凈現(xiàn)值和投資評價的其他方法(共58頁).ppt

1、第七章第七章 凈現(xiàn)值和其他投資規(guī)則凈現(xiàn)值和其他投資規(guī)則目錄目錄7.1 為什么要使用凈現(xiàn)值？ 7.2 回收期法 7.3 折現(xiàn)回收期法 7.4 平均會計收益率法 7.5 內部收益率法 7.6 內部收益率法存在的問題 7.7 盈利指數(shù) 7.8 資本預算實務 本章小結 我們從上一章所學可 知 ， 凈 現(xiàn) 值 法（NPV）是資本預算和評價項目投資的最基本的方法接受凈現(xiàn)值為正的投資項目符合股東利益。7.1 為什么要使用凈現(xiàn)值？為什么要使用凈現(xiàn)值？凈現(xiàn)值( NPV-net present value )的含義 一項投資的市價和成本之間的差就叫做該投資的NPV。 是反映投資項目在建設和生產(chǎn)服務年限內獲利能力的

2、動態(tài)標準。 在整個建設和生產(chǎn)服務年限內各年現(xiàn)金凈流量按一定的折現(xiàn)率計算的現(xiàn)值之和。凈現(xiàn)值的計算ntttrNCFNPV0)1 ( 影響凈現(xiàn)值的因素：影響凈現(xiàn)值的因素： 項目的現(xiàn)金流量（項目的現(xiàn)金流量（NCF） 折現(xiàn)率（折現(xiàn)率（r） 項目周期（項目周期（n） 折現(xiàn)率通常采用項目資本成本或項目必要收益率。折現(xiàn)率通常采用項目資本成本或項目必要收益率。 項目資本成本的大小與項目系統(tǒng)風險大小直接相項目資本成本的大小與項目系統(tǒng)風險大小直接相 關，項目的系統(tǒng)風險對所有的公司都是相同的。關，項目的系統(tǒng)風險對所有的公司都是相同的。 預期收益率會因公司不同而不同，但接受的最低預期收益率會因公司不同而不同，但接受的最

3、低收益率對所有公司都是一樣的。收益率對所有公司都是一樣的。 項目使用的主要設項目使用的主要設備的平均物理壽命備的平均物理壽命 項目產(chǎn)品的市場壽項目產(chǎn)品的市場壽命（項目經(jīng)濟壽命）命（項目經(jīng)濟壽命） 現(xiàn)金流量預測期限現(xiàn)金流量預測期限凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值 (NPV)法則法則凈現(xiàn)值法則：接受凈現(xiàn)值大于0的項目，拒絕凈現(xiàn)值為負的項目。NPV =未來全部現(xiàn)金流的現(xiàn)值 初始投資計算NPV:1. 估計未來的現(xiàn)金流量: 多少? 什么時候?2. 估計折現(xiàn)率如果項目存在風險，可以找一個存在類似風險的股票，把該股票的期望收益率作為項目的貼現(xiàn)率。3. 估計初始成本凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值 (NPV)法則法則凈現(xiàn)值法的三個特點:1.凈現(xiàn)值法

4、使用了現(xiàn)金流量2.凈現(xiàn)值法包含了項目的全部現(xiàn)金流量 3.凈現(xiàn)值對現(xiàn)金流量進行了合理的折現(xiàn) 優(yōu)點：考慮了整個項目計算期的全部現(xiàn)金凈流量及貨幣時間價值的影響，反映了投資項目的可獲收益。 缺點： 現(xiàn)金流量和相應的資本成本有賴于人為的估計。 無法直接反映投資項目的實際收益率水平。7.2 回收期法回收期法(Payback Period Method)又稱“投資返本年限法”。是計算項目投產(chǎn)后在正常生產(chǎn)經(jīng)營條件下的收益額和計提的折舊額、無形資產(chǎn)攤銷額用來收回項目總投資所需的時間，與行業(yè)基準投資回收期對比來分析項目投資財務效益的一種靜態(tài)分析法。 投資回收期指標所衡量的是收回初始投資的速度的快慢。其基本的選擇標

5、準是：在只有一個項目可供選擇時，該項目的投資回收期要小于決策者規(guī)定的最高標準；如果有多個項目可供選擇時，在項目的投資回收期小于決策者要求的最高標準的前提下，還要從中選擇回收期最短的項目。回收期計算公式如下： T為投資回收期，Ct為t時期的現(xiàn)金流入量，Co為初始投資額。 7.2 回收期法回收期法舉例例：例： 某項目現(xiàn)金流如下：年末01234現(xiàn)金流量（萬元）-1000300400500600年回收期2.650040030010002投資回收期法的優(yōu)點優(yōu)點：易于理解，計算簡便，只要算得的投資回收期短于行業(yè)基準投資回收期，就可考慮接受這個項目。 缺點缺點：(1)只注意項目回收投資的年限，沒有直接說明項

6、目的獲利能力；(2)沒有考慮項目整個壽命周期的盈利水平；(3)沒有考慮資金的時間價值。一般只在項目初選時使用。 回收期法存在的問題回收期法存在的問題問題1：回收期內現(xiàn)金流量的時間序列問題2：關于回收期以后的現(xiàn)金流量問題3：回收期法決策依據(jù)的主觀臆斷7.2 回收期法的回收期法的管理者視角那些有豐富市場經(jīng)驗的大公司在處理規(guī)模相對比較小的投資決策時，通常使用回收期法。便于管理控制和業(yè)績考核現(xiàn)金缺乏的公司，如果有很好的投資機會，利用回收期法還是比較合適的對那些具有良好的發(fā)展前景卻難以進入資本市場的私人小企業(yè)，可以采用回收期法一旦決策的重要性增強，比如說公司遇到大型項目，凈現(xiàn)值法就會成為首選的資本預算方

7、法7.3 折現(xiàn)回收期法折現(xiàn)回收期法折現(xiàn)回收期法（折現(xiàn)回收期法（discounted payback period）是指將一個投資項目的未來收益折算為現(xiàn)值，使其等于期初投資，所計算出來的回收期(payback period)?？紤]時間價值因素的前提下，計算投資項目收回初始投資額的時間定義：考慮資金的時間價值,項目收回原始投資需要多長時間 ?對現(xiàn)金流進行折現(xiàn)后,也可以計算出凈現(xiàn)值 .7.3 折現(xiàn)回收期法折現(xiàn)回收期法計算公式：特征：在回收期法的基礎上考慮了時間因素計算復雜，不實用雖然是動態(tài)指標，但仍然沒有考慮項目整個壽命期的現(xiàn)金流量是介于回收期法與凈現(xiàn)值法二者之間的一種折衷方法CrCTttt01)1

8、(7.3 折現(xiàn)回收期法年金插補法逐年測算法例：某公司以5 000美元購置五臺新機器，在未來三年中，預期產(chǎn)生現(xiàn)金流量分別為5 000美元、4 000美元和4 000美元。其資本成本率為10%，計算折現(xiàn)現(xiàn)金流量表如下所示：上述投資項目的投資回收期，如果不計算折現(xiàn)現(xiàn)金流量，正好是一年。但如果計算折現(xiàn)，則是1.14年1+(5000-4545)3304。 7.4 平均會計收益率法平均會計收益率法另一個優(yōu)缺點并存的方法 平均賬面投資額平均凈收益平均會計收益率 會計報酬率法會計報酬率法(Accounting Rate of Return)是指一向投是指一向投資方案的平均每年獲得的收益與其賬面投資額之比，是一

9、項資方案的平均每年獲得的收益與其賬面投資額之比，是一項反映投資獲利能力的相對指數(shù)指標。反映投資獲利能力的相對指數(shù)指標。n通過會計收益而不是現(xiàn)金流量來衡量項目的投資價值通過會計收益而不是現(xiàn)金流量來衡量項目的投資價值n平均會計收益率為扣除所得稅和折舊之后的項目平均收益平均會計收益率為扣除所得稅和折舊之后的項目平均收益除以整個項目期限內的平均賬面投資額除以整個項目期限內的平均賬面投資額7.4 平均會計收益率法平均會計收益率法實例某公司現(xiàn)在考慮是否要在一個新建的商業(yè)區(qū)內購買一個商店，購買價格為50000美元。該店的經(jīng)營期限為五年，期末必須完全拆除或是重建。預計每年的營業(yè)收入與費用如表：7.4 平均會計

10、收益率法平均會計收益率法 缺點:忽略了資金的時間價值使用主觀的基準臨界收益率 基于帳面價值,而不是現(xiàn)金流和市場價值受會計核算方法影響優(yōu)點:會計信息容易取得容易計算 7.5 內部收益率法內部收益率法概念：IRR: 使NPV值為零的折現(xiàn)率 （使投資項目的凈現(xiàn)值為0 貼現(xiàn)率）特征：反映一個項目的實際報酬率水平，也即一個項目的真實內在價值內部收益率本身不受資本市場利息率的影響，完全取決于項目的現(xiàn)金流量，是每個項目的完全內生變量，這也就是其稱為“內部收益率”的原因所在理財實務中經(jīng)常被用來代替凈現(xiàn)值，具有凈現(xiàn)值的部分特征000)1 ()(NPVCIRRCOCITttt7.5 內部收益率法內部收益率法內部收

11、益率的基本法則：若內部收益率大于貼現(xiàn)率，項目可以接受；若內部收益率小于貼現(xiàn)率，項目不能接受7.5 內部收益率法內部收益率法內部收益率（IRR）與凈現(xiàn)值（NPV）的比較在某些情況下，兩種方法是等價的貼現(xiàn)率小于內部收益率時，凈現(xiàn)值為正；貼現(xiàn)率大于內部收益率時，凈現(xiàn)值為負。如果我們在貼現(xiàn)率小于內部收益率時接受某一個項目，我們也就接受了一個凈現(xiàn)值為正值的項目。在這一點上，內部收益率與凈現(xiàn)值是一致的如果項目的現(xiàn)金流量復雜些，內部收益率法存在的問題就會凸現(xiàn)出來，就會與凈現(xiàn)值的判斷不一致內部收益率（IRR）的計算一元N次方程的求解一種簡單實用的方法：插值法（或稱試錯法）內部報酬率內部報酬率: 舉例舉例考慮下

12、列項目:0123$50$100$150-$200項目的內部報酬率 19.44%200)1 (150$)1 (100$)1 (50$032IRRIRRIRRNPV本例的NPV 圖 Discount RateNPV0%$100.004%$71.048%$47.3212%$27.7916%$11.6520%($1.74)24%($12.88)28%($22.17)32%($29.93)36%($36.43)40%($41.86)如果畫出NPV和折現(xiàn)率之間的關系圖,可以看到IRR就是X軸的截距 .IRR = 19.44%7.5 內部收益率法內部收益率法缺點:不能區(qū)分投資和融資.可能沒有一個內部報酬率也

13、可能有多個內部報酬率. 互斥投資問題優(yōu)點:易于理解和計算7.6 內部收益率法存在的問題內部收益率法存在的問題存在多個 IRRs.投資還是融資?規(guī)模問題時間序列問題內含報酬率法的缺陷內含報酬率法的缺陷內部收益率無符號顯示，不能表明是投資還是融資。A：投資型項目,內部收益率反映投資收益投資收益情況,越高越好。 B：融資型項目，內部收益率反映融資成本融資成本，越低越好。 C:不是投資型也不是融資型，內部收益率有兩個，不能確定用哪個來比較。內部收益率多解或無解解決途徑：轉用凈現(xiàn)值法項目預期現(xiàn)金流IRRNPV（貼現(xiàn)率為10%)012項目A項目B項目C-10001000-1000250-250300012

14、50-1250-1287.525%25%25%，75%260-260-81項目預期現(xiàn)金流IRRNPV（貼現(xiàn)率10%）012項目C項目D-100010003000-2000-2187.5150025%，75%無解-81421互斥項目與獨立項目互斥項目與獨立項目的定義互斥項目: 在幾個備選項目中只有一個可以選擇 將全部備選項目排序,選出最好的一個 .獨立項目: 接受或放棄一個項目不會影響到其他項目的決策. 必須超過一個最低值的接受準則.影響獨立項目和互斥項目的兩個一般問題例：投資還是融資投資還是融資?項目A第0期流出現(xiàn)金，以后期流入現(xiàn)金，稱為投資型項目項目B第0期流入現(xiàn)金，以后期流出現(xiàn)金，稱為融資

15、型項目項目C第0期流出現(xiàn)金，以后期既有流入現(xiàn)金也有流出現(xiàn)金，稱為混合型項目投資還是融資投資還是融資?對于投資型項目，內部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則是一致的若IRR大于貼現(xiàn)率，則NPV為正，項目可以接受若IRR小于貼現(xiàn)率，則NPV為負，項目不能接受對于融資型項目，內部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則則剛好相反若IRR大于貼現(xiàn)率，則NPV為負，項目不能接受若IRR小于貼現(xiàn)率，則NPV為正，項目可以接受對于混合型項目，內部收益率法與凈現(xiàn)值法的判斷法則可能不一致會出現(xiàn)多重收益率的問題此時應采用凈現(xiàn)值法多個多個 IRRs該項目有兩個 IRRs 0 1 2 3$200 $800-$200- $800($15

16、0.00)($100.00)($50.00)$0.00$50.00$100.00-50%0%50%100%150%200%Discount rateNPV100% = IRR20% = IRR1 我們將使用哪個報酬率? 多個多個 IRRs如果項目未來的凈現(xiàn)金流方向變號兩次以上，我們稱之為“非常規(guī)現(xiàn)金流量”實際中的投資項目在未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流更多的是“非常規(guī)現(xiàn)金流量”概括地說，“非常規(guī)現(xiàn)金流量”的多次改號造成了多重收益率。根據(jù)代數(shù)理論，若現(xiàn)金流改號M次，那么就可能會有最多達M個內部收益率的解小結小結互斥項目所特有的問題互斥項目所特有的問題當內部收益率法 用于互斥項目的決策判斷時可能出現(xiàn)兩方面的問題

17、：規(guī)模問題 時間序列問題 規(guī)模問題規(guī)模問題你愿意接受100%的投資報酬率還是50%的投資報酬率?如果 $1投資的報酬率是 100%,而 $1,000的 報酬率是50%,你又會做哪種考慮呢? 規(guī)模問題的例子規(guī)模問題的例子一位教授在課堂討論時提出這樣一個問題：現(xiàn)在有兩個互相排斥的投資機會供大家選擇投資機會1：現(xiàn)在你給我1美元，下課時我還給你1.50美元投資機會2：現(xiàn)在你給我10美元，下課時我還給你11美元只能選擇其中的一個投資機會，如何選擇？投資機會1：NPV=0.5, IRR=50%投資機會2：NPV=1, IRR=10%凈現(xiàn)值NPV與內部收益率法IRR的判斷不一致項目規(guī)模的問題規(guī)模問題：實例規(guī)

18、模問題：實例斯坦利杰佛（Stanley Jaffe）和雪莉蘭星（Sherry Lansing）剛購買了教學電影片公司理財?shù)陌鏅?。他們不清楚制作這部影片應該用多大的預算比較合適。預計現(xiàn)金流量為：規(guī)模問題：實例規(guī)模問題：實例采用增量內部收益率法(IRR)計算增量現(xiàn)金流量計算增量現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值NPV=-15+25/1.25=5 0計算增量內部收益率IRR=25/15-1=66.67% 25%0期1期-25-(-10)=-1565-40=25規(guī)模問題規(guī)模問題概括起來，遇到互斥項目，可以有三種決策方法：比較凈現(xiàn)值計算增量凈現(xiàn)值比較增量內部收益率與貼現(xiàn)率三種方法得出的結論都是一致的注意點：我們決不能比較二

19、者的內部收益率。那樣，我們就會產(chǎn)生決策失誤。如何計算增量現(xiàn)金流量問題。請注意：我們是把大預算的現(xiàn)金流量減小預算，使得現(xiàn)金流量在第0期表現(xiàn)為“現(xiàn)金流出”，這樣我們便可以應用內部收益率的基本法則時間序列問題時間序列問題考弗爾德( Kaufold )公司有一個閑置的倉庫，可以存放有毒廢物容器（項目A），也可以存放電子設備（項目B）。現(xiàn)金流量如下：時間序列問題時間序列問題0 1 2 3$10,000 $1,000$1,000-$10,000項目 A0 1 2 3$1,000 $1,000 $12,000-$10,000項目 B在本例中,優(yōu)先選擇的項目取決于折現(xiàn)率而不是內部報酬率. 時間序列問題時間序列

20、問題ntttrNCFNPV0)1 (10.55%16.04% = IRRA12.94% = IRRB時間序列問題時間序列問題當兩個互斥項目初始投資不相等時，運用內部收益率進行評估將會出現(xiàn)問題。當內部收益率法應用于互斥項目的決策受到時間序列問題的影響時，通常可以用三種方法來選擇最優(yōu)項目：比較兩個項目的凈現(xiàn)值對比增量內部收益率與貼現(xiàn)率計算增量現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值當內部收益率法應用于互斥項目的決策時，規(guī)模問題還是時間序列問題，實務中兩者往往同時存在。一般來說，實務操作人員要么是運用增量內部收益率，要么使用凈現(xiàn)值7.7 盈利指數(shù)（The Profitability Index Rule）初始投資未來現(xiàn)金流

21、量的現(xiàn)值PIn 另一種項目評估方法n 概念：初始投資以后所有預期未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值和初始投資的比值7.7 盈利指數(shù)（The Profitability Index Rule）盈利指數(shù)法是衡量每一單位投資額所能獲得的凈現(xiàn)值大小。它反映的是單個項目的盈利能力。步驟：（1)找出可投資的項目和項目組合；（2）計算項目和項目組合的加權盈利指數(shù)；（3)比較項目及項目組合的加權盈利指數(shù)，選擇最大加權盈利指數(shù)對應的項目或組合作為投資對象。局限性：（1）比較繁瑣；（2）只適用于獨立的項目；（3）對多期的資本配置容易作出錯誤的判斷。盈利指數(shù) (PI) 赫爾姆芬尼根(Hiram Finnegan)公司有以下兩個投資

22、機會，貼現(xiàn)率設定為12，計算兩個項目的盈利指數(shù)PI。盈利指數(shù)(PI)我們分三種情況對盈利指數(shù)進行分析：獨立項目如果兩個都是獨立項目，根據(jù)凈現(xiàn)值法的基本投資法則，只要凈現(xiàn)值為正就可以采納。凈現(xiàn)值為正，也就是盈利指數(shù)(PI)大于1。因此，對于獨立項目，PI的投資法則為：若PI1，項目可以接受若PI1，項目不可接受盈利指數(shù)(PI)互斥項目假若兩個項目中只能選擇一個，根據(jù)凈現(xiàn)值法，應該選擇凈現(xiàn)值比較大的那個項目。但是根據(jù)盈利指數(shù)判斷，由于會受到規(guī)模問題的影響，則很可能對決策產(chǎn)生誤導此時應計算項目的增量盈利指數(shù)盈利指數(shù)(PI)資本配置以上兩種情況實際上都假設公司有充足的資金用于投資當資金不足以支付所有可盈利項目時的情況。在這種情況下就需要進行“資本配置”（capital rationing）有限資金條件下的投資決策稱為“資本配置”對于獨立項目，采用盈利指數(shù)法則可以很好解決資本配置問題對于多期資本配置問題就會變得更麻煩盈利指數(shù)(PI)缺點:互斥項目運用優(yōu)點:適用于投資資金有限的公司易于理解和計算適用于獨立項目決策7.9 等年值法在互斥性項目計算期不同的情況下，凈現(xiàn)值指標與內部收益率指標和現(xiàn)值指數(shù)指標會得出的不同結論。此時，可使用等年值法。 等年值就是按必要的投資報酬率，