格林柯爾并購案例分析 優(yōu)質(zhì)課件

1、 格林柯爾的 “神話神話”與“童童 話話” 顧雛軍顧雛軍，格林柯爾集團(tuán)的創(chuàng)辦人。 畢業(yè)于天津大學(xué), 曾于天津大學(xué)任 教，是顧氏制冷劑的發(fā)明者 。 2012年9月，顧雛軍出獄，馬上為自己“喊冤”，稱格 林柯爾沒有侵占科龍的資金，并否認(rèn)虛報(bào)注冊資本罪等 所有罪名，同時，舉報(bào)了現(xiàn)任廣東省副省長陳云賢等四 名官員。 在福布斯雜志2001年中國富豪榜上，位居第 20名 , 2005年1月登上 “胡潤資本控制50強(qiáng)”的榜首 ; 2006年3月，以虛假出資、挪用上市公司資金、職務(wù)侵 占、偽造公章4項(xiàng)罪名被提起刑事起訴。 在收購的盛宴中狂歡在收購的盛宴中狂歡 1988年，顧雛軍發(fā)明了格林柯爾制冷劑，并在 其后

2、以其自詡的“顧氏熱力循環(huán)理論”新技術(shù)聞名 于業(yè)界。 1989年，顧雛軍在英國創(chuàng)辦了顧氏熱能技術(shù)有 限公司。 1992年，在加拿大成立了格林柯爾股份有限公 司。 1995年12月，顧回國發(fā)展，投資5000萬美元 在天津建成亞洲最大非氟制冷劑生產(chǎn)基地。 1997年，顧雛軍創(chuàng)辦格林柯爾科技控股有限公 司，并于2000年7月在香港創(chuàng)業(yè)板上市，籌得資金 7000萬美元，持有格林柯爾控股62.6%的股份。 2005 年8 月1 日起停牌，于2007 年5 月18 日 退市。 一、大部分目標(biāo)公司是國有上市公司且收購 交易定價較低。 二、收購對象多為經(jīng)營困難但品牌較好的 企業(yè)。科龍、美菱、亞星、襄軸無不如此。

3、 乘虛而入,頻繁收購 科龍電器是中國規(guī)模最大的制冷家電企業(yè) 集團(tuán)之一，在國內(nèi)冰箱及空調(diào)市場均占有重要 地位，特別是冰箱市場的占有率連續(xù)十年位居 全國第一。1999年科龍電器被“世界經(jīng)濟(jì)論壇 組織”推舉為1999年全球新興市場100家最佳 企業(yè)之一，2001年被財(cái)富雜志評選為中國 上市公司百強(qiáng)企業(yè)。 繼2000年首次報(bào)虧之后，2001中期報(bào)表顯 示，科龍銷售收入和利潤繼續(xù)下跌。與2000年 同期相比銷售收入下跌9.8%，純利急降85%， 中報(bào)發(fā)布當(dāng)日，該公司在香港股價下跌12%。 美菱電器美菱電器在業(yè)內(nèi)一直保持穩(wěn)健發(fā)展步伐,2001 年，美菱電器巨額虧損達(dá)3億多元，業(yè)績一路下 滑。 亞星客車亞星

4、客車是國內(nèi)最早也是最大的大中型豪華 客車制造商，是國內(nèi)客車底盤技術(shù)開發(fā)的教父。 亞星客車的業(yè)績從1999年開始也一路下滑，直 至2003年被收購前息稅前利潤為-1.4億。2003 年一季，亞星客車合并報(bào)表顯示，主業(yè)收入和 凈利潤分別同比下降38.69%和43.95%。 襄軸股份襄軸股份前身為襄陽軸承廠，建于1968 年，是國家“四五”期間重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目，國 家四大軸承基地之一，也是目前全國最大的 汽車軸承生產(chǎn)專業(yè)廠，擁有國家級的專門從 事汽車軸承研究、設(shè)計(jì)、開發(fā)的技術(shù)裝備和 研發(fā)力量。但是從1999年開始，襄軸的業(yè)績 也一路下滑，每股收益和息稅前利潤幾乎為 負(fù)值。 此時，格林柯爾已擁有4家A股公

5、司和1 家香港創(chuàng)業(yè)板公司，格林柯爾系已悄然成形。 科龍電器創(chuàng)始于1984年，其法人股占總股本的 80，由鎮(zhèn)政府獨(dú)資的佛山容奇鎮(zhèn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展總公 司持有。 1996年7月科龍電器成功發(fā)行H股并在香港聯(lián)合 交易所正式掛牌交易，成為大陸首家在香港上 市的家電企業(yè)。 1999年科龍電器又成功在深圳發(fā)行社會公眾股A 股11000萬股， 在三年時間里，科龍電器通過資 本市場募集了近20億元的資金。 因國企產(chǎn)權(quán)改制，顧雛軍利用地方政府急于 退出國企，希望通過產(chǎn)權(quán)改造去消除機(jī)制問題的 根源的機(jī)會，將收購與改制打包在一起 。 2001年，順德格林柯爾擊敗通用電器、松下 等公司，以3.48億收購了時為中國冰箱產(chǎn)業(yè)四巨

6、 頭之一的廣東科龍電器20.6%的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)入主 控制。 2002年對科龍進(jìn)行了大刀闊斧的民營化重 組改造，使公司迅速擺脫困境，當(dāng)年扭虧為盈， 2003年，科龍冰箱銷量重回國內(nèi)第一，空調(diào)產(chǎn) 量穩(wěn)居三甲，年出口量翻番增長。此后，顧雛軍 的格林柯爾系又收購了美菱電器等一系列的家電 制造企業(yè)，控制的上市公司的價值已近百億元。 在這之后，又開始進(jìn)軍客車制造業(yè)，收購了亞星 客車以及襄軸股份。 2003年5月，順德格林柯爾又以2.07億元收購 了當(dāng)時另一冰箱產(chǎn)業(yè)巨頭美菱電器20.03%的股 權(quán)。 2002年，在制冷領(lǐng)域，科龍電器先后收購了非 上市企業(yè)及生產(chǎn)線，如江西齊洛瓦、吉林吉諾 爾、上海上菱電器、上海

7、阿里斯頓等，并在全 國各地興建許多科龍工業(yè)園區(qū)，已占據(jù)了中國 冰箱業(yè)的大半江山。 2003年7月，格林柯爾旗下的科龍與杭州西 冷集團(tuán)簽署協(xié)議，收購西冷70%的股權(quán)。 2003年12月，揚(yáng)州格林柯爾創(chuàng)業(yè)投資有限公司 斥資4.18億元，收購亞星客車60.67%的股權(quán)。 2004年 4月，揚(yáng)州格林柯爾創(chuàng)業(yè)投資有限公司 以 1.01 億元的價格入主ST襄陽軸承。 2004年8月，揚(yáng)州格林柯爾以1.85億元的價格， 購得河南冰熊集團(tuán)旗下的冷藏汽車制造及生產(chǎn) 設(shè)備、土地及物業(yè)(包括債務(wù))，并成立商丘格 林柯爾冷藏汽車有限公司，主要生產(chǎn)冷藏汽車。 格林柯爾在收購科龍、美菱、亞星、襄軸的過程， 總是在股權(quán)轉(zhuǎn)讓

8、完成之前進(jìn)駐目標(biāo)公司 ，入主董 事會，或成為董事長，或委托自己的副手成為目 標(biāo)公司的總裁。 掌握先機(jī)，反客為主 東窗事發(fā)！東窗事發(fā)！ “收購上市公司的資金只有9億多元人民幣， 而這9億元換回了資產(chǎn)總值共計(jì)136億元的企業(yè)， 這是一種時機(jī)、條件、謀略和操作手法上的精心 設(shè)計(jì)的共同結(jié)果。顧雛軍花了點(diǎn)小錢就把大量國 有資產(chǎn)納入囊中，表面上是“雙贏”，其實(shí)是在 大量盜取國有資產(chǎn) ?！?2005年4月初，廣東、江蘇、湖北、安徽四省證監(jiān)局就有 關(guān)格林柯爾涉嫌違反規(guī)定， 挪用科龍電器資金，收購美菱、 襄軸、亞星的事件，展開聯(lián)合調(diào)查。 4月，科龍電器年報(bào)報(bào)出6000萬巨虧。 5月，中國證監(jiān)會立案調(diào)查科龍。 6

9、月，三位獨(dú)立董事陳庇昌、李公民、徐小魯遞交 辭呈。 7月，律師嚴(yán)義明發(fā)起中小股民投票權(quán)征集行動以 求罷免科龍電器現(xiàn)任董事顧雛軍。 8月，公安部門證實(shí)顧雛軍等6名格林柯爾系高管 已經(jīng)被依法審查。 科龍電器作為顧雛軍從 香港資本市場轉(zhuǎn)攻內(nèi)地 的第一 站， 從入主開始，顧雛軍就沒有停止對科龍電器的 掏空 行為，科龍電器的夢魘歷程也自此開始。之后顧雛軍以 每隔半年的頻率，大舉收購，迅速打造了一個龐大的格 林柯爾系。 據(jù)科龍電器2001年中報(bào)顯示，公司每股凈資產(chǎn) 4.17元， 而此次轉(zhuǎn)讓價格每股 2.74元，轉(zhuǎn)讓價比凈資產(chǎn)折價 34%， 共計(jì)轉(zhuǎn)讓價款5.6億元人民幣。順德市格林柯爾企業(yè)發(fā)展 公司于200

10、1年10月剛剛注冊成立，是專門為此項(xiàng)股權(quán)轉(zhuǎn) 讓而成立。 在某地設(shè)立一個以“格林柯爾”命名但 相互獨(dú)立的公司作為收購平臺，是顧雛軍進(jìn) 行資本運(yùn)作的慣用手法。 順德格林柯爾當(dāng)時 根本不具備收購科龍電器條件的情況 。 它的 名義注冊資本為12億元，但因?yàn)槠渲?個億 屬于專利進(jìn)行的無形資產(chǎn)出資，其能夠動用 的資金最多也就只有3億元。顯然，3個億的 貨幣出資，根本不夠用于足額支付3.48億元 的收購，顧雛軍當(dāng)初真正繳納的資金只有1.5 億元。 2002年5月14日，顧雛軍從科龍電器劃 撥1.87億元資金到天津格林柯爾的賬戶上， 當(dāng)日天津格林柯爾與順德格林柯爾發(fā)生數(shù) 額為1.8億元、1.7億元、1.6億元

11、、1.5億元 的四筆資金對倒，來回倒轉(zhuǎn)，合計(jì)放大為 6.6億元。顧雛軍將此6.6億元作為天津格林 柯爾對順德格林柯爾的現(xiàn)金出資，擁有順 德格林柯爾80股份，使其符合公司法 的注冊規(guī)定。 隨后，顧雛軍以科龍電器名義用上市 公司資金連續(xù)收購吉諾爾、上菱電器、阿 里斯頓、中山威力等非上市企業(yè)。顧雛軍 動用科龍電器的強(qiáng)大現(xiàn)金流來完成在冰箱 產(chǎn)業(yè)的收購，達(dá)到整合冰箱產(chǎn)業(yè)的目的。 顧雛軍入主收購公司之后，被收購上市 公司在與原來控股的大股東之間的關(guān)聯(lián)交易 的數(shù)額動輒數(shù)以億計(jì)，交易內(nèi)容多為對原控 股公司欠上市公司的債務(wù)的安排，公司的商 標(biāo)、土地使用權(quán)等往往作為抵償債務(wù)或者交 換上市公司應(yīng)收帳款的條件。 私相

12、授受 原控股股東容聲集團(tuán)欠 有科龍9億元的債務(wù)。 在顧雛軍出任科龍董事 長之后，容聲集團(tuán)擬將 其所持有的科龍電器 2.04億股股份轉(zhuǎn)讓給格 林柯爾，格林柯爾將此 筆轉(zhuǎn)讓價款由原來的5.6 億元變更為3.48億元， 并直接交給科龍電器代 容聲集團(tuán)償還所欠相應(yīng) 數(shù)額的關(guān)聯(lián)欠款，交易 完成后容聲集團(tuán)對公司 的欠款清償完成。 美菱2003年12月3日的 公告顯示：美菱電器擬 以其42725.09萬元的應(yīng) 收款、集團(tuán)公司對股份 公司10110.53萬元的債 務(wù)、洗衣機(jī)公司對股份 公司30918.49萬元的債 務(wù)受讓集團(tuán)公司擁有的 位于合肥市經(jīng)濟(jì)技術(shù)開 發(fā)區(qū)的土地使用權(quán)及洗 衣機(jī)公司房產(chǎn)和附屬設(shè) 備。 經(jīng)

13、過對科龍電器的小試牛刀，顧雛軍迅速將 這一模式運(yùn)用在后續(xù)企業(yè)的收購上。郎咸平測算 顧雛軍收購系列企業(yè)拿出了約9億元的錢，他的 推論假設(shè)的是顧雛軍按照協(xié)議金額完全出資，但 顧雛軍真正的出資顯然應(yīng)該遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于這個數(shù)字。 此外，顧雛軍還可能通過所購企業(yè)中的土地獲得 了大量的銀行質(zhì)押貸款，其實(shí)際使用的真金白銀 將更少。比如說，顧雛軍收購亞星的協(xié)議金額為 4億多元，剔除收購資金先繳入后轉(zhuǎn)回的因素外， 揚(yáng)州有關(guān)部門還給了揚(yáng)州科龍電器1186畝土地 的使用權(quán)，其撬動的貸款就是置入這些土地金額 的數(shù)倍。 一、利用關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移資金一、利用關(guān)聯(lián)交易轉(zhuǎn)移資金 經(jīng)查，科龍電器2002年至2004年未披露與格林 柯爾公司

14、共同投資、關(guān)聯(lián)采購等關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)， 2000年至2001年未按規(guī)定披露重大關(guān)聯(lián)交易， 2003年、2004年科龍公司年報(bào)也均未披露使用 關(guān)聯(lián)方巨額資產(chǎn)的事項(xiàng)。 顧雛軍入主科龍不久 便開始在各地瘋狂收購或新設(shè)控股子公司，通 過收購打造的”科龍系”主要由數(shù)家上市公司 和各地子公司構(gòu)成。到案發(fā)時，科龍已有37家 控股子公司、參股公司，28家分公司。 由顧雛軍等在境內(nèi)外設(shè)立的私人公司 所組成的“格林柯爾系”在國內(nèi)亦擁有12 家公司或分支機(jī)構(gòu)。此間”科龍”與”格 林柯爾”公司之間發(fā)生資金的頻繁轉(zhuǎn)換， 共同投資和關(guān)聯(lián)交易也相當(dāng)多。科龍公司 在銀行設(shè)有500多個賬戶都被用來轉(zhuǎn)移資 金。在不到4年的時間里，格

15、林柯爾系有關(guān) 公司涉嫌侵占和挪用科龍電器財(cái)產(chǎn)的累計(jì) 發(fā)生額為34.85億元。 大幅拉高收購當(dāng)年費(fèi)用，形成巨虧。 一方面降低收購成本，另一方面為將來 報(bào)出利好財(cái)務(wù)報(bào)表和進(jìn)一步的資本運(yùn)作 留出騰挪空間。 二、財(cái)務(wù)造假 科龍科龍 美美 菱菱 亞亞 星星 對于格林柯爾而言，科龍只是一個跳 板，它要做的是借科龍橫向并購，利用科 龍的營銷網(wǎng)絡(luò)賺取利潤。顧雛軍把上市公 司科龍當(dāng)作“提款機(jī)”。一方面以科龍系 列公司和格林柯爾系列公司打造融資和拓 展平臺為由，通過眾多銀行賬戶，頻繁轉(zhuǎn) 移資金，滿足不斷擴(kuò)張的資本需求，采用 資本運(yùn)作通過錯綜復(fù)雜的關(guān)聯(lián)交易對科龍 進(jìn)行盤剝，掏空上市公司，另一方面又通 過財(cái)務(wù)造假維持

16、科龍的利潤增長。 根據(jù)公開的資料計(jì)算，顧雛軍收購4家 上市公司耗資12.54億元，而股權(quán)總收益僅 2783萬元，這微不足道的股權(quán)投資收益無 法滿足迅速擴(kuò)張所帶來的資金需求，因此 格林柯爾主要依托兩個資金來源渠道：一 是銀行借貸，二是挪用或侵占上市公司資 金。而科龍電器在日常運(yùn)營中產(chǎn)生大量的 現(xiàn)金流，是滿足收購這些企業(yè)資金需求的 “現(xiàn)金流奶?！?。 “神話”“童話” 格林柯爾少量資金瞄準(zhǔn)收購科龍利用 關(guān)聯(lián)交易、財(cái)務(wù)造假大量侵占科龍電器資產(chǎn) 動用科龍資金，以科龍名義收購非上市企業(yè)及 生產(chǎn)線（吉諾爾、上菱電器、阿里斯頓、中山 威力）私人控股的企業(yè)名義收購上市公司（ 美菱、亞星、襄軸）郎咸平發(fā)表演講，指

17、責(zé) 顧雛軍在“ 國退民進(jìn)” 的過程中席卷國家財(cái)富立 案調(diào)查，涉嫌經(jīng)濟(jì)犯罪海信收購科龍，格林 柯爾退市 “ 資本玩家” 鋃鐺入獄 格林柯爾經(jīng)過一系列的并購使其很快騰空了 流動資金，隨之產(chǎn)生的一系列造假更是不斷上演。 收購是上市公司規(guī)模擴(kuò)大的重要手段，上市公司 收購兼并的交易金額大大超過證券市場的融資額。 收購兼并作為資本市場配置的重要手段，是上市 公司增強(qiáng)競爭力、提升公司價值的有效方式，是 資本市場高度活躍的助推器。 在“國退民進(jìn)”以及“產(chǎn)業(yè)國際化”這兩大背 景下，格林柯爾以香港資本市場為融資終端，以 “海外銀行中心”為資本運(yùn)作平臺，以退出中的國 有企業(yè)為并購對象。通過一系列精巧的報(bào)表操縱與 資本運(yùn)作手法，充分利用不同地區(qū)的制度差異與監(jiān) 管“空隙”，將全球化的資本鏈搭建在正企盼國際 化的國內(nèi)產(chǎn)業(yè)體系上。 同時準(zhǔn)確地把握住了國企改革過程中國有產(chǎn) 權(quán)退出的時機(jī)，在“國企退出競爭性領(lǐng)域”風(fēng)潮 基礎(chǔ)上，利用自身大股東的有利地位，在與政府 “討價還價”的過程中獲得充分的資本轉(zhuǎn)讓溢價。 格林柯爾案例的實(shí)質(zhì)是控股股東通過行使其控制 權(quán)，借助各種隧道挖掘行為，掠奪上市公司財(cái)富， 獲取控制權(quán)私有收益。 1、投資的戰(zhàn)略失誤投資的戰(zhàn)略失誤 在冰箱大王的理想還沒有實(shí)現(xiàn)的情況下，盲目進(jìn)軍 客車汽車業(yè)