投資銀行期末論文--江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓案例分析報(bào)告

1、.上 海 師 范 大 學(xué) 案 例 名 稱(chēng)：江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓案例分析報(bào)告課 程 名 稱(chēng)：投資銀行學(xué)指 導(dǎo) 教 師：趙金實(shí)組長(zhǎng)姓名（學(xué)號(hào)）：葉茜（130152720）成員姓名（學(xué)號(hào)）： 鐘瑜名（130152697）、李永田（130152684）專(zhuān) 業(yè) 班 級(jí)：13級(jí)金融工程完 成 年 月：2015年12月30日案例分析報(bào)告成績(jī)?cè)u(píng)分表組長(zhǎng)姓名葉茜學(xué) 號(hào)130152720成員（1）姓名鐘瑜名學(xué) 號(hào)130152697成員（2）姓名李永田學(xué) 號(hào)130152684題 目江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓案例分析報(bào)告序號(hào)評(píng) 價(jià)單項(xiàng)分值實(shí)際評(píng)分備 注1結(jié)構(gòu)格式的規(guī)范性，語(yǔ)言的準(zhǔn)確性與專(zhuān)業(yè)性，寫(xiě)作手法運(yùn)用的適度性10否決項(xiàng)

2、2主題分析的意義，理論綜述的系統(tǒng)性，案例陳述的清晰性與完整性15否決項(xiàng)3案例問(wèn)題分析的邏輯性204建議措施的合理性，及其論證的充分性205整篇報(bào)告的整體性，結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)性206見(jiàn)解與主張的明確合理性、創(chuàng)新性15合 計(jì)100注：“否決項(xiàng)”就是該項(xiàng)得分不到其分值的60%，即該項(xiàng)不及格，該報(bào)告就評(píng)定為不符合要求，不及格。目 錄摘 要V1.引言11.1 研究的背景11.2 研究的目的和意義11.3 研究的對(duì)象和范圍11.4研究的方法21.5研究的基本框架22.相關(guān)概念與理論回顧32.1毒丸計(jì)劃33.江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓案例分析報(bào)告的要點(diǎn)43.1公司簡(jiǎn)介43.1.1公司背景43.1.2財(cái)務(wù)分析53.2收購(gòu)

3、過(guò)程83.2.1江蘇三友向愛(ài)康國(guó)賓提出私有化要約83.2.2愛(ài)康國(guó)賓啟動(dòng)“毒丸計(jì)劃”93.2.3江蘇三友對(duì)“毒丸計(jì)劃”的回應(yīng)113.3收購(gòu)行動(dòng)后的發(fā)展113.3.1江蘇三友面臨被動(dòng)113.3.2“毒丸”導(dǎo)致三種可能123.4對(duì)此次收購(gòu)行動(dòng)的分析及評(píng)價(jià)133.4.1積極面133.4.2消極面143.4.3對(duì)收購(gòu)行動(dòng)和反收購(gòu)行動(dòng)的建議154. 中國(guó)企業(yè)并購(gòu)特點(diǎn)、規(guī)模及未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)164.1中國(guó)企業(yè)并購(gòu)特點(diǎn)164.2中國(guó)企業(yè)并購(gòu)規(guī)模164.3中國(guó)企業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)165總結(jié)17摘 要本報(bào)告主要分析解讀了江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓案例中兩家公司采用的并購(gòu)措施和反并購(gòu)措施；利用定性分析與定量分析相結(jié)合的方法，對(duì)

4、公司財(cái)務(wù)以及案例中采取的相應(yīng)措施的后果進(jìn)行分析，研究了其措施采取的合理性和正確性。在定性分析方面，利用投資銀行學(xué)公司收購(gòu)的相關(guān)理論對(duì)措施做了相應(yīng)評(píng)判；在定量分析方面，本文運(yùn)用各財(cái)務(wù)比率對(duì)兩家公司的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行了相應(yīng)的分析。我們分析得出毒丸計(jì)劃對(duì)雙方均具有相當(dāng)大的影響，而具體雙方今后會(huì)采取何種措施，收購(gòu)成功與否還需結(jié)合實(shí)際分析。關(guān)鍵字：江蘇三友；愛(ài)康國(guó)賓；并購(gòu)與反并購(gòu)；毒丸計(jì)劃;17江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓案例分析報(bào)告1.引言1.1 研究的背景當(dāng)前，企業(yè)并購(gòu)已成為我國(guó)企業(yè)建立現(xiàn)代化企業(yè)制度盤(pán)活存量資產(chǎn)，促進(jìn)社會(huì)資源合理配置的重要手段。然而，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌過(guò)程中發(fā)生的企業(yè)并購(gòu)，是在特殊的理事背景下

5、形成的，與西方國(guó)家“企業(yè)并購(gòu)自始至終是圍繞著利潤(rùn)最大化和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)”動(dòng)機(jī)相比，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)動(dòng)機(jī)顯示出奇特有的個(gè)性。尤其當(dāng)一個(gè)公司一旦遇到惡意收購(gòu)，尤其是當(dāng)收購(gòu)方占有的股份已經(jīng)達(dá)到10%到20%的時(shí)候，公司為了保住自己的控股權(quán)，就會(huì)大量低價(jià)增發(fā)新股。目的就是讓收購(gòu)方手中的股票占比下降，也就是攤薄股權(quán)，同時(shí)也增大了收購(gòu)成本，目的就是讓收購(gòu)方無(wú)法達(dá)到控股的目標(biāo)。而這一手段我們稱(chēng)之為“毒丸計(jì)劃”。我們選用該報(bào)告是由于當(dāng)下毒丸計(jì)劃正體現(xiàn)在江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)兵的事件中，希望能夠通過(guò)該案例，能夠更好的理解企業(yè)兼并收購(gòu)這一過(guò)程。1.2 研究的目的和意義自2015年11月份以來(lái)，江蘇三友向愛(ài)康國(guó)賓董事會(huì)及其特別委

6、員會(huì)提交無(wú)約束力的私有化交易初步要約，在此之后愛(ài)康國(guó)賓董事會(huì)如何應(yīng)對(duì)江蘇三友的收購(gòu)計(jì)劃，以及如何啟動(dòng)毒丸計(jì)劃，何時(shí)啟動(dòng)，都是當(dāng)前眾多投資者最為關(guān)心的話(huà)題。所以選擇這篇案例，不僅有極強(qiáng)的時(shí)效性，而且結(jié)合課程內(nèi)容，對(duì)提高自身專(zhuān)業(yè)性有一定幫助。1.3 研究的對(duì)象和范圍本文研究的是江蘇三友近四年的財(cái)務(wù)分析報(bào)告愛(ài)康國(guó)賓近四年的財(cái)務(wù)分析報(bào)告。運(yùn)用財(cái)務(wù)報(bào)表分析其中一些財(cái)務(wù)指標(biāo)，計(jì)算相關(guān)財(cái)務(wù)，結(jié)合當(dāng)下時(shí)政以及各種市場(chǎng)因素的共同作用，對(duì)江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓的結(jié)果過(guò)程進(jìn)行分析預(yù)測(cè)，從而進(jìn)一步分析中國(guó)企業(yè)并購(gòu)的特點(diǎn)以及我國(guó)未來(lái)收購(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展趨勢(shì)。1.4研究的方法本文利用圖書(shū)館、網(wǎng)絡(luò)等資源搜集中文著作、期刊和文獻(xiàn)，整

7、理相關(guān)理論和實(shí)踐情況。采用研究方法采用定性分析與定量分析相結(jié)合的研究方法，其中定量分析主要是結(jié)合財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行財(cái)務(wù)比率分析，客觀(guān)地分析了江蘇三友對(duì)愛(ài)康國(guó)賓的收購(gòu)過(guò)程。在此基礎(chǔ)上，采用時(shí)事新聞資料及數(shù)據(jù)佐證。1.5研究的基本框架該投資策略報(bào)告分為五個(gè)部分。第一章是引言部分，介紹了本文研究的背景、內(nèi)容、方法與意義。第二章是相關(guān)概念及理論回顧，明確了在之后的分析中需要運(yùn)用到多個(gè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及財(cái)務(wù)比率。第三章介紹了江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓案例的要點(diǎn)。第四章闡述中國(guó)并購(gòu)的特點(diǎn)、規(guī)模及未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。第五章，結(jié)合相關(guān)時(shí)事新聞，從財(cái)務(wù)的角度對(duì)本論文進(jìn)行整理總結(jié)。2.相關(guān)概念與理論回顧2.1毒丸計(jì)劃“毒丸計(jì)劃”名稱(chēng)為“

8、股權(quán)攤薄反收購(gòu)措施”，最初形式很簡(jiǎn)單，就是目標(biāo)公司向普通股股東發(fā)行優(yōu)先股，一旦公司被收購(gòu)，股東持有的優(yōu)先股就可以轉(zhuǎn)換為一定數(shù)額的收購(gòu)方股票。在最常見(jiàn)的形式中，一旦未經(jīng)認(rèn)可的一方收購(gòu)了目標(biāo)公司一大筆股份(一般是10%至20%的股份)時(shí)，毒丸計(jì)劃就會(huì)啟動(dòng)，導(dǎo)致新股充斥市場(chǎng)。一旦毒丸計(jì)劃被觸發(fā)，其他所有的股東都有機(jī)會(huì)以低價(jià)買(mǎi)進(jìn)新股。這樣就大大地稀釋收購(gòu)方的股權(quán)，繼而使收購(gòu)變得代價(jià)高昂，從而達(dá)到抵制收購(gòu)的目的。通常毒丸計(jì)劃包含兩個(gè)要點(diǎn)：觸發(fā)的臨界值和觸發(fā)后的行為。觸發(fā)的臨界值由公司自定，一般定為控股股東的持股比例。觸發(fā)后的行為最常見(jiàn)的是可以以半價(jià)購(gòu)買(mǎi)股票，其余還有壓低股息、剝奪新股東投票權(quán)、公司高管離

9、職時(shí)需支付高昂費(fèi)用等手段。但在實(shí)際案例中較為少見(jiàn)，原因是毒丸計(jì)劃如何執(zhí)行需要董事會(huì)表決，如果大部分股東不愿損害更多自身利益，就會(huì)放棄較為嚴(yán)苛的條款。 “毒丸”戰(zhàn)術(shù)通常有以下幾大策略和方法：1.大量增加自身負(fù)債，或讓債權(quán)人提前贖回債券、清償借貸，以此降低企業(yè)被并購(gòu)的吸引力。2.企業(yè)的絕大部分高級(jí)管理人員共同簽署協(xié)議，當(dāng)企業(yè)被以不公平價(jià)格并購(gòu)，并且管理人員中有一人在并購(gòu)后被降職或革職時(shí)，則全部管理人員集體辭職。3.企業(yè)賦予其股東某種權(quán)利，如當(dāng)某一方收購(gòu)了超過(guò)預(yù)定比例（如25%）的企業(yè)股票后，權(quán)證持有人可以以?xún)?yōu)待價(jià)（一般是市場(chǎng)價(jià)的50%）購(gòu)買(mǎi)企業(yè)股票。3.江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓案例分析報(bào)告的要點(diǎn)本文選

10、用的研究案例是江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓的案例報(bào)告進(jìn)行分析，分別包括四點(diǎn)，第一點(diǎn)是對(duì)江蘇三友及愛(ài)康國(guó)賓兩家公司的簡(jiǎn)單介紹和財(cái)務(wù)分析，第二點(diǎn)是介紹收購(gòu)過(guò)程中雙方采取的措施，第三點(diǎn)是通過(guò)聯(lián)系實(shí)際和理論知識(shí)對(duì)該收購(gòu)案例的結(jié)果進(jìn)行預(yù)判，第四點(diǎn)是對(duì)雙方采取措施以及整個(gè)案例的分析。3.1公司簡(jiǎn)介事件源于今年7月，當(dāng)時(shí)健康體檢行業(yè)龍頭美年大健康借殼江蘇三友上市。僅兩月后，江蘇三友宣布收購(gòu)國(guó)內(nèi)體檢行業(yè)排名第三的慈銘體檢72.22%股權(quán)。在美上市的愛(ài)康國(guó)賓為應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)，今年8月30日，公司董事長(zhǎng)兼CEO張黎剛及相關(guān)私募股權(quán)基金向愛(ài)康國(guó)賓提交的無(wú)約束力的私有化初步要約。3.1.1公司背景3.1.1.1江蘇三友江蘇三友成立

11、于1990年6月，由南通友誼實(shí)業(yè)有限公司與日本三輪株式會(huì)社共同投資設(shè)立，注冊(cè)資本16250萬(wàn)元。經(jīng)過(guò)近二十年的發(fā)展，公司規(guī)模由小到大，綜合實(shí)力不斷增強(qiáng)。2005年5月18日，公司股票在中國(guó)深圳股票交易所掛牌上市（股票簡(jiǎn)稱(chēng)：江蘇三友，股票代碼：002044）。成為江蘇省第一家上市的中外合資企業(yè)。 江蘇三友集團(tuán)股份有限公司坐落于江蘇省南通市，現(xiàn)有員工5000余人。公司擁有192條從德國(guó)、日本進(jìn)口的電腦控制流水線(xiàn)，CAM自動(dòng)裁剪系統(tǒng)及4套進(jìn)口的CAD電腦輔助設(shè)計(jì)系統(tǒng)，所有設(shè)備均達(dá)國(guó)際先進(jìn)水平。3.1.1.2愛(ài)康國(guó)賓愛(ài)康國(guó)賓是中國(guó)領(lǐng)先的提供體檢和就醫(yī)服務(wù)的健康管理機(jī)構(gòu)，是由愛(ài)康網(wǎng)和國(guó)賓健檢組建成立的聯(lián)

12、合服務(wù)機(jī)構(gòu)。依托旗下健康醫(yī)療服務(wù)中心、覆蓋全國(guó)主要城市的合作醫(yī)院網(wǎng)絡(luò)和強(qiáng)大的客戶(hù)服務(wù)體系，愛(ài)康國(guó)賓為個(gè)人及團(tuán)體提供從健檢、醫(yī)療、家庭醫(yī)生、慢病管理、健康保險(xiǎn)等全方位個(gè)性化服務(wù)，幫助其全面擺脫亞健康、預(yù)防慢性病、解決就醫(yī)難，為根本提高現(xiàn)代中國(guó)人的整體健康水平和生命質(zhì)量作貢獻(xiàn)。同時(shí)，愛(ài)康國(guó)賓為保險(xiǎn)公司和醫(yī)療機(jī)構(gòu)提供第三方的健康管理服務(wù)以及客戶(hù)關(guān)系管理的解決方案。2014年3月4日愛(ài)康國(guó)賓向美國(guó)證監(jiān)會(huì)提交IPO申請(qǐng)，擬赴納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)上市，最大融資1.5億美元。2014年4月9日晚間，愛(ài)康國(guó)賓正式在美國(guó)納斯達(dá)克上市，股票代碼KANG。3.1.2財(cái)務(wù)分析3.1.2.1 江蘇三友財(cái)務(wù)分析1. 財(cái)務(wù)

13、指標(biāo)表一 江蘇三友公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)表指標(biāo)日期2015-09-302014-12-312013-12-312012-12-31凈利潤(rùn)(萬(wàn)元)7852.544951.31-623.476098.33凈資產(chǎn)收益率(%)3.2513.42-1.3715.47凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率(%)756.88894.15-109.463.50資產(chǎn)負(fù)債比率(%)24.9034.4543.8431.41指標(biāo)含義：凈資產(chǎn)收益率：高/低表明公司盈利能力強(qiáng)/弱該指標(biāo)的最近一期行業(yè)平均值：8.67%凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率：高/低表明公司增長(zhǎng)能力強(qiáng)/弱，前景好/差該指標(biāo)的最近一期行業(yè)平均值：64.25%資產(chǎn)負(fù)債比率：高/低表明公司負(fù)債多/少，償債

14、壓力大/小該指標(biāo)的最近一期行業(yè)平均值：33.57%2資產(chǎn)與負(fù)債表二 江蘇三友資產(chǎn)負(fù)債主要指標(biāo)財(cái)務(wù)指標(biāo)(單位)2015-09-302014-12-312013-12-312012-12-31資產(chǎn)總額(萬(wàn)元)393036.8868360.3975997.3271186.74負(fù)債總額(萬(wàn)元)97861.8723549.0933315.6422363.32流動(dòng)負(fù)債(萬(wàn)元)89040.6119586.4029320.6315423.32貨幣資金(萬(wàn)元)65150.1417229.8017229.8027307.14應(yīng)收帳款(萬(wàn)元)57249.195599.166355.179112.48其他應(yīng)收款(萬(wàn)元

15、)14919.36243.07426.0180.86資產(chǎn)負(fù)債率(%)24.9034.4543.8443.84股東權(quán)益比率(%)75.1065.5556.1668.58流動(dòng)比率(%)1.651.761.592.91速動(dòng)比率(%)1.621.441.382.443.1.2.2愛(ài)康國(guó)賓財(cái)務(wù)分析愛(ài)康國(guó)賓公布了截至2015年6月30日的2015財(cái)年第一季度(2015年第二季度)未經(jīng)審計(jì)財(cái)報(bào)。報(bào)告顯示，愛(ài)康集團(tuán)第一季度凈營(yíng)收為8,630萬(wàn)美元，比去年同期的6,016萬(wàn)美元增長(zhǎng)43.4%。歸屬于愛(ài)康集團(tuán)的凈利潤(rùn)為1,066萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)447.6%。2015財(cái)年第一季度1凈營(yíng)收：愛(ài)康集團(tuán)第一季度凈營(yíng)收為8

16、,630萬(wàn)美元，比去年同期的6,016萬(wàn)美元增長(zhǎng)43.4%。愛(ài)康集團(tuán)凈營(yíng)收的增長(zhǎng)主要是由于到體檢中心的客戶(hù)數(shù)量和平均售價(jià)的增加，以及近期收購(gòu)帶來(lái)的營(yíng)收增加。截至2015年6月30日，愛(ài)康集團(tuán)旗下自有體檢中心的總數(shù)從去年同期的50家增加至73家。在第一季度中，愛(ài)康集團(tuán)總共為1,037,000名企業(yè)的員工和客戶(hù)以及個(gè)人提供了服務(wù)，比去年同期增長(zhǎng)31.3%。整個(gè)業(yè)務(wù)包括體檢業(yè)務(wù)、疾病檢測(cè)、齒科服務(wù)和其他服務(wù)四個(gè)方面。體檢業(yè)務(wù)：愛(ài)康集團(tuán)第一季度來(lái)自于體檢業(yè)務(wù)的凈營(yíng)收為7,201萬(wàn)美元，比去年同期的5,153萬(wàn)美元增長(zhǎng)39.7%。愛(ài)康集團(tuán)體檢業(yè)務(wù)凈營(yíng)收的增長(zhǎng)，主要是由于到體檢中心接受體檢的客戶(hù)人數(shù)增長(zhǎng)3

17、4.0%，以及由于平均售價(jià)增長(zhǎng)4.2%。疾病檢測(cè)：愛(ài)康集團(tuán)第一季度來(lái)自于疾病檢測(cè)業(yè)務(wù)的凈營(yíng)收為549萬(wàn)美元，比去年同期的417萬(wàn)美元增長(zhǎng)31.6%。疾病檢測(cè)是企業(yè)員工在企業(yè)基本體檢套餐的基礎(chǔ)上，根據(jù)自身需求，額外增加的檢測(cè)服務(wù)。齒科服務(wù)：愛(ài)康集團(tuán)第一季度來(lái)自于齒科服務(wù)的凈營(yíng)收為154萬(wàn)美元，比去年同期的59萬(wàn)美元增長(zhǎng)161.3%。其他服務(wù)：愛(ài)康集團(tuán)第一季度來(lái)自于其他服務(wù)的凈營(yíng)收為726萬(wàn)美元，比去年同期的387萬(wàn)美元增長(zhǎng)87.4%。愛(ài)康集團(tuán)其他服務(wù)凈營(yíng)收的增長(zhǎng)主要源于門(mén)診服務(wù)、健康咨詢(xún)服務(wù)和整合醫(yī)療服務(wù)的增量對(duì)收入的貢獻(xiàn)。（1）營(yíng)收成本：愛(ài)康集團(tuán)第一季度營(yíng)收成本為4,415萬(wàn)美元，比去年同期的

18、3,110萬(wàn)美元增長(zhǎng)42.0%。（2）毛利潤(rùn)和毛利率：愛(ài)康集團(tuán)第一季度毛利潤(rùn)為4,215萬(wàn)美元，比去年同期的2,907萬(wàn)美元增長(zhǎng)45.0%。愛(ài)康集團(tuán)第一季度毛利率為48.8%，去年同期為48.3%。（3）運(yùn)營(yíng)支出：愛(ài)康集團(tuán)第一季度總運(yùn)營(yíng)支出為2,772萬(wàn)美元，比去年同期的2,342萬(wàn)美元增長(zhǎng)18.3%。（4）營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用：愛(ài)康集團(tuán)第一季度營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用支出為1,403萬(wàn)美元，在總凈營(yíng)收中所占比例為16.3%，相比之下去年同期所占比例為11.5%。愛(ài)康集團(tuán)營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用的增長(zhǎng)主要是由于其營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)的擴(kuò)大，以及在品牌建設(shè)和提升企業(yè)形象方面的投入。（5）管理費(fèi)用：愛(ài)康集團(tuán)第一季度管理費(fèi)用支出為1,297萬(wàn)美元，在總凈

19、營(yíng)收中所占比例為15.0%，相比之下去年同期所占比例為27.0%。若不計(jì)入2015財(cái)年第一季度49.2萬(wàn)美元及2014年財(cái)年第一季度的697.6萬(wàn)美元股權(quán)激勵(lì)支出，愛(ài)康集團(tuán)2015財(cái)年第一季度管理費(fèi)用為1,250萬(wàn)美元，比去年同期的930萬(wàn)美元增長(zhǎng)34.2%。（）研發(fā)費(fèi)用：愛(ài)康集團(tuán)第一季度研發(fā)費(fèi)用支出為71.7萬(wàn)美元，在總凈營(yíng)收中所占比例為0.8%，相比之下去年同期所占比例為0.4%。（）運(yùn)營(yíng)收入：愛(ài)康集團(tuán)第一季度運(yùn)營(yíng)收入為1,443萬(wàn)美元，比去年同期的565萬(wàn)美元增加155.4%。若不計(jì)入2015財(cái)年第一季度49.2萬(wàn)美元及2014年財(cái)年第一季度的697.6萬(wàn)美元股權(quán)激勵(lì)支出，不按照美國(guó)通用

20、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，愛(ài)康集團(tuán)2015財(cái)年第一季度運(yùn)營(yíng)收入為1,492萬(wàn)美元，比去年同期的1,263萬(wàn)美元增長(zhǎng)18.2%。（）凈利潤(rùn)和凈利潤(rùn)率：第一季度歸屬于愛(ài)康集團(tuán)的凈收入為1,066萬(wàn)美元，比去年同期的194.7萬(wàn)美元增長(zhǎng)447.6%?，F(xiàn)金和流動(dòng)資本截至2015年6月30日，愛(ài)康集團(tuán)持有的現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物、限制性現(xiàn)金以及定期存款總額為1.13億美元。截至2015年3月31日為1.664億美元。截至2015年6月30日，愛(ài)康集團(tuán)的凈流動(dòng)資本為7,643萬(wàn)美元，其中流動(dòng)資產(chǎn)為2.48億美元，流動(dòng)負(fù)債為1.716億美元。相比之下，截至2015年3月31日凈流動(dòng)資本為1.155億美元。3.1.2.3江蘇三友和

21、愛(ài)康國(guó)賓財(cái)務(wù)比較愛(ài)康集團(tuán)的凈流動(dòng)資本為7,643萬(wàn)美元,而江蘇三友12678萬(wàn)美元，首先江蘇三友資金規(guī)模明顯高于愛(ài)康集團(tuán)，根據(jù)杜邦分析，償債能力，營(yíng)運(yùn)能力，和盈利能力的分析，愛(ài)康集團(tuán)負(fù)債率偏高，營(yíng)運(yùn)能力處在行業(yè)中游，盈利能力雖然有明顯進(jìn)步，但還是在某些季度出現(xiàn)虧損的情況，而反觀(guān)愛(ài)康集團(tuán)杜邦分析三大能力均在行業(yè)平均水平之上最近一期的權(quán)益收益率出現(xiàn)了一點(diǎn)問(wèn)題為3.25%低于行業(yè)平均水平，但凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率756.88%遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平64.25%，并且資產(chǎn)負(fù)債率24.9%,低于行業(yè)平均水平33.57%，說(shuō)明江蘇三友具有較強(qiáng)的償債能力。經(jīng)過(guò)一系列財(cái)務(wù)指標(biāo)的對(duì)比分析江蘇三友的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)大都優(yōu)于愛(ài)康國(guó)際

22、，所從此次收購(gòu)案例中從財(cái)務(wù)比率角度來(lái)看，江蘇三友略占上風(fēng)。3.2收購(gòu)過(guò)程3.2.1江蘇三友向愛(ài)康國(guó)賓提出私有化要約2015年7月，當(dāng)時(shí)健康體檢行業(yè)龍頭美年大健康借殼江蘇三友上市。僅兩月后，江蘇三友宣布收購(gòu)國(guó)內(nèi)體檢行業(yè)排名第三的慈銘體檢（002710）72.22%股權(quán)。在美上市的愛(ài)康國(guó)賓為應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)，2015年8月30日，公司董事長(zhǎng)兼CEO張黎剛及相關(guān)私募股權(quán)基金向愛(ài)康國(guó)賓提交的無(wú)約束力的私有化初步要約。江蘇三友隨即加入私有化戰(zhàn)團(tuán)。11月3日江蘇三友公告，擬參與由深圳平安德成投資有限公司、太平國(guó)發(fā)（蘇州）資本管理有限公司、北京紅杉坤德投資管理中心（有限合伙）等機(jī)構(gòu)組建的買(mǎi)方團(tuán)，向愛(ài)康國(guó)賓董事會(huì)及其

23、特別委員會(huì)提交無(wú)約束力的私有化交易初步要約。其中，江蘇三友等組成的買(mǎi)方團(tuán)擬提交的私有化價(jià)格為每份美國(guó)存托股份22 美元或每股普通股44 美元。該購(gòu)買(mǎi)價(jià)格相較于張黎剛及相關(guān)私募股權(quán)基金提交的每份美國(guó)存托股份17.80 美元的報(bào)價(jià)溢價(jià)約23.6%。江蘇三友發(fā)出的收購(gòu)要約，亦獲得眾多與之合作私募股權(quán)投資公司的支持，包括凱輝、紅杉、平安旗下投資公司平安德成、華泰證券直投子公司華泰瑞聯(lián)等。 “業(yè)績(jī)壓力可能是美年大健康尋求收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓的原因?！辈糠滞缎腥耸勘硎?，在之前重組江蘇三友的方案中，美年大健康承諾2015-2018年度合并報(bào)表口徑下凈利潤(rùn)分別為2.23億元、3.31億元、4.24億元和4.88億元。

24、不過(guò)，美年大健康2014年的凈利潤(rùn)僅為1.46億元，要實(shí)現(xiàn)上述業(yè)績(jī)承諾，存在較大的壓力。3.2.2愛(ài)康國(guó)賓啟動(dòng)“毒丸計(jì)劃”為應(yīng)對(duì)收購(gòu)戰(zhàn)，12月3日，愛(ài)康國(guó)賓董事會(huì)通過(guò)股東權(quán)益計(jì)劃（即 “毒丸計(jì)劃”）。根據(jù)計(jì)劃，如果愛(ài)康國(guó)賓發(fā)布公告說(shuō)有機(jī)構(gòu)或個(gè)人獲10%以上股份，或任何機(jī)構(gòu)獲得超過(guò)50%股份，愛(ài)康國(guó)賓的毒丸計(jì)劃就會(huì)啟動(dòng)。如果任何機(jī)構(gòu)或個(gè)人準(zhǔn)備實(shí)行要約收購(gòu)，以獲超過(guò)10%股份，毒丸計(jì)劃也會(huì)啟動(dòng)。一旦毒丸計(jì)劃被觸發(fā)，其他所有的股東都有機(jī)會(huì)以低價(jià)買(mǎi)進(jìn)公司股票。這樣就大大地稀釋了收購(gòu)方的股權(quán)，繼而使收購(gòu)變得代價(jià)高昂，被收購(gòu)方從而達(dá)到抵制收購(gòu)的目的。愛(ài)康董事會(huì)公告稱(chēng)，該公司將為每一股已發(fā)行的A類(lèi)和C類(lèi)普通

25、股發(fā)放對(duì)應(yīng)的股份認(rèn)購(gòu)權(quán)。在“毒丸計(jì)劃”被觸發(fā)后，認(rèn)購(gòu)權(quán)憑證持有人可以80美元的行權(quán)價(jià)，獲得購(gòu)買(mǎi)1股普通股的權(quán)利。此次愛(ài)康國(guó)賓公布的毒丸計(jì)劃觸發(fā)條件為：1、個(gè)人或團(tuán)體收購(gòu)50%或更多的愛(ài)康國(guó)賓股票并獲得公司控股權(quán)即可觸發(fā)；2、以要約收購(gòu)（高于市場(chǎng)價(jià)格的場(chǎng)外收購(gòu)）或其他形式公開(kāi)宣布收購(gòu)或換股，使個(gè)人或團(tuán)體可獲得10%或更多愛(ài)康國(guó)賓股票也會(huì)觸發(fā)。以上兩點(diǎn)滿(mǎn)足其一即可。觸發(fā)后的行為：除對(duì)手方以外，其余股東會(huì)獲得認(rèn)股權(quán)，每份認(rèn)股權(quán)可以以80美元獲得160美元市值的ADS（美國(guó)股票單位，類(lèi)似于國(guó)內(nèi)的“手”），可購(gòu)買(mǎi)數(shù)量與已持有量相同。這個(gè)方案相當(dāng)于半價(jià)購(gòu)買(mǎi)股票，投資回報(bào)率為100%。在高額回報(bào)率下，絕大部

26、分股東有意愿購(gòu)買(mǎi)增發(fā)的股票，這將導(dǎo)致總股本變多，所有股東的持股比例被稀釋?zhuān)◥?ài)康國(guó)賓和對(duì)手方，稀釋股權(quán)會(huì)使對(duì)手方已購(gòu)入的股票虧損，并且提高收購(gòu)價(jià)格。那么愛(ài)康國(guó)賓的毒丸計(jì)劃的毒性又有多大呢？按目前愛(ài)康國(guó)賓在外發(fā)行的總市值0.34億美元計(jì)算，如果有人惡意收購(gòu)，假設(shè)收購(gòu)量為10%，則上述計(jì)劃開(kāi)始啟動(dòng)。如果除收購(gòu)者外，其余所有股東均行使這一權(quán)利，則購(gòu)買(mǎi)新股需要資金為24.48億美元（0.34億*90%*80美元），此價(jià)格可以購(gòu)買(mǎi)兩倍于該金額的股票，即48.96億美元股票，賣(mài)出即可獲得等量現(xiàn)金。而愛(ài)康國(guó)賓12月16日開(kāi)盤(pán)價(jià)為19.73美元，市值為13.61億美元，如果惡意收購(gòu)觸發(fā)該計(jì)劃，其余股東賣(mài)出新

27、股套利，可獲得24.48億美元，是目前市值的1.8倍。在毒丸計(jì)劃觸發(fā)后，愛(ài)康國(guó)賓的總股本將達(dá)到0.646億美元（0.34*90%+0.34），平均股價(jià)是58.65美元（37.89/0.646），而當(dāng)初對(duì)手方（江蘇三友）收購(gòu)10%的股價(jià)為19.73美元，虧損了197.26%。如果繼續(xù)收購(gòu)40%股票達(dá)到50%控股數(shù)量，則需要支付18.945億美元，而比此前需要支付的價(jià)格為6.8億美元，提高了12.145億美元，但提價(jià)不到2倍。相應(yīng)的，江蘇三友的持股比例也被稀釋?zhuān)钟械?0%股權(quán)將會(huì)變?yōu)?.26%（0.34*0.1/0.646）。綜合以上計(jì)算，愛(ài)康國(guó)賓的毒丸計(jì)劃將會(huì)提高收購(gòu)方江蘇三友12.145億

28、美元成本。但是不可忽視的問(wèn)題是，中概股回歸后在A股暴漲幾倍、幾十倍的情況十分普遍，市值會(huì)迅速膨脹，如以3月份的暴風(fēng)科技股價(jià)飆漲33.78倍，近期的世紀(jì)游輪股價(jià)也上漲接近8倍。愛(ài)康國(guó)賓回歸A股也極大可能會(huì)復(fù)制股價(jià)的暴漲，因此外界分析，以3倍成本收購(gòu)似乎在江蘇三友可以接受的范圍，即使毒丸計(jì)劃提高了收購(gòu)成本，但畢竟江蘇三友有上市這個(gè)“提款機(jī)”，收購(gòu)?fù)瓿芍笞鲆淮味ㄏ蛟霭l(fā)就可以。但北大金融與產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究中心秘書(shū)長(zhǎng)黃嵩在接受紅周刊采訪(fǎng)時(shí)表示，愛(ài)康國(guó)賓屬于小盤(pán)股，估值翻三兩倍是大概率事件，但江蘇三友市值有373.8億元，想要翻番實(shí)為不易。在不會(huì)出現(xiàn)巨額收益的情況下，觸發(fā)毒丸計(jì)劃后的3倍成本則顯得高昂。江蘇

29、三友目前處于停牌狀態(tài)，在8月28日的停牌價(jià)為30.87元。3.2.3江蘇三友對(duì)“毒丸計(jì)劃”的回應(yīng)“我方買(mǎi)方團(tuán)對(duì)愛(ài)康國(guó)賓董事會(huì)做出的發(fā)布股東權(quán)益計(jì)劃的決定表示遺憾。這樣的股東權(quán)益計(jì)劃，被廣泛認(rèn)為有悖于現(xiàn)代公司治理理念，且剝奪了愛(ài)康國(guó)賓股東共同決定公司未來(lái)發(fā)展的機(jī)會(huì)?！?2月4日江蘇三友（002044）(亦即“美年大健康”)公開(kāi)表示。這是對(duì)12月3日愛(ài)康國(guó)賓拋出“毒丸計(jì)劃”，反擊江蘇三友參與公司私有化一事作出的回應(yīng)。江蘇三友表示，買(mǎi)方團(tuán)對(duì)愛(ài)康國(guó)賓收購(gòu)價(jià)相比張黎剛的內(nèi)部買(mǎi)方團(tuán)報(bào)價(jià)高出23.6%，該報(bào)價(jià)為公司及其股東提供具有吸引力的回報(bào)。江蘇三友希望繼續(xù)與愛(ài)康國(guó)賓特別委員會(huì)進(jìn)行溝通，以取得使公司和股東

30、們雙雙獲益的結(jié)果。并且江蘇三友同時(shí)指出，美年大健康和愛(ài)康國(guó)賓同為中國(guó)快速發(fā)展的預(yù)防性健康體檢行業(yè)的領(lǐng)軍者，兩者的結(jié)合將優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，為處于分散化狀態(tài)上打造一個(gè)行業(yè)領(lǐng)袖，有利于行業(yè)布局，推動(dòng)行業(yè)規(guī)范、有序和健康地發(fā)展，為顧客帶來(lái)更多便利，同時(shí)為雙方股東創(chuàng)造更多的價(jià)值。3.3收購(gòu)行動(dòng)后的發(fā)展3.3.1江蘇三友面臨被動(dòng)若以店面數(shù)量作為統(tǒng)計(jì)口徑，愛(ài)康國(guó)賓目前在體檢市場(chǎng)中排名第二，美年大健康排名第一。江蘇三友如果此次收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓成功，無(wú)疑將成為國(guó)內(nèi)體檢企業(yè)的巨無(wú)霸。但目前的現(xiàn)狀是，愛(ài)康國(guó)賓的張黎剛本人已經(jīng)對(duì)外多次表示不會(huì)接受江蘇三友的私有化。在此前對(duì)外發(fā)表的公開(kāi)信中，張黎剛直指江蘇三友進(jìn)行惡意收購(gòu)。從江蘇三

31、友發(fā)布擬參與愛(ài)康國(guó)賓私有化的公告，到愛(ài)康國(guó)賓拋出毒丸計(jì)劃，時(shí)間間隔非常短，反映出愛(ài)康國(guó)賓的反對(duì)態(tài)度非常堅(jiān)決，且其手段之強(qiáng)烈超出市場(chǎng)預(yù)期，即不惜一切代價(jià)狙擊江蘇三友的收購(gòu)。面對(duì)收購(gòu)的反收購(gòu)手段很多，“毒丸”并不是唯一的選擇，相比較下，較溫和的手段還有“驅(qū)鯊”、“全降落傘”等多種方案，但愛(ài)康國(guó)賓采用這么激進(jìn)的計(jì)劃，不僅稀釋了收購(gòu)方的股份，其公司自身股東權(quán)益也被大幅攤薄，可謂“損人不利己”。按照過(guò)往經(jīng)驗(yàn)，隨著愛(ài)康國(guó)賓拋出“毒丸”，江蘇三友擬參與前者私有化的計(jì)劃將非常難以推進(jìn)。而且，江蘇三友作為上市公司，相關(guān)重大事項(xiàng)均應(yīng)對(duì)外公告，面對(duì)愛(ài)康國(guó)賓的反擊，將會(huì)很被動(dòng)。3.3.2“毒丸”導(dǎo)致三種可能實(shí)際上，毒

32、丸計(jì)劃只是起到震懾作用，絕大多數(shù)不會(huì)觸發(fā)，一是因?yàn)槭召?gòu)成本高昂，二是所謂傷敵一萬(wàn)、自損八千，因此雙方的大股東都會(huì)對(duì)此十分慎重。愛(ài)康國(guó)賓和江蘇三友的戰(zhàn)爭(zhēng)中存在三種可能：1、愛(ài)康國(guó)賓賣(mài)給江蘇三友；2、愛(ài)康國(guó)賓撤銷(xiāo)私有化并且拒絕第三方邀約；3、愛(ài)康國(guó)賓和江蘇三友競(jìng)價(jià)。情況1的概率幾乎沒(méi)有。愛(ài)康國(guó)賓回歸必然帶來(lái)估值大幅上漲，江蘇三友很難給足收購(gòu)溢價(jià)。并且由于A股和美股不能換股，只能支付現(xiàn)金，江蘇三友增發(fā)超過(guò)80億元的股票以獲得80億元現(xiàn)金，也不是一件容易的事。更重要的是張黎剛對(duì)企業(yè)的感情非常深厚，不會(huì)易主的態(tài)度絕決。情況2存在理論的合理性，但概率也相對(duì)較低。如果愛(ài)康國(guó)賓僅因?yàn)榻K三友的阻擊就放棄回歸，

33、那以后回歸的困難程度會(huì)更高，并且在美國(guó)市場(chǎng)的資本信用也會(huì)因此大打折扣，留在美國(guó)的融資能力會(huì)更弱。即使真的要撤銷(xiāo)私有化，應(yīng)該也是和江蘇三友進(jìn)行競(jìng)價(jià)PK后，實(shí)在打不過(guò)了才會(huì)考慮的下下策。但江蘇三友在接受采訪(fǎng)時(shí)曾表示，如果毒丸計(jì)劃觸發(fā)，美年團(tuán)隊(duì)或因成本問(wèn)題放棄與愛(ài)康的合并，但江蘇三友不會(huì)放棄與愛(ài)康國(guó)賓的競(jìng)價(jià)。由此可見(jiàn)情況3是大概率事件，而如果雙方陷入競(jìng)價(jià)過(guò)程就與一個(gè)機(jī)構(gòu)密切相關(guān)獨(dú)立委員會(huì)，這是在中概股提出私有化方案時(shí)成立的組織，人員一般來(lái)自于私有化公司的獨(dú)立董事。毒丸計(jì)劃中包含一個(gè)與之相關(guān)的條款，獨(dú)立委員會(huì)有權(quán)力以排他性?xún)?yōu)先權(quán)（0.001美元）購(gòu)回可半價(jià)購(gòu)買(mǎi)股票的認(rèn)股權(quán)。并且會(huì)通過(guò)考察，最終根據(jù)價(jià)格

34、、公司發(fā)展前景等因素決定公司賣(mài)給誰(shuí)。實(shí)際上，愛(ài)康國(guó)賓和江蘇三友已經(jīng)陷入大股東競(jìng)價(jià)階段。11月29日，江蘇三友突然襲擊，提出溢價(jià)23.6%進(jìn)行收購(gòu)，已經(jīng)讓張黎剛措手不及。在祭出毒丸計(jì)劃后，張黎剛著手聯(lián)絡(luò)投資人，準(zhǔn)備更有競(jìng)爭(zhēng)力的買(mǎi)方團(tuán)，但還沒(méi)來(lái)得及還價(jià)，12月15日，江蘇三友再次出擊，報(bào)出溢價(jià)32%的價(jià)格。兩次提價(jià)可以看出對(duì)于此次并購(gòu)的態(tài)度，美年團(tuán)隊(duì)不希望維持現(xiàn)狀，而更希望積極推進(jìn)。面對(duì)一個(gè)來(lái)勢(shì)洶洶并且背后有眾多“金主”的對(duì)手江蘇三友，張黎剛看似處于弱勢(shì)。但如前文所述，愛(ài)康國(guó)賓屬于小盤(pán)股，回歸A股后，股價(jià)上漲趨勢(shì)較為確定，并且上漲空間較大，在國(guó)內(nèi)基金充沛的情況下，找到一家愿意參與投資的基金并不是難

35、事。但值得注意的是，張黎剛只有公司12.95%股權(quán)，那么其余大股東的態(tài)度很關(guān)鍵。第一大股東何伯權(quán)，持股13.23%，目前不在買(mǎi)方團(tuán)里，但何伯權(quán)是愛(ài)康國(guó)賓早期的投資人，大概率站在張黎剛這方。二是復(fù)星集團(tuán)，持股4%。健康體檢對(duì)于復(fù)興集團(tuán)有戰(zhàn)略?xún)r(jià)值。所以復(fù)星集團(tuán)也是愛(ài)康國(guó)賓重點(diǎn)爭(zhēng)取的股東。由此來(lái)看，市值小、資本薄的愛(ài)康國(guó)賓未必不能贏得競(jìng)爭(zhēng)，張黎剛具有四兩撥千斤的可能。但這次股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)中，江蘇三友一直呼吁愛(ài)康國(guó)賓股東向公司施壓支持收購(gòu)，并希望繼續(xù)與愛(ài)康國(guó)賓特別委員會(huì)進(jìn)行溝通，以取得使公司和股東們雙雙獲益的結(jié)果。但正如前文提到的，江蘇三友的大市值，要實(shí)現(xiàn)股價(jià)翻番實(shí)為不易，若要繼續(xù)尋找雄厚資金實(shí)力的投資者

36、參與競(jìng)價(jià)，不似愛(ài)康國(guó)賓的小市值更有優(yōu)勢(shì)。此外，張黎剛還有軟肋，就是回歸時(shí)間。私有化正常時(shí)間需要1年左右，此番受到江蘇三友阻截，時(shí)間被延長(zhǎng)，面臨的困難也會(huì)有更多不確定性。如果江蘇三友最終阻擊成功，張黎剛錯(cuò)失了股價(jià)上漲的機(jī)會(huì)，也失去了辛苦創(chuàng)立的企業(yè)，無(wú)論如何是一件憾事。而江蘇三友即使最終得不到愛(ài)康國(guó)賓，但在拖慢了愛(ài)康國(guó)賓私有化進(jìn)程外，自己也沒(méi)有什么實(shí)際損失。中國(guó)民營(yíng)體檢巨頭之間的整合成為趨勢(shì)，但收購(gòu)與反收購(gòu)的斗爭(zhēng)仍在繼續(xù)。一家是市值380億元的A股公司，一家是被低估的中概股，在這場(chǎng)股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)中，誰(shuí)輸誰(shuí)贏我們拭目以待。3.4對(duì)此次收購(gòu)行動(dòng)的分析及評(píng)價(jià)3.4.1積極面毒丸計(jì)劃是一種負(fù)向重組方式。通常情

37、況下表現(xiàn)為目標(biāo)公司面臨收購(gòu)?fù){時(shí)，其董事會(huì)啟動(dòng)“股東權(quán)利計(jì)劃”，通過(guò)股本結(jié)構(gòu)重組，降低收購(gòu)方的持股比例或表決權(quán)比例，或增加收購(gòu)成本以減低公司對(duì)收購(gòu)人的吸引力，達(dá)到反收購(gòu)的效果。毒丸計(jì)劃與反并購(gòu)緊密相關(guān)，是很好的事前防御準(zhǔn)備。它有助于抑制敵意收購(gòu)，在公司內(nèi)部多種防御策略選擇中應(yīng)該是最有效的方法之一，在美國(guó)適用尤其廣泛，許多有一定遠(yuǎn)期前景的公司出現(xiàn)暫時(shí)性股價(jià)暴跌，則這些公司極易成為被收購(gòu)目標(biāo)。譬如許多互聯(lián)網(wǎng)公司在遭遇股價(jià)暴跌時(shí)就會(huì)面臨敵意收購(gòu)，此時(shí)互聯(lián)網(wǎng)公司往往采用毒丸計(jì)劃，以防范可能發(fā)生的敵意收購(gòu)。在本案例中，江蘇三友在一開(kāi)始要收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓時(shí)，愛(ài)康國(guó)賓的張黎剛及董事會(huì)成員決定在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候啟動(dòng)毒丸

38、計(jì)劃，通過(guò)溢價(jià)從而稀釋了收購(gòu)方的股權(quán)，繼而使收購(gòu)變得代價(jià)高昂，阻止收購(gòu)方的收購(gòu)起到一定的作用。在啟動(dòng)毒丸計(jì)劃之后，由于愛(ài)康國(guó)賓公司內(nèi)部人員的股權(quán)被稀釋?zhuān)珡埨鑴倱碛幸恍┢渌钟写蠊傻墓蓶|站在自己一方，這也增大了江蘇三友收購(gòu)愛(ài)康國(guó)賓的困難，對(duì)反收購(gòu)起到一定的作用。江蘇三友有著龐大的資金支持，愛(ài)康國(guó)賓的毒丸計(jì)劃雖不太可能使江蘇三友停止收購(gòu)計(jì)劃，但是能夠?yàn)閻?ài)康國(guó)賓私有化拖延時(shí)間。愛(ài)康國(guó)賓放棄眾多“較溫和”的手段，而采取這種較為激進(jìn)的手段，不僅稀釋了收購(gòu)方的股份，其公司自身股東權(quán)益也被大幅攤薄，可謂“損人不利己”。但只有做出這樣的決定，按照過(guò)往經(jīng)驗(yàn)，隨著愛(ài)康國(guó)賓拋出“毒丸”，江蘇三友擬參與前者私有化的計(jì)劃才能變得非常難以推進(jìn)。3.4.2消極面毒丸計(jì)劃關(guān)鍵不足在于只有當(dāng)收購(gòu)者意圖完全并購(gòu)目標(biāo)公司時(shí)，“毒性”才會(huì)發(fā)作。假如收購(gòu)者僅僅取得目標(biāo)公司的控制權(quán)，卻不進(jìn)一步實(shí)施全面并購(gòu)，“外翻式毒丸”就不能起到稀釋收購(gòu)者股權(quán)的效果。在實(shí)施毒丸計(jì)劃的同時(shí)，稀釋了股權(quán)，既提高了收購(gòu)方的成本，又稀釋了被收購(gòu)方的股權(quán)，這可謂“損人不利己”的方法。寧愿犧牲很高的代價(jià)也要組織收購(gòu)。之后的江蘇三友突然襲擊，提出溢價(jià)23.6%進(jìn)行收購(gòu)，短時(shí)間內(nèi)經(jīng)讓張黎剛措手不及。張黎剛著手聯(lián)絡(luò)投資人，準(zhǔn)備更有競(jìng)爭(zhēng)力的買(mǎi)方團(tuán)，但還沒(méi)來(lái)得及還價(jià)，而江蘇三友再次出擊，報(bào)出溢價(jià)32%的價(jià)