創(chuàng)新綠色債券助推低碳經(jīng)濟(jì)_國(guó)內(nèi)首只附加碳收益中期票據(jù)案例分析

1、創(chuàng)新綠色債券助推低碳經(jīng)濟(jì)國(guó)內(nèi)首只附加碳收益中期票據(jù)案例分析A Look at CGN Wind Energys Notes Linked to theCarbon Trade林龍躍 崔雪萊 黃佳妮摘 要：中廣核風(fēng)電 附加碳收益中期票據(jù)于近期在銀行間債券市場(chǎng)成功發(fā)行，成為市場(chǎng)中首單與國(guó)內(nèi)碳交易市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)的債券產(chǎn)品。本文對(duì)產(chǎn)品推出的背景、定位、結(jié)構(gòu)、特點(diǎn)進(jìn)行了分析，并對(duì)產(chǎn)品的創(chuàng)新意義進(jìn)行總結(jié)和展望。關(guān)鍵詞：綠色債券碳收益 浮動(dòng)利率Abstract: CGN Wind Energy Co. Ltd. recently issued carbon-linked medium-term notes int

2、he interbank market. This was the rst bond product directly linked to the carbon trading marketin China. In this article, we examine the structure, market position and specic features of thenotes as well as the background to the offer. The article assesses the product and examines theprospects for f

3、uture product innovation.Keywords: green bond, carbon-linked gain, oating interest rate創(chuàng)新背景為應(yīng)對(duì)全球氣候變化和能源需求危機(jī)，促進(jìn)形成市場(chǎng)化的節(jié)能減 排激勵(lì)機(jī)制，根據(jù)聯(lián)合國(guó)氣候變化框架公約、京都議定書(shū)及 各國(guó)制定的控制溫室氣體排放量化目標(biāo)，歐盟、澳大利亞、日本、美 國(guó)加州等國(guó)家和地區(qū)紛紛設(shè)立了區(qū)域性的強(qiáng)制碳排放權(quán)交易市場(chǎng)。經(jīng)作者單位：林龍躍，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)；崔雪萊、黃佳妮，上海浦東發(fā)展銀行股份 。VOL.25 金融市場(chǎng)研究83企業(yè)融資實(shí)務(wù)Practice of Corporate Financi

4、ng易商協(xié)會(huì)注冊(cè)，由上海浦東發(fā)展銀行股份 （以下簡(jiǎn)稱“浦發(fā)銀行”）、國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行聯(lián)席主承銷的中廣核風(fēng)電有限 公司附加碳收益中期票據(jù)（以下簡(jiǎn)稱“碳 收益票據(jù)”）在銀行間市場(chǎng)成功發(fā)行，標(biāo) 志著國(guó)內(nèi)首單與節(jié)能減排緊密相關(guān)的綠色 債券順利推出，填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)與碳市場(chǎng)相關(guān) 的直接融資產(chǎn)品的空白，實(shí)現(xiàn)了推進(jìn)國(guó)內(nèi) 碳交易市場(chǎng)發(fā)展以及跨要素市場(chǎng)債券品種 創(chuàng)新的雙重目的，充分體現(xiàn)了銀行間債券 市場(chǎng)對(duì)發(fā)展國(guó)內(nèi)低碳經(jīng)濟(jì)的支持作用。中廣核風(fēng)電附加碳收益中期票據(jù)是將國(guó)內(nèi)碳交易與直接債務(wù)融資工具產(chǎn)品 組合的一次大膽嘗試，是綠色債券的 創(chuàng)新表現(xiàn)形式。過(guò)近幾年的摸索發(fā)展，國(guó)際碳市場(chǎng)已日 趨成熟，碳資產(chǎn)業(yè)已成為交易最為活躍的 大宗

5、商品之一。在我國(guó)，節(jié)能環(huán)保、控制 溫室氣體排放已被明確列入“十二五”規(guī) 劃的重要工作任務(wù)，國(guó)內(nèi)七省市碳排放 權(quán)交易試點(diǎn)工作也于2011年年底由國(guó)家發(fā) 改委發(fā)文啟動(dòng)，并于2013年中旬正式開(kāi) 始交易，預(yù)計(jì)2015年將建成全國(guó)統(tǒng)一的碳 排放權(quán)交易市場(chǎng)。在國(guó)外碳市場(chǎng)的發(fā)展 過(guò)程中，碳金融對(duì)于推動(dòng)市場(chǎng)發(fā)展發(fā)揮了 至關(guān)重要的作用，而目前適應(yīng)國(guó)內(nèi)綠色經(jīng) 濟(jì)發(fā)展的金融生態(tài)仍處于初期階段，金融 產(chǎn)品尤其是直接融資產(chǎn)品匱乏，投資者群 體對(duì)綠色項(xiàng)目、碳市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)度不足，對(duì) 短期經(jīng)濟(jì)回報(bào)的關(guān)注大于長(zhǎng)期綜合效應(yīng)。 因而，在各級(jí)政府及社會(huì)輿論積極提倡低 碳、綠色、智能化轉(zhuǎn)型發(fā)展的今天，迫切 要求國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在這一領(lǐng)域改

6、革創(chuàng)新。長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商 協(xié)會(huì)一直在積極支持和引導(dǎo)銀行間債券市 場(chǎng)參與者，在發(fā)揮債務(wù)融資工具對(duì)促進(jìn)低 碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展支持作用方面不斷進(jìn)行有益探索。2014年5月12 日經(jīng)中國(guó)銀行間市場(chǎng)交產(chǎn)品定位中廣核風(fēng)電附加碳收益中期票據(jù)是將 國(guó)內(nèi)碳交易與直接債務(wù)融資工具產(chǎn)品組合 的一次大膽嘗試，是綠色債券的創(chuàng)新表現(xiàn) 形式。產(chǎn)品定價(jià)設(shè)計(jì)中特別加入了與企業(yè) 碳交易相關(guān)的浮動(dòng)利息收入，投資者可以 通過(guò)投資本期碳收益票據(jù)間接參與到方興 未艾的國(guó)內(nèi)碳交易市場(chǎng)。因此債券投資者 除了需判斷發(fā)行人自身的經(jīng)營(yíng)情況、盈利 及償付能力之外，還需關(guān)注及分析國(guó)內(nèi)碳 市場(chǎng)的發(fā)展前景、企業(yè)在中票存續(xù)期內(nèi)碳 交易的盈利可持續(xù)性等

7、因素，以期獲得超 額收益。同時(shí)，發(fā)行人中廣核風(fēng)電 是 一家主營(yíng)風(fēng)力發(fā)電的公司，經(jīng)營(yíng)可循環(huán)清 潔能源，是綠色經(jīng)濟(jì)、低碳產(chǎn)業(yè)的代表性 企業(yè)。因此中期票據(jù)募集資金將會(huì)被繼續(xù)投入到企業(yè)風(fēng)電業(yè)務(wù)發(fā)展中，這對(duì)推動(dòng)國(guó)84金融市場(chǎng)研究 企業(yè)融資實(shí)務(wù)Practice of Corporate Financing內(nèi)綠色產(chǎn)業(yè)升級(jí)具有重要意義。念的先河。在碳收益形成方面，本期票據(jù)對(duì)應(yīng) 發(fā)行人5個(gè)特定風(fēng)電項(xiàng)目，預(yù)期未來(lái)將產(chǎn) 生穩(wěn)定的“ 碳減排量”（碳減排量= 項(xiàng) 目上網(wǎng)電量×項(xiàng)目所在區(qū)域電網(wǎng)排放因 子，排放因子由發(fā)改委牽頭制定）。碳減 排量經(jīng)第三方機(jī)構(gòu)核證，并經(jīng)發(fā)改委備 案，將成為“核證自愿減排量”（以下 簡(jiǎn)

8、稱CCER）。發(fā)行人將在深圳碳排放交 易所對(duì)這些項(xiàng)目的CCER進(jìn)行交易并形成 碳收益。目前5個(gè)項(xiàng)目均已與明確的對(duì)手 方簽訂覆蓋票據(jù)存續(xù)期的CCER購(gòu)買(mǎi)協(xié) 議。5個(gè)項(xiàng)目的碳收益是將每個(gè)協(xié)議約 定的CCER交付價(jià)格乘以CCER交付數(shù)量 扣除CCER核證與備案過(guò)程中發(fā)生的注冊(cè) 咨詢費(fèi)、簽發(fā)咨詢費(fèi)、審定費(fèi)、核證費(fèi)、 交易經(jīng)手費(fèi)和所得稅后，公司所獲得的 CCER交易凈收入的合計(jì)數(shù)。在碳收益率計(jì)算方面，碳收益率指每 期碳收益與票據(jù)發(fā)行規(guī)模（10億元）之比。碳收益率0.05%的，浮動(dòng)利率值為5BP；產(chǎn)品特點(diǎn)作為國(guó)內(nèi)首只“碳債券”，為有效銜 接碳市場(chǎng)與銀行間債券市場(chǎng)，中廣核附加 碳收益中期票據(jù)產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)方

9、面采用 了多項(xiàng)創(chuàng)新，主要特點(diǎn)包括：創(chuàng)新定價(jià)設(shè)計(jì)。該產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu) 方面最大的區(qū)別在于發(fā)行定價(jià)（交易結(jié)構(gòu) 詳見(jiàn)圖1），其發(fā)行利率包含了固定利率 和浮動(dòng)利率兩部分。固定利率部分基于發(fā) 行人自身的信用評(píng)級(jí)水平、市場(chǎng)環(huán)境、經(jīng) 營(yíng)能力等因素，在中票發(fā)行日以簿記建檔 方式予以確定，主要體現(xiàn)了整體的資金融 資成本。浮動(dòng)利率部分掛鉤發(fā)行人特定風(fēng) 電項(xiàng)目碳收益率，浮動(dòng)利率確定日約定在 每個(gè)付息日之前的10個(gè)工作日，浮動(dòng)區(qū)間 設(shè)定為5BP至20BP。這種與碳收益率掛鉤 的定價(jià)方式突破了以往浮息債只與定存利 率、Shibor等基準(zhǔn)利率掛鉤的常規(guī)，開(kāi)創(chuàng)了國(guó)內(nèi)掛鉤“非常規(guī)標(biāo)的”并推廣低碳概募集資金 認(rèn)購(gòu)資金嵌關(guān)聯(lián)固定利

10、息+浮動(dòng)收益到期本金資金劃付圖 1 中廣核風(fēng)電附加碳收益中期票據(jù)交易結(jié)構(gòu)圖VOL.25 金融市場(chǎng)研究85上清所中期票據(jù) 投資人發(fā)行人子公司/ 控股公司內(nèi)發(fā)行人 中廣核風(fēng)電主承銷商 浦發(fā)銀行 國(guó)開(kāi)發(fā)銀行CCERs凈收益企業(yè)融資實(shí)務(wù)Practice of Corporate Financing0.05%碳收益率0.20%，浮動(dòng)利率值即碳收益率值；碳收益率0.20%，浮動(dòng)利率值 為0.20%。5個(gè)項(xiàng)目碳收益越多，碳收益率就 越高，區(qū)間內(nèi)的浮動(dòng)利率也就越高。本次碳收益票據(jù)的固定利率部分最終 以簿記建檔方式確定為，較同期限 AAA信用債估值低46BP，投資者認(rèn)購(gòu)踴 躍，充分體現(xiàn)了投資人對(duì)未來(lái)附加碳收益

11、的信心和積極參與綠色債券的態(tài)度。期貨屬性。該產(chǎn)品定價(jià)中的浮動(dòng)利 率部分設(shè)計(jì)了5至20個(gè)BP的浮動(dòng)區(qū)間。通 過(guò)這樣的結(jié)構(gòu)安排，使產(chǎn)品內(nèi)嵌了部分 碳收益期貨的屬性，即發(fā)行人將碳交易 未來(lái)的政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)部分轉(zhuǎn)嫁于 債券投資者，并提前鎖定了整體融資成 本的區(qū)間。而投資者可基于對(duì)國(guó)內(nèi)碳市 場(chǎng)的未來(lái)預(yù)期判斷來(lái)博取較普通中期票 據(jù)更多的超額收益。在國(guó)際碳金融產(chǎn)品中，由于核證碳減 排量是伴隨具體項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)形成的，需要 一定的時(shí)間周期，因此碳交易遠(yuǎn)期合同以 及碳期貨是一類具有代表性并普遍運(yùn)用的 金融衍生工具。鑒于國(guó)內(nèi)碳交易市場(chǎng)尚在 區(qū)域試點(diǎn)階段，通過(guò)本產(chǎn)品的內(nèi)嵌結(jié)構(gòu)安 排也是對(duì)掛鉤碳資產(chǎn)遠(yuǎn)期價(jià)格的一個(gè)初步

12、 探索，對(duì)未來(lái)研發(fā)實(shí)踐標(biāo)準(zhǔn)化的碳期貨期 權(quán)產(chǎn)品具有一定的借鑒意義。投資者保護(hù)措施 由于國(guó)內(nèi)碳交易市場(chǎng)尚在發(fā)展初期存在較大的不確定性，而產(chǎn)品作為國(guó)內(nèi)碳收益中票的首單推出對(duì)于市場(chǎng)投資者仍需要一個(gè)認(rèn)識(shí)和接受的過(guò)程。因此，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上， 特別安排了保護(hù)投資人的特殊機(jī)制。如在 CCER購(gòu)買(mǎi)方違約、減排額已形成但尚未核 準(zhǔn)等情況下，發(fā)行人仍有義務(wù)以約定方式模 擬計(jì)算期間內(nèi)碳收益額。以此來(lái)保證投資者 的權(quán)益，并督促發(fā)行人在票據(jù)存續(xù)期內(nèi)進(jìn)一 步規(guī)范標(biāo)的碳資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)和交易，控制碳交 易市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)向債券投資者的傳導(dǎo)。鑒于國(guó)內(nèi)碳交易市場(chǎng)尚在區(qū)域試點(diǎn)階段，通過(guò)本產(chǎn)品的內(nèi)嵌結(jié)構(gòu)安排也是 對(duì)掛鉤碳資產(chǎn)遠(yuǎn)期價(jià)格的一個(gè)初步探

13、索，對(duì)未來(lái)研發(fā)實(shí)踐標(biāo)準(zhǔn)化的碳期貨 期權(quán)產(chǎn)品具有一定的借鑒意義。信息披露標(biāo)準(zhǔn)由于發(fā)行利率掛鉤碳收益，發(fā)行人 碳收益又受到項(xiàng)目上網(wǎng)電量、核證備案進(jìn) 度、CCER市場(chǎng)交易形勢(shì)等因素的影響， 為使投資者掌握更多發(fā)行人碳收益相關(guān)的 信息，產(chǎn)品在信息披露方面也作了進(jìn)一步 的改革。鑒于企業(yè)未來(lái)碳收益部分包含了 一定企業(yè)收益權(quán)的特征，因此通過(guò)借鑒交 易商協(xié)會(huì)對(duì)資產(chǎn)支持票據(jù)產(chǎn)品的信息披露 要求，發(fā)行人與主承銷商對(duì)產(chǎn)品執(zhí)行更為 嚴(yán)格的信息披露標(biāo)準(zhǔn)。首先在募集說(shuō)明書(shū)中特別作出了“與碳收益相關(guān)”的風(fēng)險(xiǎn)提示。其次，特別由 第三方評(píng)估公司出具碳資產(chǎn)收益價(jià)值項(xiàng)目86金融市場(chǎng)研究 企業(yè)融資實(shí)務(wù)Practice of Corp

14、orate Financing評(píng)估預(yù)測(cè)報(bào)告書(shū)，并作為公開(kāi)資料予以披露。最后，約定在付息公告中對(duì)當(dāng)期 企業(yè)碳收益情況、確定的浮動(dòng)利率等信息 予以定期公告。通過(guò)此次創(chuàng)新，債務(wù)資本市場(chǎng)正向推動(dòng)了國(guó)內(nèi)碳交易市場(chǎng)的發(fā)展，對(duì)未來(lái) 以金融市場(chǎng)手段引導(dǎo)多元化資本投向 節(jié)能環(huán)保、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，具有良好的示 范效應(yīng)和借鑒意義。產(chǎn)品創(chuàng)新意義碳收益票據(jù)是銜接債務(wù)資本市場(chǎng)與碳 交易市場(chǎng)的跨要素債務(wù)融資工具，其成功 發(fā)行對(duì)于進(jìn)一步推動(dòng)資本市場(chǎng)創(chuàng)新發(fā)展， 改善低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展金融生態(tài)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié) 構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)具有重要意義。碳收益票據(jù)是以金融創(chuàng)新推進(jìn)建設(shè)美 麗中國(guó)的積極舉措。十八大首次明確提出了 “建設(shè)美麗中國(guó)”的目標(biāo)，把生態(tài)文明建設(shè)

15、 放在突出位置，著力推進(jìn)綠色發(fā)展、循環(huán)發(fā) 展、低碳發(fā)展。本次創(chuàng)新產(chǎn)品兼具經(jīng)濟(jì)效益 和社會(huì)責(zé)任，融合金融屬性與政策屬性，體 現(xiàn)了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)助推中國(guó)生態(tài)文明建設(shè)、 建設(shè)美麗中國(guó)的社會(huì)責(zé)任意識(shí)。通過(guò)此次創(chuàng) 新，債務(wù)資本市場(chǎng)正向推動(dòng)了國(guó)內(nèi)碳交易市 場(chǎng)的發(fā)展，對(duì)未來(lái)以金融市場(chǎng)手段引導(dǎo)多元 化資本投向節(jié)能環(huán)保、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，具有良好 的示范效應(yīng)和借鑒意義。碳收益票據(jù)進(jìn)一步推動(dòng)了多層次債 務(wù)資本市場(chǎng)的發(fā)展。本次創(chuàng)新提供了一 類新的債券投資標(biāo)的，進(jìn)一步滿足了投 資者多元化投資需求，并給投資人提供 參與綠色事業(yè)、實(shí)現(xiàn)社會(huì)責(zé)任的便捷途 徑。本次創(chuàng)新豐富了債務(wù)融資工具服務(wù) 功能，為清潔能源生產(chǎn)等綠色產(chǎn)業(yè)企業(yè) 打開(kāi)了一條全新的融資渠道，并可在國(guó) 內(nèi)可再生能源領(lǐng)域批量復(fù)制，未來(lái)圍繞 綠色主題可以發(fā)散出更多細(xì)分產(chǎn)品，如 節(jié)能服務(wù)公司的資產(chǎn)證券化、綠色混合 債等。此外，本次中票定價(jià)模式的創(chuàng)新 也可以在其他貴金屬交易、權(quán)益交易、 大宗商品交易等領(lǐng)域拓展嘗試，實(shí)現(xiàn)債 務(wù)資本市場(chǎng)和其他生產(chǎn)