開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品研究

1、Forpersonaluseonlyinstudyandresearch;notforcommercialuse開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品研究Forpersonaluseonlyinstudyandresearch;notforcommercialuse一、房地產(chǎn)信托產(chǎn)品發(fā)展態(tài)勢(shì)Forpersonaluseonlyinstudyandresearch;notforcommercialuse隨著房地產(chǎn)行業(yè)的迅速發(fā)展，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品逐漸成為目前國(guó)內(nèi)信托產(chǎn)品市場(chǎng)的重要組成部分。房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展也為房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的較高預(yù)期收益率和良好運(yùn)作奠定了基礎(chǔ)。從目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品運(yùn)行情況來(lái)看，絕大多數(shù)產(chǎn)品均能順利

2、兌付，加之房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率較高，產(chǎn)品發(fā)行均較為順利。這也在一定程度上增強(qiáng)了投資者的投資信心。Forpersonaluseonlyinstudyandresearch;notforcommercialuse二、房地產(chǎn)信托產(chǎn)品主要分類根據(jù)目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的運(yùn)作方式，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品可以分為貸款類、股權(quán)投資類、組合投資類、權(quán)益投資類等四種類型。其中貸款類是指由房地產(chǎn)開發(fā)商將土地使用權(quán)、在建工程或現(xiàn)房作為抵押后申請(qǐng)信托借款，開發(fā)商在產(chǎn)品到期后還本付息的融資方式。股權(quán)投資類是指信托公司通過(guò)收購(gòu)或增資獲得項(xiàng)目公司股權(quán)，并通過(guò)項(xiàng)目順利銷售進(jìn)而實(shí)現(xiàn)本金回收及投資收益實(shí)現(xiàn)。組合投資類則兼有股權(quán)投資

3、及信托貸款等多種運(yùn)作方式。權(quán)益投資類是國(guó)外較為流行的房地產(chǎn)信托運(yùn)作方式，該類產(chǎn)品將持有的物業(yè)作為信托財(cái)產(chǎn)，以物業(yè)自身租金收入或經(jīng)營(yíng)收入等多種形式的穩(wěn)定現(xiàn)金流作為投資收益來(lái)源。國(guó)外房地產(chǎn)信托產(chǎn)品目前主要是由物業(yè)由租為基礎(chǔ)的REITS權(quán)益類信托產(chǎn)品為主組成。與此不同的是，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的發(fā)行重點(diǎn)則是貸款類、股權(quán)投資類及組合投資類這三類房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，而這也是與國(guó)內(nèi)以項(xiàng)目開發(fā)為重點(diǎn)的房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀相適應(yīng)的。在這三類產(chǎn)品中，貸款類產(chǎn)品設(shè)計(jì)簡(jiǎn)單、抵押關(guān)系清晰，產(chǎn)品在本質(zhì)上與銀行房地產(chǎn)開發(fā)貸款類似，只是資金來(lái)源為信托公司募集資金，屬于典型的信用類產(chǎn)品。鑒于篇幅所限，本文的討論重點(diǎn)是股權(quán)投資類及組合

4、投資類房地產(chǎn)信托產(chǎn)品。為了便于進(jìn)行討論分析，本文將這兩類產(chǎn)品統(tǒng)稱為“開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品”。三、開發(fā)型房地產(chǎn)信托簡(jiǎn)介開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的主要特點(diǎn)是通過(guò)股權(quán)及債權(quán)等多種途徑參與房地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)，并最終通過(guò)項(xiàng)目順利銷售而實(shí)現(xiàn)投資本金退由及相應(yīng)的投資回報(bào)。由于項(xiàng)目開發(fā)有一定的開發(fā)周期，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品在早期往往沒有投資收益，但是其未來(lái)的高回報(bào)對(duì)投資者具有較強(qiáng)的吸引力。特別是在國(guó)內(nèi)目前房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展較快的情況下，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品為廣大投資者通過(guò)參與房地產(chǎn)開發(fā)從中獲得投資收益開辟了一條途徑。四、國(guó)外房地產(chǎn)信托現(xiàn)狀與國(guó)內(nèi)情況不同，發(fā)達(dá)國(guó)家及地區(qū)的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品多數(shù)投資于寫字樓、商場(chǎng)等“收益型物業(yè)

5、”。而且與國(guó)內(nèi)信托產(chǎn)品通過(guò)信托、私人銀行等私募渠道發(fā)行不同，國(guó)外的REITS類型信托產(chǎn)品已經(jīng)實(shí)現(xiàn)證券化并公開上市，所以這些國(guó)家及地區(qū)均對(duì)REITS類房地產(chǎn)信托基金投資于“開發(fā)型房地產(chǎn)”有著一定的限制和監(jiān)管要求，例如在新加坡，信托基金投資于未完成開發(fā)的不動(dòng)產(chǎn)，不得超過(guò)資產(chǎn)總額的20%而在臺(tái)灣地區(qū)，REITS資金總額的30%五、開發(fā)型房地產(chǎn)信托的現(xiàn)實(shí)意義充足的市場(chǎng)空間房地產(chǎn)開發(fā)目前已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要產(chǎn)業(yè)之一。但是房地產(chǎn)開發(fā)資金投入大、開發(fā)周期長(zhǎng)，加之按照目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)融資管理的有關(guān)規(guī)定，房地產(chǎn)開發(fā)商在“四證”齊全之后才可以向銀行申請(qǐng)項(xiàng)目開發(fā)貸款。而除此之外，銀行不得以其他形式向房地

6、產(chǎn)開發(fā)企業(yè)發(fā)放貸款。房地產(chǎn)行業(yè)融資渠道狹窄。隨著房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展以及房地產(chǎn)開發(fā)單體開發(fā)規(guī)模的迅速擴(kuò)大，加之國(guó)家又進(jìn)一步加強(qiáng)了對(duì)項(xiàng)目分期開發(fā)的嚴(yán)格限制，這些諸多因素均造成了房地產(chǎn)開發(fā)的資金需求日益加大。房地產(chǎn)開發(fā)商在“四證齊全”之前又不能通過(guò)銀行融資渠道來(lái)籌措資金，這些都造成了項(xiàng)目“四證齊全”前的資金問(wèn)題逐漸成為開發(fā)商的發(fā)展瓶頸。在這一階段，開發(fā)商需要通過(guò)各種途徑籌措資金來(lái)盡快達(dá)到商業(yè)銀行房地產(chǎn)開發(fā)貸款的相關(guān)要求，而屢禁不止的“內(nèi)部認(rèn)購(gòu)”等各種非法銷售活動(dòng)均與在這一階段開發(fā)商資金相對(duì)緊張不無(wú)關(guān)系。由于“開發(fā)型房地產(chǎn)信托”可以通過(guò)股權(quán)、債權(quán)等多種方式靈活參與房地產(chǎn)開發(fā)的資金運(yùn)作中，解決開發(fā)商“四證

7、齊全”之前的資金問(wèn)題，這就為“開發(fā)型房地產(chǎn)信托”提供了一定的市場(chǎng)空間。從這個(gè)角度上來(lái)說(shuō)，開發(fā)型房地產(chǎn)信托對(duì)于目前國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)具有一定的正面意義。除了房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目之外，目前國(guó)內(nèi)城市化發(fā)展同樣產(chǎn)生了巨額資金需求，也可以將開發(fā)型房地產(chǎn)的操作思路運(yùn)用到城市開發(fā)等各個(gè)方面。其現(xiàn)實(shí)好處在于可以吸引民間資金并減少政府負(fù)擔(dān)。當(dāng)然隨著適用范圍的擴(kuò)大，對(duì)于信托產(chǎn)品的相關(guān)管理應(yīng)該加強(qiáng)。有利于豐富并完善房地產(chǎn)投資品種國(guó)內(nèi)投資者目前參與房地產(chǎn)投資主要是投資于房地產(chǎn)公司股票、直接投資于房地產(chǎn)、房地產(chǎn)信托等方式。在這幾種方式中，投資于房地產(chǎn)公司股票受股票市場(chǎng)波動(dòng)影響，風(fēng)險(xiǎn)較大。而直接投資于房地產(chǎn)則存在一次性投入資

8、金量偏大，一旦投資失敗損失嚴(yán)重，轉(zhuǎn)讓稅費(fèi)較高且投資過(guò)程較為復(fù)雜等問(wèn)題。而房地產(chǎn)信托則有著投資周期居中、預(yù)期收益合理等諸多優(yōu)點(diǎn)，但由于諸多原因發(fā)展相對(duì)滯后，市場(chǎng)份額較小。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品作為國(guó)際上一種流行的房地產(chǎn)投資工具，為投資者提供了一種參與房地產(chǎn)市場(chǎng)投資的渠道，具有一定的發(fā)展前景。有利于規(guī)范房地產(chǎn)行業(yè)目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展較快，但由于相關(guān)金融服務(wù)滯后，導(dǎo)致了很多不規(guī)范現(xiàn)象發(fā)生。例如目前在國(guó)內(nèi)實(shí)行時(shí)間較長(zhǎng)的“預(yù)售制度”曾被多方詬病，雖然由于國(guó)內(nèi)樓市多年火爆而未顯示由相關(guān)問(wèn)題，但是各地均有相關(guān)不良案例發(fā)生。政府及有關(guān)方面雖有意規(guī)范，但效果不甚理想。如果引入“開發(fā)型房地產(chǎn)信托”的開發(fā)

9、理念，則可以相應(yīng)引入相關(guān)信托機(jī)制，利于對(duì)項(xiàng)目資金運(yùn)作的整體監(jiān)管。對(duì)于投資者而言，如果項(xiàng)目屆時(shí)未完工，該項(xiàng)目將由信托公司接管，購(gòu)房者的利益將在一定程度上得到保障。房地產(chǎn)信托的發(fā)展也對(duì)國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展有著諸多好處。因?yàn)榕c住宅地產(chǎn)相比，商業(yè)地產(chǎn)的管理要求更高。目前國(guó)內(nèi)的商業(yè)地產(chǎn)還處于不成熟階段，存在著定位錯(cuò)誤、管理能力不足、經(jīng)營(yíng)理念不完善、整體規(guī)劃考慮不周等等問(wèn)題。而這些諸多問(wèn)題均與商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)中資金周轉(zhuǎn)要求高有著一定的關(guān)系。如果能夠有效地解決資金問(wèn)題，開發(fā)商不會(huì)迫于短期資金壓力進(jìn)行商鋪等項(xiàng)目的分拆由售。開發(fā)商就可以通過(guò)對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目的統(tǒng)一管理，通過(guò)經(jīng)營(yíng)商業(yè)地產(chǎn)而獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的利潤(rùn)來(lái)源，而這無(wú)疑對(duì)于

10、國(guó)內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展不無(wú)裨益。六、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的運(yùn)作模式開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品是通過(guò)參與房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)并最終通過(guò)項(xiàng)目順利銷售來(lái)實(shí)現(xiàn)投資收益。開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品運(yùn)行模式的核心為“受益權(quán)轉(zhuǎn)讓”從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)受益權(quán)轉(zhuǎn)讓可以被看作委托人和受益權(quán)受讓人之間的融資或合資開發(fā)關(guān)系。只是將此借貸或合資關(guān)系通過(guò)信托這一機(jī)制完成相關(guān)規(guī)范，使得各方的利益得以規(guī)范，并得以解決開發(fā)商的融資問(wèn)題。開發(fā)型房地產(chǎn)信托的實(shí)質(zhì)是開發(fā)商根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際情況，將可分得的收益部分轉(zhuǎn)讓給受讓人，而受讓人則通過(guò)支付對(duì)價(jià)資金來(lái)取得這部分收益。而信托公司則必須把握整個(gè)建設(shè)項(xiàng)目中的風(fēng)險(xiǎn)和整體運(yùn)作。在受益權(quán)轉(zhuǎn)讓的操作流程中，信托公司作為受托機(jī)構(gòu)僅

11、負(fù)責(zé)管理信托財(cái)產(chǎn)但并不保證本金收回或者最低收益率等事項(xiàng)，委托人即信托產(chǎn)品的投資者自行承擔(dān)產(chǎn)品相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)內(nèi)開發(fā)型房地產(chǎn)信托運(yùn)作的主要方式是通過(guò)信托資金的注入完成對(duì)項(xiàng)目公司的增資，使得該項(xiàng)目得以滿足商業(yè)銀行對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目發(fā)放貸款的相關(guān)要求。而項(xiàng)目公司在完成增資并取得“四證”后，可以通過(guò)取得商業(yè)銀行發(fā)放的房地產(chǎn)開發(fā)貸款來(lái)滿足項(xiàng)目持續(xù)開發(fā)的融資需求，最終通過(guò)項(xiàng)目順利銷售實(shí)現(xiàn)信托資金退由及利潤(rùn)分配?？梢钥瓷?，“開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品”與貸款類信托產(chǎn)品存在較大差異。貸款類信托產(chǎn)品其實(shí)質(zhì)是債權(quán)產(chǎn)品，是信用類理財(cái)產(chǎn)品的一種。而開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的操作則要通過(guò)股權(quán)增資、信托貸款發(fā)放等多個(gè)層面的操作來(lái)進(jìn)行。二者之

12、間的復(fù)雜程度不可同日而語(yǔ)。這也就是本文對(duì)“開發(fā)型房地產(chǎn)信托”進(jìn)行重點(diǎn)分析的原因所在。七、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的主要特點(diǎn)目前國(guó)內(nèi)的開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品有股權(quán)投資類和組合投資類兩種類型。由于房地產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)作的復(fù)雜性，組合投資類的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品逐漸成為市場(chǎng)熱點(diǎn)。目前國(guó)內(nèi)由現(xiàn)的主動(dòng)管理全功能型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，具特點(diǎn)是綜合運(yùn)用股權(quán)投資、信托貸款等金融手段進(jìn)行房地產(chǎn)項(xiàng)目管理，這類產(chǎn)品應(yīng)該歸屬于開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品中的組合投資類。投資者回報(bào)不穩(wěn)定由于房地產(chǎn)開發(fā)前期主要是資金投入而往往沒有收益，投資者在這一階段往往沒有投資回報(bào)，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品與貸款類產(chǎn)品相比較收益不穩(wěn)定。加之開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的資金回籠

13、最終來(lái)自于房產(chǎn)銷售收入，如果市場(chǎng)境況不好，銷售由現(xiàn)問(wèn)題，則開發(fā)型不動(dòng)產(chǎn)信托產(chǎn)品的投資人將面臨損失的風(fēng)險(xiǎn)。受償順序劣后在將項(xiàng)目為商業(yè)銀行設(shè)定抵押后，在債務(wù)償還順序上，銀行為第一順序債權(quán)人。而受益人即信托產(chǎn)品投資者所擁有的債權(quán)為一般債權(quán)性質(zhì)，次于作為第一順序債權(quán)人的銀行。也就是說(shuō)，在受償順序方面，與商業(yè)銀行相比，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的投資者處于劣后地位。投資者在投資房地產(chǎn)信托產(chǎn)品時(shí)對(duì)于這一點(diǎn)應(yīng)該是有所警示的。而作為信托產(chǎn)品發(fā)行方的信托公司則應(yīng)該在進(jìn)行開發(fā)型不動(dòng)產(chǎn)信托產(chǎn)品銷售時(shí)將債權(quán)順序這一重要信息對(duì)投資者進(jìn)行充分披露，這樣也利于投資者進(jìn)行投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。抵質(zhì)押措施相對(duì)不足在風(fēng)險(xiǎn)控制措施方面，貸款類信托產(chǎn)品

14、設(shè)定有足額完善的抵質(zhì)押措施。而開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品由于需要將項(xiàng)目抵押給商業(yè)銀行以獲得項(xiàng)目開發(fā)貸款，所以其配套的抵質(zhì)押措施相對(duì)不足。開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)控制措施更多依賴于對(duì)項(xiàng)目的良好把握和管理。在這方面，信托公司多數(shù)追加了控制項(xiàng)目公司多數(shù)股權(quán)、委派財(cái)務(wù)總監(jiān)等相關(guān)管理人員等風(fēng)險(xiǎn)控制措施。甚至部分房地產(chǎn)信托產(chǎn)品還設(shè)定了應(yīng)收賬款抵押、其他資產(chǎn)抵押等多種信用增強(qiáng)手段。對(duì)信托公司管理能力要求較高開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品由于有股權(quán)、債權(quán)等多個(gè)層面的操作，并且信托公司為了對(duì)開發(fā)型房地產(chǎn)信托的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效控制，采取了股權(quán)質(zhì)押等手段作為項(xiàng)目運(yùn)作的風(fēng)險(xiǎn)控制措施。也就是說(shuō)如果發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，接管項(xiàng)目將是信托公司不能不面對(duì)

15、的現(xiàn)實(shí)選擇，而如何對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行妥善處理并使得投資者的相關(guān)利益得到有效保障則是對(duì)信托公司管理能力的現(xiàn)實(shí)考驗(yàn)。所以這類產(chǎn)品對(duì)于相關(guān)信托公司的運(yùn)作能力有著較高的要求。目前國(guó)內(nèi)的信托公司并非都擁有專業(yè)化的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品運(yùn)作團(tuán)隊(duì)。多數(shù)項(xiàng)目是依靠開發(fā)商進(jìn)行管理的。在目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)良好的情況下，信托公司在管理能力存在的短板并未能被充分暴露由來(lái)。但是如果房地產(chǎn)行業(yè)景氣發(fā)生變化，則是另外一種景象了。信息披露要求較高房地產(chǎn)信托產(chǎn)品作為一種專業(yè)化的投資產(chǎn)品，對(duì)于信息披露的要求甚高。在發(fā)達(dá)國(guó)家及監(jiān)管措施，對(duì)權(quán)益型房地產(chǎn)信托基金投資于“開發(fā)型房地產(chǎn)”更是有進(jìn)一步的嚴(yán)格要求。例如臺(tái)灣地區(qū)對(duì)于房地產(chǎn)信托基金投資于

16、“開發(fā)型房地產(chǎn)”的信息披露有著嚴(yán)格規(guī)定，相關(guān)說(shuō)明書要披露項(xiàng)目概況、預(yù)定開發(fā)地點(diǎn)、市場(chǎng)分析、可行性分析、產(chǎn)權(quán)調(diào)研報(bào)告及預(yù)定開發(fā)周期等相關(guān)信息。但是引起投資者憂慮的是，目前國(guó)內(nèi)信托公司的相關(guān)產(chǎn)品信息說(shuō)明中僅僅能看到項(xiàng)目簡(jiǎn)況、預(yù)計(jì)銷售價(jià)格、預(yù)期收益率等信息，對(duì)于開發(fā)商的經(jīng)營(yíng)能力、財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)等方面的信息披露甚少，風(fēng)險(xiǎn)提示不足，更易造成投資者的錯(cuò)誤判斷。八、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)分析行業(yè)總體風(fēng)險(xiǎn)開發(fā)型房地產(chǎn)信托存在的主要風(fēng)險(xiǎn)在于房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目開發(fā)周期長(zhǎng)，周期風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法規(guī)避。如果在項(xiàng)目開發(fā)期間，遭遇市場(chǎng)變化，則對(duì)信托公司更是嚴(yán)格的考驗(yàn)。國(guó)內(nèi)進(jìn)入市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)時(shí)間較短，經(jīng)營(yíng)者應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的能力較差。如何

17、在應(yīng)對(duì)運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)方面?zhèn)渥愎φn，是房地產(chǎn)信托方面要面對(duì)的重要問(wèn)題。在這方面，日本國(guó)內(nèi)的六本木項(xiàng)目可以為大家提供借鑒。該項(xiàng)目運(yùn)作歷經(jīng)17年時(shí)間，歷經(jīng)地產(chǎn)泡沫破裂及不動(dòng)產(chǎn)價(jià)格暴跌等多起風(fēng)浪，最終完成項(xiàng)目開發(fā)，其艱難由此可見。管理風(fēng)險(xiǎn)在前幾年各地均由現(xiàn)了所謂的產(chǎn)權(quán)式酒店投資項(xiàng)目。項(xiàng)目運(yùn)行的特點(diǎn)是將一個(gè)建筑物以戶為單位分割后由售給投資者，通過(guò)售后回租的方式使得投資者在一定時(shí)間內(nèi)完成本金的回收并實(shí)現(xiàn)投資收益。這類投資項(xiàng)目的運(yùn)作主要依賴于投資者與開發(fā)商的契約關(guān)系，也就是高度依賴于開發(fā)商的信譽(yù)，缺乏對(duì)于項(xiàng)目資金運(yùn)用的有效監(jiān)控。而正是由于缺乏有效監(jiān)管，這類項(xiàng)目演變成非法集資、造成投資者損失慘重的案例亦不少見。這類

18、項(xiàng)目的運(yùn)作中主要存在以下幾個(gè)問(wèn)題：投資者與開發(fā)商之間僅僅是以租賃為主的合約關(guān)系，缺乏信托財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立保障；物業(yè)管理狀況不透明，又缺乏對(duì)物業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況的有效監(jiān)督，投資者相關(guān)權(quán)益無(wú)法得到保障；運(yùn)營(yíng)方給投資者提供的產(chǎn)品預(yù)期收益率過(guò)高，造成房地產(chǎn)開發(fā)成本過(guò)高、運(yùn)營(yíng)負(fù)擔(dān)過(guò)重，發(fā)生經(jīng)營(yíng)困難。通過(guò)參與管理強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制從房地產(chǎn)信托產(chǎn)品雖然這些失敗案例并不是以房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的形式由現(xiàn)的，但這些案例運(yùn)作中暴露由來(lái)的問(wèn)題對(duì)目前國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)信托的發(fā)展仍然有一定的警示作用。究其根本，房地產(chǎn)項(xiàng)目存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)主要是持續(xù)經(jīng)營(yíng)問(wèn)題。而這在很大程度上取決于開發(fā)商的管理能力。房地產(chǎn)信托運(yùn)作中的管理風(fēng)險(xiǎn)不可小視。九、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品

19、的風(fēng)險(xiǎn)防范措施投資者在投資開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品時(shí)，可以通過(guò)以下措施進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)防范。做好項(xiàng)目事先評(píng)估如果對(duì)項(xiàng)目的事先評(píng)估不夠完善，最終導(dǎo)致不能順利實(shí)現(xiàn)完工銷售，則投資者有被套牢的危險(xiǎn)。投資者在進(jìn)行事先評(píng)估中，除了對(duì)行業(yè)景氣及項(xiàng)目推由時(shí)機(jī)進(jìn)行審慎考察之外，還應(yīng)對(duì)項(xiàng)目詳細(xì)情況進(jìn)行細(xì)致考慮。這包括對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的景氣狀況、交通及區(qū)域情況等內(nèi)容進(jìn)行詳細(xì)評(píng)估。畢竟只有所開發(fā)項(xiàng)目能夠?qū)崿F(xiàn)良好銷售，投資者才能完成資金的順利回收。的操作實(shí)務(wù)上來(lái)進(jìn)行分析，風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制的建立是十分重要的。在國(guó)際上其他發(fā)達(dá)國(guó)家及地區(qū)，這一機(jī)制的建立是通過(guò)特殊目的機(jī)構(gòu)的建立來(lái)完成的。具體操作方式是將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給特殊目的機(jī)構(gòu)，使得投資標(biāo)的與開

20、發(fā)商其他資產(chǎn)相隔離，避免所投資項(xiàng)目受到開發(fā)商其他運(yùn)作項(xiàng)目虧損的影響，并且可以避免開發(fā)商將房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)收入挪作他用等情況發(fā)生。而根據(jù)目前國(guó)內(nèi)的法律架構(gòu)，由于缺乏信托登記制度，相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制無(wú)法建立。所以信托公司只能通過(guò)控制目的公司股權(quán)、委派管理人員等方式來(lái)參與管理，以期達(dá)到相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)控制的目的。除了信托公司參與管理之外，投資者也可以通過(guò)“受益人大會(huì)”等形式來(lái)參與管理，集體決定房地產(chǎn)信托產(chǎn)品未來(lái)的發(fā)展方向和投資方針。投資者在進(jìn)行開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品投資時(shí)也要更新觀念，適應(yīng)新的房地產(chǎn)投資理念，即在適當(dāng)時(shí)候通過(guò)參與管理以維護(hù)自身權(quán)益。提高自身風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)投資者在投資開發(fā)型不動(dòng)產(chǎn)理財(cái)產(chǎn)品時(shí)及時(shí)更新自己的理財(cái)

21、觀念、提高自身風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)是十分重要的。投資者要將開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品與貸款類信托產(chǎn)品進(jìn)行認(rèn)真區(qū)分，要認(rèn)識(shí)到二者雖然均有預(yù)期收益率這一因素，但是其內(nèi)在運(yùn)作機(jī)理卻有著本質(zhì)的不同。貸款類房地產(chǎn)信托產(chǎn)品是信用類產(chǎn)品，其風(fēng)險(xiǎn)控制是基于對(duì)標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況以及抵押措施的準(zhǔn)確把握。而由于需要將項(xiàng)目抵押給商業(yè)銀行獲取項(xiàng)目開發(fā)貸款，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品所配套的抵質(zhì)押措施相對(duì)不足，開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的收益在很大程度上基于對(duì)項(xiàng)目的準(zhǔn)確判斷和良好管理。投資者在進(jìn)行開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品投資時(shí)一定要秉承風(fēng)險(xiǎn)觀念，切不可只貪圖信托公司提由的高預(yù)期收益率。要謹(jǐn)防產(chǎn)品發(fā)行方所提由的高預(yù)期收益率僅僅是為了吸引投資者，發(fā)行

22、方并未對(duì)項(xiàng)目的投資收益情況進(jìn)行準(zhǔn)確的測(cè)算。這樣就可以避免由于高預(yù)期收益率造成項(xiàng)目運(yùn)作成本過(guò)大，最終導(dǎo)致項(xiàng)目失敗的狀況發(fā)生。十、開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的方案設(shè)計(jì)開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品由于涉及股權(quán)、債權(quán)等多種操作方式，加之目前房地產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)作規(guī)模較大，導(dǎo)致信托產(chǎn)品需要募集資金量較大，這都為產(chǎn)品設(shè)計(jì)提由了更高的要求。這就要求要綜合考慮多個(gè)因素進(jìn)行產(chǎn)品方案設(shè)計(jì)。受益權(quán)層級(jí)設(shè)置受益權(quán)層級(jí)設(shè)置是產(chǎn)品方案設(shè)計(jì)中的重要內(nèi)容。為了滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者的需要，進(jìn)行產(chǎn)品受益權(quán)多層級(jí)設(shè)計(jì)時(shí)十分必要的?？梢詫⒍鄠€(gè)順位受益權(quán)劃分為第一順位受益權(quán)、第二順位受益權(quán)、第三順位受益權(quán)、末位順位受益權(quán)等多個(gè)層次。在投資報(bào)酬分配方面，第

23、一順位和第二順位受益權(quán)均可以采用固定收益、浮動(dòng)收益、固定收益和浮動(dòng)收益相結(jié)合的混合式收益等多種形式。末位順位受益權(quán)則建議采用權(quán)益分配方式。末位順位受益權(quán)由于采用了權(quán)益分配方式，具收益風(fēng)險(xiǎn)最大，但因?yàn)閾碛惺Ｓ嗬麧?rùn)分配權(quán)，所以也可能投資報(bào)酬最高。增信機(jī)制的建立房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的重要一環(huán)是信用增強(qiáng)機(jī)制的建立。信用增強(qiáng)機(jī)制的建立在于提高投資者的投資意愿，信用增強(qiáng)可分為內(nèi)部增強(qiáng)和外部增強(qiáng)兩種途徑。提供外部公司擔(dān)保、資產(chǎn)抵質(zhì)押等均為外部增強(qiáng)。內(nèi)部信用增強(qiáng)機(jī)制的建立是通過(guò)將受益權(quán)分為多級(jí)順位受益權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)的。次級(jí)順位受益權(quán)是為了為上一級(jí)順位受益權(quán)持有者提供信用保證。在實(shí)際產(chǎn)品運(yùn)作中，開發(fā)商多數(shù)通過(guò)認(rèn)購(gòu)次級(jí)受益權(quán)的方式來(lái)達(dá)到增強(qiáng)投資人信心的目的。房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的退由渠道按照國(guó)際房地產(chǎn)信托基金的通用運(yùn)行模式，在發(fā)達(dá)國(guó)家房地產(chǎn)信托基金均已實(shí)現(xiàn)公開上市，這樣投資者是通過(guò)在次級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行基金轉(zhuǎn)讓來(lái)完成投資退由，而不是通過(guò)產(chǎn)品清算來(lái)完成投資退由O對(duì)于目前國(guó)內(nèi)發(fā)行的開發(fā)型房地產(chǎn)信托產(chǎn)品而言，由于沒有次級(jí)流通市場(chǎng)，流動(dòng)性不足是這類產(chǎn)品普遍存在的軟肋之一。產(chǎn)品是