安徽上市公司群起曲線MBO

1、安徽上市公司群起曲線 MBO2004-04-06? 銅峰電子創(chuàng)舉： 7.9%股權(quán)掌話語權(quán)管理層先引入收購者，再取得該收購者的表決權(quán)授權(quán)，并協(xié)定：如果 公司業(yè)績達(dá)到一定增長，將從收購者獲取一定比例的報(bào)酬這是一種雙 贏的安排： 內(nèi)部人因此獲得激勵， 去推動公司業(yè)績增長。 這令收購者獲利， 同時(shí)內(nèi)部人亦取得豐厚報(bào)酬，取得部分MB蠻金來源? 安徽省境內(nèi)的上市公司有 26 家之多，由于地處中國腹地，其地理位 置給上市公司的經(jīng)營和擴(kuò)張帶來種種掣肘。在上市公司的殼還屬稀有資源 的情況下，安徽板塊中有不少股本極小、業(yè)績尚可的上市公司，其并購重 組的想像空間很大，應(yīng)該是外來者借殼的較好選擇。? 但事實(shí)上，像顧雛

2、軍買下美菱電器（000543）這樣的外來者直接從安徽并購上市公司案例很少發(fā)生，其中的原因就在于不少上市公司存在嚴(yán)重 的內(nèi)部人控制問題，轉(zhuǎn)讓殼之前都會經(jīng)過管理層這一關(guān)，被其分得一杯羹 之后才會對外來者轉(zhuǎn)讓，因此國內(nèi)投資銀行尋找殼時(shí)，很少將安徽板塊作 為第一選擇。? 有意思的是，盡管手法各有曲委，但安徽上市公司的這些高管層MBO的步調(diào)卻出人意外地一致。除去我們上期報(bào)道過的蕪湖海螺水泥（海螺水泥，600585, SH 0914, HK）和這期位于合肥市的安徽水利（600502，相關(guān)報(bào)道見16版安徽水利MBO罕見的利益平衡游戲）的故事都發(fā)生在 近期。? 我們追尋這些操作者的思路，探討他們的時(shí)間成本，并

3、著力發(fā)掘那些 水面之下、可能正在運(yùn)行的故事當(dāng)然，也包括下面一樁? 3 月的安徽銅陵，春雨綿綿。這是一個(gè)歷史悠久的城市， 3000 多年的 冶銅歷史讓它成為著名的古“銅都”。銅陵擁有銅都銅業(yè)（000630）、三佳模具（ 600520）、精達(dá)股份（ 600277）、六國化工（ 600470）等 5 家上 市公司。? 58 歲的陳升斌，安徽電子第一股銅峰電子（600237）董事長，精瘦而結(jié)實(shí)，不僅是一位持國家五段證書的太極拳高手，南拳、少林拳更是 樣樣精通，即將進(jìn)入“耳順”之年的他，工作 32 年，從無一次病假，健 步上六七層樓絲毫不氣喘。? 2003 年銅陵市政府工作報(bào)告中，對這些上市公司這么評價(jià)

4、：“資產(chǎn)總 量并不大，實(shí)力在國內(nèi)都難說雄厚，在國際競爭中更顯稚嫩。這么多企業(yè) 上市前后融資也就 20多億元，還沒有海螺水泥（0914, HK）三期改造一 個(gè)項(xiàng)目的總投資額大，對銅陵經(jīng)濟(jì)規(guī)模的擴(kuò)張推動仍然有限。它們還有一 個(gè)共同點(diǎn)就是，國有股一股獨(dú)大，股權(quán)單一，使現(xiàn)代企業(yè)制度難以真正建立和落實(shí)（因此）國有資產(chǎn)流失的風(fēng)險(xiǎn)極大。”? 為此，銅陵政府盡了最大的努力進(jìn)行國企產(chǎn)權(quán)多元化改革，先是把三 佳模具賣給了周氏夫婦的北京華商，接著又把精達(dá)股份轉(zhuǎn)讓給了李光榮的 廣州特發(fā)。這兩宗交易都引起了市場很大的反響。而從不涉足資本市場的 陳升斌，在安徽省國企產(chǎn)權(quán)多元化進(jìn)程中，一出手便技驚四座。? 本周， 2004

5、年 3月 25日，銅峰電子公告稱，二股東上海泓源聚實(shí)業(yè)有限公司（下稱“泓源聚”）和代表管理層利益的銅陵天時(shí)投資有限公司 （下稱“天時(shí)投資”）簽訂授權(quán)協(xié)議約定，“泓源聚”將所持 3000 萬股（占 15%）上市公司股權(quán)的投資經(jīng)營表決權(quán)授予天時(shí)投資，期限5 年。? 也就是說， 在銅峰電子持股 7.9%的天時(shí)投資， 不僅通過二股東的授權(quán) 控制了 22.9%的表決權(quán)，再加上同樣以陳升斌為董事長的銅峰集團(tuán)所持 31.1%股權(quán)，更實(shí)際掌握公司 54%的話語權(quán)！? 翻看老黃歷，早在 2003 年 1 月，銅峰集團(tuán)與上?！般淳邸焙炇饏f(xié) 議，將其持有的上市公司 1500 萬股國有法人股（占總股份 15%），以

6、每股 4.85 元轉(zhuǎn)讓給上?！般淳邸?。? 銅峰電子 2002 年年報(bào)時(shí)的凈資產(chǎn)為每股 4.62 元，轉(zhuǎn)讓價(jià)格溢價(jià) 5%。 本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后， 銅峰集團(tuán)仍持有公司 3109.8 萬股的國有法人股 （占 總股本 31.10%），為公司第一大股東；“泓源聚”將以手中1500 萬股成為上市公司的第二大股東。據(jù)公開資料，上?！般淳邸睘楠?dú)立第三方。? 同年 6 月，上市公司實(shí)施 2002 年分紅方案，每 10 股送 2 股，派現(xiàn)金1 元，并用資本公積轉(zhuǎn)增 8 股，2003 年年報(bào)公司的凈資產(chǎn)增長至每股2.56元，當(dāng)年“泓源聚”所購得股權(quán)立即增值5.6%。也就是說， 它以銅峰電子2002 年凈資產(chǎn)一半

7、的價(jià)格得到了上市公司 3000 萬股權(quán)，并取得 150 萬元 現(xiàn)金分紅。? 而在同一年的 6 月，以銅峰集團(tuán)及銅峰電子職工的身份置換補(bǔ)償金1000 萬元注冊的天時(shí)投資成立（后擴(kuò)至 5000 萬元），并隨后通過司法拍 賣，收購銅陵市國資運(yùn)營中心和銅陵市電子物資器材公司持有的銅峰電子1480.8 萬股，成為銅峰電子第三大股東。? 當(dāng)時(shí)市場還曾就此事發(fā)起了一場管理層通過司法拍賣收購上市公司 股權(quán)合法性的爭論，之后以證監(jiān)會的批準(zhǔn)為這次爭論畫上了句號 ? 。? 復(fù)雜的協(xié)議?以管理層設(shè)立天時(shí)投資的意圖明確，但MB收購資金卻是大問題。公開資料顯示，銅峰電子高管 2003 年總報(bào)酬為 235.77 萬元，其中

8、最高三 個(gè)董事總數(shù)為 75.57 萬元。? 一份極為苛刻的約定在 3 月 25 日授權(quán)協(xié)議當(dāng)天得到展現(xiàn)? 在授權(quán)期間內(nèi)，如果上市公司的每年凈資產(chǎn)收益率高于10%，并且凈利潤增長超過 30%，則“泓源聚”支付股份增值部分的 10%作為管理費(fèi)用， 每年只支付應(yīng)付管理費(fèi)用的 30%，剩余部分累計(jì)至授權(quán)期滿后一并支付；? 同時(shí)，如果上市公司的凈資產(chǎn)收益率或者凈利潤增長低于約定的比 例，“泓源聚”有不支付管理費(fèi)用的權(quán)利， 如果凈資產(chǎn)收益率低于 8%，“泓 源聚”則有權(quán)終止授權(quán)協(xié)議，并拒絕支付剩余累計(jì)部分管理費(fèi)用。? 如果上述協(xié)議限定的比例都能完成， 5 年后，銅峰電子的凈資產(chǎn)將高 達(dá) 4.02 元股，凈

9、利潤更將是現(xiàn)在的近 4 倍，達(dá)到 18564.65 萬元。? “泓源聚”以每股 4.85 元的價(jià)格收購， 5 年后將增值 4785 萬元，投 資收益率更是高達(dá) 66%，天時(shí)投資將同時(shí)得到 478.5 萬元管理費(fèi)。? 因?yàn)榕涔?、增發(fā)和可轉(zhuǎn)債的最低資格分別是連續(xù)三年凈資產(chǎn)收益率達(dá)到 6%、 10%和 10%。目前銅峰電子已經(jīng)連續(xù)三年凈資產(chǎn)收益率達(dá)到配股資格的 6%，極有可能在 2004 年配股。有投行人士評價(jià)，而銅峰電子能否在 配股之后保持每年 10%的高速增長，就很難講了。? 面對理論上的經(jīng)營“瓶頸”，上市公司董事長陳升斌一笑置之。? 據(jù)稱，隨著第四條拉伸薄膜生產(chǎn)線項(xiàng)目進(jìn)入試產(chǎn)，銅峰電子的聚丙烯

10、薄膜（BOPP總產(chǎn)能將達(dá)到1.2萬噸，占據(jù)全國半壁江山，為世界第一。 特別是該生產(chǎn)線成功地試制出世界上最薄的3 微米電容器膜，“產(chǎn)多少，賣多少，這種情況至少還能維持三年”。? “三年之后我們將轉(zhuǎn)型成為電子元器件的上游材料供應(yīng)商?！标惿笳f，銅峰電子將和韓國 SKC公司、愛普科斯（EPCOS合資，合資方均是 全球此方面的頂尖公司。而天時(shí)投資也將加入這些項(xiàng)目，獲取豐厚回報(bào)， 為MBO籌資。? MBO寸代來了？?從TCL到海螺集團(tuán)究竟是什么力量在背后推動銅峰電子們的股權(quán)結(jié)構(gòu)被一步步地改變？為什么 MBC被財(cái)政部叫停之后，新一波的“曲線救 國”浪潮會在 2003 年下半年和 2004 年初集中出現(xiàn)？?

11、 多數(shù)市場人士認(rèn)為： 這些公司的方案不是短期決定的， 而是早有計(jì)劃， 只是“三個(gè)文件、三個(gè)中心”的出臺加快了操作進(jìn)度。? 三個(gè)文件指的是今年 1 月和 2月分別頒布和實(shí)施的關(guān)于規(guī)范上市公 司實(shí)際控制權(quán)轉(zhuǎn)移行為有關(guān)問題的通知（簡稱通知）、企業(yè)國有 產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法（簡稱辦法），以及 1 月 31 日頒布的國簡稱國九條）務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見? 三個(gè)中心是指國資委將再建立三個(gè)中央級的產(chǎn)權(quán)交易中心，所有的國 有資產(chǎn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓工作必須走掛牌交易這條路。? 正是通知和辦法的出臺，把以前一些慣用操作模式中的漏洞 全部堵死，逼得操作者不得不絞盡腦汁想出一些新的方案和操作模式，同 時(shí)產(chǎn)權(quán)交易中心成立的時(shí)間越來緊迫，如果不在交易中心成立之前完成改 制或者M(jìn)BO將大大提高