4第四講籌資管理

1、第四講 籌資管理學(xué)習(xí)目的與要求：通過本章的學(xué)習(xí)與研究，應(yīng)當(dāng)明確各類長(zhǎng)期資本來源的特性，深入理解經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的原理，靈活利用杠桿效應(yīng)，優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)。1籌資管理的具體目標(biāo)為： 以最小的本錢籌集到企業(yè)需要的資金量。財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)：實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。企業(yè)價(jià)值取決于企業(yè)的收益能力（總收入）和收益確實(shí)定程度（風(fēng)險(xiǎn)）。因此，在籌資環(huán)節(jié)，還需要通過控制和優(yōu)化資金結(jié)構(gòu)（權(quán)益資金與負(fù)債資金的比例），到達(dá)企業(yè)綜合資金本錢最低，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)最小、企業(yè)價(jià)值最大。2籌資管理內(nèi)容：包括資金本錢控制與資金使用過程中的風(fēng)險(xiǎn)控制。企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)包括：經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；其中經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)主要是由于固定本錢的存在而產(chǎn)生；而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

2、是由于負(fù)債資金的籌集，而形成了固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用（利息）的支付而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)的具體表現(xiàn)即為杠桿效應(yīng)的存在。3籌資決策的具體內(nèi)容確定籌資的數(shù)量；確定籌資的方式：債務(wù)籌資或股權(quán)籌資？確定債務(wù)或股權(quán)的種類；確定債務(wù)或股權(quán)的價(jià)值。4企業(yè)資金需要量預(yù)測(cè)銷售百分比預(yù)測(cè)方法：原理：銷售變動(dòng)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債工程產(chǎn)生相應(yīng)的變動(dòng)，從而使得企業(yè)資金需要量發(fā)生相應(yīng)的變動(dòng)。增加資金需求的因素：企業(yè)資產(chǎn)的增加需求；新增加的零星開支；減少資金需求的因素：負(fù)債工程的自然增長(zhǎng)；可以使用的折舊攤銷額；內(nèi)部留存收益。5籌資決策一、籌資渠道與方式二、資本本錢三、杠桿效應(yīng)四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化6一、籌資渠道與方式內(nèi)部籌集外部籌集公司內(nèi)部員工公司

3、留存收益法定公積金盈余公積金國家財(cái)政銀行及其他非銀行金融機(jī)構(gòu)外資民間資金（其他法人單位與個(gè)人）籌集資金的渠道籌集資金的方式吸收直接投資發(fā)行股票銀行借款商業(yè)信用發(fā)行債券融資租賃7（一）權(quán)益資金籌集渠道、方式，及其評(píng)價(jià)1.吸收直接投資2.發(fā)行股票3.內(nèi)部留存收益（二）負(fù)債資金籌集渠道、方式，及其評(píng)價(jià)1.銀行借款2.發(fā)行債券3.融資租賃4.商業(yè)信用8作業(yè)：1.某公司發(fā)行面值為1000元、期限為5年、每半年付息一次的債券。票面利率8%。要求：計(jì)算市場(chǎng)利率分別為6%、8%、10%時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格。2.某企業(yè)發(fā)行面值為1000元、期限為3年、每年年末付息的債券，由于市場(chǎng)利率變化，企業(yè)決定以951.98元的價(jià)格

4、發(fā)行。票面利率8%。要求：計(jì)算當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率。9二、資本本錢1資本本錢的概念2資本本錢一般公式3個(gè)別資本本錢率4平均資本本錢率5增量資本本錢率（邊際資本本錢率）10資本本錢的概念 資本本錢包括資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)兩局部。資金籌集費(fèi)是指為取得資金的所有權(quán)或使用權(quán)而發(fā)生的支出，包括銀行借款的手續(xù)費(fèi)、發(fā)行股票、債券需支付的廣告宣傳費(fèi)、印刷費(fèi)、代理發(fā)行費(fèi)等；資金占用費(fèi)則指資金使用過程中向資金所有者支付的費(fèi)用。包括銀行借款利息、債券的利息、股票的股利等。11資本本錢的表示方法 資本本錢= 12資本本錢的作用資本本錢是選擇籌資方式，擬定籌資方案的依據(jù)。個(gè)別資本本錢主要用于比較各種籌資方式資本本錢的上下，

5、是確定籌資方式的重要依據(jù)。綜合資本本錢是公司進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的根本依據(jù)。邊際資本本錢是公司追加籌資決策的依據(jù)。資本本錢是評(píng)價(jià)投資工程可行性的主要經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)。（投資收益率應(yīng)該大于資金本錢率） 資本本錢是評(píng)價(jià)公司經(jīng)營成果的尺度。（經(jīng)營利潤(rùn)率應(yīng)高于資金本錢率） 13資本本錢的計(jì)算模式長(zhǎng)期債券本錢 債券利息=債券面值債券票面利率（1-所得稅稅率） 按照資本本錢計(jì)算的一般模式，按年付息到期一次還本的債券資本本錢應(yīng)為： 債券資本本錢= 14長(zhǎng)期銀行借款本錢長(zhǎng)期銀行借款需支付的借款利息和借款手續(xù)費(fèi)是計(jì)算資本本錢的基礎(chǔ)，由于借款利息可在稅前列入本錢，這就抵減了公司的一局部所得稅，因此長(zhǎng)期銀行借款資本本錢可比照債

6、券來計(jì)算。長(zhǎng)期借款資本本錢= 15優(yōu)先股本錢 優(yōu)先股是享有某些優(yōu)先權(quán)利的股票，優(yōu)先股籌資需支付籌資費(fèi)用和優(yōu)先股股利。優(yōu)先股同時(shí)具有債券和普通股的一些特征，具體表現(xiàn)是：優(yōu)先股須定期按固定的股利率向持股人支付股利，但股利支付須在所得稅后進(jìn)行，不具有所得稅的抵減作用。16優(yōu)先股資本本錢可按下式計(jì)算： Kp-優(yōu)先股資本本錢; Dp -優(yōu)先股年股利; P0 -優(yōu)先股發(fā)行價(jià)格。 f-優(yōu)先股籌資費(fèi)率。17普通股本錢普通股是構(gòu)成股份公司原始資本和權(quán)益的主要成分，與優(yōu)先股不同，普通股的股利是不固定的，它將隨公司經(jīng)營狀況的變動(dòng)而變動(dòng)。普通股股東對(duì)公司剩余財(cái)產(chǎn)的求償權(quán)排在優(yōu)先股股東之后。因此，在有價(jià)證券投資中普通股

7、的風(fēng)險(xiǎn)最大，它的資本本錢也就最高。但鑒于普通股的特點(diǎn)，其資本本錢很難確定。 18折現(xiàn)現(xiàn)金流量法如果普通股股利以固定的增長(zhǎng)率g遞增，則發(fā)行普通股的資本本錢為： Ks Ks-普通股資本本錢；D1-預(yù)期第一年股利額；Po-按發(fā)行價(jià)格確定的普通股籌資數(shù)額； g -普通股股利年增長(zhǎng)率。19留存收益本錢 假定對(duì)股息不征稅，公司使用留存收益的最低本錢和普通股資本本錢大體相同，不同之處在于留存收益屬內(nèi)部資金，不必花費(fèi)籌資費(fèi)用。其計(jì)算公式為： 20時(shí)間上的比較： 長(zhǎng)期資金本錢短期資金本錢資金權(quán)屬上的比較： 權(quán)益資金本錢負(fù)債資金本錢權(quán)益資金內(nèi)部： 普通股票優(yōu)先股票留存收益負(fù)債資金內(nèi)部： 融資租賃債券銀行借款 商業(yè)

8、信用21加權(quán)平均資本本錢和邊際資本本錢加權(quán)平均資本本錢 Kw= 式中：Kw-加權(quán)平均資本本錢； Wj-第j種籌資方式籌集的資本占籌資總額的 比重； Kj-第j種籌資方式的資本本錢； n-公司籌資方式的種類數(shù)。 22從以上公式可以看出，計(jì)算加權(quán)平均資本本錢除了要計(jì)算個(gè)別資本本錢外，還需確定各種籌資方式籌集的資本占全部資本的比重，即權(quán)數(shù)。具體確定方法有三種：賬面價(jià)值法 此法依據(jù)公司的賬面價(jià)值來確定權(quán)數(shù)。其賬面數(shù)據(jù)來自于公司賬簿和資產(chǎn)負(fù)債表。 市場(chǎng)價(jià)值法 這種方法以債券、股票的現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)值為依據(jù)來確定權(quán)數(shù)。其計(jì)算數(shù)據(jù)來自于證券市場(chǎng)中債券和股票的交易價(jià)格。目標(biāo)價(jià)值法 這種方法是以債券、股票的預(yù)計(jì)目標(biāo)市

9、場(chǎng)價(jià)值為權(quán)數(shù)，來計(jì)算加權(quán)平均資本本錢。其數(shù)據(jù)是由有關(guān)財(cái)務(wù)人員根據(jù)公司未來籌資的要求和公司債券、股票在證券市場(chǎng)上的變動(dòng)趨勢(shì)預(yù)測(cè)得出的。23三、杠桿效應(yīng)（一）本錢分類（二）利潤(rùn)分類（三）杠桿效應(yīng)24（一）本錢分類1按本錢性態(tài)分類：變動(dòng)本錢與固定本錢變動(dòng)本錢：隨業(yè)務(wù)量的變動(dòng)而發(fā)生正比例變動(dòng)的本錢；固定本錢：總額不受業(yè)務(wù)量的變動(dòng)影響而保持不變的本錢；2按本錢性質(zhì)分類：經(jīng)營本錢與資本本錢經(jīng)營本錢：在經(jīng)營管理中的產(chǎn)生的直接本錢；資本本錢：由于資金的利用產(chǎn)生的本錢（包括權(quán)益資金和負(fù)債資金）；25（二）利潤(rùn)分類1邊際奉獻(xiàn)與邊際奉獻(xiàn)率：2息稅前利潤(rùn)（EBIT）與總資產(chǎn)報(bào)酬率3凈利潤(rùn)與權(quán)益報(bào)酬率：261邊際奉獻(xiàn)與

10、邊際奉獻(xiàn)率：反映產(chǎn)品盈利業(yè)績(jī)和盈利能力邊際奉獻(xiàn)（Tcm）：產(chǎn)品銷售收入總額減去相應(yīng)的變動(dòng)本錢總額后的差額。邊際奉獻(xiàn)=銷售收入變動(dòng)本錢總額 =銷售量（銷售單價(jià)單位變動(dòng)本錢） =銷售量單位邊際奉獻(xiàn) =息稅前利潤(rùn)+固定本錢總額邊際奉獻(xiàn)率=邊際奉獻(xiàn)/銷售收入272息稅前利潤(rùn)（EBIT）與總資產(chǎn)報(bào)酬率：反映企業(yè)盈利業(yè)績(jī)和盈利能力又稱為毛利：=銷售收入銷售本錢銷售本錢包括變動(dòng)本錢總額和固定本錢總額。總資產(chǎn)報(bào)酬率=息稅前利潤(rùn)/投資總額283凈利潤(rùn)與權(quán)益報(bào)酬率：反映股東投資盈利業(yè)績(jī)和盈利能力又稱為稅后利潤(rùn)=息稅前利潤(rùn)財(cái)務(wù)費(fèi)用（利息）、銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用所得稅權(quán)益報(bào)酬率=凈利潤(rùn)/權(quán)益資金總額29內(nèi)部留存（包括法

11、定公積金、法定公益金、盈余公積金）優(yōu)先股股利普通股股東收益銷售收入變動(dòng)成本邊際貢獻(xiàn)銷售毛利（息稅前利潤(rùn)）固定成本銷售凈利（息稅后利潤(rùn)）費(fèi)用（包括財(cái)務(wù)費(fèi)用、管理費(fèi)用和銷售費(fèi)用）所得稅30（三）杠桿效應(yīng)1經(jīng)營杠桿：計(jì)算式，產(chǎn)生原因，經(jīng)濟(jì)意義2財(cái)務(wù)杠桿：計(jì)算式，產(chǎn)生原因，經(jīng)濟(jì)意義3綜合杠桿：計(jì)算式，財(cái)務(wù)作用31杠桿本是物理學(xué)用語，意指在力的作用下繞固定支點(diǎn)轉(zhuǎn)動(dòng)的桿。改變支點(diǎn)和力點(diǎn)間的距離，可以產(chǎn)生大小不同的力矩，這就是杠桿作用。經(jīng)濟(jì)學(xué)中所說的杠桿是無形的，反映的是不同經(jīng)濟(jì)變量之間的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。常見的有經(jīng)營杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和復(fù)合杠桿。 32經(jīng)營杠桿系數(shù)及其意義DOL=息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率/銷售量變動(dòng)率=基期邊

12、際奉獻(xiàn)/基期息稅前利潤(rùn)=(基期息稅前利潤(rùn)+固定本錢總額)/基期息稅前利潤(rùn)意義：反映生產(chǎn)經(jīng)營過程中，由于固定本錢的存在，而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)比率大于銷售量的變動(dòng)比率。內(nèi)含規(guī)模效益的存在。33理解經(jīng)營杠桿系數(shù)應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：在影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的四個(gè)因素中，銷售量和銷售價(jià)格與經(jīng)營杠桿系數(shù)大小呈反方向變化，而單位變動(dòng)本錢和固定本錢與經(jīng)營杠桿系數(shù)大小呈同方向變化。我們研究DOL的主要興趣，是在某一固定本錢水平下，如何通過控制銷售規(guī)模來控制DOL。企業(yè)一般可以通過增加銷售金額、降低單位產(chǎn)品變動(dòng)本錢、減低固定本錢比重等措施使經(jīng)營杠桿率下降，降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。 34財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)及其意義DFL=普通股每股收益變動(dòng)率

13、/息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率=息稅前利潤(rùn)/息稅前利潤(rùn)-債務(wù)利息-優(yōu)先股股利/（1-所得稅稅率）意義：反映生產(chǎn)經(jīng)營過程中，由于固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在，而導(dǎo)致普通股每股收益變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)比率。35簡(jiǎn)單地來說，財(cái)務(wù)杠桿操作是借別人的錢，來幫自己賺錢的一種方式。我們可以舉個(gè)例子來說明：36假設(shè)現(xiàn)在有一項(xiàng)投資，需要10萬元的資本，預(yù)估會(huì)有30%的報(bào)酬率，如果我們?nèi)慷际且宰杂匈Y金來投資，那么這10萬元的自有資金報(bào)酬率就是30%。但是如果我們只拿出6萬元，另外4萬元是利用借貸的方式，借款年利率15%，雖然外表的報(bào)酬率也是30%，但是因?yàn)槲覀冋嬲贸鰜淼闹挥?萬元，因此這6萬元自有資金真正的報(bào)酬率，是將賺到的

14、3萬元（10000030%）扣掉負(fù)擔(dān)的利息費(fèi)用6000元（4000015%）之后，再除出來的，所以這樣財(cái)務(wù)杠桿操作的報(bào)酬率高達(dá)40%（2400060000100%=40%）。依此類推，我們可以知道自有資金愈少，財(cái)務(wù)杠桿操作的效益愈高。37雖然利用財(cái)務(wù)杠桿操作，看起來獲利率很不錯(cuò)，但這必須操作得當(dāng)，但是如果判斷錯(cuò)誤，投資報(bào)酬率沒有預(yù)期的高，甚至是負(fù)的時(shí)候，再加上需要負(fù)擔(dān)的借貸利息，就變成反財(cái)務(wù)杠桿操作，反而損失沉重。因此，財(cái)務(wù)杠桿操作，雖然在投資上常被利用，但仍是一種較高風(fēng)險(xiǎn)的投資策略，投資人若個(gè)性保守，或不能承擔(dān)虧損的后果，就盡量少利用為好。38綜合杠桿系數(shù)及其意義DTL=普通股每股收益變動(dòng)率

15、/銷售額變動(dòng)率=普通股每股收益變動(dòng)率/銷售量變動(dòng)率=基期邊際奉獻(xiàn)/基期息稅前利潤(rùn)-債務(wù)利息-優(yōu)先股股利/（1-所得稅稅率）意義：反映生產(chǎn)經(jīng)營過程中，由于固定本錢和固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在，而導(dǎo)致普通股每股收益變動(dòng)率大于銷售量變動(dòng)率的比率。39營業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以按多種方式組合以得到一個(gè)理想的總杠桿水平和企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)水平。但實(shí)際工作中財(cái)務(wù)杠桿往往可以選擇，而營業(yè)杠桿卻不同。因此，企業(yè)往往是在確定的營業(yè)杠桿下，通過調(diào)節(jié)財(cái)務(wù)杠桿來調(diào)節(jié)企業(yè)的總風(fēng)險(xiǎn)水平。 40四、資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化（一）資本結(jié)構(gòu)管理的意義（二）資本本錢比較法（三）普通股每股利潤(rùn)比較法（四）EPS無差異點(diǎn)法（五）資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的方法41資本結(jié)構(gòu)是企

16、業(yè)籌資決策的核心問題。 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。廣義資本結(jié)構(gòu)：長(zhǎng)期+短期 狹義資本結(jié)構(gòu)：長(zhǎng)期，主要是債務(wù)資本和權(quán)益資本的比例關(guān)系。 42（一）資本結(jié)構(gòu)管理的意義1降低公司資本本錢2利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)3合理控制公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)43最正確資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)在一定時(shí)期使其綜合資本本錢最低而企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。它應(yīng)作為企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。用于衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是否最正確的標(biāo)準(zhǔn)：綜合資金本錢最低；股價(jià)最高，在正常情況下，股價(jià)上下主要取決于每股利潤(rùn)的多少；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小，能確保企業(yè)長(zhǎng)短期經(jīng)營和開展的需要。 44（二）資本本錢比較法原理：本錢角度資金本錢最小這種方法是通過計(jì)算和比較企業(yè)各種可能的籌

17、資組合方案的綜合資本本錢，選擇綜合資本本錢最低的方案。該種方法側(cè)重于從投資人的角度對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行選擇。 45在一般情況下，企業(yè)增加債券的發(fā)行量，可以降低資金本錢，提高資金效益，但過多發(fā)行會(huì)增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致普通股股票市場(chǎng)價(jià)格下跌，反而使綜合資金本錢上升。所以最廉價(jià)的資金來源未必是最經(jīng)濟(jì)的資金來源。 46某企業(yè)擬籌資2000萬元，有三個(gè)方案可供選擇，有關(guān)資料如表：?jiǎn)枺簯?yīng)該選擇哪種籌資方案（企業(yè)所得稅率為25%）？方案銀行借款發(fā)行債券發(fā)行股票金額（萬元）利率（%）金額（萬元）利率（%）金額（萬元）利率（%）A5001050013100018B400960014100019C3008700151

18、0001947（三）普通股每股利潤(rùn)比較法企業(yè)價(jià)值表達(dá)在股東財(cái)富（股東收益）最大化。通過比較不同籌資方案的普通股每股利潤(rùn)，就是選擇能夠?qū)崿F(xiàn)較大的普通股每股利潤(rùn)的籌資方案。普通股每股利潤(rùn)=（利潤(rùn)-利息-所得稅-優(yōu)先股利）/普通股股份數(shù)EPS=（EBIT-I-T-E）/NEPS：普通股每股利潤(rùn)；EBIT：息稅前利潤(rùn)；I：債務(wù)利息；T：所得稅；E：優(yōu)先股股利；N：普通股股份數(shù)48原理：通過選擇能夠提高公司EPS（每股收益）的籌資方案，到達(dá)企業(yè)價(jià)值最大化（股東財(cái)富最大化）的目標(biāo)。主要用于不同資金結(jié)構(gòu)的籌資方案的比較。EPS=（EBIT-I-T-E）/N =（EBIT-I）（1-t）-E /N所以EPS與EBIT之間有很大的相關(guān)性?。ㄋ模?EPS無差異點(diǎn)法49每股收益無差異點(diǎn)是指兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)（或銷售額點(diǎn)）。這種方法是先計(jì)算每股收益無差異點(diǎn)，然后根據(jù)預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)與每股收益無差異點(diǎn)的關(guān)系來判斷企業(yè)是采用債務(wù)資本籌資方式還是采用自有資本籌資方式。當(dāng)息稅前利潤(rùn)小于每股利潤(rùn)無差異點(diǎn)時(shí)，應(yīng)該采用自有