證券投資收益和風險度量方法和理論(廈門大學,吳世農(nóng))

1、廈門大學管理學院博士研究生課程專題報告三 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論廈門大學吳世農(nóng)廈門大學吳世農(nóng) Measurements for Return & Risk Wu ShinongXiaMen University Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 一、收益和風險度量的意義和作用一、收益和風險度量的意義和作用1 1、理論

2、意義：理財和投資理論的基礎(chǔ)性工作，是一系列投資理、理論意義：理財和投資理論的基礎(chǔ)性工作，是一系列投資理 論、方法和應用原理的基礎(chǔ)。論、方法和應用原理的基礎(chǔ)?！癇uy Companys Future EarningsBuy Companys Future Earnings！”“Higher RiskHigher Risk，Higher ReturnHigher Return！”2 2、應用價值：追求效益、控制風險、應用價值：追求效益、控制風險“Dont Put All Eggs in One BasketDont Put All Eggs in One Basket！”ButBut，HowHow

3、？ 在既定風險的情況下提高投資效益；在既定風險的情況下提高投資效益； 在既定收益的情況下降低投資風險；在既定收益的情況下降低投資風險； 3 3、特殊的現(xiàn)實意義：推動中國資本市場的建設(shè)和發(fā)展、特殊的現(xiàn)實意義：推動中國資本市場的建設(shè)和發(fā)展 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 課堂案例分析課堂案例分析 I I：發(fā)展中的中國資本市場：發(fā)展中的中國資本市場 現(xiàn)狀與未來現(xiàn)狀與

4、未來1 1、起步晚，發(fā)展快、起步晚，發(fā)展快亞洲最具發(fā)展?jié)摿Φ男屡d市場亞洲最具發(fā)展?jié)摿Φ男屡d市場 年份 92 93 94 95 96 97 98 99 2000累計上市公司（家） 1066 1211 境內(nèi) 851 境外 43 籌資金額（億） 3249億元 （￥） 境內(nèi) 94 375 329 150 425 1294 842 1243 （$）境外 100 市場流通值 - 424 860 938 2667 5178 5746 8214 總市值 2萬 4800 市場成交額 881 3667 8127 21332 30722 23544 31321 60827 EPS 0.315 0.246 0.238

5、9 0.2435 0.188 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 2 2、企業(yè)直接融資仍欠發(fā)達，居民和機構(gòu)投資者的投資有限、企業(yè)直接融資仍欠發(fā)達，居民和機構(gòu)投資者的投資有限 （1 1）19881988年證券市場的市價總值占年證券市場的市價總值占GDP=24.5%GDP=24.5%； （2 2）19981998年居民儲蓄存款年居民儲蓄存款=53407.5=53407

6、.5億元億元 19991999年居民儲蓄存款年居民儲蓄存款=59622=59622億元億元 （3 3）19981998年金融機構(gòu)各項貸款余額年金融機構(gòu)各項貸款余額=95697.9=95697.9萬億元萬億元 19981998年企業(yè)存款余額年企業(yè)存款余額=32486.6=32486.6萬億元萬億元 （4 4）19981998年金融機構(gòu)（不含保險、證券機構(gòu)）總資產(chǎn)年金融機構(gòu)（不含保險、證券機構(gòu)）總資產(chǎn)=15.25=15.25萬億元萬億元 19981998年本外幣存款年本外幣存款=10.302=10.302萬億元萬億元 19981998年本外幣貸款年本外幣貸款=9.368=9.368萬億元萬億元 1

7、9981998年全部貸款余額年全部貸款余額=86534.1=86534.1萬億元萬億元 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 3 3、未來、未來1010年的中國資本市場年的中國資本市場 20002000年初，中國證券市場高級研討會上，人民大學金融證券研究所年初，中國證券市場高級研討會上，人民大學金融證券研究所預測：預測：1010年后將與國際資本市場的準則年后將與國際

8、資本市場的準則“接軌接軌”，A A與與B B股合并，股合并， （1 1）市值占）市值占GDP=50%GDP=50%； （4 4）上證指數(shù)）上證指數(shù)=6000=6000 （2 2）總市值）總市值=13=13萬億；萬億； （5 5）深證指數(shù)）深證指數(shù)=18000 =18000 （3 3）上市公司）上市公司=2000=2000家；家； （6 6）總資產(chǎn)）總資產(chǎn)50005000億的國際性億的國際性 投資銀行投資銀行=5=5家家 4 4、如何發(fā)展中國資本市場？、如何發(fā)展中國資本市場？ （1 1）存在哪些關(guān)鍵問題？）存在哪些關(guān)鍵問題？ （2 2）如何解決？）如何解決？ （3 3）是預測？預言？狂言？）是預

9、測？預言？狂言？ Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學）二、證券資產(chǎn)收益度量的分類二、證券資產(chǎn)收益度量的分類1 1、按度量單位分類、按度量單位分類 （1 1）收益值（）收益值（Dollar ReturnDollar Return） （2 2）收益率（）收益率（Percentage ReturnPercentage Return）2 2、按投資對象分類、按投資對象分類

10、（1 1）股票：公眾股，優(yōu)先股）股票：公眾股，優(yōu)先股 （2 2）債券：政府債券）債券：政府債券 vs vs 公司債券；長債公司債券；長債 vs vs 短債短債 （3 3）其他：可轉(zhuǎn)換債券；期權(quán)）其他：可轉(zhuǎn)換債券；期權(quán)3 3、按度量時間長短分、按度量時間長短分 （1 1）日收益（）日收益（Daily ReturnDaily Return） （2 2）周收益（）周收益（Weekly ReturnWeekly Return） （3 3）月收益（）月收益（Monthly ReturnMonthly Return） （4 4）季收益（）季收益（Quarterly Return)Quarterly Ret

11、urn)（5 5）年收益（）年收益（Annual ReturnAnnual Return） Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 4 4、按研究對象分、按研究對象分（1 1）單個資產(chǎn)收益（）單個資產(chǎn)收益（Return for an Individual AssetReturn for an Individual Asset）（2 2）組合資產(chǎn)收益（）組合資產(chǎn)收益（R

12、eturn for a PortfolioReturn for a Portfolio）（3 3）市場收益（）市場收益（Market ReturnMarket Return） 5 5、按度量時間前后分、按度量時間前后分（1 1）歷史收益（）歷史收益（Historical ReturnHistorical Return）（）（2 2）當前收益（）當前收益（Current ReturnCurrent Return）（3 3）預期收益（）預期收益（Expected ReturnExpected Return） 6 6、按計算方法分、按計算方法分（1 1）單期收益）單期收益 （2 2）多期收益）多期收

13、益 （3 3）平均收益：算術(shù)平均；幾何平均；價值加權(quán)平均）平均收益：算術(shù)平均；幾何平均；價值加權(quán)平均 7 7、按是否扣除通貨膨脹的影響分、按是否扣除通貨膨脹的影響分 （1 1）名譽收益）名譽收益 （2 2）實際收益）實際收益 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 三、收益的度量方法三、收益的度量方法1 1、單期收益率、單期收益率 R = R = 資本利得收益率資本利

14、得收益率 + + 現(xiàn)金股利收益率現(xiàn)金股利收益率 P1 - P0 + D1P1 - P0 + D1 = = P0 P0 含義：本期資本利得和現(xiàn)金股利之和與期初價格之比。含義：本期資本利得和現(xiàn)金股利之和與期初價格之比。 2 2、多期收益（率）、多期收益（率） R = R = （1+1+各期收益率）連乘積各期收益率）連乘積 = (1+R1)(1+R2)(1+Rn)= (1+R1)(1+R2)(1+Rn) 含義：期初投資含義：期初投資1 1元，期末總收入共多少元或是期初投資元，期末總收入共多少元或是期初投資1 1元元 的多少倍？的多少倍？ GUESS: If your grand-pa investe

15、d $1 in U.S. Capital GUESS: If your grand-pa invested $1 in U.S. Capital market in 1925,how much did you expect to get market in 1925,how much did you expect to get in 1997? in 1997? Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)

16、（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 美國美國1925-19971925-1997年各種投資的多期收益年各種投資的多期收益 - 投 資 Small Co. Large Co. Long-term T-Bill Inflation Govt. Bond - Year 1925 $1 $1 $1 $1 $1 . . . Year 1997 5519.97 1828.33 39.07 14.25 9 - Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收

17、益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 3 3、多期平均收益率、多期平均收益率 含義：同種資產(chǎn)在不同時期的收益率的平均數(shù)，反映在某段時期內(nèi)資含義：同種資產(chǎn)在不同時期的收益率的平均數(shù)，反映在某段時期內(nèi)資 產(chǎn)的平均收益水平。產(chǎn)的平均收益水平。 問題問題1：如何平均？：如何平均？ (1) 簡單算術(shù)平均收益

18、率簡單算術(shù)平均收益率Ra = 1/n (R1+R2+Rn) (2) 幾何平均收益幾何平均收益 Rg= (1+R1)(1+R2)(1+Rn)1/n-1 (3) 價值加權(quán)平均收益率價值加權(quán)平均收益率Rv C1 C2 Cn Pn Rv = - + -+-+- （1+Rv)1 （1+Rv)2 （1+Rv)n （1+Rv)n 問題問題2：上述：上述3種計算平均收益的方法有何差異？種計算平均收益的方法有何差異？ Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投

19、資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學）課堂案例分析課堂案例分析 II II：Dont Misunderstand Averaged Return!Dont Misunderstand Averaged Return! 假設(shè)你假設(shè)你3年來一直在管理年來一直在管理100萬元投資。第萬元投資。第1年收益率為年收益率為-10%, 第第2年為年為+20%，第第3年為年為+5%，問你所獲得的平均年收益率是多少？，問你所獲得的平均年收益率是多少？ Ra = 1/n (R1+R2+Rn)=1/3(-10%+20%+5%)=5% 期末總值期末總值=100(1+5%)(1+5%)

20、(1+5%)=115.76萬元萬元 Rg = (1+R1)(1+R2)(1+Rn)1/n-1= (1-10%)(1+20%)(1+5%)1/3-1=4.3% 期末總值期末總值=100(1+4.3%)(1+4.3%)(1+4.3%)=113.4萬元萬元 問題：為什么這問題：為什么這2種計算平均收益的方法所得的計算結(jié)果存在差異？種計算平均收益的方法所得的計算結(jié)果存在差異？ Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （

21、吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 算術(shù)平均收益與幾何平均收益的計算原理對比算術(shù)平均收益與幾何平均收益的計算原理對比 - 時時 間間 收益率收益率 初始投資初始投資 盈虧盈虧 初始投資初始投資 盈虧盈虧 - 0 - 100 - 100 - 1 -10% 100 -10 90 -10 2 +20% 100 +20 108 +18 3 +5% 100 +5 113.5 +5.25 - 總計總計 +15 +13.25 - 差異何在？計算原理不同：差異何在？計算原理不同： 1、Ra的計算原理：的計算原理：假設(shè)各期初始投資不變。盈取出，虧補上，始終保持假設(shè)各期初始投資不變。盈取出，虧補上，始終保持

22、 每期初始投資每期初始投資100萬元。萬元。 2、Rg的計算原理：假設(shè)各期初始投資隨盈虧而變化。盈不取出，虧不補的計算原理：假設(shè)各期初始投資隨盈虧而變化。盈不取出，虧不補 上，每期初始投資不同。上，每期初始投資不同。 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 4 4、三種平均收益率計算方法的比較、三種平均收益率計算方法的比較 （1 1）如果）如果 R1=R2=Rn，則，

23、則 Ra = RgRa = Rg （2 2）如果）如果 C1=C2=Cn=0， 則則 Rg = RvRg = Rv 5 5、資產(chǎn)組合的收益率、資產(chǎn)組合的收益率組合中各種證券資產(chǎn)的收益率的平均數(shù)組合中各種證券資產(chǎn)的收益率的平均數(shù) （1 1）等權(quán)組合收益率）等權(quán)組合收益率 R Rp p = = 1/n (R1+R2+Rn) 含義：由含義：由n種證券構(gòu)成的投資組合的簡單平均收益率；種證券構(gòu)成的投資組合的簡單平均收益率； （2）加權(quán)組合收益率）加權(quán)組合收益率 R Rp p = = W1R1+W2R2+WnRn) 含義：由含義：由n種證券構(gòu)成的投資組合的加權(quán)平均收益率；種證券構(gòu)成的投資組合的加權(quán)平均收益

24、率； 權(quán)數(shù)權(quán)數(shù) Wi = 各種資產(chǎn)的投資比例各種資產(chǎn)的投資比例 或或 組合中各種資產(chǎn)市值占組合總市值的比例。組合中各種資產(chǎn)市值占組合總市值的比例。 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 6 6、小結(jié)（、小結(jié)（SummarySummary） - - 收收 益益 資產(chǎn)組合資產(chǎn)組合 單個資產(chǎn)單個資產(chǎn) - - 單單 期期 V V V V 多多 期期 V V V V 平平 均

25、均 （1 1）算術(shù)）算術(shù) V V V V （2 2）幾何）幾何 V V V V （3 3）價值加權(quán)）價值加權(quán) V V V V 組組 合合 （1 1）等權(quán)）等權(quán) V - V - （2 2）加權(quán)）加權(quán) V - V - - - Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 四、債券的收益度量四、債券的收益度量 （一）債券收益度量中應注意的問題（一）債券收益度量中應注意的問題 （1

26、 1）貼現(xiàn)、附息、到期付息）貼現(xiàn)、附息、到期付息 （2 2）復利、單利）復利、單利 （3 3）美式、歐式）美式、歐式 （4 4）持有期、到期）持有期、到期 （5 5）再投資、不再投資）再投資、不再投資 （6 6）可轉(zhuǎn)換、不可轉(zhuǎn)換）可轉(zhuǎn)換、不可轉(zhuǎn)換 課堂案例分析課堂案例分析 IIIIII：當前中國債券市場利率和收益的若干：當前中國債券市場利率和收益的若干“異象異象” 現(xiàn)現(xiàn) 狀：狀：19991999年，中國發(fā)行國債年，中國發(fā)行國債39763976億元（不含社會保險和商億元（不含社會保險和商 業(yè)保險定向發(fā)行業(yè)保險定向發(fā)行6060億元）；企業(yè)發(fā)行債券億元）；企業(yè)發(fā)行債券130130億元。億元。 Mea

27、surements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 問問 題題 倒掛倒掛1 1：債券二級市場收益率高于一級市場發(fā)行利率：債券二級市場收益率高于一級市場發(fā)行利率 國債：國債：1010月市場收益率月市場收益率=3.7% =3.7% 平均發(fā)行利率平均發(fā)行利率=3.3%=3.3% 企債：企債：1010月市場收益率月市場收益率=4.5% =4.5% 平均發(fā)行利率平均發(fā)行利率=4.0%=4.0%

28、倒掛倒掛2 2：國債發(fā)行利率高于企債發(fā)行利率：國債發(fā)行利率高于企債發(fā)行利率收益與風險不成比例收益與風險不成比例 利用稅制，爭奪資金？利用稅制，爭奪資金？ 企債征收資本利得稅：高風險、低收益；低風險，高收益？企債征收資本利得稅：高風險、低收益；低風險，高收益？ 98 98年發(fā)行年發(fā)行5 5年期鐵路債券，票面利率年期鐵路債券，票面利率3.8%3.8%，扣稅后，扣稅后3.04% 3.04% ， 低于同期限的國債。低于同期限的國債。 倒掛倒掛3 3：國家長債收益低于國家短債收益：國家長債收益低于國家短債收益 二級市場上，國債收益率的期限結(jié)構(gòu)失衡。二級市場上，國債收益率的期限結(jié)構(gòu)失衡。 為什么？為什么？

29、 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 案例分析參考資料：案例分析參考資料： 美國聯(lián)邦儲備委員會在年公布的一份統(tǒng)計資料表明：美國聯(lián)邦儲備委員會在年公布的一份統(tǒng)計資料表明：第一，第一， 市場上各種債券的收益與其風險基本呈正比關(guān)系。市場上各種債券的收益與其風險基本呈正比關(guān)系。三十年代以來，聯(lián)邦政府債券的市場收益率普遍高于州、市三十年代以來，聯(lián)邦政府債券的市場收益率普遍高

30、于州、市“aa”aa”級債券的市場收益率；公司級債券的市場收益率；公司“aa”aa”級債券的收益率普遍高級債券的收益率普遍高于聯(lián)邦政府債券的收益率；公司于聯(lián)邦政府債券的收益率；公司“aa”aa”級債券的收益率則普遍級債券的收益率則普遍高于公司高于公司“aa”aa”級債券的收益率。級債券的收益率。第二，債券市場的利息率變動較大，五十年代后，債市利息第二，債券市場的利息率變動較大，五十年代后，債市利息率在聯(lián)邦政府債券利息率數(shù)次上升的推動下，呈上升趨勢。因此，率在聯(lián)邦政府債券利息率數(shù)次上升的推動下，呈上升趨勢。因此，專家認為這些變化使得債市具有專家認為這些變化使得債市具有“投機特征投機特征”，債券，

31、特別是公，債券，特別是公司債券，具有司債券，具有“利息率風險利息率風險”，又有，又有“價格波動風險價格波動風險”。第三，各種債券的利息率的變動趨勢相似。第三，各種債券的利息率的變動趨勢相似。 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） （二）債券的收益率（二）債券的收益率 1 1、現(xiàn)期收益率、現(xiàn)期收益率(Current Yield)(Current Yield) R= C

32、/P = R= C/P = 當期利息當期利息/ /購買價格購買價格 2 2、單利最終收益率、單利最終收益率 R = C+(P R = C+(Pn n-P-P0 0)/n/P)/n/P0 0 = = 利息利息+ +平均資本利得平均資本利得/發(fā)行或購買價格發(fā)行或購買價格 原理：（原理：（1 1）假設(shè)單利最終收益率為）假設(shè)單利最終收益率為R R；本金（購買價格）為本金（購買價格）為P P0 0， 則則 1 1年后，債券的價值年后，債券的價值= =P P1 1=P=P0 0+P+P0 0R R； n n年后，債券的價值年后，債券的價值= =P P0 0+nP+nP0 0R R； （2 2）假設(shè)債券每期

33、利息假設(shè)債券每期利息= =C C；P Pn n= =償還價格，償還價格， 則則 到期時債券的價值到期時債券的價值=Nc+P=Nc+Pn n； （3 3） 因為因為 P P0 0+nP+nP0 0R = Nc+PR = Nc+Pn n， 所以所以 R = C+(PR = C+(Pn n-P-P0 0)/n/P)/n/P0 0 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 計算

34、單利最終收益率應注意計算單利最終收益率應注意5 5個特殊問題：個特殊問題： （1 1）發(fā)行）發(fā)行- -償還（認購收益率）：償還（認購收益率）：P P0 0= =發(fā)行價格；發(fā)行價格；n=n=期限期限 （2 2）中途購買）中途購買- -償還：償還：n=n=剩余年數(shù)剩余年數(shù)= =剩余天數(shù)剩余天數(shù)/365/365或或360360； 剩余天數(shù)剩余天數(shù)= =交割日第交割日第2 2天天 償還日；償還日；P P0 0= =購買價格購買價格 （3 3）貼現(xiàn)債券：）貼現(xiàn)債券：R = (PR = (Pn n-P-P0 0)/n/P)/n/P0 0 （4 4）到期付息債券：到期付息債券：R = (PR = (P0 0

35、+Nc+Nc) )-P-P0 0/n/P/n/P0 0= C/P= C/P0 0 （5 5）HPY=HPY=持有期收益率：單期最終收益率的特例持有期收益率：單期最終收益率的特例 3 3、復利最終收益率（、復利最終收益率（R R） C1 C2 Cn Pn P0= - + -+-+- （1+R)1 （1+R)2 （1+R)n （1+R)n 原原 理：類似理：類似“內(nèi)涵報酬率內(nèi)涵報酬率”（IRRIRR） 計算方法：高次方程計算方法：高次方程平衡試算平衡試算/ /切線法切線法/ /插值法插值法 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements fo

36、r Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 計算復利最終收益率應注意的計算復利最終收益率應注意的4 4個特殊問題：個特殊問題：（1 1）每年付息）每年付息1 1次：次： 1- 1/(1+R)1- 1/(1+R)n n P Pn n P0 = C - + - P0 = C - + - R (1+R) R (1+R)n n （2 2）半年付息）半年付息1 1次：次： （a a）美式）美式 1- 1/(1+R/2) 1- 1/(1+R/2)2n2n P Pn n P0 = C - +

37、 - P0 = C - + - R/2 (1+R/2) R/2 (1+R/2)2n2n （b b）歐式（）歐式（AIBDAIBD） C 1- (1+R)C 1- (1+R)-n-n P Pn n P0 = - P0 = - - + - + - 2 R (1+R) 2 R (1+R)n n Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 小組討論：在計算復利最終收益率中，美式和

38、歐式最本質(zhì)的差異小組討論：在計算復利最終收益率中，美式和歐式最本質(zhì)的差異 何在？如果一年的付息次數(shù)為何在？如果一年的付息次數(shù)為m m，求出復利最終收益率，求出復利最終收益率 的一般式？的一般式？ （3 3）貼現(xiàn)債券：因為）貼現(xiàn)債券：因為 C = 0 C = 0，所以，所以 P P0 0 = P = Pn n/(1+R)/(1+R)n n R= (P R= (Pn n/P/P0 0) )1/n 1/n -1-1 （4 4）到期付息債券：因為）到期付息債券：因為 C = 0 C = 0；P Pn n=P=P0 0+nC +nC 所以所以 R= (P R= (P0 0+ +n nC)/PC)/P0

39、0 1/n 1/n -1-1 4 4、 再投資收益率（再投資收益率（Reinvestment YieldReinvestment Yield） 含含 義：將每期所得利息用于再投資，當利息再投資所獲得的義：將每期所得利息用于再投資，當利息再投資所獲得的 收益率為收益率為R R2 2時的時的“復利最終收益率復利最終收益率”。 原原 理：設(shè)理：設(shè) R R1 1= =再投資收益率再投資收益率 R R2 2= =利息的再投資收益率利息的再投資收益率 t= t=剩余付息的次數(shù)剩余付息的次數(shù) n= n=剩余年數(shù)剩余年數(shù) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measu

40、rements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 則有：則有： C(1+R2)t-1+C(1+R2)t-2+ C+Pn = P0(1+R1)n R1 = (C/R2)(1+R2)t-1+Pn /P0 1/n - 1 其中：其中： P P0 0= =購買價格購買價格+ +應計利息應計利息例例 題：題：19901990年年1212月月2525日發(fā)行面值日發(fā)行面值100100元附息債券，年利率元附息債券，年利率6.7%6.7%，付，付息日每年息日每年1212月月2525

41、日，日，19971997年年1212月月2525日償還。日償還。19911991年年2 2月月2525日日ABCABC公公司以司以88.7088.70元購入該債券，并將所得利息投資于另一債券，利息元購入該債券，并將所得利息投資于另一債券，利息的再投資收益率為的再投資收益率為7.5%7.5%。求復利再投資收益率？。求復利再投資收益率？ 已知：t=7年 n=6(302/365)年 P0 = 6.7(62/365) )+88.7=89.83 R1 = (C/R2)(1+R2)t-1+Pn /P0 1/n - 1 = (6.7/7.5%)(1+7.5%)7-1+100 /89.831/6(302/36

42、5) - 1 = 8.705% Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 5、可轉(zhuǎn)換債券的收益率、可轉(zhuǎn)換債券的收益率 （1）可轉(zhuǎn)換債券：混合證券（）可轉(zhuǎn)換債券：混合證券（2個承諾）個承諾） （a）共性：按期還本付息；）共性：按期還本付息； （b）特征：按合同規(guī)定的轉(zhuǎn)換價格，在一定期限內(nèi)轉(zhuǎn)換成）特征：按合同規(guī)定的轉(zhuǎn)換價格，在一定期限內(nèi)轉(zhuǎn)換成 固定數(shù)量的普通股。固定數(shù)量的普

43、通股。 （2）投資者可能的選擇：）投資者可能的選擇： （a）作為債券，持有直至到期還本付息；）作為債券，持有直至到期還本付息； （b）在市場上出售可轉(zhuǎn)換債券；（）在市場上出售可轉(zhuǎn)換債券；（c）將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為普通股；）將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為普通股； （d）在市場上將轉(zhuǎn)換成的普通股出售。）在市場上將轉(zhuǎn)換成的普通股出售。 （3）可轉(zhuǎn)換債券的價值及其影響因素：）可轉(zhuǎn)換債券的價值及其影響因素： 轉(zhuǎn)換價值轉(zhuǎn)換價值=轉(zhuǎn)換率轉(zhuǎn)換率 轉(zhuǎn)換時普通股的市價轉(zhuǎn)換時普通股的市價 其中：轉(zhuǎn)換率其中：轉(zhuǎn)換率=（轉(zhuǎn)換債券的面值（轉(zhuǎn)換債券的面值/每股普通股的轉(zhuǎn)換價格）每股普通股的轉(zhuǎn)換價格） 轉(zhuǎn)換溢價轉(zhuǎn)換溢價=轉(zhuǎn)換時普通股的市價

44、轉(zhuǎn)換時普通股的市價- 轉(zhuǎn)換價值轉(zhuǎn)換價值 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 轉(zhuǎn)換時普通股的市價轉(zhuǎn)換時普通股的市價=當前股票市價（當前股票市價（1+g）t =可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行價可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行價 轉(zhuǎn)換率轉(zhuǎn)換率（1+g）t（4 4）可轉(zhuǎn)換債券的收益率：用）可轉(zhuǎn)換債券的收益率：用“債券的單利最終收益率債券的單利最終收益率”計算計算 R = C+(P R = C+(Pn n-

45、P-P0 0)/n/P)/n/P0 0 = = 利息利息+ +平均資本利得平均資本利得/發(fā)行或購買價格發(fā)行或購買價格 例例 題：題：ABCABC公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，購買時的價格公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，購買時的價格=1100=1100元，年利率元，年利率是是6.5%,6.5%,轉(zhuǎn)換率轉(zhuǎn)換率=25=25，持有期，持有期=3=3年。預計年。預計3 3年后普通股的市價年后普通股的市價=55=55元，元，轉(zhuǎn)換溢價是轉(zhuǎn)換價值的轉(zhuǎn)換溢價是轉(zhuǎn)換價值的5%5%。求該種可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價值、轉(zhuǎn)換。求該種可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價值、轉(zhuǎn)換時的股票市價和可轉(zhuǎn)換債券收益率？時的股票市價和可轉(zhuǎn)換債券收益率？ 轉(zhuǎn)換價值轉(zhuǎn)換價值 = 2

46、5 = 25 55=137555=1375元元 轉(zhuǎn)換時普通股的市價轉(zhuǎn)換時普通股的市價 = =（5%5% 13751375）+1375=1443.75+1375=1443.75元元 轉(zhuǎn)換債券的收益率轉(zhuǎn)換債券的收益率= 65+= 65+（1443.75-11001443.75-1100）/3/1100 = 16.33%/3/1100 = 16.33% Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈

47、門大學）廈門大學） 課堂案例分析課堂案例分析 IV：投資可轉(zhuǎn)換債券或普通股？：投資可轉(zhuǎn)換債券或普通股？1996年，年，IEC的股票市價為的股票市價為9.25元，每季度股利為元，每季度股利為0.12元，預計元，預計7年年后每股市價為后每股市價為15元，買賣股票的交易費用為每股元，買賣股票的交易費用為每股0.3元。同期，元。同期，IEC發(fā)行發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，面值可轉(zhuǎn)換債券，面值1000元，合同規(guī)定的轉(zhuǎn)換價格為元，合同規(guī)定的轉(zhuǎn)換價格為10元，即每股普通股元，即每股普通股的價格為的價格為10元，故轉(zhuǎn)換率為元，故轉(zhuǎn)換率為100。債券的利率（息票率）為。債券的利率（息票率）為6%，購買可，購買可轉(zhuǎn)換債券的交

48、易費用為轉(zhuǎn)換債券的交易費用為5元。應該投資元。應該投資IEC的可轉(zhuǎn)換債券或普通股？的可轉(zhuǎn)換債券或普通股？ （1）設(shè)購買）設(shè)購買100股普通股，投資股普通股，投資=9.25 100+100 0.3 = 955 12 1500-30 955= t=128 - + - （1+R）t （1+R）28 每季度收益率每季度收益率=0.026 每年收益率每年收益率=0.1077 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世

49、農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） （2）投資）投資1份可轉(zhuǎn)換債券總費用份可轉(zhuǎn)換債券總費用=1000+5=1005元元 7年后轉(zhuǎn)換為股票出售的收入年后轉(zhuǎn)換為股票出售的收入=(1000/10)15 -(1000/10)0.3 = 1470 30 1500-30 1005= t=114 - + - （1+R）t （1+R）14 每半年收益率每半年收益率=0.0532 每年收益率每年收益率=0.1092 問題：根據(jù)本案例提供的資料計算，投資可轉(zhuǎn)換債券的收益略高問題：根據(jù)本案例提供的資料計算，投資可轉(zhuǎn)換債券的收益略高 于股票的收益率。那么，是否可以說：可轉(zhuǎn)換債券優(yōu)于股于股票的收益率。那么，是否可以說

50、：可轉(zhuǎn)換債券優(yōu)于股 票呢？票呢？ 本案例中存在哪些不確定性的假設(shè)？本案例中存在哪些不確定性的假設(shè)？ Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學）五、證券投資風險及其管理五、證券投資風險及其管理（一）風險的類別（一）風險的類別 I、按風險來源分（、按風險來源分（Sources of Risk）：）： 1、違約風險違約風險(Default Risk) 2、利率風險利率風險(In

51、terest Risk) 3、市場風險市場風險(Market Risk: Bull or Bear) 4、管理風險管理風險(Management Risk) 5、購買力風險購買力風險(Purchasing Power Risk) 6、流動性風險流動性風險(Liquidity Risk) 7、匯率風險匯率風險(Foreign Exchange Risk) 8、政治風險政治風險(Political Risk) 9、轉(zhuǎn)換風險轉(zhuǎn)換風險(Convertibility Risk) 10、回購風險回購風險(Callability Risk) Measurements for Return Risk (WSN

52、/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） II、按風險的特征分：、按風險的特征分： 總風險總風險 = 系統(tǒng)性風險系統(tǒng)性風險 + 非系統(tǒng)性風險非系統(tǒng)性風險 = 不可分散風險不可分散風險 + 可分散風險可分散風險 （二）違約風險及其管理（二）違約風險及其管理 1 1、違約風險：倒閉風險。企業(yè)因經(jīng)營管理不善或投資決策失、違約風險：倒閉風險。企業(yè)因經(jīng)營管理不善或投資決策失誤造成誤造成“倒閉倒閉”或或“破產(chǎn)破產(chǎn)”，從而給投資者帶來的損失。，從而

53、給投資者帶來的損失。 （1 1）突發(fā)性：霸靈銀行破產(chǎn)案。）突發(fā)性：霸靈銀行破產(chǎn)案。5 5年月日，具有年月日，具有年悠久歷史的世界著名銀行年悠久歷史的世界著名銀行 英國霸靈銀行宣告破產(chǎn)。英國霸靈銀行宣告破產(chǎn)。 （2 2）漸漸性：）漸漸性：W.T.W.T.格蘭特破產(chǎn)案。年月，聞名美國格蘭特破產(chǎn)案。年月，聞名美國東西海岸的連鎖店東西海岸的連鎖店. . .格蘭特公司宣告破產(chǎn)。格蘭特公司宣告破產(chǎn)。 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險

54、的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 2 2、如何管理和防范違約風險？、如何管理和防范違約風險？ （1 1）中介機構(gòu)對證券進行等級評價（）中介機構(gòu)對證券進行等級評價（RatingRating），定期公告），定期公告 （a a）標準）標準 評價股票等級表評價股票等級表 分分值值等等級級分分值值等等級級 最高最高平均之下平均之下高高較低較低平均之上平均之上最低最低平均平均重組重組 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投

55、資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） 和幕帝對債券的評級比較和幕帝對債券的評級比較 付付息息還還本本等等級級說說明明 極極強強最高質(zhì)量級最高質(zhì)量級非常強非常強高質(zhì)量級高質(zhì)量級強強中上質(zhì)量級中上質(zhì)量級足夠強足夠強中等質(zhì)量級中等質(zhì)量級低等級投機型低等級投機型投機質(zhì)量級投機質(zhì)量級中等級投機型中等級投機型低質(zhì)量級低質(zhì)量級高等級投機型高等級投機型差倒閉級差倒閉級最高等級投機型最高等級投機型高投機倒閉級高投機倒閉級無力支付利息無力支付利息最低質(zhì)量級最低質(zhì)量級無力付息還本無力付息還本倒閉級倒閉級 說明：還用（）或（）調(diào)整債券級別。說明：還用（）或（）調(diào)整債券級別。 Mea

56、surements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） （b）等級評價的依據(jù)和方法）等級評價的依據(jù)和方法財務(wù)指標體系財務(wù)指標體系 申請申請-調(diào)查調(diào)查-分析分析-評價評價-公布公布 S&P對長債對長債等級評價指南等級評價指南: 財務(wù)指標與等級（財務(wù)指標與等級（1979-80年）年） - 等等 級級 Pretax Fix-charge Cash-flow to Pretax Return to

57、 Long-term Debt Coverage Long-term Debt Long-term Capital to Capitalization - AAA 17.5 185% 28.5% 16% AA 9.5 70 22 22 A 5.5 45 17 33 BBB 4.2 35 15.5 37.5 BB B - 說明：制造業(yè)公司長期債券；財務(wù)指標是說明：制造業(yè)公司長期債券；財務(wù)指標是5年平均數(shù)。年平均數(shù)。 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方

58、法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） S&P對債券對債券等級評價指南等級評價指南: 財務(wù)指標與等級（財務(wù)指標與等級（1991-93年）年） - 等等 級級 Fix-charge Cash-flow to Return on Long-term Debt Coverage Total Debt Capital to Capital - AAA 6.34 0.49 24.2 11.7 AA 4.48 0.32 18.4 19.1 A 2.93 0.17 13.5 29.4 BBB 1.82 0.04 9.7 39.6 BB 1.33 0.01 9.

59、1 51.1 B 0.78 -0.02 6.3 61.8 - 說明：財務(wù)指標是中位數(shù)。說明：財務(wù)指標是中位數(shù)。 Measurements for Return Risk (WSN/XMU) Measurements for Return Risk (WSN/XMU) 證券投資收益和風險的度量方法和理論證券投資收益和風險的度量方法和理論 （吳世農(nóng)（吳世農(nóng)/ /廈門大學）廈門大學） （c）證券等級評價的作用和原理）證券等級評價的作用和原理為什么等級評價可防范違約風險？為什么等級評價可防范違約風險？ * 等級評價依據(jù)財務(wù)指標，其有效反映企業(yè)經(jīng)營、管理和財務(wù)狀況。等級評價依據(jù)財務(wù)指標，其有效反映企業(yè)經(jīng)

60、營、管理和財務(wù)狀況。 * 企業(yè)證券的等級變化確實綜合反映企業(yè)的經(jīng)營、管理和財務(wù)狀況，企業(yè)證券的等級變化確實綜合反映企業(yè)的經(jīng)營、管理和財務(wù)狀況， 從而表明企業(yè)是否出現(xiàn)違約或破產(chǎn)征兆。從而表明企業(yè)是否出現(xiàn)違約或破產(chǎn)征兆。 * 違約的企業(yè)與非違約企業(yè)，在違約前期，財務(wù)指標存在顯著差異。違約的企業(yè)與非違約企業(yè)，在違約前期，財務(wù)指標存在顯著差異。 離違約發(fā)生時間越近，二者的主要財務(wù)指標（如：現(xiàn)金流量與總離違約發(fā)生時間越近，二者的主要財務(wù)指標（如：現(xiàn)金流量與總 債務(wù)比率、累計市值等）差異越大。債務(wù)比率、累計市值等）差異越大。 * 制度：（公開、公正、公平）制度：（公開、公正、公平）+ 科學科學 = 權(quán)威權(quán)