民營(yíng)企業(yè)債券違約分析

1、民營(yíng)企業(yè)債券違約分析民營(yíng)企業(yè)債券違約分析 以超日債為例以超日債為例2014.05.16羅羅 維維 易倩萍易倩萍 黃子琪黃子琪岑碧玲岑碧玲 吳桂珊吳桂珊 黃翠均黃翠均案例回顧H以PPT專業(yè)制作為中心的綜合性服務(wù)的供應(yīng)商，以國(guó)際化 3月5日，*ST超日（002506股吧,行情,資訊,主力買(mǎi)賣(mài)）發(fā)布公告稱，“11超日債”本期利息將無(wú)法于原定付息日2014年3月7日按期全額支付，僅能夠按期支付400萬(wàn)元，而全部應(yīng)付利息為8980萬(wàn)元。這是國(guó)內(nèi)第一例違約的公司債券，或?qū)⒊蔀橐恢彪[而不發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)的導(dǎo)火索。國(guó)內(nèi)首例公司債券違約國(guó)內(nèi)首例公司債券違約11超日債發(fā)行概況債券名稱11超日債發(fā)行總額人民幣10億

2、元發(fā)行期限5年票面利率固定票面利率，8.98%起息日2012年3月7日付息方式1年1次信用級(jí)別發(fā)行人的主體信用等級(jí)為AA，本期債券的信用等級(jí)為AA（由鵬元資信綜合評(píng)定）債券擔(dān)保本期公司債券為無(wú)擔(dān)保債券超日違約原因之報(bào)表分析2013年5月18日鵬元資信評(píng)估有限公司對(duì)上海超日2012年發(fā)行的10億元公司債券定期跟蹤評(píng)級(jí)結(jié)果為：本期公司債券信用等級(jí)下調(diào)為CCC，主體長(zhǎng)期信用等級(jí)下調(diào)CCC公司債務(wù)水平大幅提升公司債務(wù)水平大幅提升總資產(chǎn)回報(bào)率低總資產(chǎn)回報(bào)率低公司運(yùn)營(yíng)效率低下公司運(yùn)營(yíng)效率低下存在流動(dòng)性危機(jī)存在流動(dòng)性危機(jī)透析財(cái)務(wù)報(bào)表資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與質(zhì)量資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與質(zhì)量流動(dòng)資產(chǎn)中貨幣資金占比下降，應(yīng)收賬款比例上升；非

3、流動(dòng)資產(chǎn)所占比例上升出賬齡偏長(zhǎng)、壞賬偏高、周轉(zhuǎn)偏慢的趨勢(shì)。計(jì)提壞賬準(zhǔn)備5%10%15%高于行業(yè)比例的計(jì)提方式2012年末固定資產(chǎn)較上年末大幅上漲135.73%，期末價(jià)值267,122.34萬(wàn)元，在建工程較上年末上漲35.28%，期末價(jià)值為71,119.54萬(wàn)元資產(chǎn)受限程度提高資產(chǎn)受限程度提高應(yīng)收賬款質(zhì)量差應(yīng)收賬款質(zhì)量差固定資產(chǎn)及在建工固定資產(chǎn)及在建工程存在減值風(fēng)險(xiǎn)程存在減值風(fēng)險(xiǎn) ? 超日太陽(yáng)推進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈垂直一體化，橫向規(guī)模擴(kuò)大化，龐大的資本開(kāi)資本開(kāi)支和產(chǎn)能擴(kuò)張支和產(chǎn)能擴(kuò)張導(dǎo)致了后續(xù)經(jīng)營(yíng)開(kāi)支的上升。而且在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，公司不僅不能通過(guò)主營(yíng)業(yè)務(wù)補(bǔ)充流動(dòng)性，反而不斷虧損，加劇現(xiàn)金消耗。自2010年下半年

4、開(kāi)始，超日太陽(yáng)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流呈凈流出，僅在2011年上半年就減少了16億元。? 超日太陽(yáng)的現(xiàn)金儲(chǔ)備不斷下降，根本不能覆蓋流動(dòng)負(fù)債。于是，公司在2012年3月發(fā)行10億元“11超日債”，其中4億元用于償還銀行借款，并再度用剩余資金補(bǔ)充公司流動(dòng)資金。借新還舊意圖已經(jīng)十分明顯。? 光伏行業(yè)整體出現(xiàn)了產(chǎn)能過(guò)剩，產(chǎn)能的擴(kuò)張難以給企業(yè)帶來(lái)預(yù)期的經(jīng)濟(jì)效益，尤其表現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)鏈上游環(huán)節(jié)。如上表所示，在公司流動(dòng)資產(chǎn)占比下降的情況下，應(yīng)收賬款的比例略有上升，現(xiàn)金缺口進(jìn)一步顯現(xiàn)。超日違約之影響分析1.2.3.4.學(xué)者的主流觀點(diǎn)學(xué)者的主流觀點(diǎn) 超日不是“中國(guó)貝爾斯登” 小公司 多年危機(jī) 對(duì)中國(guó)金融體系不構(gòu)成威脅 是中國(guó)當(dāng)局在

5、探索如何減輕某些行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩狀況時(shí)放飛的一只試探氣球。 暴露中國(guó)核心信用風(fēng)險(xiǎn) 未對(duì)市場(chǎng)造成重大破壞，因市場(chǎng)早有準(zhǔn)備 催生信用債市場(chǎng)裂變 信用債市場(chǎng)將分割為中高等級(jí)及城投債和低評(píng)級(jí)高收益?zhèn)鶅蓚€(gè)市場(chǎng)。l 是有利于直接融資市場(chǎng)的壯大與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。是有利于直接融資市場(chǎng)的壯大與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。l 是有利于利率市場(chǎng)化下商業(yè)銀行的轉(zhuǎn)型是有利于利率市場(chǎng)化下商業(yè)銀行的轉(zhuǎn)型。l 是有利于債券市場(chǎng)各中介機(jī)構(gòu)的功能歸位。是有利于債券市場(chǎng)各中介機(jī)構(gòu)的功能歸位。l 超日違約將會(huì)導(dǎo)致中國(guó)債券市場(chǎng)收益率出現(xiàn)三元分化。超日違約將會(huì)導(dǎo)致中國(guó)債券市場(chǎng)收益率出現(xiàn)三元分化。u “ST超日債”違約事件雖然短期內(nèi)影響低等級(jí)融資主體的融資需

6、求，但長(zhǎng)期看，信用風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的復(fù)位與隱性剛性兌付的破除，將有力地推動(dòng)利率市場(chǎng)化背景下中國(guó)資本市場(chǎng)持續(xù)壯大，為未來(lái)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展創(chuàng)造多層次的融資市場(chǎng)環(huán)境。影響總結(jié)影響總結(jié)中國(guó)公司債券利差影響因素中國(guó)公司債券利差影響因素的實(shí)證分析的實(shí)證分析（一）模型設(shè)定CS=C+X1I+X2SY+X3SV+X4EG+ (1) CS=C+X1CG+X2LR+X3RM+X4A+ (2)（二）變量說(shuō)明變量名變量名變量含義變量含義定義定義被解釋變量CS公司債券利差所選債券的即期收益率減去到期時(shí)間相同的國(guó)債即期收益率宏觀因素I利率7天銀行間同業(yè)拆借利率SY股票收益率滬深300指數(shù)SV股市波動(dòng)率滬深300指數(shù)周漲幅EG經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值微觀因素CG信用評(píng)級(jí)信用等級(jí)有AA-、AA、AA+、AAA四種,所以將評(píng)級(jí)分別用1、2、3、4代替LR財(cái)務(wù)杠桿率總負(fù)債/所有者權(quán)益RM債券剩余期限A企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值企業(yè)總資產(chǎn)(三)實(shí)證結(jié)果為什么債券違約第一例會(huì)發(fā)為什么債券違約第一例會(huì)發(fā)生在民營(yíng)企業(yè)？生在民營(yíng)企業(yè)？企業(yè)債券自身的特點(diǎn)證監(jiān)會(huì)的態(tài)度信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的水平限制13政府的態(tài)度24我國(guó)債券市場(chǎng)不夠成熟5u改善壓力行業(yè)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，加大融資企業(yè)的債務(wù)保障度，抑制銀行等