張五常：從本位制度的延伸說貨幣下錨的理想

1、    張五常：從本位制度的延伸說貨幣下錨的理想）                        <TD     class=text15 valign="top" id="contenttd" style="padding: 15px;"&g

2、t;                         我要從昔日古老相傳的金或銀的本位制度遇到的兩個(gè)困難來再解釋我曾多番建議的以一籃子可以直接在市場(chǎng)成交的物價(jià)指數(shù)為貨幣之錨。不是我頑固，而是有些學(xué)者朋友說不明白。我認(rèn)為是淺的，但說來說去還是有懂經(jīng)濟(jì)的朋友不明白。他們是想得太深了。我也說得不夠清楚吧。     這次我要從

3、昔日的金本位(或銀本位)說起，即是轉(zhuǎn)一下角度再解釋。希望是最后一次。這次我放寬了一點(diǎn)局限，增加了一點(diǎn)彈性。昔日的本位制大有可取之處是明顯的：今天還有不少學(xué)者認(rèn)為貨幣要回到本位制去。他們是向往著從羅馬帝國到二次大戰(zhàn)的約二千年中，金本位或銀本位曾經(jīng)有好幾段運(yùn)作得很好的長時(shí)日。          本位幣量不足困難          昔日的本位制不再，因?yàn)橛袃蓚€(gè)不容易解決的困難，而這二者有時(shí)是相關(guān)的。第一個(gè)困難是黃金(或銀兩)在某些情況下不夠多

4、，第二個(gè)困難是金價(jià)或銀價(jià)可以大幅地波動(dòng)。     本位制是以金或銀的本身作貨幣。經(jīng)濟(jì)發(fā)展得快金量或銀量可能不足夠，或因?yàn)槟承┰蛲饬鬟^多，導(dǎo)致通縮及經(jīng)濟(jì)不景。十九世紀(jì)中期中國主要用銀本位，鴉片的進(jìn)口急升導(dǎo)致銀兩大量外流，出現(xiàn)通縮，農(nóng)民生活不好過，促成太平天國之亂，死人三千萬。是有點(diǎn)夸張的說法，而太平天國之亂還有其他原因。     另一個(gè)短缺的麻煩，起自金或銀的鑒定不是那么容易。在觀察及手感上，金與某類銅很難分，尤其是某類銅混合著少量的金。銀呢？鑒定中國昔日的銀幣的方法大家聽得多，我學(xué)過，但學(xué)不懂。為寫此文，我求教三

5、位經(jīng)營古物的朋友，他們賣過銀幣但不專于銀幣，直認(rèn)不容易鑒定。有鑒定的困難，金或銀本位需要由政府或某些名牌寶號(hào)鑄幣。這樣一來，金或銀之量不足就更為容易出現(xiàn)了鑄造者要有實(shí)物在手。     轉(zhuǎn)到金或銀的市價(jià)大幅波動(dòng)的麻煩，有時(shí)與供應(yīng)量的變化有關(guān)，有時(shí)起自市場(chǎng)的炒買炒賣。炒買炒賣的行為歷來不容易明白，因?yàn)闋可娴饺嗣駥?duì)前景的預(yù)期。用金本位，金價(jià)升會(huì)有通縮，金價(jià)跌會(huì)有通脹。二者皆對(duì)經(jīng)濟(jì)不利。          市場(chǎng)物品央行不存       

6、;   我建議的貨幣下錨制度，是央行可以用金或銀作為人民幣之錨，但央行本身不需要持有金或銀。要的是言而有信。例如央行要保證，一萬元人民幣可以在市場(chǎng)買到某量的金或銀，人民可在市場(chǎng)自行購買，質(zhì)量的鑒定由市場(chǎng)的專家處理，好比在期貨市場(chǎng)金或銀的質(zhì)與價(jià)皆隨時(shí)知道。跟本位制不同，下這個(gè)錨金或銀的本身不是貨幣，但只要金或銀之價(jià)穩(wěn)定(！)，央行可以保證，人民可按指定的金價(jià)或銀價(jià)以人民幣在市場(chǎng)購買。在本位制下貨幣本身是一個(gè)錨；我建議的人民可以自己在市場(chǎng)成交之物也是一個(gè)清楚的錨。央行讓人民幣的金價(jià)或銀價(jià)在市場(chǎng)浮動(dòng)，但主要的調(diào)校是人民幣的發(fā)行量與一個(gè)穩(wěn)定的金價(jià)或銀價(jià)吻合著。不需要很精確

7、，央行說的價(jià)與市場(chǎng)的成交價(jià)相差一兩個(gè)百分點(diǎn)人民可以接受，而在調(diào)校貨幣量的過渡期中，金或銀或金與銀的市價(jià)波幅即是錨的指數(shù)變動(dòng)年率低于五個(gè)百分點(diǎn)是可以接受的。          增加品種減少波動(dòng)          同學(xué)當(dāng)然會(huì)問，這些日子金價(jià)暴升了那么多，下我建議的錨央行要怎么辦才對(duì)呢？這就帶到在本位制下的金價(jià)或銀價(jià)大幅波動(dòng)的麻煩。解決的辦法我建議的下錨之法是不單用金或銀或二者的合并，而是用大約三十種物品。金與銀只是其中的小部分。需要的是有期

8、市或批發(fā)市場(chǎng)的明確價(jià)格，質(zhì)與價(jià)沒有大爭議的物品都可以放進(jìn)這籃子之內(nèi)。主要是礦物(包括石油)與農(nóng)產(chǎn)品。三十種不夠可以加到五十種或更多。要點(diǎn)是物品的市價(jià)明確，人民可以隨時(shí)在市場(chǎng)自己交易，央行是不需要有貨倉存貨的。          快而準(zhǔn)確協(xié)助調(diào)校          一籃子的物價(jià)可以算出一個(gè)指數(shù)，要點(diǎn)是這指數(shù)的轉(zhuǎn)變知得準(zhǔn)而快。不需要很精確不需要精確到可成期市原則上人民可按這指數(shù)的大約在市場(chǎng)成交就是一個(gè)清楚的錨了。央行每天公布這指數(shù)，保證人民

9、可以按這指數(shù)的大約在市場(chǎng)直接購買這籃子，雖然沒有誰會(huì)真的這樣做?；@子內(nèi)的相對(duì)物價(jià)自由浮動(dòng)，即是沒有任何價(jià)格管制。只要籃子內(nèi)的物品數(shù)量夠多，整籃子的物價(jià)指數(shù)的波幅不大。我建議：這籃子的物價(jià)指數(shù)上升年率三個(gè)百分點(diǎn)央行要開始收緊貨幣量，下跌年率百分之二左右央行要開始放寬。這是因?yàn)閮r(jià)格的水平輕微上升往往對(duì)經(jīng)濟(jì)有利。主要用鈔票的發(fā)行量調(diào)校。要點(diǎn)是這籃子的物價(jià)指數(shù)知得準(zhǔn)而快，基本上每分鐘可以算出來，而調(diào)校這指數(shù)主要是調(diào)校鈔票的發(fā)行量，不調(diào)校利率，也不用貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)。這樣，把籃子的物價(jià)指數(shù)調(diào)控在上五下三的百分率的年率變動(dòng)的范圍內(nèi)可以萬無一失。央行每天公布這準(zhǔn)而快的指數(shù)，解除所有匯管，人民幣外流過急要多發(fā)

10、行鈔票，回流過急央行用外匯儲(chǔ)備購入就是了。          市場(chǎng)成交下錨清楚          昔日弗里德曼認(rèn)為我提出的以一籃子物價(jià)為錨可行，但政府需要有貨倉存貨，成本太高，不劃算。九十年代后期跟進(jìn)人民幣的發(fā)展時(shí)我突然想到，政府不需要有存貨，市場(chǎng)有貨也一樣。比較重要的不是市場(chǎng)有貨，而是市場(chǎng)有價(jià)有質(zhì)量指定的可靠之價(jià)。     只要籃子內(nèi)的物品夠多，互相的比重選擇得宜，個(gè)別物品的市價(jià)波動(dòng)再不是問題。

11、要注意的是這籃子物品的合并價(jià)格指數(shù)不是大家每月聽到的政府公布的物價(jià)指數(shù)。政府的通縮或通脹的物價(jià)指數(shù)是不能讓人民在市場(chǎng)直接成交的，所以不能用作貨幣之錨。以政府每月公布的物價(jià)指數(shù)作為貨幣之錨在西方不少人建議過，但因?yàn)椴荒茉谑袌?chǎng)買賣成交，行不通。大致上，多年以來，在無錨貨幣制度下，美國的聯(lián)儲(chǔ)是看著物價(jià)指數(shù)的變動(dòng)來調(diào)校貨幣量或利率。要調(diào)校得準(zhǔn)很困難。更不幸的是這種無錨貨幣的調(diào)校往往牽涉到調(diào)校利率，早晚會(huì)牽涉到以貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)。我不再說其效果了。          十個(gè)優(yōu)點(diǎn)每點(diǎn)明確    &#

12、160;     我建議的不是以本位制的物品作為貨幣，而是以可以在市場(chǎng)直接成交的物價(jià)指數(shù)作為貨幣之錨。要選擇隨時(shí)有可靠之價(jià)的物品。政府或央行不需要有貨倉存貨。市場(chǎng)本身就是貨倉。這下錨之法有如下優(yōu)點(diǎn)：     (一)只要籃子內(nèi)的物品及比重選擇得宜，對(duì)經(jīng)濟(jì)不利的通脹或通縮不會(huì)出現(xiàn)。我曾經(jīng)建議這籃子內(nèi)的物品最好能適當(dāng)?shù)卮碇?、食、住、行的組合。不難選擇，因?yàn)榇蠹以谌粘Ｉ钪幸姷降哪男俚V物，哪些屬木材，哪些屬農(nóng)產(chǎn)品等皆不難知道。有了這籃子，如果政府認(rèn)為百分之三的通脹率對(duì)經(jīng)濟(jì)有利，按著這目標(biāo)以鈔票的發(fā)行量來調(diào)校這籃子的物

13、價(jià)指數(shù)就是了。這里還有一個(gè)要點(diǎn)：市場(chǎng)知道人民幣下了這樣的錨，通脹的預(yù)期不會(huì)出現(xiàn)。通脹預(yù)期是通脹的一個(gè)主要成因及通脹頑固難下的動(dòng)力。     (二)國家貨幣量的變動(dòng)尤其是鈔票發(fā)行量的變動(dòng)是為守著這籃子的物價(jià)指數(shù)而變，或?yàn)檎{(diào)校這指數(shù)而變，偶爾需要?jiǎng)佑玫膬?chǔ)備金不多，何況中國的儲(chǔ)備金多得很。這次再解釋，我放寬了籃子物價(jià)的波動(dòng)幅度，守錨需要的外匯儲(chǔ)備只用于人民幣大量回流的情況，但在下面第五點(diǎn)可見，外匯儲(chǔ)備的總額會(huì)上升。     (三)炒家冇得炒。人民幣鉤著一籃子物品，炒家要炒只能炒物品，但物品種類夠多炒家們不可能斗得過作為莊

14、家的央行，于是無從以炒物品的方法來左右人民幣的幣值。     (四)放人民幣出去國際漫游，讓匯率自由浮動(dòng)，中國不用擔(dān)心其他發(fā)展中國家以匯率游戲發(fā)難，因?yàn)檫@樣做他們會(huì)搞出自己的通脹或通縮。他們的明智選擇是把他們的貨幣鉤著人民幣。     (五)縱觀今天地球的混亂，鉤著上述建議的錨人民幣會(huì)是強(qiáng)幣，讓匯率及利率自由浮動(dòng)人民幣的國際幣值不會(huì)偏高或偏低。另一方面，放人民幣出去會(huì)換來外匯進(jìn)帳，應(yīng)該不少。北京設(shè)立一個(gè)基金儲(chǔ)存這進(jìn)帳既可穩(wěn)定中國，某程度可以協(xié)助穩(wěn)定天下。     (六)央行的

15、職責(zé)只是調(diào)校守錨及監(jiān)管銀行的運(yùn)作，讓利率自由浮動(dòng)，即是由市場(chǎng)決定。以貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)不要再用，什么失業(yè)云云由其他部門負(fù)責(zé)。有明確的責(zé)任界定重要，而這是中國在經(jīng)濟(jì)改革過程中做得比較好的地方可惜這幾年我的感受是有點(diǎn)亂。     (七)上海要搞國際金融中心，人民幣一定要自由外放及讓匯率自由浮動(dòng)。我肯定，采用上述的下錨方法上海作為金融中心會(huì)精彩紛呈，羨煞華爾街也。     (八)人民幣下了上述的錨，中國進(jìn)口的礦物(包括石油)之價(jià)，以人民幣算，會(huì)先下跌而跟著穩(wěn)定下來。這是因?yàn)橹袊翘煜碌谝淮筚I家，下這錨是說我們給你們的價(jià)就是

16、如此這般，從一籃子看是穩(wěn)定的。人民幣是通脹不侵的強(qiáng)幣，外邦在競(jìng)爭下怎會(huì)不減價(jià)呢？     (九)下了上述的錨，解除所有匯管，中國的工廠或出口商會(huì)紛紛要求外邦以人民幣結(jié)算，外邦不會(huì)反對(duì)，中國的工業(yè)發(fā)展會(huì)進(jìn)入一個(gè)新時(shí)代。          香港早應(yīng)聽老人言          (十)二六年五月十六日我發(fā)表是港元轉(zhuǎn)鉤人民幣的時(shí)候了，今天回顧時(shí)間上是神來之筆。當(dāng)時(shí)香港的主事人反對(duì)，提出兩點(diǎn)，我認(rèn)為皆不成理。

17、一說有違基本法。但基本法說港元可以續(xù)鉤美元，沒有說一定要鉤美元。二說是人民幣還有外匯管制，所以港元不能鉤。這不對(duì)。一九八三年香港決定采用英國發(fā)明的鈔票局(currencyboard)制度時(shí)，我跟彭勵(lì)治計(jì)算過，只要香港大約有八分之一港鈔量(今天可能記錯(cuò)，但量不大可以肯定)所值的美元儲(chǔ)備，鈔票局可行。轉(zhuǎn)鉤人民幣，香港需要的是量同的港鈔所值的人民幣儲(chǔ)備，其實(shí)要有多少北京可以提供多少。當(dāng)年采用鈔票局首先由祈連活提出，考慮的是另外五個(gè)人：香港財(cái)政司彭勵(lì)治，英國倫敦經(jīng)濟(jì)學(xué)院及英國中央銀行的首席顧問CharlesGoodhart，身在美國華盛頓的英國戴卓爾夫人的私人顧問AlanWalters，身在美國舊金山

18、的弗理德曼，和作為港大經(jīng)濟(jì)講座教授的我。一九八五年，彭勵(lì)治接受了我的建議，修改了法例，讓所有外幣在香港自由流通。這是說，鈔票局制在香港運(yùn)作得最好的兩年外幣是不準(zhǔn)在香港自由流通的。          人仔可加洋紫荊花          今天，因?yàn)槿嗣駧砰_始逐步放出去，即是逐步解除匯管，我再不建議港元轉(zhuǎn)鉤人民幣。人民幣解除匯管采用我建議的下錨之法可以安全地立刻解除香港有兩個(gè)選擇。其一是轉(zhuǎn)用人民幣(在人民幣鈔票上加一朵洋紫荊吧)，其二是讓人民

19、幣逐步在市場(chǎng)淘汰港幣解釋過了，這個(gè)市場(chǎng)的選擇會(huì)出現(xiàn)。我認(rèn)為前者優(yōu)勝很多。也是今天看，人民幣的逐步外放搞得很復(fù)雜，很麻煩，加上我曾經(jīng)提及的內(nèi)幕不內(nèi)，外間的癮君子可以把人民幣炒得一團(tuán)糟：賭外圍央行是無從控制的。鉤著我建議的錨癮君子們冇得炒。     讓我再說一次。原則上昔日的本位制度是最可取的貨幣制度，但有著不容易解決的困難。我建議的貨幣下錨制度其實(shí)是昔日的本位制度的延伸，但把所有困難解決了。          期貨合約巧妙想象          最后，我要用一個(gè)有趣的例子來示范本文建議的是什么一回事。假設(shè)一個(gè)經(jīng)濟(jì)之內(nèi)所有市場(chǎng)物品都有期市，每樣物品有期貨合約。再假設(shè)每種期貨的基準(zhǔn)(basis)穩(wěn)定(參閱拙作交易速度與期貨市場(chǎng))。我們?nèi)菀紫胂螅辛诉@些眾多的期貨合約，不難再設(shè)計(jì)推出一張有綜合性的期貨合約，包括衣、食、住、行各方面的物品，物品之間的比重選得適當(dāng)。這張綜合