某公司經(jīng)營(yíng)杠桿管理及財(cái)務(wù)知識(shí)分析理論

1、經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿主講 劉文俊河南財(cái)經(jīng)學(xué)院工商管理系e-mail:經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿n經(jīng)營(yíng)杠桿n財(cái)務(wù)杠桿n總杠桿n履行債務(wù)的現(xiàn)金流量能力n其他分析方法一、經(jīng)營(yíng)杠桿一、經(jīng)營(yíng)杠桿杠桿效應(yīng)：杠桿效應(yīng)：為增加獲利能力而對(duì)固定成本為增加獲利能力而對(duì)固定成本的使用。的使用。經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿- -企企企業(yè)對(duì)固定經(jīng)營(yíng)成本的使企業(yè)對(duì)固定經(jīng)營(yíng)成本的使用用.u固定成本的存在引起的一個(gè)可能而有趣固定成本的存在引起的一個(gè)可能而有趣的效果是的效果是: 銷售量的變化導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)利潤(rùn)銷售量的變化導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)利潤(rùn)( 或損失或損失)并不成比例并不成比例(更大幅度更大幅度)變化變化.盈虧平衡分析盈虧平衡分析利潤(rùn)損失總成本

2、tc總收益tp可變成本vc固定成本fc制造和銷售數(shù)量（q）4000qbe0100sbe收益和成本（單位：千美元）盈虧平衡點(diǎn)be經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)(dol)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)- 產(chǎn)出產(chǎn)出(或銷售或銷售)變動(dòng)變動(dòng)1%所導(dǎo)所導(dǎo)致的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)致的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(ebit)變動(dòng)的百分比變動(dòng)的百分比.u 度量經(jīng)營(yíng)杠桿的大小度量經(jīng)營(yíng)杠桿的大小計(jì)算經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)計(jì)算經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)u 計(jì)算單個(gè)產(chǎn)品或單種產(chǎn)品企業(yè)的經(jīng)營(yíng)計(jì)算單個(gè)產(chǎn)品或單種產(chǎn)品企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)杠桿系數(shù).計(jì)算經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)計(jì)算經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)u計(jì)算多產(chǎn)品企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)計(jì)算多產(chǎn)品企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù).經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)舉例經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)舉例lisa miller

3、想確定銷售量為想確定銷售量為 6,000 和和 8,000件時(shí)件時(shí)的的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù). 假定假定:u 固定成本為固定成本為 100 ,000美元美元u 每只每只basket 單價(jià)為單價(jià)為43.75 美元美元u 每只每只basket 的可變成本為的可變成本為18.75 美美元元經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)- - 企業(yè)經(jīng)營(yíng)的內(nèi)在不穩(wěn)定性，它的企業(yè)經(jīng)營(yíng)的內(nèi)在不穩(wěn)定性，它的影響表現(xiàn)在企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（影響表現(xiàn)在企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（ ebit）的可變的可變性上。性上。u經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)放大放大了營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)性，了營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的變動(dòng)性，因此也就放大了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因

4、此也就放大了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。二、財(cái)務(wù)杠桿二、財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿- -企企企業(yè)對(duì)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的使用企業(yè)對(duì)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的使用.u固定財(cái)務(wù)費(fèi)用存在引起的一個(gè)可能而有固定財(cái)務(wù)費(fèi)用存在引起的一個(gè)可能而有趣的效果是趣的效果是: 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(ebit)的變化導(dǎo)致的變化導(dǎo)致每股收益每股收益(eps)并不成比例并不成比例(更大幅度更大幅度)變變化化.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)( dfl)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)- 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（ebit）變動(dòng)變動(dòng)1%所引起的企業(yè)每股收益所引起的企業(yè)每股收益(eps) 變動(dòng)變動(dòng)百分比百分比.計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(dfl)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)舉例財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)舉例

5、lisa miller 想確定營(yíng)業(yè)利潤(rùn)想確定營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(ebit)為為 500,000美元美元時(shí)的時(shí)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。假定假定:u 債務(wù)利息為債務(wù)利息為10,000美元美元u 優(yōu)先股股利為優(yōu)先股股利為90,000美元美元u 公司所得稅率為公司所得稅率為30%財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) - 由于使用財(cái)務(wù)杠桿導(dǎo)致的每由于使用財(cái)務(wù)杠桿導(dǎo)致的每股收益股收益( eps)變動(dòng)性的增加以及可能變動(dòng)性的增加以及可能喪失償債能力的風(fēng)險(xiǎn)喪失償債能力的風(fēng)險(xiǎn).u對(duì)全部為權(quán)益融資的企業(yè)而言，負(fù)債的對(duì)全部為權(quán)益融資的企業(yè)而言，負(fù)債的增加將使企業(yè)喪失償債能力的概率增加增加將使企業(yè)喪失償債能力的概率增加.u負(fù)

6、債（支付利息）使財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)增加，負(fù)債（支付利息）使財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)增加，也使每股收益變動(dòng)性增加也使每股收益變動(dòng)性增加.企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)u從企業(yè)本身看，其風(fēng)險(xiǎn)可分為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）和從企業(yè)本身看，其風(fēng)險(xiǎn)可分為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（籌資風(fēng)險(xiǎn)）。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（籌資風(fēng)險(xiǎn)）。u經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)是指生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的不確定性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)的盈利變得不確定。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自：的盈利變得不確定。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自：（1）市場(chǎng)銷售；）市場(chǎng)銷售；（2）生產(chǎn)成本；）生產(chǎn)成本；（3）生產(chǎn)技術(shù)）生產(chǎn)技術(shù);（4）外部環(huán)境。）外部環(huán)境。u財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)

7、風(fēng)險(xiǎn)是指因借債而增加的風(fēng)險(xiǎn)，是籌資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。是指因借債而增加的風(fēng)險(xiǎn)，是籌資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。三、企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)三、企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)- - 每股收益每股收益( eps)的變的變動(dòng)性，是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之和動(dòng)性，是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之和.企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)= 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)+ 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)u以總杠桿系數(shù)度量以總杠桿系數(shù)度量總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)(dtl)總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)- 產(chǎn)出產(chǎn)出(銷售銷售)變動(dòng)變動(dòng)1%所導(dǎo)致所導(dǎo)致的企業(yè)每股收益的企業(yè)每股收益(eps)變動(dòng)百分比變動(dòng)百分比.計(jì)算總杠桿系數(shù)計(jì)算總杠桿系數(shù)(dtl) dtl舉例舉例lisa miller 想要決定想要決定 ebit為

8、為500,000美美元元時(shí)的總杠桿系數(shù)。假定時(shí)的總杠桿系數(shù)。假定:u固定成本為固定成本為100,000美元美元u優(yōu)先股股利為優(yōu)先股股利為90,000美元美元u債務(wù)利息為債務(wù)利息為10,000美元美元u公司所得稅率為公司所得稅率為30%四、財(cái)務(wù)杠桿數(shù)量多大比較合適四、財(cái)務(wù)杠桿數(shù)量多大比較合適?最大負(fù)債能力最大負(fù)債能力 - 企業(yè)可充分履行的最大債企業(yè)可充分履行的最大債務(wù)務(wù)(含其他固定融資費(fèi)用含其他固定融資費(fèi)用)金額金額.u企業(yè)必須首先分析其企業(yè)必須首先分析其期望未來(lái)現(xiàn)金流量期望未來(lái)現(xiàn)金流量.u預(yù)期現(xiàn)金流量預(yù)期現(xiàn)金流量越大，越穩(wěn)定越大，越穩(wěn)定，最大負(fù)債能力越大最大負(fù)債能力越大.u固定財(cái)務(wù)費(fèi)用包括固定

9、財(cái)務(wù)費(fèi)用包括: 債務(wù)本金和利息的支付債務(wù)本金和利息的支付, 融資融資租賃付款和優(yōu)先股股利租賃付款和優(yōu)先股股利.獲取企業(yè)信息的方法獲取企業(yè)信息的方法n分析利息保障比率分析利息保障比率。n在十分穩(wěn)定的行業(yè)中，一個(gè)相對(duì)較低的利息保障在十分穩(wěn)定的行業(yè)中，一個(gè)相對(duì)較低的利息保障倍數(shù)可能是合適的，但這對(duì)于高度變動(dòng)的行業(yè)則倍數(shù)可能是合適的，但這對(duì)于高度變動(dòng)的行業(yè)則未必是合適的。未必是合適的。n分析債務(wù)保障比率分析債務(wù)保障比率。n在其他條件相同的情況下，債務(wù)保障比率越接近在其他條件相同的情況下，債務(wù)保障比率越接近1，情況就越糟。只要企業(yè)企業(yè)在本金到期或資，情況就越糟。只要企業(yè)企業(yè)在本金到期或資產(chǎn)被出售時(shí)仍能續(xù)

10、借一些負(fù)債，就仍能償還債務(wù)。產(chǎn)被出售時(shí)仍能續(xù)借一些負(fù)債，就仍能償還債務(wù)。n分析租賃融資對(duì)現(xiàn)金流量的影響分析租賃融資對(duì)現(xiàn)金流量的影響iebit利息保障倍數(shù)t1miebit債務(wù)保障比率其他分析方法n資本結(jié)構(gòu)比率的比較n調(diào)查投資分析家和放款人n證券評(píng)級(jí)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)與融資分析資本結(jié)構(gòu)與融資分析u 對(duì)資本結(jié)構(gòu)的理解對(duì)資本結(jié)構(gòu)的理解u 資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司價(jià)值的影響資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司價(jià)值的影響u 資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司風(fēng)險(xiǎn)的影響資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司風(fēng)險(xiǎn)的影響u 資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論u 融資方式分析（融資方式分析（ebit-eps分析）分析）一、概念分析一、概念分析n資本結(jié)構(gòu)(capital str

11、ucture)n以債務(wù)、優(yōu)先股和普通股權(quán)益為代表的企業(yè)的永久性長(zhǎng)期融資方式組合（或比例）。sbeivok sek bikoei公司公司資本資本成成本本（資本化比率）（資本化比率）二、凈營(yíng)業(yè)收益（二、凈營(yíng)業(yè)收益（noi）法法n凈營(yíng)業(yè)收益（凈營(yíng)業(yè)收益（noi）法法n認(rèn)為當(dāng)財(cái)務(wù)杠桿發(fā)生變化時(shí)，企業(yè)的加權(quán)平認(rèn)為當(dāng)財(cái)務(wù)杠桿發(fā)生變化時(shí)，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本和總價(jià)值保持不變的一種資本結(jié)均資本成本和總價(jià)值保持不變的一種資本結(jié)構(gòu)理論。構(gòu)理論。n綜合資本化比率綜合資本化比率ko以及債務(wù)資金成本以及債務(wù)資金成本ki不受不受所使用的財(cái)務(wù)杠桿的影響，而是保持不變。所使用的財(cái)務(wù)杠桿的影響，而是保持不變。但是，權(quán)益與其報(bào)

12、酬率但是，權(quán)益與其報(bào)酬率ke卻隨由卻隨由b/s衡量的衡量的財(cái)務(wù)杠桿呈線性增長(zhǎng)。財(cái)務(wù)杠桿呈線性增長(zhǎng)。kikoke財(cái)務(wù)杠桿(b/s)資本成本（%）10150資本成本和資本結(jié)構(gòu)的凈營(yíng)業(yè)收益（資本成本和資本結(jié)構(gòu)的凈營(yíng)業(yè)收益（noi）法法可口可樂(lè)的債務(wù)融資可口可樂(lè)的債務(wù)融資 根據(jù)現(xiàn)金流量、利息保障倍數(shù)根據(jù)現(xiàn)金流量、利息保障倍數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率使債務(wù)維持在謹(jǐn)和資產(chǎn)負(fù)債率使債務(wù)維持在謹(jǐn)慎的水平慎的水平 使用債務(wù)融資來(lái)降低綜合資本使用債務(wù)融資來(lái)降低綜合資本成本成本,增加了股東權(quán)益的收益。增加了股東權(quán)益的收益。三、資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論三、資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論：資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論：認(rèn)為存在一個(gè)認(rèn)為存在一個(gè)最優(yōu)資

13、本結(jié)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，構(gòu)，企業(yè)管理層可以通過(guò)適當(dāng)使用財(cái)務(wù)杠桿企業(yè)管理層可以通過(guò)適當(dāng)使用財(cái)務(wù)杠桿（負(fù)債）來(lái)增加公司的總價(jià)值（負(fù)債）來(lái)增加公司的總價(jià)值.最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)（optimal capital structure)-使公司的資本成本最小并因而使公司價(jià)值最使公司的資本成本最小并因而使公司價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)大的資本結(jié)構(gòu).最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu): 權(quán)衡理論權(quán)衡理論最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu): 權(quán)衡理論權(quán)衡理論權(quán)衡理論小結(jié)權(quán)衡理論小結(jié)u 公司資本成本取決于公司的資本結(jié)構(gòu)公司資本成本取決于公司的資本結(jié)構(gòu). u開(kāi)始時(shí)開(kāi)始時(shí), 低成本的債務(wù)融資不增長(zhǎng)，取代了較昂低成本的債務(wù)融資不增長(zhǎng)，取代了較昂貴的

14、權(quán)益融資，使貴的權(quán)益融資，使ko下降下降. u然后然后, 財(cái)務(wù)杠桿的增加和相應(yīng)的財(cái)務(wù)杠桿的增加和相應(yīng)的ke 和和ki 的增加的增加就完全抵消并超過(guò)了在資本結(jié)構(gòu)中使用較便宜的債務(wù)就完全抵消并超過(guò)了在資本結(jié)構(gòu)中使用較便宜的債務(wù)資金所帶來(lái)的好處資金所帶來(lái)的好處.u 因此因此, 存在存在一個(gè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，一個(gè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，此時(shí)此時(shí)ko 位于其最低位于其最低點(diǎn)點(diǎn).u 在在ko的最低點(diǎn)處，公司的總價(jià)值最大的最低點(diǎn)處，公司的總價(jià)值最大(即按即按ko對(duì)凈對(duì)凈營(yíng)業(yè)收益現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)營(yíng)業(yè)收益現(xiàn)金流進(jìn)行折現(xiàn)).四、市場(chǎng)缺陷的存在和激勵(lì)問(wèn)題四、市場(chǎng)缺陷的存在和激勵(lì)問(wèn)題u破產(chǎn)成本破產(chǎn)成本u代理成本代理成本u債務(wù)和對(duì)效率

15、管理的激勵(lì)債務(wù)和對(duì)效率管理的激勵(lì)u機(jī)構(gòu)限制機(jī)構(gòu)限制u交易成本交易成本1.破產(chǎn)成本破產(chǎn)成本( (bankruptcy costs)bankruptcy costs)n如果存在破產(chǎn)的可能性并且與破產(chǎn)有關(guān)的處如果存在破產(chǎn)的可能性并且與破產(chǎn)有關(guān)的處理及其他成本很大時(shí)，使用財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)理及其他成本很大時(shí)，使用財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)可能就不如沒(méi)有財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)那么對(duì)投資可能就不如沒(méi)有財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)那么對(duì)投資者有吸引力。者有吸引力。n破產(chǎn)可能性與產(chǎn)權(quán)比率并不是一種線性關(guān)系，破產(chǎn)可能性與產(chǎn)權(quán)比率并不是一種線性關(guān)系，而是到了一定階段之后就以遞增的比率上升。而是到了一定階段之后就以遞增的比率上升。這就是破產(chǎn)成本。他對(duì)企

16、業(yè)的價(jià)值預(yù)期產(chǎn)生這就是破產(chǎn)成本。他對(duì)企業(yè)的價(jià)值預(yù)期產(chǎn)生負(fù)的影響。負(fù)的影響。financial leverage （b/s）risk-free ratepremium for business riskpremium for financial riskke with bankruptcy costske without bankruptcy costske with no leveragerequired rate of return on equity(ke)required rate of return for equity capital when bankruptcy costs ex

17、ist2.2.代理成本代理成本( (agency costs)agency costs)代理成本代理成本 - 為保證管理層按照公司股東和債為保證管理層按照公司股東和債權(quán)人之間所簽定的合約行事而發(fā)生的對(duì)管理權(quán)人之間所簽定的合約行事而發(fā)生的對(duì)管理層的監(jiān)督成本層的監(jiān)督成本u監(jiān)督包括用契約對(duì)代理人進(jìn)行約束，審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表和直監(jiān)督包括用契約對(duì)代理人進(jìn)行約束，審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表和直接對(duì)管理層的決策進(jìn)行限制。接對(duì)管理層的決策進(jìn)行限制。u不論誰(shuí)支付監(jiān)督費(fèi)用，這一成本最終都由股東承擔(dān)。不論誰(shuí)支付監(jiān)督費(fèi)用，這一成本最終都由股東承擔(dān)。u同破產(chǎn)成本一樣，監(jiān)督成本也隨財(cái)務(wù)杠桿的增加而以遞同破產(chǎn)成本一樣，監(jiān)督成本也隨財(cái)務(wù)杠桿的增

18、加而以遞增的比率上升。增的比率上升。稅收的影響稅收的影響（the effect of taxes)ncorporate taxesnuncertainty of tax-shield benefitsncorporate plus personal taxes3.3.破產(chǎn)成本破產(chǎn)成本, 代理成本和稅代理成本和稅杠桿公司價(jià)值杠桿公司價(jià)值= 無(wú)杠桿時(shí)公司的價(jià)值無(wú)杠桿時(shí)公司的價(jià)值+ 債債務(wù)的稅盾效應(yīng)收益的現(xiàn)值務(wù)的稅盾效應(yīng)收益的現(xiàn)值- 破產(chǎn)成本和代破產(chǎn)成本和代理成本的現(xiàn)值理成本的現(xiàn)值隨著財(cái)務(wù)杠桿的增加，隨著財(cái)務(wù)杠桿的增加，稅盾效應(yīng)收益稅盾效應(yīng)收益增加，然增加，然而而破產(chǎn)成本和代理成本破產(chǎn)成本和代理成本

19、也隨之增加也隨之增加.4.債務(wù)和對(duì)效率管理的激勵(lì)債務(wù)和對(duì)效率管理的激勵(lì)n較高的債務(wù)水平會(huì)激勵(lì)管理當(dāng)局更有效較高的債務(wù)水平會(huì)激勵(lì)管理當(dāng)局更有效地工作。地工作。n由于承擔(dān)了履行債務(wù)的現(xiàn)金流量方面的義務(wù)，由于承擔(dān)了履行債務(wù)的現(xiàn)金流量方面的義務(wù)，管理當(dāng)局被認(rèn)為處境更為危險(xiǎn)。因而使用財(cái)管理當(dāng)局被認(rèn)為處境更為危險(xiǎn)。因而使用財(cái)務(wù)杠桿的公司會(huì)更加節(jié)省。相反，債務(wù)很少務(wù)杠桿的公司會(huì)更加節(jié)省。相反，債務(wù)很少而有大量的自由現(xiàn)金流量的公司可能常常會(huì)而有大量的自由現(xiàn)金流量的公司可能常常會(huì)浪費(fèi)資金。浪費(fèi)資金。n準(zhǔn)備償還債務(wù)可能會(huì)對(duì)效率產(chǎn)生有益的準(zhǔn)備償還債務(wù)可能會(huì)對(duì)效率產(chǎn)生有益的影響。影響。5.機(jī)構(gòu)性的限制機(jī)構(gòu)性的限制n對(duì)

20、投資行為的限制可能會(huì)阻止套利過(guò)程對(duì)投資行為的限制可能會(huì)阻止套利過(guò)程的進(jìn)行。的進(jìn)行。n許多機(jī)構(gòu)投資者都不準(zhǔn)利用許多機(jī)構(gòu)投資者都不準(zhǔn)利用“自己制造自己制造的的”財(cái)務(wù)杠桿。監(jiān)管機(jī)構(gòu)只允許其投資財(cái)務(wù)杠桿。監(jiān)管機(jī)構(gòu)只允許其投資于達(dá)到一定的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的公司的股票和于達(dá)到一定的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的公司的股票和債券。債券。6.交易成本交易成本n交易成本也會(huì)限制套利過(guò)程。交易成本也會(huì)限制套利過(guò)程。n套利只有在交易成本所施加的限制之下才會(huì)套利只有在交易成本所施加的限制之下才會(huì)進(jìn)行，在此之后套利就不再有利可圖。因此，進(jìn)行，在此之后套利就不再有利可圖。因此，使用財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)的總價(jià)值會(huì)比理論上稍使用財(cái)務(wù)杠桿的企業(yè)的總價(jià)值會(huì)比理論

21、上稍為高或低一些。為高或低一些。六、融資方式分析六、融資方式分析uebit-eps分析分析u資本成本分析資本成本分析1.1.每股收益無(wú)差異（點(diǎn)）分析每股收益無(wú)差異（點(diǎn)）分析 ebit-eps分析分析 -關(guān)于融資選擇對(duì)每股收益的影關(guān)于融資選擇對(duì)每股收益的影響分析。每股收益無(wú)差異點(diǎn)是對(duì)兩種響分析。每股收益無(wú)差異點(diǎn)是對(duì)兩種(或多種或多種)方案方案eps都相等的都相等的ebit以下述公式就已知財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)下假定的以下述公式就已知財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)下假定的 ebit 水平計(jì)算每股收益水平計(jì)算每股收益eps 。每股收益無(wú)差異點(diǎn)分析每股收益無(wú)差異點(diǎn)分析ebit-eps 分析舉例分析舉例cherokee tire 擁有長(zhǎng)期

22、資金擁有長(zhǎng)期資金10001000萬(wàn)美元萬(wàn)美元(全部為普通股權(quán)益全部為普通股權(quán)益)。u 流通股票股數(shù)流通股票股數(shù) = 20萬(wàn)股萬(wàn)股u 新籌集新籌集500500萬(wàn)美元，現(xiàn)有以下三種籌資方案萬(wàn)美元，現(xiàn)有以下三種籌資方案: u全為普通股全為普通股,股票單價(jià)股票單價(jià)$50/股股(總計(jì)總計(jì)3030萬(wàn)股萬(wàn)股) u全部為利率全部為利率12%的負(fù)債的負(fù)債 u全部為優(yōu)先股全部為優(yōu)先股,股利率為股利率為1111%u 預(yù)計(jì)息前稅前收益預(yù)計(jì)息前稅前收益 = $270萬(wàn)美元萬(wàn)美元u 所得稅率為所得稅率為40%三種增資融資方案下每股收益的計(jì)算：三種增資融資方案下每股收益的計(jì)算：普通股普通股債務(wù)債務(wù)優(yōu)先股優(yōu)先股ebit270270270i60ebt270210270t10884108eat162126162pd55eacs162126107ns302020eps5.406.305.35ebit-eps 分析圖分析圖債務(wù)優(yōu)先股普通股ebiteps萬(wàn)美元）180(ebit2000.40)60)(1(ebit3000.40)0)(1(ebitnspdt)(1i(ebitnspdt)(1i(ebit1,21,21,22221,21111,2ebit-