我國外匯儲備、適度規(guī)模的研究綜述53705

1、我國外匯儲備、適度規(guī)模的研究綜述摘要；外匯儲備在一個國家金融制度中的作用主要是“緩沖器”足夠的外匯儲備表明一國干預(yù)外匯市場和維持匯價的能力它對穩(wěn)定匯率具有一定的作用；然而如果一國外匯儲備規(guī)模過大往往會抑制經(jīng)濟增長因此我國應(yīng)保持適度外匯儲備規(guī)模詳細(xì)分析了適度外匯儲備規(guī)模的重要性并針對目前我國適度外匯儲備規(guī)模的研究現(xiàn)狀做了較為全面的評述一、引言國際儲備是一國政府所持有的備用于彌補國際收支赤字、維持本國貨幣匯率的國際間可接受的一切資產(chǎn)當(dāng)前國際貨幣基金組織（1MF）會員國的國際儲備包括貨幣性黃金、特別提款權(quán)（SDRS）、在IMF的儲備頭寸和外匯儲備在日益發(fā)展的世界經(jīng)濟中黃金已遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能為國際流動資金提供

2、充足的供給在牙買加國際貨幣體系下黃金的國際儲備功能一直在退化實際上已成為潛在的國際儲備SDRS具有嚴(yán)格限定的用途只能在IMF及各國政府之間使用在各國彌補國際收支逆差時所發(fā)揮的作用是非常有限的一國在IMF的凈儲備占其國際儲備的比重相當(dāng)小且較穩(wěn)定而外匯儲備是各國貨幣當(dāng)局持有的對外流動的資產(chǎn)在二次世界大戰(zhàn)期間和戰(zhàn)后外匯儲備發(fā)生了大規(guī)模的擴張在國際儲備總額中所占的比重越來越大進入20世紀(jì)80年代以來一直維持在80以上1990年達(dá)到了88現(xiàn)在已超過90因此現(xiàn)行國際儲蓄體制的不合理決定了發(fā)展中國家（包括中國）其國際儲備的增長往往只能依靠外匯儲備的增長因此維持一個適度的國際儲備水平目前主要是從外匯儲備人手尤

3、其是本幣不能作為國際貨幣的一些國家來說更是如此二、適度外匯儲備規(guī)模的提出足夠的外匯儲備表明一國干預(yù)外匯市場和維持匯價的能力它對穩(wěn)定匯率有一定的作用同時一定的外匯儲備可以維護本國的國際信譽可以作為國家向外借款的保證目前作為發(fā)展中國家我國需要大規(guī)模的外匯儲備原因可分析如下1.充足的外匯儲備增長可使我國作為一個發(fā)展中國家較大的對外支付需求得以滿足按美國經(jīng)濟學(xué)家R·特里芬所提出的儲備進口比例法一國的外匯儲備與其貿(mào)易進口額之比應(yīng)保持一定的比例關(guān)系這個比例以40為標(biāo)準(zhǔn)以20為最低限我國尚處于經(jīng)濟“起飛”階段進口富有剛性僅從貿(mào)易的角度出發(fā)按1996年的進口額和發(fā)展中國家普遍采用的35的儲備

4、水平計算就需要外匯儲備486億美元；外商直接投資增加較快在我國實際利用外資中所占比例日益上升截至1997年6月底我國累計利用外商直接投資近2000億美元未來一個時期將逐漸進入投資回報的高峰期每年可能有170300億美元的利潤匯出；我國外債規(guī)模較大截至2001年已達(dá)到1701.1億美元盡管近年來我國已有效地控制了外債增幅但總的來說仍是一個債務(wù)大國目前及今后一段時期內(nèi)還處于外債償還的高峰期每年償還外債本息約300億美元2.充足的外匯儲備可增強我國的綜合國力提高我國的國際資信外匯儲備是體現(xiàn)一國綜合國力的重要指標(biāo)目前我國的外匯儲備規(guī)模已躍居世界第二位綜合國力的提高使我們可以充分根據(jù)國情來安排自己的發(fā)展

5、道路近年來我國外匯儲備的持續(xù)大幅增長標(biāo)志著我國對外支付能力和調(diào)節(jié)國際收支能力的增強使我國政府有可能對國際收支政策進行主動性的調(diào)整并把調(diào)整期間的進出口變動和通貨緊縮政策對國內(nèi)經(jīng)濟運行目標(biāo)的不利影響降到最低限度以保持國內(nèi)經(jīng)濟的合理增長3.在世界經(jīng)濟日益趨向一體化的今天充裕的外匯儲備有利于人民幣匯率的穩(wěn)定滿足政府的干預(yù)需要改革開放以來我國經(jīng)濟逐步融人世界經(jīng)濟之中我國外貿(mào)進出口與世界貿(mào)易的波峰與波谷同步的特征進一步加強為避免國際經(jīng)濟波動對我國外貿(mào)的惡性影響有必要保持一部分額外的外匯儲備自20世紀(jì)70年代以來世界上產(chǎn)生了規(guī)模越來越大的、不受各國政府約束的國際游資作為一股強大的勢力它不斷沖擊著各國市場19

6、97年的泰國金融危機就是一個例證盡管我國的資本市場尚未完全開放但由于我國的利率水平較高因此有不少短期資本通過各種渠道流入我國為了應(yīng)付可能出現(xiàn)的種種意外事件須有較大的外匯儲備規(guī)模予以保證然而如果一國外匯儲備規(guī)模過大會對國民經(jīng)濟產(chǎn)生許多不利影響具體分析如下1.外匯儲備過多會給本國貨幣流通及物價水平帶來不利影響人民幣發(fā)行有三個基本渠道財政渠道、銀行信貸渠道和外匯占款（外匯儲備在貨幣供應(yīng)中的表現(xiàn)形式）一般認(rèn)為外匯儲備增加外匯占款（按相應(yīng)匯率以本幣計值的外匯儲備）增加在其他條件不變的情況下中央銀行的貨幣投放也隨之增加進入20世紀(jì)90年代后外匯占款在基礎(chǔ)貨幣中的地位明顯提高且增幅較大19941995年的數(shù)

7、字說明外匯占款已取代了再貸款成為我國基礎(chǔ)貨幣投入的最主要渠道外匯占款的增加直接增加了基礎(chǔ)貨幣量再通過貨幣乘數(shù)效應(yīng)造成了貨幣供應(yīng)量的大幅增長2.持有外匯儲備的機會成本較高外匯儲備是一種實際資源的象征它的持有是有機會成本的我國持有巨額外匯儲備并借人大量外債等于是以低價將國內(nèi)資金轉(zhuǎn)到國外給外國人使用同時還以高價從國外借人資金其潛在的損失不容忽視目前我國外匯儲備主要是以活期存款和國庫券等方式放在海外生息保值、套利套匯這種行為的實質(zhì)就是國際貨幣流通國無償或是低息長期使用外匯儲備國資源使我國變相地成為資本輸出國因此過量的外匯儲備規(guī)模實際上也是一種資金的閑置即放棄了國內(nèi)眾多的較高投資收益形成外匯儲備的巨額機

8、會成本無法實現(xiàn)貨幣這種經(jīng)濟資源的最優(yōu)配置3.持有超量外匯儲備的國家會面臨匯率波動風(fēng)險持有超量外匯儲備的國家特別是以美元為主要儲備貨幣的國家（例如中國）會因為國際外匯市場頻繁的匯率波動導(dǎo)致外匯儲備資產(chǎn)的極度貶值綜上所述外匯儲備具有一定規(guī)模對一個國家是必不可少的但其過速增長往往會抑制經(jīng)濟增長阻礙經(jīng)濟發(fā)展因此我國應(yīng)保持適度外匯儲備規(guī)模外匯儲備適度規(guī)模的界定已成為外匯儲備總量管理的一項重要內(nèi)容三、外匯儲備適度規(guī)模的研究現(xiàn)狀目前國際上影響較大的外匯儲備規(guī)模理論主要有以下幾個1.儲備進口比例法該理論是由美國經(jīng)濟學(xué)家R·特里芬（R.Triffin）教授在黃金和美元危機中提出的他在對歷史資料

9、進行分析的基礎(chǔ)上認(rèn)為；若排除一些短期或隨機因素的影響一國的外匯儲備與它的貿(mào)易進口額之比應(yīng)保持一定的比例關(guān)系這個比例以40為標(biāo)準(zhǔn)以20為低限（特里芬1997）然而特里芬分析的國際經(jīng)濟背景是20世紀(jì)60年代以前的情況在特里芬時代進出口貿(mào)易是國際間經(jīng)濟交往的主要活動國際資本流動規(guī)模較小考察國際間經(jīng)濟活動的主要變量大多數(shù)都是進出口貿(mào)易等實物指標(biāo)因此人們主要是從貿(mào)易支付的角度來考慮外匯儲備規(guī)模問題但進入六七十年代特別是80年代以來隨著世界經(jīng)濟的迅速發(fā)展國際資本流動規(guī)模的增長大大快于世界貿(mào)易額的增長資本往來已成為國際間經(jīng)濟活動的主要形式資本流動對外匯儲備的影響已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了貿(mào)易收支在這種情形下簡單地以進出口

10、貿(mào)易等實物指標(biāo)來考察外匯儲備規(guī)模的特里芬理論在當(dāng)前已失去其理論意義與實用性2.機會成本說該學(xué)說是20世紀(jì)60年代末期由J·阿格沃爾（J·Agaraual）等一些經(jīng)濟學(xué)家提出的他們認(rèn)為持有外匯儲備的機會成本就是國內(nèi)投資的收益率一國持有的儲備超過國家的需要就意味著一部分投資和消費的犧牲因此一國的儲備需求是由其持有儲備的邊際成本和邊際收益來決定適度儲備需求應(yīng)是其持有儲備的邊際成本和邊際收益達(dá)到均衡時的儲備要求（Agaraual1971）然而阿格沃爾模型僅考慮了當(dāng)出現(xiàn)國際收支逆差的影響及平衡收支所需儲備而未考慮正常進口支付用匯和償債付匯要求然而進口用匯與償債付匯正是

11、外匯儲備最基本的需求源此外該模型也未考慮外匯儲備在維持人們對一國經(jīng)濟發(fā)展和政治穩(wěn)定的信心上所起的作用隨著經(jīng)濟全球化進程的加快在人們心目中外匯儲備作為經(jīng)濟保障的功能有所淡化而維持社會公眾信心的作用卻有所增強因此這一方法不可避免地也存在著極大的局限性但較之特里芬比例已有較大的改觀3.貨幣供應(yīng)量決定論這是貨幣主義學(xué)派布朗（W.M.Brown）和約翰遜（HerryJohnson）等經(jīng)濟學(xué)家提出的他們在特里芬比率基礎(chǔ)上分別提出國際儲備與國際收支差額比率和國際儲備與國內(nèi)貨幣供給比率等；該理論是從貨幣供應(yīng)角度來分析外匯儲備規(guī)模適度問題的該理論認(rèn)為國際收支不平衡本質(zhì)上是一種貨幣現(xiàn)象當(dāng)國內(nèi)貨幣供應(yīng)量超過國內(nèi)需求

12、時多余的貨幣就會流向國外從而引起現(xiàn)金余額的減少所以外匯儲備的需求主要由國內(nèi)貨幣供應(yīng)量增減來決定（韓繼云1996）4.定性分析法該理論是20世紀(jì)70年代中期由R·J·卡包爾（R·J·Carbaugh）和C.D范（C·D.Fan）等經(jīng)濟學(xué)家提出的他們認(rèn)為影響一國外匯儲備需求量因素有6個方面一是一國儲備資產(chǎn)質(zhì)量；二是各國經(jīng)濟政策的合作態(tài)度；三是一國國際收支調(diào)節(jié)機制的效力；四是一國政府采取調(diào)節(jié)措施的謹(jǐn)慎態(tài)度；五是一國所依賴的國際清償力的來源及穩(wěn)定程度；六是一國國際收支的動向以及一國經(jīng)濟狀況等（韓繼云1996）盡管

13、這一方法考慮的因素較為全面、且切合實際但許多因素難以量化無法得到一個令人信服的結(jié)論因此進行決策的參考價值不大5.外債規(guī)模與儲備存量之間的比例關(guān)系這是20世紀(jì)80年代中期興起的一種理論觀點此觀點認(rèn)為外債規(guī)模與儲備之間應(yīng)保持一定的正比例關(guān)系即一國應(yīng)把外匯儲備維持在其外債總額的40左右很顯然這一方法與特里芬方法有著類似的局限性6.綜合考慮進口支付、外債還本付息和外商直接投資資金回流因素的比率方法這一方法也是在20世紀(jì)80年代中、后期興起許多中國學(xué)者運用這一方法研究了中國外匯儲備的適度規(guī)模問題盡管這一方法非常簡潔但仍然無法得出最適度規(guī)模因為上述三個方面只是外匯儲備最基本的需求渠道并未考慮外匯儲備的其他

14、功能且比例的設(shè)定也較為主觀圍繞著上述理論國內(nèi)許多學(xué)者對我國適度外匯儲備的概念及規(guī)模問題進行了較為深入的研究總得來說目前存在兩種截然相反的觀點一種觀點認(rèn)為目前我國外匯儲備的規(guī)模是充足的、甚至某種程度上是過量的時建人、王國林運用國際上通常采用的3個客觀指標(biāo)（外匯儲備與進口額的比例、外匯儲備占本國當(dāng)年外債余額的比重、外匯儲備占本國當(dāng)年GDP的比重）來計算所謂的我國外匯儲備適度規(guī)模結(jié)果表明我國的外匯儲備大大高于國際公認(rèn)的合理儲備水準(zhǔn)然而作者也認(rèn)為關(guān)于我國外匯儲備的規(guī)模難以根據(jù)某種模式給出一個精確的定量結(jié)論這不僅是因為我國有特殊的國情更在于未來的510年內(nèi)我國的經(jīng)濟發(fā)展充滿著變數(shù)（時建人、王國林2001

15、）此外中國學(xué)者吳麗華運用阿格沃爾模型對持有外匯儲備的收益和成本進行了對比分析測算出我國的適度外匯儲備水平從而得出結(jié)論我國當(dāng)前的外匯儲備量過多應(yīng)對外匯儲備資產(chǎn)進行有效管理將超量的外匯儲備按一定的比例投資于外國政府債券、存入外匯銀行、投資國外房地產(chǎn)與股票、進口一部分國內(nèi)急需的關(guān)鍵技術(shù)與設(shè)備（吳麗華1997）另一種觀點卻認(rèn)為目前我國外匯儲備嚴(yán)重不足且在可以預(yù)見的將來也很難提高到適度的水平例如劉斌（劉斌2000）作者以貨幣供應(yīng)量決定論為理論基礎(chǔ)對影響中國經(jīng)濟主體外匯需求的諸因素進行了分析并通過與亞洲金融危機國家和地區(qū)的國際比較提出了衡量我國外匯儲備適度性的指標(biāo)和安全界限值認(rèn)為我國目前外匯儲備嚴(yán)重不足并

16、且在短期內(nèi)也很難提高到較高的水平但我們認(rèn)為作者的結(jié)論較為偏頗因為各國即使在同一個地區(qū)其政治、經(jīng)濟體制、發(fā)展階段、現(xiàn)實國情甚至文化信仰都存在著較大的差異在這種情況下不加區(qū)別地進行橫向比較所得出的結(jié)論我們認(rèn)為其可信度很值得懷疑另一方面盡管從理論上講一國外匯儲備應(yīng)該有一個最適度規(guī)模值但是在現(xiàn)實中情況瞬息萬變這一最適度規(guī)模值往往難以確定因此許多學(xué)者認(rèn)為一國外匯儲備的適度規(guī)模在現(xiàn)實生活中并不是一個確定的值而應(yīng)是一個區(qū)域范圍這個區(qū)域范圍有其上限與下限具體來說邱波等人認(rèn)為其下限應(yīng)以滿足該國經(jīng)濟發(fā)展和對外交往所需為準(zhǔn)實際測算中作者提出由進口、外債還本付息、外商直接投資利潤返還以及風(fēng)險防范基金來決定的外匯需求函

17、數(shù)（邱波、朱一鴻1999）但在這一研究中各比率的設(shè)定采用的是國際經(jīng)驗值是固定不變的不能反映出外匯儲備規(guī)模的動態(tài)變化另外值得一提的是管于華以外匯儲備的需求為理論依據(jù)以直接影響因素為核心加入一些可以量化的間接影響因素特別將持有外匯的機會成本考慮在內(nèi)建立了外匯儲備的需求模型作者發(fā)現(xiàn)根據(jù)現(xiàn)行公布的國家外匯儲備數(shù)據(jù)得到的結(jié)論是我國近年的外匯儲備大大超出適度規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)的上限而根據(jù)調(diào)整后的國家外匯儲備數(shù)據(jù)得到的結(jié)論卻是我國的外匯儲備遠(yuǎn)在適度規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)的下限以下這說明我國的外匯儲備不是偏多而是偏少（管于華2001）然而我們認(rèn)為19791991年公布的外匯儲備是由國家外匯儲備和中國銀行外匯結(jié)存兩部分組成盡管這與國際

18、的計量標(biāo)準(zhǔn)是不同的但中國銀行當(dāng)時作為國有銀行政府對其持有的外匯儲備具有絕對的使用權(quán)因此這一數(shù)據(jù)也為國際機構(gòu)所認(rèn)可此外作者對1994年以后外匯儲備的調(diào)整方法我們認(rèn)為還值得商榷因此對于該文的結(jié)論我們認(rèn)為仍有待檢驗最后許承明在Frenkel的外匯儲備需求模型基礎(chǔ)上（Frenkel1979）結(jié)合我國的具體國情首先通過歷史數(shù)據(jù)來確定我國外匯儲備實際持有量與各種影響變量之間存在的回歸關(guān)系在此基礎(chǔ)上設(shè)定我國外匯儲備需求模型然后將儲備需求模型代人動態(tài)調(diào)整模型并通過回歸方法確定最后的外匯儲備需求方程得到的結(jié)論是20世紀(jì)90年代以來我國實際外匯儲備大多年份處于“相對過剩狀態(tài)”（許承明2001）我們認(rèn)為這一研究很大程度上突破了原有的研究思路在外匯儲備的實際持有量與外匯儲備的適度規(guī)模之間建立了一種動態(tài)的關(guān)系為今后外匯儲備的研究提供了一條非常有意義的思路從以上的討論可看出到目前為止國內(nèi)學(xué)者無論是在測算外匯儲備的最適度規(guī)模還是估計外匯儲備的目標(biāo)區(qū)域上主要存在著兩方面的不足一方面是對“外匯儲備適度規(guī)?！钡母拍顩]有非常明確的界定僅從外匯