第六章 資本預算決策分析

1、第六章資本預算決策分析第六章資本預算決策分析學習目的學習目的： 通過本章的學習，使學生了解資本預算決策過程，掌握現(xiàn)金的概念、構(gòu)成、來源及各種投資項目評介的方法和它們各自的優(yōu)劣。學習重點：學習重點： 1、現(xiàn)金流量估算時應(yīng)注意的問題 2、投資項目評價的基本方法 3、投資項目的不確定性分析完整的投資決策過程包括：完整的投資決策過程包括：1、尋找增長機會，制定長期投資戰(zhàn)略；2、預測投資項目的現(xiàn)金流3、分析、評估投資項目；4、控制投資項目的執(zhí)行情況資本預算決策資本預算決策也稱資本投資決策或資本支出決策，是公司利用金融市場提供的不同借貸行為，對所擁有的資產(chǎn)，尤其是固定資產(chǎn)投資進行分析、篩選和計劃的過程。分

2、離定理：一項投資的價值與消費偏好無關(guān)。第一節(jié)現(xiàn)金流量的估算第一節(jié)現(xiàn)金流量的估算一、現(xiàn)金流量的概念與構(gòu)成一、現(xiàn)金流量的概念與構(gòu)成（一）概念（一）概念現(xiàn)金流量是指與投資決策有關(guān)的在未來不同時點所發(fā)生的現(xiàn)金流入與流出的數(shù)量。凈現(xiàn)金流量就是現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量之間的差額?！艾F(xiàn)金”是指廣義的現(xiàn)金，不僅包括各種貨幣資金，而且包括由于項目需要而投入的企業(yè)擁有的非貨幣資源的價值。（二）現(xiàn)金流量的構(gòu)成（二）現(xiàn)金流量的構(gòu)成1、初始現(xiàn)金流量是指在投資項目開始投資到正式投產(chǎn)前所發(fā)生的現(xiàn)金流量。包括：固定資產(chǎn)投資、流動資產(chǎn)投資、其他投資費用2、營業(yè)現(xiàn)金流量是指在項目正式投產(chǎn)后，在其經(jīng)濟年限內(nèi)由于生產(chǎn)經(jīng)營所發(fā)生的現(xiàn)金流

3、入與現(xiàn)金流出量。這一階段的現(xiàn)金流入指項目投產(chǎn)后每年的營業(yè)現(xiàn)金收入，現(xiàn)金流出量則指與項目有關(guān)的現(xiàn)金支出和應(yīng)繳納的稅金。因而，營業(yè)現(xiàn)金流量有兩種計算方法：（1）凈現(xiàn)金流量營業(yè)現(xiàn)金收入經(jīng)營成本所得稅其中：經(jīng)營成本總成本折舊（2）凈現(xiàn)金流量稅后利潤折舊3、終結(jié)現(xiàn)金流量是指當項目終止時所發(fā)生的現(xiàn)金流量。包括（1）固定資產(chǎn)的稅后殘值收入或變價收入； （2）回收的流動資產(chǎn)投資（三）現(xiàn)金流量預測的原則（三）現(xiàn)金流量預測的原則 實際現(xiàn)金流量原則：產(chǎn)生現(xiàn)金流入的銷售收入應(yīng)是已收到貨款的銷售收入。 增量現(xiàn)金流量原則：要考慮是否會從現(xiàn)有產(chǎn)品中轉(zhuǎn)移現(xiàn)金流量，是否會增加現(xiàn)有項目的現(xiàn)金流量以及考慮增量費用（如人員培訓）及流

4、動資產(chǎn)的凈變動額（應(yīng)收款及庫存等流動資產(chǎn)與應(yīng)付款等流動負債間的差額）。 稅后原則：所有現(xiàn)金流入或流出均以稅后概念考慮。（四）現(xiàn)金流估算應(yīng)注意的幾個問題（四）現(xiàn)金流估算應(yīng)注意的幾個問題 折舊折舊模式的影響：不考慮所得稅，對現(xiàn)金流量沒有影響；考慮所得稅，對各年稅賦節(jié)余及其現(xiàn)值影響不同。 區(qū)分相關(guān)成本和非相關(guān)成本：相關(guān)成本指與決策有關(guān)、在分析評價時必須加以考慮的成本，如差額成本、未來成本、重置成本、機會成本等。非相關(guān)成本指與該項目無關(guān)、在分析評價時不必加以考慮的成本，如沉入成本、賬面成本等。 利息費用利息費用的影響：舉債籌資時的利息、利息減稅等對投資的影響一般在折現(xiàn)率中反映。如果從項目現(xiàn)金流量中扣除

5、利息再按此折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，就等于雙重計算籌資費用。 通貨膨脹通貨膨脹的影響：現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率（考慮通脹后的）相匹配的原則。三、現(xiàn)金流量的估算三、現(xiàn)金流量的估算（一）獨立投資項目現(xiàn)金流量的估算（一）獨立投資項目現(xiàn)金流量的估算獨立項目是公司可以獨立采納或否決的項目，即該項目的采納不會排除其他項目，該項目和其他項目之間不具備替代性或競爭性?；蛘哒f，只對這一投資方案進行估價。例如 某公司已開發(fā)出一種新的產(chǎn)品。公司銷售部門預測，如果產(chǎn)品的價格定為每件20元，則年銷售量可達到16萬件。根據(jù)工程部的報告，該項目需要增添一座新廠房，造價96萬元；還需花64萬元購買項目所需設(shè)備（含運輸和安裝費）。此外，公司將增

6、加在流動資產(chǎn)上的投資，減去流動負債的上升額，流動資產(chǎn)凈增加48萬元。以上這些支出均發(fā)生在第一年（t=0）。 項目將在第二年（t=1）開始投產(chǎn)，估計經(jīng)濟年限為5年，廠房和設(shè)備從第二年開始采用直線折舊法進行折舊，項目終結(jié)時設(shè)備將全部折舊完畢，無殘值。但公司預計廠房可以按30萬元的價格出售。在項目投產(chǎn)的5年中，每年固定成本（除折舊外）為40萬元，每年的可變成本為192萬元，所得稅率為30%。假定所有收入和支出均發(fā)生在各年年底。答案 先計算每年項目固定資產(chǎn)的折舊費及項目終結(jié)時的殘值收入設(shè)備每年折舊費=6400005=128000元廠房每年折舊費=（960000300000）5=132000元每年折舊額

7、=128000+132000=260000元項目終結(jié)時廠房的賬面價值=市場價值=300000元項目固定資產(chǎn)殘值收入=300000元項目經(jīng)濟年限內(nèi)的現(xiàn)金流量估算 1、初始現(xiàn)金流（出）量、初始現(xiàn)金流（出）量（960000）+（640000）+（480000）=（2080000）元 即項目凈現(xiàn)金流量為（2080000）2、營業(yè)現(xiàn)金流量 第2至第四年每年的營業(yè)現(xiàn)金流量銷售收入 3200000 （20160000）可變成本 1920000固定成本 400000折舊 260000 （廠房殘值設(shè)備）5總成本 2580000 （可變成本+固定成本+折舊）稅前利潤 620000 （銷售收入 總成本）稅收 186

8、000稅后利潤 434000凈營業(yè)現(xiàn)金流量 694000 即每年凈現(xiàn)金流入量6940003、終結(jié)現(xiàn)金流量 終結(jié)現(xiàn)金流量1474000營業(yè)現(xiàn)金流量 694000固定資產(chǎn)殘值收入 300000流動資產(chǎn)回收 480000（二）替代項目現(xiàn)金流量的估算（二）替代項目現(xiàn)金流量的估算替代項目也稱為互斥項目，指相互間有競爭、替代關(guān)系的項目。在兩個或多個這樣的項目中，只能選擇其中之一。替代項目現(xiàn)金流量的估算與獨立項目相比有較大的不同，這主要表現(xiàn)在需要比較各項目現(xiàn)金流量的區(qū)別，計算增量現(xiàn)金流量。 例：某公司擬購買一條新生產(chǎn)線來替代舊生產(chǎn)線，以降低成本，提高產(chǎn)品質(zhì)量。新舊兩條生產(chǎn)線的成本與利潤對比如下表。舊生產(chǎn)線新

9、生產(chǎn)線銷售收入145000150000營業(yè)成本108000105000稅前利潤3700045000 舊生產(chǎn)線是7年前購買的，購買成本為24000元，還可以繼續(xù)使用5年，預計5年后殘值收入為0。公司采用了直線折舊法，每年折舊費為2000元。目前其賬面價值為10000元。 新生產(chǎn)線的價格為30000元，使用壽命為5年，預計5年后殘值為0。公司將使用折舊年限積數(shù)法進行折舊。生產(chǎn)線廠商愿以6500元的價格收購舊生產(chǎn)線，同時，新生產(chǎn)線需增加1000元流動資產(chǎn)投資。 稅率為30%。分析 初始現(xiàn)金流量新生產(chǎn)線的價格 （30000）舊生產(chǎn)線的（回收）價格 6500出售舊生產(chǎn)線節(jié)省的稅收 1050流動資產(chǎn)的增加

10、額 （1000）總投資額 23450 即項目的凈現(xiàn)金流量為（23450）舊生產(chǎn)線價值虧損所節(jié)余的稅收第2至5年的營業(yè)現(xiàn)金流量（1）新增稅后利潤560056005600 5600 5600（2）舊生產(chǎn)線折舊200020002000 2000 2000（3）新生產(chǎn)線折舊1000080006000 4000 2000（3-2）折舊的變動800060004000 2000 0（5）折舊費上升而節(jié)省的稅收240018001200 6000（5+1）凈營業(yè)現(xiàn)金流量800074006800 6200 5600第1至5年項目的凈現(xiàn)金流量 第1至4年的營業(yè)現(xiàn)金流量即是其凈現(xiàn)金流量 第5年還應(yīng)在營業(yè)現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)

11、上加上新生產(chǎn)線的殘值0、流動資產(chǎn)的回收1000，即6600。幾點說明 初始現(xiàn)金流量在計算初始現(xiàn)金流量時，除考慮新生產(chǎn)線的價格、流動資產(chǎn)投資外，還需考慮舊生產(chǎn)線的稅后殘值收入。由于舊生產(chǎn)線的賬面價值（10000元）高于市場價值（6500），出現(xiàn)損失3500元，稅收因此減少1050元。 新增稅后利潤的估算新的生產(chǎn)線一方面可節(jié)約原材料和勞動力，使成本下降，另一方面也可以提高產(chǎn)品質(zhì)量，擴大銷售額。稅前利潤由此增加8000元，扣除應(yīng)交所得稅2400元，每年新增稅后利潤5600元?？捎枚惽袄麧欀睿?5000-37000）（1-30%）計算得出 新機器的折舊折舊年限積數(shù)折舊法即加速折舊法，將使用年限逐期年

12、數(shù)加成總數(shù)，作為每年記提折舊所用分數(shù)的分母，即1+2+3+4+5=15作為分母，將逐期年數(shù)倒轉(zhuǎn)順序作為每年計提折舊所用分數(shù)的分子，即為每年的折舊系數(shù)。第1至5年的折舊系數(shù)分別為5/15、4/15、3/15、2/15、1/15。 折舊費上升而節(jié)省的稅收引進新生產(chǎn)線后，公司將不再計提舊生產(chǎn)線的折舊，而開始計提新生產(chǎn)線的折舊。這將使年折舊費上升，公司的經(jīng)營成本也相應(yīng)上升，應(yīng)稅收入隨之減少。公司可節(jié)省一定的稅收。其計算公式為稅收節(jié)省額=折舊上升額稅率 終結(jié)現(xiàn)金流量由于預計新生線沒有殘值收入，因此，終結(jié)現(xiàn)金流量只包括收回的流動資產(chǎn)投資第二節(jié)投資項目評價的基本第二節(jié)投資項目評價的基本方法方法一、貼現(xiàn)指標的

13、計算方法一、貼現(xiàn)指標的計算方法貼現(xiàn)指標考慮了貨幣的時間價值，因而可用于投資決策。（一）凈現(xiàn)值法（一）凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值法是運用投資項目的凈現(xiàn)值進行投資評估的基本方法。凈現(xiàn)值等于投資項目未來的凈現(xiàn)金流量按資本成本折算成現(xiàn)值，減去初始投資后的余額。IKNCFNPVnttt1)1 (凈現(xiàn)值法的基本步驟：1、按照投資項目的資本成本，計算投資項目在各期的現(xiàn)金流現(xiàn)值。2、將各期現(xiàn)金流現(xiàn)值相加，得出投資項目的現(xiàn)值，從現(xiàn)值中減去初始投資額，即為該項目的凈現(xiàn)值。3、若凈現(xiàn)值為正，該投資項目就是可行的，否則，投資項目是不可行的。若兩個項目互相排斥，且凈現(xiàn)值均為正，凈現(xiàn)值較大的投資項目是可行的。采用凈現(xiàn)值法評估投資項目

14、的原理為，凈現(xiàn)值為0的投資項目的現(xiàn)金流量剛好能彌補投資成本，而凈現(xiàn)值大于0的投資項目，表明該項目帶來的現(xiàn)金流量在彌補全部投資成本后，能賺取一定的投資報酬，這將使公司的財務(wù)狀況得以改善。凈現(xiàn)值法則 一項投資的凈現(xiàn)值如為正數(shù)，就值得投資；否則，就不值得投資。對于獨立項目來說，NPV為正的項目均可行對于替代項目來說，凈現(xiàn)值法的決策是選擇凈現(xiàn)值最大的項目。凈現(xiàn)值為正，說明該項目帶來的現(xiàn)金流量在彌補全部投資成本并賺取必要的報酬后，還有一定剩余，可以增加股東的財富。如果NPV為負，表明項目的現(xiàn)金流量無法彌補其成本如果NPV為零，表明項目的現(xiàn)金流量剛好能彌補成本 例：例：A、B兩項目每年稅后凈現(xiàn)金流量如表所

15、示年A項目B項目T=0T=1T=2T=3T=4T=5(68000)1400016000180002000025000（68000）2200020000180001600014000 假定資本成本為10%，套用凈現(xiàn)值的公式兩項目的凈現(xiàn)值分別為：NPV（A）=645（元）NPV（B）=1658（元） 可以看出，兩個項目的NPV值均為正數(shù)。如果兩個項目為獨立性項目，則都可?。蝗绻樘娲皂椖?，則應(yīng)選擇B。又如：又如： 某公司正在考慮進行一項資本投資，其現(xiàn)金流預測第0至4年分別為（100000）、60000、80000、40000和30000。該公司的資金成本為15%，要求計算該項目的凈現(xiàn)值并評估其

16、是否應(yīng)當被采用。第1至4年15%時的折現(xiàn)系數(shù)分別為0.870、0.756、0.658和0.572。答案年度現(xiàn)金流折現(xiàn)系數(shù)現(xiàn)值0（100000） 1.000(100000)1600000.870522002800000.756604803400000.658263204300000.57217160凈現(xiàn)值56160結(jié)論 現(xiàn)金流入的現(xiàn)值比現(xiàn)金流出的現(xiàn)值多出56160美元，這意味著該項目的折現(xiàn)現(xiàn)金流收益率將高于15%，因此可以被接受。凈現(xiàn)值法的特點：凈現(xiàn)值法的特點：優(yōu)點：（1）它是價值創(chuàng)造的一個衡量標準（2）充分考慮了貨幣的時間價值（3）將成本和收入放在了一個可以比較的時間段（4）具有可加性（5）易

17、于理解和計算缺點：（1）假設(shè)成本和收入在整個項目期間內(nèi)都是可以預測的（2）在不同投資項目進行比較時，需要各項目在期限上是相同的；（3）折算得出的現(xiàn)值對折算中使用的利率很敏感，因而如何確定貼現(xiàn)率是很重要的一個問題。（4）如果期初投資額不同，凈現(xiàn)值法失效。此時可以采用凈現(xiàn)值率法。（二）凈現(xiàn)值率法（二）凈現(xiàn)值率法凈現(xiàn)值率是指項目的未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與全部投資現(xiàn)值之比，也即單位投資現(xiàn)值的凈現(xiàn)值。pttIrANPVR)1 (凈現(xiàn)值率指標用以說明每元投資的現(xiàn)值未來可以獲得的凈現(xiàn)值有多少，并使投資規(guī)模不同的方案具有共同的可比基礎(chǔ)，具有廣泛的適用性。當項目的凈現(xiàn)值率大于1時，說明該項目未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和大于其

18、初始投資額，該項目的凈現(xiàn)值為正；反之，當項目的凈現(xiàn)值率小于1時，凈現(xiàn)值為負。因此，凈現(xiàn)值率法的決策規(guī)則是，接受凈現(xiàn)值率大于或等于1的投資方案，放棄凈現(xiàn)值率小于1的方案。凈現(xiàn)值率指標具有以下特點：（1）考慮了貨幣的時間價值（2）與凈現(xiàn)值法相比，凈現(xiàn)值率法是一個相對指標，它衡量的是投資項目未來經(jīng)濟效益與其成本之比。而凈現(xiàn)值法是一個絕對指標，它衡量項目未來經(jīng)濟效益減去投資成本后還剩余多少。凈現(xiàn)值0凈現(xiàn)值率1凈現(xiàn)值0凈現(xiàn)值率1凈現(xiàn)值0凈現(xiàn)值率1（三）動態(tài)的投資回收期法（三）動態(tài)的投資回收期法動態(tài)的投資回收期是考慮貨幣時間價值的投資返本年限。它是按部門、行業(yè)的基準收益率或設(shè)定的折現(xiàn)率的現(xiàn)金流量作為計算基

19、礎(chǔ)，當累計折現(xiàn)的凈現(xiàn)金流量為0時所需的時間。其計算公式為：0)1 (ttrCF具體計算時，可用以下公式：當年的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值量的絕對值上年累計折現(xiàn)的現(xiàn)金流始出現(xiàn)正值的年份數(shù)累計折現(xiàn)的凈現(xiàn)金流開 1Pt運用規(guī)則：當動態(tài)的投資回收期小于項目營業(yè)期時，說明該項投資可以在項目的營業(yè)期內(nèi)實現(xiàn)一定的盈利，項目有利可圖；反之，當動態(tài)的投資回收期大于項目營業(yè)期時，該項投資在營業(yè)期內(nèi)不能收回投資，項目無利可圖。（四）內(nèi)含報酬率法（四）內(nèi)含報酬率法1、含義內(nèi)含報酬率法是通過計算使項目的凈現(xiàn)值等于0的貼現(xiàn)率來評估投資項目的一種方法，這個貼現(xiàn)率被稱為內(nèi)含報酬率。公式為：0)1 (ttIRRCF其中，IRR為預定的貼現(xiàn)

20、率。2、內(nèi)含報酬率的確定，一般有兩種計算方法：（1）當投資后各年的凈現(xiàn)金流量相等時，可先求出年金現(xiàn)值系數(shù)，然后查表計算求得。（2）當項目計算期內(nèi)各年的凈現(xiàn)金流量不等時，為找到一個項目的內(nèi)含報酬率，必須進行一系列試算。當找到凈現(xiàn)值由負到正接近0的兩個貼現(xiàn)率后，可用插值法計算出投資項目的實際內(nèi)含報酬率。插值法的計算公式是：211121)(NPVNPVNPVrrrIRR3、使用規(guī)則 采用內(nèi)含報酬率來評估獨立投資項目時，需要將計算出來的內(nèi)含報酬率與公司的資本成本或所要求的最低投資報酬率相比較。若項目的內(nèi)含報酬率大于資本成本，則該項目可行；若內(nèi)含報酬率小于資本成本，則該項目不可行。這是因為內(nèi)含報酬率可看

21、作是投資項目的預期報酬率，而資本成本則是投資者對投資項目所要求達到的最低報酬率。4、內(nèi)含報酬率法的特點：（1）充分考慮了貨幣的時間價值，能反映投資項目的真實報酬。（2）內(nèi)含報酬率的概念易于理解。（3）計算過程比較復雜，通常需要一次或多次測算。（4）當現(xiàn)金流量出現(xiàn)不規(guī)則變動時，即未來年份既有現(xiàn)金流入又有現(xiàn)金流出時，項目可能出現(xiàn)一個以上內(nèi)含報酬率，其計算結(jié)果難以確定。二、非貼現(xiàn)指標的計算方法二、非貼現(xiàn)指標的計算方法非貼現(xiàn)的方法不考慮貨幣的時間價值，把不同時間的貨幣收支看成是等效的，因而一般不用于項目的決策，只用于項目方案的初選。（一）靜態(tài)的投資回收期法（一）靜態(tài)的投資回收期法它是通過計算一個項目所

22、產(chǎn)生的未折現(xiàn)現(xiàn)金流量足以抵消初始投資額所需要的年限，即用項目回收的速度來衡量投資方案的一種方法。用回收期法評估投資項目時，公司必須先確定一個標準年限或最低年限，然后將項目的回收期與標準年限進行對比。若回收期少于標準年限，則該項目可行，否則，該項目不可行。1、計算方法：（1）若項目每年的現(xiàn)金流量相等，則公式為：回收期初始投資額/每年凈現(xiàn)金流量（2）若項目每年的現(xiàn)金流量不等，根據(jù)累積年凈現(xiàn)金流量與初始投資額進行比較后加以確定。當年凈現(xiàn)金流量絕對值上年累計凈現(xiàn)金流量的數(shù)量開始出現(xiàn)正值的年份回收期累計凈現(xiàn)金流12、靜態(tài)投資回收期法的特點：（1）容易理解與計算（2）完全忽視了回收期以后的現(xiàn)金流量，這可能

23、導致錯誤的投資決策。（3）沒有考慮現(xiàn)金流量的時間，而只衡量回收期內(nèi)現(xiàn)金流量的數(shù)量。3、靜態(tài)投資回收期法的適用性：（1）可用于評估投資環(huán)境不穩(wěn)定、風險較大的投資項目。（2）用于評估流動資金短缺，而又無法籌集外部資金的企業(yè)投資項目決策。（二）平均報酬率法（二）平均報酬率法1、含義是用投資項目經(jīng)濟周期內(nèi)年平均報酬率來評估投資項目的一種方法。平均報酬率法是建立在預定的最低報酬率的基礎(chǔ)之上的，若項目的平均報酬率超過公司事先規(guī)定的最低報酬率，則該項目可行；反之，則該項目不可行。2、計算方法其計算方法是將年稅后平均利潤或年平均凈現(xiàn)金流量除以平均投資額。100%100%平均投資額年平均凈現(xiàn)金流量平均報酬率平均

24、投資額年稅后平均利潤率）平均報酬率（會計報酬三、投資方案的對比與選優(yōu)三、投資方案的對比與選優(yōu)投資項目的評價與選優(yōu)的主要經(jīng)濟指標為凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率和內(nèi)含報酬率。1、項目評價凈現(xiàn)值0，或凈現(xiàn)值率 1，或內(nèi)含報酬率 部門或行業(yè)其次收益率的項目都是可行的。2、方案比較即互斥方案的選優(yōu)（1）凈現(xiàn)值法對投資額相同的互斥方案，比較凈現(xiàn)值指標，選擇凈現(xiàn)值大的方案。對投資額不同的互斥方案，除了用凈現(xiàn)值指標外，還需用凈現(xiàn)值率指標來衡量，選擇凈現(xiàn)值率最大的方案。（2）差額投資內(nèi)含報酬率法差額投資內(nèi)含報酬率是兩個方案積年凈現(xiàn)金流量差額的現(xiàn)值之和等于0時的折現(xiàn)率，這一報酬率可以采用逐次測試法求得。當差額投資內(nèi)含報酬大于

25、或等于基準收益率時，投資大的方案較優(yōu)；小于基準收益率時，投資大的方案較差。3、項目排隊即對獨立項目按優(yōu)劣排序的最優(yōu)組合在沒有資金總量限制時，不需排隊，在資金總量不足時，應(yīng)在考慮凈現(xiàn)值指標的同時按凈現(xiàn)值率指標的大小排出投資的先后順序。第三節(jié)第三節(jié) 資本限額下的投資決策資本限額下的投資決策當存在資本限額（資本配給）時，一般需要按照凈現(xiàn)值率（NPVR）的大小，結(jié)合凈現(xiàn)值（NPV）進行各種組合的排隊，從中選出能使NPV最大的最優(yōu)組合。資本配置的概念 資本配置（capital rationing）指一個公司處于資金有限的情況下，為使有限的資金得到更有效的使用而必須對不同可能的投資機會進行比較。資金配給的

26、原因 內(nèi)部原因（軟性資金配給）管理層不愿意為籌資而發(fā)行新股，因為擔心外部人控制公司，或擔心新股導致短期的每股盈利下降管理層不愿舉債，因為不愿意承諾支付大筆的固定利息公司內(nèi)部可能有一種愿望，把投資項目的數(shù)量限制在公司本身留存利潤能滿足的程度資本支出預算可能設(shè)定了資本支出方面的限定 外部原因（硬性資金配給）股市融資遇阻銀行認為風險太大而不愿意提供貸款單一時間段資金配給：盈利指數(shù) 所謂單一時間段，指不涉及持續(xù)性問題，即資本只在第0年是限制因素。 在單一時間段資金配給的情形下，公司應(yīng)當按盈利指數(shù)對所有正NPV的項目進行排名，先選擇排名靠前的項目，依次往后排直到有限的資金被分配完畢為止。 盈利指數(shù)（pr

27、ofitability index ）指每1元的資本支出所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值，也就是項目的凈現(xiàn)金流入的現(xiàn)值和其第0年（即資本短缺的那一年）的資本支出的比未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值除以初始投資。單一時間段資金配給（例） 某公司正考慮五個投資機會ABCDE，具體情況如下表，公司只有75000美元資金，請問應(yīng)當對哪些項目進行投資。項目要求的投資 凈現(xiàn)金流入的現(xiàn)值NPVA（25000）287503750B（10000）10640640C（20000）228012801D（30000）322302230E（40000）438073807答案 如果沒有資金配給，所有五個項目都可以投資。但是，五個項目在第0年的投

28、資要求金額加起來是12.5萬美元，超過了公司現(xiàn)有資金額。因此，應(yīng)把這些項目按盈利指數(shù)排名。A項目的盈利指數(shù)=2875025000=1.15B項目的盈利指數(shù)=10640 10000=1.06C項目的盈利指數(shù)=2280120000=1.14D項目的盈利指數(shù)=3223030000=1.07E項目的盈利指數(shù)= 4380740000=1.10 從盈利指數(shù)看，值得投資的項目依次是A、C、E、D、B 假設(shè)項目可分！ 考慮公司的資本限額以及各項目所需的投資額，項目A、C均可全額投資，還可投資于E項目的四分之三。根據(jù)上述資金配給方案計算的所選項目的總NPV為3750+2801+380775%=9406 如果按N

29、PV排名來選擇投資機會，應(yīng)投資于E、A和C的二分之一。NPV僅為3807+3705+2801 50%=8958 思考：如何項目不可分該如何決策？使用盈利指數(shù)對項目進行排序時應(yīng)注意 假定所有項目都應(yīng)當被同時選擇。 只適用于獨立項目的排序。多期資本配置條件下的資本預算線性規(guī)劃法 盈利指數(shù)法是假設(shè)只有在第0期才存在資本配置，如果是多期存在資本配置，就要用較為復雜的方法線性規(guī)劃法。第四節(jié)投資項目的不確定性第四節(jié)投資項目的不確定性分析分析一、敏感性分析一、敏感性分析 假定其他條件不變的前提下，分析項目的凈現(xiàn)值對某個主要變量變動的敏感程度。 敏感性分析通過了解項目的凈現(xiàn)值對主要變量變動的敏感程度，以確定主

30、要變量在多大范圍內(nèi)變動時，投資項目仍是可行的；還可根據(jù)凈現(xiàn)值對各主要變量變動的敏感程度，提醒公司管理者應(yīng)格外注意哪些因素的變化。分析步驟 首先，以最可能出現(xiàn)的現(xiàn)金流量為數(shù)據(jù)，計算項目的凈現(xiàn)值，這一凈現(xiàn)值被稱為“基礎(chǔ)凈現(xiàn)值”。 然后，依次改變影響凈現(xiàn)金流量的一個主要變量，并計算其他條件不變時凈現(xiàn)值的變化，以考察凈現(xiàn)值對主要變量變動的敏感程度。 比較凈現(xiàn)值對各個變量的敏感程度，從中找出影響凈現(xiàn)值的最關(guān)鍵因素。影響凈現(xiàn)值的主要因素 影響凈現(xiàn)值的主要因素（NPV取決于以下幾個不確定的現(xiàn)金流）凈投資額銷售價格可變成本資本成本敏感性分析實例 某公司擬推出新產(chǎn)品項目，據(jù)測算，在資本成本為12%、項目壽命為5年時，該項目的凈現(xiàn)值為34萬元。假定以NPV34萬元和相應(yīng)的其它條件（銷售