QE退出預(yù)期背景下警防我國熱錢流出的風(fēng)險(xiǎn).docx

1、QE退出預(yù)期背景下警防我國熱錢流出的風(fēng)險(xiǎn)畢海段（河北金融學(xué)院河北保定071051）:隨著歐洲債務(wù)危機(jī)的深化，近期美聯(lián)儲QE退出預(yù)期的不斷演變以及人民幣升值預(yù)期的變化，我國資本市場開始呈現(xiàn)出資本外逃的跡象，且有速度加快的趨勢，這必然會(huì)對我國的貨幣政策的調(diào)控、金融體系的正帶運(yùn)行等帶來諸多風(fēng)險(xiǎn).因此，我們必須密切關(guān)注美聯(lián)儲削減QE的動(dòng)向與國際經(jīng)濟(jì)形勢的變化，科學(xué)合理地制定各種防范措施，以最大限度地減少并化解熱錢流出所引發(fā)的各種潛在風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)我國經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展和金融安全.熱錢流出流動(dòng)性收縮風(fēng)險(xiǎn)防范中圖分類號：F830文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文童編號：1009-4350-2014（01）-0053-03作者簡介：

2、畢海St（1972-）,女，陜西漢中人，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，赦授，供職于河北金融學(xué)院，研究方向：金融、國際金融.一、我國熱錢流動(dòng)的現(xiàn)狀2005年以來，在我國經(jīng)濟(jì)增長較快，人民幣升值與資產(chǎn)收益預(yù)期不斷增強(qiáng)的影響下，熱錢開始持續(xù)快速地流入我國，2005年到2008年上半年，流入我國的熱錢規(guī)模約為4793億美元，約占同期新增外匯儲備的41.4%。但不容忽視的是，在2008年至2011年持續(xù)出現(xiàn)的4年正增長后，隨著歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的深化、全球經(jīng)濟(jì)不景氣等因素的影響，尤其是自2012年9月開始，美聯(lián)儲通過“第三次量化寬松”（QE3,即以每月采購400億美元的抵押貸款支持證券，現(xiàn)有扭曲操作等維持不變），同年12月

3、，美聯(lián)儲又宣布了第四輪缺化寬松貨幣政策（QE4,即以每月采購450億美元國債，替代扭曲操作，加上QE3每月400億美元的寬松額度，美聯(lián)儲每月資產(chǎn)采購額共計(jì)850億美元）o而從2013年5月以來，QE3逐步退出的市場預(yù)期日益增強(qiáng)，這更增加了金融市場投資者的避險(xiǎn)情緒，一部分海外資金開始回流并撤離我<wxx>；4000；300020001000°1000200M00;4000圈120012012年我國跨境資金流動(dòng)凈額估算走勢圈（單位：億美元）法：1T四攻合計(jì)貿(mào)易規(guī)差+1L握投資凈流入+境外投資收益+境斧上點(diǎn)融資.數(shù)據(jù)來津：根揖困家，卜匯管理局公布歌據(jù)整理而成.國市場。2012年

4、,我國資本與金融項(xiàng)目（其中含誤差與遺漏）逆差為1173億美元，這是自1998年以來我國資本與金股項(xiàng)目首次出現(xiàn)逆差。外管局根據(jù)“殘差法”，即由交易形成的外匯儲備增量（2012年我國交易形成的外匯儲備增加了978億美元），扣除進(jìn)出口貿(mào)易順差、非金融部門直接投資凈流入、境外投資收益和境內(nèi)企業(yè)境外上市籌資四個(gè)項(xiàng)目合計(jì)后的差額，測算出2012年我國跨境資金流出的規(guī)模竟高達(dá)3200多億美元（見圖1）,二、QE退出背景下熱錢流出對我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的主要風(fēng)險(xiǎn)（-）削玷我國貨幣政策的調(diào)控效果，造成流動(dòng)性收縮一旦熱錢大規(guī)模流出我國，央行將會(huì)通過“對沖”操作，被動(dòng)性地兌換外匯即在外匯市場上拋出外匯，購買本幣，從而減少我

5、國的外匯儲備，直接導(dǎo)致國內(nèi)基礎(chǔ)貨幣投放量的下降,一方面，基礎(chǔ)貨幣投放數(shù)雖的減少將通過貨幣乘數(shù)的作用導(dǎo)致我國貨幣供應(yīng)量大規(guī)模減少（貨幣供應(yīng)量等F基礎(chǔ)貨幣乘以貨幣乘數(shù)），進(jìn)而減弱了貨幣供給鼠（目前貨幣供給量作為我國的貨幣政策中介目標(biāo)）與經(jīng)濟(jì)增長率、通貨膨脹率等重要經(jīng)濟(jì)變量的相關(guān)性，從而影響到我國物價(jià)的穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)等貨幣最終政策日標(biāo)的實(shí)現(xiàn)：另一方面，大規(guī)模的熱錢流動(dòng)將使我國對外均衡目標(biāo)與國內(nèi)貨幣政策的目標(biāo)面臨直接沖突.一旦熱錢出現(xiàn)大規(guī)模流出，國際收支中的資本與金融賬戶逆差規(guī)模會(huì)急速擴(kuò)大，并可能超過經(jīng)常賬戶的順差規(guī)模，使國際收支總體呈現(xiàn)逆差格局，從而加大人民幣匯率的貶值壓力。對此，中央銀行

6、為維持本幣匯率的穩(wěn)定，只能被動(dòng)性地向市場投放外圖2國際熱錢流出對一國經(jīng)濟(jì)的影響走勢圖匯購買人民幣，這便造成國內(nèi)流動(dòng)性不足。此時(shí)，央行如果提高國內(nèi)利率以阻止熱錢的流出，同時(shí)又會(huì)進(jìn)一步加重國內(nèi)的流動(dòng)性短缺。由此看來，央行為維持對外經(jīng)濟(jì)均衡不得不放棄相對獨(dú)立的貨幣政策，造成國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的失衡。另外，當(dāng)熱錢的流出規(guī)模過大時(shí)，央行還可采取下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率、增加基礎(chǔ)貨幣投放等工具來抵消熱錢流出導(dǎo)致的國內(nèi)的流動(dòng)性不足，同時(shí)又可能造成對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊（見圖2）.自2011年10月份我國的外匯占款的持續(xù)增長開始轉(zhuǎn)向負(fù)增長，之后外匯占款持續(xù)下降，雖然從2012年12月起，外匯占款出現(xiàn)連續(xù)6個(gè)月增加，但2012年外

7、匯占款增量出現(xiàn)減少，僅為4946億元，明顯小于以往年份外匯占款的增加量，創(chuàng)出10年來的新低。截至2013年6月末，我國金融機(jī)構(gòu)外匯占款余額為273887.46億元，比5月末減少412.05億元，外匯占款再次出現(xiàn)負(fù)增長。外匯占款的減少直接導(dǎo)致國內(nèi)基礎(chǔ)貨幣供給量的減少，如果央行不能有效控制就會(huì)增大國內(nèi)通貨緊縮的壓力。（二）沖擊我國經(jīng)濟(jì)體系的正常運(yùn)行隨著我國資本項(xiàng)目開放進(jìn)程的推進(jìn)，追逐短期投機(jī)套利的國際熱錢更會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模流動(dòng)。熱錢的大規(guī)模流入會(huì)涌向房地產(chǎn)或股票等高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，銀行信貸質(zhì)量開始下降，使這些行業(yè)領(lǐng)域出現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)格膨脹、出現(xiàn)虛假的“繁榮”現(xiàn)象，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)泡沫產(chǎn)生。但是經(jīng)濟(jì)增長率一旦下降，此時(shí)一國

8、中央銀行若采取提高利率等緊縮性的貨幣政策進(jìn)行調(diào)控，便容易出現(xiàn)大規(guī)模的拋售房地產(chǎn)等資產(chǎn)套現(xiàn)行為，造成國內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格暴跌，最終導(dǎo)致熱錢大規(guī)模撤離我國市場，使國內(nèi)泡沫經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生破滅，商業(yè)銀行不良貸款將急劇增加，使其信貸資產(chǎn)質(zhì)量出現(xiàn)嚴(yán)重下降，從而導(dǎo)致整個(gè)國內(nèi)金融體系的發(fā)生劇烈動(dòng)蕩，給我國經(jīng)濟(jì)金融安全帶來巨大的風(fēng)險(xiǎn)與沖擊，加劇我國的經(jīng)濟(jì)衰退.如1989年日本“經(jīng)濟(jì)泡沫”、1997年的東南亞金融危機(jī)都表明熱錢的大規(guī)模外逃對實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來了嚴(yán)重的沖擊。（三）沖擊我國人民幣匯率的穩(wěn)定性大規(guī)模的熱錢頻繁性地流出流入，將干擾我國正常的外匯市場供求關(guān)系，直接沖擊人民幣匯率的穩(wěn)定性。自2005年7月21日起，我國已實(shí)行以市

9、場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子的有管理的浮動(dòng)匯率制度，而在2012年4月16日起，人民幣與美元的匯價(jià)交易浮動(dòng)幅度又從千分之五擴(kuò)大到千分之十，這使我國人民幣匯率的未來波動(dòng)幅度將明顯增大，這時(shí)，國際投資者對人民幣的升值預(yù)期也會(huì)發(fā)生變化，尤其是美國QE3退出預(yù)期不斷增強(qiáng)、歐債危機(jī)影響下歐美國家相繼施行的財(cái)政緊縮及我國經(jīng)濟(jì)增速放緩等諸多因素將促使國際資本選擇人民幣兌換成美元等資產(chǎn)以獲取最大收益，從而導(dǎo)致對人民幣資產(chǎn)需求的減少，進(jìn)一步增大人民幣匯率下降的壓力.正如2011年人民幣升值幅度高達(dá)5.11%,而2012年人民幣升值幅度僅為1.03%,人民幣匯率升值幅度的收窄，這已經(jīng)表明國際套利資本回流到歐美市場。（

10、四）增加我國利用外資的難度與外債負(fù)擔(dān)隨著熱錢的大規(guī)模流出，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定性增加，外國投資規(guī)模增速放慢甚至減少，對此都會(huì)減弱我國利用外資的競爭力，使我國利用外資的難度逐步增大。2012年.我國新批設(shè)立外商投資企業(yè)數(shù)目達(dá)到24925家，與2011年相比下降了10.1%,實(shí)際使用外資金額共計(jì)1117.2億美元，比2011年下降了3.7%同時(shí)，熱錢的大量流出還會(huì)進(jìn)一步影響到我國的外債負(fù)擔(dān)問題，如果人民幣匯率貶值，將使我國以外幣計(jì)價(jià)的外債負(fù)擔(dān)不斷增加，而熱錢大規(guī)模撤離的同時(shí)，一旦國內(nèi)經(jīng)濟(jì)總體下滑，也會(huì)提高該國的負(fù)債率。如2008年金融危機(jī)中冰島國家的外債余額超過1383億美元，而其國內(nèi)生產(chǎn)總值僅為193

11、.7億美元，其負(fù)債率高達(dá)714%,其主要原因之一在于其資本賬戶開放后，利用高利率等政策吸引了大量的國際熱錢，而次貸危機(jī)爆發(fā)后，熱錢開始大量出逃，使其銀行業(yè)陷入償債危機(jī)，對此我們必須引以為戒。（五）成脅我國商業(yè)銀行的經(jīng)營穩(wěn)定性銀行業(yè)的高負(fù)債性，使其在應(yīng)對金融風(fēng)險(xiǎn)上具有明顯脆弱性，國際熱錢的大：流出，必然造成商業(yè)銀行流動(dòng)性的短缺。與此同時(shí)，銀行的信貸資產(chǎn)的發(fā)放能力也將嚴(yán)重削弱，一旦銀行將大量資產(chǎn)投資于高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，這就使銀行更加容易受到國際資本大量流出的影響，而且在我國實(shí)行外幣利率市場化以來，國內(nèi)外利率聯(lián)系更加緊密,熱錢的大量流動(dòng)很可能帶來國際市場利率的波動(dòng)，這又會(huì)威脅到我國商業(yè)銀行的外幣資產(chǎn)業(yè)務(wù)o

12、2008年爆發(fā)的金融危機(jī)就使美國、歐洲等發(fā)達(dá)國家銀行系統(tǒng)的資金出現(xiàn)嚴(yán)重緊缺，銀行惜貸現(xiàn)象十分嚴(yán)重，并引發(fā)銀行的信用卡業(yè)務(wù)甚至牽連到存貸款業(yè)務(wù)出現(xiàn)危機(jī)。三、積極防范熱錢流出風(fēng)險(xiǎn)的主要對策（一）建立健全熱錢流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制與應(yīng)急保障機(jī)制，完善風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測手段我們要高度重視并隨時(shí)關(guān)注國際資本流動(dòng)的趨勢與特點(diǎn)，在當(dāng)前推進(jìn)資本項(xiàng)目開放的過程中，更要積極防范跨境資金變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，加強(qiáng)對金融體系的監(jiān)管，并輔之以相應(yīng)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，使其充分發(fā)揮資源配置的作用。第一，根據(jù)可測性、可控性、相關(guān)性、靈動(dòng)性原則建立健全全方位的跨境資本流動(dòng)的動(dòng)態(tài)預(yù)警監(jiān)測指標(biāo)體系，如將人民幣NDF（即NON-DELIVERABLEFORWAR

13、D,無本金交割遠(yuǎn)期，其常用于衡量海外市場對人民幣升值的預(yù)期）、人民幣有效匯率指數(shù)（即人民幣與主要國家貨幣相對價(jià)格水平調(diào)整的名義有效匯率）、負(fù)債率、債務(wù)率、短期債務(wù)比例、國際收支賬戶、國際儲備等一系列相關(guān)指標(biāo)納入熱錢流動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)框架以動(dòng)態(tài)跟蹤研究判斷熱錢流動(dòng)的總體趨勢和特點(diǎn)：第二，健全監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的信息共享機(jī)制，國家外匯管理局應(yīng)協(xié)同中國人民銀行、地方政府等多個(gè)監(jiān)管部門密切配合進(jìn)行監(jiān)管，尤其要加強(qiáng)對外商投資企業(yè)所涉及的全部資金的使用與流向情況進(jìn)行嚴(yán)密監(jiān)管，如其對外負(fù)債、投資收益匯P1、未分配利潤等資金流動(dòng)情況，嚴(yán)格審核與監(jiān)管其經(jīng)常賬戶下通過各種方式、渠道形成的短期資本的流動(dòng)情況。同時(shí)，我們更

14、要密切關(guān)注當(dāng)前美國QE3退出的發(fā)展動(dòng)向，有效防止熱錢大規(guī)模流出我國帶來的通貨緊縮現(xiàn)象的發(fā)生；第三，正確引導(dǎo)國際熱錢流向我國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)，提高其實(shí)際使用效益才是防范熱錢流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的有效對策：第四，建立金融危機(jī)應(yīng)急保障機(jī)制，如俄羅斯、日本各有''緊急事態(tài)法”，其實(shí)就是危機(jī)管理法。我國必須建立健全處理金融危機(jī)的應(yīng)急保障機(jī)制，如建立存款保險(xiǎn)制度，對脆弱的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行系統(tǒng)性重組等制度，以防止金融危機(jī)的發(fā)生，并能夠及時(shí)有效地處理金融危機(jī)。（二）積極推進(jìn)利率市場化改革，防止國際熱錢的沖擊面對后危機(jī)時(shí)期美國等發(fā)達(dá)國家采取的寬松政策及利率水平的不斷降低，同時(shí)我國資本可兌換進(jìn)程不斷推進(jìn)，而我國利率市場

15、化尚未完全實(shí)現(xiàn)，這種帶有一定管制的利率形成機(jī)制史容易受到國際熱錢頻繁流動(dòng)的沖擊。目前，我國的利率市場化改革進(jìn)程己開始加速，如中國人民銀行于2012年6月和7月，己連續(xù)兩次放寬存貸款基準(zhǔn)利率的浮動(dòng)范圍，將商業(yè)銀行存款利率浮動(dòng)區(qū)間的上限調(diào)整為基準(zhǔn)利率的1.1倍，在此之前不允許上幅，自2013年7月20日起又全面放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制，但我國銀行業(yè)尚存在風(fēng)險(xiǎn)控制能力不足、不能提供利率敏感性金融產(chǎn)品、不具備定價(jià)能力等諸多問題，因而推進(jìn)利率市場化不僅有助于抵御熱錢沖擊的風(fēng)險(xiǎn)，而且更有利于推進(jìn)我國資本項(xiàng)口的開放.對此，我們要不斷完善Shibord:海同業(yè)拆放利率）和其他貨幣市場利率，如存貸款利率、國債利

16、率、回購利率的關(guān)系，使Shibor能夠反映市場上真實(shí)的資金供求關(guān)系，確實(shí)發(fā)揮基準(zhǔn)利率的主導(dǎo)作用，使金融機(jī)構(gòu)掌握充分的自主定價(jià)權(quán)，提升金融業(yè)的整體經(jīng)營管理水平和經(jīng)營效率以抵御熱錢流出所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，商業(yè)銀行在推進(jìn)利率市場化的過程中，更要按照風(fēng)險(xiǎn)和收益成本相對稱的原則，建立完善科學(xué)合理的市場利率定價(jià)機(jī)制，增強(qiáng)其利率定價(jià)水平和風(fēng)險(xiǎn)管理、控制能力，提高其市場競爭力。（三）積極培育具有國際競爭力的金雄市場體系只有建立完善高效的現(xiàn)代化金融市場體系，才能有效防范熱錢頻繁流動(dòng)的沖擊。盡管我國金魁市場近些年發(fā)展迅速，但仍存在若多層次的金融市場體系尚未形成，風(fēng)險(xiǎn)控制能力較弱，金融服務(wù)水平滯后、金融效率總體偏低

17、、缺乏多樣化的金融產(chǎn)品與投資工具，金融創(chuàng)新工具不足、金融市場分割、中小企業(yè)融通資金困難重重等諸多問題與矛盾。另外，在融資結(jié)構(gòu)上我國仍然表現(xiàn)為“銀行主導(dǎo)型”的結(jié)構(gòu)特征，2012年末，銀行業(yè)總資產(chǎn)占金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)的比重高達(dá)80%左右，明顯高于發(fā)達(dá)國家，而美國這-比重己由1952年的63%下降到2012年的30%左右。由此看來，這種嚴(yán)重依賴傳統(tǒng)信貸的融資結(jié)構(gòu)阻礙著我國金融市場的縱深發(fā)展，因而，金融機(jī)構(gòu)要不斷提升金融服務(wù)水平與金融創(chuàng)新能力，豐富其金融產(chǎn)品，為客戶提供品種齊全且安全可靠的新型金融工具和服務(wù)。與此同時(shí)，我國要盡快建立完善多層次的具有較強(qiáng)的國際競爭實(shí)力的現(xiàn)代金融市場體系，包括建立健全多層次的

18、股權(quán)市場、加快債券市場的發(fā)展、不斷提高直接融資的比重，提高資本項(xiàng)目開放后的資源配置效率和風(fēng)險(xiǎn)防范能力，例如推動(dòng)利率掉期等金融衍生品交易的發(fā)展。（四）優(yōu)化人民幣匯率形成機(jī)制并增強(qiáng)我國貨幣政策的靈活性在一定程度上人民幣匯率彈性的增加，有利于對熱錢流動(dòng)沖擊的防范產(chǎn)生重要作用，而且，在維持人民幣匯率穩(wěn)定的前提下，利用當(dāng)前人民幣升值壓力有所減小，外匯占款有所下降的形勢，加強(qiáng)完善人民幣匯率的形成機(jī)制，合理適度地?cái)U(kuò)大人民幣匯率的變動(dòng)幅度，增強(qiáng)人民幣匯率的彈性，形成人民幣匯率有升有降的雙向浮動(dòng)的市場化形成機(jī)制，這將對我國積極有效地防止大規(guī)模熱錢流出引發(fā)的金融風(fēng)險(xiǎn)起到十分有利的促進(jìn)作用。同時(shí)，我國應(yīng)該適時(shí)靈活地調(diào)整貨幣政策以避免熱錢大規(guī)模流動(dòng)給我國經(jīng)濟(jì)帶來的沖擊。（五）借冬國際經(jīng)驗(yàn)，有效加強(qiáng)熱錢流動(dòng)的資本賬戶管理隨著我國資本賬戶開放進(jìn)程的加快和跨境人民幣使用范圍的擴(kuò)大，熱錢流動(dòng)頻繁性與不確定性更加明顯，對此我們首先要不斷完善相關(guān)法律法規(guī)以限制熱錢的大規(guī)模流動(dòng)，借臨國外經(jīng)驗(yàn)并結(jié)合我國的實(shí)際情況，改變過去外匯管理中“重流入、輕流出”的政策取向，采取“臨堵并舉、以疏為主”的策略，同時(shí)，借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，靈活運(yùn)用價(jià)格型手段與數(shù)量型手段進(jìn)行管理，如適時(shí)適當(dāng)推行托