第3章利用期貨對沖的策略

1、 任課教師：任課教師：11.套期保值基本原理2.基差風險3.交叉套保和套期保值比4.采用股指期貨調整股票組合資產(chǎn)貝塔5.實踐中的對沖策略本章綱要2在期貨市場上建立與現(xiàn)貨頭寸方向相反的適當倉位，按照習慣，根據(jù)期貨市場頭寸是多頭或者空頭分別稱為多頭套保(long hedge)：空頭套保(short hedge)：1.套期保值基本原理3假設某石油公司將要出售一定數(shù)量的原油，由于未來原油價格走低將會帶來收益降低，因而在期貨市場賣空同樣數(shù)量的原油期貨，假設原油期貨和現(xiàn)貨價格在期初價格分別為18.75和19，套保結束時兩者價格都有兩種可能性，同時升高到19.5或者同時降低到17.5。1.套期保值基本原理-

2、例1:空頭套保4假設某銅加工企業(yè)將要采購一定數(shù)量的銅，由于未來銅價走高將會帶來支出增加，因而在期貨市場多頭同樣數(shù)量的期銅，假設銅期貨和現(xiàn)貨價格在期初價格分別為120和140，套保結束時兩者價格都有兩種可能性，同時升高到125或者同時降低到105。1.套期保值基本原理-例2:多頭套保5兩個例子的總結:當假設期末時期、現(xiàn)貨價格總是相同時，采用期貨套?？梢赃_到把收益或者支出在鎖定在期初期貨價格水平的效果。1.套期保值基本原理6上述兩個例子假設期末期、現(xiàn)貨價格無論怎樣波動但一定保持相同是一個不現(xiàn)實的假設，如果期末兩個市場的價格不相同會怎樣呢？2.基差（basis）7期末時候現(xiàn)貨和期貨價格之差（S1-F

3、1）是套保者非常關心的一個變量，也就是所謂的基差基差基差衡量了當我們用同樣數(shù)量相反頭寸方向的簡單對沖策略時所面臨的風險基差增強對空頭套保者有利而對多頭套保者不利2.基差（basis）8各種產(chǎn)品期、現(xiàn)貨的基差由于產(chǎn)品的不同都有各自特性，如黃金，歷史上在2008年金融危機以前一直是期貨對現(xiàn)貨升水但在金融危機期間出現(xiàn)了貼水。基差是也基本面分析者關心的重要指標2.基差（basis）9由于期貨交易標的和套保者的現(xiàn)貨經(jīng)常不完全一樣，所以套保者采用不完全一致的期貨標的對沖現(xiàn)貨風險的時候就需要做:交叉套交叉套保保（cross hedging）基差的分解基差的分解：為了更好地理解交叉套保時的基差來源，可以把基差

4、分解為和期貨標的完全相同的現(xiàn)貨產(chǎn)品與期貨之間的價差以及套保者所涉及的現(xiàn)貨與該標的產(chǎn)品的價差兩部分：S1-F1=（S1*-F1）+（S1-S1*），這里用S1*表示和期貨標的相同的現(xiàn)貨產(chǎn)品價格。3.交叉套保和套期保值比10交叉套保時，由于標的物不同，采用1:1的比例安排不再可行，此時通常采用的確定套保比的方法是采用最小方差套保比最小方差套保比(MVHR)假設未來的套保期間情形的可以用歷史數(shù)據(jù)外推，現(xiàn)貨價格變化S，期貨價格變化是F3.交叉套保和套期保值比11交叉套保比的例子：假設某航空公司需要對200萬加侖航油進行套保，但是只有取暖用油期貨可以利用，因此需要計算交叉套保比，假設已知現(xiàn)貨價差（xi）

5、和期貨價差（yi）數(shù)據(jù)，則最小方差套保比可以算如下：3.交叉套保和套期保值比12股指股指是追蹤某一特定的股票資產(chǎn)組合價值變化的指數(shù)。各支股票的權重可能依據(jù)股價或者股票市值或者某種法則確定。股指期貨股指期貨一般是由交易所規(guī)定以某一給定價格系數(shù)乘以股指作為股指期貨交易的標的，但是交易報價習慣上仍然按照股指的形式。如標普500期貨、滬深300股指期貨。4.采用股指期貨調整股票組合資產(chǎn)貝塔13由于這一節(jié)探討的是金融資產(chǎn)及其期貨，套保比值用資產(chǎn)及其衍生物的價值衡量比較方便，因此我們相應的套保比都是指的價值之比。CAPM模型模型是從收益率角度研究各項資產(chǎn)的收益風險特征的。在最小方差套保比也從收益率角度決定

6、時，兩者產(chǎn)生了一個聯(lián)系：如果我們假設股指期貨m代表了市場資產(chǎn)組合，那么CAPM告訴我們某個特定股票資產(chǎn)組合a的資產(chǎn)貝塔是等價于以收益率計算得出的最小方差套保比值的4.采用股指期貨調整股票組合資產(chǎn)貝塔14是假設現(xiàn)在某特定股指期貨的價格是A，一給定資產(chǎn)組合的價值是P，資產(chǎn)貝塔是 ，用于對沖的股指期貨合同的數(shù)量應為:4.采用股指期貨調整股票組合資產(chǎn)貝塔15例子：標普500指數(shù)為1000，相應4個月內(nèi)到期的股指期貨合同標的為250美元乘以該指數(shù),股指期貨價格是1010，現(xiàn)在某資產(chǎn)組合的價值為5,000,000，其資產(chǎn)貝塔為1.5，無風險利率為4 %每年($1 %$每三個月)，股息為1 %每年($0.2

7、5 %$每三個月)， 那么采用什么樣的標普500期貨才可以在今后三個月內(nèi)對沖該資產(chǎn)組合的風險呢？應該做空的股指期貨合約數(shù)量為4.采用股指期貨調整股票組合資產(chǎn)貝塔16采用股指期貨可以:A. 在預期持有的資產(chǎn)組合表現(xiàn)超過市場整體狀況的情況下去除市場風險B. 對計劃長期持有的股票組合在特定短時期內(nèi)的過高風險進行對沖4.采用股指期貨調整股票組合資產(chǎn)貝塔17如果標普500指數(shù)三個月后為900，股指損失10個百分點，則在考慮股息的情況下股指回報率為約10-0.25=9.75，股指期貨價格在三月后為902，則:4.采用股指期貨調整股票組合資產(chǎn)貝塔18根據(jù)CAPM理論，采用資產(chǎn)貝塔衡量資產(chǎn)組合的風險的做法十分

8、流行，投資者往往有興趣調整所持有的資產(chǎn)組合的資產(chǎn)貝塔以滿足投資需要。根據(jù)資產(chǎn)貝塔和套保概念的聯(lián)系，可以看到采用股指期貨對沖實質上是在調整投資者所持有組合的資產(chǎn)貝塔。4.采用股指期貨調整股票組合資產(chǎn)貝塔19 采用天真靜態(tài)策略的做法:合同品種的選擇合同品種的選擇：好的相關性以盡量控制基差風險到期日的選擇到期日的選擇：在預定套保日期后但又盡量接近該日期套期保值比例的決定套期保值比例的決定：選擇合適的風險控制目標，如最小方差。需要合適的展期策略以規(guī)避風險展期展期：是指將先到期的期貨合約頭寸在到期前清倉并立即重新在下一期合約同向建倉的套保操作。這種方式通常在需要套保的期間內(nèi)沒有合適期貨合約的情況下使用。

9、5.實踐中的對沖策略案例分析：案例分析： 上?，F(xiàn)貨銅采購的上?，F(xiàn)貨銅采購的“點價模式點價模式” 1長期以來供需雙方在現(xiàn)貨市場購買現(xiàn)貨銅是“隨行就市”的現(xiàn)貨價購買模式，一旦現(xiàn)貨價格的波動率過大就會對供需雙方形成比較大的風險。對于買方而言，回避價格上行風險的常規(guī)方法是通過做多期貨進行對沖，但是采用期貨對沖的時候套保者需要承擔基差風險。對于賣方而言也有同樣的問題?，F(xiàn)在某銅貿(mào)易商A采用全新的供貨模式，采購者只需盯住上期所滬銅M+1月到期的合約報價，盤中任意時刻下單都可以按照上期所的當時的報價采購現(xiàn)貨銅，現(xiàn)貨銅在點價之后直到M+1月合約的最后交易日前由采購方選擇任意時間付款提貨。問題是如此商業(yè)模式下，采

10、購方和該貿(mào)易商會面臨什么樣的風險呢？雙方各應如何管理自己的風險？特別的，請考慮下述三個問題：（1）假設某采購商是加工企業(yè)B,它采用銅加工特種高壓電纜，賣給市場上比較強勢的國有電力系統(tǒng)，國有電力系統(tǒng)采購電纜是招標制，要求投標企業(yè)按照投標時的銅價給出電纜報價，一旦中標后加工企業(yè)B就有合約義務在一年內(nèi)交貨。請問在這種情況下企業(yè)B在各階段應該如何管理自己的風險？（2）假設采購商C也是加工企業(yè)，它采用銅加工成連接器按照現(xiàn)貨價供應給下游中小電器生產(chǎn)廠家，同樣從銅貿(mào)易商A采購，它在各階段如何管理自己的風險呢？（3）假設該銅貿(mào)易商A并不自產(chǎn)銅，所有銅來自上游冶煉企業(yè)如銅陵有色和江銅等的供貨，由于上游企業(yè)定價的壟斷地位，他們要求的定價模式是必須按照他們每天所公布的供貨價進行現(xiàn)貨采購，但是實際由于從訂貨到運抵貿(mào)易商A的倉庫會有10天的滯后。從1噸銅被