期貨交易所治理結(jié)構(gòu)演變的經(jīng)濟分析

1、_期貨交易所治理結(jié)構(gòu)演變的經(jīng)濟分析 內(nèi)容摘要：本文在對國外期貨交易所治理結(jié)構(gòu)變革背景、原因分析的基礎(chǔ)上，考察了我國期貨交易所的演化歷史，指出現(xiàn)有行政主導(dǎo)下的期貨交易所治理結(jié)構(gòu)是20世紀(jì)90年代中期政府加強對期貨交易所行政監(jiān)管的結(jié)果。隨著期貨交易法律、法規(guī)的完善和交易所面臨競爭的加劇，我國期貨交易所會員制治理結(jié)構(gòu)存在基礎(chǔ)已經(jīng)發(fā)生改變，因此有必要對我期貨交易所治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行公司制改造。關(guān)鍵詞：期貨交易所治理結(jié)構(gòu)電子交易系統(tǒng)法律非完備性 近年來一些學(xué)者提出我國的期貨交易所也應(yīng)順應(yīng)國外的潮流，把期貨交易所改造成公司制交易；但另外一些學(xué)者認(rèn)為，期貨交易所公司制改造的條件尚不成熟，當(dāng)前應(yīng)進(jìn)一步完善其治理結(jié)構(gòu)

2、，使其成為真正意義上的會員制交易所。本文將對國外期貨交易所治理結(jié)構(gòu)變革的背景、原因以及我國期貨交易所治理結(jié)構(gòu)演化進(jìn)行系統(tǒng)的分析，在此基礎(chǔ)上提出了我國期貨交易所進(jìn)一步改革的方向。 國外期貨交易所治理結(jié)構(gòu)變革的背景 電子交易系統(tǒng)的引入是必要條件 自20世紀(jì)90年代開始，國際上的期貨交易所陸續(xù)開始采用電子交易系統(tǒng)。在電子交易系統(tǒng)下，交易指令的下達(dá)、交易的撮合都是由計算機完成的，打破了傳統(tǒng)交易系統(tǒng)的空間約束，對交易者數(shù)量的限制也不復(fù)存在。在引入電子交易系統(tǒng)后，電子交易網(wǎng)絡(luò)上增加一個新會員的邊際成本幾乎為零，所以交易所就失去了向新加入會員收取會員費的基礎(chǔ)；同時，交易所增加新會員的空間和數(shù)量約束被打破，外

3、部的競爭就會更激烈，交易所放棄收取會員費，而只能收取基于交易的可變費用，即手續(xù)費。此時的交易者更象交易所的客戶，而不是會員。由于電子交易系統(tǒng)是一個獨立的、有價值的私人物品，交易者不能無成本的“克隆”，所以它的所有者可以象普通的贏利性公司一樣，通過向交易者提供交易服務(wù)來獲取收入。 競爭是期貨交易所治理結(jié)構(gòu)變革的推動力 電子交易系統(tǒng)使期貨交易所面臨著來自現(xiàn)有期貨交易所和潛在進(jìn)入者的競爭。在競爭的壓力下，期貨交易所不得不降低最終客戶的交易成本，進(jìn)而提高其競爭力。盡管電子交易系統(tǒng)的引入能夠提高期貨交易所的自身價值，但由于它會降低對會員中介服務(wù)需求，這又與交易所的所有者經(jīng)紀(jì)會員的利益發(fā)生沖突。經(jīng)紀(jì)會員自

4、然會阻礙交易所為提高交易服務(wù)效率和增加投資者利益的而進(jìn)行的創(chuàng)新。交易所管理層為減少與經(jīng)紀(jì)會員的沖突和削弱經(jīng)紀(jì)會員的勢力，通常以擴張而籌集資本為借口來引入外部股東。交易所經(jīng)紀(jì)會員迫于競爭壓力，不得不做出妥協(xié)。一般來講期貨交易所面臨的競爭壓力越大，期貨交易所公司制改造的壓力就越大。 我國期貨交易所治理結(jié)構(gòu)的變革 與國際上期貨交易所治理結(jié)構(gòu)演變的趨勢正好相反，我國期貨交易所治理結(jié)構(gòu)曾經(jīng)歷了由公司制到會員制的改造。我國期貨交易所起源于20世紀(jì)90年代初，主要由中央政府部委、地方政府或其所屬企業(yè)聯(lián)合創(chuàng)辦，采用電子交易系統(tǒng)進(jìn)行交易。它的性質(zhì)是按企業(yè)化方式經(jīng)營，以贏利為目的非會員制期貨交易所。之所以采用贏利

5、性公司制治理結(jié)構(gòu)是由當(dāng)時發(fā)起主體的性質(zhì)、面臨的技術(shù)條件和競爭環(huán)境所決定的。 1995年9月中國證券監(jiān)督管理委員會發(fā)布的關(guān)于期貨交易所進(jìn)行會員制改造的意見規(guī)定：要把期貨交易所改造成非贏利、自律管理的會員制機構(gòu)。但會員制改造并沒有實現(xiàn)交易所控制權(quán)向會員轉(zhuǎn)移，其實質(zhì)并不是真正意義上的會員制改造，而是實現(xiàn)期貨交易所監(jiān)管權(quán)、控制權(quán)由地方政府、各部委向證券監(jiān)督管理委員會的轉(zhuǎn)移。從某種意義上講，交易所變成了證券監(jiān)督管理委員會的直屬事業(yè)單位或行政附屬機構(gòu)。 中央政府旨在強化其對期貨交易所控制權(quán)而實行的“會員制”改造的內(nèi)在邏輯可在許成鋼、pistor（2002）提出的非完備法律理論框架下給出解釋。根據(jù)非完備法律

6、理論，由于法律本身的特點與外界環(huán)境的因素，完備的法律是不存在的，由此就會產(chǎn)生立法和執(zhí)法剩余權(quán)力。立法和執(zhí)法剩余權(quán)力在法院、行政管制機構(gòu)之間的分配對執(zhí)法和立法效率就變得至關(guān)重要。在法律非完備的情況下，由于法律在避免放縱危害行為和懲罰無害行為方面難以兩全，法院的執(zhí)法方式就不可能有效。一般來講，法律體系傾向于為避免懲罰無害行為而限制懲罰水平。如果缺乏足夠高的懲罰水平，單純靠法院無法阻止有害行為的發(fā)生，造成大量社會福利的損失。為提高執(zhí)法水平，需要引進(jìn)一個具有前瞻性、主動性的行政管制機構(gòu)，但并不是所有執(zhí)法和立法剩余權(quán)力都應(yīng)該賦予行政機構(gòu)。如果制度和技術(shù)變化的速度較慢，潛在危害行為造成的危害可以在事后得到

7、抑制，則事前的立法和法院的被動性執(zhí)法應(yīng)成為主導(dǎo)。相反，如果社會經(jīng)濟、技術(shù)因素變化很快，或潛在危害行為造成的損失巨大，且在事后無法挽回，則立法和執(zhí)法剩余權(quán)力應(yīng)該傾斜于行政管制機構(gòu)。另外，如果法律體系相對比較完善、執(zhí)法體系有效，剩余權(quán)力就應(yīng)由法院主導(dǎo)，否則，由行政管制機構(gòu)主導(dǎo)。 我國在試辦期貨市場之初，規(guī)制期貨交易的法律極不完備，執(zhí)法體系比較落后，因此主要依靠事前立法和法院執(zhí)法很難有效規(guī)制期貨交易中的危害行為。而且，期貨市場是信息集散中心，投資者對各種信息反應(yīng)靈敏，很容易對各種信息做出過度反應(yīng)，一旦危害發(fā)生就會造成巨大的影響，甚至動搖整個期貨體系的運行基礎(chǔ)并波及到經(jīng)濟系統(tǒng)的其它領(lǐng)域。同時，在建立初

8、期有大量的信貸資金進(jìn)入投機性極強的期貨市場，如對期貨市場監(jiān)管不善，勢必危及整個金融體系。因此，在期貨市場建立初期，政府只能對期貨交易所實行嚴(yán)格的行政管制。 我國期貨交易所治理結(jié)構(gòu)改革的方向 外部環(huán)境的變化已經(jīng)使我國交易所現(xiàn)有的治理結(jié)構(gòu)的存在基礎(chǔ)發(fā)生改變，對期貨交易所進(jìn)行公司制改造已經(jīng)成熟。 期貨交易所面臨的競爭日趨激烈。期貨交易所面臨的競爭來源于國內(nèi)、國外兩個方面。國內(nèi)的競爭主要是替代競爭和各期貨交易所之間的競爭。替代競爭指證券交易所和批發(fā)市場通過金融創(chuàng)新進(jìn)入本屬期貨交易所的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。期貨交易所之間的競爭也發(fā)生很大變化；隨著市場對資源配置作用的加強，企業(yè)面臨的市場風(fēng)險越來越大，引發(fā)對期貨交易需

9、求的增加；隨著政府逐步放松金融管制，期貨交易所的創(chuàng)新空間變大，導(dǎo)致期貨交易所在金融衍生品業(yè)務(wù)上的競爭加??；由于在區(qū)位優(yōu)勢和政策優(yōu)勢上存在很多差異，現(xiàn)有三家期貨交易所趨于異質(zhì)性，且在競爭力上差距拉大。上述因素的變化，使三家期貨交易所由原來的合作轉(zhuǎn)向競爭。 在期貨市場競爭日趨激烈的情況下，現(xiàn)有行政機構(gòu)主導(dǎo)下的期貨交易所治理結(jié)構(gòu)與市場的激烈競爭不兼容。主要表現(xiàn)為：行政機構(gòu)行使期貨交易所的剩余控制權(quán)，不能形成對期貨交易所所有者及管理層的有效激勵；管理效率低，決策速度緩慢，交易成本較高，對市場需求的變化缺少敏感性，缺乏創(chuàng)新動力和應(yīng)對市場競爭的快速反應(yīng)能力。激烈的競爭使得現(xiàn)有期貨交易所治理結(jié)構(gòu)失去了存在的

10、基礎(chǔ)。期貨交易所要在競爭中生存下來，就必須進(jìn)行以提高競爭力為導(dǎo)向的公司制改造，否則就會被淘汰。 我國的期貨交易制度也趨于完善。自1999年以來，我國相繼頒布了一系列規(guī)范期貨市場的法律、法規(guī)，規(guī)范期貨交易的法律日趨完善；同時，我國司法體系的執(zhí)法效率也有了很大提高。根據(jù)非完備法律理論，現(xiàn)有對期貨交易所的高度行政管制是法律極度不完備的產(chǎn)物，隨著法律完備程度和執(zhí)法體系效率的提高，弱化行政管制機構(gòu)的權(quán)力將更有利于期貨交易所競爭力的提高和整個社會福利的改善。 最后需要說明的是，我國期貨交易所治理結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型過程中遇到的問題與國外相比有自己的特性。由于國外期貨交易所的管理層都是職業(yè)化的經(jīng)營管理人員，人力資本專用

11、性很強，因此其利益與期貨交易所的績效直接相關(guān)，他們是期貨交易所公司制改造的主要推動者。但在我國期貨交易所現(xiàn)有治理結(jié)構(gòu)下，期貨交易所管理層官僚化嚴(yán)重，再加上任期上的限制，因此缺乏足夠的激勵來推動期貨交易所治理結(jié)構(gòu)變革。另外，我國的期貨交易所由行政機構(gòu)所控制，公司制改造中所遇到的主要阻力并不是來自其名義上的所有者會員，而主要是其直接管制機構(gòu)。 參考文獻(xiàn)： 1.王獻(xiàn)立.經(jīng)濟全球化趨勢中的期貨市場兼論中國期貨市場現(xiàn)狀及發(fā)展對策.財政研究，2002 2.劉勇，曾雅麗.期貨交易所若干法律問題探析兼論我國期貨交易所的法律規(guī)制.中國農(nóng)業(yè)大學(xué)學(xué)報(社會科學(xué)版)，2003 其他參考文獻(xiàn)：1.趙慧芝.加強高校科研經(jīng)費管理的幾點思考j.現(xiàn)代經(jīng)濟信息,2010(12).2.付林,李冬葉.高?？蒲薪?jīng)費的使用監(jiān)管機