中國股市以散戶為主 致市場資源配置錯誤

1、中國股市以散戶為主 致市場資源配置錯誤“十一五”期間資本市場發(fā)生的重大變化按照國務(wù)院相關(guān)文件的精神，中國證監(jiān)會在“十一五”期間，即20052010年的5年期間做了大量工作。首先介紹一下“十一五”期間中國資本市場發(fā)生的重大變化。在“十一五”期間，中國的GDP超過了日本成為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，進(jìn)出口總額躍居全球第一位，外匯儲備變成全球第一，經(jīng)濟(jì)增長的速度全球第一，中國經(jīng)濟(jì)成為全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的火車頭?！笆晃濉逼陂g，伴隨中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，中國的資本市場也發(fā)生著非常重要的變化。從規(guī)模上講，股票市值“十一五”期間5年增加了82倍，沒有一個國家的股票市值會在5年增加82倍，總市值排名從14倍上升到了第二位，我國

2、主要是和日本競爭第二、第三名。證券公司總資產(chǎn)，5年間增加69倍，凈資本增加到121倍，基金管理公司管理的資產(chǎn)規(guī)模增加了42倍。從2009年開始，上市公司的利潤總額，占全國規(guī)模以上企業(yè)利潤總額的50%以上，大量優(yōu)秀企業(yè)都成了上市公司?！笆晃濉逼陂g，境內(nèi)股票融資284萬億元，相當(dāng)于資本市場前15年股票籌資總額的31倍。2010年，上市公司融資超過1萬億。商品期貨5年中的交易量、保證金總額分別增長97倍和23倍，商品期貨交易量到2012年連續(xù)3年全球第一?！笆晃濉逼陂g中國的資本市場在規(guī)模上發(fā)生了非常大的變化，取得了很大的成績。特別要說明的是，“十一五”期間資本市場還有一項重大舉措股權(quán)分置改革。股

3、權(quán)分置改革為什么這么重要？股權(quán)分置改革之前，資本市場的股份不是全流通的，一個市場的股份如果不是全流通，這個市場的價格發(fā)現(xiàn)機(jī)制、資源配置等一系列功能就不健全，就沒有辦法和國際接軌，也不可能為實體經(jīng)濟(jì)提供全面的服務(wù)。股權(quán)分置改革使得中國股票市場成為全流通市場，市值增長了82倍。資本市場的基本機(jī)制才得以建立。之所以介紹這些數(shù)字，是要說明，我國的資本市場雖然歷史很短，但是發(fā)展很快，特別是規(guī)模上實現(xiàn)了大的飛躍。但是，與我們國家的經(jīng)濟(jì)一樣，資本市場也面臨著一些問題?，F(xiàn)在，中國經(jīng)濟(jì)面臨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的問題。過去的增長是粗放型，快速發(fā)展的同時也給我們帶來了很多問題，比如高耗能、環(huán)境污染等，所

4、以我們必須提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展的質(zhì)量。資本市場也一樣，規(guī)模擴(kuò)張了很多倍，但是質(zhì)量還有待進(jìn)一步提高。我們將面臨資本市場發(fā)展模式的轉(zhuǎn)型“十二五”期間，資本市場也面臨著發(fā)展模式轉(zhuǎn)型、結(jié)構(gòu)調(diào)整的重大任務(wù)，這是和經(jīng)濟(jì)發(fā)展同步的。我國資本市場面臨什么問題？應(yīng)該做哪些改革，做哪些調(diào)整呢？我想從直接融資和間接融資的角度來說明這個問題。前面介紹的“國九條”，專門提到了“提高直接融資比重是一項戰(zhàn)略性任務(wù)”，為什么這么講？直接融資是什么？間接融資是什么？為什么要提高直接融資的比重？投資者，是資金的供給者；融資者，是資金的需求者。直接融資從法律上來講，就是通過金融中介的服務(wù)使資金供給者把資金直接提供給資金需求者，在投資者和融

5、資者之間形成直接的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。間接融資是投資者把資金提供給銀行，銀行再把資金提供給融資者，銀行分別與融資者和投資者形成兩個相互獨(dú)立的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，而投資者和融資者之間并不直接形成債權(quán)債務(wù)關(guān)系。在直接融資中，融資者可能是千千萬萬的企業(yè)，投資者可能是千千萬萬的個人和企業(yè)，由于它們是直接的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，如果一個融資者出了問題，哪一個投資者向這個融資者提供資金，不管是債務(wù)還是股權(quán)的，該投資者就自己承擔(dān)風(fēng)險，投資風(fēng)險是相對分散的。在間接融資中，大量的投資者把錢都存到一個銀行里，而銀行把錢貸給融資者，當(dāng)某一個融資者破產(chǎn)，最終導(dǎo)致這個銀行要破產(chǎn)的時候，所有的投資者都承擔(dān)損失。所以，一個經(jīng)濟(jì)體如果過度依賴間

6、接融資模式，這個經(jīng)濟(jì)體運(yùn)行的穩(wěn)定性、安全性就會受到非常大的影響。日本和中國很像，都是以間接融資為主的國家。日本所謂的“失去了20年”，和日本的融資結(jié)構(gòu)有很大關(guān)系。中國是一個高度依賴間接融資的經(jīng)濟(jì)體近年來國家出臺了地產(chǎn)調(diào)控政策，為什么一說地產(chǎn)調(diào)控，一說地方政府融資平臺要控制，大家都很緊張？就是因為銀行承擔(dān)了過多的向社會融資的功能。一調(diào)控地產(chǎn)，銀行就會出現(xiàn)大規(guī)模的呆壞賬，銀行呆壞賬會給投資者信心帶來很大的影響，最嚴(yán)重的就是銀行擠兌，導(dǎo)致金融系統(tǒng)崩潰。從這點來講，如果我們過度依賴間接融資，會使整個經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定存在風(fēng)險。此外，直接融資、間接融資對整個經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響也不一樣。直接融資中，投資者和融資者形成

7、直接債權(quán)關(guān)系，投資者關(guān)心什么？關(guān)心融資者的狀況。發(fā)行股票也好，發(fā)行債券也好，我買誰的股票，買誰的債券？投資者就會非常關(guān)心融資方的具體情況，中介機(jī)構(gòu)也會幫助投資者調(diào)查融資方的資信狀況。在直接融資中什么最重要呢？融資者的信息披露。如果披露不充分、不真實、不完整，投資者就不知道融資者的主營業(yè)務(wù)，不知道融資者的財務(wù)狀況，不知道融資者的股票債券值多少錢，所以融資者信息披露是證券監(jiān)管的重中之重。在間接融資中，投資者并不關(guān)心融資者是誰，甚至不知道他的存款通過銀行到底借給誰，投資者更關(guān)心的是銀行的資信狀況怎么樣。只有銀行關(guān)心把錢貸給哪一個企業(yè)，關(guān)心這個企業(yè)的財務(wù)狀況，融資者和投資者被銀行隔開了。需要注意的是，

8、如果這個銀行是國家信譽(yù)的話，那你不用擔(dān)心這個銀行破產(chǎn)，你可以很放心地把錢存在銀行里，哪個銀行給你利息高你就把錢給誰，當(dāng)一個國家的銀行體系基本上是國有的話，那國家必須對銀行采取同樣的利率政策，否則大家都會把錢存到利息高的銀行去，因為大家信用是一樣的。所以，在直接融資和間接融資中，投資者關(guān)心的主體不一樣。中國直接融資和間接融資的狀況如何呢？下面看一組數(shù)字，這是人民銀行發(fā)布的今年第一季度社會融資總額，為什么講社會融資總額呢？它不只是銀行的貸款，還包括企業(yè)股票融資和債權(quán)融資。2012年第一季度中國的社會融資總額共計387萬億，其中人民幣貸款占了63%，企業(yè)的債權(quán)占10%，股票占2%。這個數(shù)字是很有代表

9、性的，全年的社會融資總額，大致比例也和這個差不多。中國整個社會融資結(jié)構(gòu)大概就是這樣一個比重，各類貸款加上信托貸款、外幣貸款、承兌匯票等，間接融資占全社會的融資總額達(dá)到88%。股權(quán)、債權(quán)等直接融資加在一起占全社會的融資總額的12%，我們是一個高度依賴于間接融資的經(jīng)濟(jì)體，融資結(jié)構(gòu)非常不平衡。所以，中國經(jīng)濟(jì)一旦銀行系統(tǒng)出了問題，我們的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和社會穩(wěn)定會面臨巨大的風(fēng)險。中國為什么要提高直接融資比重下面再從存量的角度說明直接融資和間接融資的比重。2011年年底各類金融資產(chǎn)存量共計107萬億人民幣，其中貸款余額超過了一半。我國將近有58萬億貸款余額，保險剛剛上了5萬億的臺階，股票市值2011年年底22萬

10、億多一點，占整體的21%，政府信用類債券、國債占了15%，公司信用類債券占了47%。從企業(yè)融資角度來看，貸款余額的比重超過50%，公司的信用類債券和股票融資加在一起不到26%。因此從存量來看，中國的金融資產(chǎn)配置也主要在銀行體系。我們再看看居民個人持有金融資產(chǎn)的情況，2010年年底我國居民(不包括企業(yè))持有的金融資產(chǎn)，存款318萬億，占了整個金融資產(chǎn)的638%。中國人愿意拿現(xiàn)金，在農(nóng)村人們偏愛拿現(xiàn)金，現(xiàn)金占比76%，存款加現(xiàn)金占比70%以上。中國人持有金融資產(chǎn)基本上就是存款，而且在存款里面大量都是活期存款。股票、債券、基金占比135%，加上保險占比106%，七成以上中國老百姓的錢都存在銀行里。所

11、以，我們的金融資產(chǎn)使用效率是非常低的，這也說明中國完全依賴于間接融資，間接融資依賴于非常廉價的老百姓存款，受惠于中國老百姓愿意把錢放在銀行里的習(xí)慣。我們看看2011年美國的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，與中國形成非常鮮明的對照。金融資產(chǎn)中存款類我們占70%以上的比重，而美國只有26%。美國人不愿意存款，金融危機(jī)之后美國人儲蓄率稍微高了一點。歐洲人也一樣，儲蓄是非常少的。儲蓄非常少以后，歐美銀行生存比較困難，因為貸款必須有儲蓄才能貸出去，沒有儲蓄怎么辦？歐美銀行貸出去的錢基本上都是借來的。相應(yīng)地，歐美銀行的固定收益產(chǎn)品和市場非常龐大，當(dāng)然風(fēng)險也往往出在這個地方。中國銀行體系之所以現(xiàn)在還穩(wěn)定，主要是大量的、廉價的

12、資金相對安全，利息也很低，都存放在銀行里。美國人持有的股票和基金占金融資產(chǎn)的比重大約是27%，養(yǎng)老金在美國人的金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中占比達(dá)到27%。養(yǎng)老金又干什么呢？祁斌同志經(jīng)常宣揚(yáng)401(k)帶來美國養(yǎng)老基金革命，這是真的，養(yǎng)老金在美國通過各種各樣的途徑進(jìn)入資本市場，也就是買了股票和債券。還有14%的比重是私募股權(quán)。前面我所說中國的那些數(shù)字都不包括私募股權(quán)，因為我們對私募股權(quán)沒有監(jiān)管，沒有準(zhǔn)確的數(shù)字。據(jù)不完全統(tǒng)計，中國大概有1萬億私募股權(quán)存量。股票和基金、養(yǎng)老金、私募股權(quán)三項加在一起占美國金融資產(chǎn)比重達(dá)到68%，將近七成是在資本市場，而我們將近七成是在存款上。中美兩國在金融資產(chǎn)配置上，對比非常鮮明。

13、我們是一個高度依賴于銀行的經(jīng)濟(jì)體，銀行一旦出了問題，我們的經(jīng)濟(jì)會面臨非常重大的風(fēng)險。中國資本市場存在的問題我們再看看中國的資本市場。先說股票，股票2012年上半年應(yīng)該是23萬億多的市值，將近2 500家的上市公司。當(dāng)年我在日本的時候，是日本的泡沫經(jīng)濟(jì)最厲害的時候，日經(jīng)指數(shù)最高的時候曾經(jīng)到38 000多點，將近4萬點?，F(xiàn)在日經(jīng)指數(shù)是多少？大概是8 000多點，最高點的1/4。從1990年開始，20年了仍然是最高點的25%。那么，我國的股市最高點6 000多點，現(xiàn)在是多少呢？今天大概2 300點左右，是最高點的1/3多一點。中國的股市有什么特點呢？首先是股東結(jié)構(gòu)。從持股結(jié)構(gòu)來看，我們以機(jī)構(gòu)投資者為

14、主，我指的機(jī)構(gòu)投資者是一般法人，大多數(shù)是企業(yè)法人，持有58.2%的市值，個人持有26%的市值。機(jī)構(gòu)投資者大部分是產(chǎn)業(yè)資本，它們是最大種類的股東。還有一類是專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，就是靠投資為生的機(jī)構(gòu)，在中國比如證券投資基金就是最大的專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，社保基金、QFII(合格境外機(jī)構(gòu)投資者)、企業(yè)年金、養(yǎng)老金等，這些投資于資本市場、靠這個來做主業(yè)的機(jī)構(gòu)，就叫專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者，持有市值的15.4%。中國的基金持股比重最高曾經(jīng)超過30%，現(xiàn)在只有15%。現(xiàn)在中國的資本市場已經(jīng)足夠大，不是哪幾個機(jī)構(gòu)能夠操縱的了，這是一個很龐大的市場。其次，從交易結(jié)構(gòu)看，持股比例將近60%的一般法人，它們對交易量的貢獻(xiàn)只有2%。持

15、有六成以上的一般法人基本上是不參與交易的。因為它們都是產(chǎn)業(yè)資本，不是靠買賣股權(quán)來謀生的，不參與價格的形成，這一點是非常重要的。資本市場是一個資源配置市場，資源配置靠什么？靠價格信號，產(chǎn)業(yè)資本不參與價格競爭，它們只是股票市場價格的被動接受者。產(chǎn)業(yè)資本的收購、兼并、融資，都是根據(jù)二級市場價格來的。證監(jiān)會有一系列規(guī)定，比如收購兼并資產(chǎn)的定價都是參考市場價格來的，發(fā)行股票、上市公司再融資都是參考某一時期二級市場價格的均價來確定的。專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者中的基金公司持股將近15%，占交易額的13%，跟持股比例相比大致均衡?，F(xiàn)在再看看個人投資者，中國股市的一大特點是，個人投資者是中國股市價格形成的主要參與者。個人

16、投資者只持有27%的市值，但是交易量的比重達(dá)到85%。中國股票市場的換手率全球第一，一年可以達(dá)到700%、800%。但是，除了少數(shù)特別專業(yè)的個人投資者之外，大部分個人不研究報表、不研究信息披露的文件，是靠消息驅(qū)動在做投資。中國的個人投資者在歷史上對資本市場發(fā)展做出了非常重大的貢獻(xiàn)，但是到了今天，由非專業(yè)的個人投資者決定股票價格的形成，說明中國的資本市場還有很長的路要走。個人投資者一大特點就是追漲殺跌，買的時候拼命買，賣的時候拼命賣。2007年股票指數(shù)6 000多點的時候，那個時候和尚排隊買股票，技師辭職不干，回家當(dāng)專業(yè)投資者去了。跌下來的時候他們發(fā)誓，說只要漲上去就把股票賣了，一輩子再不進(jìn)股市

17、了，但真正漲上去的時候又說死了也不賣個人投資者缺乏理性，靠感覺來投資。所以，中國的股市需要更多的機(jī)構(gòu)投資者，專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者持股的比例可以翻一番，到了30%，我們這個市場才會相應(yīng)平穩(wěn)、理性。這就是我們A股市場的結(jié)構(gòu)特點，從交易結(jié)構(gòu)、價格形成來講，中國的股市是一個散戶為主的股市。我們要努力改變這種結(jié)構(gòu)。如果不改變，資本市場的資源配置會發(fā)生很多錯配，這是大家質(zhì)疑的原因之一。債券市場的情況怎么樣呢？中國的債券市場很不發(fā)達(dá)。在成熟市場，債券市場都比股票市場大，在我國仍然是股市為主。中國債券市場77%是政府信用類債券，主要是國債，國債大概有7.5萬億。還有一部分是政策性銀行債券，我們稱之為金融債券，有7.

18、6萬億，是國家開發(fā)銀行、國家進(jìn)出口銀行、政策性銀行發(fā)的準(zhǔn)國債，由國家信用做擔(dān)保。還有一個是中國特殊的債券，央行票據(jù)，中國銀行發(fā)行的票據(jù)，實際上是一種短期融資工具。央行發(fā)行票據(jù)主要是為了對沖流動性，由于央行買外匯，把人民幣放到市場以后如果人民幣過剩還要發(fā)央票收回來。這三類債券都是政府信用債券，占我國整個債券市場的77%。接下來，我主要談公司信用類債券。公司信用類債券只占我國整個債券余額的23%，整體來講應(yīng)該是493萬億左右。公司信用類債券，不是依據(jù)國家信用，是依據(jù)發(fā)行主體，公司自身信譽(yù)來發(fā)的債券。公司信用類債券又可以細(xì)分為三類：第一類是企業(yè)債，是由國家發(fā)改委審批的債券，余額14萬億。國家發(fā)改委發(fā)

19、的企業(yè)債，既在交易所市場掛牌交易，也在銀行間市場掛牌交易。我國有兩個債券交易市場，以個人為主的交易所市場，還有一個是以機(jī)構(gòu)為主的銀行間市場。第二類是短期融資券和中期票據(jù)，是由人民銀行批的債券，實際上也是公司發(fā)的債券。到期時間在1年以內(nèi)的叫短期融資券，1年以上的叫中期票據(jù)。短期融資券和中期票據(jù)加在一起將近3萬億的市值，分量很大。第三類是中國證監(jiān)會核準(zhǔn)發(fā)行的三種債，加起來5 000億左右。一個是公司債，是上市公司發(fā)的債，是嚴(yán)格按照公司法來的；一個叫可轉(zhuǎn)債，上市公司發(fā)的可以轉(zhuǎn)化為股份的債；一個叫可分離債，本質(zhì)上也是可轉(zhuǎn)債的一種。很少的公司信用類債券市場被三個部委分頭監(jiān)管，執(zhí)行不同的標(biāo)準(zhǔn)，然后在兩個市

20、場掛牌?，F(xiàn)在總體來講，企業(yè)債是可以跨兩個市場掛牌交易的，中期票據(jù)和短期融資券只在銀行間市場掛牌交易，公司債、可轉(zhuǎn)債、可分離債是只在交易所市場掛牌交易的。債券市場規(guī)模小，市場分割，監(jiān)管機(jī)構(gòu)分割，是中國的債券市場不太發(fā)展的一個重要原因。大家看比例就更清楚了，證監(jiān)會管的占10%，發(fā)改委管的占29%，人民銀行管的短融中票加在一起占61%。前面我講過，我們?yōu)槭裁匆l(fā)展直接融資，為什么要提高直接融資比重。整個經(jīng)濟(jì)體負(fù)債集中在銀行，這個系統(tǒng)風(fēng)險就比較大。發(fā)展直接融資就是要分散風(fēng)險，讓每一個投資者都承擔(dān)一點風(fēng)險。企業(yè)債也是同樣，如果企業(yè)債發(fā)給千千萬萬的人，一個企業(yè)破產(chǎn)了，投資者的風(fēng)險相對分散。但是，如果說這些

21、債都被銀行買了，那么就和銀行貸款是一個道理，銀行承擔(dān)了所有風(fēng)險。4.93萬億的公司信用類債券，商業(yè)銀行持有了57%，將近六成。也就是說，債券市場里面只有2.1萬億是真正意義上的直接融資，債券市場在我國不發(fā)達(dá)，在結(jié)構(gòu)上有很大的問題。中國資本市場為中小微企業(yè)服務(wù)能力不足我們再看看融資方，據(jù)工業(yè)和信息化部中小企業(yè)司的數(shù)據(jù)，全國中小微企業(yè)總數(shù)1 200萬戶。什么叫中小微企業(yè)？以官方口徑中的工業(yè)企業(yè)為例，從業(yè)人員1 000人以下，或者營業(yè)收入4億元以下為中小微企業(yè)。其中，從業(yè)人員300人以上、1 000人以下，營業(yè)收入4億元以下、2 000萬以上的就是中型企業(yè)；從業(yè)人員20人以上、300人以下，營業(yè)收入

22、300萬以下的是小型企業(yè)；剩下的就是微型企業(yè)。我國中小微企業(yè)占企業(yè)總數(shù)的99%，大企業(yè)不到1%。中小企業(yè)為我國做出多大貢獻(xiàn)呢？中小企業(yè)為國家提供50%的稅收，GDP的六成來自中小企業(yè)；企業(yè)創(chuàng)新中的專利發(fā)明，七成來自中小企業(yè)；全國城鎮(zhèn)就業(yè)的八成來自中小企業(yè)。但是，中國的資本市場為中小企業(yè)提供的服務(wù)很不夠。因為中國的資本市場成立21年，是一個圍繞大企業(yè)服務(wù)的市場，或者圍繞上市公司服務(wù)的市場。20多年，中國的上市公司將近2 500家，相當(dāng)于平均一年上市100家企業(yè)?，F(xiàn)在在中國證監(jiān)會排隊等著上市的企業(yè)有700多家，相當(dāng)于我們已上市公司的1/4還多一點。中國證監(jiān)會這些年很重視對中小企業(yè)的服務(wù)，因為我們知

23、道一個不為國民經(jīng)濟(jì)提供服務(wù)的資本市場，是沒有生命力的。金融工作會的時候，黨中央、國務(wù)院要求資本市場必須為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，資本市場必須為金融的薄弱環(huán)節(jié)提供支持。實體經(jīng)濟(jì)是什么？薄弱環(huán)節(jié)是什么？是中小企業(yè)。中小企業(yè)給國家貢獻(xiàn)了這么多，但是在融資方面還存在很多困難。銀行是風(fēng)險厭惡型的，更傾向于為大企業(yè)服務(wù)。私募股權(quán)基金就是為中小企業(yè)融資服務(wù)的。私募股權(quán)基金承擔(dān)了創(chuàng)業(yè)的風(fēng)險，也通過資本市場獲取高額回報，一個成功可以抹掉九個失敗。整體來講，私募股權(quán)行業(yè)還不成熟，甚至沒有納入國家社會融資總額統(tǒng)計當(dāng)中。證監(jiān)會2004年推出了中小企業(yè)板，2009年推出了創(chuàng)業(yè)板，但是這兩個板上市標(biāo)準(zhǔn)，基本都是大中型企業(yè)才符合條件

24、，大量中小微企業(yè)達(dá)不到上市標(biāo)準(zhǔn)。所以，我們要建立有別于場內(nèi)市場的場外市場，大幅度降低小微企業(yè)進(jìn)入資本市場的門檻。小微企業(yè)進(jìn)入資本市場除了融資，在其他方面也可以受益，比如信息披露，披露得比較清楚就有增信可能，銀行就愿意為這些企業(yè)提供貸款，私募股權(quán)基金也有投資契機(jī)，可以到這個市場尋找更好的投資標(biāo)的。小微企業(yè)進(jìn)入這個平臺，信息公開了，公司治理建立起來了，在這個市場里受到一定熏陶，幾年之后上市就比較容易了。所以，建立多層次的資本市場為中小微企業(yè)提供服務(wù)，是今后一個非常重要的任務(wù)和目標(biāo)。中國資本市場調(diào)整方向最后，我想總結(jié)一下我國資本市場20年的發(fā)展，以及“十二五”期間的5年時間，我們都應(yīng)該做些什么樣的調(diào)

25、整。第一，作為一項戰(zhàn)略任務(wù)，要繼續(xù)提高直接融資的比重。大家看到資本市場發(fā)展的空間非常巨大。銀行58萬多億的貸款余額，拿出10%就是5萬億，很大的數(shù)額。從過度依賴于間接融資轉(zhuǎn)向提高直接融資比重，作為一項重要的戰(zhàn)略任務(wù)需要推進(jìn)。大家要看到這個重要性，希望更多的年輕人進(jìn)入資本市場，和中國的經(jīng)濟(jì)、中國的資本市場一起成長，這對大家來講也是一項重要的戰(zhàn)略任務(wù)。第二，大力發(fā)展債券市場。在提高直接融資的任務(wù)中，我們長期以來把重點放在股權(quán)融資上，比如股票上市、發(fā)行股票籌資等。但是，發(fā)行股票籌資，籌的是公司的資本金，沒有一個企業(yè)完全靠資本金去運(yùn)作，每個企業(yè)都是要負(fù)債經(jīng)營，通常大家認(rèn)為負(fù)債率70%以下是一個健康的企

26、業(yè)。替代銀行貸款的是債券，而不是股票，2010年中國股權(quán)融資超過1萬億的時候，已經(jīng)創(chuàng)了歷史新高，股權(quán)的融資空間相對有限。中國提高直接融資比重的重點在哪里？重點不在股權(quán)融資，重點在債權(quán)融資，我們面臨非常艱巨的任務(wù)，懂股票的人挺多，懂債券的人真的很少，據(jù)說我們那么大的銀行間市場只有200多個交易員。最近中國證監(jiān)會要推出國債期貨，中國還沒有一個非常連續(xù)的市場形成的利率曲線。要搞國債期貨，才突然發(fā)覺搞明白債券的人很少。所以，發(fā)展直接融資，債券融資非常重要，任重道遠(yuǎn)。大家如果想進(jìn)入資本市場，首先把債券的事情搞清楚，股票相對容易一些。第三，私募融資會有很大的空間。我們過去主要是公募融資，公開發(fā)行股票，公開

27、發(fā)行債券，按照傳統(tǒng)的監(jiān)管理論，監(jiān)管部門主要監(jiān)管公開發(fā)行或者公開募集的行為，只有涉及公眾利益，政府才會監(jiān)管，這是金融監(jiān)管的基本理論。金融危機(jī)后，監(jiān)管部門突然發(fā)現(xiàn)私募領(lǐng)域規(guī)模龐大，美國金融資產(chǎn)持有14%是私募股權(quán)。私募雖然是向特定的對象、有風(fēng)險識別能力的主體來發(fā)行證券，但是當(dāng)私募足夠大會導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險的時候，政府也要監(jiān)管。當(dāng)年美國長期資本管理公司一個私募對沖基金破產(chǎn)了，幾乎把美國整個金融體系拖垮，美聯(lián)儲召集很多機(jī)構(gòu)來救它。私募是為有錢人設(shè)計的產(chǎn)品，大部分國家，都是20%的人持有80%的社會財富，20%的人持有80%的存款。中國的理財產(chǎn)品中80%以上都是私募產(chǎn)品。我們過去習(xí)慣于公募，今后我們要重視私

28、募融資。中國證監(jiān)會2012年推出了中小企業(yè)私募債，我們設(shè)計制度時專門設(shè)定證監(jiān)會不再審批，完全由中介機(jī)構(gòu)自己去找對象，找發(fā)債主體，找銷售主體。中小企業(yè)私募債效果大大出乎我們的意料，企業(yè)、地方政府熱情百倍，中小企業(yè)私募債沒有融資門檻，但是它是一個私募市場，只有有承擔(dān)風(fēng)險能力的合格投資者才能買中小企業(yè)私募債。大力發(fā)展私募市場，有助于解決中小企業(yè)融資難問題。除了私募融資市場，我們還要建立場外市場，把大量的中小微企業(yè)引到這個市場里來。境外公司也是一樣，原來我們?nèi)ハ愀凵螲股的都是大公司，有很高的門檻，現(xiàn)在我們準(zhǔn)備把H股的門檻降低，讓中小企業(yè)更便利、更容易地到香港直接上市。關(guān)于國際板，中國作為一個開放經(jīng)濟(jì)體，我們已經(jīng)深深嵌入了全球經(jīng)濟(jì)大循環(huán)里。我們是全球第二大經(jīng)濟(jì)體，經(jīng)濟(jì)增長率是全球最高的，中國是全球最大的外匯儲備國，最大的進(jìn)出口貿(mào)易國家。我們的一舉一動對全世界都有很大影響，我們不再是被動地接受。每一個中國人都應(yīng)該有一個非常開放的心胸，我們要融入全球。WTO以后,我們大量廉價優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品到全球銷售，沒有國際市場，中國不可能成為第一大制造國。金融市場也是