中國股市發(fā)展分析(完整版)

1、中國股市發(fā)展歷程（以上證綜指走勢為例）分上中下三篇 發(fā)至經(jīng)濟(jì)觀察 木泉投資原創(chuàng)文章上證綜指于1991年7月15日首次發(fā)布，其樣本股是全部上市股票，因此其對中國股票市場有非常好的代表性。下面以上證綜指自發(fā)布以來的收盤價為載體，對中國股票市場的發(fā)展進(jìn)行分析。（1）1990-1992年10月：初步實驗，股市第一次起落鄧小平南方講話，提出堅持改革開主、發(fā)展市場經(jīng)濟(jì)（含股票市場）的觀點，國內(nèi)開始進(jìn)行股票市場試點開放，國內(nèi)掀起一輪投資熱，股票價格的逐漸上漲也使得上證綜指從90多點漲至400多點。1992年5月21日，上海股市交易價格限制全部取消，在這一利好消息刺激下，大盤從616.99點直接跳空高開在12

2、60.32點，較前一天漲幅高達(dá)104.27%，這也是上證指數(shù)首次突破千點大關(guān)。此后僅僅3天時間，各只股票價格都呈現(xiàn)一飛沖天的走勢，平均漲幅為570%。其中，5只新股更狂升2500%至3000%。最終上證指數(shù)暴漲至1300多點。但由于這一年有30多只新股票上市，比1991年增長了3.88倍，對投資者的心理沖擊和資金面壓力巨大，股指一路下滑，深圳“810事件”也加速了上證綜指的下跌?！?992股票認(rèn)購證”第四次搖號。當(dāng)時預(yù)發(fā)認(rèn)購表500萬張，每人憑身份證可購表1張，時稱有“百萬人爭購”，不到半天的時間，抽簽表全部售完，人們難以置信。秩序就在人們的質(zhì)疑中開始混亂，并發(fā)生沖突。這天傍晚，數(shù)千名沒有買到

3、抽簽表的股民在深南中路打出反腐敗和要求公正的標(biāo)語，并形成對深圳市政府和人民銀行圍攻的局面，釀成“810事件”。上海股市受深圳“810”風(fēng)波影響，上證指數(shù)從8月10日的964點暴跌到8月12日的781點，跌幅達(dá)19%。暴跌五個月后，1992年11月16日，上證指數(shù)回落至398點，幾乎打回原形。（2）1992年10月-1994年6月：股市第二次起落從1992年底到1993年初，我國新興的投資基金開始得到政府支持，上市投資基金數(shù)量急劇增加。1992年底，上證指數(shù)以400點附近極速地竄至1993年2月15日1536.82點收盤，僅用了三個月的時間，上證指數(shù)上漲了1100點。1993年2月開始，在國家遏

4、制經(jīng)濟(jì)過熱的宏觀緊縮政策以及各種利空消息的影響下，整個證券市場資金出現(xiàn)大面積退潮，中國股市開始長達(dá)3年的熊市。這一次下跌基本上沒遇上任何阻力，持續(xù)陰跌達(dá)17個月之久。1994年7月29日，上證指數(shù)跌至這一輪行情的最低點333.92點收盤。（3）1994年-1999年：發(fā)展調(diào)整期股市的持續(xù)暴跌引發(fā)了監(jiān)管層的擔(dān)心，1994年7月30日，人民日報發(fā)表證監(jiān)會與國務(wù)院有關(guān)部門共商穩(wěn)定和發(fā)展股票市場措施的文章，推出“停發(fā)新股、允許券商融資、成立中外合資基金”三大利好救市政策，股市出現(xiàn)8月上漲狂潮。上證指數(shù)從7月底的333.92點，上漲至9月的1052.94點。10月5日國務(wù)院證券委決定自1995年起取消T

5、0回轉(zhuǎn)交易，實行T1交易制度，當(dāng)天上證指數(shù)跌10.71，宣告一輪超級井噴行情結(jié)束，以后指數(shù)就漸趨平靜。1993-1995年，我國為了推進(jìn)與大力發(fā)展國債市場，開設(shè)了國債期貨市場，立即吸引了幾乎90%的資金，股市則持續(xù)下跌。1995年2月，327國債期貨事件發(fā)生；5月17日，中國證監(jiān)會暫停國債期貨交易，在期貨市場上大量投資的資金短線大規(guī)模進(jìn)入股票市場，使得股市出現(xiàn)了幾天的暴漲。之后為抑制過度投機(jī)，國務(wù)院證券委宣布1995年的股票發(fā)行規(guī)模將在二季度下達(dá)，1995年的新股額度為55億元，股市重新下跌。1996年股市開始上漲。以深發(fā)展為首的績優(yōu)股率先上漲，深科技在短短3個交易日內(nèi)，股價長了近兩倍。此后各

6、色股票也均開始上漲。到1996年12月，上證指數(shù)基本翻倍，年末一直沖到1250點。1996年10月底，管理層在1個月的時間內(nèi)連發(fā)12種關(guān)于證券市場嚴(yán)格管理辦法，史稱“十二道金牌”，但都沒有起到抑制投資者狂熱情緒的作用。直到12月16日，人民日報發(fā)表題為正確認(rèn)識當(dāng)前股票市場的特約評論員文章，指出對于目前證券市場的嚴(yán)重過度投資和可能造成的風(fēng)險，當(dāng)天上證綜指跳空低開105點，絕大部分的股票都在跌停板。至12月24日，上證綜指跌掉31%。1997年上半年的股市呈上升狀態(tài)，“97香港回歸概念”炒作得火熱。政府雖然不停發(fā)出風(fēng)險提示。但是人們都吸取了上次“風(fēng)險教育”的經(jīng)驗，認(rèn)為股市肯定是不會大跌的。2月19

7、日至5月12日，近3個月內(nèi)，上證指數(shù)從962.69點漲到1500.4點，漲幅56%。掀起這波牛市的都是大牛股：四川長虹、深發(fā)展、深科技。四川長虹盤中曾出現(xiàn)過66元的高價，深科技盤中出現(xiàn)過70元的高價。在政府“提高股票印花稅”、“嚴(yán)禁國有企業(yè)和上市公司炒作股票”，尤其是宣布將股票發(fā)行額度擴(kuò)大到300億元后，1996年以來的牛市終于夭折。之后股市在調(diào)整中結(jié)束了1997年。而98年的股市接著1997年下半年的調(diào)整，并沒有太大的波動，最后全年微跌3.97%。（4）1999-2001年：兩年的牛市股市的低迷以及融資功能的喪失，促使監(jiān)管層的利好政策頻頻出臺：1999年6月10日，央行宣布第7次降息，同時間

8、段證監(jiān)會將B股印花稅由4降到3；6月14日，證監(jiān)會官員發(fā)表講話，指出股市目前的上升是恢復(fù)性的；6月15日，人民日報發(fā)表特約評論員文章堅定信心，規(guī)范發(fā)展。6月25日，兩市成交量高達(dá)830億元，創(chuàng)歷史紀(jì)錄。隨后管理層還允許三類企業(yè)獲準(zhǔn)入市，當(dāng)天大盤跳空高開，上證指數(shù)當(dāng)日大漲103.52點，漲幅6.59%。，半個月之內(nèi)，上證指數(shù)漲幅超過20%。2000年為中國股市發(fā)展，改革創(chuàng)新的一年，全年總體趨勢為慢牛盤升的格局，上證指數(shù)屢創(chuàng)歷史新高。1月6日三大報發(fā)表證監(jiān)會主席周正慶的文章“為建設(shè)發(fā)展健康，秩序良好，運(yùn)行安全的證券市場而努力”，市場認(rèn)為利好，受此鼓舞，上證指數(shù)連漲兩天。此后一年間上證指數(shù)連連上漲，

9、最后2000年上證綜指收在2073.48點，漲51.73。此輪上漲一直持續(xù)到2001年6月，最高點位達(dá)到2245.44點。（5）2001-2005：股市改革中的下降2001年6月14日，國有股減持辦法出臺，股市開始一路走低；7月國有股減持在新股發(fā)行中正式開始，股市出現(xiàn)暴跌，四個月內(nèi)，上證指數(shù)跌幅超過30%，10月22日上證指數(shù)跌至1520.67點。10月22日晚證監(jiān)會宣布，首發(fā)和增發(fā)中停止國有股出售。第二天，上證指數(shù)狂漲9.86%。之后反彈趨勢漸弱，股市再度下探，11月16日，印花稅降半，市場重獲支撐，但最終也沒有大漲。此后從2001年到2005年的四年間，有關(guān)國有股如何減持的問題始終沒能解決

10、，盡管在此期間中國經(jīng)濟(jì)有著增長最快的黃金時期，但股市卻是一直走低，2005年6月6日，上證指數(shù)跌破1000點，最低為998.23點，四年漫漫熊市引發(fā)了中國股市是否需要推倒重來的大討論。 2003年中間，上證指數(shù)有一小小的波動。2003年后，管理層進(jìn)行了更換，其管理風(fēng)格和對市場的政策干預(yù)明顯減少，而市場規(guī)范性的建設(shè)更多的體現(xiàn)出來，這反映中國證券市場經(jīng)歷過多年的發(fā)展已漸漸地成熟起來，市場的上漲和下跌更是市場自身和技術(shù)市場的形為。機(jī)構(gòu)投資者回歸理性，認(rèn)同價值投資，因此年內(nèi)許多藍(lán)籌股股價大幅上漲，由于宏觀經(jīng)濟(jì)形勢和技術(shù)指標(biāo)的共同作用，上證指數(shù)從1311點上漲到1649點，大盤完成了大波段的反彈（6）2

11、005-2007：改革調(diào)整后的暴漲和泡沫2005年4月29日，中國證監(jiān)會正式啟動上市公司股權(quán)分置改革，隨后國務(wù)院相關(guān)部委陸續(xù)出臺許多穩(wěn)定市場和推進(jìn)改革的措施，6月8日，股票市場創(chuàng)下了自2002年以來的最大單日漲幅和最大單日成交記錄，滬深兩市共有120只股票漲停，兩市共成交317億元，股市開始回暖。2005年7月21日19時，中國人民銀行宣布美元/人民幣官方匯率由8.27調(diào)整為8.11，人民幣升幅約為2.1%。此次匯率改革（中國建立健全以市場供求為基礎(chǔ)的，參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)，單一的，有管理的浮動匯率制）之后， 出于對人民幣升值的預(yù)期，一些國外的投資涌向中國。世界對人民幣的需求大增，加大了人民

12、幣升值壓力，而且放寬了對QFII的準(zhǔn)入條件，外錢大量流入，使大量資金涌向股市以及房地產(chǎn)行業(yè)。同時，對于國內(nèi)而言，投資價值的提升，導(dǎo)致錢從銀行涌入股市。中國股市發(fā)展日趨成熟的時候，企業(yè)的產(chǎn)品競爭力將是判斷該公司股票價格是否持續(xù)堅挺的一個重要依據(jù)。2005年由于匯率的變動，以及市場的進(jìn)一步開放，中國企業(yè)的產(chǎn)品競爭力從單純靠產(chǎn)品的價格競爭力去爭奪國際市場份額的經(jīng)營模式，發(fā)展到由內(nèi)外合作、自主創(chuàng)新的生產(chǎn)方式去創(chuàng)造出更多的高附加價值的產(chǎn)品以確保在國際市場中不可替代的地位。而這類實質(zhì)性的變化發(fā)生之前，都往往會伴隨著企業(yè)間的技術(shù)聯(lián)合或敵對性的并購活動。而且，這種企業(yè)并購活動甚至?xí)谌蚍秶鷥?nèi)展開。所以，這類

13、和提升企業(yè)產(chǎn)品競爭力相關(guān)的資源整合行為成為中國股市繁榮的一大原因。2006年5月17日，證監(jiān)會出臺首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法，企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)不僅會再創(chuàng)IPO發(fā)行規(guī)模的歷史記錄，而且也會通過資本市場，策略性的運(yùn)用股息政策、和參與公益性投資項目的融資活動等，從而向市場發(fā)出自己是一家好企業(yè)的信號，進(jìn)一步打開資本市場低成本融資的便利通道，同時上市公司的股改也逐漸完成，股市進(jìn)一步上漲。美元的泛濫造成全世界經(jīng)濟(jì)過熱，商品和房地產(chǎn)價格泡沫形成，表面的經(jīng)濟(jì)繁榮和賬面財富走向巔峰。全球經(jīng)濟(jì)繁榮成功拉動中國外貿(mào)的快速發(fā)展，促進(jìn)了中國經(jīng)濟(jì)高速成長。而同時中國股市也是跟隨全球繁榮的股市節(jié)節(jié)攀升。在2007年的半年

14、報出來之后，中國上市公司的利潤增長速度高達(dá)60%。然而，仔細(xì)觀察中國上市公司就會發(fā)現(xiàn)：中國企業(yè)的盈利增長，絕大部分集中在大型國有企業(yè)，尤其是那些壟斷性國有企業(yè)。在中國資本市場市值最大、利潤最豐的前幾十家企業(yè)中，幾乎是清一色的國有企業(yè)?？梢酝茢啵袊墒械谋q完全是建立在大型尤其壟斷性國有企業(yè)利潤不斷超預(yù)期增長之上的。從2005年12月起，上證指數(shù)從1079.20上漲至2007年5月29日的4334.92，漲幅高達(dá)400%。 2007年5月30日凌晨財政部突然公布將股票交易印花稅從1上調(diào)至3，引發(fā)了股市的大幅下跌。深滬股市僅僅4個交易日，就有幾萬億元市值蒸發(fā)，很多股票更是連續(xù)四日直奔跌停板。但是

15、其后由于基金的推動作用，股市并沒有繼續(xù)下跌，而是反彈開始向更高的方向進(jìn)發(fā)。2007年以來，共有68只偏股型基金成立，首發(fā)總規(guī)模為3152.70億元，較去年同比增長742.89%。同時，07年成立的偏股型基金首發(fā)總規(guī)模也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了前5年的總和。統(tǒng)計顯示，在過去的5年當(dāng)中，只有2004年偏股型基金的首發(fā)總規(guī)模曾超過1000億元，為1297.85億元；而在其余的2001年、2002年、2003年和2005年的4年里，則分別僅有117.26億元、447.95億元、445.34億元和424.39億元。這些數(shù)據(jù)對比，清楚解釋了基金所擁有的資本，在這輪行情中所發(fā)揮的巨大影響力。當(dāng)時一項統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，三季度末

16、，基金股票投資市值占A股流通市值的28%。三季度基金共實現(xiàn)凈收益2746.34億元人民幣，資產(chǎn)管理規(guī)模達(dá)到29625.06億元人民幣。基金已成為“儲蓄搬家”的最大受益者，每當(dāng)新基金發(fā)行，銀行門口排著長長地購買基金的新基民長龍。于是，第三季度基金開始更瘋狂地推盤，直接把股指向6124高位上去推。而此時的牛市已經(jīng)不是技術(shù)的推動了，更多的是股民的信心大漲進(jìn)一步推動了股市的上漲。（7）2007-2014年：泡沫破滅之后的大跌與調(diào)整股市在站上了6124點的高位之后，泡沫開始破滅。之后股市經(jīng)歷了幾個階段的起伏。1）2007年10月-2008年11月：泡沫破滅后的快速下跌在國家意識到股市出現(xiàn)泡沫，資金出現(xiàn)流

17、動性過剩，各類股票價格嚴(yán)重透支時，開始實施一系列的緊縮政策。2007年央行5次上調(diào)一年期存款基準(zhǔn)利率，從2.52%上調(diào)至3.87%，9次上調(diào)存款準(zhǔn)備金利率，由最初的9%上調(diào)至14.5%，同年，央行發(fā)行1.55萬億特別國債，減少對商業(yè)銀行的信貸額度。 2007年10月下旬，央行實行罕見的“額度制”的“超緊縮”貨幣政策，發(fā)行4萬多億的央票，不斷回籠資金，加重了政策緊縮力度，這種帶有計劃經(jīng)濟(jì)色彩的“窗口指導(dǎo)”，實際上把所有人民幣升值帶來的過剩流動性關(guān)進(jìn)了銀行，企業(yè)立即大面積資金流缺失。企業(yè)失去資金之后就拋股票圈錢，泛海建設(shè)立即拋了2000萬股民生銀行，各種解禁非流通股也開始拋售。2007年11月中石

18、油上市后股價大跌的情況成為了此次股市整體下跌的一個開端。2008年一整年上證指數(shù)從2007年的6124點下跌至1700多點。此次股災(zāi)原因之一就是股權(quán)分置改革所埋下的隱患。股權(quán)分置，是指A股市場上的上市公司的股份分為流通股與非流通股。股東所持向社會公開發(fā)行的股份，且能在證券交易所上市交易，稱為流通股；而公開發(fā)行前股份暫不上市交易，稱為非流通股。最開始2001年提的是國有股減持，后來提全流通，直到提出解決股權(quán)分置，其實三者的含義是完全相同的。2005年4月29日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國證監(jiān)會發(fā)布關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知，啟動了股權(quán)分置改革的試點工作。經(jīng)過兩批試點，取得了一定經(jīng)驗，具備

19、了轉(zhuǎn)入積極穩(wěn)妥推進(jìn)的基礎(chǔ)和條件。經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，2005年8月23日，中國證監(jiān)會、國資委、財政部、中國人民銀行、商務(wù)部聯(lián)合發(fā)布關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見；9月4日，中國證監(jiān)會發(fā)布上市公司股權(quán)分置改革管理辦法，我國的股權(quán)分置改革進(jìn)入全面鋪開階段。意見規(guī)定，自改革方案實施之日起， 在12月內(nèi)不得上市交易或轉(zhuǎn)讓，持有上市公司股份總數(shù)的5%以上的原非流通股股東在上述規(guī)定期滿了之后，通過證券交易所掛牌交易出售原非流通股股份，出售數(shù)量占該公司股份總數(shù)的比例在十二月內(nèi)不得超過5%， 在二十四個月內(nèi)不得超過10%。內(nèi)地滬深兩個交易所2.45萬億元市值中，股改前可流通的股票市值只有8300億元，國有股等不

20、可流通的股票市值達(dá)1.62萬億元。而在限售期結(jié)束后，07、08年兩年是限售股份全面解禁的高峰期，非流通股股東開始拋售手中股票套現(xiàn)，成為此次股市下跌的一個原因。原因之二是國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)基本面的變化。我國的經(jīng)濟(jì)基本面也在2008年出現(xiàn)一些變化，比如經(jīng)濟(jì)增長速度放緩，CPI、PPI升高，物價持續(xù)上漲，公司業(yè)績下滑、雪災(zāi)、地震、水災(zāi)等等因素，造成了股指的破位下跌。從國際因素來看，美國次貸危機(jī)的風(fēng)暴持續(xù)性之長、打擊范圍之廣、程度之烈，都超出了預(yù)期的判斷；國際炒家惡意炒作誘致的油價飆升、糧食危機(jī)、全球性通脹的蔓延，這些都是A股市場股指破位大跌的外在因素。2）2008年12月-2009年7月2009年A股市場就

21、開始涅槃重生，隨著我國政府出臺了高達(dá)4萬億元的經(jīng)濟(jì)刺激計劃，A股市場提前見底。在保增長、擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)的宏觀背景下，為應(yīng)對國際金融危機(jī)，我國相繼出臺了十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃。6月18日A股市場暫停9個月的IPO重啟，桂林三金成為第一家獲準(zhǔn)新股發(fā)行的公司。數(shù)據(jù)顯示，截至12月30日，共有111家公司順利進(jìn)行IPO，合計募集資金達(dá)2022億元。2009年天量融資，預(yù)示著資本市場融資功能已經(jīng)恢復(fù)。10月30日，創(chuàng)業(yè)板正式推出，為資本市場帶來了一批成長性好的創(chuàng)新型企業(yè)，為投資者提供了更多的投資品種。由于創(chuàng)業(yè)板中的絕大部分公司受益于國家的政策支持與資金支持，創(chuàng)業(yè)板成為2009年末投資者關(guān)注的焦點。上證指數(shù)從1

22、820.81點起步，到8月創(chuàng)下年內(nèi)最高點3478.01點，盡管此后有所回落，最終2009年A股仍以大漲報收。3）2009年8月-2011年3月：波動調(diào)整2010年，國家對房地產(chǎn)行業(yè)出臺了一系列的嚴(yán)格調(diào)控措施，導(dǎo)致房地產(chǎn)股價在利空的不斷干擾下持續(xù)下跌，而房地產(chǎn)板塊在權(quán)重上占有主導(dǎo)地位，從而拉低指數(shù)。一方面，地產(chǎn)利益各方與政策的博弈引發(fā)投資人對進(jìn)一步嚴(yán)厲調(diào)控的擔(dān)憂；另一方面，地方政府過度依賴“土地財政”的現(xiàn)狀也加劇了市場對地方融資平臺債務(wù)風(fēng)險的擔(dān)憂。雖然是危機(jī)后恢復(fù)僅僅為第一年，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)十分平淡，投資人對經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長信心不足，同時外圍市場震蕩加劇，美歐股市均表現(xiàn)不佳，特別是四月中上旬以來，在經(jīng)

23、濟(jì)基本面未發(fā)生重大變化的情況下，“新國十條”的出臺，使中國股票市場2010年上半年出現(xiàn)了持續(xù)性下跌。隨后隨著美元的下跌，以及市場的活躍，大宗商品市場再度走強(qiáng)，各品種又開始集體沖擊高點。歐美股市也是頻創(chuàng)新高，美股創(chuàng)下了28 個月來的高點，中國股市也開始一輪刺激上漲。4）2011年至2012年股市是一個逐漸下降的過程。2011年A股上市公司已接近2300家，回顧全流通以來上市公司大股東股份的變化，基本上就是一直減持。在大股東持續(xù)減持的壓力下，股市自然下跌。同時從外部看來，歐美主權(quán)債務(wù)危機(jī)對中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了不利的影響，對于A股投資者而言，那些嚴(yán)重依賴外部需求，或者依賴與外部需求有關(guān)投資的行業(yè)，其盈利前

24、景堪憂。全球經(jīng)濟(jì)形勢的劇烈動蕩大大增加了投資者的避險情緒，資金特別是新興市場內(nèi)的熱錢回流美元資產(chǎn)態(tài)勢較為明顯，在此背景下，A股投資者信心不足，滬深兩市延續(xù)低迷，為后市運(yùn)行再添陰霾同時，我國金融機(jī)構(gòu)外匯占款與2011年10月份出現(xiàn)4年來首次負(fù)增長，央行外匯占款10月份也減少了893.4億元，為近8年來首次出現(xiàn)下降。熱錢正在撤離A股，這引發(fā)了部分A股投資者對中國經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂加劇，并導(dǎo)致近期A股持續(xù)縮量調(diào)整，拉低股指。5）2013年至2014年是股市調(diào)整的年份。從2012年底開始的強(qiáng)勢反彈一直持續(xù)到2013年2月，而在3月到5月市場開始震蕩整理，其后6月發(fā)生的“錢荒”引發(fā)了股市暴跌（錢荒，指的是由于流

25、通領(lǐng)域內(nèi)貨幣相對不足而引發(fā)的一種金融危機(jī)，6月大型商業(yè)銀行加入借錢大軍，隔夜頭寸拆借利率一下子飆升578個基點，達(dá)到13.44%，與此同時，各期限資金利率全線大漲，“錢荒”進(jìn)一步升級），上證綜指單月下跌14%，創(chuàng)下3年半來最大的單月跌幅，在此之后市場再度反彈，上證綜指在下半年的6個月中有4個月取得正收益。最后2013年全年上證綜指下跌6.75%。2014年上半年是上證綜指有史以來半年振幅最窄的半年，其指數(shù)半年才跌67.65點，中間也未出現(xiàn)大幅震動。 （8）2014年7月-2015年6月：新一輪上漲2014年下半年以來，A股市場在寬松流動性和趨好政策面的支持下快速上行。2014年5月9日國務(wù)院出

26、臺了關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見“新國九條”，有效破解了股指從6124點歷史高位連跌七年的A股困境，給市場信心帶來提振，為A股市場走牛提供了制度保障。應(yīng)該說“新國九條”的推出對多層次資本市場、債券市場、私募市場、期貨市場的建設(shè)帶來多重利好，對于投資者來說，新“國九條”釋放出積極建立規(guī)則、完善投資者保護(hù)機(jī)制的信號，這為建立起真正穩(wěn)定健康的市場奠定了基礎(chǔ)。建設(shè)多層次股權(quán)市場，提高上市公司質(zhì)量，推進(jìn)發(fā)行、并購重組、退市改革等相關(guān)政策的陸續(xù)出臺，這些將在未來給中國資本市場帶來更多成長的空間。新股發(fā)行及改革一直是資本市場的大事。在2014年年初發(fā)行一批新股后，新股IPO就暫告一段落，新股發(fā)行

27、改革被正式提上日程，直至6月IPO才得以重啟。新的發(fā)行制度改革包括了老股轉(zhuǎn)讓受限、超募規(guī)模受限、新股定價受限、發(fā)行市盈率受限等，而由此，在重新開啟的新股IPO發(fā)行中，過度圈錢的現(xiàn)象得到一定程度的遏制。因新股上市后的交易規(guī)則的一些變化，導(dǎo)致新一輪新股發(fā)行上市后再度演繹了連續(xù)“一字板”漲停的現(xiàn)象。10月15日，股市開啟融資融券業(yè)務(wù)。融資融券開通以來，投資者通過信用交易機(jī)制，可以把現(xiàn)有的股票作為抵押，向券商進(jìn)行融資交易，融資融券制度提供了杠桿效應(yīng)，放大了做多的力量，這是推動股市上漲的交易制度力量。11月17日滬港通開啟。滬港通的正式啟動為大陸和香港投資者在資本市場上互聯(lián)互通搭建了橋梁，同時吸引了大量

28、的境外資金進(jìn)入中國大陸A股市場，為中國股市的快速上漲注入了資金和活力。滬港通推進(jìn)了資本市場開放的進(jìn)程，將內(nèi)地資本市場通過香港這一紐帶與國際資本市場進(jìn)行連通，有效吸引海外投資者關(guān)注A股市場，同時將對定價機(jī)制產(chǎn)生較大影響，特別是對在A股市場長期被嚴(yán)重低估的銀行等金融股，這在很大程度推動11、12月份金融股帶動的A股上漲行情，使上證綜指不斷向上攀升，屢創(chuàng)新高。2015年，一帶一路、京津翼、長三角、新技術(shù)應(yīng)用（互聯(lián)網(wǎng)等）、混合所有制改革、工業(yè)4.0、環(huán)保節(jié)能產(chǎn)業(yè)、新能源、中國制造2025等概念被重點提出，這些將成為新一輪中國經(jīng)濟(jì)周期啟動的黃金產(chǎn)業(yè)。而新一輪經(jīng)濟(jì)周期的黃金產(chǎn)業(yè)無疑得到投資者的青睞，成為市

29、場成長的風(fēng)向標(biāo)，增加投資者信心，利好股市。投資驅(qū)動因素也是股市上漲的一個原因。2015年我國一季度GDP增速已下滑至7%，穩(wěn)增長成為今年經(jīng)濟(jì)工作的中心。據(jù)統(tǒng)計，雖然一季度全社會固定資產(chǎn)投資增長13.5%，比去年同期下降了4.1個百分點，但是基礎(chǔ)設(shè)施投資增長23.1%，同比提高了0.6個百分點。其中鐵路、公路、水路投資增長15.2%，提高了3.8個百分點。從市場來看，“鐵工基”等一帶一路投資類概念股獲得資金追捧。資金驅(qū)動是推動股市上漲的直接因素。面對經(jīng)濟(jì)下行壓力，自去年11月底央行首度降息以來，2015年上半年累計兩次降息、兩次降準(zhǔn)。據(jù)分析，4月份的降準(zhǔn)釋放超過1.5萬億元的流動性規(guī)模。央行超預(yù)

30、期降準(zhǔn)或打開經(jīng)濟(jì)下行背景下的貨幣寬松的空間，形成“股債雙牛”的良好預(yù)期。另外，降準(zhǔn)在一定程度上緩沖了市場對于“去杠桿化”預(yù)期的壓力，直接提振了對銀行、地產(chǎn)和有色金屬板塊等相關(guān)權(quán)重品種的中長期回報信心。而社?；稹B(yǎng)老金、保險資金等機(jī)構(gòu)投資者長期資金大規(guī)模入市，為股票市場帶來了大量的增量資金。在中國經(jīng)濟(jì)增長減速日趨明顯的情況下，股市卻迎來一輪上漲，除了政策預(yù)期之外，在很大程度上是因為散戶的資產(chǎn)配置正在流入股票市場這一供給因素。隨著我國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型升級，房地產(chǎn)市場面臨調(diào)整，我國將進(jìn)入財富重新配置的時代，這將改變我國居民的投資偏好，減少對房地產(chǎn)等固定資產(chǎn)的投資比例，股票等權(quán)益類資產(chǎn)的配置比例將大大提高

31、。除了房地產(chǎn)市場下滑居民資產(chǎn)配置從房地產(chǎn)市場轉(zhuǎn)向股市之外，面向個人的高收益金融產(chǎn)品理財產(chǎn)品的風(fēng)險已被逐步關(guān)注。過去兩年，大量資金流入了理財市場，而股市投資回報高的預(yù)期使金融資產(chǎn)配置更多轉(zhuǎn)向股市。投資者資產(chǎn)配置的調(diào)整也是此輪大盤上漲的一個重要的資金力量。國企改革提速也是此輪牛市背后的原因。國企改革是我國各項改革中最核心的一項改革。企業(yè)降低債務(wù)率是面臨的比較迫切的問題，而企業(yè)的股權(quán)融資，并購重組，包括央企合并，高鐵和核電領(lǐng)域的整合，在改革和轉(zhuǎn)型過程中，繁榮的資本市場可以為國企改革提供重要的平臺。（9）2015年6月的股災(zāi)2015年5月28日中國上證綜指收于4620，下跌321點，跌幅6.5%。隨后

32、又反彈上升，并于6月12日上升至年內(nèi)新高5178.19點，但是其后滬指連日下挫，于8月底跌破三千點之后，在政府連續(xù)救市的舉動下止跌回升。造成此次股災(zāi)的直接原因就是場外配資形成的杠桿效應(yīng)。而在這個直接原因下，還有諸多造成此次股災(zāi)的因素。今年以來，代表成長股的中證500指數(shù)上升幅度最高達(dá)到119%；代表新興成長板塊的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上升幅度達(dá)到175%，這個估值已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了國際上大部分市場的股市泡沫時期，市場給新興成長股太高的預(yù)期，而實際情況卻是這類中小公司的抗風(fēng)險能力較弱，轉(zhuǎn)型前景不明朗，總體業(yè)績增長不盡人意，對應(yīng)的大股東炒高股價后瘋狂的減持公司股票。A股這一輪行情，與以往牛市有一個重要的區(qū)別，是資

33、金牛市而非業(yè)績牛市。實體經(jīng)濟(jì)困難的背景下，央行通過多次降低準(zhǔn)備金，多次降低利率，實行了事實上的寬松貨幣政策，資金成本降低導(dǎo)致了大量資金流入股市，抬高了市場整體估值。而另一方面，上市公司實際經(jīng)營狀況是糟糕的，業(yè)績普遍不行，整體負(fù)債率高企，利潤率極低。因此股市上漲僅僅是因為上市公司估值的增加，而不是其實際業(yè)績的上漲。在這一輪牛市中，由于融資融券業(yè)務(wù)的放開，杠桿資金起到非常大的推動作用，據(jù)估算，高峰時杠桿資金規(guī)模約4萬億以上，主要包括：場內(nèi)融資規(guī)模2.27萬億；場外配資規(guī)模約1.8萬億元。這個規(guī)模幾乎占據(jù)了A股流通市值的10%，而杠桿資金超過流通市值5%都已經(jīng)是非常危險的信號。其衍生的另一個問題是杠

34、桿率，場外配資的杠桿率相當(dāng)高，普遍達(dá)到3-10倍杠桿，這意味著，一旦股市下調(diào)10-30%，迎接這些資金的將是爆倉。當(dāng)6月中旬股市開始調(diào)整后，場外配資陸陸續(xù)續(xù)被強(qiáng)行平倉，所以經(jīng)常出現(xiàn)每到下午2點30平倉時間，市場就開始大幅度跳水的現(xiàn)象。場內(nèi)融資的杠桿率較低，平均1倍左右，剛開始是相對安全的，平均平倉線在3800點以下，但隨著恐慌的蔓延，跌破4000點時場內(nèi)融資也開始危在旦夕，止損盤開始逐步涌出，市場的負(fù)面循環(huán)效應(yīng)明顯，券商開始建議融資客戶清倉，拋售進(jìn)一步加劇了恐慌，跌至3600位置時，市場已徹底崩潰，場內(nèi)巨額融資盤開始排隊被平倉，而平倉又導(dǎo)致了惡性踩踏，持有股票成了一種巨大的風(fēng)險，投資者開始競相出逃，危機(jī)甚至蔓延到港股市場，蔓延到美股的中國概念股，銀行資金也面臨巨大的壞賬風(fēng)險。惡意做空一定程度上也加速了股市下跌。惡意做空，就是在期貨市場做空的同時，通過拋售現(xiàn)貨打壓市場。這部分資金主要是海外對沖基金和配資公司。海外資金在A股參與度極低，影響力也很有限。其次配資公司在強(qiáng)行對客戶賬戶平倉，同時做空股指期貨，客觀上給市場制造了拋壓，但這也是其降低風(fēng)險的套保行為之一，而且影響也是有限的?？梢酝茰y，事實上做空的主力資金在國內(nèi)，而且大部分機(jī)構(gòu)（保險，券商，公募，私募等）出于對風(fēng)險的控制，或多或少都參與了股指期貨（主要是中證500股指）的做