北大光華管理學院企業(yè)價值評估案例精編WORD版

1、北大光華管理學院企業(yè)價值評估案例精編WORD 版IBM system office room A0816H-A0912AAAHH-GX8Q8-GNTHHJ8收購中，企業(yè)的價值是“侃”出來的北大光華管理學院“企業(yè)價值評估”案例課堂文何風志主講人：黃鐵鷹北大光華管理學院訪問教授黃鐵鷹戴著一頂太陽帽走進教室，帽于前面繡著一只展栩 的雄鷹。雖然課程安排在周末，但是座位間的過道也站滿了人。想想看，一位曾經擔任過 擁有300多億元資產的華潤創(chuàng)業(yè)公司總經理、參與收購兼并的企業(yè)價值總額達15億美元 的行家講授收購實戰(zhàn)案例，“栗房”自然有保證?！敖裉欤覀円匀A潤收購黃海啤酒廠為案例來探討企業(yè)價值評估的問題?！秉S

2、教授開 門見山介紹道。案例槪況黃海市是啤酒巨頭必爭之地，1995年，華潤決定迸軍黃海市。黃海市有兩家大的啤酒 廠，長江啤酒廠和黃海啤酒廠。長江啤酒廠盈利狀況良好，占全市啤酒市場70%的份額。 黃海啤酒廠連年虧損，資金周轉不靈，占15%的份額。華潤收購黃海是雙方不謀而合的選 擇。截至1995年1月31日，黃海啤酒廠的總資產2.1億，其中流動資產（）.4億；總負債 1.5億，其中長期負債1.1億。黃海啤酒廠經營狀況不好的一個主要原因是生產能力不平 衡。工廠有正式員工699人，退休人員347人。工廠從1985年到1996年十年間從未償還 過長期貸款。因此長期負債中有近一半是滾動的利息。F面介紹我們所

3、關注的企業(yè)價值計算。”黃教授迅速切入核心問題，“收購這個廠的過程一波三折，費盡艱辛。雙方談判過程中對企業(yè)的估值分了三個階段?！睆?995年4月開始是第一階段。雙方經過談判共同認可黃海的總資產估值為1.1億元 人民幣，華潤投入1.34億現(xiàn)金，占55%,黃海占45%;第一任總經理由中方岀任；華潤派 財務總監(jiān)，并在5人的董事會中占3個席位。董事會撤換和任命總經理只需出席董事會人 數(shù)的3/5票通過即可。1995年5月，第二階段開始。外資公司EEI介入。他們同黃海很快簽訂了合資協(xié)議。 該公司同意黃?？傎Y產估值1.3億，并投入1.06億的二手設備占合資公司的45%股份，黃 海占55%;董事長和總經理均由中

4、方出任。華潤承諾，外資公司無論提出什么條件，華潤 啤酒都奉陪到底。從1995年11月，艱難的第三階段開始。黃海政府是黃海啤酒的股東。經過多方努 力，黃海政府主動提出將黃海啤酒1()0%賣給華潤。黃海市政府的出價為：總資產2.1億， 其中包括固定資產13億(固定資產的賬面價值為1.7億)，流動資產0.4億，商譽0.4 億。華潤啤酒對黃海啤酒廠的估值：黃海啤酒廠的總資產最多1.3億，其中包括：固定資 產0.9億、流動資產0.3億、商譽0.07億。“雙方對于價值評估有著不同的觀點，雙方爭論的焦點在以下幾個方面?！秉S教授條 分縷析地介紹：首先是固定資產的估值。黃海啤酒廠賬面的固定資產價值是1.7個億，

5、考慮到資產和 設備的現(xiàn)狀，黃海方只同意將固定資產價值降到13個億。由于黃海啤酒廠國營企業(yè)的性 質，使用它所占用的土地不需繳納土地租金。華潤啤酒接管黃海啤酒廠，總共需要繳納4000萬的土地使用費。華潤啤酒減去這部分的固定資產成本，采取資產重置的辦法計算出黃海啤酒廠的固定資產價值，最多為()91個億。其次是流動資產的估值。黃海方堅持，雙方必須在簽合同的同時確認流動資產的賬面 值().4億。而華潤啤酒認為：1.啤酒的流動資產中有很大一部分是在銷售渠道中流通的瓶 箱包裝物，因此流動資產的最后價值必須通過交接日的盤點和對成新率的判斷才能確定， 不能事先定價。2黃海啤酒廠流動資產中的應收賬款和待攤費用按照

6、國際通行的會計準則 必須要大幅撇賬，華潤最多承認0.3億。第三個分歧是關于商譽的價值。黃海啤酒對于商譽報價400()萬。華潤對黃海啤酒廠 商譽價值的評估參考了青啤和雪花啤酒的做法。青島啤酒1993年上市時盈利1.9億，銷量 33萬噸，商標入賬1億。此外，華潤在1993年與雪花啤酒合資時，沈陽雪花凈資產1.1 億，盈利().35億，銷量26萬噸，合資作價2.1億，其中包括商譽入賬().7億。而黃海啤酒 廠1996年凈資產0.6億，虧損().02億，銷量2.6萬噸，因此，華潤啤酒認為，黃海的商譽 最多值0.07億?！捌髽I(yè)是活的，只有在市場上交易了，才會有一個合適的價值”“在談判過程中，僅僅六個月的

7、時間，啤酒廠還是原來的啤酒廠，設備還是原來的設 備，人還是原來的人，企業(yè)的價值何以出現(xiàn)這么大的變化呢？ ”黃老師啟發(fā)同學們思考?！熬烤蛊【茝S的價值是多少錢呢？如果你是華潤啤酒CEO,你就是當時的我，你說我該 不該買？如果該買，多少錢合適呢？ ”一位在資產管理公司工作過的同學首先表達了自己的觀點。她說：“我覺得可以采用 未來收入現(xiàn)金流折現(xiàn)的辦法進行計算。根據(jù)公司的情況和市場的情況，估算出我們以后每 年的收入現(xiàn)金流，并采用一個合理的折現(xiàn)率。通過這種辦法計算的價值比計算賬面價值要 科學，因為你買這家公司，不是要買它的資產，而是看中的是資產的增值能力?！秉S教授點頭表示肯定，“你說的有一定道理。但是，我

8、給大家講一個小故事。大家知 道全球最成功最著名的投資人是巴菲特。他2002年給股東的寫一封信，說明他對利潤預 測的看法。他說，我對我公司的利潤不要說下一年，就是下一個季度能賺多少錢我都不敢 預測?！薄拔业囊馑际钦f，一個公司的發(fā)展無論是內部還是外部都有很多不確定因素，明天的 事誰能說得準？管理再好的公司充其量也只能大槪估算一個數(shù)，并且還必須加上一句：在 政治經濟市場和公司沒有重大改變的前提下，我們公司在明年有可能實現(xiàn)N元利潤?？?是在我們還有記憶的過去十幾年里，經營環(huán)境有哪幾年是沒有重大變化呢？ 1993年的 通貨膨脹，1995年的宏觀調控，1997年的金融風暴，2000年的科技泡沫，2001年

9、的911恐怖襲擊，2003年的非典。能預見這些重大變化的只有上帝。因此常 人(包括公司CEO和財務董事)如能計算出企業(yè)明天能賺多少錢的，更多的是靠幸運而 不是科學?！边@時，另外一位同學要求發(fā)言。他說，“企業(yè)的價值如果用現(xiàn)在的資產的價值來衡量 不是很科學，比如，兩個公司資產都是1()()萬，一家每年賺1()萬，另一家每年虧1()萬， 價值肯定不一樣。如果用企業(yè)的盈利能力來衡量，也很有問題。正如您剛才所說，很難預 料這個企業(yè)能不能掙錢，能掙多少錢。這好像是一個很怪的問題。不知道老師是怎么看 的？黃教授沒有直接回答，而是拋出了另一個問題。“企業(yè)的價值和一般商品的價值有什 么區(qū)別呢？“你要買一輛汽車，

10、你交了錢，就能開著車走了。在交易的過程中，汽車還是這輛汽 車，它是沒有發(fā)生變化的。企業(yè)呢？你要記住企業(yè)是一個活的東西。它是活的，而不是死 的。它每時每刻都在發(fā)生變化。今天銷售額增大了，那么應收賬款就増大了，相應的壞賬 計提就増大了，企業(yè)的價值就有可能減少了。比如說，你今天簽訂了收購協(xié)議，明天一個 工人上班故意損壞一個流水線上的關鍵設備。這樣，這條流水線要歇一周，企業(yè)的價值就 比昨天的價錢低了。從另外一方面來說，收購企業(yè)和我們在菜市場上買的蘿卜和白菜也是 一樣的?！甭犃俗詈笠痪湓?，有位同學馬上問：“是不是企業(yè)的價值是由市場決定的？是由供需 雙方討價還價決定的？ ”“對！你說的非常對！”黃教授深表

11、贊許?！捌髽I(yè)的價值不是企業(yè)的所有者決定的， 也不是由購買者決定的。而是雙方談判協(xié)商的結果，是市場決定的。企業(yè)只有在市場上交 易了，它才有了一個合適的價值。它如果不交易，你怎么衡量它的價值呢？ ”又有同學追問了一句：“是不是可以說企業(yè)的價值是侃出來的？ ”“你總結得非常好！總結的很經典。企業(yè)的價值就是雙方侃價侃出來的?！笨粗?學員在自己一步步的引導下觸摸到問題的本質，黃教授顯得有些興奮，開始給大家傳授“心經”，“企業(yè)價值評估是一門獨立的學問，評估方法就有十幾種，不同的企業(yè)的價 值要用不同的方法來算。比如同一個行業(yè)里的虧損企業(yè)和贏利的企業(yè)的計算方法是完全不 同的,虧損的企業(yè)可能按殘值算，贏利的可能按市盈率算?！拔覄偛耪f了這么多企業(yè)價值的不確定性，不是說不要企業(yè)價值評估了。而是強調， 實際企業(yè)的交易價格你要考慮更多的因素，不拘泥于數(shù)學方法算出來的數(shù)宇?！薄霸倩氐竭@個案例來。最終，我們是以19億