公司重組中的股權(quán)變動問題

1、公司重組中的股權(quán)變動問題         拯救陷于困境的債務(wù)人公司主要有四類措施：法庭外的債務(wù)重組即庭外重組，自愿和解程序，傳統(tǒng)的和解程序，企業(yè)復(fù)興程序即破產(chǎn)重整程序1.公司庭外重組和破產(chǎn)重整統(tǒng)稱為廣義上的公司重組。其中庭外重組是債權(quán)人、債務(wù)人公司及其股東在法庭外的協(xié)商解決，性質(zhì)同于民事合同，法院一般不會主動介入其間。我國的鄭州百文股份有限公司（以下簡稱“鄭百文”）資產(chǎn)、債務(wù)重組案（以下簡稱“重組案”）便是對公司庭外重組程序的一種積極嘗試。與此相比，破產(chǎn)重整又稱庭內(nèi)重組，其在法院參與和監(jiān)督下，調(diào)整債務(wù)人公司、債權(quán)人

2、、股東及其他利害關(guān)系人之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，是當(dāng)事人意思自治和司法權(quán)干預(yù)結(jié)合的產(chǎn)物。公司重組程序中的基本權(quán)益調(diào)整往往是通過股權(quán)變動實現(xiàn)的，即債權(quán)人取得債務(wù)人公司股份，同時寬延、豁免其債務(wù)或者向其注入資產(chǎn)。債權(quán)人取得債務(wù)人公司股份的方式主要有兩種：一為股權(quán)處分，即債務(wù)人公司向債權(quán)人無償移轉(zhuǎn)股權(quán)；二為新股發(fā)行，即債務(wù)人公司對債權(quán)人定向發(fā)行新股。在我國現(xiàn)行公司法律制度下，沒有完整獨(dú)立的破產(chǎn)重整程序，所以公司重組多采取庭外重組的方式；又由于我國新股發(fā)行條件嚴(yán)格，所以債務(wù)人公司只能采取股權(quán)處分的方式實現(xiàn)股權(quán)變動。一、法律實施中的現(xiàn)存問題檢討庭外重組中的股權(quán)處分方式當(dāng)事人的意思自治主導(dǎo)著公司庭外重組的全過程

3、，這有別于采監(jiān)督自治主義的破產(chǎn)重整程序。庭外重組中，債務(wù)人公司雖然以自己名義處分股權(quán)，但股權(quán)的真正處分權(quán)人不是公司而是每一個股東，公司處分股權(quán)的正當(dāng)性基礎(chǔ)應(yīng)當(dāng)是債務(wù)人公司股東授權(quán)公司無償移轉(zhuǎn)股權(quán)。有效的處分行為必須以處分人具有“處分權(quán)限”為前提，所以要使股權(quán)過戶行為確定有效，債務(wù)人公司必須有處分權(quán)限。股權(quán)是股東享有的私人財產(chǎn)權(quán)，只有股東才有對股權(quán)的處分權(quán)，但是股東個人單獨(dú)與債權(quán)人形成股權(quán)過戶合意并辦理過戶手續(xù)存在諸多不便之處?！皺?quán)利持有人可以根據(jù)其自己的處分權(quán)限，授權(quán)他人以該他人自己的名義處分權(quán)利，但處分的后果則仍由權(quán)利持有人承受?！被诖耍瑸榱擞行П憬莸赝瓿晒蓹?quán)過戶行為，股東可以將其處分權(quán)授

4、予公司，由債務(wù)人以公司的名義處分股權(quán)。股東授予公司處分權(quán)必須基于股東的真實意思，而且必須基于每一股東單獨(dú)作出的意思表示。在公司庭外重組的過程中，債權(quán)人對債務(wù)人公司寬延、豁免債務(wù)或者向其注入資產(chǎn)，使股東權(quán)益增多或可能增多；從權(quán)利義務(wù)相統(tǒng)一的角度看，所有受益股東都愿意無償轉(zhuǎn)讓其一定數(shù)量的股份來補(bǔ)償債權(quán)人，這是公司庭外重組的當(dāng)事人之間尋求總體上利益平衡的結(jié)果。股權(quán)處分方式作為股權(quán)變動的主要方式之一，在我國雖無法律障礙，但其在實際操作中卻出現(xiàn)了兩個主要的法律問題。第一，債務(wù)人公司錯誤理解股東大會的地位和股權(quán)性質(zhì)，通過股東大會決議的方式處分股權(quán)，侵害股東財產(chǎn)權(quán)；第二，債務(wù)人公司雖然認(rèn)識到其處分股權(quán)的權(quán)限

5、應(yīng)當(dāng)來源于每一個股東的單獨(dú)授權(quán)，但往往由于股份回購方案不公平，股權(quán)處分的比例分配不合理，導(dǎo)致股東在授予公司處分權(quán)的過程中，意思自由受到實質(zhì)性的侵害。（一）公司侵害股東股權(quán)股東大會決議處分股權(quán)如前所述，在公司庭外重組中，公司處分股權(quán)的正當(dāng)性基礎(chǔ)應(yīng)當(dāng)是債務(wù)人公司股東授權(quán)公司無償移轉(zhuǎn)股權(quán)，但債務(wù)人公司常違背公司法理，錯誤地把股東大會決議當(dāng)作公司處分股東股權(quán)的依據(jù)。股東大會是股份有限公司的意思形成機(jī)關(guān)，各國對其職權(quán)的規(guī)定雖有差異，但無一不是指向公司自身。公司與股東是相互獨(dú)立的法律主體，也正因為存在公司這一法律主體屏障，所以股東大會職權(quán)不能徑直觸及股權(quán)等股東私有權(quán)利，否則便是濫用權(quán)利，侵害股東股權(quán)。我國

6、學(xué)者關(guān)于股權(quán)的性主要有社員權(quán)說、所有權(quán)說和債權(quán)說三種觀點，但三種學(xué)說都肯定了股權(quán)的股東財產(chǎn)權(quán)性質(zhì)。大陸法系的財產(chǎn)權(quán)往往帶有濃厚了倫理色彩，與財產(chǎn)權(quán)緊密相連的是人的尊嚴(yán)和自由。在英美法中，property既表示財產(chǎn)，也表示財產(chǎn)權(quán)、財產(chǎn)所有權(quán)，基本上與經(jīng)濟(jì)學(xué)中的產(chǎn)權(quán)概念相吻合。私人產(chǎn)權(quán)的決定性特征是排他性（excludability），排他性是所有者自主權(quán)的前提條件，也是使私人產(chǎn)權(quán)得以發(fā)揮作用的激勵機(jī)制所需要的前提條件.私人財產(chǎn)權(quán)的倫理性和排他性決定了不得擅自處分他人財產(chǎn)權(quán)，股權(quán)作為現(xiàn)代社會私人財產(chǎn)權(quán)的重要種類，自然亦不容他人擅自處分.學(xué)界有將股權(quán)分為固有權(quán)與非固有權(quán)，認(rèn)為非經(jīng)該股東同意，得以股東

7、大會決議剝奪之權(quán)利為非固有權(quán)。“惟其范圍如何，學(xué)說分歧，依一般通說，自益權(quán)和共益權(quán)皆為固有權(quán)”。鄭百文重組方案中關(guān)于股權(quán)變動的內(nèi)容為：三聯(lián)集團(tuán)豁免鄭百文債務(wù)，鄭百文全體股東將所持公司股份50%過戶給三聯(lián)集團(tuán)。鄭百文臨時股東大會通過重組方案，決議無償過戶股東股權(quán)，實際上就是股東大會決議處分股東股權(quán)的行為。庭外重組中，司法權(quán)并不介入，當(dāng)事人只有自己保護(hù)自己，因此除非全體股東意思一致，否則多數(shù)股東合意形成的股東大會決議不能處分所有股東的股權(quán)。（二）公司侵害股東意思自由授權(quán)處分意思形成中的障礙公司庭外重組中，股東授權(quán)處分的意思在形成中應(yīng)當(dāng)是自由的，“只有在自己有意識的活動過程中，那種選擇行為才能被稱為

8、自由?！钡蓶|的這種意思自由在以下兩種情形受到了實質(zhì)性的侵害。第一，異議股東因股份回購計劃有失公平而不得不選擇授予公司處分權(quán)。從表面上看，庭外重組方案并不強(qiáng)制所有股東參加重組，而是賦予異議股東股份回購請求權(quán)以便其退出公司。然而，在股份回購方案有失公平時，股東的選擇權(quán)便形同虛設(shè)，不得不勉強(qiáng)接受重組方案，授予公司處分權(quán)。從各國立法例來看，考慮到股份回購行為極易侵害股東和債權(quán)人的利益，所有完善規(guī)定股份回購行為的公司法，都對股份回購的具體操作進(jìn)行了謹(jǐn)慎細(xì)致的法律安排，其中主要包括明確股份回購的理由、限定股份回購的財源與數(shù)量、確定合理的回購價格、規(guī)范回購的方式與信息披露、明定違法回購的法律責(zé)任等。相比之

9、下，我國公司法對股份回購的規(guī)定可謂極不完善，而且債務(wù)人公司的股份回購方案在許多具體操作問題上往往模糊不清。在此情況下，重組方案雖然給股東兩條可供選擇的道路，但請求股份回購之路可謂陷阱重重，很多股東決定授予公司處分權(quán)的行為不過是其兩害相權(quán)取其輕的無奈之舉。鄭百文公司的股份回購方案典型地反映了這一問題。誠如鄭州市金水區(qū)人民法院判決中所稱，鄭百文單方所謂的“獨(dú)立財務(wù)顧問”所確定的所謂“公平價值”進(jìn)行回購，缺少法律依據(jù)，侵害了股東權(quán)利。而此時，部分異議股東因憂于訟累而放棄訴請法院審查股份回購方案，最后不得不勉強(qiáng)決定參與重組。第二，重組方案確定參加重組的控股股東和中小股東按同一比例轉(zhuǎn)讓股權(quán)，中小股東有苦

10、難言。控股股東對公司和中小股東負(fù)有誠信義務(wù)，這已成各國通例10.如果債務(wù)人公司的控股股東嚴(yán)重違反了誠信義務(wù)，一手造成了公司的虧損局面，重組方案中就應(yīng)當(dāng)明確控股股東與中小股東的責(zé)任區(qū)別，而不應(yīng)要求全體股東都將相同比例的股份無償轉(zhuǎn)讓給債權(quán)人。自常理而言，中小股東不應(yīng)為控股股東的過錯行為承擔(dān)責(zé)任，也就不會自愿選擇與控股股東按同一比例無償轉(zhuǎn)讓股權(quán)，但其往往因為勢單力薄而不能在重組中自由表達(dá)真實意思。鄭百文重組案同樣也存在這樣的問題。鄭百文控股股東讓廠家以欠商品返利的形式向鄭百文打欠條，然后以應(yīng)收款的名目做成贏利入賬，給中小股東造成繁榮假象；又盲目采用“工、貿(mào)、銀”的資金運(yùn)營模式，導(dǎo)致公司積重難返。雖然

11、控股股東嚴(yán)重違反了誠信義務(wù)，但重組方案還是要求控股股東和中小股東按同一比例轉(zhuǎn)讓股權(quán)，中小股東怎能愿意，不愿意又能奈何！二、法律制定中的建議健全公司重組中的股權(quán)變動制度鄭百文重組案的核心，簡言之，就是三聯(lián)集團(tuán)對鄭百文的債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)。由于我國現(xiàn)行公司法上新股發(fā)行條件嚴(yán)苛，所以鄭百文公司最后決定采用了股權(quán)處分的方式實現(xiàn)債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)，而在重組陷入僵局時，公司在無路可走的情況下只好通過規(guī)避法律來使重組繼續(xù)。鄭百文重組案暴露了我國公司重組中的諸多問題，對此，公司立法應(yīng)完善庭外重組中的股權(quán)處分方式，在公司重組中引入私募發(fā)行制度，建立庭外重組向破產(chǎn)重整過渡的通道。（一）完善庭外重組中的股權(quán)處分方式公司庭外

12、重組一般在債權(quán)人數(shù)量較少時用于公司拯救，當(dāng)事人易于形成合意，充分體現(xiàn)當(dāng)事人意思自治，成本較低，適用范圍較廣11.美國的“法院外解決”（out-of-court workout）制度和澳大利亞的“非正式償債安排”（informal arrangement）是庭外重組的典型。庭外重組在我國很有借鑒價值，隨著其中股權(quán)處分方式的完善，私募發(fā)行制度的引入，其適用性會進(jìn)一步增強(qiáng)。庭外重組中的股權(quán)處分方式是我國公司重組中唯一沒有法律障礙的股權(quán)變動方式，也是一種適用性很強(qiáng)的債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)的途徑，其在我國現(xiàn)行法律制度下已先后被幾家股份公司嘗試，但在該方式的具體運(yùn)作中卻存在很多法律問題，有待立法的進(jìn)一步完善，具體

13、建議如下。         我國公司法上應(yīng)當(dāng)明確規(guī)定公司庭處重組制度，由當(dāng)事人在合意的基礎(chǔ)上啟動這一程序。在具體法條安排上，可以將公司庭外重組與公司的合并和分立同章規(guī)定，其中有三個問題必須明文規(guī)定。第一，明確股東才是股權(quán)的處分權(quán)人。我國公司法在庭外重組程序部分，應(yīng)明文規(guī)定，如果公司采用股權(quán)處分的方式實現(xiàn)股權(quán)變動，應(yīng)取得股東本人授權(quán)；股東大會無權(quán)決議處分股權(quán)。第二，保障不同意處分股權(quán)的股東可以受到公平地對待。公司法在股份回購制度中，應(yīng)把公司發(fā)生重大調(diào)整時異議股東請求退出公司增為股份回購的法定情形，建立股份回購價格的形

14、成和監(jiān)督機(jī)制。第三，確定合理的股權(quán)轉(zhuǎn)讓比例。公司法應(yīng)明文規(guī)定，如果控股股東違反誠信義務(wù)導(dǎo)致公司陷入困境，控股股東無償轉(zhuǎn)讓股權(quán)的比例應(yīng)當(dāng)大于其他股東，對比例有異議者可提請人民法院裁定。（二）在公司重組中引入私募發(fā)行制度在公司重組股權(quán)變動過程中，債權(quán)人取得債務(wù)人公司股份的方式主要有股權(quán)處分和新股發(fā)行。由于陷入困境中的公司無法滿足我國公司法上的新股發(fā)行條件，所以債務(wù)人公司只能走股權(quán)處分這一獨(dú)木橋，這嚴(yán)重阻礙了公司重組中的股權(quán)變動，進(jìn)而導(dǎo)致公司重組困難重重12.自發(fā)行方式而言，股票發(fā)行包括公募發(fā)行與私募發(fā)行，各國法律對公募發(fā)行股票都規(guī)定了嚴(yán)格的條件，旨在保護(hù)廣大投資者的利益和維護(hù)社會經(jīng)濟(jì)秩序；但在私募

15、發(fā)行，法律通過控制投資主體資格而非控制發(fā)行程序來達(dá)成股票發(fā)行中的公正，所以私募發(fā)行的條件較為寬松，程序較為簡便。我國公司立法對股票發(fā)行一律苛以嚴(yán)格的條件，未盡合理，其在公司設(shè)立和發(fā)展過程中限制了融資渠道，而在公司重組過程中則堵塞了債權(quán)人對債務(wù)人公司的債權(quán)向股權(quán)轉(zhuǎn)化的重要途徑13.在鄭百文重組案中，如果我國公司法上規(guī)定了股票私募發(fā)行制度，允許其向債權(quán)人定向發(fā)行新股，股權(quán)變動的道路就不會那么崎嶇。筆者認(rèn)為我國公司重組中應(yīng)引入私募發(fā)行制度，豐富股權(quán)變動途徑，因為一方面，債務(wù)人公司對債權(quán)人定向發(fā)行新股完全可以充分私募條件；另一方面，私募發(fā)行比較適合于陷入困境的公司。下面以美國證券法上的私募制度（pri

16、vate placement）為參照，說明這兩個方面的問題。調(diào)整美國私募發(fā)行制度的規(guī)范有以下三個，1933年證券法的4（2）節(jié)、1982年d 條例（regulation d）和1990年144a 規(guī)則（rule 144a）。關(guān)于私募發(fā)行的具體標(biāo)準(zhǔn)，證券法的4（2）節(jié)未作界定，1953年最高法院通過sec v. ralston purina co.一案確立了適用至今的判斷依據(jù)：“適用第4（2）節(jié)的豁免應(yīng)該考慮該受影響的特定群體是否需要證券法的保護(hù)，向那些已表明能夠自我保護(hù)的人進(jìn)行的發(fā)行就是不涉及公開發(fā)行的交易”141982年d 條例具體化了私募的判斷標(biāo)準(zhǔn)，將私募發(fā)行中的投資人分為兩類，即合格投資

17、者（accredited investor）和“資歷經(jīng)驗”投資者（sophisticated purchaser or representative，不得超過35人）；其中私募發(fā)行的判斷因素主要包括證券購買者的人數(shù)、投資者的風(fēng)險預(yù)測能力、發(fā)行方式、是否再轉(zhuǎn)售等方面。1990年144a 規(guī)則則允許私募發(fā)行中“合格的機(jī)構(gòu)購買者”將證券再轉(zhuǎn)售給其他“合格的機(jī)構(gòu)購買者”。在公司重組中，最后參與重組的債權(quán)人往往是收購了其他小額債權(quán)的戰(zhàn)略投資者，所以數(shù)量有限；債務(wù)人公司對債權(quán)人定向發(fā)行新股時，作為戰(zhàn)略投資者的債權(quán)人當(dāng)然具備“自我保護(hù)”和“風(fēng)險預(yù)測”的能力；債務(wù)人公司和債權(quán)人之間接觸頻繁，所以其不需要利用廣

18、告或招攬的形式向債權(quán)人發(fā)出要約或出售股票；債權(quán)人取得債務(wù)人公司股票的目的是為了拯救公司，實現(xiàn)自己利益的最大化，而不是為了轉(zhuǎn)售股票，雖然私募發(fā)行股票的流通已經(jīng)在很大程度上開禁。因此，債務(wù)人公司對債權(quán)人定向發(fā)行新股完全可以充分私募條件。私募發(fā)行比較適合于陷入困境的公司，主要表現(xiàn)在兩個方面。第一，私募發(fā)行成本較低，重組中的公司一般能夠承受。私募發(fā)行屬于注冊豁免的范疇，可以避免承擔(dān)與注冊相關(guān)的費(fèi)用，其中包括招股說明書的制作費(fèi)用、會計師和律師的費(fèi)用等。在我國，若建立私募制度，則私募發(fā)行不需要報經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)或者國務(wù)院授權(quán)的部門核準(zhǔn)或者審批，與此有關(guān)的費(fèi)用也就可以避免。第二，私募發(fā)行可以使公司財

19、務(wù)等信息處于相對保密狀態(tài)，防止公司在陷入困境時被競爭對手乘虛而入。在私募發(fā)行中，債務(wù)人公司無需將公司財務(wù)信息公之于眾，這有效地防止了其競爭對手獲得有戰(zhàn)略價值的公司資料，以免公司經(jīng)營雪上加霜15.另外，若采公募發(fā)行，公開披露信息，債務(wù)人公司還有被收購之虞，這更是對公司的致命打擊。（三）建立庭外重組向破產(chǎn)重整過渡的通道破產(chǎn)重整中司法權(quán)積極介入，程序法定，原因在于其一般適用于債權(quán)人數(shù)量較多的情形，為協(xié)調(diào)和均衡保護(hù)當(dāng)事人的權(quán)益，法院必須對當(dāng)事人形成的方案主動進(jìn)行司法監(jiān)督和司法干預(yù)。破產(chǎn)重整成本較高，程序復(fù)雜，使用率較低16；其優(yōu)點在于能夠協(xié)調(diào)和保障各方當(dāng)事人的利益，推動公司重組程序向前推進(jìn)，這主要是因

20、為破產(chǎn)重整方案的表決與審查有其特殊的原則、規(guī)則和效力。一般而言，表決應(yīng)當(dāng)遵循以下原則：分組表決原則，目的在于給相同的權(quán)利以相同的待遇，但在公司無凈值時，股東組不得行使表決權(quán)17；善意表決原則，即法院有權(quán)排除惡意通謀或違背誠信者的表決權(quán)18；相對表決原則，即法院可以不受關(guān)系人會議表決結(jié)果的約束，為多數(shù)當(dāng)事人或公益的需要裁定批準(zhǔn)重整方案19.除了這些原則，各國還規(guī)定了具體推定當(dāng)事人意思的法則和表決規(guī)則及具體可決比例。重整方案經(jīng)法院依法審查批準(zhǔn)后即具有法律效力，所有當(dāng)事人必須遵守20.這些規(guī)定在保證重整方案公正的同時也足以保證重整程序不會因少數(shù)人的反對或態(tài)度不明而無法繼續(xù)。在公司庭外重組的過程中，當(dāng)

21、事人意思自治是程序進(jìn)行中的決定因素，而股權(quán)變動攸關(guān)股東和債權(quán)人財產(chǎn)權(quán)益，其很可能因少數(shù)當(dāng)事人的異議或態(tài)度不明而無法通過和實施，亦即庭外重組陷入僵局。鄭百文重組案在股權(quán)變動中便遭遇了這種情形，其采取了“明示反對，默示同意”策略推定股東意思，使公司重組幸免于難。這畢竟是重組公司走投無路時規(guī)避法律之舉，其實此時只有破產(chǎn)重整制度才是推動重組程序繼續(xù)前行的最優(yōu)選擇。因為在破產(chǎn)重整中，有關(guān)股權(quán)變動的具體計劃是重整方案必須包括的內(nèi)容，其可以規(guī)定股東把一部分股權(quán)或全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給債權(quán)人，也可以規(guī)定某組債權(quán)人只能得到某個比例的清償或得不到任何清償21.只要股權(quán)變動計劃是經(jīng)合法程序提出并滿足公正性的要求，有關(guān)破產(chǎn)重整方案的表決與審查程序?qū)⒈ＷC其不會因少數(shù)當(dāng)事人的反對而無法順利通過。為了從制度層面上解決這一問題，一方面，我國破產(chǎn)法上的破產(chǎn)重整制度應(yīng)將股權(quán)變動計劃列為重整方案的必設(shè)內(nèi)容，同時明定債權(quán)人會議與股東會議的分組及表決規(guī)則；另一方面，公司法應(yīng)該保證庭外重組程序向破產(chǎn)法上庭內(nèi)重整制度的順利過渡，規(guī)定公司如果庭外重組發(fā)生困難，不需要重新申請破產(chǎn)即可直接轉(zhuǎn)入破產(chǎn)重整程序22。1 參見王衛(wèi)國：企業(yè)拯救制度在中國的采用：比較概觀，載于王衛(wèi)國，澳roman tomasic主編中國證券法破產(chǎn)法改革，中國政法大學(xué)出版社1999年2月第1版。 德卡爾·拉倫茨：德國民法通論，王曉曄、邵