我國(guó)上市公司凈資產(chǎn)收益率分布實(shí)證分析-以電子通訊行業(yè)為例(共14頁(yè)).doc

1、研究領(lǐng)域數(shù)理經(jīng)濟(jì)與計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)金融學(xué)我國(guó)上市公司凈資產(chǎn)收益率分布實(shí)證分析-以電子通訊行業(yè)為例摘要本文以電子通訊行業(yè)為例，對(duì)我國(guó)上市公司的凈資產(chǎn)收益率分布情況進(jìn)行了實(shí)證分析。通過(guò)運(yùn)用偏度與峰度聯(lián)合檢驗(yàn)法、2擬合檢驗(yàn)法、柯爾莫哥洛夫檢驗(yàn)法對(duì)樣本數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)分析，我們認(rèn)為剔除異常點(diǎn)后，電子通訊行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率近似服從正態(tài)分布，但有一定程度的偏離。對(duì)于偏離產(chǎn)生的原因我們進(jìn)行了初步分析，我們認(rèn)為一是上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表真實(shí)性存在問(wèn)題，二是上市公司會(huì)特別關(guān)注某個(gè)數(shù)值，從而會(huì)使在該數(shù)值左側(cè)一個(gè)小區(qū)域內(nèi)的點(diǎn)小于理論頻數(shù)，而該數(shù)值右側(cè)一個(gè)小區(qū)域內(nèi)的點(diǎn)大于理論頻數(shù)。關(guān)鍵詞 凈資產(chǎn)收益率 正態(tài)分布 電子通訊行業(yè) 上市公司

2、中圖分類文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼 A 文章編號(hào)1 引言金融資產(chǎn)(特別是股票)收益率的分布對(duì)現(xiàn)代金融理論是有著十分重要的意義。現(xiàn)有的廣泛應(yīng)用的金融計(jì)量模型,如資產(chǎn)組合模型、CAPM、APT以及Black Scholes定價(jià)公式等都是以收益率服從正態(tài)分布為基礎(chǔ)進(jìn)行計(jì)算。例如威廉.夏普的資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM模型)給出了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率與貝塔系數(shù)在一系列假設(shè)下存在線性關(guān)系，而風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率的分布特征對(duì)這一線性關(guān)系的擬合程度有重要影響。在資本資產(chǎn)定價(jià)模型中風(fēng)險(xiǎn)常用方差來(lái)度量，這就說(shuō)投資者對(duì)收益的上下波動(dòng)同樣重視，這就要求收益率的分布是對(duì)稱的，進(jìn)一步說(shuō)要求收益率的分布符合正態(tài)分布。但有些國(guó)外學(xué)者，如Hsu、Mill

3、er和Wichern的研究表明股票短期收益率分布存在偏斜。目前我國(guó)學(xué)者對(duì)于我國(guó)股票二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)的分布情況(更準(zhǔn)確的說(shuō)是股價(jià)變動(dòng)帶來(lái)的資本利得而決定的投資收益)有較多的理論與實(shí)證研究。但目前尚沒有見到對(duì)上市公司凈資產(chǎn)收益率分布情況的研究。實(shí)際上進(jìn)行股票投資的收益由兩部分組成，一部分是資本利得（即由于股價(jià)波動(dòng)而導(dǎo)致的買賣股票的差價(jià)），另一部分是由于持有股票而帶來(lái)的股利收入。股票價(jià)格的波動(dòng)是對(duì)公司盈利前景預(yù)期波動(dòng)的反映。如果公司的盈利情況是保持絕對(duì)穩(wěn)定的話，在其他宏觀參數(shù)（主要指真實(shí)利率）保持不變的話，公司的股價(jià)也應(yīng)保持不變。正是因?yàn)楣镜挠熬笆窃诓粩嘧兓模蚨镜墓蓛r(jià)也是在不斷變化。所以對(duì)

4、上市公司凈資產(chǎn)收益率分布情況的研究是更為基礎(chǔ)性的研究，可以為金融資產(chǎn)(特別是股票)收益率的分布研究提供理論與實(shí)證上的支持。2 數(shù)學(xué)分析與凈資產(chǎn)收益率假設(shè)大量的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)告訴我們，如果一個(gè)隨機(jī)變量(Y)是由大量的獨(dú)立的隨機(jī)變量(Xk)共同決定，而且每一個(gè)隨機(jī)變量(Xk)對(duì)總和Y的影響都很小，這時(shí)Y近似的服從正態(tài)分布。隨著隨機(jī)變量(Xk)的增多，Y更加趨向正態(tài)分布。由于正態(tài)分布在概率論的理論及實(shí)踐中占有中心的地位，因此人們把研究上述問(wèn)題的極限定理統(tǒng)稱為中心極限定理。李雅普諾夫()中心極限定理對(duì)于隨機(jī)變量(Xk)要求最低，不要求隨機(jī)變量(Xk)同分布，僅要求隨機(jī)變量(Xk)獨(dú)立，因而本文以“李雅普諾夫

5、中心極限定理”作為數(shù)學(xué)引理。李雅普諾夫中心極限定理：設(shè)X1，X2，Xn，是獨(dú)立隨機(jī)變量序列，它們具有有限的數(shù)學(xué)期望和方差：E(Xk)=k, D(Xk)=0 (k=1,2,，n)記,若存在正數(shù)，使得 (1)則隨機(jī)變量的分布函數(shù)Fn(x)對(duì)于任意x（-，+）均有： (2)因?yàn)樯鲜降淖C明比較復(fù)雜，由于篇幅限制本文從略。有興趣的讀者可以參考有關(guān)概率的書籍。上述定理表明，在本定理的條件下，隨機(jī)變量當(dāng)時(shí)，Zn服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布N(0，1)。在現(xiàn)實(shí)問(wèn)題中，只要n的數(shù)量足夠大(也就是說(shuō)決定Zn的隨機(jī)變量足夠多)，Zn近似服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布N(0，1)。由正態(tài)分布函數(shù)性質(zhì)可知當(dāng)n的數(shù)量足夠大時(shí)，由(3)決定的隨機(jī)變

6、量Yn近似的服從正態(tài)分布。 (3)我們特別注意到李雅普諾夫中心極限定理不要求決定Yn的隨機(jī)變量Xk立同分布，而僅要求Xk獨(dú)立。也就是說(shuō)，無(wú)論各隨機(jī)變量Xk(k=1,2,)具有如何的分布，只要滿足定理的條件，當(dāng)n足夠大時(shí)Yn就近似的服從正態(tài)分布。這就對(duì)我們做研究帶來(lái)很大的方便。在財(cái)務(wù)管理中，凈資產(chǎn)收益率有較多的計(jì)算方式，我們按(4)定義凈資產(chǎn)收益率： (4)在做分析前，我們先對(duì)凈資產(chǎn)收益率做如下假設(shè)：1) 決定公司凈資產(chǎn)收益率的因素足夠多，并且各因素之間相互獨(dú)立；2) 每個(gè)因素對(duì)凈資產(chǎn)收益都沒有起到?jīng)Q定性作用；3) 各公司的財(cái)務(wù)報(bào)表真實(shí)可靠；4) 公司對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的“偏好”是連續(xù)的，即公司認(rèn)為凈資

7、產(chǎn)收益率越高越好，但不會(huì)認(rèn)為處于某一數(shù)值兩側(cè)的點(diǎn)有巨大的區(qū)別。例如，公司不會(huì)認(rèn)為凈資產(chǎn)收益率5.0001%與4.9999%有什么大的區(qū)別，從而不會(huì)采取特別的行動(dòng)使凈資產(chǎn)收益率從4.9999%變到5.0001%。該假設(shè)認(rèn)為沒有這樣一個(gè)數(shù)值，是公司特別關(guān)注的，從而沒有特別的動(dòng)力采取措施使凈資產(chǎn)收益率在該數(shù)值點(diǎn)附近發(fā)生變化。凈資產(chǎn)收益率是衡量公司財(cái)務(wù)狀況的最全面、最綜合的指標(biāo)。凈資產(chǎn)收益率由很多因素共同決定。例如杜邦分析體系就將凈資產(chǎn)收益率層層分解到若干指標(biāo)。因而根據(jù)“李雅普諾夫中心極限定理”，可以推斷一個(gè)公司的凈資產(chǎn)收益率應(yīng)服從正態(tài)分布，但由于我國(guó)上市公司存在的時(shí)間較短，并且近十幾年我們的宏觀經(jīng)濟(jì)

8、形式變化較大，因而我們將很難對(duì)一個(gè)公司的凈資產(chǎn)收益率分布情況進(jìn)行檢驗(yàn)。我們考慮到同一行業(yè)上市公司的凈資產(chǎn)收益率，應(yīng)以行業(yè)平均利率為中心進(jìn)行上下波動(dòng)。因而我們可以檢驗(yàn)同一年份同一行業(yè)上市公司的凈資產(chǎn)收益率分布情況，這樣一方面可以獲得足夠多的數(shù)據(jù)，并且能夠排除由于宏觀經(jīng)濟(jì)形式變化對(duì)企業(yè)凈資產(chǎn)收益率的影響。我們選擇的行業(yè)應(yīng)有較多的上市公司，并且競(jìng)爭(zhēng)程度應(yīng)較高。因而我們選擇了電子通訊行業(yè)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析。3偏度與豐度聯(lián)合檢驗(yàn)法正態(tài)分布的隨機(jī)變量,其偏度等于零，峰度等于3，也就是說(shuō)符合正態(tài)分布的密度曲線左右對(duì)稱且陡緩適中。因而在樣本容量較大的情況下（至少大于20），可以用偏度與豐度的聯(lián)合檢驗(yàn)法來(lái)檢驗(yàn)一樣本是

9、否來(lái)自正態(tài)總體。如果一個(gè)樣本來(lái)自于正態(tài)總體，則樣本的經(jīng)驗(yàn)分布密度（直方圖）就不能偏斜太大，也不能過(guò)陡或過(guò)緩。我國(guó)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)GB4882-85數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)處理和解釋給出了偏度與豐度聯(lián)合檢驗(yàn)的臨界域的邊界曲線圖，我們可以依其進(jìn)行相應(yīng)的檢驗(yàn)。假設(shè)來(lái)自總體的一組樣本值為x1, x2, xn， 設(shè)總體的偏度為1，豐度為2，則有1= （5） 2= （6）由于總體分布未知，因而不能用極大似然估計(jì)，而僅能用矩估計(jì)法。根據(jù)矩估計(jì)法，可推出樣本的偏度1與峰度2如下：（7） （8）正態(tài)分布總體的偏度為零，峰度為3。如果根據(jù)樣本值計(jì)算出的偏度大于零，則說(shuō)明樣本為右偏；偏度小于零，則說(shuō)明樣本為左偏。如果根據(jù)樣本值計(jì)算出的峰

10、度小于3，則說(shuō)明樣本在均值附近比較集中；如果根據(jù)樣本值計(jì)算出的峰度大于3，則說(shuō)明樣本向兩端分散，而沒有向均值附近集中。因而如果樣本來(lái)自正態(tài)分布的總體，偏度應(yīng)接近于零，且峰度接近于3。對(duì)于“接近”的定量分析，就要根據(jù)偏度與豐度的聯(lián)合檢驗(yàn)圖來(lái)描述。我們給出了=0.05時(shí)的檢驗(yàn)圖，我們將依據(jù)該圖進(jìn)行偏度與豐度的聯(lián)合檢驗(yàn)。2002年電子通信行業(yè)凈資產(chǎn)收益率見附表1，我們將表中的數(shù)據(jù)作為一個(gè)樣本，檢驗(yàn)是否總體服從正態(tài)分布。按（7）與（8）我們計(jì)算出，偏度為-1.18，峰度為12.71。說(shuō)明電子通信行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率為左偏，且向兩端分散。我們將點(diǎn)A（1.18，12.71）描在圖1中，我們發(fā)現(xiàn)點(diǎn)A落在樣本數(shù)

11、為100的邊界曲線外，因而不能認(rèn)為電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布（由于計(jì)算出的峰度已經(jīng)大于6，因而未能在圖中標(biāo)出來(lái)）。從P-P正態(tài)概率圖上也能得出相同的結(jié)論。P-P正態(tài)概率圖是以樣本的累計(jì)概率為橫軸，以正態(tài)分布的理論累計(jì)概率為縱軸描出的散點(diǎn)圖。如果待檢驗(yàn)樣本來(lái)自于正態(tài)分布總體，則所有的點(diǎn)分布在對(duì)角線附近。從圖2全體樣本P-P正態(tài)概率圖中可以看出，散點(diǎn)分布離對(duì)角線較遠(yuǎn)，因而不能認(rèn)為樣本服從正態(tài)分布。但我們對(duì)圖2進(jìn)行觀察后發(fā)現(xiàn)中間部分的點(diǎn)近似呈一條直線，因而我們推斷可能由于兩端異常點(diǎn)的影響而使全部點(diǎn)偏離了對(duì)角線，如果僅對(duì)中間部分的點(diǎn)進(jìn)行檢驗(yàn)有可能服從正態(tài)分布。根據(jù)圖2 ，我們?nèi)サ羟?5個(gè)點(diǎn)及

12、后10點(diǎn)，對(duì)凈資產(chǎn)收益率處于區(qū)間0.25,12.55內(nèi)的樣本作P-P正態(tài)概率圖，如圖3所示。從圖3中可以看出，散點(diǎn)分布在對(duì)角線附近，因而可以認(rèn)為樣本服從正態(tài)分布。從圖3中，我們推測(cè)電子通訊行業(yè)內(nèi)有些公司凈資產(chǎn)收益率絕對(duì)值很大，因而可能為異常點(diǎn)，而應(yīng)被剔除。但從圖中觀察哪些點(diǎn)應(yīng)被剔除，多少有點(diǎn)武斷。我們按萊因達(dá)原則，認(rèn)為處于3以外的點(diǎn)屬于異常點(diǎn)應(yīng)進(jìn)行剔除。我們反復(fù)應(yīng)用3原則對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行剔除，由于篇幅限我們沒有給出剔除的過(guò)程，我們只給出最后的結(jié)果為：我們僅保留了-5.98,18.53區(qū)間內(nèi)的數(shù)據(jù)，最后的樣本量為94。我們根據(jù)上述樣本重新計(jì)算出偏度為0.119，峰度為3.84。因而將點(diǎn)B（0.119，

13、3.84）描在圖1中，我們發(fā)現(xiàn)點(diǎn)B落在樣本數(shù)為100的邊界曲線內(nèi)，因而可以認(rèn)為電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布。圖2 全體樣本P-P正態(tài)概率圖圖3 部分樣本P-P正態(tài)概率圖結(jié)論1：直接對(duì)電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行峰度與偏度聯(lián)合檢驗(yàn)時(shí)，不能認(rèn)為電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布；按3原則對(duì)異常點(diǎn)進(jìn)行剔除后，可以通過(guò)峰度與偏度聯(lián)合檢驗(yàn)，即可以認(rèn)為電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布。42擬合檢驗(yàn)法進(jìn)行偏度與峰度聯(lián)合檢驗(yàn)時(shí)，我們注意到樣本中的每個(gè)點(diǎn)對(duì)偏度與峰度的影響是相同的，我們實(shí)際上是對(duì)樣本的特征數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn)。而樣本是否服從正態(tài)分布最關(guān)鍵是判斷樣本的數(shù)值出現(xiàn)在某一區(qū)間內(nèi)的頻度，也就是通過(guò)樣本

14、的經(jīng)驗(yàn)分布與正態(tài)分布函數(shù)相似程度的比較來(lái)判斷樣本是否來(lái)自于正態(tài)分布總體。下面我們用K.Pearson的2擬合檢驗(yàn)進(jìn)行樣本的正態(tài)性檢驗(yàn)。2擬合檢驗(yàn)是通過(guò)檢驗(yàn)在一定區(qū)間內(nèi)樣本的觀測(cè)次數(shù)與正態(tài)分布總體在該區(qū)間的理論期望次數(shù)之間是否存在顯著性差異，來(lái)判斷樣本是否來(lái)自正態(tài)分布總體。判斷的依據(jù)是：如果根據(jù)樣本計(jì)算出的2值大于2檢驗(yàn)的臨界值，則不能認(rèn)為樣本來(lái)自正態(tài)分布總體；如果根據(jù)樣本計(jì)算出的2值小于2檢驗(yàn)的臨界值，則可以認(rèn)為樣本來(lái)自正態(tài)分布總體。更詳細(xì)的對(duì)2擬合檢驗(yàn)的說(shuō)明可以參見參考文獻(xiàn)3或其他的有關(guān)數(shù)理統(tǒng)計(jì)的書。我們利用表1中的原始數(shù)據(jù)進(jìn)行了2擬合檢驗(yàn)，計(jì)算過(guò)程列在表2中。查2分布表知在顯著性水平=0.

15、05，自由度為5（8-2-1=5，具體的原因參見參考文獻(xiàn)3）臨界值為11.071。而從表2中可以看出計(jì)算出的2值為195.56，大于臨界值，因而我們不能認(rèn)為2002年電子通訊行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布N（2.63，22.522）。表2 檢驗(yàn)2002年數(shù)據(jù)是否符合N（2.63，22.522）計(jì)算表凈資產(chǎn)收益率實(shí)際頻數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化區(qū)間區(qū)間的理論頻數(shù)差異樣本2值下限上限Vi下限上限累計(jì)分布nPi(Vi- nPi)2(Vi-nPi)2 /nPi-134.76-19.897-1.000.1617.77115.986.53-19.89-3.008-1.00-0.250.2427.18367.7013.53-

16、3.002.6318-0.250.000.1011.0648.234.362.634.88210.000.100.044.46273.5561.324.889.38370.100.300.088.75798.3391.299.3813.89110.300.500.078.247.630.9313.8925.1460.501.000.1516.79116.366.9325.1468.2541.5+0.1617.77189.6010.67合計(jì)1121112195.56資料來(lái)源：作者計(jì)算在表2中，我們?cè)谟?jì)算2值過(guò)程中，使用全部樣本估計(jì)總體的期望與方差，而期望與方差又是決定正態(tài)分布的兩個(gè)參數(shù)。由進(jìn)行偏

17、度與峰度聯(lián)合檢驗(yàn)中的經(jīng)驗(yàn)，我們估計(jì)可以通過(guò)剔除異常點(diǎn)的方法來(lái)重新估計(jì)總體的期望與方差。我們僅根據(jù)-5.98,18.53區(qū)間內(nèi)的數(shù)據(jù)估計(jì)總體的期望與方差，然后我們檢驗(yàn)全部樣本是否來(lái)自服從N（5.49，4.402）的總體。具體的計(jì)算過(guò)程見表3。查2分布表知在顯著性水平=0.05，自由度為7（8-1=7，具體的原因參見參考文獻(xiàn)）臨界值為14.046。而從計(jì)算表中可以看出計(jì)算出的2值為5.03，小于臨界值，因而我們可以認(rèn)為2002年電子通訊行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布N（5.49，4.402）。表3 檢驗(yàn)2002年數(shù)據(jù)是否符合N（5.49，4.402）凈資產(chǎn)收益率實(shí)際頻數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化區(qū)間區(qū)間的理論頻數(shù)差異

18、樣本2值下限上限Vi下限上限累計(jì)分布nPi(Vi- nPi)2(Vi-nPi)2 /nPi-134.761.1021-10.1617.7710.440.591.103.3018-1-0.50.1516.791.470.093.304.3912-0.5-0.250.0910.392.600.254.395.498-0.2500.1011.069.330.845.497.691800.50.1921.4411.860.557.699.89170.510.1516.790.050.009.8912.09711.50.0910.2910.801.0512.0968.25111.5+0.077.4812

19、.371.65合計(jì)11211125.03資料來(lái)源：作者計(jì)算結(jié)論2：以全部樣本為基礎(chǔ)估算總體的期望與方差，并以該期望與方差作為正態(tài)分布函數(shù)的參數(shù)，然后對(duì)電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行2擬合檢驗(yàn)，不能認(rèn)為電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布；以“按3原則對(duì)異常點(diǎn)進(jìn)行剔除”后的樣本估算總體的期望與方差，并以該期望與方差作為正態(tài)分布函數(shù)的參數(shù)，然后對(duì)電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行2擬合檢驗(yàn)，可以認(rèn)為電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布5柯爾莫哥洛夫檢驗(yàn)法由于凈資產(chǎn)收益率是連續(xù)變量，因而我們可以使用柯爾莫哥洛夫檢驗(yàn)法來(lái)檢驗(yàn)電子通信行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率分布情況。柯爾莫哥洛夫檢驗(yàn)法是通過(guò)比較每一點(diǎn)樣本的累計(jì)分布與

20、理論分布的差異來(lái)判斷樣本是否符合理論分布?？聽柲缏宸驒z驗(yàn)法不依賴于區(qū)間劃分，從而避免了卡方檢驗(yàn)由于區(qū)間劃分不同而導(dǎo)致的檢驗(yàn)結(jié)果不一致的缺點(diǎn)。當(dāng)樣本容量足夠大時(shí)，樣本的累計(jì)分布與累計(jì)正態(tài)分布應(yīng)有較好的一致性，因而可以取統(tǒng)計(jì)量：其中：F（x）為樣本的累計(jì)分布，而(x)累計(jì)正態(tài)分布。如果樣本符合正態(tài)分布，則D應(yīng)小于給定顯著性水平下的臨界值。我們對(duì)剔除異常點(diǎn)后的樣本計(jì)算可得凈資產(chǎn)收益率樣本D0.061。查表得顯著性水平=0.2時(shí)，N90下的臨界值為0.11125，因而說(shuō)明凈資產(chǎn)收益率服從正態(tài)分布。而且由于計(jì)算出的D值小于顯著性水平=0.2 時(shí)的臨界值，因而可以說(shuō)樣本對(duì)正態(tài)分布的擬合程度很高。6凈資產(chǎn)

21、收益率偏離正態(tài)分布的原因我們通過(guò)上述的檢驗(yàn)，可以判斷電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率近似的服從正態(tài)分布，但有一定程度的偏離。我們對(duì)偏離產(chǎn)生的原因進(jìn)行了分析。上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表真實(shí)性。由于各種原因，上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表可能不真實(shí)。這種情況對(duì)樣本中異常點(diǎn)的影響較大，從而可能由于少數(shù)異常點(diǎn)影響了樣本總體檢驗(yàn)的可靠性。財(cái)務(wù)報(bào)表不真實(shí)可能是做假賬，也可能是采用不違反會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的處理方法而使財(cái)務(wù)報(bào)表不能真實(shí)反映公司的財(cái)務(wù)狀況。例如，我們注意到有些上市公司在前一年度不可避免凈利潤(rùn)為負(fù)，因而會(huì)在前一年度將各種準(zhǔn)備金及預(yù)提費(fèi)用計(jì)足，造成前一年度的虧損很大；但第二年由于不用再計(jì)提各種費(fèi)用，甚至于一部分已提費(fèi)用可以轉(zhuǎn)回沖減相應(yīng)費(fèi)

22、用，從而會(huì)增大第二年利潤(rùn)。采取上述方法后，就會(huì)人為增大兩端樣本的分布，從而導(dǎo)致樣本偏離正態(tài)分布總體。上市公司會(huì)特別關(guān)注某個(gè)數(shù)值，從而會(huì)使在該數(shù)值左側(cè)一個(gè)小區(qū)域內(nèi)的點(diǎn)小于理論頻數(shù)，而該數(shù)值右側(cè)一個(gè)小區(qū)域內(nèi)的點(diǎn)大于理論頻數(shù)。如果一個(gè)上市公司的虧損額較小，該公司會(huì)采取各種措施使該公司出現(xiàn)盈利。也就是說(shuō)公司認(rèn)為凈資產(chǎn)收益率位于零右側(cè)值域內(nèi)會(huì)遠(yuǎn)好于位于零左側(cè)值域，雖然可能在絕對(duì)數(shù)量上這兩個(gè)數(shù)值的差距沒有任何意義。例如，如果一個(gè)公司虧損額僅為100元，該公司一定會(huì)采取各種措施使該公司變?yōu)橛?00元，雖然對(duì)于一個(gè)公司凈利潤(rùn)差200元原本是沒有任何意義的，但處于虧損與盈利的臨界狀態(tài)時(shí)，這200元的意義就重大

23、了。公司特別關(guān)注的數(shù)值不僅是零，還包括證監(jiān)會(huì)要求公司再配股（或增發(fā)）所必須達(dá)到的凈資產(chǎn)收益率、公司的年度考核指標(biāo)等。公司可能采取的措施可能有以下幾種：1，加大工作的努力程度，從而真實(shí)提高業(yè)績(jī)。這實(shí)際上是由于代理問(wèn)題的存在，公司原來(lái)沒有最大程度的發(fā)揮潛能。2，推遲一部分成本的發(fā)生時(shí)間，從而提高當(dāng)年的利潤(rùn)水平。3，在不違反財(cái)務(wù)準(zhǔn)則的前提下，減少應(yīng)計(jì)提的各項(xiàng)費(fèi)用，從而提高當(dāng)年的利潤(rùn)水平。4，采取一些非常手段，提高財(cái)務(wù)報(bào)表利潤(rùn)，這實(shí)際上是財(cái)務(wù)報(bào)表的真實(shí)性出現(xiàn)了問(wèn)題。我們對(duì)電子通訊行業(yè)凈資產(chǎn)收益率在零附近的樣本進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)，我們一共檢驗(yàn)了三個(gè)區(qū)間，詳見表4。在凈資產(chǎn)收益率-2，0的區(qū)間內(nèi)沒有一個(gè)樣本，

24、而理論分布應(yīng)有10.28個(gè)樣本（使用N（5.49，4.402）計(jì)算理論頻數(shù)，下同），詳見表4第二行；相反在凈資產(chǎn)收益率0，2的區(qū)間內(nèi)有16個(gè)樣本，而理論分布僅應(yīng)有12.06個(gè)樣本，詳見表4第三行。從上述分析可以看出，上市公司確實(shí)特別關(guān)注凈資產(chǎn)收益率處于零附近的情況，從而會(huì)使零左側(cè)區(qū)間內(nèi)的樣本數(shù)減少，而增大了零右側(cè)區(qū)間內(nèi)的樣本數(shù)。因而使凈資產(chǎn)收益率的分布偏離正態(tài)分布。表4 凈資產(chǎn)收益率在零附近的分布及檢驗(yàn)序號(hào)凈資產(chǎn)收益率實(shí)際頻數(shù)標(biāo)準(zhǔn)化區(qū)間區(qū)間的理論頻數(shù)差異下限上限Vi下限上限累計(jì)分布nPiVi- nPi1-4.180.220.00-2.20-1.200.1011.33-11.33 2-20.00

25、0.00-2.20-1.250.0910.28-10.28 30.002.0016.00-1.25-0.800.1112.063.947凈資產(chǎn)收益率分布實(shí)證結(jié)果的意義及需要進(jìn)一步研究的問(wèn)題由于凈資產(chǎn)收益率是反映企業(yè)財(cái)務(wù)狀況最綜合性的指標(biāo)，因而企業(yè)外部的利益相關(guān)者都很關(guān)心企業(yè)該項(xiàng)指標(biāo)，尤其是企業(yè)的股東。在進(jìn)行股票投資分析時(shí)，該指標(biāo)是決定是否進(jìn)行投資的主要指標(biāo)之一。凈資產(chǎn)收益率分布的實(shí)證研究可以幫助外部利益相關(guān)者判斷企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告的真實(shí)性及可投資價(jià)值，也可以幫助預(yù)測(cè)今后幾年公司的凈資產(chǎn)收益率情況。公司在進(jìn)行項(xiàng)目投資時(shí)，凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率是公司判斷是否進(jìn)行投資的關(guān)鍵指標(biāo)。上述指標(biāo)的使用過(guò)程，行業(yè)基準(zhǔn)收

26、益率是重要的參數(shù)，凈資產(chǎn)收益率分布的實(shí)證研究可以幫助公司確定行業(yè)基準(zhǔn)收益率。其他學(xué)者研究上市公司的財(cái)務(wù)狀況時(shí)，凈資產(chǎn)收益率分布的實(shí)證研究結(jié)果可以幫助學(xué)者剔除異常點(diǎn)對(duì)整個(gè)分析報(bào)告的影響。但對(duì)于其他行業(yè)，特別是壟斷行業(yè)凈資產(chǎn)收益率實(shí)際分布還需要研究；對(duì)于全部企業(yè)凈資產(chǎn)收益率實(shí)際分布也需要進(jìn)行實(shí)證分析；對(duì)于凈資產(chǎn)收益偏離理論分布的原因也還需要進(jìn)一步研究。附表1 2002年電子通信行業(yè)凈資產(chǎn)收益率一覽表序號(hào)股票代碼企業(yè)名稱凈資產(chǎn)利潤(rùn)率序號(hào)股票代碼企業(yè)名稱凈資產(chǎn)利潤(rùn)率1000682煙臺(tái)東方電子信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司-134.76 58600050中國(guó)聯(lián)合通信股份有限公司5.30 2000621比特科技控股

27、股份有限公司-83.46 59000727南京華東電子信息科技股份有限公司5.32 3000555深圳市太光電信股份有限公司-78.91 60000066中國(guó)長(zhǎng)城計(jì)算機(jī)深圳股份有限公司5.55 4600139鼎天科技股份有限公司-60.91 61000863深圳和光現(xiàn)代商務(wù)股份有限公司5.75 5600800天津環(huán)球磁卡股份有限公司-39.32 62000977浪潮電子信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司5.97 6600799黑龍江省科利華網(wǎng)絡(luò)股份有限公司-21.01 63600718沈陽(yáng)東軟軟件股份有限公司6.26 7000552甘肅長(zhǎng)風(fēng)特種電子股份有限公司-20.62 64000997福建新大陸電腦股份

28、有限公司6.34 8600899浙江信聯(lián)股份有限公司-19.43 65600288大恒新紀(jì)元科技股份有限公司6.47 9000620黑龍江圣方科技股份有限公司-15.90 66600237安徽銅峰電子股份有限公司6.48 10200468南京普天通信股份有限公司-15.76 67600100清華同方股份有限公司6.65 11600850上海華東電腦股份有限公司-14.94 68600105江蘇永鼎股份有限公司6.66 12600776東方通信股份有限公司-5.98 69600563廈門法拉電子股份有限公司6.80 13000050深圳天馬微電子股份有限公司-5.33 70000839中信國(guó)安信

29、息產(chǎn)業(yè)股份有限公司6.91 14600206有研半導(dǎo)體材料股份有限公司-5.18 71600522江蘇中天科技股份有限公司7.09 15600203福建福日電子股份有限公司-4.46 72000806北海銀河高科技產(chǎn)業(yè)股份有限公司7.12 16000070深圳市特發(fā)信息股份有限公司0.25 73600503宏智科技股份有限公司7.16 17600076濰坊北大青鳥華光科技股份有限公司0.28 74000736重慶國(guó)際實(shí)業(yè)投資股份有限公司7.20 18600733成都前鋒電子股份有限公司0.54 75600289哈爾濱億陽(yáng)信通股份有限公司7.25 19000547神州學(xué)人集團(tuán)股份有限公司0.60

30、 76600363江西聯(lián)創(chuàng)光電科技股份有限公司7.43 20000909數(shù)源科技股份有限公司0.76 77000068深圳市賽格三星股份有限公司7.58 21000636廣東風(fēng)華高新科技股份有限公司1.08 78600171上海貝嶺股份有限公司7.82 22000823廣東汕頭超聲電子股份有限公司1.13 79000058深圳賽格股份有限公司8.02 23600198大唐電信科技股份有限公司1.17 80600067福州大通機(jī)電股份有限公司8.02 24000697咸陽(yáng)偏轉(zhuǎn)股份有限公司1.20 81000032深圳市桑達(dá)實(shí)業(yè)股份有限公司8.19 25600654上海飛樂股份有限公司1.28 8

31、2000948云南南天電子信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司8.33 26600345武漢長(zhǎng)江通信產(chǎn)業(yè)集團(tuán)股份有限公司1.35 83600797浙江浙大網(wǎng)新科技股份有限公司8.34 27000938清華紫光股份有限公司1.60 84600621上海金陵股份有限公司8.40 28600185西安海星現(xiàn)代科技股份有限公司1.67 85600658北京兆維科技股份有限公司8.50 29600840浙江安平創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司1.71 86600037北京歌華有線電視網(wǎng)絡(luò)股份有限公司8.67 30600640聯(lián)通國(guó)脈通信股份有限公司1.85 87600775南京熊貓電子股份有限公司8.85 31000688朝華科技

32、（集團(tuán)）股份有限公司1.98 88600588北京用友軟件股份有限公司8.86 32000733中國(guó)振華(集團(tuán))科技股份有限公司2.11 89000063深圳市中興通訊股份有限公司9.02 33000981甘肅蘭光科技股份有限公司2.44 90600183廣東生益科技股份有限公司9.11 34000021深圳開發(fā)科技股份有限公司2.66 91600536中軟網(wǎng)絡(luò)技術(shù)股份有限公司9.34 35000748湖南計(jì)算機(jī)股份有限公司2.84 92000038深圳大通實(shí)業(yè)股份有限公司9.42 36600498烽火通信科技股份有限公司2.87 93000532珠海華電股份有限公司9.45 37600657

33、北京天橋北大青鳥科技股份有限公司3.06 94600608上海寬頻科技股份有限公司9.54 序號(hào)股票代碼企業(yè)名稱凈資產(chǎn)利潤(rùn)率序號(hào)股票代碼企業(yè)名稱凈資產(chǎn)利潤(rùn)率38000062深圳華強(qiáng)實(shí)業(yè)股份有限公司3.11 95600571杭州信雅達(dá)系統(tǒng)工程股份有限公司10.22 39000787創(chuàng)智信息科技股份有限公司3.28 96600706長(zhǎng)安信息產(chǎn)業(yè)(集團(tuán))股份有限公司10.70 40000925浙江浙大海納科技股份有限公司3.34 97600831陜西廣電網(wǎng)絡(luò)傳媒股份有限公司10.75 41000836天津天大天財(cái)股份有限公司3.36 98600330浙江天通電子股份有限公司10.79 4260063

34、7上海廣電信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司3.37 99000007深圳市賽格達(dá)聲股份有限公司11.04 43600687廈門新宇軟件股份有限公司3.40 100600355武漢精倫電子股份有限公司11.84 44600734福建實(shí)達(dá)電腦集團(tuán)股份有限公司3.46 101000805江蘇炎黃在線物流股份有限公司12.03 45000583四川托普軟件股份有限公司3.67 102000892重慶長(zhǎng)豐通信股份有限公司12.55 46600122江蘇宏圖高科技股份有限公司3.77 103600845上海寶信軟件股份有限公司17.38 47600602上海廣電電子股份有限公司3.79 104600601上海方正延中

35、科技集團(tuán)股份有限公司18.01 48000725京東方科技集團(tuán)股份有限公司3.79 105600880成都博瑞傳播股份有限公司18.53 49600353成都旭光電子股份有限公司4.00 106600756山東浪潮齊魯軟件產(chǎn)業(yè)股份有限公司19.74 50600551科大創(chuàng)新股份有限公司4.13 107600130寧波波導(dǎo)股份有限公司21.76 51000669吉林中訊科技發(fā)展股份有限公司4.37 108000602廣東金馬旅游集團(tuán)股份有限公司22.98 52600207河南安彩高科股份有限公司4.49 109000035中國(guó)科健股份有限公司27.18 53600360吉林華微電子股份有限公司4

36、.52 110600083成都福地科技股份有限公司60.41 54000517寧波成功信息產(chǎn)業(yè)股份有限公司4.57 111000542TCL通訊設(shè)備股份有限公司62.39 55000413石家莊寶石電子玻璃股份有限公司5.06 112600057廈門廈新電子股份有限公司68.25 56600379陜西寶光真空電器股份有限公司5.20 113000008廣東億安科技股份有限公司N57600680上海郵電通信設(shè)備股份有限公司5.28 114600646上海國(guó)嘉實(shí)業(yè)股份有限公司N資料來(lái)源：各上市公司年報(bào)注： N表示由于該公司的凈資產(chǎn)與凈利潤(rùn)均為負(fù)，如果按（4）式進(jìn)行計(jì)算則該公司凈資產(chǎn)收益率為正，因而

37、我們沒有計(jì)算此情況下公司的凈資產(chǎn)收益率。參考文獻(xiàn)1) 簡(jiǎn).菲利普.鮑查德(法)、馬克.波特，金融風(fēng)險(xiǎn)理論，經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社(2002)2) 阿蘭.C.夏皮羅，現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)金融，中國(guó)金融出版社(1992)3) 天津大學(xué)概率統(tǒng)計(jì)教研室，應(yīng)用概率與統(tǒng)計(jì)，天津大學(xué)出版社(1990)4) 中國(guó)經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)實(shí)用大全，中國(guó)人民大學(xué)出版社(1990)5) 莊楚強(qiáng) 吳亞森，應(yīng)用數(shù)理統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ)，華南理工大學(xué)出版社（1992）6) 數(shù)學(xué)手冊(cè)，高等教育出版社7) 陳小悅,孫愛軍，在中國(guó)股市的有效性檢驗(yàn)，北京大學(xué)學(xué)報(bào)(哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版)，2000年第4期第37卷(總200期)8) 向方霓，對(duì)資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)的檢驗(yàn)，數(shù)

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