價(jià)值評(píng)估和投資建議報(bào)告

1、價(jià)值評(píng)估和投資建議報(bào)告 第一部分 投資價(jià)值報(bào)告 - 運(yùn)用金字塔結(jié)構(gòu) 一、 金字塔結(jié)構(gòu) 二、 寫作指南 1 1、 研究員素質(zhì) 2 2、 結(jié)構(gòu) 3 3、 首頁(yè) 4 4、 盈利模型 5 5、 假設(shè) 6 6、 估值 7 7、 增長(zhǎng)原因 & &行業(yè)和市場(chǎng)展望 9 9、 風(fēng)險(xiǎn) 1010、 財(cái)務(wù)分析 1111、 背景 1212、投資建議 1313、送配股調(diào)整和攤薄處理 1414、寫作提示 第二部分 研究簡(jiǎn)報(bào) 第三部分 研究報(bào)告附錄 第四部分 以工業(yè)企業(yè)為例分析公司基本狀況第一部分 投資價(jià)值研究報(bào)告一一運(yùn)用金字塔結(jié)構(gòu) 零售市場(chǎng)惡化 旅館飽和 分析師過于樂觀 市盈率歷史最高 為了強(qiáng)調(diào)研究報(bào)告的邏

2、輯性，投資價(jià)值研究報(bào)告建議采用金字塔的結(jié)構(gòu)，即對(duì)所提出 的結(jié)論提供依據(jù)，層層推進(jìn)，得到投資建議。這種結(jié)構(gòu)方式可以使文章簡(jiǎn)潔系統(tǒng)，并通過 數(shù)據(jù)支持，增強(qiáng)論據(jù)觀點(diǎn)。 金字塔研究報(bào)告的第一部分，就是確定“塔尖結(jié)論”，也就是建議基金管理部買入或賣 出該種股票的一系列原因。這些原因通常包括該上市公司的主要特點(diǎn)以及對(duì)股票價(jià)值的評(píng) 估。這部分是報(bào)告中最重點(diǎn)的，直接觸動(dòng)讀者的部分。 第二部分是“支柱判斷”。即直接支持“塔尖結(jié)論”的 3 3- -5 5 項(xiàng)判斷。通常前 2 2- -3 3 項(xiàng)是關(guān) 于上市公司盈利預(yù)測(cè)增長(zhǎng)或衰退的調(diào)整，其他各項(xiàng)則涉及為什么該股票現(xiàn)被低估或高估。 第三部分是支持“支柱判斷”的“子柱陳

3、述”。 通常， 各“子柱陳述”會(huì)構(gòu)成研究報(bào)告 的各項(xiàng)標(biāo)題，即研究員在報(bào)告中將直接分標(biāo)題陳述，使得報(bào)告簡(jiǎn)明。 第四部分是附錄。該部分不直接與金字塔結(jié)構(gòu)的塔尖結(jié)論或支柱判斷聯(lián)系，但有助于 讀者更好使用研究報(bào)告。附錄內(nèi)容可以由研究員自行選擇，但是應(yīng)該在報(bào)告附錄中按照一 定的邏輯順序清晰列示。例如： 塔尖結(jié)論 附 錄 1 1: 公司 旅店損失 市場(chǎng)現(xiàn)有預(yù)期過咼 證券被咼估 附錄 2 2:行業(yè)背景 金字塔結(jié)構(gòu) 賣出：A A 公司，因?yàn)槭?附錄 3 3:利潤(rùn)表 附錄 4 4:現(xiàn)金流量表 附錄 5 5:資產(chǎn)負(fù)債表 二、寫作指南 1 1、 研究員素質(zhì) 研究員必須承認(rèn)心理因素，從眾行為和博弈行為對(duì)股價(jià)的影響，但

4、總體而言這些因素 只具有短期影響。大部分股價(jià)終究會(huì)符合經(jīng)濟(jì)價(jià)值的合理判斷。 研究員在預(yù)測(cè)一個(gè)公司未來幾年的增長(zhǎng)率時(shí)能力是有限的。這意味著分析人員的估值 是一個(gè)合理推測(cè)的產(chǎn)物。證券分析不能被精確地確定。研究員必須通曉證券知識(shí)、公司財(cái) 務(wù)、行業(yè)成敗的基本因素，整個(gè)經(jīng)濟(jì)及其主要部分的運(yùn)作機(jī)制以及證券市場(chǎng)波動(dòng)的特征。 必須能挖掘事實(shí)、認(rèn)真評(píng)價(jià)，并以恰當(dāng)?shù)呐袛嗪瓦m度的想象力得出結(jié)論，必須排除從眾心 理。 2 2、 結(jié)構(gòu) 將重要內(nèi)容放在報(bào)告前面，給予報(bào)告靠前的部分更多權(quán)重，將不太重要的內(nèi)容壓縮。 這樣讀者在閱讀完成 1/31/3 的時(shí)候，就可以掌握 80%80%權(quán)重的內(nèi)容。 作為總體原則，報(bào)告必須包括：盈

5、利模型及假設(shè)、估值、增長(zhǎng)原因、行業(yè)和市場(chǎng)展望、 風(fēng)險(xiǎn)及財(cái)務(wù)分析等部分。 “盈利預(yù)測(cè)和假設(shè)”是報(bào)告的核心。在了解了公司的發(fā)展情況后，基金管理部最想知 道的就是股票值多少錢一一這就是“估值”。 “增長(zhǎng)原因”部分應(yīng)特別關(guān)注預(yù)測(cè)期內(nèi)公司盈利增長(zhǎng)的機(jī)制和動(dòng)力。 “行業(yè)和市場(chǎng)展望”給讀者提供更多的信息，以了解支持盈利預(yù)測(cè)的經(jīng)濟(jì)、行業(yè)和市 場(chǎng)原因。研究員可以在這部分揭示預(yù)測(cè)期以外的影響盈利的長(zhǎng)期因素。 除了特殊目的的公司研究報(bào)告外，在一般報(bào)告中， 上述各項(xiàng)構(gòu)成報(bào)告的必要基礎(chǔ)。 需 要重申的是，上述各項(xiàng)主要提供總結(jié)投資原因、 提供盈利數(shù)字、簡(jiǎn)要說明如何得出該數(shù)字、 解釋增長(zhǎng)主要?jiǎng)恿?、陳述長(zhǎng)期影響增長(zhǎng)的主要因素

6、。 此外，研究員可以自由發(fā)揮，提供公司其他背景資料，具體內(nèi)容視研究對(duì)象而定。研 究員可以采用下述格式：（1 1）生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和銷售；（2 2）公司戰(zhàn)略；（3 3）管理與組織結(jié)構(gòu)。 研究員還可以提供關(guān)于該股票的 “特別專題”，例如：公司在核心技術(shù)上的水平、 與主 要客戶的特殊關(guān)系、與政府的特殊關(guān)系，以及其他關(guān)于公司特別優(yōu)勢(shì)和弱點(diǎn)的內(nèi)容。這些 內(nèi)容也可以作為公司背景資料的一部分，比如置于“生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)”和“公司結(jié)構(gòu)”部分之間。 需要強(qiáng)調(diào)的是，提供過多背景資料并不必要。詳細(xì)的背景資料只有在涉及到重大財(cái)務(wù) 交易或發(fā)現(xiàn)被市場(chǎng)忽視的流動(dòng)性良好的藍(lán)籌股的時(shí)候，才用得到。在其他情況下，不做或 少做詳細(xì)的背景分析。 清

7、單 報(bào)告主體 1 1、 首頁(yè) 2 2、 股票歷史價(jià)格圖 3 3、 金字塔支柱判斷 4 4、 盈利模型 5 5、 假設(shè) 6 6 估值 7 7、 增長(zhǎng)原因 8 8、 行業(yè)和市場(chǎng)展望 9 9、 風(fēng)險(xiǎn) 1010、 財(cái)務(wù)分析 1111、 特別專題 1212、 合理利用清單指導(dǎo)?？梢詫⑿袠I(yè)和市場(chǎng)展望與增長(zhǎng)原因合并，或不提供特定專題，也 可以將生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和銷售、公司戰(zhàn)略和管理和組織結(jié)構(gòu)三部分合為“公司背景”一部分。 中國(guó)最龐大的管理資料庫(kù)下載 3 3、首頁(yè) 首頁(yè)可以說是報(bào)告最重要的部分。是能否贏得讀者的關(guān)鍵。具有反映研究員能力的“櫥 窗”效應(yīng)。首頁(yè)給研究員一個(gè)短暫的機(jī)會(huì)，向讀者簡(jiǎn)述自己的獨(dú)特想法，讓他們相信，

8、報(bào) 告正文部分也會(huì)言簡(jiǎn)意賅，切中肯綮。 第一段應(yīng)該抓住投資的主題，投資某股票是該上市公司市場(chǎng)空間增長(zhǎng)？還是因?yàn)楸坏?估？是公司重組帶來機(jī)會(huì)？還是其它。對(duì)于新研究的上市公司，有必要提供公司主要業(yè)務(wù) 和特點(diǎn)。 決定首頁(yè)上應(yīng)包含哪些內(nèi)容時(shí)，揣度一下基金經(jīng)理最想知道關(guān)于該股票的哪些內(nèi)容。 通常投資者最關(guān)注影響股票價(jià)格的因素有：公司增長(zhǎng)原因以及是否能夠在較長(zhǎng)期保持穩(wěn)定 增長(zhǎng)、行業(yè)增長(zhǎng)前景和股票估值。沒有必要在首頁(yè)部分引用過多數(shù)字；只須提供能給讀者 帶來深刻印象的或引發(fā)閱讀興趣的關(guān)鍵數(shù)字。 首頁(yè)內(nèi)容清單 是否提供了建議？對(duì)股價(jià)的判斷 -過高或過低；買入、關(guān)注或 1 1、 賣出？推薦買入的股票是否能夠強(qiáng)過大

9、市？ 是否得出了預(yù)期的盈利增長(zhǎng)率？公司目前的經(jīng)營(yíng)狀況以及今明 2 2、 兩年利潤(rùn)的增長(zhǎng)率？利潤(rùn)增長(zhǎng)的來源或利潤(rùn)下降的原因？ 是否揭示了現(xiàn)有不佳表現(xiàn)所掩蓋的增長(zhǎng)動(dòng)力，包括收購(gòu)兼并事 3 3、 項(xiàng)？ 是否介紹了公司類型，如營(yíng)業(yè)范圍、市場(chǎng)和行業(yè)狀況及其他特別 4 4、 因素？ 是否涉及了公司財(cái)務(wù)穩(wěn)定性，包括最近一期和預(yù)計(jì)的資本負(fù)債 5 5、 率，已獲利息倍數(shù)，現(xiàn)金流量，未來資本支出的資金需求？ 6 6 公司為支持未來資金需求是否在未來某時(shí)有凈現(xiàn)金需求？ 7 7、 是否對(duì)公司質(zhì)量及管理層進(jìn)行了評(píng)價(jià)？ 8 8、 是否簡(jiǎn)介了行業(yè)和市場(chǎng)狀況？ 9 9、 是否與同類公司或市場(chǎng)進(jìn)行了比較？ 1010、 估值標(biāo)準(zhǔn)

10、是否清晰？ 1111、 是否陳述了市場(chǎng)對(duì)公司的態(tài)度？1212、 是否提及市場(chǎng)表現(xiàn)? 1313、 數(shù)據(jù) 4 4、 盈利模型 盈利預(yù)測(cè)建立在對(duì)公司深入的了解和判斷上。預(yù)測(cè)模型將幫助我們客觀地分析上市公 司在今后幾年的盈利能力。在進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，需要深入了解假設(shè)的依據(jù)。在盈利模型中應(yīng)盡 可能多地提供細(xì)節(jié)。如，提供周轉(zhuǎn)率、銷貨成本、主要業(yè)務(wù)部門或業(yè)務(wù)項(xiàng)目的毛利率、費(fèi) 用的明細(xì)，包括：工資、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、租金、折舊和攤銷。在銷售利潤(rùn)之后，應(yīng) 分項(xiàng)列示利息收入、利息支出、其他收支。如果可能，提供在附屬企業(yè)盈利和虧損中本公 司所占的份額。 在附屬企業(yè)凈利潤(rùn)之后，如可行，應(yīng)列示少數(shù)股東權(quán)益。如果需要，應(yīng)在本

11、公司凈利 潤(rùn)之后標(biāo)明非常項(xiàng)目金額。盈利模型必須包括 2 2 年的歷史數(shù)據(jù)和未來 1 1-2 2 年的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù) 當(dāng)然，通常上市公司不會(huì)介紹如此詳盡?？傮w原則是，研究員應(yīng)在現(xiàn)實(shí)允許的限度內(nèi), 提供盡可能多的信息而不是盡可能多的文字。 5 5、 假設(shè) 許多研究報(bào)告沒有以假設(shè)為基礎(chǔ)提供足夠的信息。為了提供確切的資料，諸如各種表 格和數(shù)據(jù)庫(kù)，研究員應(yīng)該在假設(shè)的基礎(chǔ)上提供盡可能多的信息，以便讀者可以判斷預(yù)測(cè)的 可靠性。 以下面的制造企業(yè)為例: 盈利模型項(xiàng)目 假設(shè) 銷售收入 生產(chǎn)能力* *售價(jià)，如涉及出口，應(yīng)估計(jì)匯率值 銷貨成本 根據(jù)主要投入要素量及價(jià)格計(jì)算 工資 員工狀況和影響工資升降的其他因素 營(yíng)銷費(fèi)用

12、 進(jìn)行合理計(jì)算推理 利息收入 年初現(xiàn)金儲(chǔ)備及利率 利息支出 負(fù)債金額及利率的乘積 其他收支 涉及較大金額時(shí)提供詳細(xì)信息 少數(shù)股東權(quán)益 企業(yè)狀況及少數(shù)股東持股比例 提供各項(xiàng)假設(shè)的詳細(xì)資料的最大好處，是幫助研究員判斷影響上市公司外部因素變化 時(shí)，對(duì)公司的影響。同時(shí)表明結(jié)論不是臆造的或輕易得出的。 6 6 估值 除了首頁(yè)部分外，“估值”部分也是一個(gè)關(guān)鍵。研究員就是要發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)定價(jià)偏低的股票, 也就是說市場(chǎng)將來會(huì)重新認(rèn)識(shí)其價(jià)值，從而給投資者一個(gè)價(jià)格上升的機(jī)會(huì)的資產(chǎn)。研究員 要通過基本分析，找出高估和低估的股票，并根據(jù)公司的成長(zhǎng)前景、風(fēng)險(xiǎn)特征和現(xiàn)金流量 等因素確定股票的真實(shí)價(jià)值。需要注意的是，推動(dòng)股價(jià)上漲

13、的原因不是已公開的消息。舉 例來說，成長(zhǎng)型公司不是成長(zhǎng)型股票就是因?yàn)樵摴善眱r(jià)格已反映了市場(chǎng)對(duì)該上市公司成長(zhǎng)6 6、 性的認(rèn)同。研究員應(yīng)先于市場(chǎng)找到推動(dòng)股價(jià)的原因 估值不能是憑空猜想，或直覺猜想。有些研究員的研究報(bào)告估值部分只寫明“該股票 現(xiàn)在的市盈率在歷史區(qū)間的下限。但是，由于公司管理質(zhì)量較高，盈利增長(zhǎng)前景良好，市 盈率應(yīng)高于現(xiàn)有的 5050 倍市盈率的水平。買入。”這種報(bào)告未將分析對(duì)象的市盈率和其他同 類公司進(jìn)行對(duì)比，也未提供市場(chǎng)平均市盈率和增長(zhǎng)率的數(shù)值。 估值部分的清單 至少使用兩種估值方法，例如，市盈率（相對(duì)或比較值）乘以每股盈利 1 1、 法，配合凈資產(chǎn)倍率法，或者賬面凈值倍率法，或者

14、 DCF/DDMDCF/DDMfe。 可以考慮其他標(biāo)準(zhǔn)。有些標(biāo)準(zhǔn)并不構(gòu)成嚴(yán)格意義上的計(jì)算尺度，但是用 于同行業(yè)內(nèi)公司之間的比較可能有意義。例如，對(duì)于鋼鐵公司，可以考 察不同鋼鐵公司的總市值對(duì)鋼鐵產(chǎn)量的比率，對(duì)于電信公司，可以考慮 2 2、 市值對(duì)用戶線路的比率，也可以采用其他的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)。 可以考慮使用各種林奇比率。林奇比率不是使用單年的每股收益增長(zhǎng)率 3 3、 和市盈率來計(jì)算股票價(jià)值，而是使用 3 3 年的復(fù)合每股收益增長(zhǎng)率。 其它可以考慮的有：價(jià)格對(duì)現(xiàn)金流量，市價(jià)對(duì)賬面價(jià)值，企業(yè)比率（EVEV 4 4、 =（市值+ +債券”（營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+ +折舊），預(yù)計(jì)市盈率/ /歷史市盈率中值。 如果研究對(duì)

15、象將被市場(chǎng)重新評(píng)價(jià)，應(yīng)指出可能導(dǎo)致評(píng)價(jià)調(diào)整的最可能因 5 5、 素和事件 如果股票被低估，應(yīng)指出公司尚未被發(fā)現(xiàn)的價(jià)值在何種情況下最可能被 發(fā)現(xiàn) 估值部分內(nèi)容清單 主要包括：企業(yè)的質(zhì)量因素如市場(chǎng)份額，行業(yè)內(nèi)地位，技術(shù)開發(fā)能力，技術(shù)水平，管理質(zhì) 量，歷史紀(jì)錄，公司規(guī)模，股票流通性，信息披露透明程度，對(duì)上下游商品價(jià)格變動(dòng)的敏 感程度和適應(yīng)能力，市場(chǎng)需求的增長(zhǎng)潛力，盈利對(duì)產(chǎn)品和原材料變量變動(dòng)的敏感程度，行 業(yè)周期，對(duì)單一產(chǎn)品或服務(wù)的依賴，財(cái)務(wù)杠桿水平，現(xiàn)金流量，經(jīng)常性損益對(duì)非經(jīng)常性損 益的比率，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)狀況和進(jìn)入該行業(yè)的壁壘等。此外還包括： 1 1、 與同類公司和市場(chǎng)平均水平進(jìn)行盈利增長(zhǎng)率和市盈率指

16、標(biāo)的比較 2 2、 跨區(qū)域的比較 3 3、 林奇比率 4 4、 股利貼現(xiàn)或現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型 5 5、 市值對(duì)帳面值比率 6 6 市值對(duì)資產(chǎn)凈值比率 7 7、 市值對(duì)現(xiàn)金流量比率 8 8、 企業(yè)比率 9 9、 預(yù)期市盈率對(duì)歷史市盈率中值比率 1010、 市盈率區(qū)間 1111、 市值對(duì)生產(chǎn)能力比率 根據(jù)股利分配比率、可持續(xù)增長(zhǎng)率、要求的回報(bào)率（貼現(xiàn)率）計(jì)算真 1212、 實(shí)價(jià)值 1313、 評(píng)價(jià)可能引發(fā)將來市場(chǎng)對(duì)該股票重新評(píng)價(jià)的可能事件 7 7、 增長(zhǎng)原因 研究員應(yīng)該將增長(zhǎng)原因加以總結(jié)。要詳細(xì)介紹盈利增長(zhǎng)的具體原因，僅僅說明“生產(chǎn) 能力增長(zhǎng)”是不夠的，應(yīng)該說明企業(yè)增長(zhǎng)的主要原因是受外部影響還是公司

17、自身管理能力 的提升對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的反映。例如新增生產(chǎn)設(shè)備的具體情況一一位置、生產(chǎn)能力、產(chǎn)品售價(jià) 等。如果銷售毛利率可能變化，應(yīng)說明具體原因。 要全面。僅僅考慮產(chǎn)量和銷售是不夠的，還應(yīng)該考慮其他因素，例如，如果負(fù)債會(huì)大 幅度減少，那么利息支出的減少將會(huì)增加盈利。但最重要的是必須了解公司增長(zhǎng)的原動(dòng)力 以及能否在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持穩(wěn)定地增長(zhǎng)。我們認(rèn)為通過提升管理和經(jīng)營(yíng)能力獲得的增長(zhǎng)質(zhì) 量要高于“外延式”的增長(zhǎng)（通過不斷增加投資獲取得增長(zhǎng)） 。 8 8、 行業(yè)和市場(chǎng)展望 在此部分，分析研究對(duì)象面對(duì)的經(jīng)濟(jì)、行業(yè)和市場(chǎng)環(huán)境，以及如何保持公司的核心競(jìng) 爭(zhēng)力 內(nèi)容清單 經(jīng)濟(jì)環(huán)境，如國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率，消費(fèi)，可支配收

18、入，利率，市 1 1、 場(chǎng)流通性，等等。說明上述環(huán)境對(duì)公司盈利增長(zhǎng)的正面或負(fù)面效應(yīng) 政策對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的影響，關(guān)稅、進(jìn)口配額、許可經(jīng)營(yíng)政策是否有可 2 2、 能改變？ 資本、技術(shù)和其他行業(yè)進(jìn)入壁壘。行業(yè)新競(jìng)爭(zhēng)者的進(jìn)入成本如何及 3 3、 進(jìn)入時(shí)間的長(zhǎng)短 競(jìng)爭(zhēng)激烈程度。行業(yè)內(nèi)有多少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，他們相對(duì)于公司的競(jìng)爭(zhēng)威 脅有多大，主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是誰(shuí)，以及主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在未來最可能如 4 4、 何行動(dòng)。 商業(yè)或市場(chǎng)周期。市場(chǎng)現(xiàn)處于周期的哪一階段，是處于上升階段， 還是即將下降，行業(yè)的周期狀況如何，是環(huán)境逐漸惡化的成熟產(chǎn)業(yè) 5 5、 還是面對(duì)廣大市場(chǎng)機(jī)遇的新興產(chǎn)業(yè) 供求關(guān)系。行業(yè)有無(wú)新增生產(chǎn)能力，新增生產(chǎn)能力對(duì)市

19、場(chǎng)供求均衡 會(huì)產(chǎn)生何種影響，市場(chǎng)需求能否出現(xiàn)足夠的擴(kuò)張以滿足現(xiàn)有的和即 6 6 將增獎(jiǎng)的生產(chǎn)能力。 9 9、風(fēng)險(xiǎn) 對(duì)將影響盈利的負(fù)面因素如行業(yè)展望、財(cái)務(wù)分析和管理等進(jìn)行匯總 內(nèi)容清單 1 1、 公司的大部分收入或利潤(rùn)是否依賴單一或少數(shù)客戶 2 2、 公司在授權(quán)或許可下進(jìn)行的某項(xiàng)經(jīng)營(yíng)是否面臨定期的復(fù)查或?qū)彶?生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)是否嚴(yán)重依賴某一重要原材料，如果是，進(jìn)貨是否有保障，原 3 3、 材料價(jià)格是否穩(wěn)定 4 4、 生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)對(duì)政策的敏感性，如持續(xù)經(jīng)營(yíng)是否有賴于政府的支持和扶助 收入和盈利是否受到社會(huì)、環(huán)保和其他準(zhǔn)政策的影響。例如，森林開采 企業(yè)是否受到環(huán)保組織的壓力，某個(gè)工廠的持續(xù)經(jīng)營(yíng)是否受到民間團(tuán)體

20、5 5、 或居民組織的監(jiān)視和考察 6 6 利潤(rùn)中是否有金額巨大的單項(xiàng)構(gòu)成 7 7、 預(yù)測(cè)是否建立在可能變動(dòng)的重大合同基礎(chǔ)上 8 8、 外匯風(fēng)險(xiǎn) 9 9、 國(guó)家政治風(fēng)險(xiǎn)水平如何，是否存在生產(chǎn)中斷或巨變的可能 1010、 公司管理是否過度依賴少數(shù)核心管理成員 1111、 公司收入是否過度依賴單項(xiàng)產(chǎn)品或技術(shù) 行業(yè)管理政策的可能變化，如關(guān)稅或進(jìn)口配額政策的可能變動(dòng)，優(yōu)惠或 1212、 稅收政策的可能變化，給新的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手發(fā)放許可證的可能性等等。 敏感性分析：在此部分，更合適的做法是，提供盈利和現(xiàn)金流量的敏感性分析，自變 量為如下因素：原材料、利率、勞動(dòng)力成本、其他要素成本、售價(jià)、關(guān)稅、匯率波動(dòng)值、 10

21、10、財(cái)務(wù)分析 在此部分，研究員應(yīng)該明確說明公司的財(cái)務(wù)健康程度，并預(yù)測(cè)未來財(cái)務(wù)狀況將如何變 化。 內(nèi)容清單 1 1、 企業(yè)目前的財(cái)務(wù)狀況，如負(fù)債率，現(xiàn)金流量和將來的資本需求 2 2、 盈利預(yù)測(cè)期限內(nèi)的現(xiàn)金流量分析 3 3、 未來資本支出的詳細(xì)說明，及成本與資金來源的詳細(xì)說明 4 4、 未來幾年預(yù)期的資本負(fù)債率變動(dòng)情況 5 5、 其它財(cái)務(wù)穩(wěn)定性指標(biāo)，如已獲利息倍數(shù)、速動(dòng)比率等等 6 6 預(yù)測(cè)已獲利息倍數(shù)在預(yù)測(cè)期間內(nèi)將如何變動(dòng) 7 7、 盈利能力和經(jīng)營(yíng)效率指標(biāo)的變動(dòng)趨勢(shì)分析 8 8、 如果負(fù)債金額較大，分析負(fù)債構(gòu)成，包括期限結(jié)構(gòu)和利率 詳細(xì)說明借新債還舊債的計(jì)劃，如果存在公司對(duì)資金的需求，公司將

22、9 9、 通過何種方式募集；公司是否有配股和發(fā)新股的需求 1111、冃景 這一部分是公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和管理等狀況的綜合。 內(nèi)容清單 1 1、 公司做什么一一公司主要產(chǎn)品或?qū)ν馓峁┑闹饕?wù)種類 利潤(rùn)和收入的主要來源，可以按照產(chǎn)品、服務(wù)類別或公司業(yè)務(wù)部門分 類；企業(yè)主要的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和在市場(chǎng)和行業(yè)中的地位，如市場(chǎng)占有率和 2 2、 競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 3 3、 管理層是否可以信賴，職工人數(shù) 4 4、 行業(yè)和市場(chǎng)地位 公司聲譽(yù)，主要特點(diǎn)，例如：獨(dú)特的技術(shù)、市場(chǎng)主導(dǎo)地位、在特定區(qū) 5 5、 域市場(chǎng)的良好聲望、以及其他令公司出眾的因素 6 6 產(chǎn)品營(yíng)銷或服務(wù)提供的渠道與方式 7 7、 公司如何組織，包括公司的組織結(jié)構(gòu)圖

23、 8 8、 管理狀況，管理隊(duì)伍的優(yōu)勢(shì)、弱點(diǎn)、總體管理水平和管理經(jīng)驗(yàn)等 在許多情況下，整個(gè)“背景”部分可以省略，而且不影響報(bào)告質(zhì)量。只有在涉及 公眾不熟悉的公司或研究機(jī)構(gòu)要大力宣傳的企業(yè)時(shí)，背景介紹才是有用的。 1212、 投資建議 六種建議形式：強(qiáng)烈買入，買入，持有，暫不投資，強(qiáng)烈賣出和賣出。 1313、 送配股調(diào)整和攤薄處理 在研究報(bào)告首頁(yè)上提出調(diào)整后的歷史數(shù)字，以及在腳注中提供全面攤薄的預(yù)測(cè)數(shù)字， 是通常做法。研究員必須根據(jù)公司資本狀況的不同，對(duì)每股收益、每股股利和股票價(jià)格進(jìn) 行調(diào)整。如果存在尚未行使的其他可轉(zhuǎn)換金融工具，研究員應(yīng)該在腳注中提供全面攤薄后 的盈利預(yù)測(cè)。 第二部分 研究簡(jiǎn)報(bào)

24、研究簡(jiǎn)報(bào)的簡(jiǎn)介部分應(yīng)該十分簡(jiǎn)短，建議研究簡(jiǎn)報(bào)本身不應(yīng)該超過 4 4 頁(yè)。 除了內(nèi)部會(huì)議記錄外，研究簡(jiǎn)報(bào)是對(duì)新消息最敏感的研究報(bào)告。研究簡(jiǎn)報(bào)的主要目的 是就新發(fā)消息進(jìn)行簡(jiǎn)要而及時(shí)的分析，這些新發(fā)消息包括： 盈利結(jié)果公布 新合同或新項(xiàng)目的公布 最新經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)數(shù)字公布 重大收購(gòu)或資源爭(zhēng)奪戰(zhàn) 市場(chǎng)環(huán)境或售價(jià)的重大變動(dòng) 政策環(huán)境的變動(dòng) 債務(wù)重組 新增生產(chǎn)能力的計(jì)劃，等等。 研究簡(jiǎn)報(bào)還用于就即將形成的趨勢(shì)提請(qǐng)基金經(jīng)理注意，比如需求的上升或下降，盈利 預(yù)測(cè)可能調(diào)整，商業(yè)模式的變革，在特定市場(chǎng)上的逐漸增強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)等等。 由于研究簡(jiǎn)報(bào)總是出于特殊目的制作的，因此為研究簡(jiǎn)報(bào)制定標(biāo)準(zhǔn)格式事實(shí)上是不可 能的。但總有一些基

25、本原則可以遵循: 以一個(gè)觀點(diǎn)、一則消息或一種趨勢(shì)開頭 以提供的建議為核心，提供簡(jiǎn)短深刻的分析 報(bào)告應(yīng)采用合理的邏輯順序。避免任何偏離主題的陳述。 第三部分 研究報(bào)告附錄 1.1. 送股和配股的調(diào)整 2.2. 會(huì)計(jì)術(shù)語(yǔ)和概念 3.3. 公司調(diào)研提要 1 1、送股和配股的調(diào)整 （一）、送股： 以 1 1： 4 4 的送股事項(xiàng)為例，如果含權(quán)價(jià)格為 1010 人民幣，那么 調(diào)整系數(shù)=4/5=0.8=4/5=0.8 除權(quán)價(jià)格= =含權(quán)價(jià)格* *調(diào)整系數(shù)= = 10*0.8= 10*0.8= 8 8 上式是獲得調(diào)整系數(shù)的簡(jiǎn)便方法，復(fù)雜的邏輯過程如下： （現(xiàn)有股票數(shù)* *含權(quán)價(jià)格）+ + （新增股票數(shù)* *

26、送股權(quán)的價(jià)格）= =全部股票的市值 由于送股權(quán)價(jià)格為 0 0,所以，理論除權(quán)價(jià)格為： （4*10+0*1 4*10+0*1 ） /5=40/5=8/5=40/5=8 調(diào)整系數(shù)二除權(quán)價(jià)格/ /含權(quán)價(jià)格=8/10=0.8=8/10=0.8 此后，通過將歷史每股收益、每股股利、股價(jià)乘以調(diào)整系數(shù)，就可以得到上述歷史指 標(biāo)的調(diào)整后數(shù)值。本年度的每股收益和每股股利按照增大后的股本基礎(chǔ)計(jì)算。 （二八配股： 假如按照 1 1: 5 5 比例配股，配股價(jià)格為Y 5 5 登記日收盤價(jià)（含權(quán)價(jià)格）為Y 7 7 除權(quán)價(jià)= =（現(xiàn)有股本* *含權(quán)價(jià)格+ +配股數(shù)* *配股價(jià)格）/ /配股后總股本 = = （5*7+1*

27、55*7+1*5）/6=6.67/6=6.67 因此，調(diào)整系數(shù)= =除權(quán)價(jià)格/ /含權(quán)價(jià)格=6.67/7=0.953=6.67/7=0.953 同樣，以此調(diào)整系數(shù)調(diào)整歷年的每股收益、每股股利和股價(jià)。 （三） 加權(quán)平均股本數(shù) 例如，如果一個(gè)以 1212 月 3131 日為會(huì)計(jì)年度終止日的公司，在 19951995 年 7 7 月 1 1 日進(jìn)行了 1 1: 5 5 的配股，配股價(jià)格Y 5 5,配股登記日收盤價(jià)（含權(quán)價(jià)格）Y 7 7，19941994 年 1212 月 3131 日流通在 外的股本為 1 1 個(gè)億，本會(huì)計(jì)年度（19951995）利潤(rùn)預(yù)測(cè)為 88008800 萬(wàn)人民幣。 首先，計(jì)算調(diào)

28、整系數(shù)： 除權(quán)價(jià)格= =（5*7+1*5 5*7+1*5 ） /6=6.67/6=6.67 調(diào)整系數(shù)=6.67/7=0.953=6.67/7=0.953 加權(quán)平均股本的計(jì)算過程如下： 1 1 月 1 1 日到 6 6 月 3030 日：6 6 個(gè)月*1*1 億股/0.953=6.296/0.953=6.296 億股 7 7 月 1 1 日到 1212 月 3131 日：6 6 個(gè)月*1.2*1.2 億股=7.2=7.2 億股 加權(quán)平均股本= =（6.2966.296 億股+7.2+7.2 億股）/12/12 個(gè)月=1.1247=1.1247 億股 加權(quán)平均每股收益=8800=8800 萬(wàn)人民幣

29、/11247/11247 萬(wàn)股= =0.78240.7824 除加權(quán)平均每股收益外，每股收益、每股股利的歷史值都需要乘以調(diào)整系數(shù) 0.9530.953。 按照上述方法計(jì)算的加權(quán)平均每股收益不需要再調(diào)整，因?yàn)橛?jì)算過程中本身包含了調(diào)整因 素。對(duì)于本會(huì)計(jì)年度的每股股利，如果配股屬于普通股，能夠參與股利分配，那么，使用 全面攤薄的股本數(shù)計(jì)算每股股利。如果配股不參與本年度股利分配，使用舊股本數(shù)，也就 是可參加股利分配的股本數(shù)，來計(jì)算每股股利。 （四） 配股的每股收益計(jì)算： 在配股公司每股收益的計(jì)算過程中，必須考慮配股資金的使用對(duì)收益的影響。這種影 響取決于公司的配股資金使用計(jì)劃， 也就是配股資金是否用于

30、：1 1）減少債務(wù)；2 2）用于投資 以新增生產(chǎn)能力；3 3）暫時(shí)以現(xiàn)金形式持有。據(jù)此調(diào)整盈利預(yù)測(cè)后，再除以加權(quán)平均股本， 以計(jì)算每股收益。 （五） 新股發(fā)行的加權(quán)平均股本： 在計(jì)算新股發(fā)行公司的加權(quán)平均股本時(shí)，我們只考慮時(shí)間的權(quán)重，不考慮新舊股本價(jià) 格或成本的權(quán)重。例如，19951995 年 7 7 月 1 1 日發(fā)行新股的公司，19941994 年 1212 月 3131 日總股本為 1 1 個(gè)億，預(yù)計(jì)成功發(fā)行 25002500 萬(wàn)股新股，會(huì)計(jì)年度終止日為 1212 月 3131 日，那么： 加權(quán)平均股本= =（1000010000 萬(wàn)股*6*6 個(gè)月+12500+12500 萬(wàn)股*6*6

31、 個(gè)月）/12/12 個(gè)月 2 2、會(huì)計(jì)術(shù)語(yǔ)和概念 （一）資本負(fù)債率（DERDER,應(yīng)明確具體含義，以下為常用定義： 1 1、 負(fù)債總額/ /股東權(quán)益總額，這一指標(biāo)說明，如果公司清算，股東權(quán)益可以用來保 障全體債權(quán)人權(quán)益的程度； 長(zhǎng)期負(fù)債（包括一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債）/ /股東權(quán)益總額，這一指標(biāo)說明公司的 2 2、 財(cái)務(wù)杠桿水平，即通過借入資金提高自有資金收益率的程度。 3 3、 凈負(fù)債/ /股東權(quán)益總額，除非另有說明，資本負(fù)債率指的是本第 3 3 種定義。 （二） 酸性測(cè)試比率= =（速動(dòng)比率= =現(xiàn)金+ +可變現(xiàn)證券+ +應(yīng)收賬款）/ /流動(dòng)負(fù)債 這一比率說明，如果公司銷售收入現(xiàn)金流量中斷，

32、公司對(duì)流動(dòng)負(fù)債的清償能力， 一般 1 1:1 1 或以上的比率是比較理想的。 （三） 現(xiàn)金比率= =清算比率= =（現(xiàn)金+ +可變現(xiàn)正權(quán)）/ /流動(dòng)負(fù)債 （四） 權(quán)益收益率（ROE ROE = =凈收益/ /權(quán)益性資本*100%*100% 凈收益等于凈利潤(rùn)扣除優(yōu)先股股利，該指標(biāo)用于在不同公司之間比較普通股股東投 入的資金的在創(chuàng)造利潤(rùn)方面的利用效率 （五） 資本收益率（ROCEROCE）稅息前利潤(rùn)/ /使用資本的平均值 1 1、 使用資本的平均值= =（使用資本年初值+ +使用資本年終值）/2/2 2 2、 使用資本二權(quán)益性資本+ +負(fù)債凈額+ +優(yōu)先股+ +少數(shù)股東權(quán)益 （六） 已獲利息倍數(shù)=

33、 =稅息前利潤(rùn)/ /利息凈支出 1 1、 稅息前利潤(rùn)= =利息支出和所得稅扣除之間的盈利 2 2、 利潤(rùn)率：應(yīng)明確是銷售毛利率、銷售利潤(rùn)率還是銷售凈利率 （七） EBDIT=EBDIT=折舊、利息支出和所得稅扣除前的盈利 （八）可分配利潤(rùn)：稅后利潤(rùn)扣除少數(shù)股東權(quán)益應(yīng)享部分，再扣除優(yōu)先股股利 （九）留存收益= =支付所有股利之后的凈利潤(rùn) （十）現(xiàn)金流量：稅前利潤(rùn)+ +折舊+ +攤銷+ +資產(chǎn)出售收入+ +發(fā)行證券募集資金- -資本支出- -營(yíng)運(yùn) 資金增加值- -下屬企業(yè)貢獻(xiàn)的部分- -資本化的利息或其他費(fèi)用- -所得稅- -股利支付= =本 會(huì)計(jì)年度的凈現(xiàn)金流量。年初現(xiàn)金流量 + +本年度凈現(xiàn)金

34、流入= =年終現(xiàn)金流量 3 3、公司調(diào)研提要 （一）基本分析要求 、 公司分析 （一） 公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況： 1 1、 公司概況 公司主要業(yè)務(wù)，今后幾年主營(yíng)業(yè)務(wù)是否會(huì)發(fā)生變化 管理能力及管理層的可信度，公司管理層能否支持業(yè)務(wù)變化 公司在市場(chǎng)和行業(yè)中的地位，如市場(chǎng)占有率和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 研發(fā)體系及創(chuàng)新能力 、* 、 商譽(yù) 主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手及其比較 核心競(jìng)爭(zhēng)能力：是什么？怎樣形成？如何保持？ 營(yíng)銷策略 產(chǎn)品的銷售情況，包括產(chǎn)品價(jià)格、銷量；銷售價(jià)格對(duì)銷售量變化的敏 感性 主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品明細(xì)、產(chǎn)能及生命周期 收入、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)的構(gòu)成 生產(chǎn)能力及其發(fā)揮的程度，以及生產(chǎn)能力提高的潛力 公司產(chǎn)品的需求變化趨勢(shì)以及同

35、所在行業(yè)銷售趨勢(shì)相比較 產(chǎn)品質(zhì)量，以及提高質(zhì)量的潛力 技術(shù)特點(diǎn)和水平，以及與國(guó)際、國(guó)內(nèi)同行的比較 成本分析 主營(yíng)業(yè)務(wù)的成本構(gòu)成分析 生產(chǎn)成本是否低于行業(yè)平均水平并能延續(xù)到將來 主要原材料的價(jià)格走勢(shì)以及能否將上漲的成本轉(zhuǎn)嫁給客戶 有無(wú)提高生產(chǎn)能力和勞動(dòng)效率的計(jì)劃和方法 毛利率和凈利潤(rùn)率的變化趨勢(shì)2 2、 公司產(chǎn)品 3 3、 6 6、 主要原材料供應(yīng)商和與供應(yīng)商談判的能力 主要客戶及其購(gòu)貨金額在主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中所占的比例 利潤(rùn)完成情況 公司利潤(rùn)的完成是否需要股份公司的幫助 主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)占稅前利潤(rùn)的百分比 非常項(xiàng)目及其它利潤(rùn)占稅前利潤(rùn)的比例 投資收益、其他收入來源：補(bǔ)貼、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓等 目前為止利潤(rùn)完成情

36、況 盈利預(yù)測(cè) 今明兩年利潤(rùn)的增長(zhǎng)率，利潤(rùn)增長(zhǎng)的來源或利潤(rùn)下降的原因 新產(chǎn)品與新項(xiàng)目，可行性與實(shí)際進(jìn)展情況何時(shí)開始，當(dāng)年增產(chǎn)能力 新項(xiàng)目的成本和對(duì)產(chǎn)品單位成本的影響 公司財(cái)務(wù)技能 企業(yè)目前的財(cái)務(wù)狀況，如負(fù)債率，現(xiàn)金流量和將來的資本需求 公司對(duì)資金的需求將通過何種方式募集； 公司是否有配股和發(fā)新股的 需求4 4、 5 5、 資金需求及融資設(shè)想 （二） 外部環(huán)境影響： 1 1、 宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響：GDPGDP 增長(zhǎng)、收入水平、利率波動(dòng)、匯率波動(dòng)、 政策變化、中國(guó)加入 WTOWTO 勺影響等 2 2、 行業(yè)景氣狀況對(duì)企業(yè)的影響：行業(yè)生命周期、短期及長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性、 對(duì)上市公司的影響 （三） 關(guān)鍵因素敏

37、感性分析： 產(chǎn)品價(jià)格變化 原材料價(jià)格變化 匯率變化 （四） 對(duì)公司的總體評(píng)價(jià)及對(duì)股票價(jià)格走勢(shì)的展望： 盈利預(yù)測(cè)：要求有今明兩年盈利預(yù)測(cè)，并結(jié)合企業(yè)今后三年發(fā)展趨勢(shì) 展望。要求假設(shè)的依據(jù)要清楚，不確定因素要提示風(fēng)險(xiǎn) 在對(duì)企業(yè)的定性分析和定量化的盈利預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上進(jìn)行公司價(jià)值評(píng) 估 對(duì)股票價(jià)格走勢(shì)展望 公司發(fā)展歷程 公司主要股東背景 與大股東之間的業(yè)務(wù)關(guān)系 二、 行業(yè)分析： 行業(yè)的發(fā)展歷程，特別強(qiáng)調(diào)技術(shù)發(fā)展的過程和趨勢(shì)。 上、下游行業(yè)的狀況。 行業(yè)的市場(chǎng)需求結(jié)構(gòu)。 行業(yè)的市場(chǎng)供給結(jié)構(gòu)。 行業(yè)的壁壘。是否會(huì)被新興行業(yè)所替代 政策對(duì)行業(yè)發(fā)展的影響。 行業(yè)的平均利潤(rùn)水平。 行業(yè)中的主要企業(yè)及其評(píng)價(jià)。 行業(yè)

38、的發(fā)展?fàn)顩r和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的五個(gè)要素分析：競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、供應(yīng)方、需求方、產(chǎn)品或服務(wù) 替代方、行業(yè)壁壘或新增、潛在的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 （五公司背景: （二）跟蹤和即時(shí)評(píng)價(jià) 重點(diǎn)跟蹤的幾點(diǎn)問題: 行業(yè)市場(chǎng)發(fā)展動(dòng)態(tài)。 行業(yè)技術(shù)發(fā)展動(dòng)態(tài)。 行業(yè)政策變化。 企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況的重大變化。 企業(yè)管理層的重大變動(dòng)。 企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新方面的突破性進(jìn)展。 企業(yè)資產(chǎn)重組和股權(quán)轉(zhuǎn)讓方面的動(dòng)向。 主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的情況。 二、 即時(shí)評(píng)價(jià)： 對(duì)上述情況作出即時(shí)評(píng)價(jià)。 在企業(yè)出具財(cái)務(wù)報(bào)告的前兩至三個(gè)月內(nèi)作出盈利預(yù)測(cè)。 （三）風(fēng)險(xiǎn) 主要包括公司目前存在的主要問題，產(chǎn)生的原因，公司今后發(fā)展面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)策以 及管理層是否可以信賴等。 第四

39、部分：以工業(yè)企業(yè)為例分析公司基本狀況 銷售收入 1 1、 銷售 當(dāng)年銷售情況與以往數(shù)年之比較 （增長(zhǎng)或下降的百分比） 售趨勢(shì)同所在行業(yè)銷售趨勢(shì)相比較及原因 當(dāng)年銷售預(yù)測(cè) 數(shù)量和單價(jià)（出廠價(jià)） 零售價(jià)和情況 價(jià)格 價(jià)格水平對(duì)銷售變化敏感性 銷售價(jià)格變化趨勢(shì)一一穩(wěn)定、向上、向下和原因 本公司及其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是如何制定價(jià)格政策和折扣政策 產(chǎn)品的需求和促銷彈性 2 2、 銷售明細(xì) 根據(jù)各部門的分類 及變動(dòng)原因；銷 根據(jù)各大類產(chǎn)品分類 根據(jù)消費(fèi)者情況分類 根據(jù)客戶/ /地區(qū)之分類 3 3、 外銷情況 外銷比例 外銷國(guó)家分布 外銷市場(chǎng)情況及發(fā)展趨勢(shì) - 擴(kuò)大或縮小，為什么 外銷毛利率與內(nèi)銷毛利率差異 國(guó)家外銷政策影響，如最惠國(guó)待遇，出口退稅，及外匯風(fēng)險(xiǎn) 配額情況 4 4、 銷售收款 收款方式：現(xiàn)金/ /應(yīng)收帳款 賒銷比例及其期限 5 5、 市場(chǎng)營(yíng)銷 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng) 行業(yè)狀況 各產(chǎn)品所在行業(yè)之屬性及預(yù)計(jì)發(fā)展趨勢(shì) 主要產(chǎn)品的市場(chǎng)供求情況 按規(guī)模劃分的公司數(shù) 產(chǎn)業(yè)集中度 兼并與收購(gòu)趨勢(shì) 地區(qū)分布 新公司進(jìn)入壁壘 產(chǎn)業(yè)過去的增長(zhǎng)率 預(yù)計(jì)將來的產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)率 6 6 公司競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力 主要產(chǎn)品的行業(yè)地位（是否壟斷）市場(chǎng)份額及變動(dòng)趨勢(shì) 公司在產(chǎn)品/ /服務(wù)方