試論證券市場股票定價的理論與實證研究

1、試論證券市場股票定價的理論與實證研究摘要：本文首先對我國證券市場具體股票定價特征進行分析，得出我國證券市場實際股票定價和CAPM得出的結(jié)論不一致:在我國股票定價里面，公司特征因素起著非常大的作用，所以公司特征因素相應的模型比較適合用來描述我國股市定價機制，本文通過研究我國證券市場實際股票定價理論以及實證，表明我國股票市場的實際狀況，并提出提高股市效率的建議，希望能夠促進我國股市的有效發(fā)展，作者簡介：郭棟（1994-）,男，漢族，籍貫：河南洛陽，學歷：本科，研究方向：證券市場【摘要】本文首先對我國證券市場具體股票定價特征進行分析，得出我國證券市場實際股票定價和CAPM得出的結(jié)論不一致：在我國股票

2、定價里面，公司特征因素起著非常大的作用，所以公司特征因素相應的模型比較適合用來描述我國股市定價機制。最后，本文針對我國證券市場實際股票定價理論進行了實證研究，提出筆者的思考和建議，僅供參考?！娟P(guān)鍵詞】證券市場股票定價理論與實證從馬柯維茨所提出的資產(chǎn)組合理論來看，投資者對股票期望收益率取決于股票風險溢價，也就是風險回報率，可是風險溢價又由投資者實際風險厭惡程度所決定，所以，對股票價格產(chǎn)生主要影響的是風險1。馬柯維茨將風險分為兩種：系統(tǒng)風險以及非系統(tǒng)風險。其中，系統(tǒng)風險就是由于國民經(jīng)濟產(chǎn)生變動而形成的一種市場全面風險。對股價中系統(tǒng)風險因素產(chǎn)生影響的主要有：經(jīng)濟狀況、股市人氣狀況、經(jīng)濟周期以及利率、

3、人們心里期望等。而非系統(tǒng)風險就是股票或者是股票組合具有的特殊風險，主要包含有每股稅后利潤、流通盤大小以及行業(yè)因素和發(fā)行價格等。本文以上海股市為例進行分析。一、我國證券市場股票定價的理論研究因為成長階段市場中的競爭無序性、運行機制不夠規(guī)范以及信息壟斷性等各種市場結(jié)構(gòu)性因素,所以股市價格行為有很大的波動性，管理層以及投資者越來越重視這種高風險特征。我國相關(guān)研究表明，我國股市實際風險結(jié)構(gòu)和成熟股市不同，我國股市里面的單個股票價格變化很容易受到股票市場大勢的影響，使得每個股票價值變化具有很強的相關(guān)性，收益率相關(guān)系數(shù)也就非常高。在國家股市發(fā)展初期，占總風險比例更大的是系統(tǒng)風險，可是在我國股市不斷發(fā)展，運

4、行機制慢慢成熟的條件下，市場風險結(jié)構(gòu)變化非常大。通過對上海股市風險結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的動態(tài)變化特征以及趨勢進行考察可知，以前的那種齊漲齊跌現(xiàn)象已經(jīng)明顯弱化了，目前投資者在選擇投資組合以及做投資決策的時候會更多地對公司本身特點進行考慮，以前的行為模式是重大盤輕個股，而現(xiàn)在是輕大盤重個股。因為在投資單個股票的時候，總風險中的系統(tǒng)風險所占比例較大，且各股票價格運動具有強烈一致性，所以利用投資多元化來將風險分散產(chǎn)生的效果非常有限2。施東輝通過50個股票實際雙周收益率具體數(shù)據(jù)將各自方差計算了出來，然后隨機選出一種股票，顯示其具體收益方差時4.18%，把選出的這個股票和另外一個隨機選出的股票進行組合，形成等比例投資

5、不同股票組合，其方差下降到4.13%，利用相同的方法，逐步加入隨機選出的不同股票，結(jié)果顯示，當組合里面的股票數(shù)超過20的時候，單個股票里面的非系統(tǒng)風險基本上被完全分散，這個時候的投資組合具體方差與極限值3.18%接近，是原來單個股票實際風險的78.2%，所以，我國股票市場股票投資多元化只可以分散20%左右的風險量，并沒有起到很好的降低風險的作用。二、我國證券市場股票定價的實證研究我國相關(guān)學者已經(jīng)對國家證券市場實際股票定價風險以及收益關(guān)系進行了相應的實證研究，代表性較強的是施東輝進行的研究，以下為施東輝采用的具體數(shù)據(jù)：所選樣本是在1993年底，上海的106個上市公司，根據(jù)規(guī)模大小把樣本分為15個

6、不同組合，組合是由等比例投資組成，一號組合里的公司流通股本最小，15號組合里的公司流通股本最大。研究時間是從1994年1月開始到2000年4月結(jié)束，總共研究了76個月。對收益率進行計算：進行實證研究時所使用的收益率是雙周收益率。計算式用的計算公式是：變量的定義：進行證實時主要涉及到的有收益率一R、系統(tǒng)風險一3、非系統(tǒng)風險一S(£)、公司規(guī)模一SL、凈資產(chǎn)U益率一ROE、權(quán)益市彳1比率一BM,3與S(&)可以通過Rt=ai+3iRm+跳歸得到。由以上實證研究可知，我國股票市場風險實際收益關(guān)系和資本資產(chǎn)定價模型CAPM相符。我國股票定價中起著非常大的影響作用的是公司特征因素。產(chǎn)生

7、這種現(xiàn)象的原因主要是：我國股票市場具有非有效性3。由我國股市實際運作情況可知，因為市場發(fā)展不夠規(guī)范和成熟，所以上市公司在披露具體信息的時候不夠規(guī)范，且投資者相互間具體信息不對稱。此外，因為投資群體結(jié)構(gòu)以及進入限制、規(guī)模經(jīng)濟等因素，我國股市競爭程度以及市場化不高。投資組合具有非有效性。投資者大多是散戶，同時對公司股票價格產(chǎn)生主要影響的非上市公司實際管理水平以及經(jīng)營效率。所以對股票收益產(chǎn)生影響的還有非系統(tǒng)因素。這也表明中國股市資本配置效率不夠，不可以利用股票價格來對稀缺資本進行優(yōu)化配置，從而不可以有效促進企業(yè)經(jīng)濟增長以及發(fā)展，造成奇缺資本以及別的社會資源浪費現(xiàn)象，可以對我國股票市場進行規(guī)范以及促進其發(fā)展的措施有：使股票市場規(guī)模變大；使上市公司質(zhì)量更好；注重機構(gòu)投資者的發(fā)展；使政府監(jiān)管更加規(guī)范。三、結(jié)束語現(xiàn)階段，我國股票市場的實際發(fā)展并不是十分成熟，資本資產(chǎn)具體定價模型成立的前提是必須具備有效的市場，而我國股票定價實際行為和資本資產(chǎn)具體定價模型不一致，這就表明中國股市資本配置效率較低，所以，重視稀有資本的優(yōu)化配置。本文通過研究我國證券市場實際股票定價理論以及實證，表明我國股票市場的實際狀況，并提出提高股市效率的建議，希望能夠促進我國股市的有效發(fā)展。參考文獻1夏芳.股票錯誤定價的分層分析一一信息不對稱與行為財務理論的聯(lián)合解釋J.貴州財經(jīng)學院學報，201