3證券發(fā)行與承銷

1、投資銀行學(xué)第三章 承銷與發(fā)行 證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)證券市場(chǎng)證券市場(chǎng)一級(jí)市場(chǎng)一級(jí)市場(chǎng)（初級(jí)市場(chǎng)）（初級(jí)市場(chǎng)）二級(jí)市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)（次級(jí)市場(chǎng)（次級(jí)市場(chǎng)）證券交易所證券交易所場(chǎng)外交易市場(chǎng)場(chǎng)外交易市場(chǎng)公開募集公開募集私私 募募 證券發(fā)行證券發(fā)行股票發(fā)行股票發(fā)行債券發(fā)行債券發(fā)行證券交易所證券交易所銀行間債券市場(chǎng)銀行間債券市場(chǎng)IPO私私 募募配股配股增發(fā)增發(fā)股票的公開發(fā)行一、股票公開發(fā)行制度：股票公開發(fā)行制度：1 額度制：上市額度分配2 審批制：由行政部門對(duì)股票發(fā)行把關(guān)。3 審核制/核準(zhǔn)制（又稱通道制）：由證券公司對(duì)證券發(fā)行進(jìn)行把關(guān)，證券市場(chǎng)行政管理部門進(jìn)行發(fā)行審核。4 注冊(cè)制：實(shí)行信息充分披露，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)的原則。我國(guó)

2、2004年實(shí)行核準(zhǔn)制下的保薦人制 中華人民共和國(guó)證券法第十一條第十一條 發(fā)行人申請(qǐng)公開發(fā)行股票、可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券，依法采取承銷方式的，或者公開發(fā)行法律、行政法規(guī)規(guī)定實(shí)行保薦制度的其他證券的，應(yīng)當(dāng)聘請(qǐng)具有保薦資格的機(jī)構(gòu)擔(dān)任保薦人。 “保薦人制度”指由保薦人（券商）負(fù)責(zé)發(fā)行人的發(fā)行、上市推薦和輔導(dǎo)，核實(shí)公司發(fā)行文件與上市文件中所載資料是否真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，協(xié)助發(fā)行人建立嚴(yán)格的信息披露制度，并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)防范責(zé)任。保薦機(jī)構(gòu)及其保薦代表人履行保薦職責(zé),但也不能減輕或者免除發(fā)行人及其高管人員、中介機(jī)構(gòu)及其簽名人員的責(zé)任. 保薦人制度主要內(nèi)容： 建立保薦機(jī)構(gòu)、保薦代表人的注冊(cè)登記制度 明確了保健期限，具

3、體包括盡職推薦階段和持續(xù)督導(dǎo)階段。 確立了保薦責(zé)任，什么是保薦責(zé)任（p67）？ 引入持續(xù)信用監(jiān)督和“冷淡對(duì)待”的監(jiān)管措施二、發(fā)行的分類 1、首次公開發(fā)行首次公開發(fā)行 initial public offering IPO 股份公司第一次在某個(gè)證券市場(chǎng)發(fā)行新股的行為。首次公開發(fā)行對(duì)于發(fā)行者和投資者都有風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場(chǎng)形勢(shì)不好的時(shí)候，發(fā)行者面臨著股票發(fā)不出去的危險(xiǎn)。而對(duì)投資者來說，由于信息缺乏，容易受到誤導(dǎo)而遭受損失。因此，股票首次發(fā)行一般都要在投資銀行和其他證券中介機(jī)構(gòu)的幫助下進(jìn)行，以保證信息的充分溝通和發(fā)行的成功。 2、配股發(fā)行配股發(fā)行 是上市公司面向原有股東配售股份的行為，它給予現(xiàn)有股東以低于市

4、場(chǎng)價(jià)值的價(jià)格優(yōu)先購買一部分新發(fā)行的股票的做法，仍定義為公募。 優(yōu)點(diǎn)：發(fā)行費(fèi)用低并可維持現(xiàn)有股東在公司的權(quán)益比例不變，不會(huì)損害原有股東的利益。 3 3、增資發(fā)行、增資發(fā)行/ /增發(fā)新股：增發(fā)新股： 上市公司，為了增加資本規(guī)模而再次公開發(fā)行新的股份的行為。 增發(fā)價(jià)格值得研究。從原股東看,增發(fā)價(jià)越高越好。這一方面可多融資,提升每股凈值,另一方面可縮小除權(quán)空間，三是可減少增發(fā)股數(shù),減輕股權(quán)稀釋。但從新認(rèn)購者說,希望增發(fā)價(jià)低些,低成本參股。三、股票首次公開發(fā)行程序1、發(fā)行前準(zhǔn)備2、保薦人簽字，提交發(fā)行申請(qǐng)材料3、發(fā)行審核委員會(huì)進(jìn)行審核。4、批準(zhǔn)發(fā)行的公司進(jìn)行發(fā)行前的路演宣傳 5、最終確定發(fā)行價(jià)定價(jià)高低關(guān)

5、系到能否順利地進(jìn)行新股發(fā)行，關(guān)系到能否籌集更多的資金。路演中最終決定的價(jià)格作為法定發(fā)行價(jià)格。6、刊登招股說明書7、發(fā)行認(rèn)購8、進(jìn)行工商登記。1、發(fā)行前準(zhǔn)備（1)企業(yè)改制：把一般的企業(yè)改制為規(guī)范的股份制企業(yè)。包括：改制申請(qǐng)，資產(chǎn)評(píng)估，資產(chǎn)清理，產(chǎn)權(quán)明晰等。（2)選聘中介機(jī)構(gòu)，確定承銷證券商，上市輔導(dǎo).（3)遞交盡職調(diào)查報(bào)告，準(zhǔn)備發(fā)行材料。（4）投行對(duì)股票發(fā)行設(shè)計(jì)方案。 盡職調(diào)查 企業(yè)盡職調(diào)查是企業(yè)獲得風(fēng)險(xiǎn)投資和企業(yè)上市的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，直接影響到企業(yè)價(jià)值評(píng)估和項(xiàng)目的運(yùn)作，請(qǐng)務(wù)必保證提供所有資料的準(zhǔn)確性和可靠性；同時(shí)盡職調(diào)查涉及企業(yè)各方面內(nèi)部信息，是企業(yè)最高級(jí)的調(diào)查。 調(diào)查內(nèi)容主要包括基本情況調(diào)查、財(cái)務(wù)

6、狀況和其他： 基本情況包括，公司背景、產(chǎn)品服務(wù)、市場(chǎng)分析、競(jìng)爭(zhēng)分析、市場(chǎng)營(yíng)銷、投資說明、風(fēng)險(xiǎn)分析。 財(cái)務(wù)狀況包括，財(cái)務(wù)狀況調(diào)查、企業(yè)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)制度、主要財(cái)務(wù)狀況、財(cái)務(wù)指標(biāo)異常狀況、重要大合同公司、對(duì)外投資情況、重大債權(quán)、債務(wù)關(guān)系。 第三部分、其他關(guān)注的問題 公司背景 請(qǐng)?zhí)峁┕景l(fā)起人協(xié)議、股東協(xié)議、批準(zhǔn)證書以及與成立、組建及改組有關(guān)的政府批文，包括任何對(duì)該文件進(jìn)行修改的文件； 請(qǐng)?zhí)峁┕境闪⒌尿?yàn)資報(bào)告、出資證明和資產(chǎn)評(píng)估證明及/或產(chǎn)權(quán)登記證，公司現(xiàn)有注冊(cè)資本及歷次變更的驗(yàn)資報(bào)告、相關(guān)證明文件和工商變更登記證明； 請(qǐng)?zhí)峁┕镜恼鲁?，和合資、合營(yíng)企業(yè)的協(xié)議/合同； 請(qǐng)?zhí)峁┕镜臓I(yíng)業(yè)執(zhí)照（正、副本）。

7、 公司簡(jiǎn)介 請(qǐng)?zhí)峁┕緦?duì)外的正式的公司介紹資料，包括企業(yè)經(jīng)營(yíng)宗旨、企業(yè)愿景、企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃/構(gòu)想等等； 請(qǐng)?zhí)峁┕景l(fā)展沿革資料及相關(guān)證明文件。 部門設(shè)置 請(qǐng)說明公司目前部門設(shè)置及人力資源的配置； 請(qǐng)?zhí)峁┕靖髦饕獦I(yè)務(wù)部門的職責(zé)描述、核心業(yè)務(wù)介紹和經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。 公司管理 請(qǐng)?zhí)峁┕菊降慕M織架構(gòu)圖； 請(qǐng)?zhí)峁┕竟蓶|會(huì)、董事會(huì)主要成員背景資料（股東出資、股權(quán)占有情況及股東、董事簡(jiǎn)歷/背景介紹）； 請(qǐng)?zhí)峁┕竞诵慕?jīng)營(yíng)管理人員的背景資料（簡(jiǎn)歷、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)/評(píng)價(jià)）； 請(qǐng)?zhí)峁┕粳F(xiàn)有的外部支持（法律顧問/財(cái)務(wù)顧問/健康顧問/投資顧問）。 產(chǎn)品產(chǎn)品/服務(wù)（服務(wù)（Product/Service） 請(qǐng)?zhí)峁┕粳F(xiàn)有

8、產(chǎn)品/服務(wù)項(xiàng)目的介紹資料（名稱、介紹、服務(wù)對(duì)象、價(jià)格）； 說明公司現(xiàn)有核心產(chǎn)品/服務(wù)的優(yōu)勢(shì)、特點(diǎn)，以及經(jīng)營(yíng)成績(jī)； 提供公司正在開發(fā)的產(chǎn)品/服務(wù)項(xiàng)目的介紹資料，以及這些產(chǎn)品/服務(wù)項(xiàng)目的開發(fā)時(shí)間計(jì)劃表； 說明公司現(xiàn)在是否有知識(shí)產(chǎn)權(quán)開發(fā)，如有，請(qǐng)具體說明； 提供公司現(xiàn)有無形資產(chǎn)資料（商標(biāo)/知識(shí)產(chǎn)權(quán)/專利）。 市場(chǎng)分析（市場(chǎng)分析（Market Analysis） 說明公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品/服務(wù)屬于哪一種行業(yè)，國(guó)家、地方對(duì)此行業(yè)的政策是鼓勵(lì)的還是限制的，有無相關(guān)的文件或資料說明？ 說明公司目前經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品/服務(wù)的市場(chǎng)規(guī)模、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與劃分，并請(qǐng)注明資料的出處或來源； 說明公司是根據(jù)什么，如何設(shè)定目標(biāo)市場(chǎng)的？ 說明公司

9、提供產(chǎn)品/服務(wù)的經(jīng)營(yíng)是否受消費(fèi)群體、消費(fèi)方式、消費(fèi)習(xí)慣的影響？其主要影響因素是甚么？ 說明目前公司產(chǎn)品市場(chǎng)狀況，產(chǎn)品所處的發(fā)展階段，產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率、排名及品牌狀況，并請(qǐng)注明相關(guān)的數(shù)據(jù)、信息來源； 對(duì)公司產(chǎn)品/服務(wù)市場(chǎng)趨勢(shì)和市場(chǎng)機(jī)會(huì)進(jìn)行預(yù)測(cè)說明。 競(jìng)爭(zhēng)分析（競(jìng)爭(zhēng)分析（Competition Analysis） 說明公司所在行業(yè)有無行業(yè)壟斷性； 分別從公司提供的產(chǎn)品/服務(wù)的市場(chǎng)細(xì)分說明競(jìng)爭(zhēng)者的市場(chǎng)份額； 列表說明公司現(xiàn)有的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手情況：公司實(shí)力、產(chǎn)品情況（種類、價(jià)位、特點(diǎn)、營(yíng)銷、市場(chǎng)占有率等）； 說明公司現(xiàn)有的潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手情況和市場(chǎng)變化分析； 具體說明公司產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)（規(guī)模、成本、商業(yè)模式、

10、管理、人才、其他） 市場(chǎng)營(yíng)銷（Marketing &Sales） 提供公司現(xiàn)行的銷售政策、公司市場(chǎng)營(yíng)銷模式； 從銷售渠道、方式、行銷環(huán)節(jié)和售后服務(wù)等方面說明列表說明公司現(xiàn)有的前5位重要客戶情況（客戶名稱、地區(qū)、合作時(shí)間、本期累計(jì)金額、占銷售總額的百分比），以及對(duì)這些重要客戶采取的特殊政策，如折扣、套餐服務(wù)等等 提供公司市場(chǎng)促銷和市場(chǎng)滲透的方式、安排及預(yù)算方案（包括主要促銷方式和策略） 提供公司產(chǎn)品價(jià)格方案（包括定價(jià)依據(jù)和價(jià)格結(jié)構(gòu)、影響價(jià)格變化的因素和對(duì)策）； 說明公司銷售資料統(tǒng)計(jì)和銷售紀(jì)錄方式，銷售周期的計(jì)算； 提供公司市場(chǎng)開發(fā)規(guī)劃，銷售目標(biāo)（近期、中期），銷售預(yù)估（3-5年）銷售額、

11、占有率及計(jì)算依據(jù)。 投資說明（投資說明（Investment）1、明公司資金需求；2、說明公司資金使用計(jì)劃及進(jìn)度；3、說明公司需求的投資形式（貸款/利率/利率支付條件/轉(zhuǎn)股-普通股、優(yōu)先股、任股權(quán)/對(duì)應(yīng)價(jià)格等）；4、說明公司目前的資本結(jié)構(gòu)；5、說明公司的投資回報(bào)/償還計(jì)劃；6、說明公司資本原負(fù)債結(jié)構(gòu)（每筆債務(wù)的時(shí)間/條件/抵押/利息等）；7、說明公司是否有投資抵押？如有，請(qǐng)?zhí)峁┑盅浩穬r(jià)值證明及定價(jià)依據(jù)；8、說明公司是否有投資擔(dān)保？如有，請(qǐng)?zhí)峁?dān)保者財(cái)務(wù)報(bào)告；9、說明公司吸納投資后股權(quán)結(jié)構(gòu)；10、說明公司因投資而愿意付出的股權(quán)成本；11、說明公司希望投資者介入公司管理之程度；12、說明公司是否定

12、期向投資者提供相關(guān)報(bào)告和資金支出預(yù)算？ 風(fēng)險(xiǎn)分析（風(fēng)險(xiǎn)分析（Risk Analysis）1、資源風(fēng)險(xiǎn)2、市場(chǎng)不確定性風(fēng)險(xiǎn)3、項(xiàng)目開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)4、競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)5、政策風(fēng)險(xiǎn)6、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)7、管理風(fēng)險(xiǎn)8、破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn) 管理（Management）1、說明目前公司治理情況；2、提供公司相關(guān)的內(nèi)部管理制度及勞動(dòng)合同；3、提供公司人事計(jì)劃（配備/招聘/培訓(xùn)/考核）；4、提供公司現(xiàn)行的薪資、福利方案；5、提供公司股權(quán)分配和認(rèn)股計(jì)劃。主要財(cái)務(wù)主要財(cái)務(wù)狀況狀況 1、請(qǐng)?zhí)峁v年審計(jì)報(bào)告（至少最近二年） 2、請(qǐng)對(duì)當(dāng)前資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行分析（資產(chǎn)狀況、負(fù)債狀況、所有者權(quán)益狀況）（1）請(qǐng)說明目前公司貨幣資金情況（2）請(qǐng)對(duì)公司目前應(yīng)收賬款進(jìn)

13、行分析（3）請(qǐng)對(duì)公司目前短期投資及長(zhǎng)期投資進(jìn)行說明（4）請(qǐng)?zhí)峁┕竟潭ㄙY產(chǎn)有關(guān)資料（5）請(qǐng)?zhí)峁┕緹o形資產(chǎn)明細(xì)表并對(duì)其進(jìn)行說明（6）請(qǐng)說明公司其它資產(chǎn)情況（7）請(qǐng)說明公司資產(chǎn)的投保情況（8）請(qǐng)?zhí)峁?說明公司銀行借款的情況（9）請(qǐng)說明公司其它負(fù)債情況 3、請(qǐng)對(duì)公司歷年經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行分析，重點(diǎn)包括：（1）銷售收入（2）銷售毛利（3）經(jīng)營(yíng)管理費(fèi)用（4）公司投資收益（5）其它非經(jīng)常性項(xiàng)目及異常項(xiàng)目（6）稅賦情況 4、未來3-5年公司財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)（1） 未來三年的銷售收入預(yù)測(cè)（2） 預(yù)計(jì)損益表（分季度）（3） 預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表（4）預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表（5）盈利預(yù)測(cè)的編制基礎(chǔ)三、財(cái)務(wù)指標(biāo)異常三、財(cái)務(wù)指標(biāo)異常狀況狀況

14、對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表縱向比較變動(dòng)超過30以上的指標(biāo)簡(jiǎn)要說明原因重要大重要大合同合同1、公司近三年是否發(fā)生重大擔(dān)保合同，是否存在為大股東擔(dān)保？如有，請(qǐng)?zhí)峁?、請(qǐng)?zhí)峁┕酒渌卮筚Y產(chǎn)抵押貸款合同3、請(qǐng)?zhí)峁┕酒渌卮蠛贤ê贤瑯?biāo)的占公司總資產(chǎn)30以上，或由此帶來的收益占公司凈利潤(rùn)的30以上，如土地出讓金合同、商標(biāo)轉(zhuǎn)讓合同、技術(shù)購買合同等）4、公司與其他非金融機(jī)構(gòu)發(fā)生的資金往來（貸款合同和借款合同等）五、公司對(duì)外投資情況五、公司對(duì)外投資情況1、公司累計(jì)投資額占公司凈資產(chǎn)的比例2、公司的控股子公司、參股公司、合營(yíng)企業(yè)情況3、公司在這些公司的投資數(shù)額、所占比例、是否具有實(shí)際控制權(quán)、采用核算方式（權(quán)益法和成本法）

15、？其他關(guān)注的問題1. 環(huán)保問題2. 正在履行的重大合同3. 歷史上及正在進(jìn)行的重大訴訟4. 主要關(guān)聯(lián)交易及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情況首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法1、股份有限設(shè)立3年后方可申請(qǐng)發(fā)行2、近3年，主營(yíng)高管沒大變，控制人沒變3、擬在主板發(fā)行前，股本3000萬元4、預(yù)先披露制度：在募集說明書前披露5、取消一年輔導(dǎo)期的限制6、IPO前12個(gè)月可增資擴(kuò)股2、募集文件的準(zhǔn)備（一）招股說明書（二）招股說明書摘要（三）資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告（四）審計(jì)報(bào)告（五）盈利預(yù)測(cè)的審核函（六）發(fā)行人法律意見書和律師工作報(bào)告（七）主承銷商律師的驗(yàn)證報(bào)告筆錄（八）輔導(dǎo)報(bào)告 一、輔導(dǎo)期結(jié)束后投行將企業(yè)的上市材料交到發(fā)行部綜合處；二、材料

16、交給審核一處和審核二處兩個(gè)預(yù)審員審核書面答復(fù)；三、預(yù)審員達(dá)成共識(shí)后將材料分報(bào)各處，上發(fā)行部部務(wù)會(huì)議；四、預(yù)審報(bào)告轉(zhuǎn)至發(fā)審委工作處,安排發(fā)行審核委員會(huì)會(huì)議;五、進(jìn)行發(fā)審委委員會(huì)議，7人5票就可以“過會(huì)” 第二十二條第二十二條國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)設(shè)發(fā)行審核委員會(huì)，依法審核股票發(fā)行申請(qǐng)。發(fā)行審核委員會(huì)由國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的專業(yè)人員和所聘請(qǐng)的該機(jī)構(gòu)外的有關(guān)專家組成，以投票方式對(duì)股票發(fā)行申請(qǐng)進(jìn)行表決，提出審核意見。發(fā)行審核委員會(huì)的具體組成辦法、組成人員任期、工作程序，由國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)制定。 中國(guó)證監(jiān)會(huì)第十二屆主板發(fā)審委即將成立，新任第十二屆發(fā)審委25名成員將全部新聘，人員組成與第十一屆發(fā)審

17、委組成相同，目前相關(guān)單位已實(shí)際推薦發(fā)審委候選人46名.根據(jù)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)辦法，第十一屆發(fā)審委將于4月屆滿。本屆發(fā)審委2009年4月至2010年3月19日期間共召開發(fā)審委會(huì)議183次，審核公司315家次，通過發(fā)審委會(huì)議的公司共294家，通過率為93.33%，未通過發(fā)審委會(huì)議的公司21家，否決率為6.67 %。第十一屆專職委員平均每人參會(huì)76次，審核企業(yè)107家。 證監(jiān)會(huì)的委員5名，包括從各證監(jiān)局選聘3名兼職委員，從滬深交易所選聘2名專職委員；證監(jiān)會(huì)以外專職委員15名，包括從會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人中選聘9名，從律師事務(wù)所合伙人中選聘5名，從資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)合伙人中選聘1名；證監(jiān)會(huì)以外

18、兼職委員5名，分別從發(fā)改委、國(guó)資委、中央財(cái)經(jīng)大學(xué)各選聘1名，從基金管理公司選聘2名。 （一）目標(biāo)投資者群體的確定個(gè)人投資者、機(jī)構(gòu)投資者（二）路演（Road show） 是作為承銷商的投資銀行在股票將公開發(fā)行時(shí)，與發(fā)行公司的高級(jí)管理層在公告的地點(diǎn)和網(wǎng)站向市場(chǎng)投資者演講介紹公司狀況及發(fā)展前景等情況的推銷行為。 http:/ 3、所在行業(yè)；4、股市的景氣狀況。（二）確定發(fā)行價(jià)格的具體方法1、擬價(jià)法2、市盈率法3、凈資產(chǎn)倍乘法4、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 擬價(jià)法：是發(fā)行公司與承銷商共同擬定一個(gè)唯擬價(jià)法：是發(fā)行公司與承銷商共同擬定一個(gè)唯一的發(fā)行價(jià)格。一般小公司發(fā)行采用。一的發(fā)行價(jià)格。一般小公司發(fā)行采用。定價(jià)法：是

19、以某個(gè)指標(biāo)確定發(fā)行價(jià)格的做法。定價(jià)法：是以某個(gè)指標(biāo)確定發(fā)行價(jià)格的做法。（）市盈率法。（）市盈率法。 市盈率市盈率= =股票每股價(jià)格股票每股價(jià)格/ /每股凈利潤(rùn)每股凈利潤(rùn) 發(fā)行價(jià)每股凈利潤(rùn)發(fā)行價(jià)每股凈利潤(rùn)發(fā)行市盈率發(fā)行市盈率（）凈資產(chǎn)倍率法。是根據(jù)公司每股凈資產(chǎn)（）凈資產(chǎn)倍率法。是根據(jù)公司每股凈資產(chǎn)值的一定倍率確定發(fā)行價(jià)格的做法。值的一定倍率確定發(fā)行價(jià)格的做法。 發(fā)行價(jià)格每股凈資產(chǎn)發(fā)行價(jià)格每股凈資產(chǎn)溢價(jià)倍率溢價(jià)倍率 詢價(jià)制詢價(jià)制： 分為初步詢價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)兩個(gè)階段。分為初步詢價(jià)和累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)兩個(gè)階段。 在初步詢價(jià)階段，保薦機(jī)構(gòu)要向詢價(jià)對(duì)象提供有在初步詢價(jià)階段，保薦機(jī)構(gòu)要向詢價(jià)對(duì)象提供有關(guān)價(jià)值分

20、析報(bào)告，詢價(jià)對(duì)象再根據(jù)自己的判斷申關(guān)價(jià)值分析報(bào)告，詢價(jià)對(duì)象再根據(jù)自己的判斷申報(bào)具體的價(jià)格區(qū)間。報(bào)具體的價(jià)格區(qū)間。 其后，根據(jù)詢價(jià)對(duì)象的報(bào)價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格區(qū)其后，根據(jù)詢價(jià)對(duì)象的報(bào)價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格區(qū)間及相應(yīng)的市盈率區(qū)間。發(fā)行價(jià)格區(qū)間確定后，間及相應(yīng)的市盈率區(qū)間。發(fā)行價(jià)格區(qū)間確定后，向詢價(jià)對(duì)象進(jìn)行累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)，并根據(jù)累計(jì)投標(biāo)向詢價(jià)對(duì)象進(jìn)行累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)，并根據(jù)累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格。詢價(jià)結(jié)果確定發(fā)行價(jià)格。 累計(jì)投標(biāo)詢價(jià)累計(jì)投標(biāo)詢價(jià) 如果投資者的有效申購總量大于本次股票發(fā)行量，但超額認(rèn)購倍數(shù)小于5倍時(shí)，以詢價(jià)下限為發(fā)行價(jià)；如果超額認(rèn)購倍數(shù)大于5倍時(shí)，則從申購價(jià)格最高的有效申購開始逐筆向下累計(jì)計(jì)

21、算，直至超額認(rèn)購倍數(shù)首次超過5 倍為止，以此時(shí)的價(jià)格為發(fā)行價(jià)。 1、中小板可初步詢價(jià)直接定價(jià)2、主板必須兩步定價(jià)3、網(wǎng)上和網(wǎng)下同時(shí)進(jìn)行4、只有參與初步詢價(jià)才能參與網(wǎng)下申購5、初步詢價(jià)不足20家，發(fā)行4億股詢價(jià)不足50家，停止定價(jià)、中止發(fā)行6、發(fā)行4億股以上，可以戰(zhàn)略配售，可以綠鞋7、公開發(fā)行票面超過5000萬元要組承銷團(tuán)證券發(fā)行與承銷管理辦法5、承銷的方式： （1）代銷：承銷商在承銷期結(jié)束時(shí)，將未售出的證券全部退還給發(fā)行人。 （2）包銷： 全額包銷：指由承銷商或承銷團(tuán)先全額購買發(fā)行人本次發(fā)行的證券，然后向市場(chǎng)投資者發(fā)售。 余額包銷：到銷售截止日，如投資者實(shí)際認(rèn)購總額低于預(yù)定發(fā)行總額，未出售的證

22、券由承銷商負(fù)責(zé)認(rèn)購，并按約定時(shí)間向發(fā)行人支付全部證券款項(xiàng)。第三十五條第三十五條股票發(fā)行采用代銷方式，代銷期限屆滿，向投資者出售的股票數(shù)量未達(dá)到擬公開發(fā)行股票數(shù)量百分之七十的，為發(fā)行失敗。發(fā)行人應(yīng)當(dāng)按照發(fā)行價(jià)并加算銀行同期存款利息返還股票認(rèn)購人。 綠鞋期權(quán)( GreenShoe Option) 發(fā)行人在與主承銷商訂立初步意向書(Letter of Intent)中明確，給予主承銷商在股票發(fā)行后30天內(nèi)，以發(fā)行價(jià)從發(fā)行人處購買額外的相當(dāng)于原發(fā)行數(shù)量15%的股票的一項(xiàng)期權(quán)。其目的在于為該股票的交易提供買方支撐，同時(shí)又避免使主承銷商面臨過大的風(fēng)險(xiǎn)。 2001年9月13日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了超額配售選擇權(quán)

23、試點(diǎn)意見 承銷商在決定行使超額配售權(quán)時(shí),配售對(duì)象僅為參與本次發(fā)行申購且與本次發(fā)行無特殊利益關(guān)系的機(jī)構(gòu)投資者。這些投資者應(yīng)預(yù)先付款并同意推遲股份交收（應(yīng)簽協(xié)議）。（1）選擇權(quán)行使期內(nèi),如果此次發(fā)行的股票的市場(chǎng)價(jià)格低于發(fā)行價(jià)格,主承銷商可用超額發(fā)售股票預(yù)先所得資金, 從市場(chǎng)購買股票，然后分配給提出超額認(rèn)購申請(qǐng)的投資者；（2）如果股票市場(chǎng)價(jià)格高于發(fā)行價(jià)格,主承銷商可要求發(fā)行人增發(fā)股票,然后分配給原先提出認(rèn)購申請(qǐng)的投資者。6 認(rèn)購的操作方式（一）機(jī)構(gòu)投資者網(wǎng)下有鎖定期認(rèn)購：一般由發(fā)行人向機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行路演和發(fā)行價(jià)格詢價(jià)，由機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行報(bào)價(jià)申購，在此基礎(chǔ)上確定發(fā)行價(jià)格。機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購的股票必須鎖定一段

24、時(shí)間后(如半年)才能上市交易。（二）網(wǎng)上公眾公開申購：一般采用網(wǎng)上定價(jià)發(fā)行的方式發(fā)行。即由主承銷商利用證券交易所的交易系統(tǒng)，由主承銷商作為股票的惟一“賣方”，投資者在指定的時(shí)間內(nèi)，按規(guī)定價(jià)格買入股票的做法。7 發(fā)行結(jié)束、工商登記8 股票上市交易股票上市交易 第四十八條第四十八條申請(qǐng)證券上市交易，應(yīng)當(dāng)向證券交易所提出申請(qǐng)，由證券交易所依法審核同意，并由雙方簽訂上市協(xié)議。證券交易所根據(jù)國(guó)務(wù)院授權(quán)的部門的決定安排政府債券上市交易。 第五十條第五十條股份有限公司申請(qǐng)股票上市，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：（一）股票經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)已公開發(fā)行；（二）公司股本總額不少于人民幣三千萬元；（三）公開發(fā)行的股份

25、達(dá)公司股份總數(shù)的百分之二十五以上；公司股本總額超過人民幣四億元的，公開發(fā)行股份的比例為百分之十以上；（四）公司在最近三年內(nèi)無重大違法行為，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告無虛假記載。證券交易所可以規(guī)定高于前款規(guī)定的上市條件，并報(bào)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)。 證券承銷中的禁止行為（一）不具備承售商主體資格（二）不正當(dāng)招攬承銷業(yè)務(wù)（三）不公正的信息披露（四）虛假承銷行為（五）非法截留承銷股票（六）以不正當(dāng)手段誘使他人認(rèn)購股票（七）其他禁止行為IPO數(shù)據(jù)涉嫌造假 洪良國(guó)際或退還10億募資香港證監(jiān)會(huì)指控稱，洪良國(guó)際在2009年12月的招股章程中存在重大的虛假或誤導(dǎo)性數(shù)據(jù)，投資者可能基于這些數(shù)據(jù)而認(rèn)購股份。假如指控成立，香

26、港證監(jiān)會(huì)將會(huì)把洪良國(guó)際上市籌得的資金，歸還那些在IPO時(shí)認(rèn)購并仍然持有洪良國(guó)際股份的投資者，以及那些在洪良國(guó)際上市后曾購入其股份的投資者。香港高等法院也頒布命令，凍結(jié)洪良國(guó)際及其四家全資附屬公司資產(chǎn)，金額達(dá)9.974億港元，這一資金額基本相當(dāng)于洪良國(guó)際IPO的融資額。市場(chǎng)人士分析，為了粉飾業(yè)績(jī)上市，洪良國(guó)際可能將原本很低的毛利潤(rùn)做高，從而導(dǎo)致利率上升。香港廉政公署日前稱，起訴畢馬威會(huì)計(jì)所高級(jí)經(jīng)理梁思哲，他涉嫌向下屬行賄10萬元以幫助洪良國(guó)際出具合規(guī)的報(bào)告。畢馬威方面表示，此事是內(nèi)部舉報(bào)揭發(fā)出來的。發(fā)行費(fèi)用（一）中介機(jī)構(gòu)費(fèi)包括：承銷費(fèi)用、注冊(cè)會(huì)計(jì)師費(fèi)用、注冊(cè)資產(chǎn)評(píng)估師費(fèi)用、律師及其他費(fèi)用承銷費(fèi)：

27、包銷方式發(fā)行總金額的1.5-3.0% 代銷方式發(fā)行總金額的0.5-1.5%（二）上網(wǎng)費(fèi)： 證券交易所收取發(fā)行總金額的3.5三、債券的承銷和發(fā)行 固定收益固定收益 定義：投資人可以在特定的時(shí)間內(nèi)取得固定的收益并預(yù)先知道取得收益的數(shù)量和時(shí)間。 狹義的：債券（Bond） 廣義的: 各種與債務(wù)相關(guān)的金融衍生品 特點(diǎn)：收益不高但比較穩(wěn)定、可預(yù)測(cè)、風(fēng)險(xiǎn)較低。 發(fā)行流程圖發(fā)行流程圖發(fā)行方式 公開發(fā)行a. 招標(biāo)發(fā)行（Issue by tender）：發(fā)行人根據(jù)籌集資金用途以及債券市場(chǎng)狀況等因素，確定招標(biāo)方式、中標(biāo)方式等發(fā)行條件，在債券發(fā)行市場(chǎng)上通過公開競(jìng)標(biāo)發(fā)行債券，由債券承銷商按中標(biāo)額度承銷債券的方式。b.

28、簿記建檔(Book building)：簿記建檔人和發(fā)行人根據(jù)路演情況確定申購價(jià)格區(qū)間，投資人在區(qū)間向簿記建檔人發(fā)送申購單，發(fā)行人依據(jù)累計(jì)申購金額形成的價(jià)格需求曲線，確定最終發(fā)行價(jià)格的方式。 定向發(fā)行 發(fā)行人根據(jù)市場(chǎng)需求，與債券認(rèn)購人協(xié)商決定票面利率、價(jià)格、期限等發(fā)行條件以及認(rèn)購費(fèi)用和認(rèn)購人義務(wù)并簽署債券認(rèn)購協(xié)議的方式。政府發(fā)行債券 國(guó)債 地方政府債券 財(cái)政部關(guān)于印發(fā)財(cái)政部關(guān)于印發(fā)2014年地方政府債券自年地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)辦法發(fā)自還試點(diǎn)辦法的的通知通知 財(cái)庫201457號(hào) 上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、青島、寧夏、江西?。▍^(qū)、市）財(cái)政廳（局、委）：經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，2014年上

29、海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島試點(diǎn)地方政府債券自發(fā)自還。為加強(qiáng)對(duì)2014年地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)工作的指導(dǎo)，我們制定了2014年地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)辦法?，F(xiàn)印發(fā)給你們，請(qǐng)遵照?qǐng)?zhí)行。1 財(cái)政部 2014年5月19日 3.非金融企業(yè)非金融企業(yè)-發(fā)行債券發(fā)行債券 企業(yè)債 企業(yè)債特點(diǎn)審批效率適中融資成本較低融資期限相對(duì)較長(zhǎng)附權(quán)產(chǎn)品占有一定比例適用性分析：企業(yè)債券審批效率相對(duì)較慢，債券期限可較長(zhǎng)，融資成本較低且募集資金用途比較靈活，適合資質(zhì)較好的企業(yè)（AA+及以上評(píng)級(jí)）進(jìn)行較大規(guī)模的中長(zhǎng)期限融資；同時(shí)，隨著企業(yè)債發(fā)行制度的逐步變革以及企業(yè)債增信方式的頻繁創(chuàng)新，企業(yè)債的發(fā)行

30、主體不斷擴(kuò)大。由于銀行信貸額度有限，以城投公司為發(fā)行主體的企業(yè)債今年呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。 城投債城投債 城投債現(xiàn)狀：地級(jí)市和區(qū)縣級(jí)城投開始占據(jù)主體發(fā)行主體資質(zhì)有下降態(tài)勢(shì)無擔(dān)保城投企業(yè)債漸成主流（54%）。城投債發(fā)行還將繼續(xù)提速，地方面臨較大的穩(wěn)增長(zhǎng)壓力；管理部門鼓勵(lì)直接融資；發(fā)改委正在醞釀放開非百強(qiáng)縣發(fā)行企業(yè)債城投債的償還風(fēng)險(xiǎn)與地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系緊密總體看城投債償還壓力不大，但不排除個(gè)別城投債未來出現(xiàn)償債危機(jī) 中小企業(yè)私募債中小企業(yè)私募債 特點(diǎn)：融資成本低發(fā)行條件寬松發(fā)行審批便捷資金用途靈活提升市場(chǎng)影響 制約原因：違約風(fēng)險(xiǎn)較大流動(dòng)性不足多數(shù)機(jī)構(gòu)持觀望態(tài)度缺乏產(chǎn)品創(chuàng)新 公司債公司債 特點(diǎn)：滿足企

31、業(yè)中長(zhǎng)期資金需求分次發(fā)行具有一定成本優(yōu)勢(shì)公司債券可依據(jù)未經(jīng)審計(jì)的最近一期凈資產(chǎn)的40%募集資金投向相對(duì)靈活 適用性分析：公司債適合A股或H股上市公司在境內(nèi)進(jìn)行中長(zhǎng)期債務(wù)融資融資成本與銀行貸款相比較低募集資金用途相對(duì)寬松是上市公司主要的融資渠道之一 中期票據(jù) 特點(diǎn)：審批效率較高發(fā)行選擇權(quán)較大融資期限相對(duì)較長(zhǎng)融資成本較低 適用性分析： 中期票據(jù)審批效率高，發(fā)行靈活便捷，債券期限較長(zhǎng)，融資成本較低且募集資金用途靈活，對(duì)于資質(zhì)較好的企業(yè)可以選擇有利發(fā)行窗口，綜合考慮市場(chǎng)狀況、公司資金需求以及還款安排，有計(jì)劃、有節(jié)奏地發(fā)行中期票據(jù)進(jìn)行中長(zhǎng)期直接債務(wù)融資 短期融資券短期融資券 特點(diǎn)：短期融資券是一種無擔(dān)保

32、的商業(yè)本票融資成本較低增加現(xiàn)金管理手段融資效率高 適用性分析： 融資成本較低，融資效率較高，可作為短期債務(wù)工具，滿足公司營(yíng)運(yùn)資金需求，且可滾動(dòng)發(fā)行 2014年9月30日，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)布接受注冊(cè)通知書，接受四川海底撈餐飲股份有限公司短期融資券注冊(cè)，注冊(cè)金額4億元。該短期融資券由中國(guó)民生銀行成都分行主承銷。 公開市場(chǎng)企業(yè)融資債券發(fā)行資格一直都被稱為“小IPO”。較高的準(zhǔn)入條件也與讓許多民營(yíng)企業(yè)、服務(wù)性企業(yè)望而卻步，縱覽國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)，能夠成功發(fā)行融資債券的企業(yè)均高度集中在為數(shù)不多的幾個(gè)行業(yè)。此次海底撈成功發(fā)債，或標(biāo)志著國(guó)內(nèi)銀行間公開債券市場(chǎng)對(duì)民營(yíng)企業(yè)、服務(wù)性企業(yè)的進(jìn)一步開放，“海底撈模

33、式”不再只是餐飲類企業(yè)效仿的對(duì)象，也將成為中國(guó)銀行間公開債券市場(chǎng)發(fā)展的一塊里程碑。 超短期融資券超短期融資券 特點(diǎn)：期限靈活程序便捷利率市場(chǎng)化，成本節(jié)約發(fā)行規(guī)模靈活有利于樹立企業(yè)資本市場(chǎng)形象 適用性分析： 超短期融資券與短期融資券相比，融資成本不受指導(dǎo)利率下限的限制，融資效率更高，可靈活高效地滿足公司營(yíng)運(yùn)資金需求，且可滾動(dòng)發(fā)行 金融企業(yè)發(fā)行金融企業(yè)發(fā)行債券債券 央行央行票據(jù)票據(jù) 金融債券金融債券 央行票據(jù) 金融債券三、債券二級(jí)市場(chǎng)三、債券二級(jí)市場(chǎng)介紹介紹 債券市場(chǎng)交易機(jī)制 銀行銀行間債券市場(chǎng)：報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)間債券市場(chǎng)：報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng) 是指證券交易價(jià)格由做市商給出，買賣雙方的指令或者委托不直接見面成交，而是

34、從做市商手中買入或向其賣出證券。 特點(diǎn)：證券成交價(jià)格的形成由做市商決定;投資者買賣都以做市商為對(duì)手;做市商的收入來源為買賣證券的差價(jià)。 適用債券：大宗性、非標(biāo)準(zhǔn) 對(duì)于場(chǎng)外市場(chǎng)而言，其基本是機(jī)構(gòu)投資者參與，以大額交易為主，且債券種類繁多。在報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)下，投資者可根據(jù)對(duì)方報(bào)價(jià)或者做市商報(bào)價(jià)立即進(jìn)行交易，而不用等待指令匹配，交易可以迅速且容易達(dá)成。 交易所債券市場(chǎng)：指令驅(qū)動(dòng) 是指證券交易價(jià)格由買方訂單和賣方訂單共同驅(qū)動(dòng)，市場(chǎng)交易中心以買賣雙向價(jià)格為基準(zhǔn)進(jìn)行撮合。 特點(diǎn)：證券交易價(jià)格由買方和賣方的力量直接決定投資者買賣證券的對(duì)手是其他投資者。 適用證券：小額投資、標(biāo)準(zhǔn)化 交易所債券市場(chǎng)由于其指令驅(qū)動(dòng)制的

35、本質(zhì)特征，仍是一個(gè)主要面對(duì)中小機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者的市場(chǎng)。風(fēng)險(xiǎn)小、級(jí)別高的企業(yè)債可以在交易所上市，其他情況則宜在場(chǎng)外交易市場(chǎng)。 報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)與指令驅(qū)動(dòng)之比較：一般來說，報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)型市場(chǎng)流動(dòng)性更好，穩(wěn)定性更高，但由于做事商享有交易信息優(yōu)勢(shì)地位，因此透明度不夠，監(jiān)管難度較大。報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)型市場(chǎng)在處理冷門證券交易和大額交易方面尤其具有優(yōu)勢(shì)。指令驅(qū)動(dòng)型市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)則在于易于處理大量投資者的小額交易，并形成連續(xù)的交易價(jià)格，運(yùn)作透明，容易監(jiān)管。 銀行間債券市場(chǎng) V.S 交易所債券市場(chǎng)關(guān)于地方債券 2014年10月2日國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理意見對(duì)外公布，中央政府明確“借、用、還”相統(tǒng)一的地方政府性債務(wù)管理機(jī)制，明

36、確政府債務(wù)的融資主體僅為政府及其部門，不得通過企事業(yè)單位等舉措，剝離融資平臺(tái)政府融資功能。財(cái)政部再此基礎(chǔ)上，將出臺(tái)更進(jìn)一步的地方政府性存量債務(wù)清理處置辦法。 2015年12月31日為分界點(diǎn)，之前為改革過渡期，對(duì)符合條件的在建項(xiàng)目后續(xù)融資，政府債券資金不能滿足的，允許地方政府按照原渠道融資，推進(jìn)項(xiàng)目建設(shè)。符合條件的在建項(xiàng)目包括：“保障性住房、公路、水利、土地儲(chǔ)備“，可以通過銀行貸款、企業(yè)債、中票等方式舉借政府債務(wù)，并納入預(yù)算管理。其他領(lǐng)域在建項(xiàng)目不得納入政府債務(wù)。意見的內(nèi)容1. 鎖定存量，堰塞湖不能擴(kuò)大。鎖定后的政府債務(wù)及或有債務(wù)存量債務(wù)余額只減不增，除正常清償外，債務(wù)數(shù)據(jù)不得調(diào)整。2. 納入預(yù)

37、算管理，財(cái)務(wù)公開。地方各級(jí)政府要將鎖定后的政府債務(wù)及或有債務(wù)情況及時(shí)向同級(jí)人大或其常委會(huì)報(bào)告，并按照信息公開有關(guān)要求及時(shí)向社會(huì)公開。鎖定債務(wù)余額后，地方各級(jí)政府、各部門、各債務(wù)單位要將政府存量債務(wù)分類納入預(yù)算管理。3. 擬定償債順序，等于于為地方政府資金建立財(cái)務(wù)制度。按照規(guī)定，一般公共預(yù)算可償債財(cái)力不足以償還到期一般債務(wù)的，可調(diào)入政府性基金預(yù)算資金和國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算資金償還；政府性基金預(yù)算可償債財(cái)力不足以償還到期專項(xiàng)債務(wù)的，可調(diào)入國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算資金償債這等于要提前把地方政府各項(xiàng)收入納入企業(yè)一樣的財(cái)務(wù)制度。4. 分類管理，不兜底。對(duì)于公益性（如棚改區(qū)）、商業(yè)性做了比較徹底的劃分，城投債一分為二

38、，商業(yè)性的必然要引入BOT、PPP等方式處理但是，也意味著如果沒私營(yíng)企業(yè)參與就必須壓縮相關(guān)投入，這樣才更能接近市場(chǎng)定價(jià)。關(guān)于地方債券的憂慮 1、我國(guó)是單一制國(guó)家，地方政府不是一個(gè)政治實(shí)體，只是中央政府的下屬機(jī)構(gòu)，中央政府對(duì)其負(fù)有直接的管理責(zé)任，也就應(yīng)對(duì)其行為負(fù)責(zé)。中央政府對(duì)地方政府債務(wù)不救助原則要想真正得到實(shí)施，地方政府就必須可以破產(chǎn)，也就是需要引入地方政府破產(chǎn)機(jī)制。 2、我國(guó)中央政府的宏觀調(diào)控和其他方面的決策往往需要地方政府配合，這就導(dǎo)致了部分地方政府債務(wù)的出現(xiàn)。在這種情況下，如果地方政府出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，中央政府就沒有理由不救助。 3、地方政府在舉債過程中，更多的是執(zhí)行權(quán)，決策權(quán)、監(jiān)督權(quán)及評(píng)判

39、權(quán)依然歸中央政府。本著責(zé)權(quán)對(duì)等的原則，中央政府如果想實(shí)施“不救助原則”，就不要干預(yù)地方政府舉債，要讓他負(fù)全責(zé)，就給他全權(quán)；而要讓地方政府有全權(quán)、負(fù)全責(zé)，地方人大就得擁有約束地方政府的權(quán)力。未來融資路徑未來融資路徑 （1）對(duì)商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)等經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目，要與政府脫鉤，完全推向市場(chǎng)，債務(wù)轉(zhuǎn)化為一般企業(yè)債； （2）對(duì)供水、供氣、垃圾處理等有一定收益的公益項(xiàng)目，積極推廣PPP模式，債務(wù)由項(xiàng)目公司舉借與償還，政府按照事先約定給予特許經(jīng)營(yíng)權(quán)、政府補(bǔ)貼，政府不再承擔(dān)償債責(zé)任； （3）對(duì)無收益的公益項(xiàng)目，例如保障性住房、公路、水利、土儲(chǔ)等無收益的項(xiàng)目以及難以吸引社會(huì)資本的有一定收益的公益項(xiàng)目應(yīng)發(fā)地方政府債（一般政府

40、債、專項(xiàng)債券），由政府進(jìn)行債券融資。 未來地方政府債務(wù)償還機(jī)制未來地方政府債務(wù)償還機(jī)制。 意見提到，沒有收益的公益性事業(yè)發(fā)展確需政府舉借一般債務(wù)的，由地方政府發(fā)行一般債券融資，主要以一般公共預(yù)算收入償還； 有一定收益的公益性事業(yè)發(fā)展確需政府舉借專項(xiàng)債務(wù)的，由地方政府通過發(fā)行專項(xiàng)債券融資，以對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入償還。關(guān)于民營(yíng)企業(yè)發(fā)債 民營(yíng)企業(yè)超過840萬家，占全國(guó)企業(yè)總數(shù)的80%以上，貢獻(xiàn)了80%以上的城鎮(zhèn)就業(yè)和60%以上的GDP。但融資難一直是民營(yíng)企業(yè)發(fā)展中面臨的突出問題之一。 債券市場(chǎng)的發(fā)展改善了民營(yíng)企業(yè)的融資環(huán)境。增速較快，但是市場(chǎng)份額還是較小而且利率普遍高于國(guó)有企業(yè)。 以信用債市場(chǎng)的主要產(chǎn)品中期票據(jù)為例，2013年，民營(yíng)