等閑識(shí)得東風(fēng)面無(wú)邊光景一時(shí)新

1、保險(xiǎn)行業(yè)：等閑識(shí)得東風(fēng)面無(wú)邊光景一時(shí)新銀保渠道：限制力度有望調(diào)整磨合期過， 新老轉(zhuǎn)換終需完成。 在銀行一方， 自身的保險(xiǎn)代理隊(duì)伍逐漸成長(zhǎng)和提高；在保險(xiǎn)公司一方， 由銷售人員到服務(wù)和培訓(xùn)人員的轉(zhuǎn)變持續(xù)進(jìn)行， 對(duì)于高價(jià)值產(chǎn)品的銷售困境，啟動(dòng)了財(cái)富管理等針對(duì)銀行客戶的銷售渠道。 另外， 三家公司范圍的限定， 使得市場(chǎng)份額較大的上市保險(xiǎn)公司能夠借助的品牌優(yōu)勢(shì)獲得更好的談判地位，銀保市場(chǎng)份額占比將會(huì)提高。因此， 即使單看銀保新規(guī)一年后的執(zhí)行， 我們認(rèn)為上市壽險(xiǎn)公司明年銀保渠道增速恢復(fù)在望。銷售專業(yè)化轉(zhuǎn)型： 監(jiān)管層的履新帶來的創(chuàng)新。 保監(jiān)會(huì)新任副主席陳文輝上任后即著手推動(dòng)銀郵代理專業(yè)化進(jìn)程， 銀行設(shè)立或者

2、參股專業(yè)中介公司的試點(diǎn)預(yù)計(jì)在明年開展。 銀行專業(yè)代理模式的發(fā)展，有助于改變目前高價(jià)值銀保保單銳減的狀態(tài)。政策微調(diào)， 釋放流動(dòng)性。 流動(dòng)性的增加和銀行存貸比壓力的減小， 有助于推動(dòng)銀行主動(dòng)銷售保險(xiǎn)產(chǎn)品。競(jìng)爭(zhēng)理財(cái)產(chǎn)品減少，保障需求重現(xiàn)。 2011 年銀行理財(cái)產(chǎn)品大幅擠占銀保產(chǎn)品的市場(chǎng)，下半年以來部分高收益短期產(chǎn)品被提前叫停，并且新推出的理財(cái)產(chǎn)品收益率也出現(xiàn)了明顯下滑。而前述的征求意見稿的擬實(shí)施日期就在2012 年，我們認(rèn)為在加息通道結(jié)束和降息初期的市場(chǎng)環(huán)境下，前期受追捧的短期銀行理財(cái)產(chǎn)品在明年將還位給銀保產(chǎn)品。個(gè)險(xiǎn)渠道：基礎(chǔ)有保證，新年再發(fā)力2012 年，中國(guó)人壽走過新基本法實(shí)施后的減員增效階段，

3、進(jìn)入裂變階段，產(chǎn)能和人力雙重增加，預(yù)計(jì)全年新業(yè)務(wù)價(jià)值增速達(dá)到15%左右。中國(guó)太保銀保期繳保費(fèi)增速遠(yuǎn)超同業(yè)，上半年高達(dá)34%，預(yù)計(jì)明年太保在該渠道的優(yōu)勢(shì)繼續(xù)保持，并強(qiáng)力支撐業(yè)務(wù)價(jià)值的提升，預(yù)計(jì)一年新業(yè)務(wù)價(jià)值增速超過18%。估計(jì)明年平安新業(yè)務(wù)價(jià)值增速為13%。債市提前復(fù)蘇九月至今中證全債指數(shù)上漲5%， 1 年、 5 年、 10 年、 20 年期國(guó)債收益率分別大幅下降128bp、96bp、63bp、51bp,終結(jié)了今年股債雙熊的局面并超越了年初的點(diǎn)位。我們預(yù)計(jì)全年保險(xiǎn)業(yè)債券投資額約為 2.7 萬(wàn)億，其中17%為新增債券，全年來看存續(xù)部分的債券受益于四季度的債市回暖將提升保險(xiǎn)業(yè)債券價(jià)值4%左右。展望明

4、年， cpi 在沖高后迅速回落和pmi 指數(shù)持續(xù)下行給政策微調(diào)提供了騰挪空間，預(yù)計(jì)明年將繼續(xù)通過下調(diào)法定存準(zhǔn)率釋放貨幣， 債市資金面更加充裕。 明年收益率將繼續(xù)保持總體下行態(tài)勢(shì)，徹底扭轉(zhuǎn)保險(xiǎn)債市資金今年前三季度以來的熊市局面。m1擴(kuò)張至15%勺投資機(jī)會(huì)股市反彈的直接受益者保險(xiǎn)股， 雖然在今年投資收益的拖累面臨利潤(rùn)和資本金危機(jī)， 但 在明年三股東風(fēng)的推動(dòng)下，保險(xiǎn)股的業(yè)績(jī)和資本充足性將得到重振。我們分別按照兩種情景測(cè)算：情景一：2011 年新增信貸7.5 萬(wàn)億、2012 年新增信貸8 萬(wàn)億；情景二：2011 年新增信貸7.3 萬(wàn)億、2012 年新增信貸7.8 萬(wàn)億到明年中期，我國(guó) m1 增速將達(dá)到

5、15%以上，按照m1 定買賣 理論，這一輪信貸擴(kuò)張過程將保證上半年牛市行情的資金支持。第三支柱領(lǐng)域的稅收優(yōu)惠破土在即作為個(gè)人稅延型養(yǎng)老產(chǎn)品的試點(diǎn)城市，上海從 2009 年就開始了政策起草和產(chǎn)品創(chuàng)新準(zhǔn)備階段，到目前為止相關(guān)文件已基本定稿，預(yù)計(jì)正式政策將在明年出臺(tái)。太保控股的長(zhǎng)江養(yǎng)老， 平安旗下的養(yǎng)老險(xiǎn)等公司均已經(jīng)完成個(gè)稅遞延養(yǎng)老險(xiǎn)的系統(tǒng)開發(fā)工作，只等稅收優(yōu)惠政策出臺(tái)的東風(fēng)。我們認(rèn)為以延稅產(chǎn)品為契機(jī)的養(yǎng)老險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)振興將是帶來明年保險(xiǎn)股新一輪上漲行情的催化劑。同時(shí)， 商業(yè)保險(xiǎn)領(lǐng)域的養(yǎng)老延稅或許為前期試點(diǎn)， 今后的稅收優(yōu)惠將逐漸進(jìn)入基本養(yǎng)老和補(bǔ)充養(yǎng)老領(lǐng)域。可以說這是最近幾年來保險(xiǎn)行業(yè)持續(xù)嚴(yán)格控監(jiān)管時(shí)期迎

6、來的最大政策紅利！第二支柱領(lǐng)域的稅收支持還在醞釀今年 8 月，證監(jiān)會(huì)研究中心發(fā)表署名文章提出以美國(guó) 401k 計(jì)劃為例，建議我國(guó)應(yīng)不斷完善稅收優(yōu)惠政策，大力推動(dòng)企業(yè)年金發(fā)展。2010年底，我國(guó)企業(yè)年金基金累計(jì)結(jié)存2809億元，占gdm比重僅為0.7%。2010 年底，美國(guó)擁有401k 的就業(yè)人口占50%； 401k 計(jì)劃的資產(chǎn)已達(dá)到 3 萬(wàn)億美元，占gdp勺比重高達(dá)21%保險(xiǎn)公司不僅可以獲得管理費(fèi)用， 更為推銷自身開發(fā)的多樣化的金融產(chǎn)品獲得優(yōu)質(zhì)的客戶。由于參與401k計(jì)劃的資金連續(xù)、穩(wěn)定，在退休之前不易取出，并且投資的標(biāo)的資產(chǎn)多為長(zhǎng)期保值屬性，因此是保險(xiǎn)產(chǎn)品最青睞的資金來源之一。產(chǎn)險(xiǎn)：量?jī)r(jià)此消

7、彼長(zhǎng)我們預(yù)計(jì)產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)增速將在車險(xiǎn)的帶動(dòng)下由今年的17%回升至20%以上。今年是汽車購(gòu)買政策由松轉(zhuǎn)緊的第一年， 壓抑的部分汽車購(gòu)買需求面臨釋放。 從歷史規(guī)律上看， 汽車銷量與cpi 走勢(shì)有著明顯的反向相關(guān)關(guān)系， 隨著 cpi 在十月份開始的大幅回落，以及明年經(jīng)濟(jì)的軟著陸，汽車銷量將會(huì)規(guī)律性重啟上漲。另外，十月底資金面的寬松后，企業(yè)投資首先受益，對(duì)于商用車刺激作用會(huì)逐漸顯現(xiàn)，對(duì)其他行業(yè)的先緊后松的影響也會(huì)類似反映在保費(fèi)上。預(yù)計(jì)年底產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速將面臨全年相對(duì)低位，在明年初增速開始恢復(fù)。綜合成本率或上升從深圳試點(diǎn)車險(xiǎn)市場(chǎng)化費(fèi)率浮動(dòng)機(jī)制的效果來看， 該機(jī)制實(shí)現(xiàn)了消費(fèi)者保費(fèi)支出減少和保險(xiǎn)公司理賠費(fèi)用降

8、低、綜合成本保持穩(wěn)定的雙贏結(jié)果。在 2012 年， 隨著費(fèi)率市場(chǎng)化改革的深入， 產(chǎn)險(xiǎn)綜合成本率有在穩(wěn)中上升的趨勢(shì)（ 我們預(yù)計(jì)在三四季度主要保險(xiǎn)公司的綜合成本率已經(jīng)有所抬頭） ， 但仍然處在盈利周期的較低階段。綜合來看，車險(xiǎn)市場(chǎng)化有利于太保、平安和整個(gè)產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)。由于獨(dú)立險(xiǎn)種開發(fā)權(quán)的稀有性， 平安和太保可以開發(fā)出創(chuàng)新產(chǎn)品， 改善長(zhǎng)期以來的同質(zhì)化行業(yè)產(chǎn)品壟斷，滿足客戶的個(gè)性化需求，找到新的盈利點(diǎn)。對(duì)于各公司的自定費(fèi)率，保監(jiān)會(huì)根據(jù)綜合成本率和償付能力水平進(jìn)行掛鉤式動(dòng)態(tài)監(jiān)管。首選中國(guó)人壽：底部確認(rèn)堅(jiān)定，央企氣場(chǎng)彰顯增員情況將在四季度好轉(zhuǎn)。 新基本法實(shí)施后， 考核力度加強(qiáng)導(dǎo)致人員脫落率提升， 上半年代理人

9、人數(shù)下降， 不過到三季度末已經(jīng)持平， 預(yù)計(jì)明年開始在個(gè)險(xiǎn)渠道將受益于增員和產(chǎn)能提升帶來的雙重增長(zhǎng)動(dòng)力。權(quán)益類資產(chǎn)占比最高， 反彈更具動(dòng)力。 作為擁有長(zhǎng)資產(chǎn)久期的純壽險(xiǎn)公司， 國(guó)壽對(duì)利率和股市更為敏感。公司中期權(quán)益類投資占比13.4%，在上市公司中占比最高，在資產(chǎn)分類上公司將大部分放到可供出售金融資產(chǎn)科目而非持有到期， 因而股市反彈對(duì)公司凈資產(chǎn)和業(yè)績(jī)回升的動(dòng)力也更大。人壽保險(xiǎn)集團(tuán)提為副部級(jí)， 央企氣場(chǎng)彰顯。 中國(guó)人壽保險(xiǎn)集團(tuán)等四家險(xiǎn)企將升為副部級(jí)單位， 人事組織管理權(quán)將上交中組部。 集團(tuán)公司在中央地位的提升對(duì)公司未來發(fā)展將爭(zhēng)取更多談判籌碼。 同時(shí)我們認(rèn)為袁力董事長(zhǎng)上任后帶來的公司戰(zhàn)略層面的積極變

10、化也將在明年有所體現(xiàn)。我們預(yù)計(jì)公司2011年和12年eps分別為0.84和1.02元，明年新業(yè)務(wù)價(jià)值增速在10%以上，估值處于上行通道中，短期的反彈條件也較為充分，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。中國(guó)太保：邏輯兌現(xiàn)，繼續(xù)推薦三季度之選，跑贏板塊。中國(guó)太保是我們?cè)?2011 年中期策略的首推股票，第三季度太保如期成為表現(xiàn)最好的保險(xiǎn)股：跑贏中國(guó)平安 11.95 個(gè)百分點(diǎn)，跑贏中國(guó)人壽3.38 個(gè)百分點(diǎn)。 公司股票的良好表現(xiàn)主要得益于今年產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)對(duì)壽險(xiǎn)業(yè)績(jī)的補(bǔ)充作用， 以及全年較為充 足的資本金儲(chǔ)備。壽險(xiǎn)的 聚焦?fàn)I銷、聚焦期繳 策略成效顯著，上半年新業(yè)務(wù)價(jià)值增速18.3%，超越平安和國(guó)壽。產(chǎn)險(xiǎn)綜合成本率領(lǐng)先行業(yè)達(dá)

11、到91.1%，承保盈利能力大幅提升。三季度業(yè)績(jī)受投資影響較大， 但在三季度之后的股市反彈中將回暖， 且在四季度到明年上半年準(zhǔn)備金的逆轉(zhuǎn)下公司的彈性最大， 三季度最難挨的時(shí)光已經(jīng)度過。 另外， 扎根上海市場(chǎng)多年、 控股擁有當(dāng)?shù)卮蟛糠帜杲鹗袌?chǎng)份額的長(zhǎng)江養(yǎng)老這兩大優(yōu)勢(shì)， 將在明年上海個(gè)稅遞延險(xiǎn)種試點(diǎn)實(shí)施后獲得先機(jī)，仍維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。 .我們預(yù)計(jì)公司2011年和12年eps分別為0.84和1.02元，明年新業(yè)務(wù)價(jià)值增速在 10%以上，估值處于上行通道中，短期的反彈條件也較為充分，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。中國(guó)平安：估值和ah折價(jià)均最低個(gè)險(xiǎn)渠道優(yōu)勢(shì)優(yōu)于同業(yè)， 公司平臺(tái)完善， 受銀保新規(guī)負(fù)面影響最小。 產(chǎn)壽險(xiǎn)盈

12、利能力強(qiáng)，綜合成本率保持低位。持股深發(fā)展60%左右，是銀行保險(xiǎn)深入合作的最佳載體。平安證券、平安信托和平安銀行、深發(fā)展多引擎支持公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。 人力、電話、網(wǎng)絡(luò)等多平臺(tái)渠道將成為保費(fèi)增長(zhǎng)的強(qiáng)勁動(dòng)力。平安壽險(xiǎn)在業(yè)內(nèi)首家獲得pe、不動(dòng)產(chǎn)雙牌照，看好其未來投資表現(xiàn)。 平安是估值和a-h 折價(jià)均為最低的保險(xiǎn)股 （ 折價(jià)25%，也是a-h 兩地上市股票中溢價(jià)最低的 ） ，目前風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)釋放充分。 新華保險(xiǎn)：規(guī)模和成長(zhǎng)兼具，戰(zhàn)略與創(chuàng)新領(lǐng)先 新華保險(xiǎn) a 股招股區(qū)間為23-28 元人民幣， 報(bào)價(jià)處于前期市場(chǎng)估值的下限附近， 較中國(guó)人壽的估值有所折價(jià)。a+h總共募集資金的范圍是130-160億元人民幣，該筆資金

13、將解決長(zhǎng)期約束公司發(fā)展的資本金不足問題，所融金額可以支持公司未來兩年業(yè)務(wù)發(fā)展的需要。新華保險(xiǎn)最近幾年來市場(chǎng)份額和排名迅速上升， 在補(bǔ)充償付能力之后， 前期高增長(zhǎng)勢(shì)頭或?qū)⒀永m(xù)， 轉(zhuǎn)型元年各項(xiàng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)軌初步成功， 未來業(yè)務(wù)利潤(rùn)率的提升為公司業(yè)績(jī)的快速成長(zhǎng) 提供了空間。 公司在熊牛交替時(shí)點(diǎn)上市， 力推的養(yǎng)老社區(qū)和醫(yī)療看護(hù)戰(zhàn)略在明年的壽險(xiǎn)和養(yǎng)老主題年中有望走出估值修復(fù)的行情。以下無(wú)正文僅供個(gè)人用于學(xué)習(xí)、研究；不得用于商業(yè)用途tojibko ajiajiioae ak ptopwenojib symaisaidyhehmia c ,1 e a o b 團(tuán) hhha o ji k h eihcnojib3obatbch b kommepneckhx uejiax.for personal use only in study and research;