光大證券：博奕旋渦中的紡織業(yè)

1、行業(yè)深度分析In-depth Report紡織服裝2005年 12月 05日 博奕旋渦中的紡織業(yè)紡織服裝行業(yè)表現(xiàn)(12 個(gè)月)中性主要結(jié)論2005 年：貿(mào)易摩擦掩蓋了配額取消機(jī)遇2005 紡織行業(yè)經(jīng)歷了配額取消、貿(mào)易摩擦、出口關(guān)稅政策的頻繁調(diào)整以及人民幣升值等重大事件的影響。配額取消后出口激增導(dǎo)致的貿(mào)易摩擦掩蓋了配額取消的機(jī)遇，其實(shí)質(zhì)影響有限，不確定性負(fù)面影響較大；出口關(guān)稅政策頻繁變動(dòng)導(dǎo)致 05 年企業(yè)成本增加約 25 億元；人民幣升值 2% 靜態(tài)將使得行業(yè)利潤(rùn)率下降到 2.5%，并增加企業(yè)成本約 31 億，動(dòng)態(tài)測(cè)算可部分沖減，子行業(yè)影響不一。由于受限產(chǎn)品大部分已封關(guān)，05 年四季度行業(yè)出口增

2、幅將下降；在出口價(jià)格上漲的情況下，人民幣升值動(dòng)態(tài)影響和加征關(guān)稅政策導(dǎo)致行業(yè)利潤(rùn)率略有下降。2006 年：恢復(fù)局部主動(dòng)配額，出口和利潤(rùn)增幅將回落根據(jù)中美、中歐協(xié)議預(yù)測(cè)2006 年對(duì)美和對(duì)歐出口增幅分別為34%和29%， 結(jié)合出口格局測(cè)算 05 年和 06 年總體出口增幅分別為 19%和 18%；預(yù)計(jì)棉價(jià)將緩慢上漲，05 年和 06 年均價(jià)分別為 13100 元/噸和 14100 元/ 噸。回歸分析顯示棉紗價(jià)格將上漲 4.43%，棉紡行業(yè)毛利率和利潤(rùn)率分別下降為 9%和 2.31%，紡織行業(yè)利潤(rùn)率下降為 3.1%；假設(shè) 06 年出口價(jià)格保持穩(wěn)定、行業(yè)出口依存度為 49%，則 06 年行業(yè)收入和利潤(rùn)

3、增幅將分別為 19.32%和 15.65%。長(zhǎng)期：行業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和配額取消機(jī)遇將凸現(xiàn)由于中國(guó)紡織業(yè)在人工成本、資源、勞動(dòng)生產(chǎn)率、產(chǎn)業(yè)集群的配套、技術(shù)裝備水平和規(guī)模六個(gè)方面具有綜合國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，且人民幣持續(xù)升值不會(huì)過(guò)度影響行業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，所以從長(zhǎng)期角度我們?nèi)钥春弥袊?guó)紡織業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)格局中的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)和發(fā)展前景。10%-3%-15%-28%-40%12-0403-0506-0508-05紡織服裝上證指數(shù)在 08 年后完全自由貿(mào)易的環(huán)境，中國(guó)紡織業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和配額取消機(jī)遇將凸現(xiàn)。兩個(gè)主要限制市場(chǎng)美國(guó)和歐盟最終將形成我們前期預(yù)期的市場(chǎng)格局，貿(mào)易摩擦只能影響該格局形成的進(jìn)程和時(shí)間。行業(yè)評(píng)級(jí)和公司選擇短期維

4、持行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)，長(zhǎng)期仍看好行業(yè)發(fā)展前景。由于行業(yè)優(yōu)勝劣汰的整合將加速進(jìn)行，我們傾向于產(chǎn)業(yè)鏈完善程度高、子行業(yè)所處價(jià)值區(qū)間高、公司在所處子行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、附加值較高、議價(jià)能力較強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)公司將從行業(yè)整合中勝出。結(jié)合重點(diǎn)公司競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)估、中美中歐協(xié)議影響、估值水平綜合分析：建議重點(diǎn)關(guān)注價(jià)值投資首選的魯泰和具有品牌、成長(zhǎng)性的七匹狼。本報(bào)告由光大證券股份有限公司研究所編寫(xiě)，以合法地獲得盡可能可靠、準(zhǔn)確、完整的信息為基礎(chǔ)，但不保證所載信息之精確性和完整性。光大證券研究所將隨時(shí)補(bǔ)充、修訂或更新有關(guān)信息，但未必發(fā)布。本報(bào)告根據(jù)中華人民共和國(guó)法律在中華人民共和國(guó)境內(nèi)分發(fā)，供投資者 參考。光大證券股份有限公司及其

5、附屬機(jī)構(gòu)（包括研究所）不對(duì)投資者買賣有關(guān)公司股份而產(chǎn)生的盈虧承擔(dān)責(zé)任。 PAGE 202005 年行業(yè)回顧：動(dòng)蕩中的多事之秋2005 年是中國(guó)紡織業(yè)經(jīng)歷了諸多事件的多事之秋，配額全部取消所帶來(lái)的機(jī)遇和由此引發(fā)的貿(mào)易摩擦以及人民幣升值的負(fù)面影響交替出現(xiàn)，國(guó)家基于貿(mào)易摩擦和相關(guān)談判對(duì)關(guān)稅政策也頻繁變動(dòng)。下面我們對(duì)主要事件進(jìn)行回顧和分析。一、 貿(mào)易摩擦負(fù)面影響掩蓋了配額取消機(jī)遇按照 WTO 規(guī)定，2005 年 1 月 1 日，ATC 進(jìn)入第四個(gè)階段，剩余的 49%的配額被全部取消。配額取消后對(duì)原設(shè)限地區(qū)出口的集中釋放效應(yīng)使得對(duì)歐美出口激增。美國(guó)和歐盟開(kāi)始應(yīng)用“242”條款對(duì)我國(guó)紡織品實(shí)施特保。表 1

6、 美國(guó)貿(mào)易摩擦進(jìn)程及情況時(shí)間具體內(nèi)容05 年 11 月 8 日中美經(jīng)過(guò)八輪談判后，簽定紡織品協(xié)議05 年 9 月 1 日美國(guó)對(duì)我國(guó)胸衣、其他化纖長(zhǎng)絲布設(shè)限至年底美國(guó)對(duì)我國(guó)棉制及人纖制男式梭織襯衫、人纖制褲子、人纖制針織襯衫05年5 月 27日 和精梳純棉紗線實(shí)行特保至年底05 年 5 月 23 日美國(guó)對(duì)我國(guó)棉制針織襯衫、棉制褲子、棉及化纖制內(nèi)衣實(shí)行特保至年底04 年 10 月 28 日美國(guó)對(duì)我國(guó)襪子設(shè)限，05 年 5 月 12 日配額用完美國(guó)共對(duì)我國(guó) 10 類產(chǎn)品設(shè)限，經(jīng)過(guò) 8 輪艱難談判最終于 11 月 8 日達(dá)成協(xié)議；歐盟與我國(guó)于 05 年 6 月 11 日簽定協(xié)議，未正式實(shí)施特保。歐美貿(mào)

7、易摩擦的愈演愈烈使得行業(yè)出口受到一定影響，配額取消所帶來(lái)的機(jī)遇被貿(mào)易摩擦負(fù)面影響所掩蓋。圖 1 中國(guó)紡織品服裝 2005 年分月出口同比增幅圖 2 中國(guó)紡織品服裝 2005 年分月出口環(huán)比增幅100.00%50.00%0.00%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月總額美國(guó)歐盟60%40%20%0%-20%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月-40%總額美國(guó)歐盟資料來(lái)源：中國(guó)海關(guān)、光大證券研究所資料來(lái)源：中國(guó)海關(guān)、光大證券研究所貿(mào)易摩擦影響的本質(zhì)分析：表 2美國(guó)特保產(chǎn)品分析對(duì)美出口合計(jì)金額占同期美國(guó)從中國(guó)紡織占同期中國(guó)紡織品服裝（億美元）品服裝進(jìn)口額比重（%）出口

8、額比重（%）類別2005 年2005 年2005 年2005 年2005 年2005 年1-9 月1-4 月1-9 月1-4 月1-9 月1-4 月已經(jīng)實(shí)施特保的產(chǎn)品（10 種）36.685.8825%11.5%4.2%1.84%資料來(lái)源：美國(guó)海關(guān)、光大證券研究所對(duì)美國(guó)特保產(chǎn)品進(jìn)行分析，可以看出 10 類產(chǎn)品實(shí)施特保前只占到同期中國(guó)紡織品服裝出口額的 1.84%，美國(guó)對(duì)該部分產(chǎn)品的限制對(duì)出口實(shí)質(zhì)影響有限。我們認(rèn)為，中國(guó)紡織業(yè)出口的下滑更多是受到不確定性的影響。相比受到數(shù)量限制而言，不穩(wěn)定的貿(mào)易環(huán)境對(duì)中國(guó)企業(yè)的損害更大，美國(guó)進(jìn)口商不敢下單、中國(guó)企業(yè)不敢接單、也無(wú)法安排進(jìn)料、生產(chǎn)、出貨等環(huán)節(jié)。同時(shí)

9、，在特保狀態(tài)下企業(yè)的搶關(guān)出口、競(jìng)相壓價(jià)，也損害了對(duì)美國(guó)出口的價(jià)格和利潤(rùn)率。二、 出口關(guān)稅政策使得成本增加表 3 加征出口稅政策頻繁變動(dòng)序號(hào)政策發(fā)布時(shí)間具體內(nèi)容影響104 年 12 月底從1月1 日加征紡織品出口關(guān)稅，涉及 148 個(gè)稅號(hào)，全年征稅額約 50 億元25 月 20 日征稅面達(dá) 46，稅率水平約 1.2。再次提高關(guān)稅幅度，涉及 40 個(gè)稅號(hào)，征稅面達(dá) 23如果執(zhí)行的話，將新增征稅額35 月 30 日，稅率水平 4.4。取消關(guān)稅，涉及 81 個(gè)稅號(hào)，覆蓋面達(dá) 33約 70 億元全年減少 100 億元出口成本47 月 21 日取消 17 類產(chǎn)品關(guān)稅，覆蓋面約 10全年減少出口成本約 10

10、 億元合計(jì)資料來(lái)源：光大證券研究所整理與預(yù)測(cè)幾次關(guān)稅調(diào)整綜合，全年約增加成本 25 億元國(guó)內(nèi)稅率政策的調(diào)整共經(jīng)歷了四次，都是針對(duì)當(dāng)時(shí)貿(mào)易摩擦形式和談判形勢(shì)做出的調(diào)整。第一次加稅是針對(duì)配額取消中國(guó)采取的主動(dòng)限制措施，涉及產(chǎn)品范圍較廣；隨后針對(duì)歐美設(shè)限的日益迫切，我們作出讓步再次提高了關(guān)稅；但是在美國(guó)正式?jīng)Q定設(shè)限后，國(guó)家先后兩次取消了特保產(chǎn)品的關(guān)稅。綜合測(cè)算，關(guān)稅調(diào)整導(dǎo)致全年成本增加約 25 億。三、人民幣升值影響分析2005 年 7 月 21 日人民幣升值 2影響分析：靜態(tài)測(cè)算：將使得 2005 年行業(yè)利潤(rùn)率下降到 2.5% 。動(dòng)態(tài)分析：負(fù)面影響可通過(guò)議價(jià)能力、成本中可貿(mào)易品和匯兌收益進(jìn)行沖減。

11、不同議價(jià)能力決定不同的沖減能力，議價(jià)能力越強(qiáng)，沖減能力越強(qiáng)， 不同企業(yè)沖減能力可能差異較大。無(wú)法通過(guò)提價(jià)沖減的損失測(cè)算：一般紡織企業(yè)提前 2 個(gè)月接單，升值后企業(yè) 2 個(gè)月的訂單損失將無(wú)法通過(guò)價(jià)格提升進(jìn)行沖減，如果以 05 年全年出口增長(zhǎng) 19的比率測(cè)算，將直接影響到行業(yè)出口近 193 億美元，增加企業(yè)成本約 31 億元。人民幣升值對(duì)子行業(yè)影響分析：服裝出口在紡織品服裝出口中所占比重一直在 2/3 左右，服裝行業(yè)將由于出口依存度較高受到負(fù)面影響較大；精紡呢絨類公司由于所用原材料澳毛全部依賴進(jìn)口將受益于成本下降；人民幣升值對(duì)化纖行業(yè)利弊兼有：一方面由于化纖行業(yè)原料進(jìn)口依存度高達(dá) 69%，人民幣升

12、值有利于化纖企業(yè)降低生產(chǎn)成本；另一方面由于化纖產(chǎn)品大量進(jìn)口，人民幣升值后企業(yè)也將面臨進(jìn)口品的進(jìn)一步?jīng)_擊。四、05 年四季度行業(yè)出口增幅將回落由于美國(guó)設(shè)限產(chǎn)品和歐盟 10 類協(xié)議紡織品已經(jīng)大部分封關(guān)，四季度受限產(chǎn)品出口將陷入困境，四季度行業(yè)出口增幅將受到一定影響。表 4 美國(guó)特保產(chǎn)品配額利用情況類別品名限額度美方統(tǒng)計(jì)（截止12 月 1 日）中方統(tǒng)計(jì)(截止 12月1 日)利用率（%）額滿日利用率（%）301精梳棉紗1,450,77760.1-71.06332/432/632襪子42,433,9901002005-5-12131.35338/339棉針織襯衫4,704,1151002005-7-52

13、95.02340/640男梭織襯衫2,213,126100-150.26347/348棉制褲子4,340,6381002005-7-8254.72349/649胸衣7,275,21655.6-352/652內(nèi)衣5,062,8921002005-7-5262.80620化纖長(zhǎng)絲布12,328,306100-638/639化纖針織衫2,844,3831002005-7-12360.66647/648化纖褲子2,660,6781002005-8-3172.92資料來(lái)源：美國(guó)海關(guān)、中國(guó)海關(guān)、光大證券研究所表 5、中歐協(xié)議產(chǎn)品配額利用情況（6.11-12.31）類別商品名稱限制數(shù)量截止12月1 日歐盟海

14、關(guān)統(tǒng)計(jì)清關(guān)率（%）截止12月1 日中國(guó)海關(guān)統(tǒng)計(jì)的出運(yùn)數(shù)量/設(shè)限總量（%）2 類梭織棉布26,217,000 公斤72.8354.294 類T 恤150,985,000 件104.1583.815 類毛衫68,974,000 件157.44125.426 類梭織褲子104,045,000 條107.6256.997 類女式襯衫24,761,000 件102.3838.7020 類床單6,451,000 公斤96.69114.7226 類連衣裙7,959,000 條105.4729.1831 類胸衣96,086,000 件104.4947.1739 類桌布5,521,000 公斤91.9989.5

15、6115 類亞麻或苧麻紗1,911,000 公斤109.72151.09資料來(lái)源：歐盟海關(guān)、中國(guó)海關(guān)、光大證券研究所五、行業(yè)利潤(rùn)率略有下降不確定的中美貿(mào)易環(huán)境下企業(yè)的搶關(guān)出口和競(jìng)相壓價(jià)促使對(duì)美出口價(jià)格大幅下降，但由于其它地區(qū)出口價(jià)格的上漲，使得 2005 年 1-9 月服裝總體出口價(jià)格呈現(xiàn)14.53%的增長(zhǎng)。表 6、2005 年 1-9 月服裝出口單價(jià)及增幅單價(jià)（美元/件）增幅（%）美國(guó)3.56-24.58歐盟3.110.66日本3.892.37香港1.6715.17俄羅斯4.5768.01總體平均2.6814.53資料來(lái)源：中紡網(wǎng)絡(luò)、光大證券研究所在出口價(jià)格上漲的情況下，行業(yè)利潤(rùn)率的下降主要

16、是由于人民幣升值動(dòng)態(tài)影響和加征關(guān)稅政策的頻繁變動(dòng)所致。4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%1998年 1999年 2000年 2001年 2002年 2003年 2004年 2005年1-10月圖 3 紡織行業(yè)歷年利潤(rùn)率資料來(lái)源:CEIC、光大證券研究所2006 年行業(yè)展望：形勢(shì)初定，部分恢復(fù)主動(dòng)配額制一、2006 年行業(yè)出口預(yù)測(cè)1、 中美協(xié)議下對(duì)美 06 年出口增幅預(yù)測(cè)表 7 中美協(xié)議好于預(yù)期美國(guó)期望中國(guó)期望中美協(xié)議中國(guó)紡織品實(shí)施特保的最后一年）產(chǎn)品范圍大約 30 種13 種21 種協(xié)議配額水平以 04 年進(jìn)口作為基礎(chǔ)水平以跨年度進(jìn)口作為

17、基礎(chǔ)水平以 05、06、07 年為基數(shù)配額增長(zhǎng)率7.5%（羊毛褲為 6%），在以后的年份可以增加要求包含高于和歐盟達(dá)成的12.5%上限的增長(zhǎng)率（20%）06 年增長(zhǎng)率為 10-15%，2007 年為12.5-16%，2008 年為 15-17%期限2008 年（即中國(guó)入世協(xié)議書(shū)規(guī)定允許對(duì)2007 年2008 年表 8 中美協(xié)議產(chǎn)品分析類別05 年 1-9 月出口增對(duì)美出口合計(jì)金額（億美元）占同期美國(guó)從中國(guó)紡織品服裝進(jìn)口額比重（%）占同期中國(guó)紡織品服裝出口額比重（%）幅2004 年2005 年 1-9 月2004 年2005 年 1-9 月2004 年2005 年 1-9 月中美協(xié)議產(chǎn)品（21

18、種）78.7%53.871.745.6%49%5.5%8.3%美國(guó)從中國(guó)進(jìn)口其它產(chǎn)品54.79%64.174.354.4%51%6.6%8.6%合計(jì)65.9%117.9146100%100%12%16.8%資料來(lái)源：美國(guó)海關(guān)、光大證券研究所假設(shè) 06 年對(duì)美國(guó)出口價(jià)格保持穩(wěn)定，在占比 49%的中美協(xié)議產(chǎn)品 06 年 10-15%的增長(zhǎng)率的基礎(chǔ)上保守進(jìn)行測(cè)算，結(jié)論為 06 年我國(guó)對(duì)美紡織品服裝出口增幅為34%。2、中歐協(xié)議下對(duì)歐盟 06 年出口增幅預(yù)測(cè)表 9 中歐協(xié)議產(chǎn)品 05-07 年出口分析產(chǎn)品2005 年 6 月 11 日至年底2005 年可出口2006年增2006 年可出口2007年增2

19、007 年可出口計(jì)算基期增長(zhǎng)率可出口量總量長(zhǎng)率總量長(zhǎng)率總量棉布2004年4 月2005年3月 12.5%26,21755,06512.5%61,94812.5%69,692T 恤衫2004年3 月2005年2月 10%150,985491,09510%540,20410%594,225套頭衫2004年4 月2005年3月 8%68,974181,54910%199,70410%219,674褲子2004年4 月2005年3月 8%104,045316,43010%348,07210%382,880女式襯衫2004年4 月2005年3月 8%24,76173,17610%80,49310%88,

20、543床單2004年4 月2005年3月 12.5%6,45114,04012.5%15,79512.5%17,770女連衣裙2004年4 月2005年3月 10%7,95924,54710%27,00110%29,701胸衣2004年4 月2005年3月 10%96,086205,17410%225,69210%248,261桌布2004年4 月2005年3月 12.5%5,52110,97712.5%12,34912.5%13,892亞麻紗2004年3 月2005年2月 10%1,9114,30910%4,74010%5,214資料來(lái)源：商務(wù)部、光大證券研究所中國(guó) 04 年和 05 年 1

21、-9 月對(duì)歐盟出口增幅分別為 12%和 60%，中歐協(xié)議產(chǎn)品占中國(guó)對(duì)歐盟一體化產(chǎn)品出口的 36%；假設(shè) 06 年對(duì)歐盟出口價(jià)格保持穩(wěn)定，則保守預(yù)測(cè) 06 年我國(guó)紡織品服裝對(duì)歐盟出口增幅為 29%。3、05 年、06 年行業(yè)總體出口增幅預(yù)測(cè)表 10 2005 年 1-9 月行業(yè)出口格局分析出口額(億美元)占總出口額比重增長(zhǎng)率增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率美國(guó)146.2816.85%65.61%71%歐盟149.6417.23%59.97%非設(shè)限地區(qū)550.7263.44%7.83%-總體868.08100%22.77%-資料來(lái)源：中國(guó)海關(guān)、光大證券研究所表 11 2005 年行業(yè)出口預(yù)測(cè)出口額(億美元)占總出口額比

22、重增長(zhǎng)率美國(guó)18516%57%歐盟18716%52%非設(shè)限地區(qū)78067%9%總體1160100%19%資料來(lái)源：光大證券研究所預(yù)測(cè)由于 05 年四季度受限產(chǎn)品大部分封關(guān)，出口增幅將下降，將導(dǎo)致 2005 全年對(duì)美國(guó)和歐盟出口增長(zhǎng)率和在出口總額中占比略有下降，而非設(shè)限地區(qū)將有所上升。05 年行業(yè)總體出口增幅預(yù)計(jì)為 19%，低于 04 年 21%的增幅。表 12 2006 年行業(yè)出口預(yù)測(cè)出口額(億美元)占總出口額比重增長(zhǎng)率美國(guó)24818%34%歐盟24118%29%非設(shè)限地區(qū)86863%11%總體1370100%18%資料來(lái)源：光大證券研究所預(yù)測(cè)應(yīng)用前面測(cè)算的 2006 年我國(guó)對(duì)美國(guó)和歐盟出口增

23、長(zhǎng)率，對(duì) 2006 年行業(yè)對(duì)美國(guó)、歐盟以及總體出口額進(jìn)行測(cè)算。2006 年在穩(wěn)定和可預(yù)見(jiàn)的貿(mào)易環(huán)境下，我國(guó)對(duì)美和對(duì)歐出口占比將有所回升，同時(shí)協(xié)議產(chǎn)品對(duì)非設(shè)限地區(qū)的出口增長(zhǎng)將導(dǎo)致對(duì)非設(shè)限地區(qū)出口增幅的回升。2006 年預(yù)計(jì)行業(yè)總體出口增幅為 18%，比 05 年略有下降。75%50%25%0%01年02年03年04年 05年前三季 05年E06年E總額美國(guó)歐盟100%80%60%40%20%0%01年02年03年04年 05年前三季 05年E06年E其他歐盟美國(guó)圖 4 行業(yè)歷年出口增幅及預(yù)測(cè)圖 5 我國(guó)紡織品服裝出口區(qū)域分布比較資料來(lái)源：中國(guó)海關(guān)、光大證券研究所資料來(lái)源：中國(guó)海關(guān)、光大證券研究所

24、二、行業(yè)運(yùn)行的晴雨表棉價(jià)分析1、棉價(jià)波動(dòng)趨勢(shì)分析與預(yù)測(cè)06 年棉花均價(jià)將上升300025002000150010005000807060504030201002001 2002 2003 2004 2005 2006年度Cotlooka指數(shù)全球消費(fèi)全球產(chǎn)量萬(wàn)噸圖 6 國(guó)際棉花供求與價(jià)格預(yù)測(cè):資料來(lái)源：ICAC、光大證券研究所100009000800070006000500040003000200010000500040003000200010000-1000中國(guó)庫(kù)存量缺口消費(fèi)量產(chǎn)量千噸千噸圖 7 國(guó)內(nèi)棉花歷史供求與預(yù)測(cè)資料來(lái)源：中紡網(wǎng)絡(luò)、光大證券研究所圖 8 國(guó)內(nèi)外棉價(jià)波動(dòng)2000015000

25、 100005000090.0080.0070.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00時(shí)間中國(guó)棉花價(jià)格指數(shù)(左軸)CotlookA指數(shù)(右軸)資料來(lái)源：中紡網(wǎng)絡(luò)、光大證券研究所200/06 棉花年度影響因素分析：根據(jù)農(nóng)業(yè)部發(fā)布數(shù)據(jù)，2005/2006 年度，我國(guó)棉花種植面積為 7477 萬(wàn)畝， 減幅為 12.4%；由于棉花生長(zhǎng)后期，長(zhǎng)江流域和黃河流域棉區(qū)許多地方連續(xù)陰雨天氣，全國(guó)棉花平均單產(chǎn)低于上年水平，每畝為 73 公斤；預(yù)計(jì) 05/06 年度我國(guó)棉花總產(chǎn)量為 550 萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)消費(fèi)量為 885 萬(wàn)噸，國(guó)內(nèi)供需缺口上升到 335 萬(wàn)噸。國(guó)內(nèi)的棉紡市場(chǎng)越來(lái)越依

26、賴于配額來(lái)調(diào)節(jié)，2003 年我國(guó)進(jìn)口外棉 87 萬(wàn)噸， 占當(dāng)年棉紡消費(fèi)總量 13.6%；2004 年進(jìn)口 190 萬(wàn)噸，占當(dāng)年棉紡總消費(fèi)的25.1%；2005 年 110 月進(jìn)口約 200 萬(wàn)噸，較去年同期增長(zhǎng) 10%，占消費(fèi)總量的比重為 26.4%。2005 年棉花配額等于原 89 萬(wàn)噸+50 萬(wàn)噸 2004 年度結(jié)轉(zhuǎn)配額+140 萬(wàn)噸滑準(zhǔn)稅配額棉花，總共為 279 萬(wàn)噸，目前已用 200 萬(wàn)噸，還剩余 79 萬(wàn)噸，如再加上 06 年配額 89 萬(wàn)噸，為 168 萬(wàn)噸，也就是說(shuō)還需要新增配額 167 萬(wàn)噸。棉花滑準(zhǔn)稅政策：對(duì)關(guān)稅配額外增加進(jìn)口的棉花配額實(shí)行滑準(zhǔn)稅，使進(jìn)口棉價(jià)不低于 11900

27、 元/噸，有利于國(guó)家進(jìn)口調(diào)控、穩(wěn)定棉價(jià)。具體分析請(qǐng)參閱 2005 年 5 月棉花滑準(zhǔn)稅將有利于穩(wěn)定棉價(jià)ICAC 預(yù)測(cè)，2005 年度全球棉花產(chǎn)量為 2496 萬(wàn)噸，消費(fèi)量 2406 萬(wàn)噸；英國(guó) Cotlook 預(yù)計(jì)全球棉花產(chǎn)量為 2441.1 萬(wàn)噸，消費(fèi)量為 2442.6 萬(wàn)噸。綜合各權(quán)威機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，05 年全球棉花產(chǎn)需基本平衡，國(guó)際棉價(jià)將保持基本平穩(wěn)。結(jié)論：棉價(jià)將呈波段緩慢上升態(tài)勢(shì)。05 年和 06 年均價(jià)將分別為 13100 元/噸和 14100 元/噸左右。2、棉價(jià)波動(dòng)對(duì)行業(yè)影響分析棉價(jià)波動(dòng)與棉紡企業(yè)盈利變化的關(guān)系是：在棉價(jià)上漲初期和棉價(jià)下跌后期，企 業(yè)盈利空間擴(kuò)大；而在棉價(jià)上漲后期和棉價(jià)

28、下跌初期，企業(yè)盈利受到擠壓。在棉價(jià)上漲初期，棉紗價(jià)格漲幅超過(guò)棉花，在棉價(jià)下跌末期，棉紗價(jià)格跌幅小于棉花，導(dǎo)致棉紡企業(yè)受益。但在棉價(jià)運(yùn)行大部分區(qū)間內(nèi)，因棉紗生產(chǎn)進(jìn)入壁壘低，導(dǎo)致企業(yè)分散、市場(chǎng)集中度低，該生產(chǎn)環(huán)節(jié)對(duì)棉花價(jià)格的傳導(dǎo)效應(yīng)減弱， 呈現(xiàn)向上剛性和向下的彈性，即棉花價(jià)格上漲，棉紗價(jià)格微幅上漲，棉花價(jià)格下跌，棉紗價(jià)格同步下跌，棉價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的負(fù)面影響居多。圖 9 國(guó)內(nèi)棉花與棉紗價(jià)格波動(dòng)回歸分析圖 10 國(guó)內(nèi)棉花與棉紗價(jià)格漲幅回歸分析y = 0.6337x + 8046 .3 R 2 = 0. 9091 22000.0020000.0018000.0016000.0014000.0012000.0

29、010000.00100001500020000y = 0.577xR2 = 0.446-10-5121086420-2 0-4-651015資料來(lái)源：中紡網(wǎng)絡(luò)、光大證券研究所資料來(lái)源：中紡網(wǎng)絡(luò)、光大證券研究所對(duì)棉花和棉紗價(jià)格波動(dòng)以及二者漲幅分別進(jìn)行回歸分析，采用價(jià)格漲幅的回歸系數(shù)計(jì)算在不同的棉價(jià)漲幅下棉紗價(jià)格的波動(dòng)幅度。棉花占到棉紡企業(yè)生產(chǎn)成本的 70%，棉價(jià)上漲將帶來(lái)企業(yè)成本的上升；但是同時(shí)，棉價(jià)的上漲傳導(dǎo)帶動(dòng)的棉紗價(jià)格的上升將對(duì)企業(yè)盈利產(chǎn)生正面作用。將兩個(gè)方面的影響綜合考慮測(cè)算在棉價(jià)不同的上漲幅度下棉紡行業(yè)毛利率和利潤(rùn)率的變化。表 13 在受損區(qū)間棉價(jià)波動(dòng)對(duì)棉紡行業(yè)毛利率和利潤(rùn)率影響棉價(jià)

30、漲幅棉紗價(jià)格漲幅毛利率變動(dòng)（原為 9.4%）利潤(rùn)率變動(dòng)（原為 2.7%）5%2.9%9.13%2.43%7.6%4.43%9%2.31%10%5.8%8.9%2.2%15%9.45%8.6%1.9%20%11.6%8.3%1.6%資料來(lái)源：光大證券研究所預(yù)測(cè)三、05、06 年行業(yè)收入和利潤(rùn)增幅預(yù)測(cè)由于我們預(yù)計(jì) 2006 年棉花均價(jià)將比 2005 年上漲 7.6%，根據(jù)表 13 的測(cè)算棉紡行業(yè) 06 年利潤(rùn)率將下降到 2.31%；假設(shè) 06 年出口價(jià)格維持穩(wěn)定，棉紡行業(yè)在紡織行業(yè)收入中占比達(dá)到 25%，則紡織行業(yè)整體利潤(rùn)率將下降到 3.1%。56%54%52%50%48%01年02年03年04年

31、05年1-9月出口依存度圖 11 行業(yè)出口依存度變化資料來(lái)源：中紡網(wǎng)絡(luò)、光大證券研究所受益于配額逐步取消對(duì)出口的拉動(dòng),行業(yè)出口依存度從01 年到03 年一直處于上升態(tài)勢(shì)。04 年受出口退稅率下調(diào)影響、05 年受貿(mào)易摩擦影響，行業(yè)出口依存度有所下滑，05 年 1-9 月出口依存度下降為 51%，顯示內(nèi)需拉動(dòng)效應(yīng)增強(qiáng)。假設(shè) 05 年和 06 年行業(yè)出口依存度分別為 50%和 49%，同時(shí)結(jié)合前面計(jì)算出的行業(yè)利潤(rùn)率測(cè)算收入和利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度。表 14 行業(yè)收入和利潤(rùn)增幅預(yù)測(cè)出口依存度利潤(rùn)率收入增幅利潤(rùn)增幅2004 年53%3.3%25.26%16.22%2005 年 1-9 月51%3.2%26.90

32、%32.34%2005 年50%3.2%22.75%18.52%2006 年49%3.1%19.32%15.65%資料來(lái)源：光大證券研究所預(yù)測(cè)長(zhǎng)期：行業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和配額取消機(jī)遇將凸現(xiàn)一、紡織行業(yè)具有較強(qiáng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力我國(guó)紡織品服裝出口具有較強(qiáng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，該競(jìng)爭(zhēng)力可以從下面在人工成本、資源、勞動(dòng)生產(chǎn)率、產(chǎn)業(yè)集群的配套、規(guī)模和技術(shù)裝備水平六個(gè)方面的綜合比較中得到保證。1、 人工成本圖 12 各國(guó)人工成本比較資料來(lái)源：Werner Internationnal人工成本的巨大差異是促使歷史上紡織行業(yè)進(jìn)行了三次產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的主要原因， 目前正在進(jìn)行的是第三次：由韓國(guó)、香港、臺(tái)灣向其它的發(fā)展中國(guó)家（主要是中

33、國(guó)）轉(zhuǎn)移。目前我國(guó)人工成本雖然高于印度、巴基斯坦等國(guó)，但差距不大，比印度僅高出0.1 美元/人、小時(shí)。況且由于中國(guó)區(qū)域廣泛且區(qū)域間人工成本差異較大，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)紡織制造基地也將經(jīng)歷一個(gè)由沿海向內(nèi)地、由東部向西部的轉(zhuǎn)移過(guò)程。一旦西部地區(qū)的人工成本與印度、巴基斯坦的差異足夠大，全球紡織生產(chǎn)基地將繼續(xù)向其它人工成本更低的國(guó)家轉(zhuǎn)移。從世界紡織行業(yè)歷史看，一般紡織工業(yè)中心顛峰期約有 20 年，中國(guó)紡織業(yè)從90 年代中期開(kāi)始出口明顯增加，1997 年經(jīng)過(guò)三年結(jié)構(gòu)調(diào)整后，1999 年扭虧，2000 年盈利，走出緩慢的上升通道，行業(yè)景氣日漸回升。依此判斷，至少到 2020 年我國(guó)紡織行業(yè)仍將保持強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。

34、在未來(lái)二十年后，紡織業(yè)可能將經(jīng)歷新一輪由中國(guó)向印度、巴基斯坦、土耳其以及東南亞國(guó)家的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。2、 資源在紡織各種原材料中，除了羊毛，中國(guó)在其他幾種天然纖維上都具備明顯的資源優(yōu)勢(shì)。6005004003002001000圖 13 世界主要棉花大國(guó)產(chǎn)量分布資料來(lái)源：ICAC、USDA、光大證券研究所表 15 其它纖維資源優(yōu)勢(shì)產(chǎn)量羊絨全球 2/3 以上麻全球 90%以上；苧麻資源和生產(chǎn)能力居世界壟斷，亞麻生產(chǎn)能力居世界第二位絲綢壟斷；擁有全球 70%左右的生產(chǎn)能力，蠶絲、生絲在國(guó)際市場(chǎng)上占有率為 80資料來(lái)源：各紡織類網(wǎng)站、光大證券研究所3、勞動(dòng)生產(chǎn)率勞動(dòng)力素質(zhì)也是影響勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的重要指標(biāo)

35、。中國(guó)與美國(guó)、日本比較勞動(dòng)生產(chǎn)率低下，但和印度、巴基斯坦相比具有較高的勞動(dòng)生產(chǎn)率。圖 14 各國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率比較(美元/人)80,00070,9336797560,00040,00020,000142381427101411920中國(guó)印度日本 巴基斯坦墨西哥 美國(guó)資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、光大證券研究所4、 產(chǎn)業(yè)集群的配套效應(yīng)紡織行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈比較長(zhǎng)，從纖維到紡紗、織布，再經(jīng)過(guò)染整到服裝。目前我國(guó)紡織業(yè)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中，印度上游的紡紗和織布能力較強(qiáng)，但下游的服裝能力較弱；墨西哥服裝較強(qiáng)，而上游環(huán)節(jié)非常薄弱。我國(guó)擁有世界上規(guī)模最大、產(chǎn)業(yè)鏈最完整的紡織工業(yè)體系，紡紗、織布、印染、服裝等門類齊全、產(chǎn)業(yè)配套能力強(qiáng)

36、。完善的產(chǎn)業(yè)集群的配套有利于一個(gè)國(guó)家產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。5、技術(shù)裝備水平圖 15 各國(guó)織機(jī)無(wú)梭化率比較1009080706050403020100資料來(lái)源：中國(guó)棉紡工業(yè)發(fā)展報(bào)告我國(guó)的技術(shù)裝備水平和發(fā)達(dá)國(guó)家相比雖然差距較大，但和印度相比尚具有比較優(yōu)勢(shì)。目前中國(guó)大于 10 年歷史的棉紡設(shè)備占比為 60%，而印度該比例為 70%。6、規(guī)模30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%圖 16 當(dāng)前世界服裝進(jìn)口前 10 位國(guó)家資料來(lái)源：WTO、光大證券研究所2520151050圖 17 我國(guó)紡織品服裝出口額占世界比重（%）資料來(lái)源：BIOOMBERG、光大證券研究所可以

37、看出，我國(guó)已成為世界紡織品服裝第一大出口國(guó)。在世界服裝出口中，不但穩(wěn)居第一位，而且其份額遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了第二位歐盟。綜合分析：和發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)紡織業(yè)人工成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯；和印度、巴基斯坦相比，我國(guó)在勞動(dòng)生產(chǎn)率、規(guī)模、技術(shù)裝備水平和產(chǎn)業(yè)集群的配套上具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)；和墨西哥相比，我國(guó)在資源、規(guī)模和產(chǎn)業(yè)集群的配套上具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。六個(gè)因素綜合考慮，我們認(rèn)為，中國(guó)紡織業(yè)的國(guó)際綜合競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)。二、持續(xù)升值將導(dǎo)致行業(yè)衰落？對(duì)人民幣持續(xù)升值的預(yù)期成為市場(chǎng)對(duì)紡織行業(yè)未來(lái)發(fā)展的主要憂慮之一。如果人民幣持續(xù)升值，中國(guó)紡織業(yè)是否會(huì)如日本一樣走向衰落？300.0250.0200.0150.0100.050.00.0日元匯率

38、紡織業(yè)生產(chǎn)指數(shù)圖 18 日元升值對(duì)該國(guó)紡織業(yè)影響圖 19 日元與其紡織生產(chǎn)指數(shù)回歸分析140.0120.0100.080.060.040.020.0y = 0.3265x + 32.472R2 = 0.47170.00501001502002503001980年1月1982年1月1984年1月1986年1月1988年1月1990年1月1992年1月1994年1月1996年1月1998年1月2000年1月2002年1月2004年1月資料來(lái)源：CEIC、光大證券研究所資料來(lái)源：CEIC、光大證券研究所日本在 1985 年“廣場(chǎng)協(xié)議”后 10 年間，日元兌美元升值了 93%，受此影響， 其紡織工業(yè)生

39、產(chǎn)指數(shù)一路下滑。我們需要分析的是中國(guó)紡織業(yè)會(huì)不會(huì)成為第二個(gè)日本？4003002001000加工貿(mào)易韓國(guó)東盟日本（負(fù)值）美國(guó)歐盟圖 20 中國(guó)國(guó)際貿(mào)易盈余的地區(qū)結(jié)構(gòu)和構(gòu)成2003年2002年2001年2000年1999年1998年1997年1996年1995年1994年資料來(lái)源：高善文美元貶值和人民幣匯率中國(guó)國(guó)際貿(mào)易地區(qū)結(jié)構(gòu)的基本特點(diǎn)是在對(duì)亞洲國(guó)家維持逆差的同時(shí)對(duì)美歐國(guó)家維持順差；對(duì)亞洲的逆差與對(duì)美歐的順差基本同步波動(dòng)；對(duì)美歐的順差規(guī)模大于對(duì)亞洲的逆差。根據(jù)光大證券研究所高善文博士的研究結(jié)論，認(rèn)為人民幣匯率調(diào)整可能成為亞洲地區(qū)各國(guó)匯率調(diào)整的關(guān)鍵：如果人民幣匯率出現(xiàn)升值，則很可能帶動(dòng)該地區(qū)各國(guó)貨幣

40、先后升值。而中國(guó)紡織業(yè)未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手將主要集中在亞洲，我們也觀察到人民幣對(duì)亞洲其它貨幣越來(lái)越強(qiáng)的影響力。主要國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手印度：印度儲(chǔ)備銀行(央行) 于 05 年 11 月 5 日宣布調(diào)整匯率指數(shù)，將人民幣和港幣納入一籃子貨幣，新指數(shù)將在 12 月發(fā)布。將降低人民幣相對(duì)于印度盧比匯率的波動(dòng)性。亞洲其它競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手：7 月 21 日人民幣匯率調(diào)整后馬來(lái)西亞同步調(diào)整其匯率機(jī)制、東亞其它貨幣激烈振蕩。結(jié)論:人民幣持續(xù)升值雖然具有負(fù)面影響，但由于主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手國(guó)家貨幣也將升值，所以中國(guó)紡織業(yè)不會(huì)完全重復(fù)日本的老路，人民幣升值也不會(huì)過(guò)度影響中國(guó)紡織業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。三、特保后歐美可能采取的其它限制措施分析“特保”是

41、歐美根據(jù)我國(guó)加入 WTO 時(shí)承諾的議定書(shū) 16 條和工作組報(bào)告 242 段進(jìn)行的限制措施，特保的期限是到 2008 年，那么 2008 年后歐美可能采取的限制措施還有哪些呢？反傾銷調(diào)查。中國(guó)在反傾銷中的非市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)地位使得其它國(guó)家對(duì)我國(guó)進(jìn)行反傾銷時(shí)，可依據(jù)某一替代國(guó)該商品的價(jià)格計(jì)算傾銷幅度，替代國(guó)的選擇比較隨意，傾銷幅度易被高估，因而傾銷判定容易成立。生態(tài)標(biāo)準(zhǔn)等技術(shù)貿(mào)易壁壘。發(fā)達(dá)國(guó)家紛紛制定和出臺(tái)一系列“生態(tài)紡織品標(biāo)準(zhǔn)”，特別是歐盟于 2003 年 9 月 11 日實(shí)施的 2002/61/EC 指令，禁用 22種偶氮染料，2004 年 6 月 30 日正式實(shí)施藍(lán)染料指令，對(duì)紡織原料提出非?？量痰?/p>

42、要求。SA8000 社會(huì)責(zé)任標(biāo)準(zhǔn)。目前，發(fā)達(dá)國(guó)家，特別是歐美等國(guó)家內(nèi)部的政治家、有關(guān)媒體、社會(huì)組織不斷向政府施壓，要求紡織品服裝出口商在生產(chǎn)過(guò)程中不得雇傭童工，要求對(duì)工人的勞動(dòng)條件和勞動(dòng)福利進(jìn)行檢驗(yàn)。由于上述措施限制力度有限，所以我們可以認(rèn)為 2008 年后中國(guó)紡織業(yè)將進(jìn)入完全自由貿(mào)易的時(shí)代。四、配額取消機(jī)遇終將凸現(xiàn)雖然行業(yè) 05、06 年出口增速將放緩，且前期基于配額取消的新增產(chǎn)能和目前歐美設(shè)限導(dǎo)致的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間低于預(yù)期形成沖突也將加劇行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。但由于中國(guó)紡織業(yè)在人工成本、資源、勞動(dòng)生產(chǎn)率、產(chǎn)業(yè)集群的配套效應(yīng)、技術(shù)裝備水平和規(guī)模六個(gè)方面具有綜合國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，從長(zhǎng)期角度我們?nèi)钥春弥袊?guó)紡織業(yè)在全球

43、產(chǎn)業(yè)格局中的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)和發(fā)展前景。我們相信，貿(mào)易摩擦只能延緩配額取消帶給中國(guó)紡織業(yè)的機(jī)遇，人民幣持續(xù)升值也不會(huì)過(guò)度影響行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，08 年后在完全自由貿(mào)易的環(huán)境中，中國(guó)紡織業(yè)較強(qiáng)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力終將凸現(xiàn)。我們?nèi)匀粓?jiān)持前期觀點(diǎn)：在對(duì)國(guó)際紡織貿(mào)易格局、貿(mào)易體制、ATC 及我國(guó)紡織業(yè)貿(mào)易現(xiàn)狀進(jìn)行分析的基礎(chǔ)上，我們認(rèn)為配額全面取消將導(dǎo)致全球紡織貿(mào)易格局發(fā)生重大變化，我國(guó)紡織業(yè)憑借較強(qiáng)的國(guó)際比較優(yōu)勢(shì)有望獲得更大的市場(chǎng)空間。請(qǐng)參閱 2004 年 12 月 31 日后配額時(shí)代的博奕之路我們預(yù)計(jì)，在自由貿(mào)易狀態(tài)，兩個(gè)主要的限制市場(chǎng)美國(guó)和歐盟最終將形成下面的市場(chǎng)格局。貿(mào)易摩擦只能影響該格局形成的進(jìn)程和時(shí)間，而難以對(duì)最

44、終結(jié)果形成太大影響。圖 21 2005 年配額取消后美國(guó)市場(chǎng)份額的重新分布60%50%40%30%20%10%0%中國(guó)印度墨西哥印尼菲律賓香港目前份額配額全部取消后可能份額資料來(lái)源：WTO、光大證券研究所35%30%25%20%15%10%5%0%目前份額配額全部取消后可能份額中國(guó)印度15%14%13%12%11%10%9%8%目前份額配額全部取消后可能份額中國(guó)圖 22 配額取消后歐洲服裝市場(chǎng)格局變化圖 23 配額取消后歐洲紡織品市場(chǎng)格局變化資料來(lái)源：WTO、光大證券研究所資料來(lái)源：WTO、光大證券研究所行業(yè)投資策略與公司選擇一、行業(yè)評(píng)級(jí)短期：由于行業(yè)出口增幅、利潤(rùn)增幅將回落，行業(yè)利潤(rùn)率 06

45、 年將下降，維持行業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。由于產(chǎn)品同質(zhì)化程度高，進(jìn)入門檻低，前期基于配額取消的新增產(chǎn)能和貿(mào)易摩擦導(dǎo)致的市場(chǎng)增長(zhǎng)空間低于預(yù)期形成的沖突將加劇行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，行業(yè)優(yōu)勝劣汰的整合將加速進(jìn)行，企業(yè)將出現(xiàn)兩極分化。長(zhǎng)期：由于中國(guó)紡織業(yè)在人工成本、資源、勞動(dòng)生產(chǎn)率、產(chǎn)業(yè)集群的配套效應(yīng)、技術(shù)裝備水平和規(guī)模六個(gè)方面具有綜合國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，從長(zhǎng)期角度我們?nèi)钥春弥袊?guó)紡織業(yè)在全球產(chǎn)業(yè)格局中的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)和發(fā)展前景。二、公司選擇表 16 重點(diǎn)公司競(jìng)爭(zhēng)力排序產(chǎn)業(yè)鏈完善程度產(chǎn)業(yè)鏈所處價(jià)值在所處產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)競(jìng)爭(zhēng)力分(20%)區(qū)間(30%)爭(zhēng)力(50%)值魯泰A5 棉花-服裝中 3.554.55雅戈?duì)?.5 織布-服裝,地產(chǎn)高 554

46、.5凱諾科技4 毛條-服裝中高 4.54.54.4黑牡丹3.5 棉紗 1/3 自給-服裝中 3.54.54.0七匹狼1 服裝高 54.53.95金鷹股份4 打成麻-制品,機(jī)械,絹絲中 343.7美欣達(dá)1.5 織造-染整中高 4.543.65鳳竹紡織2 織造-染整中高 443.6注：競(jìng)爭(zhēng)力主要針對(duì)是公司主業(yè)的分析，未考慮公司近期業(yè)績(jī)及經(jīng)營(yíng)變化以及多元化狀況。資料來(lái)源：光大證券研究所表 17 中美、中歐協(xié)議對(duì)重點(diǎn)公司影響分析公司名稱產(chǎn)品出口比例對(duì)美歐直接出口占比中美協(xié)議涉及產(chǎn)品中歐協(xié)議涉及產(chǎn)影響分析品魯泰A71%10%襯衫對(duì)美襯衫出口額占公司總出口額的0.05%；中歐協(xié)議色織布增長(zhǎng)速度能色織布滿足

47、公司產(chǎn)能增速棉制針織襯衫、男式色織布、T 恤、毛涉及種類較多，但對(duì)美出口占比較低雅戈?duì)?3%較小內(nèi)銷為主，出梭織襯衫、棉制褲子、胸衣、棉及化纖制內(nèi)衣衫、梭織褲子、女式襯衫、連衣裙、針織內(nèi)衣無(wú)直接影響，但將受到內(nèi)銷市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)鳳竹紡織針織布無(wú)口占 2.9%態(tài)勢(shì)加劇和上游需求下降導(dǎo)致的間接影響公司牛仔服出口以日本為主，美國(guó)占黑牡丹47%自營(yíng)出口較小牛仔褲比不高七匹狼18%較小對(duì)歐直接出口棉制針織襯衫、棉制褲子T 恤、梭織褲子內(nèi)銷加劇間接影響對(duì)歐直接出口占比較低，中歐協(xié)議增美欣達(dá)48%自營(yíng)出口金鷹股份無(wú)棉布占比只有 4-5%長(zhǎng)率對(duì)公司 06 年產(chǎn)能釋放影響有限直接影響較小，但將受到內(nèi)銷加劇間凱諾科技29

48、%無(wú)亞麻紗毛制西裝套裝、毛制接影響直接影響較小，但有內(nèi)銷加劇間接影以內(nèi)銷為主褲子無(wú)響資料來(lái)源：公司報(bào)表、光大證券研究所競(jìng)爭(zhēng)力排序表 18 重點(diǎn)公司投資分析短期影響因素05（06）業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)處于投入期，07 年新增產(chǎn)能將得以05（06）動(dòng)態(tài)市盈率主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)人民幣大幅升值、稅率統(tǒng)一、對(duì)價(jià)困釋放難雅戈?duì)?房地產(chǎn)、紡織成為利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)0.37(0.41)8（8）稅率統(tǒng)一；多元化風(fēng)險(xiǎn)凱諾科技3服裝品牌代理培育成熟0.49(0.52)8（8）公司透明程度、與集團(tuán)關(guān)聯(lián)交易黑牡丹405 年業(yè)績(jī)拐點(diǎn)出現(xiàn)0.28(0.34)13（11）人民幣升值七匹狼5處于規(guī)模擴(kuò)張期0.33(0.42)18（14）潮流變化迅速、品牌定位金鷹股份6短期業(yè)績(jī)將下滑0.50(0.58)12（10）貿(mào)易摩擦美欣達(dá)7新項(xiàng)目投產(chǎn)使業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)0.51(0.64)13（10）產(chǎn)能擴(kuò)張后的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、人民幣升值鳳竹紡織8募股項(xiàng)目促使業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)0.30(0.37)14（11）產(chǎn)能擴(kuò)張后的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)魯泰A10.80(