中國產(chǎn)業(yè)投資管理公司運(yùn)作模式研究

1、中國產(chǎn)業(yè)投資管理公司運(yùn)作模式研究中國產(chǎn)業(yè)投資管理公司一、現(xiàn)有中國產(chǎn)業(yè)投資基金模式研究我國產(chǎn)業(yè)投資基金立法基本處于停滯狀態(tài)。許多投資機(jī)構(gòu)在現(xiàn)有的法律框架下，已經(jīng)以多種模式進(jìn)行著產(chǎn)業(yè)投資基金運(yùn)作，這些模式都采取了迂回的方法。（一）、六大間接操作模式在實務(wù)操作中，許多產(chǎn)業(yè)投資基金都是采用多種間接模式進(jìn)行操作的，經(jīng)過研究分析，可將其分為 6 種類型n 投資公司轉(zhuǎn)化型（一）n 投資公司轉(zhuǎn)化型（二）n 境外募集境內(nèi)管理型n “官辦民營”型n 合資基金合資管理型n 境外募集境外管理型下面我們用案例的形式說明如下：1、中科招商模式投資公司轉(zhuǎn)化型（一）目前在中國運(yùn)行的各類投資公司可分為三類，一類是非金融性國有投

2、資公司，主要是由財政和費(fèi)用轉(zhuǎn)收資金發(fā)起募集設(shè)立的。這種投資公司是地方政府和行業(yè)主管部門投資和資產(chǎn) 管理手段的一種補(bǔ)充。第二類是一般性投資公司，是由民間發(fā)起，以某種特定投資領(lǐng)域為投資方向的投資公司。第三類就是新興的類投資基金型的投資公司，主要是以熱門的科技創(chuàng)新和資本成長為目標(biāo)的創(chuàng)業(yè)投資公司。上述前兩種投資公司的組織形式，對我國的產(chǎn)業(yè)投資，特別是創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展起過一定的促進(jìn)作用， 但它的弊端也很明顯， 如： 難以形成有效的資本放大效應(yīng)， 運(yùn)營成本居高不下；不利于股東的退出，股東沒有放棄投資的渠道；股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計不科學(xué)，沒有把經(jīng)理層的利益和股東的利益結(jié)合起來，道德風(fēng)險難以規(guī)避；管理層不穩(wěn)定，與產(chǎn)業(yè)投資

3、周期長的特點相矛盾，從而造成投資風(fēng)險比較大，等等。其中最主要的還是公司制式的投資機(jī)構(gòu)只能以注冊資本金來投資，錢投完后，后續(xù)資金的問題難以解決。而第三類投資公司則具有明確的向產(chǎn)業(yè)基金發(fā)展的目標(biāo)，運(yùn)作方式已經(jīng)相當(dāng)程度上基金化了。基金化的創(chuàng)業(yè)投資公司，理論上能夠解決上述前兩種投資公司的諸多問題。中科招商創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司就是一個典型的例子。中科招商率先在國內(nèi)采用基金管理模式，從事創(chuàng)業(yè)投資和產(chǎn)業(yè)投資，實現(xiàn)了一家管理公司管理多家投資公司 （ 基金 ） 的運(yùn)作模式，從而形成有效的資本放大。中科招商首先是由中科院、招商局蛇口工業(yè)區(qū)、 21 世紀(jì)科技投資公司等機(jī)構(gòu)發(fā)起設(shè)立的基金管理公司，然后由管理公司聯(lián)合其

4、它企業(yè)集團(tuán)和機(jī)構(gòu)發(fā)起設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金。這些產(chǎn)業(yè)基金以投資公司的形式存在。 目前， 中科招商已經(jīng)成功發(fā)起并管理了三支產(chǎn)業(yè)基金： 綜合基金、教育產(chǎn)業(yè)基金和交通產(chǎn)業(yè)基金。這三支基金分別對應(yīng)于三個投資公司，即：中科招商創(chuàng)業(yè)投資有限公司、中科天地軟件人才教育有限公司和中科招商交通產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司。基金的資金來源包括境內(nèi)和境外的機(jī)構(gòu)。而管理公司不僅是這些基金公司的投資者之一，也是基金公司的管理人。0 && >0)if>=700)=700;=*700/;">2、聯(lián)想投資模式投資公司轉(zhuǎn)化型（二） ）聯(lián)想投資是聯(lián)想控股旗下獨(dú)立于聯(lián)想集團(tuán)、神州數(shù)碼之外獨(dú)立運(yùn)作的風(fēng)險

5、投資公司（ 基金 ） ，成立于 2001 年 4 月，管理著由聯(lián)想控股100出資的首期基金3500 萬美元。在首期基金的運(yùn)作中，聯(lián)想投資既是基金公司又是基金的管理公司。實際上，在首期基金的運(yùn)作中，聯(lián)想投資并不具備基金運(yùn)作完全特征，因為它沒有達(dá)到資金放大的效應(yīng)。但即將募集的第二期基金則逐漸達(dá)到了資金放大的效果。 2003 年 10 月底，聯(lián)想投資完成第一次二期基金的募集，約為 6000萬到 7000美元，主要來自聯(lián)想控股和美國、日本的外資基金，其中聯(lián)想控股占50以上。還有幾家海外的基金也表示感興趣，因此二期基金募集規(guī)?？赡苓_(dá)到1 億美元。另外，二期資金注入后， 聯(lián)想投資將會單獨(dú)成立基金管理公司，

6、 管理所募基金。而首期募集的基金將融入到基金管理公司中去。因此，一期基金更類似于對基金管理公司的股權(quán)投資，二期所募基金才真正具有基金的含義。與中科招商模式不同的是，聯(lián)想投資是先有投資公司 （ 基金 ） ，再有管理公司的。從理論上來說，這種模式并沒有效率。因為投資公司控制管理公司，投資公司管理管理公司，管理公司只相當(dāng)于投資公司的一個下屬部門。歸根結(jié)底，一切權(quán)益仍在投資公司，這樣的管理公司就沒有存在的意義了。但眾多由投資公司轉(zhuǎn)化為基金的機(jī)構(gòu)，都必須經(jīng)歷這一過程。像中科招商那樣，一開始就成立管理公司的機(jī)構(gòu)畢竟是少數(shù)，因為具備豐富項目投資經(jīng)驗的投資公司是吸引基金的有利條件， 而具備投資經(jīng)驗的大部分是已

7、經(jīng)運(yùn)作成熟的投資公司。因此，類似聯(lián)想投資模式的產(chǎn)業(yè)基金要想更具效率，就必須在投資公司成立基金管理公司后，盡快將管理公司從投資公司（基金）中徹底分離出來。管理公司注重項目選擇和投資管理的職能，基金公司則注重資金管理、資本運(yùn)作和投資監(jiān)督的職能。0 && >0)if>=700)=700;=*700/;">3、精瑞基金模式境外募集、境內(nèi)管理型精瑞基金屬于公司型投資基金，注冊地在香港，基金規(guī)模為 1 億美元，全部在海外募集，基金性質(zhì)為離岸基金。精瑞基金將采用封閉的私募形式募集資金， 2004 年 7 月完成招募。精瑞基金的雛形是在 2002 年 11 月召開的

8、“住宅產(chǎn)業(yè)商會年會” 上提出的， 目的是利用新的金融手段整合產(chǎn)業(yè)鏈上的資源。隨后，中華全國工商聯(lián)住宅產(chǎn)業(yè)商會、住宅產(chǎn)業(yè)商會香港分會、萬盟投資管理公司三家組成了“中國住宅產(chǎn)業(yè)精瑞基金籌備小組”。他們最初計劃在產(chǎn)業(yè)基金法出臺后正式發(fā)行募集，但從有關(guān)部門獲知產(chǎn)業(yè)基金法出臺日期尚未確定，要使募集資金“合法化”，只有在境外注冊基金。于是，籌備組在香港注冊中國住宅產(chǎn)業(yè)精瑞基金管理公司，同時在內(nèi)地成立了北京精瑞聯(lián)合住宅產(chǎn)業(yè)投資公司。精瑞基金管理公司在內(nèi)地投資的住宅產(chǎn)業(yè)項目，以契約形式全權(quán)委托北京精瑞聯(lián)合住宅產(chǎn)業(yè)投資公司管理。事實上，基金管理公司和精瑞投資公司是“兩塊牌子，一套人馬”。雙方共同組建唯一的投資決

9、策委員會和風(fēng)險管理委員會，審核監(jiān)控精瑞投資公司的任何基金運(yùn)營管理行為。精瑞基金的模式如圖 3 所示。從以上模式中可以看出，北京精瑞聯(lián)合住宅產(chǎn)業(yè)投資公司實際上就是一個為了規(guī)避國內(nèi)法律制約而成立的虛擬產(chǎn)業(yè)基金管理公司，它兼具基金管理和融資主體兩大功能。從基金管理公司的角度來看，它是香港中國住宅產(chǎn)業(yè)基金管理公司在中國的代表，受托管理境外募集的基金。從融資主體來看，它是中國國內(nèi)注冊的法人實體，可以進(jìn)行各種符合國內(nèi)公司法的各種股權(quán)和債券融資。而在香港的機(jī)構(gòu)則是基金的主體。0 && >0)if>=700)=700;=*700/;"> 4、中比基金模式“官辦民營”

10、型“中比基金”是一家中外合作創(chuàng)業(yè)投資基金。其設(shè)立的背景是比利時一家機(jī)構(gòu)在轉(zhuǎn)讓上海貝爾公司股票后，希望在中國境內(nèi)尋找再投資機(jī)會；而海通證券股份有限公司也一直在尋找合作伙伴，開拓創(chuàng)業(yè)投資基金業(yè)務(wù)。雙方經(jīng)商議后，便有了合作設(shè)立“中比基金”的設(shè)想。中比基金的設(shè)立過程體現(xiàn)了中國產(chǎn)業(yè)基金立法的爭論。合作雙方最初希望能夠得到原外貿(mào)部的支持，但外貿(mào)部強(qiáng)調(diào)必須以“創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)”的形式設(shè)立，這使得合作雙方擬以財政出資的愿望難以實現(xiàn)，因為一旦財政部直接出資，將會把政府部門推到經(jīng)濟(jì)合作的前臺，不僅讓政府部門面臨巨大的風(fēng)險，而且不符合創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)這種新型投資主體應(yīng)當(dāng)實行政企分開的原則。因此，中比基金轉(zhuǎn)而投向原國家計委，

11、原國家計委一直堅持產(chǎn)業(yè)基金立法的思路，在它的支持下，中比基金很快獲得了籌建批文。最后，中比基金的設(shè)立模式是：注冊 1 億歐元，其中中國政府( 財政部 ) 、比利時政府、海通證券、富通基金以 3： 3： 2： 2的比例出資。而管理則由海通證券和富通基金共同承擔(dān)?；饳C(jī)構(gòu)及其管理機(jī)構(gòu)的具體形式還沒有確立。但基金及其管理的框架已經(jīng)非常明了，如圖 4 所示。中比基金的主要特點就是政府在基金中的地位。按照有關(guān)規(guī)定，證券公司是不能投資于實業(yè)的，雖然在具體項目運(yùn)作時，券商可以發(fā)揮其業(yè)務(wù)和研發(fā)優(yōu)勢，參與并購或者財務(wù)顧問工作， 但要發(fā)起設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金公司， 在政策上會有較大的障礙。 因此， 中比基金屬于個案。這充

12、分體現(xiàn)了政府參與的力量。中比基金實際上是“官辦民營”的性質(zhì)。0 && >0)if>=700)=700;=*700/;">5、中瑞基金模式- 合資基金、合資管理型中瑞創(chuàng)業(yè)投資基金管理有限公司由國家開發(fā)銀行和瑞士聯(lián)邦對外經(jīng)濟(jì)事務(wù)秘書處共同出資，于 2003年 3月 19 日在北京開業(yè)。其主要業(yè)務(wù)就是管理中瑞合作基金。中瑞合作基金首期注冊資本 3125 萬瑞士法郎，中國國家開發(fā)銀行出資20，瑞士聯(lián)邦對外經(jīng)濟(jì)事務(wù)辦公司出資 80。中瑞基金的特點是，無論在資金募集還是管理上它都是合資形式。由于其合資性質(zhì)，要考慮資本收益跨國流動的管制問題，中瑞基金被定性為永久性

13、周轉(zhuǎn)基金，也就是說，中瑞合作基金所取得的收益將再投資到該基金中。另外，由于合作雙方都是政策性的機(jī)構(gòu)，中瑞基金還有“官辦官營”的性質(zhì)。0 && >0)if>=700)=700;=*700/;">6、滬光基金模式境外募集、境外管理型滬光基金是最早成立的投資于中國產(chǎn)業(yè)的基金之一。 早在 1993 年， 上海國際信托投資公司就與香港光華國際有限公司、日本ATSft式會社共同發(fā)起成立香港滬光國際投資管理公司。滬光國際投資管理公司發(fā)起設(shè)立上海發(fā)展基金，在開曼注冊，香港上市。香港滬光國際投資管理公司管理滬光基金，并在上海投資項目。 2000年，上海國際集團(tuán)有限公司

14、成立，它透過上海國際信托投資公司持股香港滬光國際投資管理公司，成為滬光國際投資管理公司的股東。從滬光基金的模式可以看出，它的情況比較特殊，是境外募集基金、境外管理的模式。在境內(nèi)的機(jī)構(gòu)只有代表處的形式。0 && >0)if>=700)=700;=*700/;">(二)、間接操作模式特點再比較除了組織結(jié)構(gòu)以外，以上各支產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立模式在許多細(xì)節(jié)地方也值得注意。比如說募集方式和基金類型以及各自的股權(quán)激勵方式。(見表1)表1:基金模式對比基金名稱募集地域募集方式基金類型參與主體股權(quán)激勵方式投資領(lǐng)域中科招商境內(nèi)私募公司型企業(yè)集團(tuán)、投資機(jī)構(gòu)、科研機(jī)構(gòu)機(jī)構(gòu)股東占

15、76%個人股東24%創(chuàng)業(yè)投資聯(lián)想投資境內(nèi)外私募公司型企業(yè)集團(tuán)、境外投資機(jī)構(gòu)準(zhǔn)合伙人制創(chuàng)業(yè)投資精瑞基金境外私募公司型準(zhǔn)政府組織、境外投資機(jī)構(gòu)不詳房地產(chǎn)中比基金境內(nèi)外私募公司型政府組織、境內(nèi)外投資機(jī)構(gòu)不詳綜合產(chǎn)業(yè)中王而基金境內(nèi)外私募公司型政府組織不詳創(chuàng)業(yè)投資滬光基金境外公募公司型境內(nèi)外機(jī)構(gòu)、散戶投資者不詳綜臺產(chǎn)業(yè)此外，由于在我國設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金的限制非常多， 各支基金的模式也有許多共同的特點，如:以境外募集居多；部分能夠?qū)崿F(xiàn)股權(quán)激勵的效果；基本實現(xiàn)管理機(jī)構(gòu)和基金機(jī)構(gòu)分離的理念等。另外，這些產(chǎn)業(yè)基金在境內(nèi)都采用投資公司的形式。這是保證產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，能在產(chǎn)業(yè) 投資基金法出臺之前，提前開始按基金方式運(yùn)作產(chǎn)業(yè)

16、投資的必要手段，是規(guī)避法律的權(quán) 宜之舉。一旦產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法出臺，積累了一定基金運(yùn)作經(jīng)驗的投資公司就可 以領(lǐng)跑于其它產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)。而且這些產(chǎn)業(yè)投資基金大多數(shù)以私募為主。除滬光基金在香港上市，是公募基金外，以上介紹的其它基金都是私募形式。私募表明了中國現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)基金還缺乏體制性的融資渠道和投資者退出渠道。發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗表明，政府的資金和政策支持對于產(chǎn)業(yè)資本市場的發(fā)育和發(fā)展起著重要的作用。以上的案例中，只有中科招商和聯(lián)想投資沒有依靠政府，獨(dú)立進(jìn)行運(yùn)作。而由政府主導(dǎo)的基金有中比基金、中瑞合作基金，準(zhǔn)政府組織參與的有精瑞基金。這說明由政府參與發(fā)起成立產(chǎn)業(yè)投資基金的情況較多。這些基金基本做到了基金和

17、管理職能分開。基金公司主要負(fù)責(zé)投資方向和基金運(yùn)作狀況的監(jiān)控，管理公司則負(fù)責(zé)項目的評價、選擇、管理直至退出。對于以上特點的總結(jié)，可以為以后需要設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金的機(jī)構(gòu)提供了參考。（三）、管理機(jī)構(gòu)的模式選擇通過以上的分析， 可以知道， 在產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法 或其它相關(guān)法規(guī)出臺之前，要在中國發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金，必將遵循一定的規(guī)則，才能不超出現(xiàn)有法律的界限?？偨Y(jié)起來，在現(xiàn)有的法律框架內(nèi)，設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金及其管理機(jī)構(gòu)，需要面臨境內(nèi)募集還是境外募集以及新設(shè)基金管理公司還是原有投資公司改制兩個方面的選擇。1、境內(nèi)募集還是境外募集的選擇除非有相關(guān)部門的特批，在境內(nèi)采取基金方式募集產(chǎn)業(yè)投資資金，有非法亂集資之嫌。

18、因此，已有的產(chǎn)業(yè)基金在境內(nèi)的基金機(jī)構(gòu)都是采用投資公司的形式。前文中已經(jīng)分析過，投資公司只能以自有資本金對外投資，且有50的比例限制，缺乏基金形式能夠放大投資的效果。因此，境外募集基金委托境內(nèi)機(jī)構(gòu)管理是最好的解決方案。但是，并不是每個機(jī)構(gòu)都有境外募資的能力，并且目前存在的境外中國產(chǎn)業(yè)投資基金和中外合資基金及其管理機(jī)構(gòu)，都是外資找上門來，或由相關(guān)部門撮合而成。在境外募資無門的情況下，采取投資公司的組織形式，先行按照基金的構(gòu)架運(yùn)行，未嘗不是可取的方式。中科招商的模式就非常有代表性。雖然基金以投資公司的形式存在，但管理公司通過發(fā)起多支基金的形式達(dá)到了資本放大的效果，這種思路很具創(chuàng)新性，也為以后正式轉(zhuǎn)變

19、為產(chǎn)業(yè)基金提供了良好的平臺。 具體來說， 在轉(zhuǎn)變時， 基金管理公司的職能不變，而管理的各投資公司都可以以擴(kuò)募的方式再融資，原有投資公司的股東將按比例成為基金單位的持有人，從而形成更廣泛的基金持有人群體，真正轉(zhuǎn)變?yōu)楫a(chǎn)業(yè)投資基金。因此，是選擇境內(nèi)募集還是境外募集，要根據(jù)發(fā)起機(jī)構(gòu)的具體情況而定。如果境外資金渠道通暢，在境外募集能夠避免很多法律障礙，并且能按標(biāo)準(zhǔn)的基金模式操作。但境外募集的成本相對較高。如果境外渠道狹窄，則可以考慮采取中科招商或聯(lián)想投資的模式，先以投資公司的形式運(yùn)作，以方便一旦政策障礙掃除能很快地轉(zhuǎn)變?yōu)楸就恋漠a(chǎn)業(yè)投資基金。2、新設(shè)基金管理公司與原有投資公司改制的選擇中科招商模式之所以能

20、夠成功運(yùn)作，一個重要的原因就是它先設(shè)立了基金管理公司，然后由管理公司發(fā)起設(shè)立各支基金。管理公司的資本金并不承擔(dān)投資具體項目的任務(wù)，而是發(fā)起設(shè)立投資公司（基金），并受托運(yùn)作投資公司（基金）資金投資于項目。這種模式最大的優(yōu)點就在于管理公司和基金公司的責(zé)權(quán)明晰、關(guān)系順暢。但在中國，想構(gòu)建產(chǎn)業(yè)投資基金的多數(shù)為大型企業(yè)集團(tuán)的投資機(jī)構(gòu)和控股的投資公司，在投資資金不足的時候有意轉(zhuǎn)變?yōu)榛鸸芾頇C(jī)構(gòu)，通過運(yùn)作基金資金繼續(xù)擴(kuò)大投資規(guī)模。它們已經(jīng)在產(chǎn)業(yè)投資市場運(yùn)作了很多年， 也積累下來了很多的產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)， 而不像中科招商， 在成立之初是白紙一張。 這樣，這些投資公司要轉(zhuǎn)變?yōu)楫a(chǎn)業(yè)基金管理公司就面臨著怎樣處置原有資產(chǎn)的問

21、題。有三個方案可以解決這個問題。方案一：新設(shè)基金管理公司投資公司新建立基金管理公司，然后由基金管理公司發(fā)起設(shè)立新基金。這個方案不存在原有資產(chǎn)處置問題，因為原有資產(chǎn)都屬于原有的投資公司。不過這個方案對資本金的要求比較高。原有投資公司不僅必須保證成立基金管理公司所需的資本金，而且還要保證足夠基金管理公司發(fā)起設(shè)立基金所需的資金。另外，原有投資公司就只是基金管理公司的控股公司，并沒有達(dá)到轉(zhuǎn)化為基金管理公司的效果。當(dāng)然，這一方案也能滿足一些獨(dú)立的投資公司的需要。0 && >0)if>=700)=700;=*700/;">方案二：整體轉(zhuǎn)型此方案要求投資公司本身變?yōu)榛鸸芾砉?，而由其母公司?/p>