股利理論與股利政策ppt課件

1、McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.0股利實(shí)際與 股利政策M(jìn)cGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.1主要內(nèi)容l現(xiàn)金股利與股利支付l股利政策很重要嗎？l股利政策的制定l股票回購: 現(xiàn)金股利的一種替代l股票股利與股票分割McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.2什么是 “股利政策?l需求決議是

2、支付盈余還是留存并再投資。 包括以下要素:l1. 高還是低的支付率?l2. 穩(wěn)定的還是無規(guī)律的股利?l3. 頻率如何?l4. 能否公布政策?McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.3股利與股東財(cái)富l現(xiàn)金股利是公司股票投資者實(shí)現(xiàn)報(bào)酬的一部分。l從1950年到1982年，基于紐約股票買賣所數(shù)據(jù)，股利報(bào)酬率為4.2，資本利得報(bào)酬率為8，即股利所得為股東報(bào)酬的比艱苦致為三分之一；而自1983年到2019年，股利報(bào)酬為3.2，資本利得為12.8，股利所得降至二分之一左右。McGraw-Hill/Irwi

3、n 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.4投資者偏愛高的還是低的支付率? 有三種實(shí)際:l股利無關(guān)論: 投資者不在乎股利。l手中之鳥: 股東偏愛高支付率l稅差實(shí)際: 投資者偏好較低的支付率，和較高的增長率。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.5股利無關(guān)論l股利和留存產(chǎn)生的資本利得對(duì)于投資者來說是無差別的。假設(shè)他們需求現(xiàn)金，他們可以出賣股票。假設(shè)他們不需求現(xiàn)金，他們可以運(yùn)用股利來購買股票。lModigliani-Miller

4、支持無關(guān)論。l該實(shí)際基于不現(xiàn)實(shí)的假設(shè)(無稅或買賣費(fèi)用), 因此不一定正確。需求實(shí)證檢驗(yàn)。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.6不相關(guān)實(shí)際的解釋l某公司可以有兩種股利政策：在未來2年中，每年支付股利$10,000 ；或者在第一年支付$9000，次年支付 $11,120. 投資者要求報(bào)酬率12%.l穩(wěn)定股利政策的市場價(jià)值= $16,900.51l再投資股利政策市場價(jià)值= $16,900.51l假設(shè)公司可以獲得要求的報(bào)酬率，那么何時(shí)支付股利并不重要McGraw-Hill/Irwin 2001 T

5、he McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.7手中之鳥實(shí)際l投資者以為股利的風(fēng)險(xiǎn)要小于潛在的未來資本利得，因此他們喜歡股利。l假設(shè)這樣, 投資者會(huì)高度評(píng)價(jià)高支付率的公司，也就是，高支付率將導(dǎo)致較高的P0。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.8稅差實(shí)際l留存收益將導(dǎo)致資本利得，其稅率要低于股利：最高28%而股利為39.6%。資本利得稅也可以延遲。l這會(huì)使得投資者偏愛低支付率的公司，也就是，高支付率的公司將導(dǎo)致較低的 P0。McGraw-Hil

6、l/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.9股利稅與資本利得稅0.000.200.400.600.801.006065707580859095 （時(shí)間)稅率股利稅率資本利得稅率39.60%28.00%McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.103種實(shí)際對(duì)于管理者的意義實(shí)際實(shí)際意義意義無關(guān)論無關(guān)論恣意支付率都可以恣意支付率都可以在手之鳥在手之鳥設(shè)定高支付率設(shè)定高支付率稅差實(shí)際稅差實(shí)際設(shè)定低支付率設(shè)定低支付率但是哪一個(gè)

7、是正確的呢但是哪一個(gè)是正確的呢?McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.11能夠的股票價(jià)錢影響股票價(jià)錢股票價(jià)錢 ($)支付率支付率50%100%40302010在手之鳥在手之鳥無關(guān)論無關(guān)論稅差實(shí)際稅差實(shí)際0McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.12能夠的權(quán)益本錢的影響權(quán)益本錢權(quán)益本錢 (%)支付率支付率50%100%152010稅差實(shí)際稅差實(shí)際無關(guān)論無關(guān)論在手之鳥在手之鳥0McGraw-Hi

8、ll/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.13當(dāng)事人效應(yīng)l一些人喜歡高支付率，另一些人那么喜歡低支付率l喜歡高支付率的投資者可以選擇支付高股利的股票進(jìn)展投資l喜歡低支付率的投資者可以選擇支付低股利的股票進(jìn)展投資McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.14當(dāng)事人效應(yīng)的解釋l假設(shè)公司將股利支付率由高改成低，投資者會(huì)如何對(duì)待?l假設(shè)公司將股利支付率由低改成高，投資者會(huì)如何對(duì)待?l在這種情況下，股利政策重要嗎?McGra

9、w-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.15股利的信息含量l假設(shè)股利出現(xiàn)未預(yù)見到的添加，股票價(jià)錢會(huì)提高；假設(shè)股利出現(xiàn)未預(yù)見到減少，股票價(jià)錢那么會(huì)降低l這能否意味著投資者都喜歡高股利支付率呢?l不 股利的改動(dòng)透顯露如下信息：管理當(dāng)局對(duì)未來開展的看法McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.16什么是 “信息內(nèi)容 或“信號(hào)假說?l管理者不情愿削減股利，因此除非添加可以維持否那么不會(huì)添加股利。所以投資者視股利的

10、添加為管理層對(duì)未來看法的信號(hào)。l于是, 股利添加時(shí)股票價(jià)錢的上升反映的是對(duì)未來EPS的較高預(yù)期，而不是對(duì)于股利的預(yù)期。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.17那一種實(shí)際最正確?l實(shí)證檢驗(yàn)還沒能證明那一種實(shí)際是正確的。l因此, 管理者在設(shè)定政策的時(shí)候要更多的自我判別。l分析得到了運(yùn)用，但是靠判別來實(shí)施。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.18現(xiàn)金股利l普通現(xiàn)金股利通常每季度直接向股東支付

11、現(xiàn)金股利l額外現(xiàn)金股利 超越普通現(xiàn)金股利的股利，通常在未來不會(huì)反復(fù)支付l特殊現(xiàn)金股利 類似于額外現(xiàn)金股利，但一定不會(huì)反復(fù)l清算股利 公司在清算形狀下支付的股利McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.19股利支付l宣布日 董事會(huì)宣布股利的支付額與支付日，并從即日起構(gòu)成企業(yè)的“應(yīng)付股利負(fù)債l除利日l普通是登記日的前2個(gè)營業(yè)日l假設(shè)在除利日或之后購入股票，將不再獲得股利l除利日后，股票價(jià)錢將下降，幅度為預(yù)發(fā)股利額l登記日 登記者可獲得股利l支付日 通常以郵寄支票的方式支付股利McGraw-Hill/

12、Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.20除利日股票價(jià)錢的下降-t-2-10+1+2t$1 即股票價(jià)錢下降額即股票價(jià)錢下降額價(jià)錢價(jià)錢= $10價(jià)錢價(jià)錢= $9在除利日，股票價(jià)錢將下降預(yù)發(fā)股利的數(shù)額在除利日，股票價(jià)錢將下降預(yù)發(fā)股利的數(shù)額(Time 0). 假設(shè)股利為每股假設(shè)股利為每股$1, 那么股票價(jià)錢將下降至那么股票價(jià)錢將下降至$10 1 = $9.除利日前除利日前 (Time 1) 股利股利 = $0 價(jià)錢價(jià)錢 = $10除利日除利日 (Time 0) 股利股利 = $1 價(jià)錢價(jià)錢 = $9McGraw-Hill

13、/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.21股利政策很重要嗎?l股利很重要 股票價(jià)值取決于預(yù)期未來股利的現(xiàn)值之和，股利是股東財(cái)富添加的主要方式之一。l股利政策不重要l股利政策是關(guān)于支付股利還是留存利潤的決策l在實(shí)際上，假設(shè)公司留存利潤，將會(huì)促進(jìn)公司的開展，并在未來支付更多的股利McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.22受歡迎的低支付率l低支付率有利嗎?l那些承當(dāng)較高稅率的投資者為了避稅，會(huì)喜歡股利的低支付率，享用

14、資本利得的較低稅率益處l買賣本錢 股利的低支付會(huì)減少新增外部融資額，從而降低買賣本錢l股利限制 比如債務(wù)契約會(huì)限制股利支付在收益中的比重McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.23受歡迎的高支付率l高支付率有利嗎?l喜歡當(dāng)前收益l承當(dāng)?shù)投惵实耐顿Y者l有行業(yè)約束的機(jī)構(gòu)如保險(xiǎn)公司l減少不確定性 未來較多的股利具有較大的不確定性l稅l公司獲得的股利繳稅較少l不繳稅的投資者對(duì)于股利繳稅或者資本利得繳稅的差別不關(guān)懷McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Compan

15、ies All Rights Reserved14.24股利政策實(shí)際l剩余股利原那么l穩(wěn)定股利政策 股利按照固定的比率每年添加l固定股利支付率 每年將一定的凈收益分派現(xiàn)金股利l折衷股利政策M(jìn)cGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.25剩余股利原那么l首先決議資本預(yù)算l決議目的資本構(gòu)造l按照目的資本構(gòu)造安排融資l留存盈利屬于股權(quán)融資l假設(shè)還需求股權(quán)融資，就需求發(fā)行新股l假設(shè)尚有多余盈利，那么向外支付股利McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies

16、 All Rights Reserved14.26McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.27運(yùn)用剩余模型來計(jì)算支付的股利運(yùn)用剩余模型來計(jì)算支付的股利 股利股利 = 凈收凈收入入目的權(quán)目的權(quán)益比率益比率總資總資本預(yù)算本預(yù)算 )(McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.28SSC的數(shù)據(jù)l資本預(yù)算: $800,000。給定。l目的資本構(gòu)造: 40%債務(wù), 60%權(quán)益。 希望堅(jiān)持。l估計(jì)凈收益: $

17、600,000.l$600,000有多少該當(dāng)用來支付股利?McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.29$800,000的資本預(yù)算中的資本預(yù)算中, 0.6($800,000) = $480,000 需求用來作為權(quán)益來堅(jiān)持目的資本需求用來作為權(quán)益來堅(jiān)持目的資本構(gòu)造。構(gòu)造。 0.4($800,000) = $320,000 是債務(wù)。是債務(wù)。$600,000的凈收入的凈收入, 剩余為剩余為$600,000 - $480,000 = $120,000 = 股利的支付額。股利的支付額。支付率支付率 = $

18、120,000/$600,000 = 0.20 = 20%.McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.30凈收入降為 $400,000 將會(huì)如何影響股利? 升為 $800,000?lNI=$400,000:需求$480,000的權(quán)益， 因此需求保管全部的$400,000。所以股利 = 0.lNI = $800,000: 股利 = $800,000 - $480,000 = $320,000. 支付率 = $320,000/$800,000 = 40%.McGraw-Hill/Irwin 2001

19、 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.31投資時(shí)機(jī)的改動(dòng)在剩余政策下如何影響股利?l較少的好的投資時(shí)機(jī)將會(huì)導(dǎo)致較少的資本預(yù)算，從而導(dǎo)致較高的股利支付率。l較多的好的投資時(shí)機(jī)將導(dǎo)致較低的股利支付率。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.32剩余股利原那么政策的優(yōu)點(diǎn)與缺陷l優(yōu)點(diǎn): 最小化股票的發(fā)行以及發(fā)行本錢。 l缺陷: 導(dǎo)致了不固定的股利, 發(fā)送出相互矛盾的信號(hào)，添加了風(fēng)險(xiǎn)，而且不能吸引特定的客戶。l結(jié)論: 在設(shè)定目的支付率時(shí)，思索剩

20、余股利政策，但不要嚴(yán)厲的服從。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.33現(xiàn)實(shí)的股利政策的制定l目的，按重要性排序l防止為了支付股利而削減凈現(xiàn)值為正值的資本投資l防止減少股利l防止發(fā)行新的股權(quán)資本l堅(jiān)持目的的債務(wù)/股權(quán)資本比率l堅(jiān)持目的股利支付率l公司試圖接受凈現(xiàn)值為正值的投資工程，并盡力逃避不利的信號(hào)發(fā)出McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.34股利政策的制定l預(yù)測一個(gè)方案時(shí)間范圍的資本需

21、求，通常是5年。l設(shè)定目的資本構(gòu)造。l估計(jì)每年的權(quán)益需求。l按照剩余模型設(shè)定目的支付率。l通常，會(huì)出現(xiàn)一定的股利增長率。假設(shè)能夠盡量堅(jiān)持目的增長率，假設(shè)必要可以改動(dòng)資本構(gòu)造。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.351()1tttttDIVDIVDIVEAENDIV 為公司長期股利目標(biāo)支付率， 為股利調(diào)整速率。如果 1，股利支付始終按照目標(biāo)支付率支付；如果 小于，則盈利發(fā)生波動(dòng)之后，股利支付只進(jìn)行部分地調(diào)整。Lintner(1956)：股利修勻模型Dividend Smoothing Mod

22、elMcGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.36Lintner(1956)：股利修勻模型Dividend Smoothing Model 案例：公司上期股利實(shí)踐支付2元，本期報(bào)告實(shí)踐每股盈余為5元。公司長期股利目的支付率為0.5。 假設(shè)股利調(diào)整速率為0.2，那么本期股利支付添加額為0.20.5520.10元，每股股利為2.10元；假設(shè)股利調(diào)整速率為1.0，那么每股股利為2.50元。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Righ

23、ts Reserved14.37Lintner(1956)：股利修勻模型Dividend Smoothing Modell在一個(gè)較長比如5年時(shí)期內(nèi)，公司通常要確定一個(gè)目的的股利支付率。l但在各個(gè)特定時(shí)期內(nèi)，股利支付額也該當(dāng)堅(jiān)持一定的穩(wěn)定性。l即使企業(yè)的收益、盈余情況出現(xiàn)了艱苦動(dòng)搖，比如添加或者減少，公司的股利支付也要堅(jiān)持穩(wěn)定，不宜大增大減，而該當(dāng)逐漸伐整各期股利，以兼顧目的股利支付率以及實(shí)踐的盈余情況。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.38McGraw-Hill/Irwin 2001 T

24、he McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.390%20%40%60%80%100%未來盈餘過去股利可支配現(xiàn)金影響股價(jià)製造買賣水電 決議股利政策的要素1983年調(diào)查，美國紐交所318家上市公司McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.400%20%40%60%80%100%避免增加股利後又減少不中斷現(xiàn)金股利長期會(huì)有一定支出比率重視支出比率而非金額製造買賣水電美國企業(yè)界對(duì)股利調(diào)整的看法1983年調(diào)查，美國紐交所318家上市公司McGraw-Hill

25、/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.410%20%40%60%80%股東因稅負(fù)選擇公司股利支出影響股價(jià)有剩餘現(xiàn)金才發(fā)放股利製造買賣水電美國實(shí)務(wù)界對(duì)股利的不同認(rèn)識(shí)1983年調(diào)查，美國紐交所318家上市公司McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.42McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.43不同行業(yè)的股利支付率不

26、同行業(yè)的股利支付率行業(yè)行業(yè) 支付率支付率銀行業(yè)銀行業(yè)38.29計(jì)算機(jī)軟件效力計(jì)算機(jī)軟件效力13.70制藥制藥38.06電力效力電力效力67.09因特網(wǎng)因特網(wǎng) n/a半導(dǎo)體半導(dǎo)體24.91鋼鐵鋼鐵51.96煙草煙草55.00自來水效力自來水效力67.35*調(diào)查中一切的因特網(wǎng)公司都不支付股利。調(diào)查中一切的因特網(wǎng)公司都不支付股利。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.44時(shí)間暫時(shí)性的盈餘變動(dòng)，不改變現(xiàn)金股利EPS$非暫時(shí)性的盈餘，可增加現(xiàn)金股利( (1 1) ) 非非暫暫時(shí)時(shí)性性盈盈餘餘之之考考慮

27、慮時(shí)間DPS$增加現(xiàn)金股利後，又宣佈減少( (2 2) ) 避避免免增增加加股股利利後後又又減減少少時(shí)間EPS$DPS( (3 3) )重重視視股股利利支支出出比比率率：DPSEPS( (4 4) )長長期期股股利利支支出出比比率率：DPSEPS 股利調(diào)整過程McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.45科目科目198619901994營業(yè)額營業(yè)額(百萬美圓百萬美圓) )$1,902$5,558$9,188稅后凈利稅后凈利( (百萬美圓百萬美圓) )154475231資資本支出本支出( (百百萬

28、萬美圓美圓) )66223204長期負(fù)債長期負(fù)債( (百萬美圓百萬美圓) )00304股票價(jià)錢股票價(jià)錢$20$48$39每股每股現(xiàn)現(xiàn)金股利金股利0$0.45$0.48美國蘋果電腦公司現(xiàn)金股利McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.46股票回購l公司購回本人發(fā)行在外的股票l招標(biāo)回購 公司確定回購價(jià)錢與回購股數(shù)，由現(xiàn)有的股票投資者認(rèn)購l公開市場回購 在市場上公開收買l股票回購類似于現(xiàn)金股利，也是將公司凈收益分派給公司股東McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill

29、Companies All Rights Reserved14.47股票回購的理由回購的理由:作為分配現(xiàn)金股利的一種替代方案。處置資產(chǎn)銷售所得的現(xiàn)金。改動(dòng)資本構(gòu)造。回購回購: 從股東處購回本人公司的股票。從股東處購回本人公司的股票。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.48回購的優(yōu)點(diǎn)l股東可以接受也可以不接受。l有助于防止設(shè)定較高而無法維持的股利。l股票回購可以用于接納或在需求時(shí)的再出賣融資。l所得為資本利得而不是稅率較高的股利。l股東可以視為一個(gè)正面的信號(hào)管理層以為公司的股票被低估了。Mc

30、Graw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.49回購的缺陷l可以被視為一個(gè)負(fù)面的信號(hào)(公司沒有太好的投資時(shí)機(jī))。l假設(shè)回購主要是為了避開股利上的稅，IRS會(huì)給予懲罰。l出賣股票的股東能夠獲得的信息不多，因此遭到了不公平的對(duì)待。l公司能夠不得不競價(jià)來完成來完成收買，以致于為本人的股票支付的過多。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.50實(shí)際中的思索l股票回購的權(quán)益在股票投資者，他們可以決議是當(dāng)前獲得現(xiàn)

31、金，還是在未來獲得收益l投資者可獲得資本利得 (稅率較低)McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.51股票回購的信息含量l股票回購傳送的是利好音訊，意味著管理當(dāng)局以為股票價(jià)錢被低估了l招標(biāo)回購比公開市場收買更能傳送利好音訊，由于回購價(jià)錢是公司自行確定的l回購信息一旦公布，股票價(jià)錢通常會(huì)提高M(jìn)cGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.52宣宣佈佈日日到到期期日日股股價(jià)價(jià)買回期間23%宣佈前之股價(jià)水準(zhǔn)

32、公司提供買回之股價(jià)水準(zhǔn)宣佈後之股價(jià)水準(zhǔn)到期日之後的股價(jià)水準(zhǔn)15%3%時(shí)時(shí)間間股票回購對(duì)股票價(jià)錢的影響美國McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.53十億美元02040601983198419851986定期現(xiàn)金股利市場中買回直接向股東買回特定對(duì)象買回不定期現(xiàn)金股利紐約股票買賣所：股利與回購McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.54股票股利 vs. 股票分割l股票股利: 公司發(fā)行新的股票以替代支付現(xiàn)金股利。假設(shè)是10%, 每100股將得到10股。l股票分割: 公司添加外部持有的股票數(shù)量，如 2:1。 給股東更多的股票。McGraw-Hill/Irwin 2001 The McGraw-Hill Companies All Rights Reserved14.55股票股利和股票分割都添加了外部的股票，股票股利和股票分割都添加了外部的股票，因此因此 “派被分成了更小的塊。派被分成了更小的塊。除非股票股利或分割表達(dá)了信息或包含了更除非股票股利或分割表達(dá)了信息或包含了更高的股利的事件，股票的價(jià)錢將下