投資學(xué)第六章投資風(fēng)險(xiǎn)與投資組合ppt課件

1、第六章第六章 投資風(fēng)險(xiǎn)與投資組合投資風(fēng)險(xiǎn)與投資組合n本章學(xué)習(xí)要求：本章學(xué)習(xí)要求：n1 1、投資風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵、分類、來(lái)源；投資收益與投資、投資風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵、分類、來(lái)源；投資收益與投資風(fēng)險(xiǎn)的一般關(guān)系風(fēng)險(xiǎn)的一般關(guān)系n2 2、掌握投資收益與投資風(fēng)險(xiǎn)的衡量方法、掌握投資收益與投資風(fēng)險(xiǎn)的衡量方法n3 3、熟悉現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基本原理、熟悉現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基本原理n本章包括：第六章、第七章、第十一章。分三節(jié)介本章包括：第六章、第七章、第十一章。分三節(jié)介紹。紹。第一節(jié)第一節(jié) 投資風(fēng)險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)n 一、投資風(fēng)險(xiǎn)的基本含義n 什么是風(fēng)險(xiǎn)？理論上還沒(méi)有統(tǒng)一的定義。一般而言，風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于未來(lái)事件的不確定性。從數(shù)學(xué)角度看，

2、它是指各種結(jié)果發(fā)生的可能性。n 投資的目的是取得投資收益，因而，未來(lái)投資收益的不確定性，或各種結(jié)果發(fā)生的可能性，就是投資風(fēng)險(xiǎn)。n 例如。投資購(gòu)買股票；投資購(gòu)買國(guó)債；投資一項(xiàng)房產(chǎn)；等。n注意：投資學(xué)研究風(fēng)險(xiǎn)有幾個(gè)特點(diǎn)：注意：投資學(xué)研究風(fēng)險(xiǎn)有幾個(gè)特點(diǎn)：n1 1、用投資的實(shí)際收益率與預(yù)期收益率的離散程度、用投資的實(shí)際收益率與預(yù)期收益率的離散程度方差或標(biāo)方差或標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行度量；準(zhǔn)差來(lái)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行度量；n2 2、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的管理，更多地涉及或考慮、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的管理，更多地涉及或考慮“風(fēng)險(xiǎn)損失，即實(shí)際收風(fēng)險(xiǎn)損失，即實(shí)際收益對(duì)投資者的不利的變動(dòng)。因而，也可以說(shuō)：投資風(fēng)險(xiǎn)是投資損益對(duì)投資者的不利的變動(dòng)。因而，也可

3、以說(shuō)：投資風(fēng)險(xiǎn)是投資損失的可能性；失的可能性；n3 3、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的研究，是為了投資的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。即投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的研究，是為了投資的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。即投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，要求有相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)收益。要求有相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)收益。二、投資風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源二、投資風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源n風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于未來(lái)事件的不確定性。未來(lái)事件為什么具風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于未來(lái)事件的不確定性。未來(lái)事件為什么具有不確定性呢？有不確定性呢？n1 1、信息不完全、信息不完全n2 2、信息不對(duì)稱、信息不對(duì)稱n2 2、投資者的有限理性、投資者的有限理性三、投資風(fēng)險(xiǎn)的分類 投資風(fēng)險(xiǎn)可以從不同角度分類。投資風(fēng)險(xiǎn)可以從不同角度分類。 （一按照風(fēng)險(xiǎn)的影響范圍和能否分散、躲避，將風(fēng)險(xiǎn)分為

4、：（一按照風(fēng)險(xiǎn)的影響范圍和能否分散、躲避，將風(fēng)險(xiǎn)分為： 1 1、非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：也稱作一項(xiàng)投資的特有風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)投資組合中投資、非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：也稱作一項(xiàng)投資的特有風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)投資組合中投資或資產(chǎn)的數(shù)目增加時(shí)，特有風(fēng)險(xiǎn)在投資組合中的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)越來(lái)越小，或資產(chǎn)的數(shù)目增加時(shí)，特有風(fēng)險(xiǎn)在投資組合中的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)越來(lái)越小，當(dāng)當(dāng)N N趨于無(wú)窮時(shí)，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)趨于趨于無(wú)窮時(shí)，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)趨于0 0，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)投資組合，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)投資組合或分散投資得到完全的化解或分散投資得到完全的化解通過(guò)投資組合等方法，可以分散掉或規(guī)通過(guò)投資組合等方法，可以分散掉或規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)稱為非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。如：企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)、單項(xiàng)證券的風(fēng)

5、險(xiǎn)等。避的風(fēng)險(xiǎn)稱為非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。如：企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)、單項(xiàng)證券的風(fēng)險(xiǎn)等。 2 2、但是，投資組合必然有一部分風(fēng)險(xiǎn)不能化解，這部分風(fēng)險(xiǎn)是所有投、但是，投資組合必然有一部分風(fēng)險(xiǎn)不能化解，這部分風(fēng)險(xiǎn)是所有投資都要面對(duì)的。通過(guò)投資組合等，不能分散掉或規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)稱為系統(tǒng)性資都要面對(duì)的。通過(guò)投資組合等，不能分散掉或規(guī)避的風(fēng)險(xiǎn)稱為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)常稱作市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）。如：價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)、購(gòu)買力風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)常稱作市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）。如：價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、利率和匯率風(fēng)險(xiǎn)、購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)等。險(xiǎn)等。n將風(fēng)險(xiǎn)分解為兩類或兩部分以后，就有：將風(fēng)險(xiǎn)分解為兩類或兩部分以后，就有：n投資風(fēng)險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)= =系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)+ +非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)性風(fēng)

6、險(xiǎn)（二按照風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源不同，將風(fēng)險(xiǎn)分為：（二按照風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源不同，將風(fēng)險(xiǎn)分為： 1 1、市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)上價(jià)格波動(dòng)的可能性。如價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)上價(jià)格波動(dòng)的可能性。如價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)；利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)； 2 2、信譽(yù)違約風(fēng)險(xiǎn)、信譽(yù)違約風(fēng)險(xiǎn)交易對(duì)象不能或不愿意按照合同履約的可交易對(duì)象不能或不愿意按照合同履約的可能性；能性； 3 3、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)投資資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)不合理使支付出現(xiàn)問(wèn)題的投資資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)不合理使支付出現(xiàn)問(wèn)題的可能性；可能性； 4 4、企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本資金結(jié)構(gòu)不合理使企業(yè)不能償還債務(wù)資本資金結(jié)構(gòu)不合理使企業(yè)不能償還債務(wù)的可能性；的可能性； 5

7、5、操作性風(fēng)險(xiǎn)、操作性風(fēng)險(xiǎn)規(guī)章制度不規(guī)范或員工不負(fù)責(zé)任、違規(guī)操作等的規(guī)章制度不規(guī)范或員工不負(fù)責(zé)任、違規(guī)操作等的可能性?？赡苄?。 等等。等等。四、投資收益與投資風(fēng)險(xiǎn)的一般關(guān)系四、投資收益與投資風(fēng)險(xiǎn)的一般關(guān)系n1、投資收益與投資風(fēng)險(xiǎn)并非全部的風(fēng)險(xiǎn)成正比；、投資收益與投資風(fēng)險(xiǎn)并非全部的風(fēng)險(xiǎn)成正比；n2、投資收益、投資收益=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益+風(fēng)險(xiǎn)收益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)升水）風(fēng)險(xiǎn)收益風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)升水） ；n3、人們通常的投資行為或投資決策的原則是：風(fēng)險(xiǎn)一定時(shí)，追、人們通常的投資行為或投資決策的原則是：風(fēng)險(xiǎn)一定時(shí)，追求收益最大；收益一定時(shí)，追求風(fēng)險(xiǎn)最小。求收益最大；收益一定時(shí)，追求風(fēng)險(xiǎn)最小。第二節(jié)第二節(jié)

8、 投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量n一、證券投資收益計(jì)量一、證券投資收益計(jì)量 1、證券投資收益是在一定時(shí)期內(nèi)所獲得的債息股息收益和資本、證券投資收益是在一定時(shí)期內(nèi)所獲得的債息股息收益和資本利得收益。利得收益。證券投資收益證券投資收益 = 股利或債息股利或債息+資本利得資本利得其中：股利是購(gòu)買股票分得的紅利利潤(rùn)）；其中：股利是購(gòu)買股票分得的紅利利潤(rùn)）； 債息是購(gòu)買債券的利息收益；債息是購(gòu)買債券的利息收益； 資本利得資本利得 = 證券賣出價(jià)證券賣出價(jià)-證券買入價(jià)證券價(jià)差收益或證券價(jià)格證券買入價(jià)證券價(jià)差收益或證券價(jià)格升值收益）升值收益） 股利、利息、資本利得指凈值，即扣除有關(guān)稅金和交易費(fèi)用。股利、利息、資本

9、利得指凈值，即扣除有關(guān)稅金和交易費(fèi)用。2 2、投資收益的測(cè)度常用方法、投資收益的測(cè)度常用方法 最常見(jiàn)的有最常見(jiàn)的有3 3類方法：類方法： 第一類是靜態(tài)方法不考慮時(shí)間價(jià)值，簡(jiǎn)單法、歷史法第一類是靜態(tài)方法不考慮時(shí)間價(jià)值，簡(jiǎn)單法、歷史法 ） 例例1 1：20192019年年1 1月月1 1日購(gòu)入股票共支出資金日購(gòu)入股票共支出資金1000010000元，當(dāng)年的元，當(dāng)年的3 3月月3131日分得紅利日分得紅利200200元，元，8 8月月1 1日賣出，收回資金日賣出，收回資金1080010800元，計(jì)算持有期的實(shí)際投資收益率。元，計(jì)算持有期的實(shí)際投資收益率。 R= 200+ R= 200+（10800-

10、 1000010800- 10000）/10000=10%/10000=10% 換算為年率持有期的年實(shí)際投資收益率）換算為年率持有期的年實(shí)際投資收益率） =10% /7 =10% /7 12=17.14% 12=17.14% 靜態(tài)方法計(jì)算投資收益率的特點(diǎn)是不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，用靜態(tài)方法計(jì)算投資收益率的特點(diǎn)是不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，用實(shí)際發(fā)生或預(yù)期發(fā)生的數(shù)據(jù)直接計(jì)算投資收益，計(jì)算簡(jiǎn)單。如例實(shí)際發(fā)生或預(yù)期發(fā)生的數(shù)據(jù)直接計(jì)算投資收益，計(jì)算簡(jiǎn)單。如例1 1的靜態(tài)的靜態(tài)投資收益率，或講義投資收益率，或講義P75P75的舉例。的舉例。 由于不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，用靜態(tài)方法計(jì)算投資收益時(shí)，變量所由于不考慮貨

11、幣的時(shí)間價(jià)值，用靜態(tài)方法計(jì)算投資收益時(shí)，變量所屬的時(shí)間被抽象掉了，全部變量沒(méi)有時(shí)間先后上的差別，即變量的調(diào)整屬的時(shí)間被抽象掉了，全部變量沒(méi)有時(shí)間先后上的差別，即變量的調(diào)整時(shí)間假設(shè)為零。所有的變量都屬于同一時(shí)期時(shí)點(diǎn)），或者說(shuō)，都適用時(shí)間假設(shè)為零。所有的變量都屬于同一時(shí)期時(shí)點(diǎn)），或者說(shuō)，都適用于任何時(shí)期。于任何時(shí)期。 靜態(tài)方法用于粗略投資評(píng)價(jià)或投資的后評(píng)價(jià)。靜態(tài)方法用于粗略投資評(píng)價(jià)或投資的后評(píng)價(jià)。第二類是動(dòng)態(tài)方法貼現(xiàn)法）第二類是動(dòng)態(tài)方法貼現(xiàn)法） 動(dòng)態(tài)方法考慮資金的時(shí)間價(jià)值，用利息率或貼現(xiàn)率將有關(guān)數(shù)據(jù)折動(dòng)態(tài)方法考慮資金的時(shí)間價(jià)值，用利息率或貼現(xiàn)率將有關(guān)數(shù)據(jù)折算后再計(jì)算投資收益。如凈現(xiàn)值法、內(nèi)部收益率

12、法。算后再計(jì)算投資收益。如凈現(xiàn)值法、內(nèi)部收益率法。 動(dòng)態(tài)方法的特點(diǎn)是區(qū)分變量投資、收入、成本等在時(shí)間上的動(dòng)態(tài)方法的特點(diǎn)是區(qū)分變量投資、收入、成本等在時(shí)間上的先后差別，反映不同時(shí)點(diǎn)上的變量之間的相互關(guān)系，所以稱作先后差別，反映不同時(shí)點(diǎn)上的變量之間的相互關(guān)系，所以稱作“動(dòng)態(tài)動(dòng)態(tài)方法方法”。 動(dòng)態(tài)方法廣泛應(yīng)用各種投資評(píng)價(jià)與決策。動(dòng)態(tài)方法廣泛應(yīng)用各種投資評(píng)價(jià)與決策。 資金時(shí)間價(jià)值的計(jì)算已經(jīng)介紹。資金時(shí)間價(jià)值的計(jì)算已經(jīng)介紹。第三類是預(yù)期法第三類是預(yù)期法“期望均值）期望均值）- -方差分析中方差分析中“期望期望”（均值的計(jì)算。（均值的計(jì)算。本章介紹的方法本章介紹的方法預(yù)期法是用預(yù)期發(fā)生的收益數(shù)據(jù)和數(shù)理統(tǒng)計(jì)

13、期望值的原理計(jì)算預(yù)期預(yù)期法是用預(yù)期發(fā)生的收益數(shù)據(jù)和數(shù)理統(tǒng)計(jì)期望值的原理計(jì)算預(yù)期收益率或期望收益率）收益率或期望收益率） - -用于投資的決策階段與風(fēng)險(xiǎn)用于投資的決策階段與風(fēng)險(xiǎn)分析。分析。（1單個(gè)投資的預(yù)期收益單個(gè)投資的預(yù)期收益(率率)niiiRPR1式中：式中：Pi-Pi-第第i i種情況發(fā)生的概率種情況發(fā)生的概率 Ri- Ri-第第i i種情況下的投資收益種情況下的投資收益例例2 2：假定證券：假定證券A A在在20192019年的投資收益率依經(jīng)濟(jì)狀況不同而變化，預(yù)年的投資收益率依經(jīng)濟(jì)狀況不同而變化，預(yù)計(jì)如表計(jì)如表6-1 6-1 ：n表表6-1 6-1 證券證券A A在在20192019年的

14、投資收益率年的投資收益率 經(jīng)濟(jì)狀況 發(fā)生概率（P） 2019年預(yù)計(jì)收益率（RA） 好 一般 差 0.5 0.1 0.4 20% 5% -10%計(jì)算證券計(jì)算證券A A的預(yù)期收益率期望收益率、期望預(yù)期率）的預(yù)期收益率期望收益率、期望預(yù)期率）%5 . 6%)10(4 . 0%51 . 0%205 . 0i1,RpiAniAR（2 2投資組合的預(yù)期收益率）投資組合的預(yù)期收益率）n 概念：由一種以上的證券或資產(chǎn)所構(gòu)成的集合稱為投資組合以概念：由一種以上的證券或資產(chǎn)所構(gòu)成的集合稱為投資組合以p表示）。表示）。n 投資組合的預(yù)期收益率是各單項(xiàng)資產(chǎn)的預(yù)期收益率的加權(quán)平均，權(quán)數(shù)為投資組合的預(yù)期收益率是各單項(xiàng)資產(chǎn)

15、的預(yù)期收益率的加權(quán)平均，權(quán)數(shù)為各單項(xiàng)資產(chǎn)占投資組合的比重。設(shè)投資組合中有各單項(xiàng)資產(chǎn)占投資組合的比重。設(shè)投資組合中有n項(xiàng)資產(chǎn)，那么：項(xiàng)資產(chǎn)，那么：niipRwiR1式中：式中：wi 為分配在各項(xiàng)資產(chǎn)上的投資占投資組合比例為分配在各項(xiàng)資產(chǎn)上的投資占投資組合比例例例3 3：假定證券：假定證券A A和證券和證券B B兩種證券組成的資產(chǎn)組合的情況預(yù)計(jì)如下表，兩種證券組成的資產(chǎn)組合的情況預(yù)計(jì)如下表，并假定投資者將資金的并假定投資者將資金的40%40%投資于證券投資于證券A A，60%60%投資于證券投資于證券B B，即，即wA=0.4wA=0.4， wB=0.6 wB=0.6，根據(jù)計(jì)算，根據(jù)計(jì)算， RA=

16、6.5% RA=6.5%， RB=13% RB=13%。n表表6-2 6-2 證券證券A A和證券和證券B B的情況的情況 經(jīng)濟(jì)狀況 發(fā)生概率（P） 預(yù)期收益率（RA） 預(yù)期收益率（RB） 好 一般 差 0.5 0.1 0.4 20% 40% 5% 10% -10% -20%投資組合的預(yù)期收益率投資組合的預(yù)期收益率RP= wA RA +wB RB =0.4 6.5%+0.6 13%=10.4%n 為了計(jì)算、分析、評(píng)價(jià)、比較投資效益，動(dòng)態(tài)方法和預(yù)期方為了計(jì)算、分析、評(píng)價(jià)、比較投資效益，動(dòng)態(tài)方法和預(yù)期方法常常一起運(yùn)用。法常常一起運(yùn)用。n 就是既計(jì)算投資、收入、成本等變量在時(shí)間上的先后差別，又就是既

17、計(jì)算投資、收入、成本等變量在時(shí)間上的先后差別，又將投資收益視為一個(gè)隨機(jī)變量，用期望值的方法加以計(jì)算。將投資收益視為一個(gè)隨機(jī)變量，用期望值的方法加以計(jì)算。二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量“期望均值）期望均值）-方差分析中方差分析中“方差的計(jì)算方差的計(jì)算n（一投資風(fēng)險(xiǎn)用投資的各種可能的收益率與預(yù)期收益率期望、（一投資風(fēng)險(xiǎn)用投資的各種可能的收益率與預(yù)期收益率期望、均值的離散程度均值的離散程度方差或標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)度量。方差或標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)度量。n 和標(biāo)準(zhǔn)差或Var2212)(niiiRRP方差方差（二單項(xiàng)證券的方差與標(biāo)準(zhǔn)差）（二單項(xiàng)證券的方差與標(biāo)準(zhǔn)差）例例4 4：用表：用表6-16-1的資料計(jì)算證券的資料

18、計(jì)算證券A A的方的方差與標(biāo)準(zhǔn)差）差與標(biāo)準(zhǔn)差）證券證券A A的方差：的方差：020025. 0%)5 . 6%10(4 . 0%)5 . 6%5(1 . 0%)5 . 6%20(5 . 0222 經(jīng)濟(jì)狀況 發(fā)生概率（P） 2019年預(yù)計(jì)收益率（RA） 好 一般 差 0.5 0.1 0.4 20% 5% -10%2,2()1A iAniAiPRR證券證券A的標(biāo)準(zhǔn)差：的標(biāo)準(zhǔn)差：2AA020025. 0= 0.141510=14.15%= 0.141510=14.15%= = 方差和標(biāo)準(zhǔn)差越大，其風(fēng)險(xiǎn)越高；標(biāo)準(zhǔn)差為方差和標(biāo)準(zhǔn)差越大，其風(fēng)險(xiǎn)越高；標(biāo)準(zhǔn)差為0 0什么情況下為什么情況下為0 0？）？）則說(shuō)

19、明沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。則說(shuō)明沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)。n標(biāo)準(zhǔn)差之所以能作為衡量投資風(fēng)險(xiǎn)大小的尺度，是由于其本身具有的標(biāo)準(zhǔn)差之所以能作為衡量投資風(fēng)險(xiǎn)大小的尺度，是由于其本身具有的特性特性即它能度量一個(gè)數(shù)量系列變動(dòng)性的平均大小。即它能度量一個(gè)數(shù)量系列變動(dòng)性的平均大小。n 比如，實(shí)際運(yùn)用在股票投資時(shí)，根據(jù)不同證券各年收益率的資料比如，實(shí)際運(yùn)用在股票投資時(shí)，根據(jù)不同證券各年收益率的資料數(shù)量系列求出標(biāo)準(zhǔn)差，就可以反映該證券年收益率變動(dòng)的大小，數(shù)量系列求出標(biāo)準(zhǔn)差，就可以反映該證券年收益率變動(dòng)的大小，從而估算該證券的投資風(fēng)險(xiǎn)程度。從而估算該證券的投資風(fēng)險(xiǎn)程度。 例如：根據(jù)股票例如：根據(jù)股票C C近近5 5年的資料每周、每月），求得其

20、平均年的資料每周、每月），求得其平均收益率為收益率為20%20%，標(biāo)準(zhǔn)差為，標(biāo)準(zhǔn)差為15%15%，這說(shuō)明，股票，這說(shuō)明，股票C C有有2/32/3的可能性其收的可能性其收益率在益率在5%-35%5%-35%之間；之間； 如果股票如果股票D D的平均收益率也為的平均收益率也為20%20%，但標(biāo)準(zhǔn)差為，但標(biāo)準(zhǔn)差為5%5%，其收益率，其收益率則有則有2/32/3的可能性在的可能性在15%-25%15%-25%之間。之間。 相比較而言，顯然股票相比較而言，顯然股票D D 的風(fēng)險(xiǎn)較小。的風(fēng)險(xiǎn)較小。例例5 5：用表：用表6-26-2的資料計(jì)算證券的資料計(jì)算證券A A、證券、證券B B的方差并比較的方差并比

21、較A A、B B風(fēng)險(xiǎn)的大小風(fēng)險(xiǎn)的大小 表表6-2 6-2 證券證券A A和證券和證券B B的情況的情況 經(jīng)濟(jì)狀況 發(fā)生概率（P） 預(yù)期收益率（RA） 預(yù)期收益率（RB） 好 一般 差 0.5 0.1 0.4 20% 40% 5% 10% -10% -20%30.28080100. 0%15.14020025. 0%13%5 . 622BBAABARR B B的預(yù)期收益率比的預(yù)期收益率比A A的預(yù)期收益率的預(yù)期收益率高高100%100%，標(biāo)準(zhǔn)差衡量的風(fēng)險(xiǎn)也大一，標(biāo)準(zhǔn)差衡量的風(fēng)險(xiǎn)也大一倍。倍。例例6：作業(yè)：作業(yè) 投資投資A A在賺的情況下，收益率為在賺的情況下，收益率為25%25%，在賠的情況下收

22、益率為，在賠的情況下收益率為 1% 1%，賺賠的概率各為賺賠的概率各為50%50%， 投資投資B B在賺的情況下，收益率為在賺的情況下，收益率為50%50%，在賠的情況下收益率為，在賠的情況下收益率為-26%-26%，賺賠的概率也各為賺賠的概率也各為50%50%，。，。 試計(jì)算試計(jì)算A A、B B的預(yù)期收益率的預(yù)期收益率 R R 或或 E ER R）；方差并比較投資）；方差并比較投資A A與投資與投資B B的風(fēng)險(xiǎn)大小。的風(fēng)險(xiǎn)大小。計(jì)算可得：計(jì)算可得： 投資投資A A、投資、投資B B的預(yù)期收益率均為的預(yù)期收益率均為12%12%； 投資投資A A的標(biāo)準(zhǔn)差的標(biāo)準(zhǔn)差=13%=13% 投資投資B B的

23、標(biāo)準(zhǔn)差的標(biāo)準(zhǔn)差=38%=38% 投資投資B B的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于投資的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于投資A A。（三證券之間的協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)（三證券之間的協(xié)方差和相關(guān)系數(shù) 以上用方差和標(biāo)準(zhǔn)差表示了單個(gè)證券投資收益率的變動(dòng)程度。以上用方差和標(biāo)準(zhǔn)差表示了單個(gè)證券投資收益率的變動(dòng)程度。 如果要研究?jī)蓚€(gè)證券之間的互動(dòng)關(guān)系，就要了解它們之間的協(xié)方差如果要研究?jī)蓚€(gè)證券之間的互動(dòng)關(guān)系，就要了解它們之間的協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)。和相關(guān)系數(shù)。 1 1、協(xié)方差是衡量?jī)蓚€(gè)隨機(jī)變量證券、投資）、協(xié)方差是衡量?jī)蓚€(gè)隨機(jī)變量證券、投資）“共同運(yùn)動(dòng)的程度的共同運(yùn)動(dòng)的程度的指標(biāo)。指標(biāo)。 如果協(xié)方差為正數(shù)，則證券如果協(xié)方差為正數(shù)，則證券A A的收益大于預(yù)

24、期收益，證券的收益大于預(yù)期收益，證券B B的收益也必的收益也必大于其預(yù)期收益，即大于其預(yù)期收益，即A A和和B B的收益率同方向變化，具有疊加效應(yīng)。的收益率同方向變化，具有疊加效應(yīng)。 如果協(xié)方差為負(fù)數(shù)，則兩個(gè)證券收益率的移動(dòng)方向是相反的，一個(gè)高如果協(xié)方差為負(fù)數(shù)，則兩個(gè)證券收益率的移動(dòng)方向是相反的，一個(gè)高于預(yù)期值，一個(gè)則低于預(yù)期值，產(chǎn)生補(bǔ)償效應(yīng)。于預(yù)期值，一個(gè)則低于預(yù)期值，產(chǎn)生補(bǔ)償效應(yīng)。 2 2、相關(guān)系數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)方差，取值在、相關(guān)系數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)方差，取值在-1-1至至1 1之間，與協(xié)方差的符之間，與協(xié)方差的符號(hào)相同。號(hào)相同。3、計(jì)算公式與定義、計(jì)算公式與定義 證券證券A A、B B的協(xié)方差

25、用的協(xié)方差用Cov(RA Cov(RA ，RB)RB)表示：表示：RRRRRRRRPRRBABAniBiBAiAiBAECov)(),(1, 證券證券A、B的相關(guān)系數(shù)用的相關(guān)系數(shù)用 表示，它是標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)方差，取表示，它是標(biāo)準(zhǔn)化的協(xié)方差，取值在值在-1至至1之間，與協(xié)方差的符號(hào)相同：之間，與協(xié)方差的符號(hào)相同：BABAABRRCov),(AB4 4、例、例7 7：用表：用表6-26-2的資料計(jì)算證券的資料計(jì)算證券A A和證券和證券B B的協(xié)方差。的協(xié)方差。 經(jīng)濟(jì)狀況 發(fā)生概率（P） 收益率（RA） 收益率（RB） 好 一般 差 0.5 0.1 0.4 20% 40% 5% 10% -10% -20

26、%RRRRRRRRPRRBABAniBiBAiAiBAECov)(),(1, =0.520% 40% +0.1 5% 10% +0.4 （-10%）（-20%） -6.5% 13%=0.040050A、B有正的協(xié)方差）有正的協(xié)方差）協(xié)方差：協(xié)方差：相關(guān)系數(shù)相關(guān)系數(shù)1%30.28%15.14040050. 0),(BABAABRRCov 當(dāng)相關(guān)系數(shù)=0時(shí)，說(shuō)明證券之間沒(méi)有關(guān)聯(lián)，收益率變化互不干擾； 當(dāng)相關(guān)系數(shù)=1時(shí)，說(shuō)明兩個(gè)證券之間完全正相關(guān)， 收益率同向變化。因此從A的信息可知B的情況。如前例中B的變化幅度是A的兩倍，知道A的收益率，就可知道B的收益率； 相關(guān)系數(shù)=-1時(shí)的兩個(gè)證券為完全負(fù)相關(guān)

27、收益率反向變化。（四投資組合的方差和標(biāo)準(zhǔn)差（四投資組合的方差和標(biāo)準(zhǔn)差 投資組合的預(yù)期收益率的計(jì)算已如前述。投資組合的預(yù)期收益率的計(jì)算已如前述。 1 1、投資組合的方差即風(fēng)險(xiǎn)由、投資組合的方差即風(fēng)險(xiǎn)由2 2個(gè)因素決定：個(gè)因素決定： 一是構(gòu)成成分一是構(gòu)成成分組合中各個(gè)證券資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)方組合中各個(gè)證券資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)方差和它們之間的相關(guān)關(guān)系協(xié)方差）；差和它們之間的相關(guān)關(guān)系協(xié)方差）； 二是構(gòu)成比例二是構(gòu)成比例分配在各項(xiàng)資產(chǎn)上的資金占資金總數(shù)分配在各項(xiàng)資產(chǎn)上的資金占資金總數(shù)的比例。的比例。2 2、投資組合的方差與標(biāo)準(zhǔn)差計(jì)算公式：、投資組合的方差與標(biāo)準(zhǔn)差計(jì)算公式：nininjjijiiipRRCovwww1112

28、22),(2pp例例8 8：仍用例：仍用例7 7的數(shù)據(jù)，并假定投資者的資金的數(shù)據(jù)，并假定投資者的資金40%40%投資于投資于A A； 60%60%投資于投資于B B，即，即 WA=0.4 WA=0.4； WB=0.6 WB=0.6。兩種證券組成的資產(chǎn)組合。兩種證券組成的資產(chǎn)組合的方差計(jì)算如下：的方差計(jì)算如下：i i不等于不等于j jn=0.160.020195 +0.360.080100+20.4 0.60.040050=0.051264),(222222BABABBAApRRCovwwww%64.22051264. 0p前面已說(shuō)明，證券前面已說(shuō)明，證券B B的期望收益率高于的期望收益率高于A

29、 A，投資于兩種證券組合的，投資于兩種證券組合的期望收益率介于兩者之間。期望收益率介于兩者之間。由兩種資產(chǎn)組成的投資組合，當(dāng)兩者完全正相關(guān)時(shí)，組合的標(biāo)準(zhǔn)由兩種資產(chǎn)組成的投資組合，當(dāng)兩者完全正相關(guān)時(shí)，組合的標(biāo)準(zhǔn)差等于兩種資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均差等于兩種資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均14.15%14.15%0.4+28.30% 0.4+28.30% 0.6=22.64%0.6=22.64%；如本例）。；如本例）。n 所以，投資組合的預(yù)期期望收益率是各單項(xiàng)資產(chǎn)預(yù)期收所以，投資組合的預(yù)期期望收益率是各單項(xiàng)資產(chǎn)預(yù)期收益率的加權(quán)平均，權(quán)數(shù)為該單項(xiàng)資產(chǎn)占投資組合的比重。益率的加權(quán)平均，權(quán)數(shù)為該單項(xiàng)資產(chǎn)占投資組合的比重。

30、n 而投資組合的方差不是各單項(xiàng)資產(chǎn)方差的簡(jiǎn)單的加權(quán)平均，而投資組合的方差不是各單項(xiàng)資產(chǎn)方差的簡(jiǎn)單的加權(quán)平均，還要受到個(gè)資產(chǎn)之間協(xié)方差的影響。還要受到個(gè)資產(chǎn)之間協(xié)方差的影響。第三節(jié)第三節(jié) 現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論n一、投資組合的選擇一、投資組合的選擇 由一種以上的證券或資產(chǎn)所構(gòu)成的集合稱為投資組合或由一種以上的證券或資產(chǎn)所構(gòu)成的集合稱為投資組合或資產(chǎn)組合。資產(chǎn)組合。 現(xiàn)代資產(chǎn)組合管理理論是現(xiàn)代資產(chǎn)組合管理理論是20世紀(jì)世紀(jì)50年代由美國(guó)的一位年代由美國(guó)的一位大學(xué)教授哈里大學(xué)教授哈里馬柯維茨馬柯維茨Harry Markowitz在在1952年年發(fā)表的論文發(fā)表的論文中首先提出并發(fā)展起來(lái)。他第

31、中首先提出并發(fā)展起來(lái)。他第一次運(yùn)用方差和期望值作為對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的度量，奠定了一次運(yùn)用方差和期望值作為對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的度量，奠定了現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)分析的基礎(chǔ)?，F(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)分析的基礎(chǔ)。 馬柯維茨從投資者的資產(chǎn)選擇為出發(fā)點(diǎn)，指出了風(fēng)險(xiǎn)和馬柯維茨從投資者的資產(chǎn)選擇為出發(fā)點(diǎn)，指出了風(fēng)險(xiǎn)和收益的權(quán)衡關(guān)系，從理論上推導(dǎo)出最優(yōu)的投資組合，并提收益的權(quán)衡關(guān)系，從理論上推導(dǎo)出最優(yōu)的投資組合，并提出了一系列重要概念。這些內(nèi)容已逐漸發(fā)展成為主流的風(fēng)出了一系列重要概念。這些內(nèi)容已逐漸發(fā)展成為主流的風(fēng)險(xiǎn)與收益理論。成為現(xiàn)代投資學(xué)產(chǎn)生的重要標(biāo)志。險(xiǎn)與收益理論。成為現(xiàn)代投資學(xué)產(chǎn)生的重要標(biāo)志。 n現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論的基本前提是：現(xiàn)代資產(chǎn)組合理

32、論的基本前提是：n投資者都是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型。一項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)越大，該投資者都是厭惡風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型。一項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)越大，該資產(chǎn)就越?jīng)]有吸引力），投資者只根據(jù)期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差兩個(gè)資產(chǎn)就越?jīng)]有吸引力），投資者只根據(jù)期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差兩個(gè)指標(biāo)進(jìn)行投資判斷。因而，在標(biāo)準(zhǔn)差相同時(shí)，投資者會(huì)選擇期望指標(biāo)進(jìn)行投資判斷。因而，在標(biāo)準(zhǔn)差相同時(shí)，投資者會(huì)選擇期望收益率最高的資產(chǎn)。收益率最高的資產(chǎn)。1、可行集與有效集有效邊界、效率邊界）、可行集與有效集有效邊界、效率邊界）n 由由N個(gè)資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合，由于權(quán)重不同可以個(gè)資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合，由于權(quán)重不同可以有無(wú)窮多個(gè)可能的組合，這些組合稱為可行集合或有無(wú)窮多個(gè)

33、可能的組合，這些組合稱為可行集合或可行投資組合）。見(jiàn)可行投資組合）。見(jiàn)P.85，圖，圖6-6為預(yù)期收益率為預(yù)期收益率-標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差或均值準(zhǔn)差或均值方差的圖形中的傘形區(qū)域。方差的圖形中的傘形區(qū)域。n 風(fēng)險(xiǎn)相同情況下預(yù)期收益最高和預(yù)期收益相同情風(fēng)險(xiǎn)相同情況下預(yù)期收益最高和預(yù)期收益相同情況下風(fēng)險(xiǎn)最小的投資組合稱為有效集合有效邊界或況下風(fēng)險(xiǎn)最小的投資組合稱為有效集合有效邊界或有效投資組合）。見(jiàn)有效投資組合）。見(jiàn)P.85，圖，圖6-6中的一條曲線。中的一條曲線。2、投資者的效用函數(shù)與無(wú)差異曲線、投資者的效用函數(shù)與無(wú)差異曲線n 投資者在有效邊界中選取何種組合，取決于投資者對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)的投資者在有效邊界中選取何

34、種組合，取決于投資者對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡態(tài)度，即投資者的主觀偏好，可用效用函數(shù)來(lái)表示。不同的投資者權(quán)衡態(tài)度，即投資者的主觀偏好，可用效用函數(shù)來(lái)表示。不同的投資者有不同的效用函數(shù)。有不同的效用函數(shù)。n 將對(duì)投資者具有同樣效用的資產(chǎn)組合形成一條曲線，就是無(wú)差異曲將對(duì)投資者具有同樣效用的資產(chǎn)組合形成一條曲線，就是無(wú)差異曲線。它表示：投資者認(rèn)為同樣滿意的那些不同風(fēng)險(xiǎn)和收益率的搭配。線。它表示：投資者認(rèn)為同樣滿意的那些不同風(fēng)險(xiǎn)和收益率的搭配。n 在均值在均值方差圖上，風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的無(wú)差異曲線平緩，風(fēng)險(xiǎn)厭方差圖上，風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的無(wú)差異曲線平緩，風(fēng)險(xiǎn)厭惡投資者的無(wú)差異曲線陡峭。惡投資者的無(wú)差異曲線陡峭。n

35、 無(wú)差異曲線與縱軸的交點(diǎn)的收益率代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率。無(wú)差異曲線與縱軸的交點(diǎn)的收益率代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率。n 無(wú)差異曲線的位置越高，曲線上組合的滿意程度越高。無(wú)差異曲線的位置越高，曲線上組合的滿意程度越高。3、最優(yōu)投資組合與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)、最優(yōu)投資組合與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) 確定投資組合的有效邊界后，投資者利用無(wú)差異曲線就可以在有效邊界確定投資組合的有效邊界后，投資者利用無(wú)差異曲線就可以在有效邊界上選出滿足個(gè)人偏好的投資組合。上選出滿足個(gè)人偏好的投資組合。 由于無(wú)差異曲線的位置越高，曲線上組合的滿意程度越高。因而，由于無(wú)差異曲線的位置越高，曲線上組合的滿意程度越高。因而， 有效邊界上位于最靠上的無(wú)差異曲

36、線上的投資組合是投資者看來(lái)最優(yōu)投資組有效邊界上位于最靠上的無(wú)差異曲線上的投資組合是投資者看來(lái)最優(yōu)投資組合合Optimal Portfolio見(jiàn)見(jiàn)P.86，圖，圖6-8為。為。 上述最優(yōu)投資組合中的資產(chǎn)都是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)也應(yīng)納入投資上述最優(yōu)投資組合中的資產(chǎn)都是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)也應(yīng)納入投資組合選擇。組合選擇。 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)是指收益率確定的資產(chǎn)，相應(yīng)地，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率就是確定的收無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)是指收益率確定的資產(chǎn)，相應(yīng)地，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率就是確定的收益率。也就是說(shuō)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率不受任何因素的影響，因而，它與風(fēng)益率。也就是說(shuō)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率不受任何因素的影響，因而，它與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的協(xié)方差為險(xiǎn)資產(chǎn)

37、的協(xié)方差為0。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組成的投資組合，它的期望。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組成的投資組合，它的期望值和標(biāo)準(zhǔn)差都同風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的相應(yīng)值呈線形關(guān)系。值和標(biāo)準(zhǔn)差都同風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的相應(yīng)值呈線形關(guān)系。 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的存在，擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的有效邊界。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的存在，擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的有效邊界。投資者的有效邊界擴(kuò)大到過(guò)投資者的有效邊界擴(kuò)大到過(guò)0，風(fēng)險(xiǎn)收益率和原風(fēng)，風(fēng)險(xiǎn)收益率和原風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有效邊界切點(diǎn)的一條直線上，這條線被稱作資本險(xiǎn)資產(chǎn)有效邊界切點(diǎn)的一條直線上，這條線被稱作資本市場(chǎng)線市場(chǎng)線CML）。）。 投資者通過(guò)借貸，選擇在資本市場(chǎng)線上的某一點(diǎn)投投資者通過(guò)借貸，選擇在資本市場(chǎng)線上的某一點(diǎn)投資。這一點(diǎn)成為投資者最滿

38、意的投資組合。資。這一點(diǎn)成為投資者最滿意的投資組合。二、資本資產(chǎn)定價(jià)模型二、資本資產(chǎn)定價(jià)模型風(fēng)險(xiǎn)與收益理論風(fēng)險(xiǎn)與收益理論 資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型CAPM，Capital Asset Pricing Model是在現(xiàn)代投資組合理論基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。由是在現(xiàn)代投資組合理論基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。由William Sharp 等等人在人在1960年代提出。年代提出。 CAPM假定：所有投資者按馬氏的資產(chǎn)選擇理論投資；對(duì)期假定：所有投資者按馬氏的資產(chǎn)選擇理論投資；對(duì)期望收益與方差和協(xié)方差等的估計(jì)相同；投資人可以自由借貸。望收益與方差和協(xié)方差等的估計(jì)相同；投資人可以自由借貸。 基于這些假設(shè)，資本資產(chǎn)

39、定價(jià)模型研究在市場(chǎng)均衡的條件下，基于這些假設(shè)，資本資產(chǎn)定價(jià)模型研究在市場(chǎng)均衡的條件下，預(yù)期收益率和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。預(yù)期收益率和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。CAPM表示為教材表示為教材P 101）：）：n式中：式中：nRiRi第第i i個(gè)種證券的預(yù)期收益率；個(gè)種證券的預(yù)期收益率；nRMRM市場(chǎng)資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率市場(chǎng)資產(chǎn)組合的預(yù)期收益率 ；nRfRf無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率；nRM- Rf RM- Rf 市場(chǎng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)市場(chǎng)資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)n 貝塔系數(shù)。第貝塔系數(shù)。第i i種證券的收益變動(dòng)相對(duì)于證券市場(chǎng)收益種證券的收益變動(dòng)相對(duì)于證券市場(chǎng)收益變動(dòng)的反應(yīng)程度。變動(dòng)的反應(yīng)程度。)(RRRRfMifiiC

40、APM說(shuō)明：說(shuō)明：1、單個(gè)證券的收益率高低決定于兩部分：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和對(duì)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償、單個(gè)證券的收益率高低決定于兩部分：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和對(duì)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)收益、風(fēng)險(xiǎn)升水）。溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)收益、風(fēng)險(xiǎn)升水）。 其中，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)其中，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)=該資產(chǎn)證券的預(yù)期收益率該資產(chǎn)證券的預(yù)期收益率-無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率 即：即： Ri - Rf = 該資產(chǎn)的該資產(chǎn)的 （市場(chǎng)組合預(yù)期收益率（市場(chǎng)組合預(yù)期收益率-無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率） 所以：所以： CAPM說(shuō)明了資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益率的高低。說(shuō)明了資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益率的高低。2、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的大小取決于貝塔值的大小，貝塔值越大，表明單個(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)越高，

41、、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的大小取決于貝塔值的大小，貝塔值越大，表明單個(gè)證券的風(fēng)險(xiǎn)越高， 所得所得的補(bǔ)償也就越高。的補(bǔ)償也就越高。 CAPM表明：風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的線性關(guān)系表明：風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的線性關(guān)系單個(gè)證券的預(yù)期收益單個(gè)證券的預(yù)期收益率與其貝塔系數(shù)線性相關(guān)。率與其貝塔系數(shù)線性相關(guān)。3、貝塔值度量的是單個(gè)證券的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。、貝塔值度量的是單個(gè)證券的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。 因?yàn)椋浞侄鄻踊Y產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)完全來(lái)自該資產(chǎn)組合中資產(chǎn)的系統(tǒng)因?yàn)?，充分多樣化資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)完全來(lái)自該資產(chǎn)組合中資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)性風(fēng)險(xiǎn), ,我們只關(guān)心某項(xiàng)證券的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。我們只關(guān)心某項(xiàng)證券的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

42、。 一項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)用貝塔的概念來(lái)衡量?；蛘哒f(shuō)，貝塔是衡量某項(xiàng)一項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)用貝塔的概念來(lái)衡量。或者說(shuō)，貝塔是衡量某項(xiàng)資產(chǎn)的收益對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)收益變動(dòng)敏感性的指標(biāo)。資產(chǎn)的收益對(duì)整個(gè)資本市場(chǎng)收益變動(dòng)敏感性的指標(biāo)。 例如：當(dāng)市場(chǎng)資產(chǎn)組合的收益平均上升例如：當(dāng)市場(chǎng)資產(chǎn)組合的收益平均上升1%1%，導(dǎo)致某項(xiàng)證券的收益上升，導(dǎo)致某項(xiàng)證券的收益上升2%2%時(shí)，則該項(xiàng)證券的貝塔值是時(shí)，則該項(xiàng)證券的貝塔值是2.02.0；相反，如果市場(chǎng)收益上升；相反，如果市場(chǎng)收益上升1%1%，某項(xiàng)證券的收，某項(xiàng)證券的收益上升益上升0.5%0.5%時(shí)，則該項(xiàng)證券的貝塔值為時(shí)，則該項(xiàng)證券的貝塔值為. 貝塔值為

43、貝塔值為2.02.0的證券的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)大于貝塔值為的證券的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)大于貝塔值為0.50.5的證券；當(dāng)市場(chǎng)收益的證券；當(dāng)市場(chǎng)收益發(fā)生變動(dòng)時(shí)，貝塔值為發(fā)生變動(dòng)時(shí)，貝塔值為2.02.0的證券的波動(dòng)的證券的波動(dòng)2 2倍于市場(chǎng)收益的波動(dòng)；它的收益率倍于市場(chǎng)收益的波動(dòng)；它的收益率風(fēng)險(xiǎn)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的2 2倍。相反，貝塔值為倍。相反，貝塔值為0.50.5的證券的波動(dòng)小于市場(chǎng)，故系的證券的波動(dòng)小于市場(chǎng)，故系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也較小。統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也較小。 一項(xiàng)證券的貝塔值越大，該資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越大。一項(xiàng)證券的貝塔值越大，該資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越大。 （1如果一項(xiàng)資產(chǎn)的貝塔值為如果一項(xiàng)資產(chǎn)的貝塔值為0，則表明它

44、沒(méi)有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，其風(fēng)險(xiǎn)，則表明它沒(méi)有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，其風(fēng)險(xiǎn)升水為升水為0； （2如果貝塔值為如果貝塔值為1，則表明該項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與整個(gè)市場(chǎng)相同，則表明該項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與整個(gè)市場(chǎng)相同，其風(fēng)險(xiǎn)收益與市場(chǎng)一致，為其風(fēng)險(xiǎn)收益與市場(chǎng)一致，為RM- Rf ）；）； （3如果貝塔值大于如果貝塔值大于1，則其風(fēng)險(xiǎn)升水也高于市場(chǎng)。，則其風(fēng)險(xiǎn)升水也高于市場(chǎng)。 比如，假如整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期收益率為比如，假如整個(gè)市場(chǎng)的預(yù)期收益率為8%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為2%，則市，則市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)升水為場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)升水為6%，而貝塔值為，而貝塔值為2的證券，其表明該項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的證券，其表明該項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與整個(gè)市場(chǎng)

45、相同，其風(fēng)險(xiǎn)收益率預(yù)計(jì)為與整個(gè)市場(chǎng)相同，其風(fēng)險(xiǎn)收益率預(yù)計(jì)為12%（=2 6%）。）。CAPM方程式給出了常識(shí)性的結(jié)論：即：方程式給出了常識(shí)性的結(jié)論：即：三、套利定價(jià)模型三、套利定價(jià)模型風(fēng)險(xiǎn)與收益理論風(fēng)險(xiǎn)與收益理論 套利定價(jià)模型套利定價(jià)模型APT，Arbitrage Pricing Theoryl是是1970年代年代由耶魯大學(xué)的斯蒂芬夫）由耶魯大學(xué)的斯蒂芬夫） 羅斯提出的另一種風(fēng)險(xiǎn)收益模型。羅斯提出的另一種風(fēng)險(xiǎn)收益模型。 CAPM認(rèn)為：只有一種不可分散的風(fēng)險(xiǎn)影響證券的預(yù)期收益，即系認(rèn)為：只有一種不可分散的風(fēng)險(xiǎn)影響證券的預(yù)期收益，即系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）；統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）； APT則認(rèn)為，有多種不可分

46、散的風(fēng)險(xiǎn)影響證券的預(yù)期收益。即不能則認(rèn)為，有多種不可分散的風(fēng)險(xiǎn)影響證券的預(yù)期收益。即不能用多樣化消除的風(fēng)險(xiǎn)有幾種：用多樣化消除的風(fēng)險(xiǎn)有幾種： 如非預(yù)期的通漲率變化、非預(yù)期的如非預(yù)期的通漲率變化、非預(yù)期的GDP變化、非預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變化、非預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變化等，證券之間的相關(guān)性正是由這些共同的風(fēng)險(xiǎn)因素造成的。變化等，證券之間的相關(guān)性正是由這些共同的風(fēng)險(xiǎn)因素造成的。 這些風(fēng)這些風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于整體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。險(xiǎn)來(lái)源于整體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。 1、APT表示為：（表示為：（P106）)()()(2211ffacterkiffacteriffacterifiRRRRRRRR)(RRRRfMifi 2、比較、比較CA

47、PM: （1CAPM計(jì)算單一貝塔值，計(jì)算單一貝塔值， APT通過(guò)估計(jì)一項(xiàng)資產(chǎn)的收益率對(duì)多種通過(guò)估計(jì)一項(xiàng)資產(chǎn)的收益率對(duì)多種因素的變動(dòng)的敏感程度來(lái)計(jì)算多個(gè)貝塔值。因素的變動(dòng)的敏感程度來(lái)計(jì)算多個(gè)貝塔值。 （2APT與與CAPM都是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)收益作出解釋的重要理論工具。都是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)收益作出解釋的重要理論工具。APT表明：一項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)升水與各種因素的風(fēng)險(xiǎn)升水有關(guān)，且隨著該資表明：一項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)升水與各種因素的風(fēng)險(xiǎn)升水有關(guān)，且隨著該資產(chǎn)對(duì)各因素敏感性的提高，其風(fēng)險(xiǎn)收益也隨之提高。產(chǎn)對(duì)各因素敏感性的提高，其風(fēng)險(xiǎn)收益也隨之提高。（3CAPM和和APT都認(rèn)為：一項(xiàng)資產(chǎn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越大，其風(fēng)險(xiǎn)收益也都認(rèn)為：一項(xiàng)資產(chǎn)的

48、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越大，其風(fēng)險(xiǎn)收益也越大，期望收益與風(fēng)險(xiǎn)有正相關(guān)關(guān)系；只有系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)得到補(bǔ)償?shù)?。越大，期望收益與風(fēng)險(xiǎn)有正相關(guān)關(guān)系；只有系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)得到補(bǔ)償?shù)取?（4CAPM推導(dǎo)證明推導(dǎo)證明 依賴于有效市場(chǎng)理論，有效市場(chǎng)組合的存在，而依賴于有效市場(chǎng)理論，有效市場(chǎng)組合的存在，而APT依賴于無(wú)套利存在。依賴于無(wú)套利存在。 （5APT是多因素定價(jià)模型，單因素是多因素定價(jià)模型，單因素APT同同CAPM含義相同。含義相同。四、資產(chǎn)組合管理第十一章）（自看教材）四、資產(chǎn)組合管理第十一章）（自看教材）n（一幾個(gè)概念（一幾個(gè)概念n1、資產(chǎn)、資產(chǎn)- 一項(xiàng)資產(chǎn)就是一項(xiàng)具有價(jià)值貯藏功能的財(cái)產(chǎn)，或能一項(xiàng)資產(chǎn)就是一項(xiàng)具有價(jià)值貯藏功能的

49、財(cái)產(chǎn)，或能夠給持有者帶來(lái)收益的資源，比如貨幣、股票、債券、土地、住夠給持有者帶來(lái)收益的資源，比如貨幣、股票、債券、土地、住宅、藝術(shù)品、設(shè)備、工廠的機(jī)器、等等都是資產(chǎn)。宅、藝術(shù)品、設(shè)備、工廠的機(jī)器、等等都是資產(chǎn)。n2、資產(chǎn)組合、資產(chǎn)組合- 由一種以上的資產(chǎn)所構(gòu)成的集合。由一種以上的資產(chǎn)所構(gòu)成的集合。n3、資產(chǎn)組合管理、資產(chǎn)組合管理- 資產(chǎn)組合選擇資產(chǎn)組合選擇-資產(chǎn)需求管理資產(chǎn)需求管理n它回答：人們應(yīng)持有什么樣的資產(chǎn)組合？在不同的財(cái)富貯存形式它回答：人們應(yīng)持有什么樣的資產(chǎn)組合？在不同的財(cái)富貯存形式中，決策標(biāo)準(zhǔn)是什么？中，決策標(biāo)準(zhǔn)是什么？n資產(chǎn)組合理論與管理在金融市場(chǎng)、投資、貨幣、銀行等領(lǐng)域的研資產(chǎn)

50、組合理論與管理在金融市場(chǎng)、投資、貨幣、銀行等領(lǐng)域的研究中發(fā)揮關(guān)鍵作用，是投資決策的基礎(chǔ)。究中發(fā)揮關(guān)鍵作用，是投資決策的基礎(chǔ)。n（二資產(chǎn)需求的決定因素（二資產(chǎn)需求的決定因素n 當(dāng)你面臨是否購(gòu)置并持有一種資產(chǎn)、購(gòu)置當(dāng)你面臨是否購(gòu)置并持有一種資產(chǎn)、購(gòu)置A種資產(chǎn)還是種資產(chǎn)還是B種資產(chǎn)等種資產(chǎn)等選擇時(shí)，必須考慮以下幾個(gè)因素：選擇時(shí)，必須考慮以下幾個(gè)因素：n （1財(cái)富收入）財(cái)富收入）-擁有的包括所有資產(chǎn)在內(nèi)的總資源擁有的包括所有資產(chǎn)在內(nèi)的總資源n （2預(yù)期收益率預(yù)期收益率-一種資產(chǎn)相對(duì)于其替代資產(chǎn)的預(yù)期收益率一種資產(chǎn)相對(duì)于其替代資產(chǎn)的預(yù)期收益率n （3風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)-收益的不確定程度。一種資產(chǎn)相對(duì)于替代資產(chǎn)的風(fēng)

51、險(xiǎn)收益的不確定程度。一種資產(chǎn)相對(duì)于替代資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)n （4流動(dòng)性流動(dòng)性-資產(chǎn)變現(xiàn)的容易程度和速度。一種資產(chǎn)相對(duì)于替代資資產(chǎn)變現(xiàn)的容易程度和速度。一種資產(chǎn)相對(duì)于替代資產(chǎn)的流動(dòng)性。產(chǎn)的流動(dòng)性。1、財(cái)富收入）、財(cái)富收入） （1財(cái)富增長(zhǎng)，對(duì)資產(chǎn)的需求隨之增長(zhǎng)。財(cái)富增長(zhǎng)，對(duì)資產(chǎn)的需求隨之增長(zhǎng)。 （2當(dāng)財(cái)富增加時(shí)，有些資產(chǎn)的需求數(shù)量的增加幅度大于另外當(dāng)財(cái)富增加時(shí)，有些資產(chǎn)的需求數(shù)量的增加幅度大于另外的資產(chǎn)。不同資產(chǎn)的需求對(duì)財(cái)富變動(dòng)的反映程度不同。的資產(chǎn)。不同資產(chǎn)的需求對(duì)財(cái)富變動(dòng)的反映程度不同。 資產(chǎn)需求的財(cái)富彈性資產(chǎn)需求的財(cái)富彈性=資產(chǎn)需求量變動(dòng)的資產(chǎn)需求量變動(dòng)的%/財(cái)富變動(dòng)的財(cái)富變動(dòng)的%例如：財(cái)富增加例如

52、：財(cái)富增加100%，對(duì)活期存款的需求增加，對(duì)活期存款的需求增加50%，即活期存款，即活期存款需求的財(cái)富彈性是需求的財(cái)富彈性是1/2；如對(duì)股票的需求增加；如對(duì)股票的需求增加100%，即股票需，即股票需求的財(cái)富彈性為求的財(cái)富彈性為2； 1， 類資產(chǎn)就是類資產(chǎn)就是“奢侈品奢侈品”，如股票、房地產(chǎn)。，如股票、房地產(chǎn)。 財(cái)富增加，其增幅財(cái)富增加，其增幅對(duì)必需品的需求增幅對(duì)必需品的需求增幅2、預(yù)期收益率等于每一可能實(shí)現(xiàn)的收益率乘以其實(shí)現(xiàn)的概率之和）、預(yù)期收益率等于每一可能實(shí)現(xiàn)的收益率乘以其實(shí)現(xiàn)的概率之和） 其他條件不變，一種資產(chǎn)相對(duì)于替代性資產(chǎn)的預(yù)期收益率增加，其他條件不變，一種資產(chǎn)相對(duì)于替代性資產(chǎn)的預(yù)期

53、收益率增加，則對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)的需求數(shù)量也會(huì)增加。則對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)的需求數(shù)量也會(huì)增加。3、風(fēng)險(xiǎn)收益的不確定性）、風(fēng)險(xiǎn)收益的不確定性）由于大多數(shù)人屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，所以，其他條件不變，一種資產(chǎn)相對(duì)由于大多數(shù)人屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，所以，其他條件不變，一種資產(chǎn)相對(duì)于替代性資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)增大，則對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)的需求數(shù)量會(huì)相應(yīng)減少。于替代性資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)增大，則對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)的需求數(shù)量會(huì)相應(yīng)減少。4、流動(dòng)性轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的能力）、流動(dòng)性轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的能力）一種資產(chǎn)相對(duì)于替代資產(chǎn)的流動(dòng)性越強(qiáng)，越受歡迎，它的需求量越大。一種資產(chǎn)相對(duì)于替代資產(chǎn)的流動(dòng)性越強(qiáng)，越受歡迎，它的需求量越大。（三資產(chǎn)選擇理論（三資產(chǎn)選擇理論-資產(chǎn)需求理論資產(chǎn)需求理論n在其

54、他因素不變的前提下，資產(chǎn)選擇理論資產(chǎn)需求理論認(rèn)為：在其他因素不變的前提下，資產(chǎn)選擇理論資產(chǎn)需求理論認(rèn)為：n n 資產(chǎn)需求對(duì)財(cái)富、預(yù)期收益率、風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性變動(dòng)的反應(yīng)資產(chǎn)需求對(duì)財(cái)富、預(yù)期收益率、風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性變動(dòng)的反應(yīng) 變變 量量 變量變動(dòng)方向變量變動(dòng)方向資產(chǎn)需求數(shù)量變動(dòng)資產(chǎn)需求數(shù)量變動(dòng)財(cái)富（收入）財(cái)富（收入） 正向相關(guān)，奢更強(qiáng)烈正向相關(guān)，奢更強(qiáng)烈相對(duì)于其他資產(chǎn)的預(yù)期收益率相對(duì)于其他資產(chǎn)的預(yù)期收益率 正向相關(guān)正向相關(guān)相對(duì)于其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)于其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn) 反向相關(guān)反向相關(guān)相對(duì)于其他資產(chǎn)的流動(dòng)性相對(duì)于其他資產(chǎn)的流動(dòng)性 正向相關(guān)正向相關(guān)（四資產(chǎn)多樣化的好處（四資產(chǎn)多樣化的好處-資產(chǎn)組合理論資產(chǎn)組合理論

55、n 問(wèn)題：為什么許多投資者持有多種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)而不是持有某一種呢？持有多種資產(chǎn)有什問(wèn)題：為什么許多投資者持有多種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)而不是持有某一種呢？持有多種資產(chǎn)有什么好處？會(huì)承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)嗎？么好處？會(huì)承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)嗎？n 例例9.9.假定假定X X公司在好的時(shí)候，其股票收益率公司在好的時(shí)候，其股票收益率15%15%，在差的時(shí)候只有，在差的時(shí)候只有5%5%；相反，；相反，Y Y公司在公司在X X公司好的時(shí)候，其股票收益率為公司好的時(shí)候，其股票收益率為5%5%，在，在X X公司差的時(shí)候，為公司差的時(shí)候，為15%15%。（兩種證券的收益率反向。（兩種證券的收益率反向變化，完全負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)變化，完全負(fù)相關(guān)，

56、相關(guān)系數(shù)=-1 =-1 ）n 顯然，兩者的預(yù)期收益率相同，都是顯然，兩者的預(yù)期收益率相同，都是10%10%。標(biāo)準(zhǔn)差為。標(biāo)準(zhǔn)差為5%5%。n 如果你只買一支股票，將面臨風(fēng)險(xiǎn)。如果你只買一支股票，將面臨風(fēng)險(xiǎn)。n 如果你把資金的如果你把資金的1/21/2買買X X股票，另股票，另1/21/2買買Y Y股票，該投資組合的預(yù)期收益仍為股票，該投資組合的預(yù)期收益仍為10%10%，但不遭，但不遭受任何風(fēng)險(xiǎn)該組合的方差為受任何風(fēng)險(xiǎn)該組合的方差為0 0?？砂辞笆接?jì)算）?？砂辞笆接?jì)算）。n 1 1、 所以，組合中的資產(chǎn)的收益率負(fù)相關(guān)時(shí)，降低了投資風(fēng)險(xiǎn)。所以，組合中的資產(chǎn)的收益率負(fù)相關(guān)時(shí)，降低了投資風(fēng)險(xiǎn)。 例例10.10.假定假定X X公司和公司和Y Y公司股票的預(yù)期收益率均為公司股票的預(yù)期收益率均為10%10%，并且在半數(shù)時(shí)，并且在半數(shù)時(shí)間里收益率都是間里收益率都是15%15%，另半數(shù)時(shí)間都是，另半數(shù)時(shí)間都是5%5%。有時(shí)。有時(shí)X X和和Y Y收益率都好，有時(shí)都收益率都好，有時(shí)都差，或一好一差，如果你仍然把資金分開(kāi)投放，由于差，或一好一差，