我國企業(yè)海外并購支付方式問題研究

1、我國企業(yè)海外并購支付方式問題研究             摘要：海外并購是我國企業(yè)全球化發(fā)展的重要方式。其中，支付方式的選擇十分重要，它影響著并購協(xié)同目標(biāo)的實現(xiàn)和并購后公司的財務(wù)整合效果。文章整理20032007年我國企業(yè)海外并購主要事件的支付方式，在此基礎(chǔ)上分析了我國企業(yè)海外并購支付方式的特點和成因。最后，提出促進(jìn)我國企業(yè)海外并購支付方式多樣化的對策。 關(guān)鍵詞：海外并購；支付方式；現(xiàn)金支付 并購是企業(yè)資本運營的重要手段。目前，企業(yè)海外并購已成為我國企業(yè)提高競爭力，海外擴張的

2、重要方式。但在我國企業(yè)跨國并購活動中，成功率只有2030，只有少數(shù)企業(yè)在并購后達(dá)到協(xié)同目標(biāo)。導(dǎo)致這一現(xiàn)象的原因是多方面的，支付方式的選擇在其中的作用往往被企業(yè)忽視。尤其是企業(yè)在海外并購過程中，由于我國資本市場的特殊性，多元的支付方式還沒得到充分發(fā)展，使企業(yè)在海外并購支付方式的選擇上受到很多局限。然而，支付方式的選擇十分重要，它不僅決定企業(yè)并購的最終實現(xiàn)與否，在更深的程度上影響著合并后公司的財務(wù)整合效果。 一、企業(yè)并購的主要支付方式及對并購的影響 并購的支付方式主要包括現(xiàn)金、股權(quán)和混合支付方式。西方企業(yè)經(jīng)歷的五次并購浪潮中所運用的支付方式，包括：現(xiàn)金支付、股權(quán)支付、杠桿支付及期權(quán)支付。據(jù)統(tǒng)計，在

3、1990年的全球跨國并購活動中，現(xiàn)金交易金額占交易總額的91，這一比例到1999年時下降到64，期間換股并購的數(shù)量及金額大幅增長。19972005年間，股權(quán)支付方式的并購案金額占總交易金額近一半的比重，換股并購方式在全球成為主流。支付方式的選擇不僅影響企業(yè)并購的最終實現(xiàn)與否，對并購后公司的財務(wù)整合也至關(guān)重要。企業(yè)并購?fù)瓿珊?，立即整合目?biāo)企業(yè)以改善其經(jīng)營管理，提高生產(chǎn)經(jīng)營效率，然后出售目標(biāo)企業(yè)的某些業(yè)務(wù)部門，用獲得的收入來償還并購時所欠下的債務(wù)，或待其經(jīng)營狀況好轉(zhuǎn)后股票重新上市，等股價上漲后拋出。所以，通過合理安排支付方式可以促進(jìn)并購活動及并購后整合的成功。 二、我國企業(yè)海外并購支付方式現(xiàn)狀及成

4、因 (一)我國企業(yè)海外并購支付方式的基本情況。為進(jìn)一步了解我國企業(yè)海外并購支付方式的現(xiàn)狀，本文選取中國并購報告和中國并購網(wǎng)上，20032007年每月五大并購事件中的海外并購事件作為分析案例。經(jīng)過整理和統(tǒng)計，海外并購事件共有29起，從表1中，我們可以看出，目前我國企業(yè)海外支付手段中，現(xiàn)金支付方式是應(yīng)用最廣泛的方式，占總樣本量的76。有混合支付手段參與的并購案占到14，以“換股+現(xiàn)金”的混合支付模式作為并購的支付手段逐漸被中國企業(yè)在海外并購時所選擇，2007年開始出現(xiàn)完全以換股作為支付手段的案例。 (二)我國企業(yè)海外并購以現(xiàn)金為主要支付方式的成因分析 從全球范圍看，隨著全球資本市場的不斷發(fā)展，采用

5、現(xiàn)金為支付方式的并購案及支付金額所占的比重在逐漸下降。在條件允許的情況下，企業(yè)往往選擇股票作為并購的支付方式，以降低現(xiàn)金支付帶來的財務(wù)風(fēng)險和融資難度。那么，為什么我國目前在海外并購中仍對現(xiàn)金支付有如此高比例的使用呢?許多學(xué)者進(jìn)行了探索，我們分別從微觀層面和宏觀層面對案例進(jìn)行分析，總結(jié)了導(dǎo)致這個問題產(chǎn)生的主要原因。 1企業(yè)并購經(jīng)驗不足。由于經(jīng)濟發(fā)展的滯后，我國企業(yè)的并購活動開始得比較晚。最早的國內(nèi)和國際并購活動開始于20世紀(jì)80年代，之后的10年內(nèi)進(jìn)展也不大。相比而言，西方國家企業(yè)并購活動已有一個半世紀(jì)的歷史。迄今為止全球共發(fā)生五次并購浪潮，最近兩次帶有跨國并購的強烈特征。這個演進(jìn)過程意味著西方

6、大部分企業(yè)是在經(jīng)歷頻繁的國內(nèi)并購后才涉足跨國并購的，目前我國還未掀起大規(guī)模的企業(yè)并購浪潮。國內(nèi)并購發(fā)展的滯后使企業(yè)海外并購時缺乏經(jīng)驗，選擇支付方式時不能依據(jù)雙方情況和外部環(huán)境選擇最合適自己的支付方式，而是更傾向于傳統(tǒng)的現(xiàn)金支付。 2我國的資本市場規(guī)模較小，投融資機制尚不夠完善。并購的支付離不開融資，并購融資則離不開資本市場，完善的資本市場可使并購方企業(yè)更自由的依據(jù)企業(yè)自身情況選擇適合的支付方式。以美國為例，資本市場的發(fā)達(dá)使其換股并購的案例較多。從19982000年，美國以股票或有股票參與的混合方式支付的并購案分別占總數(shù)的百分比由60增長至72。而我國的資本市場發(fā)展比較滯后，相對不成熟，直接融資

7、市場起步較晚。同時，我國證券市場較低的國際化程度是我國企業(yè)在海外并購過程中支付方式選擇上的一大障礙。我國證券市場國際化歷史較短，始于上世紀(jì)90年代初，而且規(guī)模比較小。與國際資本市場的不接軌使我國企業(yè)跨國并購在融資與支付環(huán)節(jié)都受到一定程度的限制。 3企業(yè)在并購過程中缺少中介機構(gòu)的服務(wù)。在發(fā)達(dá)國家的投資銀行，并購是其核心業(yè)務(wù)之一。證券公司、投資銀行等金融中介組織在并購活動中都是最活躍的參與者，在策劃整體收購方案等方面都發(fā)揮重要的作用。投資銀行的團(tuán)隊往往是各方面的專業(yè)人士，對并購的每一個環(huán)節(jié)都可以為并購雙方企業(yè)制定最優(yōu)的計劃。而我國投資銀行、證券公司等中介機構(gòu)發(fā)展緩慢，組織結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)范圍都在不斷規(guī)范

8、調(diào)整中。在并購業(yè)務(wù)中還遠(yuǎn)未發(fā)揮其應(yīng)有的作用，在為企業(yè)海外并購活動提供有價值信息和整體的支付和融資的解決方案等方面仍存在不足。以上市公司為例，根據(jù)對上市公司公告的整理，2004年1月1日至2006年12月31日，上市公司的并購重組活動共有406例，剔除沒有聘請金融中介及無法查明該并購重組活動是否聘請了金融中介的情況，共有209例上市公司的并購重組活動有金融中介參與。其中，2004年有29家金融中介參與，2005年有31家金融中介參與，2006年有44家金融中介參與?？梢钥闯?，金融中介服務(wù)在我國企業(yè)并購活動中并沒有得到廣泛的應(yīng)用。金融中介服務(wù)機構(gòu)的發(fā)展與中國資本市場發(fā)展在很大程度上相關(guān)聯(lián)。中介力量

9、的薄弱及企業(yè)在并購過程中中介機構(gòu)服務(wù)的缺少，使企業(yè)在支付方式選擇上更有局限性，也可能為日后的企業(yè)整合埋下效率低、成本高的隱患。 (三)以現(xiàn)金為主的并購支付方式的弊端。我國企業(yè)海外支付方式中存在對現(xiàn)金支付過于依賴的現(xiàn)象?，F(xiàn)金支付簡單迅速，對被并購方來說，采用這種支付手段，不必承擔(dān)風(fēng)險；對并購方而言，采用現(xiàn)金支付，當(dāng)前的股東結(jié)構(gòu)不會變化，股東權(quán)益和控制權(quán)不會被稀釋。但現(xiàn)金支付存在兩方面的弊端：一是采用現(xiàn)金支付，就需要大量的現(xiàn)金，受制于主并企業(yè)自由現(xiàn)金流量和籌資能力，使很多并購無法達(dá)成；二是現(xiàn)金支付會給主并公司帶來嚴(yán)重的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，也無法使被并公司的原股東擁有新公司的股權(quán)，由此導(dǎo)致并購前主并公司很大的

10、融資壓力和并購后公司很高的財務(wù)風(fēng)險，很容易帶來并購整合中的財務(wù)困難。          三、我國企業(yè)海外并購支付方式多樣化的對策 (一)企業(yè)需重視對并購支付方式的選擇。近年來，隨著我國資本市場的不斷開放，海外并購時擺脫傳統(tǒng)的現(xiàn)金并購模式逐漸被我國企業(yè)所重視。但一些企業(yè)還是習(xí)慣于傳統(tǒng)方法或不結(jié)合企業(yè)自身情況盲目的選擇支付方式。因此，企業(yè)在海外并購過程中，不僅要考慮選擇目標(biāo)公司，收購股權(quán)的份額等因素，影響到企業(yè)并購最終成敗及日后整合財務(wù)風(fēng)險的支付方式也應(yīng)得到重視，這樣才能達(dá)到提高企業(yè)綜合競爭力的最終目標(biāo)。 (二)加快我

11、國資本市場的國際化進(jìn)程。成熟的與國際接軌的資本市場對企業(yè)在海外并購選擇支付方式時十分有利。國際化的證券市場，可加快國際企業(yè)間資金的流通，使企業(yè)間的證券、股票交易更加方便靈活。如，美國NASDAQ市場，它不限制投資者國籍，世界上78個國家和地區(qū)的投資者可通過38萬個交易終端及10余家雙向聯(lián)網(wǎng)的證券交易所不出國門而買賣美國NASDAQ的股票。因此，需要逐漸使我國資本市場與國際資本市場接軌，有效解決跨國交易和信息交流方面存在的障礙，使我國企業(yè)在選擇適當(dāng)?shù)闹Ц斗绞蕉鄻踊?，有效防止并購的風(fēng)險。 (三)大力發(fā)展金融中介機構(gòu)。并購融資與支付密不可分，融資渠道及融資方式的選擇都對最后的支付有關(guān)鍵性影響。在并購融資中，資金的需求者和資金的供應(yīng)者往往利益不同，信息的不對稱問題也非常嚴(yán)重。而專業(yè)的金融中介機構(gòu)介入才能使復(fù)雜的并購融資過程更加透明化，從而拓寬融資渠道，提高融資效率，降低融資成本。融資成本的降低，為企業(yè)選擇合適的支付方式打下基礎(chǔ)。在發(fā)達(dá)國家，在中介機構(gòu)的參與下完成的并購活動占絕大多數(shù)，其中，充當(dāng)中介機構(gòu)的又以投資銀行為主。投資銀行不僅起媒介資金供需的作用，更以專業(yè)團(tuán)隊幫助企業(yè)選擇合適的并購對象、并購時間、并購價格、支付方式。在確定海外并購的支付方式時，投資銀行比企業(yè)自身更加了解海外企業(yè)的經(jīng)濟法律政策，可依據(jù)并購雙方的具體情況來制定最合適的支付方式，最終促使并購以及日后的整合成