金融和經(jīng)濟發(fā)展

1、金融金融和經(jīng)濟發(fā)展和經(jīng)濟發(fā)展 大綱大綱 l 引言 l 金融的作用 l 金融壓抑和金融深化 l 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 l 金融壓抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展:中國的案例 引言引言 金融對實體經(jīng) 濟的發(fā)展有重 要的作用 金融是經(jīng)濟增 長的結(jié)果或副 產(chǎn)品 3 金融的作用金融的作用 金融的作用 動員儲蓄并將其轉(zhuǎn)化為有效投資 收集并處理信息 風險管理 分享經(jīng)濟增長成果 4 金融的作用金融的作用 動員儲蓄和投資動員儲蓄和投資 金融的最原始、也是最重要的功能,是在儲蓄者和生產(chǎn)者 之間建立一座橋梁。 例子: 銀行將儲戶的錢收來后再貸出去,儲戶掙得利息,銀行 掙得企業(yè)付給它的利息和它付給儲戶的利息之間的差 價 股

2、票市場則更加直接,人們可以直接去買股票而不需要 通過銀行等金融中介進行投資 5 金融的作用金融的作用 金融動員儲蓄和投 資的具體的途徑 金融大大降低了交 易成本，使資金流 通變得更容易，從 而促進經(jīng)濟增長。 一個運轉(zhuǎn)良好的金 融體系可以把一些 “沉睡的”資本變成 生產(chǎn)性的資本。 6 金融的作用金融的作用 處理處理信息信息 有限責任也產(chǎn)生了道德風險問題,既然錢是別人的,企業(yè)家 可能會過少地考慮風險。 金融體系的一個重要作用是監(jiān)管企業(yè)家們使用好別人的錢 。銀行替代儲戶收集信息,然后處理這些信息并監(jiān)管企業(yè) 。 銀行監(jiān)管相比個人監(jiān)管更有優(yōu)勢,一是更為有力,因為個人 沒有精力去進行大量調(diào)查工作,二是個人

3、監(jiān)管也存在道德 風險的問題,因為當一個人監(jiān)管借貸企業(yè)的時候,也就等于 在替別的放貸者監(jiān)管那個企業(yè)。 7 金融的作用金融的作用 分散分散風險風險 如果沒有金融體系,投資者要么需要在多個項目上分散投 資,要么把所有資金集中在一個或少數(shù)幾個項目上。前者 需要收集很多信息,成本很高;后者則增加了投資的風險。 銀行將許多儲戶的錢聚集在一起,然后投資到許多項目上, 因而可以大大降低每個人所承擔的風險。 股票市場則可以讓投資者很容易地收集信息,從而更容易 分散投資。由于每個個體投資者面對的風險下降了,市場 上的投資總量就會增加。 但是,金融不會降低系統(tǒng)風險。 8 金融的作用金融的作用 分享經(jīng)濟增長成果分享經(jīng)

4、濟增長成果 個體可以把當前剩余的資金投 入金融市場，由于經(jīng)濟增長， 金融市場可以提供正的資金回 報，這樣，個體得以分享經(jīng)濟 增長的成果。 對于那些具有企業(yè)家才能、但 缺少資金的人而言，一個發(fā)達 的金融市場可以為他們提供現(xiàn) 期資金，從而使他們把自己的 才能轉(zhuǎn)化為未來的收入。 對于普通人來說，信貸可以為 他們在現(xiàn)期提高人力資本提供 資助，從而也幫助他們把才能 轉(zhuǎn)化為未來的收入。 9 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 金融壓抑（financial repression）是許多發(fā)展中國家都 經(jīng)歷過的過程。 發(fā)展中國家早期資本是最稀缺的要素,市場成本很高。在 這種狀況下,金融壓抑就成為一個自然的選擇

5、。 10 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 金融 壓抑 的特 征 存款和貸款利率的管制，以保證銀 行的盈利并壓低企業(yè)的資金成本 引導資金投向重點產(chǎn)業(yè) 資金配給 11 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 金融壓金融壓 抑的壞抑的壞 處處 減少了儲戶 的實際回報 經(jīng)濟中會出 現(xiàn)尋租現(xiàn)象 扭曲的利率 可能無法正 確引導投資 12 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 金融金融壓抑壓抑的正面作用的正面作用: : 可以導致企業(yè)剩余增加。進一步,企業(yè)的投資增加,經(jīng)濟擴 張,全社會的收入增加,最終導致儲蓄增長。 13 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 14 I r 0 r 0 Q L r e r

6、L Q 0 D 0 S A C B E D 1 S L Q 金融壓抑的作用金融壓抑的作用 實際資金量是QL; 資金需求者的剩余 是rLB、BA、需求 線以及縱軸圍成的 梯形; 如果r0DBrL大于AED, 則資金需求者的剩余 增加; 下一期資金供給可能 增加到S1。 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 肖（Edward Shaw）和麥金農(nóng)（Ronald McKinnon）在七十 年代初提出來金融深化（financial deepening）理論: 利率不僅是一個價格,而且可以起到挑選機制的作用。 金融壓抑的一個很重要的缺點是導致道德風險,許多本 來不能盈利的企業(yè)由于資金價格很低也去借貸,結(jié)果

7、不 能還貸。 當利率很低的時候,利率的挑選機制就不起作用;如果 利率很高,只有那些回報很高的好企業(yè)才會留下來。 15 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 金融深化主要的觀點是提高利率,同時取消資金配給 按照通常的理解,利率提高了,對資金的需求就會下降,由 于需求下降,均衡的供給量也會下降。 但是金融深化理論認為,利率提高之后,市場上的資金量反 倒會提高,原因在于 好企業(yè)留下來,盈利最終轉(zhuǎn)化為儲蓄 16 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 17 L r e r L Q 1 Q 1 e r D 0 S 1 S I r 金融深化金融深化 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 金融深化和金融壓抑的

8、之所以得出完全不同的結(jié)果,是因 為兩者的理論前提不一樣。 金融壓抑的理論前提是資金成本下降之后企業(yè)的盈利會增 加,而金融深化的理論前提是只有好企業(yè)才會起到擴大收 入的作用。 前者忽視了低資金成本下的道德風險問題,后者則可能忽 視了高資金成本下的逆向選擇問題 - 當利率太高的時 候,只有那些高風險、高回報的企業(yè)才會申請貸款。 18 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 斯蒂格利茨等人提出的溫和的“金融約束”（financial restraint）的理論前提是,資金回報率和風險程度之間呈 正相關(guān)關(guān)系,那些預期回報高的行業(yè)一定也是高風險行業(yè) 。 如果利率非常高的話,留在市場里的企業(yè)一定是那些高風

9、險的企業(yè),即在風險維度上存在一個逆向選擇過程,這對銀 行來說可能是不利的。 斯蒂格利茨等人提出,適當?shù)慕鹑趬阂挚赡苁呛玫?但利率 也不能壓得太低,否則會出現(xiàn)道德風險問題,所以他們用了 “金融約束”這個詞。 19 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 20 d r l r 0 Q 1 d Q 2 d Q 0 r I r A C B E D F D 0 S 1 S 金融約束金融約束 儲戶獲得rd,企業(yè)付 rl,銀行得到rlFBrd 銀行改善服務,從而 動員更多儲蓄 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 金融壓抑和金融約束要成功,需要滿足兩個條件 一個是儲蓄的利率彈性比較小 另一個是企業(yè)具有效率。

10、21 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 22 I 0 I 1 I r D 0 S L r 1 S 1 S 1 I 儲蓄利率彈性的作用儲蓄利率彈性的作用 利率彈性比較 小,無謂損失也 會比較小 金融壓抑和金融深化金融壓抑和金融深化 23 I r L r L Q 0 D 0 S 企業(yè)企業(yè)/銀行效率的影響銀行效率的影響 企業(yè)或銀行低效的 情況下,資金供給 不移動,需求反倒 擴張。 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 金融體系的融 資方式:直接融 資和間接融資 直接融資是指投資者 和資金的需求方能夠 面對面交易的融資方 式 間接融資是指投資者 和資金需求方通過銀 行和信托投資

11、機構(gòu)進 行交易的融資方式 24 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 間接融資更 容易實現(xiàn)國 家的戰(zhàn)略目 標 間接融資導 致尋租行為 25 直接融資更 加靈活,更 易避免尋租 等行為 不容易國家 層面上的調(diào) 控 宏觀層面宏觀層面上上,直接融資與間接融資的利弊直接融資與間接融資的利弊 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 間接融資間接融資趨向于規(guī) 避風險 直接融資直接融資可以達到 項目和投資者之間 較好的風險匹配 26 從風險分配的從風險分配的角度角度比較直接融資比較直接融資與與間接融資間接融資 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 金

12、融結(jié)構(gòu)與經(jīng)常賬戶盈余金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)常賬戶盈余 在間接融資體系里，銀行可 能只專注于少數(shù)風險較低的 企業(yè)，經(jīng)濟中會出現(xiàn)資金過 剩的現(xiàn)象，即經(jīng)常賬戶盈余 在直接融資體系里，由于風 險得到較好的配置，經(jīng)濟中 各種項目的資金需求都得到 滿足，因而不容易出現(xiàn)資金 過剩的現(xiàn)象 27 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 我國的金融我國的金融體系體系 首先,我國的金融體系以銀行系統(tǒng)為主導,資本市場在資金 配置過程中處于從屬的地位,資本市場融資與銀行融資之 間的比例維持在1:9的水平。 其次,在銀行體系內(nèi)部,我國的銀行數(shù)量有限,銀行平均規(guī) 模較大。 第三,從資本市場來看,滬、深股市總共只有2

13、000多家上市 公司,其中民營企業(yè)不到40%。另外,我國幾乎沒有地方性 的資本市場。 最后,利率一直受到政府管制,金融壓抑特點明顯。 28 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 我國的金融體系從以下幾個方面增加經(jīng)常賬戶盈余 首先,落后的金融體系推高居民儲蓄。 其次,落后的金融體系推高企業(yè)儲蓄。 第三,銀行體系偏好給政府貸款加劇了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的失衡 。 第四,金融體系對中小企業(yè)的歧視抑制了居民收入的增 加。 第五,金融體系不發(fā)達使得居民難以獲得資產(chǎn)性收入、 分享經(jīng)濟增長的成果。 29 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 我國的金融結(jié)構(gòu)與M2高增長 M2平均每

14、年增長13%,已經(jīng)達到GDP的250% 為什么M2（總債務）如此之高? 央行資產(chǎn)增長快,主要是外儲驅(qū)動 我國的儲蓄率高,資金集中到銀行,進一步放大貨幣 發(fā)行 30 2 0 2 1 / 3 / 1 3 31 央央行資產(chǎn)構(gòu)成行資產(chǎn)構(gòu)成 來源:人民銀行網(wǎng)站 . 億元 Foreign Assets, 2000, 15582.80 Foreign Assets, 2001, 19860.40 Foreign Assets, 2002, 23242.85 Foreign Assets, 2003, 31141.85 Foreign Assets, 2004, 46960.13 Foreign Assets

15、, 2005, 63339.16 Foreign Assets, 2006, 85772.64 Foreign Assets, 2007, 124825.18 Foreign Assets, 2008, 162543.52 Foreign Assets, 2009, 185333.00 Foreign Assets, 2010, 215419.60 Foreign Assets, 2011, 237898.06 Foreign Assets, 2012, 241416.90 Foreign Assets, 2013, 272233.53 Foreign Assets, 2014, 278622

16、.85 Claims on Government, 2000, 0.00 Claims on Government, 2001, 2821.33 Claims on Government, 2002, 2863.79 Claims on Government, 2003, 2901.02 Claims on Government, 2004, 2969.62 Claims on Government, 2005, 2892.43 Claims on Government, 2006, 2856.41 Claims on Government, 2007, 16317.71 Claims on

17、Government, 2008, 16195.99 Claims on Government, 2009, 15661.97 Claims on Government, 2010, 15421.11 Claims on Government, 2011, 15399.73 Claims on Government, 2012, 15313.69 Claims on Government, 2013, 15312.73 Claims on Government, 2014, 15312.73 Claims on specific depository institutions, 2000, 0

18、.00 Claims on specific depository institutions, 2001, 0.00 Claims on specific depository institutions, 2002, 2305.08 Claims on specific depository institutions, 2003, 1363.34 Claims on specific depository institutions, 2004, 1047.85 Claims on specific depository institutions, 2005, 4874.29 Claims on

19、 specific depository institutions, 2006, 0.00 Claims on specific depository institutions, 2007, 0.00 Claims on specific depository institutions, 2008, 0.00 Claims on specific depository institutions, 2009, 0.00 Claims on specific depository institutions, 2010, 0.00 Claims on specific depository inst

20、itutions, 2011, 0.00 Claims on specific depository institutions, 2012, 0.00 Claims on specific depository institutions, 2013, 0.00 Claims on specific depository institutions, 2014, 0.00 Claims on Other Depository Corporations , 2000, 13519.19 Claims on Other Depository Corporations , 2001, 11311.60

21、Claims on Other Depository Corporations , 2002, 9982.56 Claims on Other Depository Corporations , 2003, 10619.47 Claims on Other Depository Corporations , 2004, 9376.35 Claims on Other Depository Corporations , 2005, 7817.72 Claims on Other Depository Corporations , 2006, 6516.71 Claims on Other Dep

22、ository Corporations , 2007, 7862.80 Claims on Other Depository Corporations , 2008, 8432.50 Claims on Other Depository Corporations , 2009, 7161.92 Claims on Other Depository Corporations , 2010, 9485.70 Claims on Other Depository Corporations , 2011, 10247.54 Claims on Other Depository Corporation

23、s , 2012, 16701.08 Claims on Other Depository Corporations , 2013, 13147.90 Claims on Other Depository Corporations , 2014, 24985.27 Claims on Other Financial Corporations, 2000, 0.00 Claims on Other Financial Corporations, 2001, 8547.31 Claims on Other Financial Corporations, 2002, 7240.27 Claims o

24、n Other Financial Corporations, 2003, 7255.95 Claims on Other Financial Corporations, 2004, 8865.09 Claims on Other Financial Corporations, 2005, 13226.11 Claims on Other Financial Corporations, 2006, 21949.75 Claims on Other Financial Corporations, 2007, 12972.34 Claims on Other Financial Corporati

25、ons, 2008, 11852.66 Claims on Other Financial Corporations, 2009, 11530.15 Claims on Other Financial Corporations, 2010, 11325.81 Claims on Other Financial Corporations, 2011, 10643.97 Claims on Other Financial Corporations, 2012, 10038.62 Claims on Other Financial Corporations, 2013, 8907.36 Claims

26、 on Other Financial Corporations, 2014, 7848.81 Claims on Non- financial Sector, 2000, 0.00 Claims on Non- financial Sector, 2001, 0.00 Claims on Non- financial Sector, 2002, 206.74 Claims on Non- financial Sector, 2003, 206.25 Claims on Non- financial Sector, 2004, 136.25 Claims on Non- financial S

27、ector, 2005, 66.73 Claims on Non- financial Sector, 2006, 66.34 Claims on Non- financial Sector, 2007, 63.59 Claims on Non- financial Sector, 2008, 44.12 Claims on Non- financial Sector, 2009, 43.96 Claims on Non- financial Sector, 2010, 24.99 Claims on Non- financial Sector, 2011, 24.99 Claims on N

28、on- financial Sector, 2012, 24.99 Claims on Non- financial Sector, 2013, 24.99 Claims on Non- financial Sector, 2014, 11.62 Other Assets, 2000, 0.00 Other Assets, 2001, 0.00 Other Assets, 2002, 5266.29 Other Assets, 2003, 8516.19 Other Assets, 2004, 9300.05 Other Assets, 2005, 11459.57 Other Assets,

29、 2006, 11412.84 Other Assets, 2007, 7098.18 Other Assets, 2008, 8027.20 Other Assets, 2009, 7799.46 Other Assets, 2010, 7597.67 Other Assets, 2011, 6763.31 Other Assets, 2012, 11041.91 Other Assets, 2013, 7652.04 Other Assets, 2014, 11467.50 0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 2

30、000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Other Assets Claims on Non-financial Sector Claims on Other Financial Corporations Claims on Other Depository Corporations Claims on specific depository institutions Claims on Government Foreign Assets 2 0 2 1 / 3 / 1 3 32 美聯(lián)美

31、聯(lián)儲資產(chǎn)構(gòu)成儲資產(chǎn)構(gòu)成 U.S. Treasury securities, 2000, 515,491 U.S. Treasury securities, 2001, 555,997 U.S. Treasury securities, 2002, 629,402 U.S. Treasury securities, 2003, 666,665 U.S. Treasury securities, 2004, 717,813 U.S. Treasury securities, 2005, 744,210 U.S. Treasury securities, 2006, 778,938 U.S. Tre

32、asury securities, 2007, 754,612 U.S. Treasury securities, 2008, 475,921 U.S. Treasury securities, 2009, 776,587 U.S. Treasury securities, 2010, 1,016,102 U.S. Treasury securities, 2011, 1,672,092 U.S. Treasury securities, 2012, 1,656,930 U.S. Treasury securities, 2013, 2,208,829 U.S. Treasury securi

33、ties, 2014, 2,461,364 U.S. Treasury securities, 2015, 2,461,554 Mortgage-backed securities, 2000, 0 Mortgage-backed securities, 2001, 0 Mortgage-backed securities, 2002, 0 Mortgage-backed securities, 2003, 0 Mortgage-backed securities, 2004, 0 Mortgage-backed securities, 2005, 0 Mortgage-backed secu

34、rities, 2006, 0 Mortgage-backed securities, 2007, 0 Mortgage-backed securities, 2008, 0 Mortgage-backed securities, 2009, 908,257 Mortgage-backed securities, 2010, 992,141 Mortgage-backed securities, 2011, 837,295 Mortgage-backed securities, 2012, 926,558 Mortgage-backed securities, 2013, 1,496,943

35、Mortgage-backed securities, 2014, 1,736,832 Mortgage-backed securities, 2015, 1,747,467 Unamortized gains, 2000, 0 Unamortized gains, 2001, 0 Unamortized gains, 2002, 0 Unamortized gains, 2003, 10,691 Unamortized gains, 2004, 10,948 Unamortized gains, 2005, 11,536 Unamortized gains, 2006, 12,625 Una

36、mortized gains, 2007, 11,096 Unamortized gains, 2008, 9,538 Unamortized gains, 2009, 53,829 Unamortized gains, 2010, 69,343 Unamortized gains, 2011, 106,191 Unamortized gains, 2012, 172,303 Unamortized gains, 2013, 221,474 Unamortized gains, 2014, 225,229 Unamortized gains, 2015, 206,114 Others, 200

37、0, 126,271 Others, 2001, 133,933 Others, 2002, 126,796 Others, 2003, 121,467 Others, 2004, 107,795 Others, 2005, 121,485 Others, 2006, 110,916 Others, 2007, 139,670 Others, 2008, 1,004,183 Others, 2009, 418,489 Others, 2010, 355,778 Others, 2011, 349,964 Others, 2012, 192,426 Others, 2013, 147,536 O

38、thers, 2014, 118,024 Others, 2015, 116,845 0 500,000 1,000,000 1,500,000 2,000,000 2,500,000 3,000,000 3,500,000 4,000,000 4,500,000 5,000,000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Others Unamortized gains Mortgage-backed securities U.S. Treasury securities

39、Source: 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 什么因素決定一個國家是以直接融資還是以間接融資為主 呢? 首先是信息成本。直接融資要求投資者和資金需求者 達到一對一的匹配,信息成本非常高;間接融資通過銀 行進行,由于銀行可以幫助儲戶收集并處理信息,因此 信息成本就會降低。 其次是經(jīng)濟的復雜程度。當經(jīng)濟不那么復雜的時候,企 業(yè)的數(shù)目有限,銀行可以容易地掌握它們的信息,于是 優(yōu)勢也就比較明顯。 33 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 第三是對法治的需求。在直接融資條件下,較高的信息 成本可能妨礙投資者掌握資金使用者的真實信息,因此 較容易出現(xiàn)道德風

40、險問題,中國股市中出現(xiàn)的各種問題 就是一個例子。在這種情況下,法治就變得非常重要; 違規(guī)者一定要受到懲罰,這樣才能提升投資者的信心。 34 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 在發(fā)展的早期階段,下述原因決定一個國家采用間接融資 比采用直接融資更有利 從工業(yè)基礎(chǔ)的角度來看,發(fā)展早期尚沒有多少企業(yè),工 業(yè)基礎(chǔ)薄弱,需要國家進行較大規(guī)模的投入。 從信息成本的角度來看,發(fā)展早期的項目比較簡單,同 質(zhì)性強,銀行不需要收集太多信息,所以銀行有優(yōu)勢。 從法治的角度來看,發(fā)展中國家早期的法治往往不健全 ,直接融資因此沒有優(yōu)勢。 35 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)

41、系 在發(fā)展的后期階段,生產(chǎn)日益復雜化,信息多樣化程度提高 。銀行收集這些復雜的信息變得越來越困難,使用分散的 直接融資方式就比銀行要有優(yōu)勢。 發(fā)展后期法治越來越健全,彌補了直接融資容易出現(xiàn)道德 風險問題的不足。 即使是那些早期以銀行為主導的國家,如德國和日本,其直 接融資的比重也日益上升。 36 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 世界的法律體系大體上可以分成兩大類,即普通法體系和 大陸法體系 普通法起源于英國,普通法法庭沒有成文法的依據(jù),需 要依靠過去的判例來判端當前的案件,因此,普通法也 叫判例法。 大陸法系是歐洲大陸采用的法律體系,和普通法系最大 的不同在于,它的基

42、礎(chǔ)是成文法。 37 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 在普通法系中,法官承擔著造法的功能,和大陸法系相比, 它的一個優(yōu)點是具有很強的靈活性。 法官總是要面對以前沒有出現(xiàn)過的案件。大陸法法官此時 可能感到無能為力,而普通法法官則可以根據(jù)自己的判斷 給案件一個判決,因而造出新的法律。 施萊弗等人（1998）認為普通法系國家更容易采取直接融 資方式。這是因為,這些國家的法律對證券市場發(fā)生的事 情更加敏感,突出特點是對中小投資者的保護力度更高,因 而有利于證券市場等直接融資方式的發(fā)展。 38 金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系金融結(jié)構(gòu)及其與發(fā)展階段的關(guān)系 史萊佛等人將投票權(quán)、決策權(quán)、

43、信息開放度等指標作為因 變量,發(fā)現(xiàn)普通法系國家比其它法系國家更多地保護投資 者,因此它們的直接融資即證券市場的部分大于其它法系 的國家。 其它研究表明,其它政治和經(jīng)濟因素可能對金融結(jié)構(gòu)起到 了同樣重要的作用。 39 金融壓抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展金融壓抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展: :中國的案例中國的案例 經(jīng)過三十年的改革,我國的金融體系仍然存在金融壓抑,利 率被壓低,信貸配給嚴重。 另一方面,我國的法治環(huán)境也比較差。盡管書面法律已經(jīng) 比較健全,而且在日益加強之中,但是法律的執(zhí)行比較差, 在很多情況下無法起到保護產(chǎn)權(quán)的作用。 既然存在金融壓抑,而且法治環(huán)境又差,中國的經(jīng)濟增長為 何還能如此之快? 40 金融壓

44、抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展金融壓抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展: :中國的案例中國的案例 現(xiàn)有解釋的不足: 浪費性增長:但它的度是有限的,不可能完全解釋中國 的超常增長; 非正式制度安排:只在南方地區(qū)比較發(fā)達,北方地區(qū)就 要弱得多。 41 金融壓抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展金融壓抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展: :中國的案例中國的案例 一個新的解釋（盧峰、姚洋（2004） 經(jīng)濟中存在信貸配給,私人企業(yè)的貸款需求不能得到全 部滿足,而國有企業(yè)可以得到超額的信貸配給 但是私人企業(yè)的效率高于國有企業(yè),國有企業(yè)因此有動 機把部分銀行信貸轉(zhuǎn)移給私人企業(yè),從中獲取差價。 如果法治非常嚴格,則國有企業(yè)的所作所為就是違法行 為;在法治不那么嚴格的情況下,國有企業(yè)不會因轉(zhuǎn)移 信貸而被起訴,這樣,私人企業(yè)獲得必要的資金,全國的 經(jīng)濟產(chǎn)出就更高。 把資金從國有企業(yè)向私人企業(yè)的轉(zhuǎn)移稱為銀行體系的 “漏損效應”。 42 金融壓抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展金融壓抑、法治和經(jīng)濟發(fā)展: :中國的案例中國的案例 漏損效 應可能 以以下