國(guó)際金融市場(chǎng)案例分析

1、 中中信泰富投資信泰富投資外匯外匯 期權(quán)期權(quán)交易巨虧事件交易巨虧事件123目錄目錄 中信泰富投資外匯中信泰富投資外匯 期權(quán)交易巨虧事件期權(quán)交易巨虧事件背景介紹背景介紹 公司背景公司背景 中信泰富的前身泰富發(fā)展有限公司成立于1985年，1986年通過(guò)新景豐公司上市，同年2月，泰富發(fā)展通過(guò)發(fā)行27億股新股予中國(guó)國(guó)際信托投資(香港集團(tuán))有限公司，使中信(香港集團(tuán))持有泰富發(fā)展647的股權(quán)。自此，泰富發(fā)展成為中信集團(tuán)子公司。 中信泰富有限公司的業(yè)務(wù)集中在香港及內(nèi)地市場(chǎng)，經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)以基建為主，包括投資物業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施(如橋、路和隧道)、能源項(xiàng)目、環(huán)保項(xiàng)目、航空以及電訊業(yè)務(wù)。中信泰富于香港聯(lián)合交易所上市，并成

2、為恒生指數(shù)成分股之一。其最大股東中國(guó)國(guó)際信托投資(香港集團(tuán))有限公司是北京中國(guó)國(guó)際信托投資公司的全資附屬公司。背景介紹背景介紹 案例背景案例背景 2006年3月底，中信泰富與澳大利亞的采礦企業(yè)eralogy Pty Ltd達(dá)成協(xié)議。以415億美元收購(gòu)西澳大利亞兩個(gè)分別擁有10億噸磁鐵礦資源開(kāi)采權(quán)的公司SinoIron和Balmoral Iron的全部股權(quán)，成為中國(guó)未來(lái)大型鐵礦石供應(yīng)商。 中信泰富大股東是國(guó)企中信集團(tuán)，屬紅籌股，而香港恒生指數(shù)的成分股都屬藍(lán)籌股，中信泰富恰是恒指成分股，所以中信泰富集紅藍(lán)于一身，加上澳大利亞的收購(gòu)項(xiàng)目是目前澳洲已規(guī)劃開(kāi)發(fā)的規(guī)模最大的磁鐵礦項(xiàng)目，中信泰富的資金實(shí)力由

3、此可見(jiàn)一斑。然而，這只香港紅籌股卻于2008年10月21日曝出155億美元巨額外匯交易虧損的噩耗，當(dāng)日股價(jià)下挫55，累及恒生指數(shù)下挫184。使中信泰富遭受巨虧的則是為其在澳洲的磁鐵礦項(xiàng)目規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而購(gòu)買(mǎi)的杠桿式外匯期權(quán)合約Accumulator。案例回放案例分析案例分析 知識(shí)補(bǔ)充知識(shí)補(bǔ)充累計(jì)外匯期權(quán)合約累計(jì)外匯期權(quán)合約 Accumulator意為累計(jì)期權(quán)，屬于杠桿式期權(quán)的一種，所謂杠桿合約則是收益放大同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)也放大的合約。中信泰富購(gòu)買(mǎi)的為變種累計(jì)期權(quán)，英文全稱(chēng)是Knock Out Discount Accumulator(KODA)。 最初Accumulator是投資者與私人銀行訂立的股票累計(jì)期

4、權(quán)合約，也就是投行設(shè)定一個(gè)股價(jià)，當(dāng)市場(chǎng)價(jià)高于這個(gè)價(jià)格時(shí)，則可以規(guī)定價(jià)買(mǎi)人股票以套利，但是當(dāng)市場(chǎng)價(jià)低于這個(gè)規(guī)定價(jià)時(shí)，卻需要投資者買(mǎi)入雙倍的股票，一般最低認(rèn)購(gòu)額是百萬(wàn)美元。 中信泰富購(gòu)買(mǎi)的合約把對(duì)賭的目標(biāo)從股價(jià)中信泰富購(gòu)買(mǎi)的合約把對(duì)賭的目標(biāo)從股價(jià)改成了匯價(jià)，實(shí)際上都是改成了匯價(jià)，實(shí)際上都是Accumulator，只是形式有所變化只是形式有所變化。即由投行設(shè)定一個(gè)匯率，當(dāng)市場(chǎng)匯價(jià)高于此匯率時(shí)投資者可以低于該匯率水平、每天(或合約規(guī)定的頻率)買(mǎi)入1個(gè)單位的外匯，這樣投資者成本低于市場(chǎng)成本。但當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格低于設(shè)定價(jià)格時(shí)，則投資者必須每天(或合約規(guī)定的頻率)以該設(shè)定價(jià)買(mǎi)入2個(gè)單位的外匯。由此可見(jiàn)，KODA是

5、一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)與收益不平等的合約，當(dāng)投資者預(yù)測(cè)錯(cuò)誤時(shí)會(huì)導(dǎo)致巨大的虧損。直接原因：澳元匯率巨幅波動(dòng)直接原因：澳元匯率巨幅波動(dòng) 中信泰富在澳大利亞經(jīng)營(yíng)的鐵礦項(xiàng)目規(guī)模龐大，據(jù)估計(jì)總投資約42億美元，很多設(shè)備和投入都必須以澳元很多設(shè)備和投入都必須以澳元來(lái)支付。來(lái)支付。 為了減低鐵礦項(xiàng)目面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)，便簽訂若干累計(jì)期權(quán)合(IlPKOBA合約)以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)主要有4種，分別為澳元累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約、每日累計(jì)澳元遠(yuǎn)期合約、雙貨幣累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約、人民幣累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約。其中金額最大的是澳其中金額最大的是澳元累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約。元累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約。 以澳元累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合同為例以澳元累計(jì)

6、目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合同為例總額為總額為905億澳元，鎖定匯率億澳元，鎖定匯率0.87。 合約規(guī)定在此后兩年多內(nèi)，每月(部分是每日)以087美元澳元的平均兌換匯率，向交易對(duì)手支付美元接收澳元。最高累計(jì)金額約944億澳元。合約簽定當(dāng)時(shí)已造成中信泰富虧損。合約簽定當(dāng)時(shí)已造成中信泰富虧損。 這些合約規(guī)定中信泰富的向上利潤(rùn)有敲出封頂，而向下虧損卻是加倍且無(wú)故出的：如果匯率保持在087美元澳元以上，中信泰富會(huì)獲得有限利潤(rùn)，敲出障礙期權(quán)便利總利潤(rùn)最多只能有4億多港元，而且若每月利潤(rùn)超過(guò)一定額度，投行即可選擇取消合同，則以后有限利潤(rùn)也無(wú)法取得； 而極不對(duì)稱(chēng)的條款是當(dāng)匯率低于087美元澳元時(shí)，中信泰富需要加倍以08

7、7美元的高價(jià)接澳元倉(cāng)位直至合約日期結(jié)束。所以這些不對(duì)稱(chēng)的條款意味著中所以這些不對(duì)稱(chēng)的條款意味著中信泰富利潤(rùn)空間極其有限，但虧損則可能是巨大的。信泰富利潤(rùn)空間極其有限，但虧損則可能是巨大的。 以澳元累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合同為例以澳元累計(jì)目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合同為例簽約時(shí)間點(diǎn)應(yīng)鎖定在簽約時(shí)間點(diǎn)應(yīng)鎖定在2007年年12月前后。月前后。 因?yàn)樵?007年l0月以后，澳元兌美元的匯率才處于087之上。自2007年底至2008年7月，澳元一直處于上升態(tài)勢(shì)，2008年7月，公司在兩周內(nèi)又增加了很多類(lèi)似合約。2008年年910月份，澳大利亞儲(chǔ)備銀行連續(xù)兩次降息，月份，澳大利亞儲(chǔ)備銀行連續(xù)兩次降息，導(dǎo)致澳元大幅貶值。導(dǎo)

8、致澳元大幅貶值。 從7月中旬到8月短短一個(gè)月問(wèn)，澳元開(kāi)始出現(xiàn)持續(xù)貶值，澳元兌美元跌幅高達(dá)108，這幾乎抹平了一年以來(lái)的漲幅。2008年9月7日中信泰富察覺(jué)到這些合約帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)后，終止了部分合約，但自2008年7月1日至10月17日，公司已因此虧損807億港元。間接原因：監(jiān)管制度不完善間接原因：監(jiān)管制度不完善 內(nèi)部監(jiān)管內(nèi)部監(jiān)管 中信泰富董事局主席榮智健曾對(duì)外表示他對(duì)公司購(gòu)買(mǎi)累計(jì)期權(quán)合約的事并不知情，而把責(zé)任歸結(jié)于財(cái)務(wù)董事張立憲未遵守公司對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的政策，并表明這些合約的交易并未經(jīng)主席批準(zhǔn)。 然而，對(duì)于一般的上市公司，投資決策理應(yīng)經(jīng)過(guò)由56人組成的投資委員會(huì)集體決定才能通過(guò)，榮智健的不知情很難讓

9、人信服。 無(wú)論這些聲明屬實(shí)與否，都說(shuō)明中信泰富公司內(nèi)部監(jiān)管制度存在嚴(yán)重漏洞。中信泰富是大型的紅藍(lán)籌公司，然而卻能用非公開(kāi)的手段動(dòng)用數(shù)以百億元計(jì)的資金購(gòu)買(mǎi)衍生工具，公司內(nèi)部的監(jiān)控存在嚴(yán)公司內(nèi)部的監(jiān)控存在嚴(yán)重問(wèn)題，不論是否存在因有人知曉?xún)?nèi)幕而做沽空交重問(wèn)題，不論是否存在因有人知曉?xún)?nèi)幕而做沽空交易以牟利的行為，公司高層都對(duì)此有不可推卸的責(zé)易以牟利的行為，公司高層都對(duì)此有不可推卸的責(zé)任。任。間接原因：監(jiān)管制度不完善間接原因：監(jiān)管制度不完善 外部監(jiān)管外部監(jiān)管 企業(yè)一經(jīng)發(fā)行股票并上市就成為公眾公司，要受到公共監(jiān)管。我國(guó)證券市場(chǎng)從發(fā)育程度來(lái)看仍處于初級(jí)階段，市場(chǎng)運(yùn)行環(huán)境還有很多不完善的地方。這突出表現(xiàn)在缺乏

10、嚴(yán)密、高效的監(jiān)管體制，監(jiān)管部門(mén)對(duì)證券市場(chǎng)監(jiān)管力度不夠，對(duì)違規(guī)行為的查處不力且滯后，導(dǎo)致違規(guī)行為泛濫、信息披露失真、機(jī)構(gòu)操縱市場(chǎng)等等。 中信泰富延期中信泰富延期6周才披露虧損真相，嚴(yán)周才披露虧損真相，嚴(yán)重違背了上市公司的信息披露原則重違背了上市公司的信息披露原則。 根本原因：金融衍生品加劇的風(fēng)險(xiǎn)根本原因：金融衍生品加劇的風(fēng)險(xiǎn) 2006年下半年美國(guó)爆發(fā)了次貸危機(jī)，進(jìn)入2007年8月后驟然形成席卷全球金融市場(chǎng)的風(fēng)暴。全球經(jīng)濟(jì)受到嚴(yán)重影響時(shí)，由于中國(guó)的資本市場(chǎng)未完全對(duì)外開(kāi)放，仿佛成為次貸危機(jī)下的一片綠洲； 然而，中信泰富危機(jī)的爆發(fā)卻告訴我們次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響并非像人們估計(jì)的那么樂(lè)觀。金融機(jī)構(gòu)受到影響

11、尚可理解，然而為什么中國(guó)的實(shí)體企然而為什么中國(guó)的實(shí)體企業(yè)也未能幸免于難呢業(yè)也未能幸免于難呢? 事實(shí)上，中信泰富的行為反映它不只是從事礦業(yè)、物業(yè)、基建、航空等實(shí)體企業(yè)。更是一家進(jìn)入金融市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)沖交易的大型機(jī)構(gòu)。2006年次貸危機(jī)爆發(fā)之前，證券市場(chǎng)的繁榮使不少企業(yè)發(fā)現(xiàn)從事實(shí)體企業(yè)的贏利遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如金融交易，金融衍生品的巨額利潤(rùn)使實(shí)體企業(yè)忽略了風(fēng)險(xiǎn)，交易范圍超出鎖定利潤(rùn)所需，墮入貪婪的美式金融風(fēng)險(xiǎn)的陷阱。 結(jié)論結(jié)論 中信泰富的巨額虧損說(shuō)明了企業(yè)利用金融衍生品規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，不應(yīng)貪圖利益，必須考慮該金融衍生品本身可能帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。 建議建議 1慎重對(duì)待金融衍生品。 2加強(qiáng)內(nèi)外部監(jiān)管 （1）內(nèi)部監(jiān)管 （2）外部監(jiān)

12、管 3. 關(guān)注外部環(huán)境1.慎重對(duì)待金融衍生品慎重對(duì)待金融衍生品 當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)和收益不平等時(shí)，實(shí)體企業(yè)應(yīng)謹(jǐn)慎購(gòu)買(mǎi)該衍生品來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)閷?shí)體企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)并非資本市場(chǎng)中的投資或投機(jī)，參與資本市場(chǎng)的初衷只是為了鎖定收益，規(guī)避?chē)?guó)際貿(mào)易中匯率帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，如果金融市場(chǎng)中有明顯的盈利機(jī)會(huì)也并非不可加以利用，但這也是在風(fēng)險(xiǎn)與收益匹配或風(fēng)險(xiǎn)小于收益的基礎(chǔ)上進(jìn)行的。2.加強(qiáng)內(nèi)部監(jiān)管加強(qiáng)內(nèi)部監(jiān)管(1)內(nèi)部監(jiān)管。加強(qiáng)公司高層相互之間的監(jiān)管，以及員工對(duì)高層的監(jiān)管，以避免高層濫用權(quán)利。(2)外部監(jiān)管。探索推進(jìn)信息披露監(jiān)管創(chuàng)新。增強(qiáng)信息披露的及時(shí)性和透明度。在進(jìn)一步規(guī)范上市公司信息披露行為工作中重點(diǎn)有三個(gè)方面：一是信息披露的及時(shí)性和完整性。上市公司應(yīng)制定公司內(nèi)部信息披露工作的工作機(jī)制和內(nèi)部控制制度，明確董事、監(jiān)事和高管人員的披露義務(wù)和具體責(zé)任，確保披露及時(shí)準(zhǔn)確；二是鼓勵(lì)上市