0104019股票期權(quán)運作原理及實施中相關(guān)問題分析

1、股票期權(quán)的激勵原理及實施中的相關(guān)問題分析熊勇清* e-mail：xyq tel:中南大學(xué)工商管理學(xué)院，410083）摘要 本文在分析了傳統(tǒng)薪酬體系所存在問題的基礎(chǔ)上，闡述了經(jīng)理股票期權(quán)（executive stock option, eso）的基本特點和組成要素，分析了eso激勵的基本邏輯、具體作用，探討了我國在應(yīng)用eso的過程中應(yīng)注意解決好的幾個主要問題。關(guān)鍵詞 經(jīng)理股票期權(quán) 激勵機制 薪酬制度1 引言進入八十年代以來，西方一些國家企業(yè)經(jīng)營者的薪酬結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大的變化。以經(jīng)理股票期權(quán)（executive stock option, eso

2、）為主體的薪酬制度正逐步取代傳統(tǒng)薪酬制度。據(jù)統(tǒng)計，在全球前50位的在企業(yè)中，已有近50%的大企業(yè)實行了經(jīng)理股票期權(quán)制度2。作為一種內(nèi)部激勵機制的創(chuàng)新，經(jīng)理股票期權(quán)的最大特點在于它將公司價值作為一個重要變量納入了企業(yè)經(jīng)營者的收入函數(shù)中，從而確保了企業(yè)經(jīng)營者和股東在利益實現(xiàn)渠道上的同一性。我們認為，認真分析這種新型薪酬制度的運作機理，對于解決我國企業(yè)中所普遍存在的“委托代理人”問題具有一定的借鑒意義。2 傳統(tǒng)薪酬體系面臨的幾個問題2.1經(jīng)理人員的薪酬總體水平偏低，激勵力度不夠目前，國家和地方政府在年薪制的試行辦法中明確規(guī)定經(jīng)營者年薪收入為職工平均工資的若干倍，執(zhí)行中以35倍居多，限制了經(jīng)營者年薪收

3、人的總體水平。據(jù)中國企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)的抽樣調(diào)查結(jié)果顯示3，已實行年薪制的企業(yè)經(jīng)營者月收入水平5000元以上者占8.1%,3000-5000元占15.4%,1000元3000元占54.7%,1000元以下占21.8%。很多企業(yè)經(jīng)營者為企業(yè)、國家創(chuàng)造的巨大財富與個人收入十分不對稱。這樣一種通過行政手段硬性地將經(jīng)營者的年薪收人與職工平均工資掛鉤是沒有依據(jù)的。調(diào)查結(jié)果也表明3，60%的企業(yè)高層管理人員認為現(xiàn)行的激勵方式無效或不大有效，經(jīng)營者收入與企業(yè)規(guī)模、效益好壞、行業(yè)狀況的相關(guān)性過小。2.2 經(jīng)理人不能從公司的長期發(fā)展中獲取收益，長期激勵不存在。由于經(jīng)理人員的基本工資和獎金是與公司現(xiàn)期或上期的業(yè)績掛鉤

4、，與公司的未來收益沒有關(guān)系，公司價值變動與經(jīng)理人當(dāng)期收入幾乎不存在相關(guān)性，很容易導(dǎo)致經(jīng)營者為了獲得年薪，而使經(jīng)營行為短期化2。2.3企業(yè)經(jīng)營者與股東之間固有的利益沖突沒有得到有效解決在現(xiàn)代公司中資產(chǎn)所有者和經(jīng)營者一般是分離的，兩者是委托人與代理人之間的關(guān)系，而產(chǎn)權(quán)理論研究表明：當(dāng)所有者與經(jīng)營者分離時，所有者利益與經(jīng)營者利益并不會自然趨于一致，這種利益沖突總是存在的1。經(jīng)理人員是公司可用資源的管理者，對公司的發(fā)展具有決策權(quán)，作為一個理性的經(jīng)濟人，他的決策行為取決于自身的效用函數(shù)，最終目標(biāo)是在一定約束條件下實現(xiàn)個人利益的最大化。當(dāng)個人利益與股東利益發(fā)生矛盾時，經(jīng)營者就可能放棄股東利益而謀取私利。這

5、樣一種固有的利益沖突，傳統(tǒng)的薪酬體系并不能有效地解決。3 經(jīng)理股票期權(quán)的激勵邏輯分析實施經(jīng)理股票期權(quán)的根本目的，就是通過將公司價值作為一個重要變量納入企業(yè)經(jīng)營者的收入函數(shù)中，建立以產(chǎn)權(quán)聯(lián)系為紐帶的激勵和約束機制，使經(jīng)營者和股東利益趨于一致，創(chuàng)造一種經(jīng)營者與所有者“雙贏”的激勵效果。3.1股票期權(quán)的基本內(nèi)涵經(jīng)理股票期權(quán)（executive stock option，eso），是指企業(yè)所有者向其經(jīng)營者提供的一種在一定期限內(nèi)（行權(quán)期）按照某一既定價格（行權(quán)價）購買一定數(shù)量本公司股份的權(quán)利。在該期限內(nèi)，經(jīng)營者可以行使該種權(quán)利，也可以放棄行使這種權(quán)利。它有三個顯著特點：（1）它是一種“權(quán)利”，而非“義務(wù)

6、”。股票期權(quán)是公司所有者賦予經(jīng)營管理人員的一種特權(quán)，在期權(quán)有效期內(nèi)，期權(quán)擁有者可以根據(jù)自己的選擇決定是否購買，公司不得強行干預(yù)。（2）購買價格是一種優(yōu)惠價或鎖定價。它一般為贈予股票期權(quán)時公司每股凈資產(chǎn)價或股票發(fā)行時的原始價。（3）股票期權(quán)是一種未來概念。其價值只有經(jīng)企業(yè)經(jīng)營者若干年努力，企業(yè)得到發(fā)展，每股凈資產(chǎn)提高，股票市價上漲后，期權(quán)價值才能真正體現(xiàn)出來。3.2股票期權(quán)的基本要素（1）期權(quán)受益人。即期權(quán)計劃所要激勵的對象，一般而言，股票期權(quán)應(yīng)贈予那些對公司資源擁有主要支配權(quán)或?qū)緲I(yè)績有主要影響力的員工，目前國外的發(fā)展趨勢已從公司的高層管理人員擴展到全體員工，甚至可以是少量外部關(guān)系人員。（2

7、）行權(quán)價格。即受益人購買股份的價格，簡單的方法是采用贈予期權(quán)時公司的每股凈資產(chǎn)價或股票二級市場價，也可以不單純以股價作為行權(quán)價格制定的基礎(chǔ)，而設(shè)計一種能公正體現(xiàn)企業(yè)業(yè)績的“行權(quán)價格”，即同步考察股價和其他因素，并屏蔽股價中所包含的非市場因素，使制定出的“行權(quán)價格”能體現(xiàn)企業(yè)的真實業(yè)績。（3）行權(quán)期限。指受益人在這一期限內(nèi)可以行使相關(guān)權(quán)利，超過這一期限就不再享有這種特權(quán)。有效期一般定為310年。許多公司在有效期中附加一些具體的限制條件，以防短期的經(jīng)營行為，例如購買股票后轉(zhuǎn)讓套利最短期限不能低于23年，規(guī)定期權(quán)擁有者每年只能購買總量中一定數(shù)量的股票或?qū)⒐善鞭D(zhuǎn)讓套利。3.3 股票期權(quán)的激勵邏輯eso

8、的激勵邏輯是：提供期權(quán)激勵經(jīng)理人員努力工作，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化企業(yè)股價上升經(jīng)理人員行使eso獲得收益，由此企業(yè)價值最大化成為股東和被授予人共同目標(biāo)。反之，經(jīng)理人員利益就受損，當(dāng)然，股東利益也無法得到保證，eso的本質(zhì)上就是經(jīng)理人員擁有一定的剩余索取權(quán)并相應(yīng)承擔(dān)風(fēng)險。例如，某企業(yè)經(jīng)營者獲得了公司贈予的股票期權(quán)，該期權(quán)相關(guān)參數(shù)及其它市場參數(shù)如下：表1 本例中期權(quán)參數(shù)和市場參數(shù)表股票期權(quán)參數(shù)及指代符號市場參數(shù)及指代符號期權(quán)參數(shù)符號市場參數(shù)符號行權(quán)價格：行權(quán)期限： 贈予數(shù)量： p（t,t+n）mt+n期的股票價格：t+n期的股息：t+n期的股息：p（t+n）r（t+n）u（t+n）（1）分析一：如果p

9、（t+n）p，則該經(jīng)營者放棄期權(quán)，期權(quán)收益為0，同時承擔(dān)聲譽損失。（2）分析二：如果p（t+n）p，且該經(jīng)營者在n年內(nèi)沒有辭職，他會行權(quán)，所得到的期權(quán)收益為r=m*（p（t+n）p）。在這種情況下，公司和個人的收益函數(shù)如下：p（t+n）=r（t+n）/(1+ u（t+n）tr=m*r（t+n）/(1+ u（t+n）t-p 顯然，經(jīng)理個人收益為公司長期利潤的增函數(shù),在這種背景下，經(jīng)營者不但要關(guān)心公司的現(xiàn)在，更要關(guān)心公司的未來，長期激勵的效果充分顯示出來了。3.4 股票期權(quán)的激勵功效（1）可以矯正經(jīng)營者的短視心理，促使經(jīng)營促使經(jīng)營者制訂符合公司長期利益的政策，降低代理費，并最大限度的保護股東利益。

10、所謂代理費主要是指在股東與經(jīng)理人之間訂立、管理、實施那些或明或暗的合同的全部費用。由于信息的不對稱，股東無法知道經(jīng)理人是在為實現(xiàn)股東收益最大化而努力工作，還是已經(jīng)滿足平穩(wěn)的投資收益率以及緩慢增長的財務(wù)指標(biāo)；股東也無法監(jiān)督經(jīng)理人到底是否將資金用于有益的投資，還是用于能夠給他帶來個人福利的活動。通過eso，將經(jīng)理人的薪酬與公司長期業(yè)績或者某一長期財務(wù)指標(biāo)更為緊密地結(jié)合在一起，使經(jīng)理人能夠分享他們的工作給股東帶來的收益。（2）有利于招募和挽留公司快迅發(fā)展所需要的優(yōu)秀人才。在現(xiàn)代市場競爭中，人才是企業(yè)中的重要資源。為了吸引、留住優(yōu)秀人才，公司（委托人）必須向經(jīng)理人（代理人）提供較為優(yōu)厚的薪酬。薪酬的形

11、式一是現(xiàn)金（工資和獎金），二是股權(quán)，三是eso，如果實行高工資高獎金，即容易引起公眾的反感，也導(dǎo)致公司現(xiàn)金流出過大；如果實行股權(quán)，經(jīng)理人員在認股時須付現(xiàn)金，也可能獲得資本利得，但一旦股價下跌，經(jīng)理人員面臨較大損失，因此它并不受經(jīng)理人員歡迎；如果實行eso，一旦股價下跌，經(jīng)理人的損失是有限的，而價格上升，則獲利較大，因此這是經(jīng)理人較為歡迎的一種形式，同時由于eso屬于長期激勵機制，財富轉(zhuǎn)移是隱性化的，不會引起太大的矛盾。另外，eso是一種未來的概念，eso持有人只有在未來一定期限內(nèi)，等公司的凈資產(chǎn)升值到一定區(qū)間后才會行使權(quán)得。也就是說，在未來若干年內(nèi)，經(jīng)營者不會輕易放棄這種權(quán)利而另謀高就的，有利

12、于人才的相對穩(wěn)定。(3) 實現(xiàn)了以低成本激勵方式來充分調(diào)動公司員工工作積極性的目的。長期以來，所有者常采用許諾經(jīng)營者高薪的辦法以激勵其發(fā)揮經(jīng)營才能，但是，如果經(jīng)營者個人收益與企業(yè)經(jīng)營狀況并不是高度相關(guān)，那么，即使再高的報酬，也不會對經(jīng)營者形成激勵作用。eso激勵機制，不是簡單地提供一種即期高額報酬，所提供的高額報酬屬于一種未來概念，即經(jīng)營者只有通過自身努力使企業(yè)得到足夠發(fā)展后才能獲得這種權(quán)利并獲得收益。這是一種不確定的預(yù)期收入，這種收入是在市場中實現(xiàn)的，換句話就是“公司請客，市場買單”，公司始終沒有現(xiàn)金流出，同時當(dāng)受益人在以現(xiàn)金行使eso時，公司的資本金會增加，若受益人不行使eso，對公司的現(xiàn)

13、金流量不產(chǎn)生任何影響。因此eso屬于一種低成本激勵方式。4 股票期權(quán)實施中的相關(guān)問題分析4.1 妥善解決好股票的來源實行期權(quán)，首要的一條是公司可以根據(jù)期權(quán)計劃隨時應(yīng)管理人員的要求以約定的價格向其出售公司股票，這就要求上市公司庫存有一定的股票或者可以隨時增發(fā)或回購。國外的經(jīng)理股票期權(quán)（eso）計劃所需的股票來源一般有三個途徑5：一是公司發(fā)行新股，即在公司發(fā)行的新股中預(yù)留一部分作為實施eso計劃的股票來源，這是最通行的方式；二是通過留存股票賬戶回購股票，公司將回購的股票放入留存股票賬戶，根據(jù)eso或其他長期激勵方式的需要，在未來時間再次出售；三是由原大股東出讓一部分股權(quán)用于eso計劃。但是，由于我

14、國公司法明確規(guī)定公司不允許存在庫存股。即使是從二級市場上購回的股票也必須在10天內(nèi)銷毀。因此，這條途徑目前是行不通的。目前只能采取定向增發(fā)和大股東讓利的形式，也就是說要么向證監(jiān)會申請增發(fā)實施期權(quán)的股票數(shù)目，要么由大股東從二級市場上購得一定數(shù)量的股票，根據(jù)業(yè)績把利益讓渡給管理者，后種方法在目前是最為可行的方法。4.2 科學(xué)制定期權(quán)的行權(quán)價格西方國家的期權(quán)制度是在十分發(fā)達的經(jīng)營者市場基礎(chǔ)上建立起來的。經(jīng)營者作為一種十分獨特的資源在頻繁的交易中形成了相對穩(wěn)定的價格。正是由于經(jīng)營者價格比較容易確定，所以在確定工資和年度獎金后，可預(yù)期的企業(yè)股份認購權(quán)的多少大體上也可以確定。也就是說，在靜態(tài)下，企業(yè)經(jīng)營者

15、的總體價格是可以衡量的，行權(quán)價格也就比較容易確定。而從目前我國情況來看，由于缺乏經(jīng)營者市場，經(jīng)營者的價格無從確定。若完全由投資人來確定，難免會高估或低估。行權(quán)價格的確定也多以目前的股票價格為基礎(chǔ)，由于現(xiàn)在我國股票市場尚未完善與規(guī)范，因此難免出現(xiàn)經(jīng)營者聯(lián)合他人操縱股票價格而牟利的情況。在這方面，可以利用目前在西方已經(jīng)被普遍接受的esova評價方法。也就是以企業(yè)調(diào)整后的利潤減去企業(yè)資產(chǎn)與資金成本的乘積后的數(shù)值，作為對經(jīng)營者業(yè)績的評價，消除人為因素的影響，以此確定經(jīng)營者期權(quán)數(shù)量與行權(quán)價格。 4.3 積極改善企業(yè)內(nèi)部環(huán)境在實施股票期權(quán)之前，企業(yè)應(yīng)做好內(nèi)部環(huán)境方面的相關(guān)準(zhǔn)備工作。首先要解決的是一個觀念更

16、新的問題，實施股票期權(quán)后，收入的差距有可能突然拉大。盡管以前我們也分等級，但相差并不大，在我們這樣一個平均主義盛行的國家里，長久的積習(xí)和社會氛圍對這項利益分配機制上的革新所帶來的阻力是不容忽視的。此外，企業(yè)良好的內(nèi)部管理機制也是eso良性運行的基礎(chǔ)和必要的保證，企業(yè)應(yīng)在是建立市場化的人才任命和流動機制以及健全的監(jiān)督和約束機制等方面做好必要的準(zhǔn)備工作。主要參考文獻 1 陳郁. 所有權(quán)、控制權(quán)與激勵. 上海人民出版社, 1998年3月第一版2 顧慧慧, 張文璋. 引入股票期權(quán)制度 重塑長期激勵機制. 經(jīng)濟理論與經(jīng)濟管理, 2000, (3): 24-273 金碚等. 國企高層經(jīng)理人員激勵約束機制的

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