公司理財(cái)課件第二章 公司理財(cái)價(jià)值觀念

1、公司理財(cái)課件第二章公司理財(cái)課件第二章 公司理財(cái)價(jià)值公司理財(cái)價(jià)值觀念觀念第一節(jié) 資金時(shí)間價(jià)值觀念資金的時(shí)間價(jià)值（time value of money），是指隨著時(shí)間的推移，利用資金投資和再投資所增加的價(jià)值，也稱為貨幣的時(shí)間價(jià)值。當(dāng)有朋友向你借10萬元錢，并約定一年后歸還時(shí)，通常他不會(huì)只歸還10萬元錢，而是會(huì)增加一部分金額，來彌補(bǔ)你在這一年中損失的利息?？梢钥闯?，相同的金額在不同時(shí)點(diǎn)上并不具有相同的價(jià)值。從西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)來看，則認(rèn)為二者的經(jīng)濟(jì)效用不同。一、資金時(shí)間價(jià)值的含義資金的時(shí)間價(jià)值在公司理財(cái)中有著重要的地位。公司在進(jìn)行投資和籌資等活動(dòng)時(shí)，都要考慮資金的時(shí)間價(jià)值對(duì)相關(guān)決策的影響，尤其在對(duì)不

2、同時(shí)點(diǎn)上的資金流進(jìn)行比較和分析時(shí)，資金的時(shí)間價(jià)值是必不可省的因素。例如，已探明的一個(gè)油田，現(xiàn)在立即開發(fā)可以獲得500億元，如果等到五年后再行開發(fā)，則可以獲得700億元。那么，是不是越往后開發(fā)油田越會(huì)得到更多的經(jīng)濟(jì)利益呢？若不考慮資金的時(shí)間價(jià)值，700億元大于500億元，則應(yīng)該是延后開發(fā)。但是，考慮到資金的時(shí)間價(jià)值，如果利用當(dāng)前的500億元進(jìn)行投資或者再投資，假定投資的報(bào)酬率為10%，那么5年后的價(jià)值則為805.26億元（5001.15），大于700億元。因此，應(yīng)該在現(xiàn)在對(duì)油田進(jìn)行開發(fā)。二、資金時(shí)間價(jià)值的計(jì)算由于資金在不同時(shí)點(diǎn)上不具有可比性，因此我們通常有兩種方法對(duì)不同時(shí)點(diǎn)的資金流加以處理。一種

3、方法是將資金流折算到現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)上，得到資金流的現(xiàn)值（present valve，PV）；另一種方法則是將資金流折算到未來的某一個(gè)時(shí)點(diǎn)上，得到資金流的終值（future value，F(xiàn)V）。計(jì)算利息的方法通常有單利（simple interest）和復(fù)利（compound interest）兩種形式。在單利方式下，本金能生利，而利息不能生利。在復(fù)利方式下，本金能生利，利息在下期則轉(zhuǎn)為本金與原來的本金一起計(jì)算利息即通常所說的“利滾利”。（一）單筆資金流的復(fù)利終值與現(xiàn)值1. 單筆資金流的復(fù)利終值單筆資金流的復(fù)利終值，是指一次性的收付款項(xiàng)經(jīng)過若干期的使用后，所獲得的包括本金和利息在內(nèi)的未來價(jià)值。假設(shè)現(xiàn)

4、值為P，利率為i，n期后的終值為Fn，則Fn與P的關(guān)系可以通過下例加以說明?！纠?-1】假設(shè)某人將現(xiàn)有500元存入銀行，存款年利率為8%，1年后的終值（即本利和）計(jì)算如下。F1=P+Pi=500+5008%=540（元）按照復(fù)利計(jì)算，此人并不提走現(xiàn)金，而是將540元繼續(xù)存在銀行，則第2年本利和計(jì)算如下。F2=P(1+i)(1+i)=P(1+i)2=500(1+8%)2=583.2（元）同理，第3年的期終金額計(jì)算如下。F3=P(1+i)3=500(1+8%)3=629.86（元）依此類推第n年的期終金額計(jì)算如下。Fn=P(1+i)n此式即為復(fù)利終值的一般公式，其中，(1+i)n稱作復(fù)利終值系數(shù)，

5、用符號(hào) 表示。FinP，如 ，表示利率為8%的3年期復(fù)利終值系數(shù)。于是復(fù)利終值計(jì)算公式亦可寫為如下形式。為簡(jiǎn)化計(jì)算手續(xù)，可以直接查閱1元的終值表，亦稱“復(fù)利終值系數(shù)表”，查表可知 =1.259 71。即在利率為8%的情況下，現(xiàn)在的元和3年后的.259 71元在經(jīng)濟(jì)上是等效的，按照這個(gè)系數(shù)可以把現(xiàn)值換算成終值?！皬?fù)利終值系數(shù)表”由年限n、利率i和復(fù)利終值系數(shù) 三者構(gòu)成。我們不僅可通過年限和利率來查找復(fù)利終值系數(shù)，也可以通過利率和復(fù)利終值系數(shù)查找年限，或者是通過年限和復(fù)利終值系數(shù)來查找利率。8% 3FP，nFFPinP，8% 3FP，F(xiàn)inP，2. 單筆資金流的復(fù)利現(xiàn)值將未來的資金流折算為現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)

6、的價(jià)值也稱為折現(xiàn)，此時(shí)使用的利率i又稱為折現(xiàn)率。公司進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策時(shí)，通常是站在現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)上，因此，現(xiàn)值的計(jì)算對(duì)于公司進(jìn)行投融資決策則更有意義。如前所述，已知F=P(1+i)n所以 上式中的(1+i)-n是將終值折算為現(xiàn)值的系數(shù)，稱復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)，用符號(hào) 來表示。為簡(jiǎn)化計(jì)算手續(xù)，可以直接查閱1元的“復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)表”。FinP， ，(1)(1)nnFPFii（二）普通年金單筆資金流的復(fù)利終值和現(xiàn)值只涉及一次性的資金收付行為，而年金（annuity）則是指在一定時(shí)期內(nèi)，每隔相同的時(shí)間，發(fā)生的相同數(shù)額的系列收付款項(xiàng)。從上述定義可知，年金具有三方面的特征：（1）連續(xù)性。與單筆資金流不同，年金至少涉及兩筆或

7、兩筆以上的資金流。（2）等值性。每一筆的資金流量都相等。（3）同向性。對(duì)于公司而言，年金或者都是收入或者都是支付，不會(huì)出現(xiàn)收入和支付交替出現(xiàn)的情況。根據(jù)年金資金流的特征，可以對(duì)其分類為普通年金、預(yù)付年金、遞延年金和永續(xù)年金等形式。其中，普通年金是最常見、最基本的形式，其他形式都可以由其變化得到。所謂普通年金，即是指在各期期末收付固定金額的年金，也稱為后付年金。1. 普通年金終值普通年金終值是指系列等額收付款項(xiàng)在最后一次發(fā)生時(shí)間點(diǎn)上的終值，也可以理解為每筆資金流在最后一次發(fā)生時(shí)點(diǎn)上的終值之和。假定每期期末等額收（或付）款項(xiàng)為A=100，i=8%，n=3，則普通年金終值的計(jì)算可用圖2-1來加以說明

8、。上述方法在年金的期數(shù)較多時(shí)相當(dāng)繁瑣，簡(jiǎn)便的算法如下。FA=A+A(1+i)+A(1+i)2+A(1+i)n-1 （2-1）等式兩邊同乘以(1+i)：(1+i)FA=A(1+i)+A(1+i)2+A(1+i)3+A(1+i)n （2-2）式（2-1）-式（2-2）：(1+i)FA-FA=A(1+i)n-A式中， 稱為普通年金終值系數(shù)，即 ，可以通過年金終值系數(shù)表查得具體利率在某一年限下的年金終值系數(shù)。(1)(1)1(1)nnAAAiAiFFAin AAiii，(1)1niiAFinA，2償債基金償債基金是指為達(dá)到某一年金終值金額，需要在每年年末支付的年金。也就是在預(yù)期的FA下求得需要的A，此為

9、年金終值的一項(xiàng)具體應(yīng)用。由于， 所以， 其中， 為償債基金系數(shù)，記為 ，它是年金終值系數(shù)的倒數(shù)。因此，可根據(jù)年金終值系數(shù)的倒數(shù)來確定。AAFFin AA，(1)1AAnAFiAFFiinA，(1)1niiAAinF，3普通年金現(xiàn)值普通年金現(xiàn)值，是指將每期期末的年金折算到現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)上的價(jià)值，也可以理解為每筆資金流的現(xiàn)值之和。假定每期期末等額收（或付）款項(xiàng)A=100，i=8%，n=3則普通年金現(xiàn)值的計(jì)算可用圖2-2來加以說明。由此，我們可以推導(dǎo)出普通年金現(xiàn)值的一般公式如下。等式兩邊同乘以(1+i)，則：23+1(1)(1)(1)AnAAAAPiiii231(1)1(1)(1)(1)AnAAAAi P

10、Aiiii將上面兩式后者減去前者，得：整理后得：其中， 稱為普通年金現(xiàn)值系數(shù)，記為 ，可以通過查“普通年金現(xiàn)值系數(shù)表”得到。(1)(1)AAnAPiPAi1(1)(1)(1)1nnAAAiiPAii1(1)niiAPinA，4資本回收值根據(jù)現(xiàn)在的資本投入，來計(jì)算未來若干年內(nèi)每年需要得以補(bǔ)償?shù)馁Y金流，這是普通年金現(xiàn)值的一個(gè)應(yīng)用。即已知現(xiàn)值P，求出普通年金A。由于資本回收值是已知年金現(xiàn)值，求年金。因此，計(jì)算資本回收值的公式可從年金現(xiàn)值公式導(dǎo)出如下。所以， AAPPAinA，AAPAPinA，（三）預(yù)付年金的終值和現(xiàn)值預(yù)付年金是每年期初發(fā)生的等額收付款項(xiàng)的一種年金形式，又稱為即付年金或先付年金，記作

11、A。從定義可知，預(yù)付年金與普通年金最大的不同就是二者資金流發(fā)生的時(shí)點(diǎn)不同，預(yù)付年金的資金流都發(fā)生于每一期的期初，而普通年金的資金流則發(fā)生于每一期的期末。1. 預(yù)付年金終值預(yù)付年金支付形式如圖2-3所示。預(yù)付年金終值的計(jì)算公式如下。 =A(1+i)+A(1+i)2+A(1+i)3+A(1+i)n =A+A(1+i)+A(1+i)2+A(1+i)3+A(1+i)n-A其中， 稱為預(yù)付年金終值系數(shù)，可利用“普通年金終值系數(shù)表”查得(n+1)期的值，再求之。1(1)nkAkFAi1AFAinAA， ，11AFAinA， ，(1)AFAiniA， ，11AFinA，2. 預(yù)付年金現(xiàn)值預(yù)付年金現(xiàn)值的計(jì)算公

12、式如下。 其中， 稱為預(yù)付年金現(xiàn)值系數(shù)，可利用“普通年金現(xiàn)值系數(shù)表”查得(n-1)期的值，再求之。12(1)(1)(1)(1)nAPAAiAiAi12(1)(1)(1)(1)nAAiAiAi1APAAinA，11APAinA，11APinA，（四）遞延年金遞延年金是指第一次發(fā)生收付行為在第二期或者是第二期以后的年金，記作A。根據(jù)定義，我們?cè)O(shè)前m期，沒有發(fā)生資金的收付行為，稱之為遞延期。在m+1期末，才開始發(fā)生n期的年金。假定m=3，在第四期期末，連續(xù)支付4次，折現(xiàn)率為7%，即n=4，遞延年金的支付形式如圖2-4所示。1遞延年金的終值從圖2-4可以看出，只要其終止的時(shí)間點(diǎn)確定，其終值的大小與遞延

13、期的長(zhǎng)短沒有關(guān)系，故計(jì)算方法和普通年金終值相同。100100 4.4399 443.99AAAFFPAi ni nAA，2遞延年金的現(xiàn)值遞延年金的起始發(fā)生時(shí)間并非在現(xiàn)在，而是在未來的某個(gè)時(shí)點(diǎn)。為了將未來的資金流折算到現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)上，就有了以下兩種方法。方法1：是把遞延年金視為n期普通年金，求出遞延期末的年金現(xiàn)值，然后再將此現(xiàn)值用復(fù)利調(diào)整到第一期期初，其計(jì)算公式如下。方法2：假設(shè)遞延期中也有收付款項(xiàng)，先求出（m+n）期的年金現(xiàn)值，然后，扣除實(shí)際并未發(fā)生收付的遞延期（m）的年金現(xiàn)值，即可得出遞延年金的現(xiàn)值，公式如下。AAPPPAininAF，AAAPPPAi mni mAA，（五）永續(xù)年金永續(xù)年金是

14、指無限期等額收（或付）款的年金。比如，存本取息可以視為一個(gè)永續(xù)年金。此外，優(yōu)先股的股利具有穩(wěn)定性和持續(xù)性等特征，因此，也可以視為一個(gè)永續(xù)年金。顧名思義，永續(xù)年金假設(shè)會(huì)永遠(yuǎn)地存續(xù)下去，沒有終止日期，因此其也就沒有終值。我們只能依據(jù)普通年金計(jì)算現(xiàn)值的原理計(jì)算永續(xù)年金的現(xiàn)值。當(dāng)n時(shí)，(1+i)-n的極限為零，故PA=A/i。1(1)nAAiPPAi nAAi，（六）不等額資金流的資金時(shí)間價(jià)值前述年金的形式具有持續(xù)性、等值性和同向性，此處我們放開等值性的要求，來計(jì)算在不同時(shí)點(diǎn)上，不等值的資金流的現(xiàn)值和終值。僅以現(xiàn)值為例，不等額資金流的現(xiàn)值計(jì)算的基本原理是將這一系列的資金流看作獨(dú)立的單筆資金流，然后計(jì)算

15、出每一筆資金流的現(xiàn)值，再將其加總而得到不等額資金流的現(xiàn)值，其計(jì)算公式如下。12310231(1)1(1)(1)(1)(1)ntnnttnnAAAAAPVAiiiiii三、利率（折現(xiàn)率）的考慮（一）名義利率與實(shí)際利率以上計(jì)算我們始終假定每一年計(jì)息一次，但是在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，有時(shí)我們會(huì)遇到短于一年，比如每半年、每一季度甚至是每一月份計(jì)息一次的現(xiàn)象。通常銀行等金融機(jī)構(gòu)會(huì)發(fā)布一個(gè)一年期的利率，我們稱之為名義利率。與此同時(shí)，銀行等金融機(jī)構(gòu)也會(huì)宣布每一年的計(jì)息次數(shù)。由于復(fù)利的特點(diǎn)是“利滾利”，因此，當(dāng)計(jì)息期縮短時(shí)，也就相當(dāng)于可以有更多的本金來產(chǎn)生利息。在這種付息期短于一年的情況下，每年實(shí)際獲得的利息與本金

16、的比值就被稱為實(shí)際利率。1計(jì)息期利率計(jì)息期利率是指在一個(gè)短于一年的計(jì)息期內(nèi)的利率，可以根據(jù)名義利率和每一年的計(jì)息次數(shù)計(jì)算得到。設(shè)名義利率為r，一年內(nèi)復(fù)利m次，計(jì)息期利率為r1，則r1=r/m。2有效年利率短于一年的付息期，使每一期的利息在剩余時(shí)間內(nèi)可以繼續(xù)產(chǎn)生利息，因此該年度所得到的利息將超過按照名義利率計(jì)算的利息。為了計(jì)算投資者在這種條件下的年度收益，我們需要根據(jù)名義利率和年度的付息次數(shù)來確定投資者的實(shí)際利率。設(shè)名義利率為r，實(shí)際利率為i，一年內(nèi)復(fù)利m次，則計(jì)息期利率為r/m，由于按實(shí)際利率一年計(jì)息一次計(jì)算的利息應(yīng)與按次利率一年計(jì)算m次的利息相等，即(1+i)=(1+r/m)m，則實(shí)際利率i

17、的計(jì)算公式如下。i=(1+r/m)m-1（二）利率（折現(xiàn)率）的確定1直接查找法【例2-16】某人現(xiàn)在向銀行存入50 000元，問年利率i是多少時(shí)，才能保證5年后得到的本息和為80 525.5元? 從復(fù)利終值系數(shù)表中，可以看到，當(dāng)期數(shù)為5，系數(shù)為1.610 51時(shí)，對(duì)應(yīng)的利率（折現(xiàn)率）為10%。直接法的特點(diǎn)是我們可以直接在相應(yīng)的系數(shù)表中，按照年限和系數(shù)兩個(gè)條件，查找到適用的利率（折現(xiàn)率）。但是現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，卻很少發(fā)生如此巧合的事。=80 525.550 0001.610 51Fi nP，2試錯(cuò)法（插值法）【例2-17】某人決定現(xiàn)在投資100 000元，預(yù)計(jì)在未來5年每年的投資回報(bào)為25 000

18、元，該項(xiàng)投資的年回報(bào)率為多少？在年金現(xiàn)值系數(shù)表中，找不到5年期限，系數(shù)為4的利率。但是我們發(fā)現(xiàn)，在5年期限下，7%利率對(duì)應(yīng)的年金現(xiàn)值系數(shù)為4.100 20，8%利率對(duì)應(yīng)的年金現(xiàn)值系數(shù)是3.992 71。因此，系數(shù)為4的利率必然在7%和8%之間，可以利用試錯(cuò)法（插值法）求出適用的利率（折現(xiàn)率）。假設(shè)所要求的折現(xiàn)率為x%，則利用試錯(cuò)法計(jì)算如下。所以，i=7%+0.932%=7.932%需要說明的是，利用試錯(cuò)法（插值法）的前提是我們假設(shè)在利率變化的很小范圍內(nèi)，利率與系數(shù)間呈線性關(guān)系。利用該方法得到的利率只能是近似利率。=100 000250004APi nA，7%4.100 20%0.100 201

19、%0.107 49?48%3.99271x利息率 年金現(xiàn)值系數(shù) 0.100 200.93210.107 49xx，四、資金時(shí)間價(jià)值的應(yīng)用意義（一）投融資決策的應(yīng)用投融資決策是公司在進(jìn)行理財(cái)活動(dòng)中的重要決策。如果在決策中忽略了資金的時(shí)間價(jià)值，則可能導(dǎo)致項(xiàng)目失敗，嚴(yán)重的還會(huì)給公司帶來毀滅性的災(zāi)難。在投資決策中，公司需要收回的不僅是與初始投資額相等的資金數(shù)額，更重要的是在未來收回的資金的價(jià)值要與初始投資資金的價(jià)值相同。這就要求在進(jìn)行投資項(xiàng)目決策時(shí)，選擇適當(dāng)?shù)睦剩ㄕ郜F(xiàn)率），將未來的資金流折算為當(dāng)前的價(jià)值，并以此為基礎(chǔ)來決定是否進(jìn)行投資。在融資決策中，無論公司向誰獲取資金，都要付出一定的代價(jià)，那么公司

20、就需要利用利率（折現(xiàn)率）在各方之間進(jìn)行選擇，利用最有利于公司發(fā)展的提供資金的方式來融資。通常，在其他條件一定的前提下，選擇融資成本最低的融資方式進(jìn)行融資。（二）業(yè)績(jī)考核中的應(yīng)用公司有義務(wù)通過自己的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)來實(shí)現(xiàn)投資者投入資本的保值增值。因?yàn)楣驹诔掷m(xù)經(jīng)營(yíng)的過程中，會(huì)在眾多時(shí)點(diǎn)上為投資者帶來資金流，為了考核公司實(shí)現(xiàn)投資者投入資本保值增值的義務(wù)，需要將這些資金流折算到統(tǒng)一時(shí)點(diǎn)上，通常選擇考核時(shí)點(diǎn)作為折算的標(biāo)準(zhǔn)。在考核過程中，根據(jù)資金時(shí)間價(jià)值的觀點(diǎn)，選擇不同的利率進(jìn)行折算，可能會(huì)得到不同的考核結(jié)果。當(dāng)投資者要求的利率較高時(shí)，管理者也需要利用更高的利率對(duì)未來的資金流進(jìn)行折現(xiàn)，此時(shí)得到的資金流現(xiàn)值就會(huì)較

21、低；而當(dāng)投資者要求的報(bào)酬率較低時(shí)，管理者就需要利用更低的利率對(duì)未來的資金流進(jìn)行折現(xiàn)，此時(shí)得到的資金流現(xiàn)值就會(huì)較高，更容易實(shí)現(xiàn)保值增值的義務(wù)。在選擇折現(xiàn)率時(shí)，我們可以選擇個(gè)別投資者要求的必要報(bào)酬率，因?yàn)樽鳛橘Y金的提供者，有權(quán)對(duì)回報(bào)率提出要求；也可以選擇行業(yè)平均報(bào)酬率，因?yàn)樵谕恍袠I(yè)內(nèi)，公司的經(jīng)營(yíng)模式類似，獲利能力也不會(huì)相差太大；還可以選擇社會(huì)平均報(bào)酬率來折算。第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)與收益權(quán)衡觀念一、風(fēng)險(xiǎn)的概述（一）風(fēng)險(xiǎn)的概念風(fēng)險(xiǎn)在現(xiàn)代漢語詞典（第6版）中的解釋是“可能發(fā)生的危險(xiǎn)”。通常我們將風(fēng)險(xiǎn)與危險(xiǎn)聯(lián)系在一起，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)總是代表著不好事情的發(fā)生，將會(huì)引起一定的損失。在公司理財(cái)中，我們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的理解就是基于危

22、險(xiǎn)和機(jī)會(huì)并存的思想。公司展開任何一項(xiàng)投資或者籌資活動(dòng)，都會(huì)同時(shí)伴隨著危險(xiǎn)和機(jī)會(huì)，公司應(yīng)該通過有效的管理手段來化解危險(xiǎn)而把握機(jī)會(huì)，以此來實(shí)現(xiàn)資本的保值增值等公司理財(cái)目標(biāo)。（二）風(fēng)險(xiǎn)的特征（1）客觀性。人類對(duì)自然規(guī)律、社會(huì)行為認(rèn)識(shí)的有限性，決定了風(fēng)險(xiǎn)的客觀存在性，也就是在事件發(fā)生以前，既有可能向好的一面發(fā)展，為我們帶來收益，也有可能向壞的一面發(fā)展，為我們帶來?yè)p失。（2）相對(duì)性。雖然風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，但是，每一事件的風(fēng)險(xiǎn)卻是不盡相同的。有些事件的風(fēng)險(xiǎn)性會(huì)很大，如投資股票；而有的事件風(fēng)險(xiǎn)性卻很低，如用資金購(gòu)買國(guó)庫(kù)券。（3）兩面性。由風(fēng)險(xiǎn)的定義可知，風(fēng)險(xiǎn)既代表著危險(xiǎn)，又代表著機(jī)會(huì)，且二者總是同時(shí)存在。如

23、果擺脫了其中的任何一方，風(fēng)險(xiǎn)的概念也就不復(fù)存在了。（4）收益性。風(fēng)險(xiǎn)也代表著機(jī)會(huì)的存在，我們把握住機(jī)會(huì)也同樣會(huì)得到報(bào)酬。因此，風(fēng)險(xiǎn)總是與相應(yīng)的報(bào)酬聯(lián)系在一起的，這也就是我們所謂的風(fēng)險(xiǎn)與收益權(quán)衡，即風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值觀念。（三）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，但是對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度，不同的理財(cái)主體卻不盡相同。根據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的不同態(tài)度，將其分為風(fēng)險(xiǎn)厭惡者、風(fēng)險(xiǎn)偏好者以及風(fēng)險(xiǎn)中立者。結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)的收益性，理財(cái)主體對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度還表現(xiàn)在對(duì)報(bào)酬的要求上。當(dāng)你面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，要求相對(duì)更高的報(bào)酬率時(shí)，你就是一名風(fēng)險(xiǎn)厭惡者；當(dāng)你要求較低的報(bào)酬率時(shí)，那就是一名風(fēng)險(xiǎn)偏好者；無論風(fēng)險(xiǎn)如何，你要求的報(bào)酬率沒有變化，那你就是一名風(fēng)險(xiǎn)中立者。需要說明

24、的是，不是每個(gè)人都只有一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度標(biāo)簽。人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度與風(fēng)險(xiǎn)大小、事件的類型，與自己所擁有的資源甚至是自己的年齡等情況相關(guān)。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)較小時(shí)，人們可能會(huì)更傾向于風(fēng)險(xiǎn)偏好，因?yàn)檩^小的風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)讓自己血本無歸，但卻可能會(huì)得到超額的收益。當(dāng)事件更為自己所熟悉時(shí)，自己對(duì)事件更為了解時(shí)，人們可能處于事件盡在掌握的心態(tài)，而采取風(fēng)險(xiǎn)偏好的態(tài)度。當(dāng)自己擁有的資源足夠多時(shí)，投資于風(fēng)險(xiǎn)的資源占已有資源相對(duì)較小時(shí)，此時(shí)人們也可能會(huì)更傾向于風(fēng)險(xiǎn)偏好。通常隨著我們年齡的增加、閱歷的豐富，我們會(huì)逐漸趨于保守，冒險(xiǎn)的態(tài)度逐漸褪去，進(jìn)而采取風(fēng)險(xiǎn)厭惡的態(tài)度。（四）風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬如果人們承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)是無報(bào)酬的，那么人們就都會(huì)選擇規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，而

25、不是主動(dòng)地管理風(fēng)險(xiǎn)、面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。因此，我們通常認(rèn)為人們承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)是有報(bào)酬的。投資報(bào)酬率=無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率從上圖中我們可以看出，無論風(fēng)險(xiǎn)大小，任何一項(xiàng)投資都會(huì)因?yàn)橘Y金具有的時(shí)間價(jià)值，至少獲得一定的報(bào)酬率，即無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。隨著風(fēng)險(xiǎn)的不斷增加，投資者在無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的基礎(chǔ)上，會(huì)要求越來越高的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，以此來對(duì)自己承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行補(bǔ)償。無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率和相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)水平下的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率合計(jì)組成了投資者要求的投資報(bào)酬率。二、單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益（一）概率和概率分布如果某一隨機(jī)事件的取值只限于有限的幾個(gè)，如下雨或不下雨、上漲或下降等，且每種情況有對(duì)應(yīng)的概率，我們就可以將該種隨機(jī)事件對(duì)應(yīng)為離散型隨機(jī)變量。相反地，如

26、果一個(gè)隨機(jī)事件的可能值有無數(shù)多種連續(xù)的情況，且每種情況都有相應(yīng)的概率，我們則可以將其對(duì)應(yīng)為連續(xù)性隨機(jī)變量。例如，明天的股票價(jià)格可能會(huì)在10元到20元中間的任何一個(gè)值上，且在每個(gè)值上的概率可以通過歷史數(shù)據(jù)和公開信息求得，我們就稱這一隨機(jī)事件為連續(xù)性隨機(jī)變量。（二）期望值隨機(jī)事件的每一個(gè)取值與其對(duì)應(yīng)發(fā)生的概率的乘積叫作該隨機(jī)變量的期望值。期望值就是每一取值，以其發(fā)生概率為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均數(shù)，其計(jì)算公式如下。報(bào)酬率的期望值（E）= 式中，Pi為第i種結(jié)果出現(xiàn)的概率；Ki為第i種結(jié)果出現(xiàn)后的預(yù)期報(bào)酬率；N為所有可能結(jié)果的數(shù)目。1NiiiP K（三）方差和標(biāo)準(zhǔn)差我們通常用隨機(jī)變量的方差和標(biāo)準(zhǔn)差來度量隨機(jī)變

27、量的離散程度。我們?cè)诠纠碡?cái)中所選取的樣本通常為大樣本，在此情況下，區(qū)分總體方差和樣本方差意義不大。在已知某一資產(chǎn)的報(bào)酬率及其對(duì)應(yīng)的概率時(shí)，我們利用如下的公式計(jì)算其方差和標(biāo)準(zhǔn)差。 方差= 標(biāo)準(zhǔn)差=21()NiiiKEP21()NiiiKEP（四）變異系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差是將每種可能的結(jié)果與均值比較后計(jì)算得到的。那么，均值的大小往往會(huì)影響標(biāo)準(zhǔn)差的大小，通常一個(gè)均值為100的隨機(jī)事件A的標(biāo)準(zhǔn)差要大于均值為0.01的隨機(jī)事件B的標(biāo)準(zhǔn)差。那么，我們能說隨機(jī)事件A的離散程度一定大于隨機(jī)事件B的離散程度嗎？這種直接用絕對(duì)值進(jìn)行的比較顯然缺乏合理性，因此我們需要將標(biāo)準(zhǔn)差與均值結(jié)合在一起，才能夠?qū)ζ淅孟鄬?duì)值進(jìn)行比較，

28、這種結(jié)合的方法就稱為變異系數(shù)，即標(biāo)準(zhǔn)差與均值的比值，其計(jì)算公式為：變異系數(shù) 。( )VE（五）風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率變異系數(shù)使得具有不同均值的資產(chǎn)項(xiàng)目可以比較其風(fēng)險(xiǎn)程度。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率則是在變異系數(shù)的基礎(chǔ)上計(jì)算所得。其公式如下。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)變異系數(shù)用符號(hào)可表示為：RR=bV。投資報(bào)酬率=無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率用符號(hào)可表示為：K=Rf+RR=Rf+bV通常我們將與資產(chǎn)期限相對(duì)應(yīng)的國(guó)庫(kù)券的收益率定義為無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率，即Rf，而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)則既可以根據(jù)歷史數(shù)據(jù)計(jì)算而定，也可以通過與專家協(xié)商而定。三、組合資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益人們常說“不要把雞蛋放在一個(gè)籃子中”。公司進(jìn)行理財(cái)活動(dòng)時(shí)，也應(yīng)該注重獲取多種資產(chǎn)，利用

29、組合的形式對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行管理。這種利用不同資產(chǎn)進(jìn)行投資組合的形式，稱為組合資產(chǎn)投資或簡(jiǎn)稱為投資組合。與單項(xiàng)資產(chǎn)類似，對(duì)于投資組合我們關(guān)心的仍然是組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)等內(nèi)容。二者的區(qū)別在于，在投資組合中，我們需要考慮每種資產(chǎn)在組合中的權(quán)重對(duì)于組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)的影響。具體而言，將若干種資產(chǎn)進(jìn)行組合投資，其報(bào)酬率為各種資產(chǎn)報(bào)酬率的加權(quán)平均數(shù)，其權(quán)數(shù)為每種資產(chǎn)占組合資產(chǎn)的比重；而組合投資的風(fēng)險(xiǎn)卻小于各種資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均數(shù)，這也就是馬科維茨提出的投資組合理論的主要內(nèi)容。（一）組合資產(chǎn)期望報(bào)酬率組合資產(chǎn)的報(bào)酬率是組合資產(chǎn)中個(gè)別資產(chǎn)報(bào)酬率的加權(quán)平均數(shù)。具體到證券組合投資，組合的報(bào)酬率用公式表示如下。其中，rj是第

30、j種證券的預(yù)期報(bào)酬率，Aj是第j種證券在全部投資額中的比重；m是組合中證券種類總數(shù)。=1mpjjj rr A（二）組合資產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)1組合資產(chǎn)報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差資產(chǎn)組合報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差并不是每種資產(chǎn)報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差簡(jiǎn)單的加權(quán)求和。在考慮各自風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，還需要考慮不同資產(chǎn)之間的相關(guān)關(guān)系。資產(chǎn)之間相關(guān)性的不同，可能會(huì)帶來不同的資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)。下面將舉例說明兩種資產(chǎn)在完全負(fù)相關(guān)時(shí)的資產(chǎn)組合的收益風(fēng)險(xiǎn)。如此可見，當(dāng)公司同時(shí)投資于兩個(gè)完全負(fù)相關(guān)的項(xiàng)目時(shí)，也就是二者的相關(guān)系數(shù)r=-1時(shí)，雖然單獨(dú)的某項(xiàng)資產(chǎn)都有較高的風(fēng)險(xiǎn)，但是組合會(huì)消除這種風(fēng)險(xiǎn)，使得公司的這項(xiàng)資產(chǎn)組合的報(bào)酬率固定在二者報(bào)酬率的加權(quán)平均數(shù)上。這是因?yàn)?/p>

31、當(dāng)一項(xiàng)投資獲得收益時(shí)，另一項(xiàng)投資總會(huì)有同樣的損失對(duì)其抵消，反之當(dāng)一項(xiàng)投資損失時(shí)，另一項(xiàng)投資也總會(huì)以等額的收益對(duì)其彌補(bǔ)。在本例中，公司就是固定地獲得了15%的報(bào)酬率。當(dāng)公司投資于兩項(xiàng)完全正相關(guān)的項(xiàng)目時(shí)，也就是二者的相關(guān)系數(shù)r=1，由于二者總是同時(shí)地獲利或者同時(shí)地?fù)p失，因此也就無法起到消除風(fēng)險(xiǎn)的作用。這種情況下，投資于資產(chǎn)組合和投資單項(xiàng)資產(chǎn)則沒有區(qū)別。大多數(shù)證券收益率之間的相關(guān)系數(shù)介于-1到1之間，對(duì)于這種證券的組合，我們用下面的公式計(jì)算證券組合報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差：其中，m是組合內(nèi)證券種類總數(shù)，Aj是第j種證券在投資總額中的比例，Ak是第k種證券在投資總額中的比例，jk是第j種證券與第k種證券報(bào)酬率的

32、協(xié)方差。當(dāng)j=k時(shí)，其表示該種資產(chǎn)報(bào)酬率的方差。由此可見，證券組合報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差取決于三個(gè)因素：（1）各種證券在資產(chǎn)組合中所占的比重；（2）當(dāng)j=k時(shí)，第j中證券報(bào)酬率的方差；（3）當(dāng)jk時(shí)，第j中證券的報(bào)酬率與第k種證券的報(bào)酬率之間的協(xié)方差。11mmjkjkpjkA A 2協(xié)方差的計(jì)算證券報(bào)酬率的協(xié)方差，是用來衡量它們之間共同變動(dòng)的程度。其中，rjk是證券j和證券k報(bào)酬率之間的預(yù)期相關(guān)系數(shù)，j是第j種證券報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差，k是第k種證券報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差。在資產(chǎn)組合標(biāo)準(zhǔn)差的計(jì)算公式中，根號(hào)內(nèi)雙重的符號(hào)，表示對(duì)所有組合的方差或協(xié)方差，分別乘以兩種證券的投資比例，然后求其總和。隨著資產(chǎn)投資組合中的資產(chǎn)

33、增加，需要求和的項(xiàng)目也在增加。當(dāng)組合中有m種資產(chǎn)時(shí)，我們一共要對(duì)mm項(xiàng)求和，其中包括m項(xiàng)的方差和mm-m項(xiàng)的協(xié)方差求和。具體而言，當(dāng)m=20時(shí)，需要對(duì)20項(xiàng)方差和380項(xiàng)協(xié)方差求和；當(dāng)m=50時(shí)，需要對(duì)50項(xiàng)方差和2450項(xiàng)協(xié)方差求和，可以看出，當(dāng)資產(chǎn)種類增加時(shí)，協(xié)方差所占的比重將越來越大，其對(duì)資產(chǎn)組合報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差的影響也會(huì)越來越大。因此，當(dāng)資產(chǎn)組合足夠充分時(shí)，只有資產(chǎn)之間的協(xié)方差對(duì)組合報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差有影響，而每一種資產(chǎn)報(bào)酬率方差的影響將微乎其微。jkjkjkr 3組合資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)在計(jì)算資產(chǎn)組合報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差時(shí)，資產(chǎn)之間的相關(guān)性是一個(gè)重要的變量。前面的例子都假定相關(guān)系數(shù)是已知的，但是當(dāng)

34、給出歷史數(shù)據(jù)時(shí)，仍可以利用下面的公式的計(jì)算相關(guān)系數(shù)。相關(guān)系數(shù)(r)= 任何兩個(gè)變量的相關(guān)系數(shù)都在-1到1之間。相關(guān)系數(shù)r=1，表示兩個(gè)變量完全正相關(guān)；相關(guān)系數(shù)r=0，表示兩個(gè)變量不相關(guān)；相關(guān)系數(shù)r=-1，表示兩個(gè)變量完全負(fù)相關(guān)。對(duì)于公司在理財(cái)過程中投資的各項(xiàng)資產(chǎn)而言，以上三種情況都較為少見，更為常見的是他們之間的相關(guān)系數(shù)在-1到1之間。=12211()()iininniiiiXYXXyYxy（三）投資比例與投資有效集1兩種證券組合的投資比例與投資有效集在影響資產(chǎn)組合報(bào)酬率標(biāo)準(zhǔn)差的三個(gè)因素中，我們已經(jīng)對(duì)方差和協(xié)方差加以了討論，下面我們將討論隨著投資比例的變化，資產(chǎn)組合的報(bào)酬率預(yù)期標(biāo)準(zhǔn)差之間會(huì)呈現(xiàn)

35、出何種關(guān)系。隨著投資比例在不同資產(chǎn)之間的變化，圖2-7描繪出了資產(chǎn)組合的報(bào)酬率與其標(biāo)準(zhǔn)差之間的關(guān)系。從上圖中，我們可以得出如下結(jié)論。（1）將資源全部投于A的報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差都小于將資源全部資源投資于B的報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差。（2）在A、B兩種證券之間相關(guān)性一定的情況下，組合的報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差隨著二者比例的關(guān)系沿著某種曲線變化。當(dāng)二者相關(guān)系數(shù)為1時(shí)，由于兩種證券可以完全互相替代，因此報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差沿著A和B之間的直線變化，隨著投入B的資源比例增加，標(biāo)準(zhǔn)差也呈線性地增加。當(dāng)二者之間的相關(guān)性小于1時(shí)，證券組合的報(bào)酬率與標(biāo)準(zhǔn)差之間將沿著A和B之間的某條曲線變動(dòng)。無論是直線還是曲線，我們都將曲（直）線上的點(diǎn)稱為證

36、券組合的機(jī)會(huì)集，即對(duì)于A和B兩種證券而言，我們只能獲得曲（直）線上對(duì)應(yīng)的報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差關(guān)系。（3）隨著二者相關(guān)系數(shù)的降低，投資組合報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差的關(guān)系也從直線變?yōu)榱饲€，曲線與直線之間的距離體現(xiàn)了投資組合分散風(fēng)險(xiǎn)的程度。對(duì)于同樣的報(bào)酬率水平，當(dāng)兩種證券不完全正相關(guān)時(shí)，也就是二者無法完全替代時(shí)，該組合的標(biāo)準(zhǔn)差（風(fēng)險(xiǎn)）就要小于具有完全替代關(guān)系的兩種證券的標(biāo)準(zhǔn)差（風(fēng)險(xiǎn)）。（4）當(dāng)系數(shù)為0.2時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)曲線彎曲先向左上方彎曲，然后再向右上方彎曲，這樣就在曲線上形成了一個(gè)最左點(diǎn)，我們稱之為最小方差點(diǎn)。可以看出在該點(diǎn)以下，隨著報(bào)酬率的增加，標(biāo)準(zhǔn)差在減??；在該點(diǎn)之上，隨著報(bào)酬率的增加，標(biāo)準(zhǔn)差也在增加。需要

37、強(qiáng)調(diào)的是，并非所有的證券組合都會(huì)出現(xiàn)最小方差點(diǎn)，只有當(dāng)二者的相關(guān)性小到一定程度時(shí)才會(huì)出現(xiàn)最小方差點(diǎn)。（5）結(jié)合機(jī)會(huì)集與最小方差點(diǎn)，我們可以在曲（直）線上找到我們投資的有效集。對(duì)于不存在最小方差點(diǎn)的組合，整個(gè)機(jī)會(huì)集都是其有效集，因?yàn)槠錈o法獲得可行集之外的報(bào)酬率與標(biāo)準(zhǔn)差的對(duì)應(yīng)關(guān)系。對(duì)于存在最小方差點(diǎn)的證券組合，只有最小方差點(diǎn)以上的機(jī)會(huì)集才是有效集。因?yàn)閷?duì)于最小方差點(diǎn)以下的機(jī)會(huì)集，同樣的標(biāo)準(zhǔn)差（風(fēng)險(xiǎn)）可以對(duì)應(yīng)更高的報(bào)酬率。因此，理性的投資者會(huì)在同樣風(fēng)險(xiǎn)的情況下，選擇報(bào)酬率更高的投資組合。2多種證券投資的有效集當(dāng)可供投資的證券的數(shù)量增加時(shí)，所有投資組合方式的數(shù)量也將呈現(xiàn)出幾何形式的增長(zhǎng)。此時(shí)，上述分析

38、證券組合的報(bào)酬率和標(biāo)準(zhǔn)差之間的原理仍然適用，只是機(jī)會(huì)集有了變化。如圖2-8所示，與兩種證券組合投資的機(jī)會(huì)集是一條曲線相比，多種證券組合投資的機(jī)會(huì)集是一個(gè)包含邊界線的平面，即圖中陰影部分。該陰影部分反映了投資者所有的投資組合的可能性，且每一種可能性與陰影中的一個(gè)點(diǎn)對(duì)應(yīng)。與兩種證券組合投資相同，多種證券組合投資也會(huì)在最左端出現(xiàn)了最小方差點(diǎn)，此點(diǎn)所代表證券投資組合具有最小的標(biāo)準(zhǔn)差，風(fēng)險(xiǎn)也最小。多種證券投資組合機(jī)會(huì)集的上邊緣曲線向后彎曲也表示了不同證券風(fēng)險(xiǎn)相互抵消，產(chǎn)生了分散風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)。在圖2-8中，從最小方差點(diǎn)到最高預(yù)期報(bào)酬率點(diǎn)之間的機(jī)會(huì)集的上邊緣曲線表示了多種證券投資的有效集。也就是說，雖然整個(gè)機(jī)

39、會(huì)集都對(duì)應(yīng)著投資者可能的投資組合，但是投資者卻只會(huì)在有效集上進(jìn)行投資。機(jī)會(huì)集中的其他點(diǎn)與有效集上的點(diǎn)比較會(huì)有三種結(jié)果：相同的標(biāo)準(zhǔn)差和較低的報(bào)酬率，如A點(diǎn)和C點(diǎn)；相同的報(bào)酬率和較高的標(biāo)準(zhǔn)差，如B點(diǎn)和C點(diǎn)以及較低的報(bào)酬率和較高的標(biāo)準(zhǔn)差，如B點(diǎn)和D點(diǎn)，這三種情況都不符合理性投資者的投資需求，因此其不會(huì)在這些點(diǎn)上進(jìn)行投資。如果目前投資者的投資組合在C點(diǎn)處，其可以改變投資組合之間的比例，將投資組合轉(zhuǎn)換到有效集上，已獲得更好的投資效果，即在現(xiàn)有的報(bào)酬率水平基礎(chǔ)上，減小標(biāo)準(zhǔn)差（風(fēng)險(xiǎn)），或者是在現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)差（風(fēng)險(xiǎn)）的基礎(chǔ)上，提高報(bào)酬率水平。（四）資本市場(chǎng)線（CML）通過上面的討論，我們知道如果投資者在風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之

40、間進(jìn)行投資選擇，其選擇只能出現(xiàn)在有效集上，即圖2-9中的XN曲線上。但是，在資本市場(chǎng)中還存在著一種無風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，投資者既可以以無風(fēng)險(xiǎn)利率借到投資所需的資金，又可以將自己多余的資金以無風(fēng)險(xiǎn)利率貸出。那么，將無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合在一起會(huì)怎么樣呢？如圖2-9所示，從無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的報(bào)酬率（Y軸的Rf）開始，作有效邊界的切線，切點(diǎn)為M，該直線被稱為資本市場(chǎng)線（CML）。對(duì)于該條直線，我們需要了解一些問題。（1）資本市場(chǎng)線從無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的報(bào)酬率水平出發(fā)。由于其沒有風(fēng)險(xiǎn)，因此對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差也就為0。此點(diǎn)也可以表示投資者將自己的資金全部以無風(fēng)險(xiǎn)利率貸出，所能獲得的報(bào)酬率。（2）在資本市場(chǎng)線上的其他點(diǎn)，表示投資者

41、通過在資本市場(chǎng)上以無風(fēng)險(xiǎn)利率水平借款或者貸款，來對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資的報(bào)酬率與標(biāo)準(zhǔn)差（風(fēng)險(xiǎn)）之間的關(guān)系。在M點(diǎn)左側(cè)，表示投資者將自有資金的一部分以無風(fēng)險(xiǎn)利率貸出，將剩余資金投資到風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合中；在M點(diǎn)右側(cè)，表示投資者將從資本市場(chǎng)上以無風(fēng)險(xiǎn)利率貸款來投資到風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合中?？偲谕麍?bào)酬率=Q風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合報(bào)酬率+(1-Q)無風(fēng)險(xiǎn)利率總標(biāo)準(zhǔn)差=Q風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合標(biāo)準(zhǔn)差（3）切點(diǎn)M是所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)以各自的市場(chǎng)價(jià)值為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均組合，它代表唯一最有效的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合，我們將其定義為“市場(chǎng)組合”，也表示市場(chǎng)均衡點(diǎn)。將資本市場(chǎng)線上的點(diǎn)與有效集XMN上的點(diǎn)相比，當(dāng)資本市場(chǎng)中存在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)，投資者通過將風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組

42、合在一起，可以獲得比有效集上的點(diǎn)更高的報(bào)酬率，但是標(biāo)準(zhǔn)差卻沒有改變。因此，理性的投資者都會(huì)在資本市場(chǎng)線上選擇投資組合。（4）投資者個(gè)人效用與最優(yōu)市場(chǎng)組合的分離（分離定理）。當(dāng)資本市場(chǎng)存在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)時(shí)，資本市場(chǎng)的最優(yōu)市場(chǎng)組合就已經(jīng)確定在了M點(diǎn)處，此點(diǎn)與投資者個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好沒有關(guān)系。個(gè)人的決策只能是在最優(yōu)市場(chǎng)組合點(diǎn)的基礎(chǔ)上，選擇無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與該市場(chǎng)組合之間的資源分配比例，以此來反映個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)好惡。分離定理對(duì)于公司理財(cái)有著重要的意義，它表明公司在進(jìn)行財(cái)務(wù)決策時(shí)，不必考慮投資這個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好。（五）可分散風(fēng)險(xiǎn)與不可分散風(fēng)險(xiǎn)（1）可分散風(fēng)險(xiǎn)，是指那些只對(duì)單一公司造成影響的風(fēng)險(xiǎn)，它又稱為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)或公司特有

43、風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)可能是由于新產(chǎn)品研制失敗、主要的供應(yīng)商停止供貨、公司產(chǎn)品銷路受阻、法律訴訟失敗等公司自身的因素造成的。這類風(fēng)險(xiǎn)只會(huì)對(duì)該公司的證券價(jià)格波動(dòng)造成影響。投資者進(jìn)行組合投資時(shí)，可以有效地分散這類風(fēng)險(xiǎn)，即一家公司證券價(jià)格的不利波動(dòng)可能會(huì)被其他公司證券價(jià)格的有利波動(dòng)而抵消。當(dāng)投資者在資本市場(chǎng)上進(jìn)行充分的資產(chǎn)組合投資時(shí)，個(gè)別資產(chǎn)的可分散風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)被完全分散，此時(shí)資本市場(chǎng)將不會(huì)對(duì)這類風(fēng)險(xiǎn)給予補(bǔ)償。（2）不可分散風(fēng)險(xiǎn)又稱系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)或市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，與可分散風(fēng)險(xiǎn)相反，這類風(fēng)險(xiǎn)是指能夠?qū)κ袌?chǎng)中所有公司造成影響的風(fēng)險(xiǎn)。這種風(fēng)險(xiǎn)通常是由于市場(chǎng)整體因素造成的，如戰(zhàn)爭(zhēng)、政權(quán)的動(dòng)蕩、經(jīng)濟(jì)蕭條、通貨膨脹、科技進(jìn)步等因素。這類因素不僅僅作用于單一的公司上，而是會(huì)對(duì)市場(chǎng)上所有的公司造成影響，盡管每個(gè)公司受到的影響會(huì)略有不同。對(duì)于不可分散風(fēng)險(xiǎn)，投資者無法通過更充分的投資組合來分散風(fēng)險(xiǎn)。（3）可分散風(fēng)險(xiǎn)與不可分散風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系如圖2-10所示。四、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（一）不可分散風(fēng)險(xiǎn)度量假設(shè)市場(chǎng)中已有一個(gè)由m種資產(chǎn)充分組合的投資，其風(fēng)險(xiǎn)為