(并購重組)并購風險評估

1、兵法云：知己知彼、百戰(zhàn)不殆。并購是關系到企業(yè)興衰榮辱的戰(zhàn)略舉措，不可不慎重對待，完備的風險分析成為民企并購的前提條件。從近年民企并購過程分析，民企并購風險主要表現(xiàn)為政策風險、文化風險、財務風險和后期整合風險。兵法云：知己知彼、百戰(zhàn)不殆。并購是關系到企業(yè)興衰榮辱的戰(zhàn)略舉措，不可不慎重對待，完備的風險分析成為民企并購的前提條件。從近年民企并購過程分析，民企并購風險主要表現(xiàn)為政策風險、文化風險、財務風險和后期整合風險。政策風險由于受到計劃經(jīng)濟體制的長期影響，政府行為存在大量錯位現(xiàn)象，一定程度上阻礙了企業(yè)間的合理并購，不利于資源的合理配置和國有企業(yè)改革的深化。一是政府行政行為越位。在市場經(jīng)濟條件下，企

2、業(yè)購并應以市場為主導、企業(yè)為主體展開，政府作為社會經(jīng)濟行政管理者，其行為定位應當是政策引導和協(xié)調服務。而從我國民營企業(yè)購并國有企業(yè)的現(xiàn)實來看，政府推進方式占一定比例，購并的目的大多是為虧損企業(yè)尋找出路，解決目標企業(yè)職工的就業(yè)問題，表現(xiàn)為政府部門出于政績等考慮，勸說一些優(yōu)質企業(yè)兼并那些嚴重虧損、資不抵債的國有企業(yè)，出現(xiàn)所謂的 拉郎配”，結果優(yōu)質企業(yè)可能背上沉重的包袱而一蹶不振，導致購并失敗。二是政府法律服務缺位。政府功能上的缺位，突出地表現(xiàn)在政府的社會經(jīng)濟行政管理職能和 國有資產(chǎn)所有者職能沒有充分的發(fā)揮，主要體現(xiàn)在兩個方面： 一是缺乏完善的法律規(guī)范企業(yè)并購行為。我國企業(yè)并購的立法，不僅滯后于國外

3、，而且滯后于我國企業(yè)并購發(fā)展的現(xiàn)狀。現(xiàn)有的法律法規(guī)對并購行為的規(guī)定不完善，沒有針對民營企業(yè)并購國有企業(yè)的條款，在并購資產(chǎn)債務的處理、稅務安排及人員安置等方面缺少明確的法律規(guī)定，使企業(yè)并購無法可依，無所適從。二是缺乏完善的財稅金融和社會保險體系?，F(xiàn)實的企業(yè)并購中，人力資源重組是企業(yè)并購的障礙之一，由于國有企業(yè)長期實行計劃經(jīng)濟體制，原先由政府承擔的社會負擔，即退休、 醫(yī)療和企業(yè)富余人員的生活保障，使許多民營企業(yè)購并國有企業(yè)時要承擔沉重的就業(yè)和養(yǎng)老保險壓力，不得不忍痛割愛。1999 年底，嘉興市政府決定對嘉興藥業(yè)公司通過招商引資的方式改制，并專門出臺了文件。文件規(guī)定投資者三年內需投資四千萬元，完成工

4、廠整體搬遷至嘉興市經(jīng)濟開發(fā)區(qū)，搬遷后老廠的 20 多畝土地由新公司用于商住開發(fā)，商住開發(fā)所獲利潤全部用于新公司發(fā)展。2001 年上半年，根據(jù)市政府文件，金泰藥業(yè)公司與市土地局簽訂老廠區(qū)20 多畝土地受讓協(xié)議。在金泰藥業(yè)公司向土地局交納了土地出讓金，土地局將要發(fā)土地證時，原國有企業(yè)負責人向市醫(yī)藥集團打報告，提出土地是職工的活命錢，不能讓金泰集團控制。市醫(yī)藥集團隨即向嘉興市政府報告要求緩發(fā)土地證，得到市政府的首肯，給人們造成市政府、市醫(yī)藥集團、原國有嘉興藥業(yè)公司負責人共同對金泰集團施加壓力的印象，導致職工與民營企業(yè)的沖突加劇，使金泰集團喪失對金泰藥業(yè)公司的控制。財務風險財務風險與決策有關，在計劃決

5、策階段，并購戰(zhàn)略是公司戰(zhàn)略的重要組成部分，而并購戰(zhàn)略又是并購實施的依據(jù)，如果并購戰(zhàn)略制定脫離公司的實際財力而將自身發(fā)展定位過高，或者可行性研究對目標企業(yè)估計過于樂觀，就會導致并購規(guī)模過大以至在并購實施階段無力支撐。 過大的規(guī)模和錯誤的投資方向，如果在交易執(zhí)行階段又對目標企業(yè)定價過高，融資和支付設計不合理，必然導致收購方債務負擔過重。過重的債務負擔必然使得經(jīng)營整合階段資金流動發(fā)生困難，并最終引發(fā)財務風險。企業(yè)并購類型最終表現(xiàn)為4 種基本的交易圖式：（1）現(xiàn)金購買資產(chǎn)；（2）現(xiàn)金購買股票；（ 3） 股票交換資產(chǎn)；（ 4） 股票交換股票。在這 4 種并購交易圖式中，交易結構決定著融資、支付、 稅收等

6、基本財務結構特征：交易結構決定著支付結構和資產(chǎn)結構；支付結構又決定著融資結構并進而決定著資本結構，資產(chǎn)結構又決定著稅收結構；而資本結構和稅收結構共同決定著并購后企業(yè)的盈利狀況。企業(yè)的盈利狀況自然影響著并購后企業(yè)的財務狀況。企業(yè)并購的財務風險來自于由4 種并購交易圖式?jīng)Q定的融資結構、支付結構和稅收結構的影響。直接與財務風險來源有關的財務決策包括融資決策和支付決策，而融資決策和支付決策建立在定價決策基礎上并影響著稅收決策。財務風險來源分為三類：定價風險、融資風險和支付風險。這三種風險來源彼此聯(lián)系、相互影響和制約，共同決定著財務風險的大小。定價風險定價風險主要是指目標企業(yè)的價值風險。即由于收購方對目

7、標企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利價值（獲利能力）估計過高，以至出價過高而超過了自身的承受能力，盡管目標企業(yè)運作很好，過高的買價也無法使收購方獲得一個滿意的回報。定價風險主要來自兩個方面：一是目標企業(yè)的財務報表風險；二是目標企業(yè)的價值評估風險。融資風險融資風險主要是指與并購資金保證和資本結構有關的資金來源風險，具體包括資金是否在數(shù)量上和時間上保證需要、融資方式是否適合并購動機、債務負擔是否會影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營等。融資風險最主要的表現(xiàn)是債務風險。它來源于兩個方面:收購方的債務風險和目標企業(yè)的債務風險。雖然債務融資相對于完全股權交易更能提高EPS （每股收益）的增長，但債務融資由于債務放大了收益的波動，它

8、比股權方法風險更大。支付風險</P< p>支付風險主要是指與資金流動性和股權稀釋有關的并購資金使用風險。支付風險主要表現(xiàn)在三個方面：一是現(xiàn)金支付產(chǎn)生的資金流動性風險以及由此最終導致的債務風險；二是股權支付的股權稀釋風險；三是杠桿支付的償債風險。不同支付方式選擇帶來的支付風險最終表現(xiàn)為支付結構不合理、現(xiàn)金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大。后期整合風險經(jīng)營風險企業(yè)并購后經(jīng)營狀況的不確定性而導致贏利能力的變化，表現(xiàn)為： 被并購企業(yè)原有客戶對并購后企業(yè)產(chǎn)品供應的持續(xù)性以及質量、價格和服務持懷疑態(tài)度，從而造成并購后企業(yè)與原有客戶的關系惡化，給原有的競爭者以可乘之機，產(chǎn)品的市場

9、份額被掠奪；并購完成后，增加的管理費用是一筆龐大的開支，如人員安置費、培訓費，機構撤并改組費用，派駐管理人員和技術骨干費用等；企業(yè)并購擴張后，企業(yè)領導人能力的有限性，決策失誤的可能性增大； 發(fā)生在跨行業(yè)跨地區(qū)之間的企業(yè)并購，則會涉及到諸多利益主體，使得企業(yè)很難協(xié)調另一個地區(qū)政府和行業(yè)部門之間的關系，容易造成被并購企業(yè)經(jīng)營陷于困境。人事風險企業(yè)并購完成后，被并購企業(yè)原有的管理人才、技術人才由于擔心對新環(huán)境能否適應、能否得到重用和信任而產(chǎn)生悲觀情緒，有的甚至有離職打算。并購后，要對目標企業(yè)進行裁員，重新定編，很多職工可能要下崗。而一些員工不太理解產(chǎn)生抵觸情緒，甚至會用非常手段進行抗拒。文化沖突風險

10、企業(yè)并購后，若文化不能及時融合，就會造成并購雙方激烈的文化沖突。如被并購企業(yè)的管理者與員工對企業(yè)并購持排斥和對抗的心理，或雙方管理者和員工各懷心思，相互設防，缺乏認同感，缺乏積極性和創(chuàng)造性，最終會導致企業(yè)人心渙散，管理失控，企業(yè)并購失敗。1998 年 5 月 7 日，世界工業(yè)史上迎來了前所未有的大行動，德國的戴姆勒-奔馳汽車公司與美國的克萊斯勒汽車公司宣布合并。有人稱這次合并看上去就像汽車天堂里一樁美滿的婚姻，人們對于合并后所能產(chǎn)生的協(xié)同效應滿懷期待。然而，合并后的戴姆勒-克萊斯勒卻陷入了窘境，企業(yè)文化和管理風格的沖突十分劇烈，導致公司在合并后短期內出現(xiàn)了嚴重的問題。克萊斯勒公司在過去長期經(jīng)營

11、中所形成的策略是：縮短每一種產(chǎn)品的生命周期，不斷地研究、設計和開發(fā)新的產(chǎn)品，而戴姆勒-奔馳公司的策略是：盡可能延長某種產(chǎn)品的生命周期，避免涉足某些高風險的新產(chǎn)品開發(fā)領域。美國人喜歡盡快推出價廉而實用的新產(chǎn)品，有時寧可犧牲一點產(chǎn)品質量。德國人卻對質量極為重視，即使耽誤新產(chǎn)品問世也在所不惜。要把日耳曼人精雕細鑿的工作方法與美國人大刀闊斧的工作作風融為一體并非易事。公司總部設在德國， 由德國人掌握大權，可是公司規(guī)定的通用語言是英語，這常常在公司高層管理者之間造成溝通困難。合并宣布之后，美國人發(fā)現(xiàn)這并不是原先標榜的“對等合并”， 德國人明顯占據(jù)上風， 他們在發(fā)號施令，操縱企業(yè)的命運，他們感到擔憂的是以嚴謹刻板著稱的德國人入主后，習慣于美國式的自由經(jīng)營作風的自己能否適應變化。果不其然，合并后第二年，原克萊斯勒刮起一陣人才流失風，上至總裁、高級經(jīng)理和工程師，下至中層骨干，紛紛自卷鋪蓋，總裁斯多坎普(T?Stalkamp)其實是被炒的，他的經(jīng)營理念與以施倫普為代表的德國人