跨期套利操作方法暨套利機(jī)會(huì)實(shí)例分析

1、跨期套利操作方法暨套利機(jī)會(huì)實(shí)例分析作者：劉光素湘財(cái)祈年期貨      期貨市場(chǎng)上商品價(jià)格的大幅波動(dòng)，加上保證金交易的杠杠性導(dǎo)致的盈利和虧損的放大作用，給進(jìn)行期貨交易的投資者帶來(lái)極好的盈利機(jī)會(huì)，但同時(shí)也能讓投資者產(chǎn)生重大損失！經(jīng)過(guò)了期貨大起大落的交易盈虧之后，不少投資者希冀能找到一種可以在較低的風(fēng)險(xiǎn)下獲得較高的風(fēng)險(xiǎn)收益的投資工具。那么，套利就是這樣的選擇之一。      套利交易一般分為跨期套利、跨品種套利和跨市場(chǎng)套利三種基本模式。在國(guó)內(nèi)，較常見(jiàn)的是“跨期套利”和現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)之間的“期現(xiàn)套利

2、”。跨期套利占用資金不多，交易靈活，風(fēng)險(xiǎn)較小而收益可觀，比較適合資金量不大的一般中小投資者。而期現(xiàn)套利，因?yàn)樾枰桓?，占用的資金量較大，而且還要有良好的現(xiàn)貨貿(mào)易渠道來(lái)收購(gòu)或消化現(xiàn)貨，一般只有投資機(jī)構(gòu)才能操作；而且，隨著期貨交易越來(lái)越成熟，可操作的期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)越來(lái)越少，當(dāng)然，期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)一旦出現(xiàn)，則風(fēng)險(xiǎn)極小，而收益穩(wěn)定。       事實(shí)上，國(guó)際市場(chǎng)中，套利是資金在期貨交易中常用的投資工具。套利交易具有低風(fēng)險(xiǎn)、盈利比較穩(wěn)定等獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，是機(jī)構(gòu)投資者的首選。但國(guó)內(nèi)由于種種原因，套利交易往往不被看重。下面分別以白糖SR905-SR909、鄭棉CF90

3、5-CF909的跨期套利為例，僅就較常存在的、一般資金較易參與的跨期套利交易做詳細(xì)討論，給出相應(yīng)的套利交易的操作方法，以供投資者參考。一、跨期套利的基本原理與交易方式      在期貨交易中，由于同一商品的不同合約的價(jià)格是受到同樣的因素影響，因此一般都是同漲同跌的，而且最終合約間的價(jià)差的結(jié)果往往有一定的規(guī)律性，而決定合約間價(jià)差關(guān)系的因素主要有持倉(cāng)費(fèi)用，季節(jié)性因素、現(xiàn)貨供求狀況變化和人為因素等。但在合約存活的整個(gè)交易過(guò)程中，由于資金對(duì)各合約的交易的不均衡，各合約的漲跌的幅度往往是不一致的。正是這種漲跌幅度的差異給了套利交易者獲利的機(jī)會(huì)。 

4、;     跨期套利是利用不同到期月份期貨合約的價(jià)差變化，買(mǎi)入一個(gè)期貨合約的同時(shí)，賣(mài)出另一個(gè)期貨合約，等價(jià)差擴(kuò)大或縮小到一定幅度將兩個(gè)合約一起平倉(cāng)來(lái)獲利的操作模式。跨期套利是現(xiàn)實(shí)條件下最為成熟和風(fēng)險(xiǎn)較小的套利交易模式，理論上分為正向套利與反向套利兩種模式：正向套利：買(mǎi)入近期合約、賣(mài)出遠(yuǎn)期合約；反向套利：賣(mài)出近期合約、買(mǎi)入遠(yuǎn)期合約。由于反套不能轉(zhuǎn)化為實(shí)盤(pán)套利，當(dāng)現(xiàn)貨緊張時(shí)近月對(duì)遠(yuǎn)月升水可以無(wú)限增加，所以反套的風(fēng)險(xiǎn)是事先不可預(yù)知的，在交易中必須要設(shè)好止損，執(zhí)行嚴(yán)格的資金管理。      無(wú)論是正向套利還是反向

5、套利，要點(diǎn)都是要知道什么情形下價(jià)差屬于正常范圍、什么情形下價(jià)差屬于不正常范圍？只有價(jià)差處于不正常區(qū)域內(nèi)，我們預(yù)期存在價(jià)差回歸正常的過(guò)程，才能存在跨期價(jià)差套利機(jī)會(huì)。目前一般采取下面二種方式來(lái)確定價(jià)差的合理區(qū)域。      1、按照交割式套利（倉(cāng)單回購(gòu)）方式，計(jì)算各價(jià)差之間的套利成本，然后對(duì)相應(yīng)的價(jià)差進(jìn)行追蹤，如果價(jià)差超過(guò)此套利成本，則存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)（交割式）套利機(jī)會(huì)。      2、根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果導(dǎo)出一般情形下某對(duì)月份的合約間的價(jià)差變化規(guī)律，然后對(duì)比本年度同月份的合約的價(jià)差變化情況，如果偏離過(guò)大

6、，則可能存在價(jià)差回歸過(guò)程，從而產(chǎn)生價(jià)差套利機(jī)會(huì)。由于資金面的松緊程度、商品的緊缺或過(guò)剩、國(guó)家的行業(yè)政策等因素很可能發(fā)生變化，使得目前的同種商品的價(jià)格環(huán)境與歷史環(huán)境產(chǎn)生差異，導(dǎo)致價(jià)差可能不再向歷史規(guī)律回歸，因此按這個(gè)方式確定的套利機(jī)會(huì)還是存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。      下面我們分別以白糖SR905-SR909價(jià)差和棉花CF905-CF909價(jià)差為例來(lái)說(shuō)明這二個(gè)方式的實(shí)際操作過(guò)程。二、交割式套利方式操作方法&SR905-SR909套利機(jī)會(huì)分析      首先，我們計(jì)算SR905-SR909的（交

7、割式）套利成本如下：表一：SR905-SR909的（交割式）套利成本概算表此主題相關(guān)圖片如下：未命名1.jpg      注1：利率按照2008年12月23日人民銀行6個(gè)月貸款利率4.86%計(jì)算      注2：白糖價(jià)格按3500元/噸計(jì)算      從上表可以看出，正常情形下，SR905和SR909之間的價(jià)差將會(huì)圍繞158點(diǎn)左右波動(dòng)，如果偏離過(guò)遠(yuǎn)，則有回歸的可能。      第二，分析二個(gè)合約的

8、交易量：從2008年10月中開(kāi)始，SR905和SR909合約的日交易量、持倉(cāng)量均超過(guò)了2萬(wàn)手/天，買(mǎi)賣(mài)合約所需的流動(dòng)性基本能滿足。套利時(shí)機(jī)成熟。      第三，跟蹤SR905和SR909價(jià)差（參見(jiàn)圖一）：      1、2008年10月23日，SR905與SR909之間的價(jià)差為200點(diǎn)（SR908-SR909=-200），偏離158點(diǎn)較遠(yuǎn)，預(yù)期價(jià)差有所回歸，套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)。因此可以考慮買(mǎi)入近月合約SR905、同時(shí)賣(mài)出遠(yuǎn)月合約SR909，到11月23日價(jià)差回歸到157點(diǎn)賣(mài)出SR905、買(mǎi)入SR90

9、9平倉(cāng)了結(jié)，資金利潤(rùn)為1.1；如果價(jià)差不回歸，則轉(zhuǎn)成交割式套利，最終凈盈利2.5。      2、2008年12月11日，SR905與SR909之間的價(jià)差突然縮小到74個(gè)點(diǎn)，預(yù)期價(jià)差回歸到158點(diǎn)左右的可能性很大，這時(shí)候可以做反向套利。可以賣(mài)出近月合約SR905、同時(shí)買(mǎi)入遠(yuǎn)月合約SR909。2009年1月14日，價(jià)差回歸到172點(diǎn)，平倉(cāng)了結(jié)，資金利潤(rùn)為2.7。      對(duì)于反向套利，如果價(jià)差一直不回歸，則需要止損，可見(jiàn)，反向套利是存在一定風(fēng)險(xiǎn)的。因此，反向套利要在價(jià)差偏離比較大之后才操作。圖一

10、：價(jià)差SR905-SR909走勢(shì)圖此主題相關(guān)圖片如下：未命名2.jpg三、歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)方式套利操作&CF905-CF909套利機(jī)會(huì)分析      首先，我們對(duì)2005年到2009年的鄭棉5月合約及9月合約從前一年9月到當(dāng)年的5月的05合約與09合約之間的實(shí)際價(jià)差進(jìn)行分析。表二：CF905-CF909價(jià)差概況此主題相關(guān)圖片如下：未命名3.jpg      從表二可以看出，雖然歷史上鄭棉05合約和09合約的價(jià)差波動(dòng)范圍很大，從60到1190點(diǎn)；但最后交易日價(jià)差范圍卻處于-770到-910之間

11、，最終價(jià)差都是逐步走低到-800點(diǎn)左右。從圖二的頻數(shù)分布圖可見(jiàn)，55的絕對(duì)價(jià)差都是在531813點(diǎn)之間。      第二，分析二個(gè)合約的交易量：從2008年12月之后，SR905和SR909合約的日交易量大部分時(shí)候都超過(guò)了1千手/天、持倉(cāng)量均超過(guò)了2千手/天，因?yàn)槊藁ǖ慕灰琢恳幌蜉^小，買(mǎi)賣(mài)合約所需的流動(dòng)性勉強(qiáng)能滿足，但估計(jì)交易中會(huì)出現(xiàn)部分價(jià)格沖擊。套利時(shí)機(jī)也基本成熟。      第三，跟蹤C(jī)F905-CF909價(jià)差（參見(jiàn)圖二）：      200

12、8年12月25日，CF905與CF909的價(jià)差為-320點(diǎn)，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)該價(jià)差后期將逐步走低，套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)。因此，賣(mài)出近月合約CF905、同時(shí)買(mǎi)入遠(yuǎn)月合約CF909，待價(jià)差走低后平倉(cāng)。2009年2月12日，CF905-CF909的價(jià)差走低到-625點(diǎn)。若此時(shí)平倉(cāng)，資金利潤(rùn)為2.5。圖二：鄭棉05合約-09合約價(jià)差走勢(shì)圖此主題相關(guān)圖片如下：未命名4.jpg四、跨期套利操作的風(fēng)險(xiǎn)及控制      跨期套利屬于風(fēng)險(xiǎn)較低、收益穩(wěn)定的投資。但是低風(fēng)險(xiǎn)不等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)。套利交易可能存在反向套利價(jià)差的不回歸風(fēng)險(xiǎn)、正向套利的交割風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等。 

13、     1、反向套利價(jià)差不回歸風(fēng)險(xiǎn)：這是最常見(jiàn)也最容易導(dǎo)致套利交易虧損的風(fēng)險(xiǎn)。在反向套利中，價(jià)差不回歸風(fēng)險(xiǎn)尤其大，尤其是在商品價(jià)格熊市中，市場(chǎng)對(duì)商品價(jià)格預(yù)期可能越來(lái)越悲觀，從而導(dǎo)致遠(yuǎn)月價(jià)格進(jìn)一步低估，導(dǎo)致價(jià)差不能回歸。      2、正向套利價(jià)差不回歸導(dǎo)致交割風(fēng)險(xiǎn)：在正向套利中，如果價(jià)差繼續(xù)擴(kuò)大，投資者需要通過(guò)交割來(lái)完成套利操作時(shí)，就存在交割風(fēng)險(xiǎn)。雖然最初操作正向套利時(shí)，價(jià)差已經(jīng)基本覆蓋了交割操作所需的費(fèi)用，但是，其中有一項(xiàng)事先基本上是不能完全確定的項(xiàng)目增值稅：在近月完成交割后，如果遠(yuǎn)月繼續(xù)大幅上漲，則增值稅的支出將持續(xù)增加，很快就會(huì)把本來(lái)并不太多的預(yù)期利潤(rùn)蠶食掉，甚至還可能會(huì)出現(xiàn)虧損。      3、做套利操作計(jì)劃時(shí)還需要對(duì)所操作的合約的流動(dòng)性進(jìn)行分析，如果成交量太小，將會(huì)造成大的價(jià)格沖擊，使得成交后的價(jià)差不是預(yù)先計(jì)劃的數(shù)量，從而導(dǎo)致套利交易失敗。      在這些風(fēng)險(xiǎn)中，交割風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)較容易估計(jì)，而且一般造成的損失也有限。反向套利的風(fēng)險(xiǎn)則難以預(yù)先估計(jì)，而且一旦反向套利的價(jià)差不回歸，往往可能會(huì)給投資者帶來(lái)很大的損失，因此，在反向套利交易中，投資者一定要做好止