公司并購管理培訓課程

1、第12章 公司并購管理 11、并購的概念廣義的并購：在市場機制的作用下，企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)重組活動。并購方（收購方）獲得目標企業(yè)（被并購方）的控制權(quán)2并購的具體形式吸收合并：被并購方法人主體地位不復存在，并購方承接并購方的所有資產(chǎn)和負債。新設合并：取消原并購多方的法人資格，重新設立登記多方合并后的新公司?？毓珊喜ⅲ翰①彿胶捅徊①彿椒ㄈ说匚欢疾蛔?，并購方擁有被并購方的控制權(quán)。通常有收購和接管兩種形式。3并購對于企業(yè)諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者喬治施蒂格勒認為：沒有一家美國大公司不是通過某種程度、某種方式的并購成長起來的，幾乎沒有一家大公司是完全依靠內(nèi)部擴張方式成長起來的。4海爾的并

2、購之路1海爾集團是在1984年青島電冰箱總廠的基礎上發(fā)展起來的，不過是一個只有800多人的街道小廠。2011年，海爾集團全球營業(yè)額1509億元，在全球17個國家擁有8萬多名員工，海爾的用戶遍布世界100多個國家和地區(qū)。 5海爾的并購之路2 從1991年起海爾就在實施資產(chǎn)擴張戰(zhàn)略，先后兼并了原青島空調(diào)器廠、冰柜廠、武漢希島、紅星電器公司等10多家大中型企業(yè)，盤活存量資產(chǎn)達15億元之多，集團資產(chǎn)已從10年前的幾千萬元膨脹至39億元，成為中國第一家家電特大型企業(yè)。97年3月13日，海爾集團以控股投資的方式，與廣東愛德集團公司合資建起順德海爾電器有限公司。97年9月海爾與擁有資產(chǎn)近17億的大型企業(yè)集團

3、西湖電子共同出資，在杭州經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)組建杭海爾電器有限公司，合作開發(fā)生產(chǎn)大屏幕數(shù)字電視。 97年底海爾又相繼兼并了安徽黃山電子有限公司，控股貴州電冰箱廠和青島第三制藥廠。至此，海爾13年來兼并國內(nèi)企業(yè)16家，組成國內(nèi)家電行業(yè)規(guī)模最大的一只“聯(lián)合艦隊”。2011海爾正式收購三洋電機在日本的洗衣機和家用冰箱業(yè)務及其在印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓和越南的洗衣機、家用冰箱和其他家用電器銷售業(yè)務等9家子公司 62、并購的類型按行業(yè)相互關系 橫向并購：同行業(yè)公司之間的并購，競爭對手間的并購縱向并購：公司與供應商或者客戶的并購，同一產(chǎn)業(yè)鏈上的公司間并購混合并購：生產(chǎn)經(jīng)營活動無直接關系間公司的并購，上面兩個

4、之外的7并購的類型按并購程序 善意并購：與目標企業(yè)友好協(xié)商，達成協(xié)議的條件下完成購并惡意并購：不考慮目標公司的意愿，在證券市場大量收購其目標企業(yè)股票，強行收購8并購的類型按出資形式 出資購買資產(chǎn)：購買目標公司的全部或者絕大部分資產(chǎn)，狹義的并購，適用于非上市公司出資購買股票：購買目標公司的一部分股票，廣義的并購，適用于上市公司股票換取資產(chǎn)：自己的股票換取目標公司的資產(chǎn)，目標公司自我清算，屬于狹義的并購，經(jīng)常要承擔目標公司的債務股票換取股票：可能被控股9并購的類型按是否利用杠桿杠桿并購：并購方僅出少量的自有資本，其他大量收購資金通過抵押目標公司的資產(chǎn)或者收益舉債籌措。非杠桿并購：并購主要利用自有資

5、本對目標公司進行收購。103、并購的動因 橫向并購：規(guī)模經(jīng)濟，降低成本，擴大市場份額，減少競爭縱向并購：降低交易費用和代理成本，協(xié)同生產(chǎn)，縮短生產(chǎn)周期混合并購：多元經(jīng)營，分散風險，擴大知名度114、并購的效應并購是否增加了股東財富大量的實證研究表明，并購總是能為目標企業(yè)股東帶來正效應而并購企業(yè)可能正效應，可能零效應，也可能負效應12正效應（1+12）管理協(xié)同：通過并購，并購方不可分割的過剩管理資源得以充分利用，增加股東財富。經(jīng)營協(xié)同：并購達到規(guī)模經(jīng)濟，或者并購雙方經(jīng)營優(yōu)勢互補，提高整體優(yōu)勢或?qū)嵙ΑＸ攧諈f(xié)同：并購可以為企業(yè)提供成本較低的內(nèi)部籌資，并購可以提高企業(yè)的負債能力。多元化經(jīng)營：并購實現(xiàn)多

6、元化經(jīng)營，可以分散企業(yè)經(jīng)營的風險、很好的激勵員工、充分利用企業(yè)的商譽等無形資產(chǎn)。并購降低代理成本：并購減少自由現(xiàn)金流，減少代理問題。稅收效應：并購可以帶來稅收好處。13零效應（1+1=2）管理者自負假說 市場是強勢有效的，不存在價值被市場低估的目標公司，并購不會帶來任何收益。14負效應（1+12）管理主義 經(jīng)理人為了獲得高報酬，盲目并購以擴大規(guī)模，導致浪費股東財富。155、公司并購的價值評估考察目標公司的基本情況分析影響目標公司價值的主要因素 公司的資產(chǎn)價值 公司的風險 公司預期的盈利能力確定價值評估方法16價值評估方法成本法：以目標公司的資產(chǎn)價值為基礎，對目標公司進行估價的方法 賬面價值法

7、市場價值法 清算價值法市場比較法：對相似公司的市場價值，進行調(diào)整，推斷目標公司的價值的方法。 市盈率法 市凈率法 市銷率法現(xiàn)金流折現(xiàn)法：目標公司持續(xù)經(jīng)營的前提下，預期未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和為目標公司價值。17賬面價值法會計報表中公司凈資產(chǎn)的價值作為公司價值優(yōu)點：簡單，不受人為因素影響缺點：估計價值可能與實際有很大偏差適用于：一些簡單的并購活動，非上市公司18市場價值法公平競爭的市場上買賣雙方自愿協(xié)商的基礎上確定的交易價值。考慮了資產(chǎn)實際價值的變化需要公平競爭的市場環(huán)境適用于單項資產(chǎn)的估價19清算價值法資產(chǎn)被迫逐個分離、單獨出售、快速變現(xiàn)，變現(xiàn)收入扣除債務后的凈額。適用于陷入財務困境中的企業(yè)的價值

8、評估。20市場比較法尋找類似企業(yè)計算類似企業(yè)的市盈率、市銷率，市凈率。各指標的平均值作為目標公司的指標數(shù)據(jù)，必要時可適當調(diào)整估計目標公司價值21現(xiàn)金流折現(xiàn)估計價值22自由現(xiàn)金流和股權(quán)自由現(xiàn)金流自由現(xiàn)金流：企業(yè)產(chǎn)生的滿足再投資需要之后剩余的現(xiàn)金流，也就是公司為普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人等所有投資者創(chuàng)造的凈現(xiàn)金流量。自由現(xiàn)金流=息稅前利潤-所得稅+折舊-資本性支出-營運資本增加額股權(quán)自由現(xiàn)金流：公司為普通股股東創(chuàng)造的凈現(xiàn)金流量。股權(quán)自由現(xiàn)金流=凈利潤+折舊-資本性支出-營運資本增加額-債務本金償還+新增債務-優(yōu)先股股利23折現(xiàn)率自由現(xiàn)金流要用債務和股權(quán)資金的綜合資本成本折現(xiàn)股權(quán)現(xiàn)金流要用股權(quán)資

9、金的資本成本折現(xiàn)246、并購資金需求預測并購支付的對價 目標企業(yè)權(quán)益價值的一定比例或全部+支付溢價 目標企業(yè)的權(quán)益價值是并購成本的核心構(gòu)成并購交易費用 并購直接費用：支付給中介機構(gòu)的咨詢費、資產(chǎn)評估等相關的費用 并購支付的對價的一定比例 并購管理費用：并購管理部門的費用，或者其他承擔目標企業(yè)表外負債和或有負債整合和運營成本25并購對價支付現(xiàn)金支付 簡單，迅速，并購企業(yè)不會分散控制權(quán)，目標企業(yè)樂于接受 需要支付大量現(xiàn)金，收購規(guī)模受到限制，目標企業(yè)股東面臨較大稅負股票支付 不需要多支付大量現(xiàn)金，可以實現(xiàn)大規(guī)模收購，目標企業(yè)股東會幫助實現(xiàn)并購增值，目標企業(yè)股東有納稅好處 并購公司控制權(quán)會稀釋，過程長

10、，有一定風險 26練習冊P247第三題27并購收益與凈收益并購收益=并購后新公司價值（并購前并購方價值+并購前被并購方價值） 并購凈收益=并購收益-并購溢價-并購交易費用企業(yè)在進行并購時，應當根據(jù)成本效益分析進行決策，其基本原則是并購凈收益大于零。28教材P404第二題297、并購整合并購整合，是指并購企業(yè)獲得目標企業(yè)的資產(chǎn)所有權(quán)、股權(quán)或者經(jīng)營控制權(quán)之后進行的資產(chǎn)、人力資源、管理體系，組織結(jié)構(gòu)、文化等企業(yè)資源要素進行整體系統(tǒng)性的安排，從而使并購的企業(yè)按照一定的并購目標、方針和戰(zhàn)略組織運營。30并購整合并購整合是并購創(chuàng)造價值的源泉所在。評價并購成敗，并不在于完成購并交易，而在于交易完成后經(jīng)營業(yè)績

11、是否達到預期目的。并購交易的完成只是并購的開始，并購整合在企業(yè)并購占有非常重要的地位。并購整合決定并購的成敗。美國的統(tǒng)計表明，大約有50%至80%的并購都出現(xiàn)了令人沮喪的財務狀況。31并購之后可能會出現(xiàn)以下現(xiàn)象被并購企業(yè)管理層及雇員的承諾和奉獻精神的下降造成被并購企業(yè)生產(chǎn)力降低；對不同的文化、管理及領導風格的忽視造成沖突增加；關鍵的管理人員和員工逐漸流失，這種情況一般發(fā)生在交易完成后的6至12個月之內(nèi)；客戶基礎及市場份額遭到破壞；大約三分之一的被并購企業(yè)在5年之內(nèi)又被出售，而且?guī)缀?0%的并購沒有達到預期效果。這些現(xiàn)象都和并購完成后的整合不成功密切相關 328、并購防御 并購防御：又稱反并購目

12、標企業(yè)針對敵意并購保全公司的控制權(quán)提高并構(gòu)成本或者降低并購收益防止并購的發(fā)生或者挫敗已經(jīng)發(fā)生的并購行為33并購防御措施1股份回購：目標企業(yè)通過回購，提高股價，提高并構(gòu)成本售賣“冠珠”：目標企業(yè)出售自己具收購價值的“部分” ，降低并購方預期收益尋找“白衣騎士”：為了避免惡意收購，目標企業(yè)尋找善意收購者。“降落傘”計劃：通過事先約定如果并購發(fā)生導致管理層更換或者員工裁減是對管理者和員工的高額補償，增加并購成本。34并購防御措施2收購并購者：進攻是最好的防守 綠色郵件：并購方放棄惡意并購為前提下，目標企業(yè)溢價回購本公司股票 雙重股票結(jié)構(gòu)：企業(yè)發(fā)行不同投票權(quán)的股票防止惡意并購。 修改董事會章程：規(guī)定每

13、年只能更換較小比例的董事，使得并購方即使有足量股權(quán)，也無法真正控制董事會。35百度設置雙重股權(quán)防止惡意收購早在百度上市前，Google就一直希望收購百度來開展在華業(yè)務，而且Google原來就擁有百度2.6的股份。然而百度對自己的期望很高，一心想要在納斯達克上市，斷然拒絕了Google的收購請求。為防止被惡意收購，百度在納斯達克上市前不久就設立了一種雙重股票結(jié)構(gòu)。在這種結(jié)構(gòu)下，包括管理層、董事、員工及早期投資者在內(nèi)的部分股東所持每只股票的投票權(quán)相當于它在納斯達克公開發(fā)售股票的10倍。在這種情況下，百度上市之前的股東現(xiàn)在擁有百度98.5%的投票權(quán)。而在百度公開上市時購買其股票的所有投資者，雖然持有

14、百度13.4%已發(fā)行在外的股票，但卻只能擁有百度1.5%的投票權(quán)。百度自上市之后股價一瀉千里，最高跌幅已超過50。如果百度不設置這種雙重股票結(jié)構(gòu)，通過股市被別人控股不是沒有可能。36“毒丸計劃”應用案例 新浪用防御盛大收購計劃37盛大盛大，使中國最大的網(wǎng)絡游戲運營商，作為網(wǎng)游巨頭，盛大CEO陳天橋曾躍身為中國年度首富。盈利能力中國第一?；ヂ?lián)網(wǎng)專家方興東分析說，“陳天橋的夢想是打造一個跨媒體的迪斯尼式的娛樂帝國，他需要一個門戶網(wǎng)站，因為門戶是互聯(lián)網(wǎng)影響力的第一匯聚地。作為一家網(wǎng)絡游戲公司，盛大在兩三年的時間內(nèi)取得了爆發(fā)式的增長，但它的發(fā)展并不均衡，而且網(wǎng)絡游戲的不良影響以及引發(fā)出的社會問題導致了

15、家長們的強烈抵觸。網(wǎng)絡游戲參與者在線時間長短決定運營商賺錢多少，參與者在線時間越長賺得就越多，而網(wǎng)絡游戲的負面影響就越大，因此盛大是要洗白自己的?！?8新浪成為盛大的目標新浪是目前中國最具影響力的門戶網(wǎng)站，新浪則是受人矚目的全球華人資訊平臺。新浪不同，新浪是一家門戶網(wǎng)站，門戶網(wǎng)站可以分享到整個互聯(lián)網(wǎng)市場的成長?！爆F(xiàn)任新浪聯(lián)席董事長，段永基以不足10%的股份，控制整個新浪。 39新浪沒有被并購意愿盛大入主新浪，一定會做大游戲，這勢必會使新浪原有的客觀性和公正性或多或少地打折扣。新浪是迄今為止段永基最得意的一筆投資，也是讓他受益最多的一筆投資。 40新浪的防御計劃對現(xiàn)有股東每股發(fā)行150美元額度的半價購股權(quán)，如果盛大繼續(xù)增持新浪股票致使比例超過20%時或有某個股東持股超過10%時，這個購股權(quán)將被觸發(fā)，而此前，購股權(quán)依附于每股普通股票，不能單獨交易。一旦購股權(quán)被觸發(fā)，除盛大以外的股東們，就可以憑著手中的購股權(quán)以半價購買新浪增發(fā)的股票。 也就是說，如果觸發(fā)這個購股權(quán)計劃，除盛大之外，一旦新浪董事會確定購股價格，