第6章資本成本與資本結(jié)構(gòu)

1、.1第第6 6章章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)資本成本與資本結(jié)構(gòu). .2 2n目的目的： 1 1）資本成本的含義是什么？）資本成本的含義是什么？ 2 2）如何計(jì)算資本成本？）如何計(jì)算資本成本？ 3 3）對不同的融資方案，怎么樣判斷哪個）對不同的融資方案，怎么樣判斷哪個 好，哪個不好？好，哪個不好？ 4 4）理解資本成本與企業(yè)價值之間的關(guān)系。）理解資本成本與企業(yè)價值之間的關(guān)系。. .3 3第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本n企業(yè)從籌集資金時，必須在考慮時間價值的基礎(chǔ)上，企業(yè)從籌集資金時，必須在考慮時間價值的基礎(chǔ)上，考慮資本成本和資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)行有效的資金籌集和考慮資本成本和資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)行有效的資金籌集和使用。

2、使用。n資本成本有絕對量和相對量兩方面的含義資本成本有絕對量和相對量兩方面的含義。一、一、 資本成本概述資本成本概述1 1、 定義定義n資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，即企業(yè)為即企業(yè)為籌集和使用籌集和使用資金而支出的各種費(fèi)用的總和。資金而支出的各種費(fèi)用的總和。n短期資金費(fèi)用：稱為資金成本；短期資金費(fèi)用：稱為資金成本；n長期資金費(fèi)用：稱為資本成本。長期資金費(fèi)用：稱為資本成本。. .4 4n一般情況下，資金成本與資本成本不進(jìn)行區(qū)別，一般情況下，資金成本與資本成本不進(jìn)行區(qū)別，通常為資本成本。通常為資本成本。n資本成本包括資金資本成本包括資金

3、籌集成本和資金使用成本籌集成本和資金使用成本兩部兩部分。分。（1 1） 資金籌集成本資金籌集成本n資金籌集成本是指在資金籌集過程中支付的各項(xiàng)資金籌集成本是指在資金籌集過程中支付的各項(xiàng)費(fèi)用，如發(fā)行股票、債券的印刷費(fèi)、發(fā)行手續(xù)費(fèi)、費(fèi)用，如發(fā)行股票、債券的印刷費(fèi)、發(fā)行手續(xù)費(fèi)、律師費(fèi)、資信評估費(fèi)、公證費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)、廣告費(fèi)律師費(fèi)、資信評估費(fèi)、公證費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)、廣告費(fèi)等。等。. .5 5（2 2） 資金使用成本資金使用成本n資金使用成本是指使用資金支付的費(fèi)用，如股票股資金使用成本是指使用資金支付的費(fèi)用，如股票股息、銀行借款和債券利息等。資金使用成本與資金息、銀行借款和債券利息等。資金使用成本與資金的數(shù)量和時間

4、有關(guān)。的數(shù)量和時間有關(guān)。（3 3） 兩者區(qū)別兩者區(qū)別n籌資成本一般在資金籌措時一次性支付，在使用過籌資成本一般在資金籌措時一次性支付，在使用過程中不再發(fā)生，程中不再發(fā)生，可以看作籌資總額的一項(xiàng)扣除可以看作籌資總額的一項(xiàng)扣除。 （類似于銀行貸款的補(bǔ)償性余額中方法）（類似于銀行貸款的補(bǔ)償性余額中方法）. .6 62 2、 資本成本的作用資本成本的作用（1 1）資本成本是企業(yè)選擇籌資途徑和籌資方式的重要）資本成本是企業(yè)選擇籌資途徑和籌資方式的重要依據(jù)。依據(jù)。n根據(jù)不同籌資途徑和籌資方式的成本多少判斷和決根據(jù)不同籌資途徑和籌資方式的成本多少判斷和決策。策。（2 2）資本成本是企業(yè)進(jìn)行投資決策的主要參考

5、指標(biāo)。）資本成本是企業(yè)進(jìn)行投資決策的主要參考指標(biāo)。n是最低的投資收益率指標(biāo)是最低的投資收益率指標(biāo)，投資項(xiàng)目的收益率必須，投資項(xiàng)目的收益率必須大于資本成本，才是有利可圖。大于資本成本，才是有利可圖。（3 3） 資本成本是企業(yè)確定最佳資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)。資本成本是企業(yè)確定最佳資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)。n根據(jù)債務(wù)成本和權(quán)益成本，及其所占比例，進(jìn)行加根據(jù)債務(wù)成本和權(quán)益成本，及其所占比例，進(jìn)行加權(quán)平均后，得到資本成本，據(jù)其確定其最佳資本結(jié)權(quán)平均后，得到資本成本，據(jù)其確定其最佳資本結(jié)構(gòu)。構(gòu)。（4 4） 資本成本是衡量企業(yè)經(jīng)營成果的尺度，即企業(yè)資本成本是衡量企業(yè)經(jīng)營成果的尺度，即企業(yè)的利潤率應(yīng)該高于資本成本。的利潤率應(yīng)該

6、高于資本成本。. .7 73 3、決定資本成本高低的因素、決定資本成本高低的因素（1 1）宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境）宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境n宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了整個經(jīng)濟(jì)中資本的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了整個經(jīng)濟(jì)中資本的供給和需供給和需求求，以及預(yù)期，以及預(yù)期通貨膨脹通貨膨脹的水平。的水平。n當(dāng)貨幣需求增加，而供給沒有相應(yīng)增加，投資人當(dāng)貨幣需求增加，而供給沒有相應(yīng)增加，投資人便會提高其投資收益率，企業(yè)的資本成本就會上便會提高其投資收益率，企業(yè)的資本成本就會上升；升；n否則，則會降低其要求的投資收益率，使資本成否則，則會降低其要求的投資收益率，使資本成本下降；本下降；n當(dāng)預(yù)期通貨膨脹水平上升，貨幣購買力下降，投當(dāng)預(yù)期通貨膨脹水平

7、上升，貨幣購買力下降，投資者也會提出更高的收益率來補(bǔ)償預(yù)期通貨膨脹資者也會提出更高的收益率來補(bǔ)償預(yù)期通貨膨脹帶來的損失，導(dǎo)致企業(yè)資本成本上升。帶來的損失，導(dǎo)致企業(yè)資本成本上升。 . .8 8 （2）證券市場條件影響）證券市場條件影響 證券市場條件包括證券的證券市場條件包括證券的市場流動難易程度市場流動難易程度和和價格波動程度價格波動程度。 當(dāng)證券的市場流動性不好，投資者想買進(jìn)或賣當(dāng)證券的市場流動性不好，投資者想買進(jìn)或賣出證券相對困難，變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)加大，要求的收益率就出證券相對困難，變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)加大，要求的收益率就會提高。會提高。 當(dāng)證券的價格波動較大，投資的風(fēng)險(xiǎn)大，要求當(dāng)證券的價格波動較大，投資的風(fēng)險(xiǎn)

8、大，要求的收益率也會提高。導(dǎo)致資本成本升高。的收益率也會提高。導(dǎo)致資本成本升高。 . .9 9 （3）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況 指企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。指企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。 經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中的風(fēng)險(xiǎn)大小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中的風(fēng)險(xiǎn)大小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小，如果企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)是企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)的大小，如果企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，投資者便會有較高的收益率要求。導(dǎo)致務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大，投資者便會有較高的收益率要求。導(dǎo)致資本成本升高。資本成本升高。 （4）融資規(guī)模和籌資期限）融資規(guī)模和籌資期限 企業(yè)的融資規(guī)模越大，籌資成本

9、和資金占用成本越大，企業(yè)的融資規(guī)模越大，籌資成本和資金占用成本越大，導(dǎo)致資本成本升高。導(dǎo)致資本成本升高。期限長的籌資資本成本高。期限長的籌資資本成本高。. .10104 4、資本成本的形式、資本成本的形式n資本成本有多種形式：個別資本成本、綜合資本成資本成本有多種形式：個別資本成本、綜合資本成本和邊際資本成本。本和邊際資本成本。n個別資本成本：是指個別資本成本：是指各種長期資金的成本各種長期資金的成本，如長期，如長期借款成本、債券成本和股票成本等。借款成本、債券成本和股票成本等。n綜合資本成本：是指全部長期資金的加權(quán)后的總成綜合資本成本：是指全部長期資金的加權(quán)后的總成本。本。n邊際資本成本：是

10、指企業(yè)追加籌措資金的成本，或邊際資本成本：是指企業(yè)追加籌措資金的成本，或者每增加一個單位的資金而增加的成本。者每增加一個單位的資金而增加的成本。. .1111二、個別資本成本計(jì)算二、個別資本成本計(jì)算 個別資本成本是指籌集和使用使用各種長期個別資本成本是指籌集和使用使用各種長期資金的成本。資金的成本。 具體分為長期借款成本、債券成本、普通股具體分為長期借款成本、債券成本、普通股成本和保留盈余成本。成本和保留盈余成本。 前兩種為債務(wù)資本成本，后兩種為權(quán)益資本前兩種為債務(wù)資本成本，后兩種為權(quán)益資本成本。成本。 資本成本一般用相對數(shù)，資本成本率來表示資本成本一般用相對數(shù)，資本成本率來表示資本成本的高低

11、。資本成本的高低。. .1212二、個別資本成本計(jì)算二、個別資本成本計(jì)算計(jì)算公式如下：計(jì)算公式如下： 或者：或者： k k資本成本率；資本成本率；D D資金使用成本；資金使用成本；P P資金籌集總額；資金籌集總額；F F資金籌集成本；資金籌集成本；f f籌資費(fèi)用率，相對數(shù)?；I資費(fèi)用率，相對數(shù)。FPDk）（fPDk1. .1313（一）長期借款成本的計(jì)算（一）長期借款成本的計(jì)算n長期借款屬于債務(wù)的一種，債務(wù)資本成本具有以下長期借款屬于債務(wù)的一種，債務(wù)資本成本具有以下特點(diǎn)：特點(diǎn)：（1 1） 資本成本的具體表現(xiàn)形式是資本成本的具體表現(xiàn)形式是利息利息；（2 2） 利息率一般保持不變；利息率一般保持不變

12、；（3 3） 利息屬于稅前扣除項(xiàng)目；利息屬于稅前扣除項(xiàng)目；（4 4） 債務(wù)本息需要按期償還。債務(wù)本息需要按期償還。. .14141 1、 不考慮資金時間價值時不考慮資金時間價值時n長期借款長期借款利息計(jì)入稅前成本費(fèi)用利息計(jì)入稅前成本費(fèi)用，可以起到抵稅的，可以起到抵稅的作用。因此，一次還本、分期付息借款的成本為：作用。因此，一次還本、分期付息借款的成本為：其中：其中：K Kl l長期借款資本成本；長期借款資本成本；I Il l長期借款年利息；長期借款年利息；T T所得稅率；所得稅率；L L長期借款籌資數(shù)額（借款本金）；長期借款籌資數(shù)額（借款本金）；f fl l長期借款籌資成本率。長期借款籌資成本

13、率。)1()1(ltlfLTIK. .1515舉舉 例例n例如：某企業(yè)取得例如：某企業(yè)取得5 5年期長期借款年期長期借款10001000萬元，年利萬元，年利率率1010，每年末付息一次，到期一次還本，籌資，每年末付息一次，到期一次還本，籌資成本率為成本率為1 1，企業(yè)所得稅率為，企業(yè)所得稅率為3030。n該長期借款資本成本為：該長期借款資本成本為：n或者：或者：%07. 7%)11 (*1000%)301 (*%10*1000lK%07. 7%11%)301 (*%10lK. .16162 2、 考慮資金時間價值時考慮資金時間價值時上述公式?jīng)]有考慮資金的時間價值，如果考慮資金上述公式?jīng)]有考慮資

14、金的時間價值，如果考慮資金時間價值，公式變?yōu)椋簳r間價值，公式變?yōu)椋簄其中：其中： 第第年末應(yīng)償還的本金；年末應(yīng)償還的本金； k k所得稅前的長期借款資本成本；所得稅前的長期借款資本成本； )1 (lfLni 1nttkPkI)1 ()1 ()1(Tkkl. .1717 k kl l -所得稅后的長期借款資本成本所得稅后的長期借款資本成本; ; 代表借款的實(shí)際現(xiàn)金流入；代表借款的實(shí)際現(xiàn)金流入； 代表借款引起的未來現(xiàn)金代表借款引起的未來現(xiàn)金流出的現(xiàn)值總額，由各年利息支出的年金現(xiàn)值流出的現(xiàn)值總額，由各年利息支出的年金現(xiàn)值之和加上到期本金的復(fù)利現(xiàn)值而得。之和加上到期本金的復(fù)利現(xiàn)值而得。)1 (lfLn

15、ttkPkI)1 ()1 (. .1818n按照這種辦法，實(shí)際上是將長期借款的資本成本按照這種辦法，實(shí)際上是將長期借款的資本成本看做是使借款的現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于其現(xiàn)金流出現(xiàn)看做是使借款的現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于其現(xiàn)金流出現(xiàn)值的折現(xiàn)率。值的折現(xiàn)率。n例如例如：某企業(yè)取得：某企業(yè)取得5 5年期長期借款年期長期借款200200萬元，年利萬元，年利率為率為1010，每年末付息一次，到期一次還本，籌，每年末付息一次，到期一次還本，籌資成本率資成本率1 1，企業(yè)所得稅率，企業(yè)所得稅率3030?？紤]資金時?？紤]資金時間價值，該項(xiàng)借款的資本成本計(jì)算如下：間價值，該項(xiàng)借款的資本成本計(jì)算如下：. .1919n第一步，計(jì)算稅

16、前借款資本成本：第一步，計(jì)算稅前借款資本成本：n200200（1 11 1） )1 (lfLnttkPkI)1 ()1 (51t5)1(200)1(%10*200kki51i. .2020n查表得出查表得出: : 若若k k = 10 = 10，5 5年期的年金現(xiàn)值系數(shù)為年期的年金現(xiàn)值系數(shù)為3.791;103.791;10，5 5年期的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為年期的復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為0.6210.621。則則 凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值= 200= 20010103.7913.7912002000.6210.621 200200（1 11 1） 2.02 2.02 0 0. .2121應(yīng)該提高應(yīng)該提高k k，為，為121

17、2。得出：得出：n20020010103.6053.6052002000.5670.567200200（1 11%1%）n12.5012.50n用內(nèi)差法的計(jì)算公式：用內(nèi)差法的計(jì)算公式：n第二步，計(jì)算稅后資本成本：第二步，計(jì)算稅后資本成本：（28.101012*)50.12(02. 2002. 2%10%20. 7%)301 (%28.10)1 (Tkkl. .2222（二）債券成本（二）債券成本發(fā)行債券的成本主要指債券發(fā)行債券的成本主要指債券利息和籌資費(fèi)用利息和籌資費(fèi)用。1 1、 不考慮資金時間價值時不考慮資金時間價值時（1 1） 債券債券按照面值按照面值發(fā)行，債券資本成本的計(jì)算發(fā)行，債券資本

18、成本的計(jì)算公式為：公式為：)1()1(bbbfBTIK. .2323其中：其中：債券資本成本；債券資本成本； I Ib b債券年利息；債券年利息； 所得稅率；所得稅率； 債券籌資額；債券籌資額； f fb b債券籌資費(fèi)用率。債券籌資費(fèi)用率?；蛘呋蛘連IRfTRKbbbbb/,1)1(. .2424舉舉 例例n例如：例如： 某公司發(fā)行總面額為某公司發(fā)行總面額為10001000萬元的萬元的10年期年期債券，債券，票面利率票面利率1010，發(fā)行費(fèi)用率為，發(fā)行費(fèi)用率為1010，公司所得稅，公司所得稅3030。該債券的成本為：。該債券的成本為：)1 ()1 (bbbfBTIK%78. 7%)101 (*

19、1000%)301 (*%10*1000. .2525（2 2）溢價發(fā)行）溢價發(fā)行n例如例如 該公司發(fā)行面額為該公司發(fā)行面額為1000萬元萬元10年期債券，票面年期債券，票面利率為利率為12，發(fā)行費(fèi)用率為，發(fā)行費(fèi)用率為5，發(fā)行價格為，發(fā)行價格為1200萬元，公司所得稅率為萬元，公司所得稅率為33。該債券成本為：。該債券成本為： %05. 7%)51 (*1200%)331 (*%12*1000bK. .2626（3 3） 折價發(fā)行折價發(fā)行例如：例如： 公司發(fā)行面額公司發(fā)行面額10001000萬元，萬元，1010年期債券，票面年期債券，票面利率利率1212，發(fā)行費(fèi)用為，發(fā)行費(fèi)用為5 5，發(fā)行價格

20、為，發(fā)行價格為800800萬元，萬元，公司所得稅率公司所得稅率3333。 該債券的成本為該債券的成本為：%58.10%)51 (*800%)331 (*%12*1000bK. .27272 2、 考慮資金時間價值時考慮資金時間價值時n上面計(jì)算債券成本的方式，沒有考慮貨幣的時間價上面計(jì)算債券成本的方式，沒有考慮貨幣的時間價值。如果將貨幣時間價值考慮在內(nèi)，債券成本的計(jì)值。如果將貨幣時間價值考慮在內(nèi)，債券成本的計(jì)算與長期借款成本的計(jì)算一樣，公式為：算與長期借款成本的計(jì)算一樣，公式為：n其中：其中： k k所得稅前的債券資本成本；所得稅前的債券資本成本； k kb b所得稅后的債券資本成本。所得稅后的

21、債券資本成本。)1 (bfBntbkPkI)1 ()1 ()1(Tkkb. .2828例如例如： 公司發(fā)行債券，票面利率公司發(fā)行債券，票面利率1212，發(fā)行費(fèi)用為，發(fā)行費(fèi)用為5 5，考慮資金時間價值，按照面值發(fā)行，考慮資金時間價值，按照面值發(fā)行500500萬元債萬元債券，所得稅率券，所得稅率33%33%，期限，期限1010年。年。n（1 1）計(jì)算稅前債券籌資成本：）計(jì)算稅前債券籌資成本： %)51 (*50010)1(500)1(%12*500kkt. .2929n首先以首先以1212作為折現(xiàn)率，作為折現(xiàn)率，1010年期年金現(xiàn)值系數(shù)年期年金現(xiàn)值系數(shù)（P/A,12%,10P/A,12%,10）5

22、.655.65，和復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)，和復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)（P/S,12%,10P/S,12%,10）0.3220.322，代入上面公式：，代入上面公式： 50050012%12%5.655.655005000.3220.3224754752525（萬元）（萬元） n現(xiàn)值為現(xiàn)值為2525萬元，大于萬元，大于0 0。提高折現(xiàn)率，為。提高折現(xiàn)率，為1414。 將有關(guān)系數(shù)代入公式：將有關(guān)系數(shù)代入公式：50050012125.2165.2165005000.270.274754752727（萬元）（萬元）. .3030n運(yùn)用內(nèi)插法求取稅前債券成本：運(yùn)用內(nèi)插法求取稅前債券成本：n（2 2）計(jì)算稅后債券成本）計(jì)算稅后

23、債券成本%96.12%)12%14(*2725025%12k%68.8%)331(*%96.12)1(Tkkb. .3131（三）優(yōu)先股成本（三）優(yōu)先股成本n優(yōu)先股成本包括兩部分，籌資費(fèi)用和預(yù)定的股利。優(yōu)先股成本包括兩部分，籌資費(fèi)用和預(yù)定的股利。n計(jì)算公式如下：計(jì)算公式如下：n其中：其中：K Kp p優(yōu)先股資本成本率；優(yōu)先股資本成本率； D Dp p優(yōu)先股預(yù)定股利；優(yōu)先股預(yù)定股利； P Pp p優(yōu)先股籌資額；優(yōu)先股籌資額； f fp p優(yōu)先股籌資費(fèi)用率。優(yōu)先股籌資費(fèi)用率。)1*(ppppfPDK. .3232例如例如： 某公司發(fā)行優(yōu)先股面值為某公司發(fā)行優(yōu)先股面值為10001000萬元，發(fā)行萬元

24、，發(fā)行價值為價值為20002000萬元，發(fā)行費(fèi)用率為萬元，發(fā)行費(fèi)用率為1010，預(yù)定股，預(yù)定股利為面值得利為面值得2020，資本成本率為：，資本成本率為：%11%)101 (*2000%20*1000pk. .3333（四）普通股成本（四）普通股成本n普通股票的股利不固定，因此一般無法用統(tǒng)一的公普通股票的股利不固定，因此一般無法用統(tǒng)一的公式計(jì)算，但是可以假設(shè)若干種情況進(jìn)行估算。式計(jì)算，但是可以假設(shè)若干種情況進(jìn)行估算。1 1、 最簡單的股利固定模式最簡單的股利固定模式n假設(shè)公司股票股利固定不變假設(shè)公司股票股利固定不變 計(jì)算公式為：計(jì)算公式為：n 其中其中 D Ds s普通股股利；普通股股利； P

25、 Ps s普通股籌資額；普通股籌資額； f fs s優(yōu)先股籌資費(fèi)用率。優(yōu)先股籌資費(fèi)用率。)1 (*sSssfPDk. .3434n例例 如如 某公司發(fā)行價值為某公司發(fā)行價值為10 00010 000萬元的股票，籌萬元的股票，籌資費(fèi)用率為資費(fèi)用率為2 2，預(yù)計(jì)公司每年股利為，預(yù)計(jì)公司每年股利為1 0001 000萬萬元。元。 資本成本率為：資本成本率為： k ks s1 000/10 000(1-2%)1 000/10 000(1-2%)10.2%.10.2%. .35352 2、 股利增長模式股利增長模式n假設(shè)股票股利以固定增長率增長。假設(shè)股票股利以固定增長率增長。n計(jì)算公式為：計(jì)算公式為：n

26、g g固定增長率。固定增長率。n上例中，假設(shè)該公司股票增長率以上例中，假設(shè)該公司股票增長率以3 3速度增長。速度增長。 該公司普通股籌資成本為：該公司普通股籌資成本為： k ks s10001000（1 13 3）/10000(1-2%) + 3%/10000(1-2%) + 3%13.513.5gfPgDksSs)1(*)1(*0. .3636（五）留存收益成本（五）留存收益成本n留存收益是企業(yè)在利潤分配后形成的利潤節(jié)余，留存收益是企業(yè)在利潤分配后形成的利潤節(jié)余，主要用于以豐補(bǔ)欠，以及用于企業(yè)的擴(kuò)大再生產(chǎn)。主要用于以豐補(bǔ)欠，以及用于企業(yè)的擴(kuò)大再生產(chǎn)。n留存收益的成本相當(dāng)于投資者對企業(yè)的追加投

27、資，留存收益的成本相當(dāng)于投資者對企業(yè)的追加投資，追加投資是否適合，主要看追加投資的成本是否追加投資是否適合，主要看追加投資的成本是否低于其他投資機(jī)會帶來的成本。低于其他投資機(jī)會帶來的成本。留存收益籌資與留存收益籌資與普通股籌資基本相同普通股籌資基本相同，但是不考慮籌資費(fèi)用。但是不考慮籌資費(fèi)用。. .37371 1、 股利增長模式股利增長模式n假設(shè)公司的收益率會不斷提高的一種模式。假設(shè)公司的收益率會不斷提高的一種模式。n計(jì)算公式為：計(jì)算公式為：n其中：其中： KcKc留存收益資本成本；留存收益資本成本； DcDc預(yù)期下年股票股利，預(yù)期下年股票股利，DcDcDoDo（1 1g g）；）； PcPc

28、留存收益數(shù)額；留存收益數(shù)額； g g股利年增長率。股利年增長率。gPDKccc. .3838例如例如： 某公司當(dāng)年留存收益為某公司當(dāng)年留存收益為100100元，年增長率元，年增長率1010，當(dāng)年發(fā)放股利當(dāng)年發(fā)放股利1010元。元。 留存收益成本為：留存收益成本為：gPDKccc%21%10100%)101 (*10. .39392 2、 資本資產(chǎn)定價模式資本資產(chǎn)定價模式 計(jì)算公式為：計(jì)算公式為： K Kc=c=R Rf f(R RmmR Rf f) )n其中：其中： R Rf f無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率；無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； 股票的貝他系數(shù)，反映個別股票相對于平股票的貝他系數(shù)，反映個別股票相對于平均風(fēng)險(xiǎn)股票的變

29、動指標(biāo)，即公司風(fēng)險(xiǎn)與市場風(fēng)險(xiǎn)的均風(fēng)險(xiǎn)股票的變動指標(biāo)，即公司風(fēng)險(xiǎn)與市場風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)度，如果貝他系數(shù)為相關(guān)度，如果貝他系數(shù)為2 2，說明公司風(fēng)險(xiǎn)程度是，說明公司風(fēng)險(xiǎn)程度是市場平均風(fēng)險(xiǎn)的市場平均風(fēng)險(xiǎn)的2 2倍。市場收益率上升倍。市場收益率上升1 1，該公司，該公司上升上升2 2。 R Rm m平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率，即最低風(fēng)險(xiǎn)報(bào)平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率，即最低風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。酬率。. .4040n例例 如如 某公司股票的某公司股票的系數(shù)為系數(shù)為1.51.5，資金市場國債，資金市場國債利率為利率為6 6，平均風(fēng)險(xiǎn)的股票必要報(bào)酬率為，平均風(fēng)險(xiǎn)的股票必要報(bào)酬率為1010. . 該公司留存收益成本為：該公司留存收益

30、成本為：K Kc c6 61.51.5（10106 6）1212. .4141三、綜合資本成本三、綜合資本成本n當(dāng)企業(yè)采取多種籌資組合時，必須要考慮各種籌資當(dāng)企業(yè)采取多種籌資組合時，必須要考慮各種籌資成本的綜合成本，即加權(quán)后的資本成本。成本的綜合成本，即加權(quán)后的資本成本。n綜合加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資綜合加權(quán)平均資本成本一般是以各種資本占全部資金的比重為權(quán)數(shù)，對個別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確金的比重為權(quán)數(shù)，對個別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的。定的。1 1、計(jì)算公式為：、計(jì)算公式為：n其中：其中： KwKw綜合資本成本；綜合資本成本； KiKi第第i i 種個別資本成本；種個別資本成本

31、； WiWi第第i i 種個別資金所占全部資金的權(quán)重。種個別資金所占全部資金的權(quán)重。iiiwWKK. .4242例如例如：某企業(yè)帳面綜合資本成本計(jì)算如下：某企業(yè)帳面綜合資本成本計(jì)算如下：籌資方式籌資方式金額（萬元）金額（萬元）所占比重所占比重個別資本個別資本成本率成本率綜合資本綜合資本成本率成本率銀行借款銀行借款160018.2%8%1.46%長期債券長期債券180020.5%10%2.05%優(yōu)先股優(yōu)先股6006.8%12%0.82%普通股普通股290033%14%4.62%留存收益留存收益190021.5%13%2.79%合計(jì)合計(jì)8800100% 11.74%. .43432 2、個別資金所

32、占公司總籌資的比重、個別資金所占公司總籌資的比重一般有以下幾種形式：一般有以下幾種形式： 根據(jù)根據(jù) 帳面價值帳面價值 市場價值市場價值 確定比重確定比重. . 目標(biāo)價值目標(biāo)價值. .4444例如例如 某高科技公司為了擴(kuò)大市場份額，急需擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)某高科技公司為了擴(kuò)大市場份額，急需擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，預(yù)計(jì)資金需要量為營規(guī)模，預(yù)計(jì)資金需要量為500500萬元，按照帳面價值。萬元，按照帳面價值。擬定如下籌資方案：擬定如下籌資方案：籌資籌資方式方式第一方案第一方案第二方案第二方案籌資額（萬元）籌資額（萬元）個別個別資本成本資本成本籌資額（萬元）籌資額（萬元）個別個別資本成本資本成本長期借款長期借款8071

33、107.5企業(yè)債券企業(yè)債券1208.5408普通股普通股3001435014合計(jì)合計(jì)500 500 . .4545解解 答：答：第一方案第一方案各項(xiàng)籌資方式所占比重：各項(xiàng)籌資方式所占比重： 長期借款長期借款 80/500 80/500 1616 企業(yè)債券企業(yè)債券 120/500 120/500 2424 普通股普通股 300/500 300/500 6060 綜合資本成本綜合資本成本 7 716168.5%8.5%242414146060 11.5611.56. .4646第二方案第二方案各項(xiàng)籌資方式所占比重：各項(xiàng)籌資方式所占比重： 長期借款長期借款110/500 110/500 2222 企

34、業(yè)債券企業(yè)債券40/500 40/500 8 8 普通股普通股 350/500 350/500 7070 綜合資本成本綜合資本成本 7.57.522228 88 814147070 12.0912.09 在沒有其他限制條件的時候，選擇第一方案。在沒有其他限制條件的時候，選擇第一方案。. .4747四、邊際資本成本四、邊際資本成本n邊際資本成本是指資金每增加一個單位而增加邊際資本成本是指資金每增加一個單位而增加的成本。的成本。n例如發(fā)行債券規(guī)模在例如發(fā)行債券規(guī)模在10001000萬元時，債券利率為萬元時，債券利率為5%5%，超過，超過10001000萬元，利率變?yōu)槿f元，利率變?yōu)?%6%，1000

35、1000萬到萬到10001000萬萬+1+1，引起的資本成本變化，為邊際資本，引起的資本成本變化，為邊際資本成本。成本。n例如例如 企業(yè)擁有長期資金企業(yè)擁有長期資金400400萬元，其中長期借款萬元，其中長期借款6060萬元，長期債券萬元，長期債券100100萬元，普通股萬元，普通股240240萬元。萬元。由于擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模的需要，擬籌集新資金。由于擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模的需要，擬籌集新資金。. .4848n經(jīng)分析，認(rèn)為籌集新資金后仍應(yīng)保持目前的資經(jīng)分析，認(rèn)為籌集新資金后仍應(yīng)保持目前的資本結(jié)構(gòu)，即長期借款占本結(jié)構(gòu)，即長期借款占1515，長期債券占，長期債券占2525，普通股占普通股占6060，并測算出了隨

36、籌資的增加各種，并測算出了隨籌資的增加各種個別資本成本的變化，見下表。個別資本成本的變化，見下表。. .4949籌資方式籌資方式目標(biāo)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)新籌集資金新籌集資金資本成本資本成本長期借款長期借款1545000元內(nèi)元內(nèi)450009000090000元以上元以上357長期債券長期債券25200000元內(nèi)元內(nèi)200000400000400000元以上元以上101112普通股普通股60300000元內(nèi)元內(nèi)300000600000600000元以上元以上131415合計(jì)合計(jì)100 . .5050n把在某資本成本率下可以籌集到的資金總限度稱把在某資本成本率下可以籌集到的資金總限度稱為為籌資突破點(diǎn)

37、籌資突破點(diǎn)。在籌資突破點(diǎn)范圍內(nèi)籌資，原來。在籌資突破點(diǎn)范圍內(nèi)籌資，原來的資本成本率不會改變；的資本成本率不會改變；1.1.籌資突破點(diǎn)籌資突破點(diǎn)計(jì)算公式計(jì)算公式：n籌資突破點(diǎn)籌資突破點(diǎn) 所占的比重該種資金在資金結(jié)構(gòu)中額本率籌集到的某種資金可用某一種特定資金成. .5151n在花費(fèi)在花費(fèi)3 3的資本成本時，長期借款籌資限額的資本成本時，長期借款籌資限額為為45 00045 000元，元，籌資突破點(diǎn)籌資突破點(diǎn)為：為： 45 000/15%45 000/15%300 000300 000（元）（元） 即當(dāng)企業(yè)籌資總額超過即當(dāng)企業(yè)籌資總額超過3030萬元時，長期借萬元時，長期借款籌資額超過款籌資額超過4

38、5 00045 000元，長期借款資本成本上元，長期借款資本成本上升為升為5 5。. .5252n上例中上例中各種籌資方式的突破點(diǎn)各種籌資方式的突破點(diǎn)如下表：如下表：籌資方式籌資方式資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資本成本資本成本新籌資額新籌資額籌資突破點(diǎn)籌資突破點(diǎn)長期借款長期借款1535745000元內(nèi)元內(nèi)450009000090000元以上元以上30萬元萬元60萬元萬元60萬元以上萬元以上長期債券長期債券25101112200000元內(nèi)元內(nèi)2040萬元萬元40萬元以上萬元以上80萬元萬元160萬元萬元160萬元以上萬元以上普通股普通股6013141530萬元內(nèi)萬元內(nèi)3060萬元萬元60萬元以上萬元以上50

39、萬元萬元100萬元萬元100萬元以上萬元以上. .5353n2 2、計(jì)算邊際資本成本、計(jì)算邊際資本成本 根據(jù)上表，我們可得出根據(jù)上表，我們可得出7 7組籌資總額范圍：組籌資總額范圍： 3030萬元以內(nèi)；萬元以內(nèi)；3030萬元萬元5050萬元；萬元； 5050萬元萬元6060萬元；萬元； 6060萬元萬元8080萬元；萬元； 8080萬元萬元100100萬元；萬元； 100100萬元萬元160160萬元萬元; ; 160 160萬元以上。萬元以上。. .5454n給出各種不同籌資限額下，各種綜合資本成本。給出各種不同籌資限額下，各種綜合資本成本?；I資總額籌資總額籌資種類籌資種類資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資

40、本成本資本成本綜合綜合資本成本資本成本 3030萬元內(nèi)萬元內(nèi)長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股152560310131075 30305050萬元萬元長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股15256051013110550506060萬元萬元長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股15256051014116560608080萬元萬元長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股1525607101411958080100100萬元萬元長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股15256071114122100100160160萬元萬元長期借款長期借款長期債券長期債券普通股

41、普通股15256071115128160160萬元以上萬元以上長期借款長期借款長期債券長期債券普通股普通股152560712151305. .5555第二節(jié)第二節(jié) 杠杠 桿桿EBITEBITNINIEBITEBITEPSEPSDFL/利息固定成本變動成本銷售收入固定成本變動成本銷售收入-QQEBITEBITDOL/銷售量的變動率息稅前利潤變動率固定成本變動成本銷售收入變動成本銷售收入-DFLDOLDTL*. .5656舉例舉例 某公司生產(chǎn)甲產(chǎn)品，固定成本某公司生產(chǎn)甲產(chǎn)品，固定成本100100萬元，變動成萬元，變動成本率為本率為4040，當(dāng)公司的銷售額分別為，當(dāng)公司的銷售額分別為10001000

42、萬元，萬元，500500萬元和萬元和300300萬元時，經(jīng)營杠桿系數(shù)：萬元時，經(jīng)營杠桿系數(shù)：2 . 1100%40*10001000%40*100010001DOL5 . 1100%40*500500%40*5005002DOL25. 2100%40*300300%40*3003003DOL. .5757n1 1、在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)反映了、在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)反映了銷售額增長（減少）所引起的利潤增長（減少）的幅銷售額增長（減少）所引起的利潤增長（減少）的幅度。度。 如如DOLDOL1 1為為1.21.2，說明銷售額減少，說明銷售額減少1%1%，利潤減少，利潤減

43、少1.2%;1.2%; DOL DOL3 3為為2.252.25，說明銷售額增長，說明銷售額增長1%1%，利潤增長，利潤增長2.25%2.25%。 2 2、在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠、在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越小。本例中，銷售額為桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越小。本例中，銷售額為10001000萬元時的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)最小，銷售額為萬元時的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)最小，銷售額為300300萬元時的經(jīng)營萬元時的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)最大。風(fēng)險(xiǎn)最大。. .5858例如例如A A、B B、C C三公司數(shù)據(jù)如下表三公司數(shù)據(jù)如下表( (可看作同一個公司資本結(jié)構(gòu)不同的三種情況）可看作同一個公司資本

44、結(jié)構(gòu)不同的三種情況）：項(xiàng)目項(xiàng)目A公司公司B公司公司C公司公司普通股本普通股本2 000 0001 500 0001 000 000發(fā)行股數(shù)發(fā)行股數(shù)20 00015 00010 000債務(wù)（債務(wù)（8）0500 0001 000 000資本總額資本總額2 000 0002 000 0002 000 000息稅前利潤息稅前利潤200 000200 000200 000債務(wù)利息債務(wù)利息0 40 00080 000稅前利潤稅前利潤200 000160 000120 000所得稅所得稅3366 00052 80039 600稅后利潤稅后利潤134 000107 20080 400財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)1

45、1.251.67每股收益每股收益677.158.04息稅前利潤增加息稅前利潤增加200 000200 000200 000債務(wù)利息債務(wù)利息040 00080 000稅前利潤稅前利潤400 000360 000320 000所得稅所得稅(T=33%)132 000118 800105 600稅后利潤稅后利潤268 000241 200214 400每股收益每股收益13.4（6.7*2)16.08(=7.15*2.25)21.44(=8.04*2.67)情況1. .5959項(xiàng)項(xiàng) 目目公司公司A公司公司B公司公司C息稅前利潤減少息稅前利潤減少20 00020 00020 000債務(wù)利息債務(wù)利息040

46、 00080 000稅前利潤稅前利潤 180 000140 00010 0000所得稅所得稅60 00046 66733 000稅后利潤稅后利潤120 00093 33367 000每股收益每股收益6.0（6.7*90%）6.24（7.15*87.5%）6.7（8.04*83.3%）情況2. .6060上例說明上例說明：1 1、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)反映的是息稅前利潤增長引起的每股收、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)反映的是息稅前利潤增長引起的每股收益增長的幅度。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為益增長的幅度。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1 1，說明息稅前利潤增，說明息稅前利潤增長為長為1 1，每股收益比原來增長，每股收益比原來增長1 1倍倍(（13.4-

47、6.713.4-6.7）/6.7=1)/6.7=1)；B B公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.251.25，當(dāng)息稅前利潤，當(dāng)息稅前利潤增長增長1 1倍時，每股收益增長倍時，每股收益增長1.251.25倍。同樣，當(dāng)息稅前的倍。同樣，當(dāng)息稅前的利潤減少利潤減少1%1%時，每股收益減少時，每股收益減少1.25%1.25%。 （杠桿向好的和壞的兩個方向杠桿向好的和壞的兩個方向“撬撬”）2、在資本總額、息稅前利潤相同的情況下，負(fù)債比率越、在資本總額、息稅前利潤相同的情況下，負(fù)債比率越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，預(yù)期每股收高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，預(yù)期每股收益越高。益越高。. .6

48、161某企業(yè)資料如下：某企業(yè)資料如下：項(xiàng)目項(xiàng)目1994年年1995年年1995/1994增長增長銷售額銷售額10 00012 000(8 000)20(-20%)變動成本變動成本6 0007 200(4 800)20(-20%)固定成本固定成本2 0002 0000息稅前利潤息稅前利潤2 0002 800(1 200)40(-40%)利息利息1 0001 0000稅前利潤稅前利潤1 0001 800(200)80(-80%)所得稅所得稅33330594(66)80(-80%)稅后利潤稅后利潤6701026(132)80(-80%)普通股數(shù)普通股數(shù)2 0002 0000每股收益每股收益0.335

49、0.603(0.066)80% (-80%). .6262 通過表中可以看出通過表中可以看出: : 當(dāng)銷售額增長當(dāng)銷售額增長2020 (-20%)(-20%)時，每股收益增長時，每股收益增長8080 (-80%) (-80%) 。 該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)為該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)為2 2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為2 2， 總杠桿系數(shù)為總杠桿系數(shù)為4 4。. .6363第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)n資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，一資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，一般指般指長期資金的構(gòu)成及比例關(guān)系長期資金的構(gòu)成及比例關(guān)系。n由于長期資金主要由長期債務(wù)資金和權(quán)益資金構(gòu)成，由于

50、長期資金主要由長期債務(wù)資金和權(quán)益資金構(gòu)成，所以資本結(jié)構(gòu)又指長期債務(wù)資金和權(quán)益資金所占的所以資本結(jié)構(gòu)又指長期債務(wù)資金和權(quán)益資金所占的比例關(guān)系。比例關(guān)系。. .6464一、一、 影響資本結(jié)構(gòu)的因素影響資本結(jié)構(gòu)的因素1、 籌資方式：籌資方式不同，籌資成本發(fā)生變化，籌資方式：籌資方式不同，籌資成本發(fā)生變化，企業(yè)需要選擇不同的籌資方式。企業(yè)需要選擇不同的籌資方式。2、風(fēng)險(xiǎn)程度：企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)越大，要求企業(yè)盡量、風(fēng)險(xiǎn)程度：企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)越大，要求企業(yè)盡量減少債務(wù)籌資比例。減少債務(wù)籌資比例。3、企業(yè)現(xiàn)金流量：現(xiàn)金流量越大，企業(yè)的償債能力、企業(yè)現(xiàn)金流量：現(xiàn)金流量越大，企業(yè)的償債能力越強(qiáng)，可以擴(kuò)大債務(wù)比例。越強(qiáng)

51、，可以擴(kuò)大債務(wù)比例。4、 稅收因素：債務(wù)費(fèi)用可以抵稅，而權(quán)益資金無法稅收因素：債務(wù)費(fèi)用可以抵稅，而權(quán)益資金無法抵稅。抵稅。. .6565二、二、 資本結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)理論n國內(nèi)外主要形成了以下幾種理論，反映出人們對資本國內(nèi)外主要形成了以下幾種理論，反映出人們對資本結(jié)構(gòu)的不同認(rèn)識。結(jié)構(gòu)的不同認(rèn)識。1、 凈收入理論凈收入理論n負(fù)債可以降低企業(yè)的資本成本，負(fù)債程度越高，企業(yè)負(fù)債可以降低企業(yè)的資本成本，負(fù)債程度越高，企業(yè)價值越大。價值越大。n因?yàn)閭鶆?wù)利息和權(quán)益資本成本不受財(cái)務(wù)杠桿的影響，因?yàn)閭鶆?wù)利息和權(quán)益資本成本不受財(cái)務(wù)杠桿的影響，無論負(fù)債程度多高，企業(yè)的籌資成本不會發(fā)生變化。無論負(fù)債程度多高，企業(yè)的

52、籌資成本不會發(fā)生變化。n因此，只要債務(wù)成本低于權(quán)益成本，負(fù)債越大，企業(yè)因此，只要債務(wù)成本低于權(quán)益成本，負(fù)債越大，企業(yè)的綜合資本成本越低，企業(yè)價值越大。的綜合資本成本越低，企業(yè)價值越大。nKb為企業(yè)負(fù)債成本；為企業(yè)負(fù)債成本；Ks為企業(yè)權(quán)益成本；為企業(yè)權(quán)益成本；Kw為綜合為綜合資本成本。資本成本。 . .6666100%100%負(fù)債率負(fù)債率資資本本成成本本KbKwKs. .67672 2、 凈營運(yùn)收入理論凈營運(yùn)收入理論n該理論認(rèn)為：不論財(cái)務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)的綜該理論認(rèn)為：不論財(cái)務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)的綜合資本成本都是固定的，因此企業(yè)的總價值保持合資本成本都是固定的，因此企業(yè)的總價值保持不變。不變。

53、n認(rèn)為：即使債務(wù)成本低于權(quán)益成本，當(dāng)債務(wù)比例認(rèn)為：即使債務(wù)成本低于權(quán)益成本，當(dāng)債務(wù)比例擴(kuò)大時，會加大權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)，使權(quán)益成本上升，兩擴(kuò)大時，會加大權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)，使權(quán)益成本上升，兩者抵銷后，對于綜合資本成本沒有影響。因此資者抵銷后，對于綜合資本成本沒有影響。因此資本結(jié)構(gòu)的變化對于企業(yè)價值沒有影響。本結(jié)構(gòu)的變化對于企業(yè)價值沒有影響。. .6868100%100%負(fù)債率負(fù)債率資資本本成成本本KbKsKw. .69693 3、傳統(tǒng)理論、傳統(tǒng)理論介于凈收入理論與凈營運(yùn)收入之間：介于凈收入理論與凈營運(yùn)收入之間：n認(rèn)為負(fù)債比例上升時，在一定限度內(nèi)，雖然會導(dǎo)認(rèn)為負(fù)債比例上升時，在一定限度內(nèi)，雖然會導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益成本的上

54、升，但是低于債務(wù)資本成本致企業(yè)權(quán)益成本的上升，但是低于債務(wù)資本成本率的下降，因此綜合資本成本下降。率的下降，因此綜合資本成本下降。n當(dāng)超過一定限度時，權(quán)益成本上升高于債務(wù)成本當(dāng)超過一定限度時，權(quán)益成本上升高于債務(wù)成本的降低，導(dǎo)致綜合資本成本上升，企業(yè)價值下降。的降低，導(dǎo)致綜合資本成本上升，企業(yè)價值下降。. .7070100%100%負(fù)債率負(fù)債率資資本本成成本本KsKwKb. .7171三、三、 最佳資本結(jié)構(gòu)最佳資本結(jié)構(gòu)n最佳資本結(jié)構(gòu)最佳資本結(jié)構(gòu)： 在一定時期在一定時期 綜合資本成本最低綜合資本成本最低 同時同時企業(yè)價值最大企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。的資本結(jié)構(gòu)。 （注意這兩者不一定是統(tǒng)一的，有時矛

55、盾注意這兩者不一定是統(tǒng)一的，有時矛盾） 衡量最佳資本結(jié)構(gòu)的條件衡量最佳資本結(jié)構(gòu)的條件:（1） 綜合的資本成本最低，企業(yè)籌資的支出最??；綜合的資本成本最低，企業(yè)籌資的支出最?。唬?） 每股收益最大，股票市價上升，企業(yè)財(cái)富最大化；每股收益最大，股票市價上升，企業(yè)財(cái)富最大化；（3） 企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小，資金充足。企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小，資金充足。. .72721 1、 最佳資本結(jié)構(gòu)決策最佳資本結(jié)構(gòu)決策n最佳資本結(jié)構(gòu)是指籌資成本最低，公司價值最大的最佳資本結(jié)構(gòu)是指籌資成本最低，公司價值最大的資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)。 公司的市場價值包括股票市價和債券價值兩部分。公司的市場價值包括股票市價和債券價值兩部分。即：即： 使使

56、 V VS SB B 最大的資本結(jié)構(gòu)。最大的資本結(jié)構(gòu)。 一般情況，假設(shè)債券的市場價值等于它的面值，一般情況，假設(shè)債券的市場價值等于它的面值，股票的市場價值如下：股票的市場價值如下：KsTIEBITS）（1. .7373n Ks KsR Rf f(Rm(RmR Rf f) )n綜合資本成本綜合資本成本 KwKw 稅前債務(wù)資本成本稅前債務(wù)資本成本債務(wù)占總資本比例債務(wù)占總資本比例（1 1所得稅率）權(quán)益資本成本所得稅率）權(quán)益資本成本股票占總資本比例股票占總資本比例 )()1)(VSKTVBKsb. .7474舉例舉例： 某公司息稅前利潤某公司息稅前利潤600萬元，資金全部由普萬元，資金全部由普通股和長

57、期債券組成，股票帳面價值通股和長期債券組成，股票帳面價值2000萬元，萬元，長期債券帳面價值長期債券帳面價值1000萬元，所得稅率萬元，所得稅率33。公司擬改變資本結(jié)構(gòu)，求最佳的籌資結(jié)構(gòu)。債公司擬改變資本結(jié)構(gòu)，求最佳的籌資結(jié)構(gòu)。債券資本成本隨數(shù)額提高而上升。券資本成本隨數(shù)額提高而上升。 有關(guān)數(shù)據(jù)：有關(guān)數(shù)據(jù)：. .7575n權(quán)益資本成本權(quán)益資本成本 KsRf(RmRf) ，單位：百萬元，單位：百萬元 債 券 市債 券 市場價值場價值債 務(wù) 資債 務(wù) 資本成本本成本貝塔貝塔系數(shù)系數(shù)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率酬率RfRf平均股票必平均股票必要 報(bào) 酬 率要 報(bào) 酬 率RmRm權(quán)益資權(quán)益資本成本本成本4101.2010%1414.8610%1.2010%14%14.8%812%1.4010%14%15.6%1013%1.5510%14%16.2%1214%1.6010%14%16.4%1415%1.6510%14%16.6%. .7676n股票市價股票市價= 權(quán)益資金成本凈利潤權(quán)益資金成本率息稅前利潤利息)1 (*)(T. .7777