人通過回售獲得收益與通過利率獲得收益的稅收存在差別，因此，這個條款使得債券持有人在一定程度上達(dá)到稅收規(guī)避的目

8、的,22,金融控股公司,金融控股公司這種金融組織創(chuàng)新，實際上也能達(dá)到合理避稅的目的。金融控股公司在稅制上的一個顯而易見的優(yōu)勢是合并報表，以達(dá)到合理避稅的目的。一個金融控股公司內(nèi)各子公司贏利狀況不一，而且總公司在進(jìn)行經(jīng)營戰(zhàn)略調(diào)整時，也會出現(xiàn)戰(zhàn)略發(fā)展部門頭幾年不贏利，而準(zhǔn)備退出的領(lǐng)域還有暫時贏利的情況。在這種情況下在金融集團(tuán)公司內(nèi)實行合并報表，就可以用贏利部門的利潤沖銷一部分子公司的虧損，這樣納稅額就比較少,23,交易所交易基金,雖然它并不是完全為稅收上的優(yōu)惠而設(shè)計，但是它可以帶來稅收上的好處，減少基金管理人的稅收支出。當(dāng)傳統(tǒng)的開放式基金被贖回時候，基金必須賣掉股票來滿足贖回者的要求，這必然引起大

9、量的稅收損失。這筆稅金則由股票的持有者-基金管理人來支付,24,4)、降低代理成本和交易成本,可回售普通股（Puttable Common Stock）。發(fā)行者在發(fā)行普通股票時就授予投資者一種權(quán)利，該權(quán)利使投資者能夠?qū)⒐善痹谔囟ㄈ掌谝蕴囟▋r格回售給發(fā)行者。這種可回售的權(quán)利降低了由于信息不對稱所引起的代理成本,25,5)、規(guī)避金融管制,金融管制的目標(biāo)： 保護(hù)投資者的利益，防止金融機(jī)構(gòu)違反投資者本人的意愿從事高風(fēng)險操作； 通過規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的的行為，保護(hù)和鼓勵公平競爭,26,1864年國民銀行法以及1913年聯(lián)邦儲備法授予了聯(lián)邦政府一定的監(jiān)管職責(zé)，但截至20年代后期美國金融制度基本上是自由競爭而不受

10、管制，因此不存在規(guī)避監(jiān)管的金融創(chuàng)新動機(jī)與實踐。 1929年一直牛氣沖天的華爾街股市轉(zhuǎn)向暴跌，至1933年美國有9000家銀行破產(chǎn)，整個金融業(yè)癱瘓,27,檢討經(jīng)驗教訓(xùn)，人們普遍認(rèn)為華爾街應(yīng)對這場災(zāi)難負(fù)責(zé)，于是以1933銀行法（The Bank Act Of 1933）為代表限制銀行經(jīng)營法律相繼出臺，到70年代構(gòu)成全面監(jiān)管法律體系。 （19291933）年成為美國金融從自由走向全面管制的分水嶺,28,Regulation Q,1933銀行法授權(quán)美聯(lián)儲理事會對其會員銀行利息率制定最高限，并規(guī)定商業(yè)銀行不準(zhǔn)對活期存款支付利息，其后聯(lián)邦儲備系統(tǒng)Q條例進(jìn)一步予以明確，1935年立法將Q條例擴(kuò)大到非會員銀行

11、機(jī)構(gòu)，1966年通過利率管制法進(jìn)一步將該限制擴(kuò)大到所有金融儲蓄機(jī)構(gòu)。由于19331978年間利率較低，存款人的機(jī)會成本小，銀行等存款機(jī)構(gòu)仍保持較穩(wěn)定資金來源,29,Q法規(guī)規(guī)定了存款利率的上限，在當(dāng)時對于規(guī)范金融市場，恢復(fù)公眾對金融系統(tǒng)的信心起到了積極的作用。 但70年代末名義利率大幅度上升，商業(yè)銀行和儲蓄機(jī)構(gòu)存款大量流失，即“脫媒” 現(xiàn)象，原有的法規(guī)已不適應(yīng)新的情況，影響了商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)的市場適應(yīng)與競爭能力。針對這些情況，金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行了大量的創(chuàng)新活動,30,創(chuàng)新CD,例如，為了規(guī)避Q法規(guī)的限制，爭取更多的存款，存款機(jī)構(gòu)通過各種金融創(chuàng)新手段，合理規(guī)避金融管制。商業(yè)銀行設(shè)計開發(fā)了可轉(zhuǎn)讓大面額存款單

12、（CD）。由于這種大面額存款單可以在市場上流通，由此產(chǎn)生實際的高收益率，突破了對銀行儲蓄賬戶利率的限制，同時提高了銀行吸收資金的能力,31,格拉斯斯蒂格爾法,1933銀行法第16、20、21和31條確立商業(yè)銀行和投資銀行分業(yè)經(jīng)營的原則，規(guī)定投資銀行不再接受存款或設(shè)立收存款的分支機(jī)構(gòu)，商業(yè)銀行除可以進(jìn)行政府債券投資以及用自有資金和盈余的10%購買等級較高股票和債券外，不能經(jīng)營長期的證券投資，不得代理證券發(fā)行、包銷、分銷和經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù)，這些條款被單獨(dú)稱為格拉斯斯蒂格爾法或稱“格拉斯斯蒂格爾法”（GlassSteggall Wall,32,70年代開始，人們認(rèn)識到由政府支持的金融服務(wù)業(yè)市場分割協(xié)議的缺

13、陷，而且金融自由化浪潮對銀行業(yè)務(wù)發(fā)生顯著影響以及來自外國銀行從事綜合經(jīng)營的挑戰(zhàn)。促使美國金融業(yè)競相采用創(chuàng)新手段規(guī)避管制，進(jìn)行證券、保險、信托和銀行的交叉經(jīng)營，其內(nèi)容即包括投資銀行通過MMMFs進(jìn)入商業(yè)銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域的金融工具創(chuàng)新，也有銀行持股公司形式的金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)新,33,銀行持股公司是指直接或間接擁有、控制一家或多家銀行25%以上的投票權(quán)或控制該銀行董事會選舉并對銀行經(jīng)營決策施加決定性影響，根據(jù)銀行持股公司法銀行持股公司獲準(zhǔn)在其他行業(yè)設(shè)立與銀行業(yè)務(wù)有“密切聯(lián)系”的子公司，如財務(wù)公司、信用卡公司、證券信托公司等。規(guī)避法律的銀行持股公司逐漸成為美國銀行業(yè)主要組織形式，幾乎所有大銀行都?xì)w屬銀行持股公司

14、，格拉斯斯蒂格爾墻搖搖欲墜，1999年國會通過金融現(xiàn)代化法案結(jié)束了1933年銀行法和1956銀行持股公司關(guān)于分業(yè)經(jīng)營的限制,34,麥克菲登法,1927年麥克菲登法（Mcfadden Act）限制銀行跨行設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，形成美國特色的單一銀行制，其結(jié)果正如美國紐約克肯塞咨詢公司金融分析家洛威爾希萊思所說：“美國銀行在全球金融巨人中只是侏儒，雖然我們有最大的金融經(jīng)濟(jì)，但我們只有最小的銀行?！币虼嗣绹y行業(yè)為突破地域限制，形成多種金融創(chuàng)新，最有趣的是圍繞自動柜員機(jī)（ATM）以及銷售終端（POS）的法律爭議，貨幣監(jiān)理署和法院先后判定ATM和POS機(jī)不是麥克菲登法第36條下的分支機(jī)構(gòu),35,于是銀行業(yè)通過

15、ATM的設(shè)立實質(zhì)跨區(qū)域經(jīng)營的分支機(jī)構(gòu)，增強(qiáng)銀行競爭力，也削弱了限制設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的法律效果，并且利用1956年、1966年銀行持股法對銀行的定義，設(shè)立多種經(jīng)營形式的機(jī)構(gòu)，例如非銀行持股公司的分支機(jī)構(gòu)、貨款洽談處、非銀行的銀行、國際銀行業(yè)務(wù)分支機(jī)構(gòu)、信用卡業(yè)務(wù)、對失敗機(jī)構(gòu)的跨行業(yè)兼并和存款人代理等打破跨行設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，80年代的立法盡管尚未明確解除跨州設(shè)立分支機(jī)構(gòu)限制，但實際上有關(guān)規(guī)定在執(zhí)行中已經(jīng)放棄，1994法律取消關(guān)于跨州設(shè)立分支行的限制,36,這些創(chuàng)新活動的結(jié)果，從其實質(zhì)來看，或是能以更低的成本達(dá)到其它方式能達(dá)到的經(jīng)營目標(biāo)，或是能夠?qū)崿F(xiàn)已有的工具和技術(shù)無法實現(xiàn)的目標(biāo),37,金融創(chuàng)新活動并不是

16、擾亂金融秩序、牟取超額利潤的違法違紀(jì)行為，而是在遵守法律、法規(guī)的前提下，針對情勢變化和市場需求，不斷創(chuàng)新以改進(jìn)產(chǎn)品、完善服務(wù)來增加收益的正常的市場行為。因此，金融創(chuàng)新和以違法違紀(jì)為特征的金融詐騙有著本質(zhì)的不同。進(jìn)入八十年代后，在西方發(fā)達(dá)國家形成了金融創(chuàng)新的浪潮，至今方興未艾,38,八十年代以來，西方國家的金融監(jiān)管機(jī)關(guān)順應(yīng)金融創(chuàng)新和金融業(yè)的發(fā)展趨勢，逐漸放松和取消了原有法規(guī)中不適應(yīng)新情況的規(guī)定和限制，進(jìn)入了一個“放松金融管制的時期。與此同時，監(jiān)管機(jī)關(guān)又根據(jù)新的情況制定了新的法規(guī)，以規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的行為,39,同樣地，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)開始更多地利用經(jīng)濟(jì)手段（如中央銀行的公開市場業(yè)務(wù)）對金融系統(tǒng)加以間接的

17、宏觀調(diào)控，而較少地依靠法律和行政手段等硬性規(guī)定，宏觀調(diào)控變得更加柔性和靈活。所有的監(jiān)管措施，仍然圍繞著“保護(hù)公眾利益”和“鼓勵公平競爭”兩大政策目標(biāo)。金融監(jiān)管體制的改革，使金融系統(tǒng)的運(yùn)行更加有效率,40,由此可見，金融創(chuàng)新的出現(xiàn)與金融監(jiān)管的變革，是社會經(jīng)濟(jì)和金融行業(yè)高度發(fā)展的結(jié)果。金融創(chuàng)新與金融監(jiān)管的相互作用、相互促進(jìn)，使金融系統(tǒng)更加安全、更有效率，從而更好地發(fā)揮其社會經(jīng)濟(jì)功能，服務(wù)于社會、服務(wù)于經(jīng)濟(jì)，同時也推動了金融工程的產(chǎn)生與發(fā)展,41,6)、滿足投資者偏好,例如墨西哥最大的電視臺特萊維薩公司發(fā)行了1億下限浮動利率債券和1億下限反轉(zhuǎn)浮動利率債券，前者支付6個月LIBOR+3.125%的利率

18、，后者支付12.25%-6個月LIBOR的利率，這兩種債券組合結(jié)果是一個固定利率債券，即（3.125%+12.25%）/2=7.6875%的利率，這兩種債券在市場上都比同樣利率水平的固定利率債券的售價高，因此將固定利率債券分解開來進(jìn)行銷售能為發(fā)行者增加價值,42,實際上，金融創(chuàng)新也不一定只是由單一的因素驅(qū)動，它可能是多種因素綜合驅(qū)動的結(jié)果，因此金融創(chuàng)新也可能用于解決多種因素引起的復(fù)雜的現(xiàn)實金融問題，可能是一個比較復(fù)雜的金融策略或方案。構(gòu)造這些復(fù)雜的金融策略或方案，這也是金融工程師的“謀生手段,43,7)、提高交易效率和便捷性,以IT技術(shù)為代表的技術(shù)革命在金融行業(yè)得到迅速滲透和推廣，出現(xiàn)了許多運(yùn)

19、用IT技術(shù)的新型交易手段和交易方式，極大地提高了交易效率和便捷性。 電子證券交易 自動出納機(jī) POS終端 銀行轉(zhuǎn)賬清算系統(tǒng) 銀行業(yè)同業(yè)票據(jù)交換所支付系統(tǒng),44,4、金融產(chǎn)品創(chuàng)新的方法和技術(shù),四個角度： 1) 從時間角度 2) 從產(chǎn)品的角度 3) 從條款的角度 4) 從技術(shù)的角度,45,六種創(chuàng)新方法,1)、時間要素擴(kuò)展的金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法 -基本衍生工具的創(chuàng)新 2)、基本要素改變型的金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法 3)、靜態(tài)和動態(tài)復(fù)制型金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法 4)、基本要素分解型的金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法 5)、條款增加（組合）型金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法 6)、技術(shù)發(fā)展型金融服務(wù)（產(chǎn)品）創(chuàng)新方法,46,四個角度和六種方法的模塊化分析

20、法為金融創(chuàng)新思想具體化為金融產(chǎn)品設(shè)計提供了技術(shù)。它可以快速地設(shè)計具有許多功能的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，并作為具有金融產(chǎn)品開發(fā)設(shè)計的基本方法。 絕大多數(shù)形形色色的金融衍生產(chǎn)品都可以通過這種模塊化的方法進(jìn)行創(chuàng)新,47,1)、時間要素擴(kuò)展的金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法-基本衍生工具的創(chuàng)新,遠(yuǎn)期、期貨、互換和期權(quán)是金融創(chuàng)新中的最基本的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，并用于創(chuàng)新其它金融產(chǎn)品，因此，常被稱為基本衍生工具，絕大多數(shù)金融創(chuàng)新產(chǎn)品都是基于這些基本衍生工具派生而來。這些產(chǎn)品創(chuàng)新體現(xiàn)在時間要素上，從即期交易拓展到遠(yuǎn)期執(zhí)行,48,2)、基本要素改變型的創(chuàng)新方法和技術(shù),遠(yuǎn)期、期貨、互換和期權(quán)等標(biāo)準(zhǔn)的金融工具一般都具有基本的合約要素。以期貨為例

21、，一般規(guī)定有產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)、執(zhí)行價格、交割日期等。在金融創(chuàng)新中可以根據(jù)實際需求，對基本合約要素進(jìn)行修改和拓展，便可派生出許多新型的金融衍生產(chǎn)品,49,例如根據(jù)不同的基礎(chǔ)資產(chǎn)，可以有許多不同類型的期貨。如果基礎(chǔ)資產(chǎn)是商品，稱為商品期貨（當(dāng)然商品期貨還包括有許多品種），同樣以國債、外匯、利率、股票指數(shù)等為基礎(chǔ)資產(chǎn)，可以設(shè)計國債期貨、外匯期貨、利率期貨、股指期貨等。同樣地，遠(yuǎn)期合約也因此包括遠(yuǎn)期匯率協(xié)議和遠(yuǎn)期利率協(xié)議,50,互換創(chuàng)新,在標(biāo)準(zhǔn)利率互換中設(shè)定具有本金固定、一方利率固定、另一方利率浮動、定期支付利息、立即起算及不附帶特殊風(fēng)險等特點(diǎn)。如果對這些情況進(jìn)行修改，可以派生出多種非標(biāo)準(zhǔn)互換和其他互換

22、,51,變動本金互換,例如變動本金互換（Variable-principal Swaps），包括三種形式：本金逐漸減少（遞減型互換，Amortizing Swaps）或分期攤還互換；本金逐漸增加（遞增型互換，Accreting or Step-up Swaps）或增值互換；本金上下波動（起伏型互換，Roller-coaster Swaps,52,固定利率為可變的互換,還有固定利率可變的互換，包括三種常見的形式：息票提高型互換（Step-up Swaps）；息票降低型互換（Step-down Swaps）；價差鎖定型互換（Spread Lock Swaps），也叫延遲利率設(shè)定互換（Deferre

23、d -rate-setting Swaps）。前兩種適用于息票依據(jù)預(yù)先擬定的方式提高或降低的債券，通常只有一個層次的提高或降低,53,利息支付不規(guī)則,利息支付不規(guī)則的互換包括：延遲付息的債券互換（Deferred-coupon Swaps）；延遲付息的FRN債券互換（Deferred-coupon FRN Swaps）；零息互換（Zero-coupon Swaps）；溢價/折價互換（Premium/Discount Swaps），又稱為遠(yuǎn)離市場互換（Off-market Swaps） 非立即起算的互換包括延遲起算互換和遠(yuǎn)期互換,54,55,債券創(chuàng)新,普通債券中的合約要素包括本金、利息和到期日，

24、通過改變基本合約要素的規(guī)定，同樣可以派生許多債券衍生品種,56,57,期權(quán)創(chuàng)新,一份期權(quán)合約的基本要素包括基礎(chǔ)資產(chǎn)、執(zhí)行價格、執(zhí)行日期、交易性質(zhì)（即看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)）等。同樣，對基本（標(biāo)準(zhǔn)）期權(quán)合約基本要素進(jìn)行修改或重新定義可以得到門類繁多的（變異）派生期權(quán)產(chǎn)品,58,3)、靜態(tài)和動態(tài)復(fù)制型金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法,通過在兩種或兩種以上金融產(chǎn)品組合成一種新的金融產(chǎn)品的方法稱為靜態(tài)和動態(tài)復(fù)制型金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法。例如，看漲期權(quán)和基礎(chǔ)資產(chǎn)可以靜態(tài)復(fù)制看跌期權(quán),59,另外，期權(quán)可以用債券和基礎(chǔ)資產(chǎn)動態(tài)復(fù)制。作為動態(tài)復(fù)制期權(quán)的應(yīng)用，目前，有些保底收益基金可以通過股票和債券的動態(tài)組合復(fù)制來實現(xiàn),但是成本很高,

25、不太實用,60,4)、基本要素分解型的金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法,將原有金融產(chǎn)品中的具有不同風(fēng)險/收益特性的組成部分進(jìn)行分解，根據(jù)客戶的不同需求分別進(jìn)行定價和交易。經(jīng)過分解的證券滿足不同投資者需要，增強(qiáng)了流動性，或降低了交易成本，起到部分之和大于總體的效應(yīng)，這也正是分解技術(shù)應(yīng)用于金融產(chǎn)品創(chuàng)新的重要動因,61,美林的國債投資成長收據(jù),例如，美林公司在1982年推出的第一份具有本息分離債券（STRIPS）性質(zhì)的產(chǎn)品名為國債投資成長收據(jù)（TIGEs-Treasury Investment Growth Receipts）。由于這種新產(chǎn)品的出現(xiàn)使得中長期附息債券通過本息分離具備了零息債券(Zero-Coupon

26、)的性質(zhì)，從而給投資者帶來了風(fēng)險管理和稅收方面的好處，對投資者產(chǎn)生了很大的吸引力,62,索羅門兄弟公司的國債自然增值憑證,索羅門兄弟公司也推出具有本息分離債券性質(zhì)的“國債自然增值憑證”（CATS-Certificate of Accrual on Treasury Securities），后來相繼出現(xiàn)的還有LIONS等類似產(chǎn)品,63,本息分離債券,美國財政部推出了本息分離債券項目，它將同一附息債券未來每筆利息支付和到期本金返還的現(xiàn)金流進(jìn)行拆分，形成各筆獨(dú)立的具有不同期限和相應(yīng)面值的零息債券，并各自進(jìn)行獨(dú)立掛牌與交易。分別賣給需要的投資者,64,MBS,與STRIPS類似，在房地產(chǎn)融資業(yè)務(wù)中常見

27、的利息剝離的抵押支持證券（MBS）把本金和利息分開并支付給不同類別的投資者，一類投資者僅收到本金或者大部分本金，相應(yīng)的過手證券稱為PO（Principal-only Class），另一類投資者收到利息或者利息及部分本金，相應(yīng)的過手證券稱為IO（Interest-only Class,65,Americus Trust證券,例如1987年由于稅收制度上的不利變化，由Americus Trust發(fā)行5年期證券可贖回的信托單位，每個信托的單位數(shù)都可被持有者分割為PRIME（Prescribed Right to Income and Maximum Equity）和SCORE（Special Cla

28、im On Residual Equity,66,OBrien Rubinstein公司債券,1992年OBrien Rubinstein公司發(fā)行了超級股票（Supershares）。超級股票由四部分收益組成，第一部分支付股利和S&P 500指數(shù)在某一特定水平的價值，第二部分支付S&P 500指數(shù)超過該水平的增值（相當(dāng)于一個看漲期權(quán)），第三部分支付S&P 500指數(shù)跌至該水平以下的貶值額（相當(dāng)于一個看跌期權(quán)），第四部分支付利息和國債的剩余價值,67,我國本息分離債券,2002年以來，我國也開展本息分離債券的嘗試工作。2002年，國家開發(fā)銀行已陸續(xù)推出了本息分離債券，在債券發(fā)行后，按照每筆付息和

29、最終本金的償還拆分為單筆的零息債券。每筆拆分出的零息債券都具有單獨(dú)的代碼，可以作為獨(dú)立的債券進(jìn)行交易和持有，增強(qiáng)了債券的流動性。 同樣地，可轉(zhuǎn)換債券也可以分解為一般的企業(yè)債券和認(rèn)股權(quán)證兩種金融產(chǎn)品,68,不同受益權(quán)信托產(chǎn)品,目前我國某些金融機(jī)構(gòu)推出不同受益權(quán)信托產(chǎn)品業(yè)務(wù)，這種業(yè)務(wù)將信托分為一般受益權(quán)和優(yōu)先受益權(quán)兩類。優(yōu)先受益權(quán)可以獲得保底收益，但不能享有產(chǎn)品超過保底收益部分的超額收益，一般受益權(quán)享有剩余受益權(quán)的信托權(quán)益，因此可以獲得這部分超額收益。顯然一般受益權(quán)的投資者比優(yōu)先受益權(quán)的投資者承擔(dān)了更大的風(fēng)險。對信托受益權(quán)進(jìn)行分離以后的產(chǎn)品同樣滿足了不同投資者的需求,69,5)、條款增加（組合）型

30、金融產(chǎn)品創(chuàng)新方法,一種金融產(chǎn)品可以視同為一張具有法律效力的合約。如同絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)合約一樣，金融產(chǎn)品規(guī)定了交易各方的權(quán)利和義務(wù)。這里將金融產(chǎn)品中的對權(quán)利或者關(guān)系描述劃分十大類型，并列舉各種金融創(chuàng)新產(chǎn)品中所包含的這些權(quán)利和關(guān)系 ，即十個“可,70,十個可,1）可轉(zhuǎn)換 2）可回售 3）可贖回 4）（可）調(diào)整 5）可延期/可提前 6）（可）浮動/（可）固定 7）（可）觸發(fā)/（可）觸消 8）（可）互換 9）（可）封頂/（可）保底 10）（可）依賴,71,一般而言，一種金融產(chǎn)品實質(zhì)就是由一系列的權(quán)利和義務(wù)組合而成的，將不同的條款進(jìn)行適當(dāng)組合便可派生出更多不同的金融產(chǎn)品。 例如我國許多可轉(zhuǎn)換債券就是由債券+

31、可轉(zhuǎn)換+可回售+可贖回等條款組合而成。可回售可延期短期債券（Puttable Extendible Notes）包含了可回售和可延長等條款,72,1）可轉(zhuǎn)換,在金融產(chǎn)品設(shè)計中賦予投資者一種權(quán)利，使之可以將一種類型的產(chǎn)品轉(zhuǎn)換成另外一種類型的產(chǎn)品。 例如可轉(zhuǎn)換債券就是最常見的一種，它規(guī)定在一定條件下可轉(zhuǎn)換債券持有人有權(quán)利可以將該債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行公司的股票。 還有可換股債券也是規(guī)定在一定條件下可換股債券持有人有權(quán)利可以將該債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行公司指定的其它公司股票,73,CEPS,可轉(zhuǎn)換可換股優(yōu)先股（Convertible Exchangeable Preferred Stock，CEPS），其持有人可以選

32、擇將該優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股，發(fā)行者可以選擇將它轉(zhuǎn)換為可轉(zhuǎn)換債券,74,LYON,流動收益期權(quán)票據(jù)（LYON）實際上就包含有可贖回、可回售、可轉(zhuǎn)換等三類條款。以威斯特公司發(fā)行的LYON為例，其基本特征有：一是可轉(zhuǎn)換，LYON出售的同時也售給投資者一種轉(zhuǎn)換的權(quán)利，以保證投資者能夠在到期日前的任何時候?qū)⒚繌垈?.36的比例轉(zhuǎn)換成威斯特公司的股票。發(fā)行時該公司股價為52美元，而轉(zhuǎn)換價格為57.34美元（250/4.36），較發(fā)行市價有10%的溢價,75,在我國，國家開發(fā)銀行2003年發(fā)行了5期可互換金融債券。以第一只可互換金融債券為例，2003年第18期3年期浮動利率（附息）債券持有人有權(quán)選擇在18

33、期債券第一次付息后將持有的全部或部分債券調(diào)換為第19期3年期固定利率（附息債券）。這也是可轉(zhuǎn)換的一種,76,2）可回售,可回售條款規(guī)定證券持有人可以在一定條件下，要求發(fā)行人提前償還證券或以特定價格回售給發(fā)行人。在產(chǎn)品中增加可回售條款往往是出于降低代理成本的考慮,77,可回售條款在許多金融產(chǎn)品中都有所體現(xiàn)，較有代表性的是可轉(zhuǎn)換債券、可回售普通股。目前國內(nèi)發(fā)行的絕大部分可轉(zhuǎn)債都設(shè)置有相關(guān)的回售條款?；厥蹢l款是發(fā)行人為獲取市場需求而設(shè)定的，它賦予了投資者在特定情況下有一定的選擇權(quán),78,以雅戈爾轉(zhuǎn)債為例，其轉(zhuǎn)債條款中規(guī)定：在公司可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股期內(nèi)（自可轉(zhuǎn)債發(fā)行之日起6個月后至36個月期間內(nèi)），如果公司股

34、票（A股）收盤價連續(xù)15個交易日低于當(dāng)期轉(zhuǎn)股價格的85%時，可轉(zhuǎn)債持有人有權(quán)將持有的全部或部分可轉(zhuǎn)債以面值的107%（含當(dāng)期利息）的價格回售給公司,79,3）可贖回,可贖回條款規(guī)定在一定條件下，發(fā)行人可以在證券到期之前全部或部分地將債券贖回（例如可贖回債券可贖回優(yōu)先股,80,可贖回條款也是可轉(zhuǎn)債中常見的條款之一，它規(guī)定在一定條件下發(fā)行公司按約定的價格買回未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)債的權(quán)利，它考慮的是發(fā)行公司的利益，可以用來避免市場利率下降對發(fā)行者帶來的損失或者限制股票上升而不馬上轉(zhuǎn)股的投資者的利益。贖回條款利用強(qiáng)制購回的手段保護(hù)了發(fā)行者的利益。實際上，在我國上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資時，雖然大多數(shù)有贖回條款，但

35、是很難會主動贖回,81,4）（可）調(diào)整,這種金融創(chuàng)新產(chǎn)品規(guī)定合約中的利率、匯率、股息率等關(guān)鍵參數(shù)可以在一定條件下重新商定,82,ARPPS,可調(diào)整股息率的永久性優(yōu)先股（ARPPS），其股息根據(jù)基準(zhǔn)國庫券利率每個季度調(diào)整一次。一般地，基準(zhǔn)利率取三個月期、十年期和二十年期國債利率中最高的那個。實際股息率等于基準(zhǔn)利率加上或減去一個預(yù)先確定的差額，這個差額對不同的ARPPS也各不相同，它取決于市場的供求及其他有關(guān)發(fā)行公司的因素，并且限制股息率的波動范圍,83,ARP,可調(diào)股息率優(yōu)先股（ARP）的股息支付率隨市場利率（例如國債利率）進(jìn)行調(diào)整。投資者持有ARP的優(yōu)勢在于根據(jù)美國稅法，獲得的收益大部分可以免

36、征聯(lián)邦所得稅，這樣發(fā)行者可以以一個相對較低的股利率支付股利。貨幣市場優(yōu)先股的股息率是由拍賣方式?jīng)Q定的，每隔一段時間由持有者對股票股息率進(jìn)行競標(biāo)，由所有出價中最低的價格將為借款者對未贖回優(yōu)先股支付的股息,84,另外還有根據(jù)價格進(jìn)行股息率調(diào)整的優(yōu)先股（Price Adjusted Rate Preferred Stock，PARP），PARP的股息率與它在特定的兩周期限內(nèi)的交易價格成反比?？烧{(diào)整利率，可轉(zhuǎn)換債券（Adjustable Rate Convertible Debt）。這種可轉(zhuǎn)換債券的利率與其基礎(chǔ)資產(chǎn)（普通股票）的紅利率直接掛鉤,85,5）可延期/可提前,債券條款中規(guī)定，債券到期后可延長

37、借款期限。 例如國家開發(fā)銀行第11期金融債在銀行間市場發(fā)行，該債券是國家開發(fā)銀行2004年推出的創(chuàng)新品種，期限為3年，并被附加了延期選擇權(quán)，即投資者有權(quán)在3年到期后，要求將債券的期限再延長2年,86,巴黎國民銀行發(fā)行的延遲利息浮動利率債券，該債券在前兩年不支付利息，在第三、四、五年將收到高于LIBOR 450個基點(diǎn)的利息。與此相反，有些金融創(chuàng)新可以讓利息的支付提前進(jìn)行，例如澳大利亞國民銀行發(fā)行的債券在前四年利率為LIBOR+350個基點(diǎn)，剩下的三年，利率支付為零,87,6）（可）浮動/（可）固定,在金融產(chǎn)品設(shè)計中，規(guī)定在金融產(chǎn)品的存續(xù)期限中某些關(guān)鍵的經(jīng)濟(jì)變量可以根據(jù)不同時期的經(jīng)濟(jì)條件進(jìn)行浮動。

38、例如浮動利率CDs，其利率根據(jù)市場利率（如LIBOR、SIBOR）每3個月調(diào)整一次。我國第一只通過交易所發(fā)行并在交易所上市的浮動利率債券是2000年記賬式（四期）國債,88,財政部2000年4月17日采取招標(biāo)方式在全國銀行間債券市場發(fā)行記賬式國債為例。發(fā)行總額為280億元，中標(biāo)利差為0.55個百分點(diǎn)，按當(dāng)時存款利率2.25%計，該期國債第一年付息利率為2.80%。未來的付息利率為每個未來付息日1年期銀行存款利率加上中標(biāo)利差0.55%。此外，通過證券交易所發(fā)行的，以2000年記賬式（四期）國債為例，中標(biāo)利差為0.62%，發(fā)行總額140億元，固定利差為0.62%，第一年支付利率為2.87,89,同

39、可浮動條款相反，在金融產(chǎn)品設(shè)計，還可以規(guī)定金融產(chǎn)品的存續(xù)期限中某些關(guān)建變量固定不變，該條款可以滿足一部分投資者希望鎖定經(jīng)濟(jì)變量變化的需求。例如固定利率存單FX-CDs，發(fā)行人按固定利率還本付息。固定股息率優(yōu)先股（Fixed-rate Preferred Stock）是指一旦發(fā)行之后其股息不再變動的優(yōu)先股。還有固定利率抵押放款（Fixed Rate Mortgage）等,90,7）（可）觸發(fā)/（可）觸消,金融產(chǎn)品的條款中規(guī)定的某些權(quán)利在滿足一定條件下可以被觸發(fā)(in)或被抵消(out)。例如觸發(fā)期權(quán)，在初始時確定兩個價格水平，一個為約定價格，另一個為特定的檔板價格或引發(fā)價格，當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格達(dá)到

40、或者突破檔板水平時就會被激活。與觸發(fā)期權(quán)相對應(yīng)，另一種檔板期權(quán)即為觸消期權(quán)。觸消期權(quán)是當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)的價格達(dá)到或者突破檔板價格水平時就會消失,91,例如，檔板看漲期權(quán)可分為向下觸消型看漲期權(quán)（down-and-out calls）和向下觸發(fā)型看漲期權(quán)(down-and-in calls)。檔板看跌期權(quán)也分為兩種，即向上觸消型看跌期權(quán)(up-and-out puts)和向上觸發(fā)型看跌期權(quán)(up-and-in puts)。觸消型期權(quán)由于存在消失的可能性，因此它的價格比標(biāo)準(zhǔn)期權(quán)便宜一些,92,8）（可）互換,可互換條款規(guī)定兩種不同金融產(chǎn)品可以相互轉(zhuǎn)換。具有上述條款的典型金融產(chǎn)品之一是金融互換,93,金融

41、互換是兩個或兩個以上的參與者之間，或直接、或通過中介機(jī)構(gòu)簽訂協(xié)議，互相支付一系列本金或利息或本金和利息的交易行為,94,傘型基金是近年在我國出現(xiàn)的創(chuàng)新基金產(chǎn)品之一，其中也規(guī)定了可互換條款。傘型基金是開放式基金的一種組織結(jié)構(gòu)，基金發(fā)起人根據(jù)一份總的基金招募書發(fā)起設(shè)立多個相互之間可以根據(jù)規(guī)定程序進(jìn)行轉(zhuǎn)換的子基金。傘型基金方便投資者在同樣一個傘型基金之下轉(zhuǎn)換，避免投資者的資金外流，同時也減少了投資者額外的申購和贖回的手續(xù)費(fèi)用，并幫助基金管理人減輕贖回壓力,95,9）（可）封頂/（可）保底,金融產(chǎn)品合約中規(guī)定產(chǎn)品的某項參數(shù)的變化具有上限值或下限值約束。這類產(chǎn)品的典型代表是利率上限與利率下限,96,10

42、）（可）依賴,金融產(chǎn)品合約規(guī)定某種產(chǎn)品的價格可以設(shè)計成依賴于另一種產(chǎn)品的價格，或產(chǎn)品中的某項參數(shù)依賴于其他經(jīng)濟(jì)變量。以債券設(shè)計為例，其利率、贖回價、本金等參數(shù)可以同某些產(chǎn)品價格或經(jīng)濟(jì)變量掛鉤,97,債券的利率還可以與其他貨幣的利率掛鉤。例如交叉指數(shù)基礎(chǔ)票據(jù)（Cross Index Basis Note）允許投資者從兩種不同貨幣的收益率曲線的變動中獲利。在這種結(jié)構(gòu)下，投資者可以得到一張與英鎊LIBOR掛鉤，但用美元支付的息票。當(dāng)然債券利率也可以根據(jù)市場的需要設(shè)計成與匯率、股指等其他經(jīng)濟(jì)變量相關(guān)。債券利率與通貨膨脹指數(shù)相關(guān)，可設(shè)計成指數(shù)連接債券，債券利率根據(jù)通貨膨脹率進(jìn)行調(diào)整,98,債券贖回價與某

43、些經(jīng)濟(jì)變量掛鉤,某些債券中贖回價與貨幣匯價相關(guān)聯(lián)。例如指數(shù)化貨幣期權(quán)票據(jù)（ICON）允許投資者對外匯匯率走勢做保護(hù)性預(yù)期。舉例來說，如果預(yù)期未來12個月美元對日元匯價將上升，可以買進(jìn)以美元發(fā)行的ICON。發(fā)行者可以支付較低的息票利率，但是票據(jù)在到期日的贖回價同美元對日元匯率掛鉤，如果將來美元對日元匯價超過1:125，則贖回價大于票面額，否則贖回價即為票面額,99,債券本金價值與某些經(jīng)濟(jì)變量掛鉤,指數(shù)連接債券還可以設(shè)計成將本金價值與通貨膨脹率相關(guān)。例如美國財政部第一筆指數(shù)連接債券TIPS，本金價值根據(jù)通貨膨脹率每天進(jìn)行調(diào)整，每半年支付的利息為調(diào)整過的本金價值乘上固定利率，利率固定為3.375,1

44、00,101,6)、技術(shù)發(fā)展型金融服務(wù)（產(chǎn)品，手段）創(chuàng)新方法,電子+網(wǎng)絡(luò)+金融業(yè)務(wù) 電子貨幣 網(wǎng)上支付 網(wǎng)上銀行 網(wǎng)上證券投資 網(wǎng)上保險 網(wǎng)上交易,102,技術(shù)的發(fā)展使得金融市場更加便捷、更加具有效率（交易成本降低）、更加完美（信息更加對稱、摩擦更加?。?、更加完全（產(chǎn)品更加豐富,103,雅芳公司PERCS,由于化妝品業(yè)務(wù)下滑和公司的收購業(yè)務(wù)，雅芳公司現(xiàn)金流量銳減。雅芳公司為保持現(xiàn)金流量，決定將每股股利從2美元降低到1美元，但是公司管理層擔(dān)心這樣簡單地削減股利會引起雅芳公司股票下跌，因為相當(dāng)一部分投資者之所以持有雅芳公司股票，在很大程度上是因為該公司一直有較高的股利,104,當(dāng)時雅芳公司的財務(wù)顧問摩根斯坦利建議雅芳將其發(fā)行在外的7170萬股普通股中的1800萬股轉(zhuǎn)換成優(yōu)先贖回權(quán)益累積股本（PERCS）。為確保2美元的股利，PERCS的持有人接受一個三年期限的價格上漲上限，三年到期時，如果普通股股價不超過31.5美元，其持有人可以將每份PERCS轉(zhuǎn)換為一股普通股，如果普通股股價超過31.5