脆弱的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和不確定的經(jīng)濟(jì)前景

1、脆弱的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和不確定的經(jīng)濟(jì)前景一、樂(lè)觀預(yù)測(cè)與對(duì)二次衰退的新?lián)鷳n撲朔迷離，那個(gè)通常用來(lái)形容各類(lèi)故情況節(jié)難以捉摸的詞，現(xiàn)在用以形容當(dāng)今美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、前景及人們的推斷是再恰當(dāng)只是了。7月16、17兩日，美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘在參眾兩院作了半年一次的貨幣政策例行報(bào)告，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)公布了貨幣政策和經(jīng)濟(jì)展望報(bào)告。報(bào)告對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)整的成果和面臨的困難做了客觀的分析，并對(duì)經(jīng)濟(jì)前景做出了樂(lè)觀預(yù)測(cè)。格林斯潘指出，盡管年初的不確定性尚未完全釋然，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)看來(lái)差不多承受住了一系列諸如股市大幅下跌、投資支出急劇收縮以及恐懼主義突擊這些在過(guò)去的商業(yè)周期中確信會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)峻收縮的打擊。他認(rèn)為，這次經(jīng)濟(jì)下降的和氣短暫，是對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)

2、在活力和靈活性方面顯著改善的檢驗(yàn)（格林斯潘，2002）。他指出，盡管仍面臨專門(mén)大的不確定性資本支出和利潤(rùn)的回升、公司財(cái)務(wù)丑聞以及全球政治事件和恐懼主義等，但經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向持續(xù)健康增長(zhǎng)的條件差不多具備，經(jīng)濟(jì)正在走向全面復(fù)蘇。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)今年下半年和2003年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)做了相當(dāng)樂(lè)觀的預(yù)測(cè)：2002年全年經(jīng)濟(jì)將增長(zhǎng)3.5%3.75%，而2003年將增長(zhǎng)3.5%4%（表1）。筆者認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)測(cè)過(guò)于樂(lè)觀。事實(shí)上，4%4.25%是90年代經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期的增長(zhǎng)率，它難以出現(xiàn)在當(dāng)前的復(fù)蘇期。依照統(tǒng)計(jì)署即時(shí)報(bào)告推斷，上半年，特不是5、6月份的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇已出現(xiàn)明顯的疲軟(Census Bureau,2002)。美聯(lián)儲(chǔ)的樂(lè)觀報(bào)告

3、難免帶上主觀的成分。因?yàn)殡S著美國(guó)大公司一個(gè)個(gè)落馬，人們對(duì)公司和金融市場(chǎng)的運(yùn)作已滿腹狐疑。盡管布什總統(tǒng)在多次公開(kāi)演講中嚴(yán)厲抨擊了上市公司財(cái)務(wù)造假行為，表示要加大打擊力度，要求國(guó)會(huì)兩院盡快拿出議案，并再三確信了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的差不多面是健康的，但消費(fèi)者和投資者仍普遍處于深深的憂慮之中。因此格林斯潘的講話旨在增強(qiáng)人們對(duì)下半年及明年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的信心。表1 美聯(lián)儲(chǔ)2002-2003年經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)% 2002 2003 區(qū)間中心趨勢(shì) 區(qū)間中心趨勢(shì)名義GDP5.05.75實(shí)際GDP3.04.03.53.75 4.0個(gè)人消費(fèi)支出 1.252.0 1.51.75

4、 1.02.25 1.51.75（連鎖價(jià)格）都市失業(yè)率 56.0 5.06.0 5.255.5 資料來(lái)源：The Federal Reserve Board:Monetary Policy and The Economic Outlook,Jul.16,2002.然而，7月31日，商務(wù)部公布了其國(guó)民收入賬戶(NIPAS)1999-2002年第一季度的修正估算和2002年第一季度GDP增長(zhǎng)的初始估算。這雖是商務(wù)部每年7月的例行修正，但這次修正面之廣，修正幅度之大則是不多見(jiàn)的。新數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)去年確實(shí)陷入了衰退，同時(shí)其深度和持續(xù)時(shí)刻都超出了此前的可能。關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否確實(shí)陷

5、入了衰退的爭(zhēng)論終于結(jié)束了(Richard Berner,2002)。同一天，美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)表了關(guān)于所轄12個(gè)區(qū)域經(jīng)濟(jì)情況的褐皮書(shū)，表明近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)遲緩趨勢(shì)。一場(chǎng)爭(zhēng)論剛剛平息，又一場(chǎng)爭(zhēng)論迅即開(kāi)始。如何評(píng)價(jià)美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的形勢(shì)？復(fù)蘇的前景如何樣？此前有過(guò)的關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否會(huì)陷入一次雙底衰退的問(wèn)題再度提出。摩根斯坦利公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯蒂芬羅奇指出，政府新修正的數(shù)據(jù)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的描述拉響了雙底警報(bào)。他本人認(rèn)為今年下半年出現(xiàn)再次衰退的可能性為60%65%(Stephen Roach,2002)。二、出乎預(yù)料的衰退和由強(qiáng)轉(zhuǎn)弱的復(fù)蘇美國(guó)全國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局(NBER)于2001年年底公布的關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)自2001年3

6、月進(jìn)入衰退的報(bào)告曾引來(lái)專門(mén)多質(zhì)疑。NBER也多次在網(wǎng)頁(yè)上用問(wèn)答的方式解釋其推斷衰退的標(biāo)準(zhǔn)和可能的疑問(wèn)。但許多人包括官方人士和一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家并不信服這種解釋。2002年總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)報(bào)告認(rèn)為，NBER的標(biāo)準(zhǔn)和推斷頗具爭(zhēng)議?？偨y(tǒng)經(jīng)濟(jì)委員會(huì)主席、總統(tǒng)經(jīng)濟(jì)政策助理勞倫斯林賽在得知NBER將公布衰退定期報(bào)告的前一天同意記者采訪時(shí)還堅(jiān)持認(rèn)為，美國(guó)經(jīng)濟(jì)是否差不多進(jìn)入衰退，現(xiàn)在定論還為時(shí)過(guò)早。輿論普遍認(rèn)為，2001年的經(jīng)濟(jì)下滑假如構(gòu)成衰退，則是美國(guó)進(jìn)入新世紀(jì)的第一次和氣衰退，也是戰(zhàn)后美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期史上最短暫最和氣的一次衰退。對(duì)此，聞名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、耶魯大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授威廉諾德豪斯作了詳盡分析(Nordhaus,2002)。據(jù)

7、商務(wù)部統(tǒng)計(jì)，僅在2001年第三季度GDP就出現(xiàn)1.3%的負(fù)增長(zhǎng)。衰退期內(nèi)最高失業(yè)率為5.9%，低于前9次衰退的平均水平。與以往多數(shù)衰退期間（1970、1980、1982和1991）勞動(dòng)生產(chǎn)率下降情況相反，2001年第3、4兩季勞動(dòng)生產(chǎn)率顯示出強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭。然而，商務(wù)部1999-2002年第一季度的最新統(tǒng)計(jì)修正數(shù)據(jù)和2002年第二季度初始可能數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟(jì)從2001年第一季度開(kāi)始收縮，一直持續(xù)到第三季度，三個(gè)季度分不為負(fù)增長(zhǎng)0.6、1.6和0.3。這表明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)于2001年衰退是確鑿無(wú)疑的。然而，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2002年初的復(fù)蘇打破了此前所有的最樂(lè)觀預(yù)測(cè)（注：美林證券、藍(lán)籌展望等機(jī)構(gòu)最樂(lè)觀。前者預(yù)

8、測(cè)2002年4個(gè)季度增長(zhǎng)分不為：-1.0%、3.0%、5%、5%；后者的預(yù)測(cè)是0.4%、2.6%、3.8%和3.9%。），出現(xiàn)了出乎預(yù)料的好行情，盡管商務(wù)部2002年第一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)修正數(shù)為5.0%，比它在7月份公布的最終估算6.1%少了1.1個(gè)百分點(diǎn)。支撐第一季度經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇的要緊因素有三個(gè)，一是個(gè)人消費(fèi)支出，二是私人存貨投資的增加，三是政府支出的增加（表2）。但進(jìn)入第二季度后，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的勢(shì)頭顯著減弱。第二季度GDP僅增長(zhǎng)1.1%(Business Week,2002)。推動(dòng)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇的三大因素的增長(zhǎng)都有所放緩。如個(gè)人消費(fèi)支出僅增長(zhǎng)1.9%，較前一季度的3.1%下降了1.2個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)

9、增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率也下降了近一個(gè)百分點(diǎn)。其余各項(xiàng)支出，如實(shí)際非住宅固定資本投資、實(shí)際住宅建筑投資、聯(lián)邦國(guó)防支出，在第二季度都有較大幅度的下降，年初的住房建筑熱也降溫。表2各部門(mén)對(duì)實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率的貢獻(xiàn)%附圖資料來(lái)源：依照U.S.Dept.of Commerce News,Table 2,Jul.31,2002編制。三、風(fēng)險(xiǎn)增加，復(fù)蘇放慢，但二次衰退的可能性不大1.對(duì)最新數(shù)據(jù)的理解及周期復(fù)蘇現(xiàn)狀在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭明顯減弱、企業(yè)財(cái)務(wù)丑聞不斷、股市跌風(fēng)不止的情況下，商務(wù)部的最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)對(duì)其“最后估算”作的大幅修正，為經(jīng)濟(jì)前景蒙上了陰影。人們都在解讀這一報(bào)告，據(jù)以推斷經(jīng)濟(jì)形勢(shì)及趨勢(shì)，但從同樣一組數(shù)據(jù)中讀出

10、了不同的結(jié)論。有的認(rèn)為，新數(shù)據(jù)表明經(jīng)濟(jì)前景暗淡，因而預(yù)期悲觀。有的從最新數(shù)據(jù)顯示的一些不利信息背后讀出了一些好消息，因而對(duì)經(jīng)濟(jì)前景仍慎重樂(lè)觀。上述兩種意見(jiàn)分不以摩根斯坦利公司的兩位聞名經(jīng)濟(jì)學(xué)家史蒂芬羅奇和理查德伯納為代表。（注：他們接著并強(qiáng)化此前的爭(zhēng)論。羅奇明顯處于攻勢(shì)，提出了美國(guó)“后泡沫商業(yè)周期論”及二次衰退甚至是三次衰退論(Roath,2002)。他認(rèn)為，美國(guó)后泡沫時(shí)期不僅僅只是IT投資支出的緊縮調(diào)整以及過(guò)去幾個(gè)月美元泡沫的擠出，他更擔(dān)心的是個(gè)人消費(fèi)和住房市場(chǎng)泡沫仍未破裂。伯納則不這么悲觀。他認(rèn)為，周期規(guī)律將使經(jīng)濟(jì)幸免除最大沖擊以外的所有沖擊。他還指出盡管下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將受到抑制而放慢，但

11、2003年將有強(qiáng)勁的增長(zhǎng)。）筆者讀了商務(wù)部7月底公布的GDP統(tǒng)計(jì)修正報(bào)告，也讀了商務(wù)部關(guān)于GDP修正的文章(Survey of Current Business,Aug.2002)?？陀^地講，最新數(shù)據(jù)傳遞的要緊信息包括：對(duì)1999-2002年第一季度GDP增長(zhǎng)速度的修正、對(duì)此間GDP增長(zhǎng)要緊構(gòu)成部分?jǐn)?shù)據(jù)的全面修正、對(duì)2001年衰退持續(xù)時(shí)刻及相關(guān)情況的修正，以及對(duì)2002年第二季度數(shù)據(jù)的初步估算。報(bào)告詳細(xì)列舉了第二季度各項(xiàng)指標(biāo)與第一季度的對(duì)比，顯示第二季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇顯著放慢。因此，報(bào)告確認(rèn)了2001年衰退和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭減弱的事實(shí)。這一幅度頗大的例行修正，要緊是由于獲得了更加完整、詳盡的數(shù)據(jù)，并采納

12、了幾個(gè)新的價(jià)格指數(shù)所致。新數(shù)據(jù)使人們對(duì)1999-2000年的增長(zhǎng)和2001年的衰退及其后的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況有了新的了解，有助于對(duì)2001年衰退形成的緣故獲得準(zhǔn)確的認(rèn)識(shí)。這一修正之因此引起巨大反響，其背景是自去年10月安穩(wěn)事件到今夏一系列聞名大公司假賬丑聞披露后，股市暴跌引致的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化。關(guān)于商務(wù)部新數(shù)據(jù)公布后出現(xiàn)的一片悲觀論調(diào)，聞名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、前斯坦福大學(xué)哈斯商學(xué)院院長(zhǎng)、現(xiàn)任倫敦商學(xué)院院長(zhǎng)的勞拉安德里亞蒂森撰文認(rèn)為，“在非理性的繁榮之后是非理性的悲觀主義”。她認(rèn)為，現(xiàn)在投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)中的好消息視而不見(jiàn)，就像當(dāng)年對(duì)股市泡沫高漲時(shí)的警告充耳不聞一樣。她所指的好消息，要緊是關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)和生產(chǎn)率的

13、提高。她認(rèn)為，目前經(jīng)濟(jì)已進(jìn)入“繁榮破滅周期”的最后時(shí)期查找過(guò)去不良行為的源頭并尋求幸免以后災(zāi)難的改革。NBER于10月9日公布的最新報(bào)告(NBER,2002)指出，經(jīng)濟(jì)中的生產(chǎn)和收入接著增長(zhǎng)，就業(yè)在5月到8月有少量增長(zhǎng)，表明去年開(kāi)始的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)下降可能差不多結(jié)束。但NBER表示，在它認(rèn)定一次假設(shè)的下降將是另一次衰退的開(kāi)始而不是過(guò)去衰退的接著時(shí)，將決定經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的谷底。而委員會(huì)在就這一點(diǎn)作出其正式?jīng)Q定前，將可不能就經(jīng)濟(jì)是否到達(dá)谷底發(fā)表任何意見(jiàn)。這一番話表明，該委員會(huì)對(duì)衰退是否結(jié)束、經(jīng)濟(jì)會(huì)否再次下降都還抱著走著瞧的態(tài)度。NBER商業(yè)周期定期委員會(huì)用圖解對(duì)其重點(diǎn)關(guān)注的四個(gè)變量（就業(yè)、減去轉(zhuǎn)移支付后的實(shí)際

14、個(gè)人收入、經(jīng)價(jià)格變化調(diào)整的制造業(yè)和批發(fā)零售部門(mén)的銷(xiāo)售量和工業(yè)生產(chǎn)）的現(xiàn)狀與前6次衰退作了比較：(1)當(dāng)前就業(yè)的動(dòng)態(tài)高于過(guò)去6次衰退的平均變動(dòng)；(2)工業(yè)生產(chǎn)從2000年6月到2001年12月的18個(gè)月內(nèi)下降了7.2%，到2002年7月上升，8月、9月略有下降，但總體上遠(yuǎn)高于前6次衰退的平均水平；(3)實(shí)際制造業(yè)和批發(fā)零售業(yè)銷(xiāo)售在2000年6月到達(dá)高峰后下降，2001年9月大跌，但目前已超過(guò)其前期高點(diǎn)，并高于前6次衰退平均數(shù)；(4)目前，減去轉(zhuǎn)移支付的實(shí)際個(gè)人收入高于過(guò)去6次衰退的平均水平。上述比較表明，NBER對(duì)到目前為止的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持確信態(tài)度。2.研判美國(guó)經(jīng)濟(jì)短期趨勢(shì)的方法多年來(lái)，為了研判美國(guó)

15、經(jīng)濟(jì)短期趨勢(shì)，中國(guó)學(xué)者作了不懈的努力。但經(jīng)濟(jì)行情的進(jìn)展往往與人們的“預(yù)測(cè)”相距甚遠(yuǎn)。余永定同志曾對(duì)學(xué)界的“推斷錯(cuò)誤”做過(guò)反思和總結(jié)（余永定，2002），足見(jiàn)學(xué)者們?cè)趯?shí)踐中不斷總結(jié)，為探究有效方法而孜孜不倦。如許多名家所講，經(jīng)濟(jì)學(xué)家不擅長(zhǎng)于預(yù)測(cè)而擅長(zhǎng)于分析。在既無(wú)必要手段又隔岸觀情的條件下進(jìn)展出自己的一套預(yù)測(cè)方法，實(shí)在是一種奢望?，F(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)名目繁多，行情瞬息萬(wàn)變，只能就其現(xiàn)狀及動(dòng)態(tài)或趨勢(shì)作些力所能及的分析或研判。如美林公司的權(quán)威分析師麥坎恩所講，重要的不是對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)測(cè)是否準(zhǔn)確，而是能不能準(zhǔn)確地把握現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)狀況。（注：在商務(wù)部的統(tǒng)計(jì)中，當(dāng)季存貨投資比上季減少，則對(duì)GDP具有正貢

16、獻(xiàn)。）研判經(jīng)濟(jì)行情，應(yīng)有兩條要旨：一是找準(zhǔn)研判對(duì)象，二是掌握研判方法。所謂研判對(duì)象，確實(shí)是格林斯潘等經(jīng)濟(jì)政策決策者、眾多經(jīng)濟(jì)學(xué)家及分析人士經(jīng)常講的“差不多面”(the fundamentals)。但到底什么是差不多面，沒(méi)有見(jiàn)到準(zhǔn)確的界定。筆者認(rèn)為，差不多面是指那些顯示實(shí)際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的最差不多又最重要的指數(shù)。格林斯潘在證詞中所列舉的指數(shù)依次是：(1)存貨與資本物資的失衡狀況；(2)通貨膨脹指數(shù)；(3)勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)等。因此還包括就業(yè)與失業(yè)、收入與儲(chǔ)蓄、批發(fā)與零售、投資與利潤(rùn)、制造業(yè)、住房建筑和銷(xiāo)售等。所謂研判方法，則是理解美國(guó)商務(wù)部經(jīng)濟(jì)分析局(BEA)的國(guó)民收入賬戶(NIPAS)關(guān)于商情進(jìn)展采納的

17、差不多數(shù)據(jù)的含義，學(xué)習(xí)和掌握其核算GDP增長(zhǎng)的差不多方法，特不是其對(duì)GDP構(gòu)成的規(guī)范分析，以便通過(guò)分析GDP重要構(gòu)成要素的變化軌跡，較為準(zhǔn)確地把握行情變化，由此形成研判美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的差不多分析思路或差不多路徑。在決定GDP增長(zhǎng)依舊下降的眾多因素中，存貨投資及其變化或存貨調(diào)整是宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行和GDP構(gòu)成中十分重要而活躍的指標(biāo)。然而，人們?cè)谘芯恐谐Ｒ缀雎运?。事?shí)上，存貨投資及其變動(dòng)是貫穿行情演變進(jìn)程的核心變量。它既反映供給又昭示需求，它集合了包括消費(fèi)者、生產(chǎn)者、投資者和政府等行為主體全部經(jīng)濟(jì)活動(dòng)效果的信息。在短期行情分析中，存貨投資變化尤為重要。依照經(jīng)濟(jì)周期分類(lèi)及成因理論，存貨投資是短周期的物質(zhì)基礎(chǔ)

18、，因此短周期也被稱為存貨周期。與其它因素相比，存貨投資更加易變或反復(fù)無(wú)常。在本輪周期進(jìn)程中，存貨調(diào)整的這一特點(diǎn)也十分突出。例如，據(jù)最新修正數(shù)據(jù)，2001年4個(gè)季度中廠商清除存貨分不高達(dá)272億美元、571億美元、606億美元和965億美元，因而使GDP分不下降3.27%、1.14%、0.99%和1.39%，而2002年第一、二季度，廠商存貨數(shù)量變動(dòng)對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)分不為2.6和1.15個(gè)百分點(diǎn)。目前的情況是，美國(guó)公司差不多連續(xù)6個(gè)季度清除存貨，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)1981-1982年深度衰退時(shí)的紀(jì)錄。因此，大多數(shù)行業(yè)的存貨已專門(mén)低，企業(yè)已開(kāi)始增加生產(chǎn)，以使存貨與銷(xiāo)售平衡。最新數(shù)據(jù)顯示，2002年第二季

19、度存貨投資僅出現(xiàn)8億美元微降。到第三季度，存銷(xiāo)比已處于歷史低點(diǎn)，不足的存貨將刺激工業(yè)訂貨和生產(chǎn)(Business Week,Nov.4,2002)。按照周期運(yùn)行規(guī)律，存貨投資的增加勢(shì)在必行。因此，周期性經(jīng)濟(jì)反彈是能夠預(yù)期的，而存貨增加將是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期的典型表現(xiàn)。3.近期內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可望持續(xù)但不確定因素增加近期內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇能否保持持續(xù)回升的勢(shì)頭，要緊取決于構(gòu)成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的幾個(gè)差不多要素。除了前面已分析過(guò)的存貨投資的重要性及其變動(dòng)的阻礙之外，消費(fèi)和投資支出的動(dòng)態(tài)最為關(guān)鍵。首先是消費(fèi)支出的進(jìn)展趨勢(shì)問(wèn)題。自詡為“美國(guó)商業(yè)周期狂熱愛(ài)好者”的羅奇認(rèn)為，消費(fèi)支出和住房市場(chǎng)通常是促使經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退的部門(mén)，也是促使傳統(tǒng)

20、商業(yè)周期轉(zhuǎn)向上升的部門(mén)。在過(guò)去6次衰退的28個(gè)季度中，這兩個(gè)部門(mén)使GDP增長(zhǎng)降低了1.2個(gè)百分點(diǎn)。而在2001年3個(gè)衰退季度里，兩部門(mén)一起卻支撐GDP增長(zhǎng)了0.7個(gè)百分點(diǎn)。因此在這次衰退中消費(fèi)支出沒(méi)有收縮，這就不能制造出一種在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中釋放的被抑制的需求。問(wèn)題在于，羅奇那個(gè)地點(diǎn)講的究竟是一種周期現(xiàn)象依舊一種周期規(guī)律。經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的潮起潮落是規(guī)律性現(xiàn)象，但經(jīng)濟(jì)活動(dòng)內(nèi)容的變化則千差萬(wàn)不。因此，聞名經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩繆爾森講，“盡管我們把短期波動(dòng)稱為周期，但實(shí)際模式是不規(guī)則的。沒(méi)有兩個(gè)周期是完全一樣的?！?Samuelson & Nordhaus,2001)有無(wú)被抑制的需求只能阻礙個(gè)人消費(fèi)支出增長(zhǎng)的力度，而其決

21、定因素是實(shí)際個(gè)人可支配收入是否增長(zhǎng)。最新數(shù)據(jù)表明，由于減稅、低通脹率和勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)，實(shí)際個(gè)人可支配收入在第一季度比前一季度增長(zhǎng)了14.6%，第二季度實(shí)際稅后收入比一年前強(qiáng)勁增長(zhǎng)了5%。(Business Week,Aug.12,2002)，這意味著消費(fèi)者有必要的財(cái)力既多儲(chǔ)蓄又多花費(fèi)(Berner,Aug.5,2002)。由于股市大幅度下跌會(huì)使家庭把更多的收入存起來(lái)，個(gè)人儲(chǔ)蓄率在2001年第四季度降至0.8%后，于今年兩季分不上升至3.5%和4.0%。股市的持續(xù)下跌使投資者的資產(chǎn)大幅度縮水：自股市攀升至最高點(diǎn)后至今，7萬(wàn)億美元的市值付之東流。2000年，家庭財(cái)產(chǎn)有史以來(lái)首次下降，2001年再度

22、下降。但另一方面，住房繁榮差不多未受對(duì)前景擔(dān)憂的阻礙，住房?jī)r(jià)格在上升。許多有房戶仍在利用目前這40年里最低的利率作再抵押融資，以便把新借的鈔票轉(zhuǎn)作他用。而在美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘看來(lái)，從對(duì)消費(fèi)者的阻礙來(lái)講住房?jī)r(jià)格比股票價(jià)格的阻礙更大，美聯(lián)儲(chǔ)的數(shù)據(jù)顯示，一般家庭僅擁有不到2萬(wàn)美元的股票(Economist,2002)。此外，關(guān)于就業(yè)市場(chǎng)的最新統(tǒng)計(jì)也接著表明要比許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家想象得好。勞工統(tǒng)計(jì)局10月11日公布，9月的失業(yè)率降為5.6%，比4月的6%高點(diǎn)下降了0.4個(gè)百分點(diǎn)。但消費(fèi)者支出能否接著帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇仍不明朗。會(huì)議委員會(huì)10月29日?qǐng)?bào)告顯示，消費(fèi)者信心指數(shù)、現(xiàn)狀指數(shù)、預(yù)期指數(shù)分不驟降14.3、

23、11和16個(gè)百分點(diǎn)，分不為79.4、77.5和71.9，跌至1993年以來(lái)的最低水平。該報(bào)告指出，疲軟的勞動(dòng)市場(chǎng)、對(duì)伊戰(zhàn)爭(zhēng)的威脅、金融市場(chǎng)持續(xù)的下跌，顯著抑制了消費(fèi)者的信心及其對(duì)近期的預(yù)期。其次是私人資本投資的形勢(shì)及前景。事實(shí)上，本次衰退是由資本支出大幅度下降引致的。據(jù)最新數(shù)據(jù)，該項(xiàng)支出在2000年第三、四季度和2001年連續(xù)下降6個(gè)季度，2001年4個(gè)季度分不下降19.7%、17.6%、5.2%和17.3%，第四季度的大幅下降使GDP增長(zhǎng)率減少了近三個(gè)百分點(diǎn)。因此資本支出能否恢復(fù)增長(zhǎng)是經(jīng)濟(jì)順利復(fù)蘇的關(guān)鍵，而這又取決于公司利潤(rùn)率不斷下降的趨勢(shì)能否扭轉(zhuǎn)。最新數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)存貨價(jià)值和資本消耗調(diào)整，公

24、司利潤(rùn)在1998-2001的4年里的分不為6.8%、3.6%、-2.2%和-7.2%。公司利潤(rùn)的持續(xù)下降是資本投資下降的直接緣故?？上驳氖?，這一趨勢(shì)已得到遏制。2001年第四季度，公司利潤(rùn)出現(xiàn)18.1%的大幅增長(zhǎng)，盡管今年第一季度又有1.7%的小幅下降。今年以來(lái)，用各種方式測(cè)定的公司利潤(rùn)都在增長(zhǎng)。標(biāo)準(zhǔn)普爾500家公司中84%的公司報(bào)告顯示，到8月1日，收入比一年前上升5.2%；同時(shí)，在標(biāo)準(zhǔn)普爾涵蓋的10個(gè)部門(mén)中，有6個(gè)部門(mén)的收入以兩位數(shù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。(Berner,2002)另?yè)?jù)商業(yè)周刊對(duì)500個(gè)公司的調(diào)查，其利潤(rùn)在第二個(gè)季度比一年前增長(zhǎng)8%，這是在6個(gè)季度中第一次增長(zhǎng)，盡管公司因定價(jià)能力削弱僅使

25、其銷(xiāo)售增長(zhǎng)1%。盈利的改善，是因?yàn)橐荒陙?lái)平均勞動(dòng)成本在下降而勞動(dòng)生產(chǎn)率強(qiáng)勁增長(zhǎng)。公司利潤(rùn)的增長(zhǎng)要緊得益于勞動(dòng)生產(chǎn)率的持續(xù)增長(zhǎng)。按勞工部8月9日公布的大大降低了的修正數(shù)，90年代的生產(chǎn)率年平均增長(zhǎng)1.9%。與1973-1990年平均增長(zhǎng)率1.3%相比，仍然是顯著的進(jìn)步。2000年的生產(chǎn)率增長(zhǎng)從3.3%修正為2.9%。2001年生產(chǎn)率增長(zhǎng)只是略少于原先報(bào)告的2.1%。勞動(dòng)生產(chǎn)率的增長(zhǎng)與GDP的潛在增長(zhǎng)率以及GDP實(shí)際增長(zhǎng)率是相一致的。從歷史標(biāo)準(zhǔn)看，這一增長(zhǎng)也是可觀的。最新的生產(chǎn)率數(shù)據(jù)顯示，2002年第二季度生產(chǎn)率增長(zhǎng)1.5%，與第一季度的8.6%增長(zhǎng)率相比有大幅下降，但仍高于多數(shù)預(yù)測(cè)家的預(yù)期。華爾

26、街戰(zhàn)略家預(yù)測(cè)，到明年企業(yè)盈利會(huì)接著回升。高盛公司可能2003年公司利潤(rùn)會(huì)比2002年增長(zhǎng)12%到14%(Business Week,Nov.4,2002)。生產(chǎn)率的持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)將使企業(yè)盈利前景向好，增強(qiáng)企業(yè)擴(kuò)大資本支出的動(dòng)力。新數(shù)據(jù)關(guān)于第二季度最初估算中最好的消息是，企業(yè)的設(shè)備和軟件支出增長(zhǎng)了2.9%，增長(zhǎng)雖專門(mén)和氣，但這是近2年里最大的升幅。第二季度資本物資訂單連續(xù)兩個(gè)季度上升，預(yù)示著資本支出將有進(jìn)一步的上升。所有這些都表明，資本支出上升的道路差不多廓清。新數(shù)據(jù)重申了本輪周期中的一個(gè)關(guān)鍵趨勢(shì)是，在周期衰退中持續(xù)保持了生產(chǎn)率增長(zhǎng)和低通脹的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境。這既有助于減緩衰退的深度，又有助于促進(jìn)復(fù)蘇

27、。再次，近期內(nèi)能給經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以動(dòng)力的，是聯(lián)邦政府支出特不是國(guó)防開(kāi)支的增加。美國(guó)參眾兩院已通過(guò)并經(jīng)總統(tǒng)批準(zhǔn)2003財(cái)年國(guó)防開(kāi)支法案。這項(xiàng)總額高達(dá)3554億美元的國(guó)防開(kāi)支比本財(cái)年激增350億美元，是美國(guó)20年來(lái)國(guó)防開(kāi)支增幅最大的一次。據(jù)估算，美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的乘數(shù)為2.5。國(guó)防開(kāi)支的大幅增加必將為GDP帶來(lái)倍增效果，使經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇得以持續(xù)。此外，美聯(lián)儲(chǔ)也在不斷調(diào)整其貨幣政策方向。美聯(lián)儲(chǔ)在8月13日會(huì)議聲明中強(qiáng)調(diào)它對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的看法差不多改變(Economist,Aug.15,2002)，承認(rèn)要緊風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)濟(jì)疲軟。美聯(lián)儲(chǔ)的10月15日會(huì)議表示維持政策現(xiàn)狀，認(rèn)為現(xiàn)行的低利率和穩(wěn)定的生產(chǎn)率增長(zhǎng)應(yīng)能改善商業(yè)環(huán)境。因此，

28、11月4日將出版的商業(yè)周刊可能，商務(wù)部立即公布的第三季度GDP可能增長(zhǎng)3%4%。11月6日，美聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)(FOMC)已決定將聯(lián)邦基金利率下降50個(gè)基點(diǎn)，從1.75%降至1.25%。美聯(lián)儲(chǔ)公布的公告講，采取這一“適應(yīng)性貨幣政策立場(chǎng)”要緊是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)形勢(shì)面臨更大的不確定性（部分是由于地緣政治風(fēng)險(xiǎn)），這又將抑制消費(fèi)、生產(chǎn)和就業(yè)。除上述有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)復(fù)蘇的因素外，經(jīng)濟(jì)中的不利消息也陸續(xù)公布。如，會(huì)議委員會(huì)10月21日公布的領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)指數(shù)下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，這已是連續(xù)第四個(gè)月下降。美聯(lián)儲(chǔ)10月17日?qǐng)?bào)告，工業(yè)生產(chǎn)在8、9兩月分不下降0.2%和0.3%，商業(yè)周刊可能10月份將再次下降。9月的工廠開(kāi)工率

29、降至74.2%，遠(yuǎn)低于其81%左右的長(zhǎng)期平均水平。供應(yīng)治理研究所10月初報(bào)告，9月的制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)為49.5%，是2001年1月以來(lái)的最低水平，低于一般認(rèn)可的制造業(yè)擴(kuò)展的50%底線。這些都構(gòu)成為復(fù)蘇進(jìn)程的不確定因素，因此最大的不確定因素是伊拉克危機(jī)的前景，但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程將接著。到2003年中期以后，經(jīng)濟(jì)會(huì)回到較快擴(kuò)展的軌道。聯(lián)合國(guó)經(jīng)社理事會(huì)10月預(yù)測(cè)，2002-2004年美國(guó)經(jīng)濟(jì)將分不增長(zhǎng)2.3%、3.2%和3.9%。四、中長(zhǎng)期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)必須克服的障礙近年來(lái)的情況表明，90年代長(zhǎng)期擴(kuò)展積存起來(lái)的、為繁榮所掩蓋的一系列結(jié)構(gòu)性問(wèn)題已逐漸暴露，嚴(yán)峻制約著經(jīng)濟(jì)的周期進(jìn)程。如，虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)際經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)

30、峻脫節(jié)，實(shí)際經(jīng)濟(jì)中的投資過(guò)度、購(gòu)并狂潮產(chǎn)生的并購(gòu)泡沫、金融過(guò)度帶來(lái)的金融市場(chǎng)混亂無(wú)序和違規(guī)操作等等問(wèn)題（宋玉華，2001），都需要假以時(shí)日來(lái)消化。這些差不多上羅奇所講的后泡沫時(shí)期凈化過(guò)程(Roach,2002)所要解決的問(wèn)題。同時(shí)，原有的問(wèn)題尚未解決，新的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題又出現(xiàn)。因此目前，虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)交互作用，長(zhǎng)期問(wèn)題和短期問(wèn)題互相阻礙，周期因素與結(jié)構(gòu)因素互相滲透，使經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇空前復(fù)雜、復(fù)蘇進(jìn)程極不確定。從目前情況看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程放慢，速度低于美聯(lián)儲(chǔ)和其它機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)已無(wú)可幸免。但放慢增長(zhǎng)不等于轉(zhuǎn)向衰退。從短期行情進(jìn)展看，所謂二次衰退或雙底衰退的可能性不大。但從中長(zhǎng)期看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)確有許多突出的障礙

31、需要克服。經(jīng)濟(jì)調(diào)整將抑制經(jīng)濟(jì)擴(kuò)展的速度。因此，新的經(jīng)濟(jì)周期能夠被稱為羅奇所講的美國(guó)自30年代以來(lái)第一個(gè)后泡沫商業(yè)周期(Post-Bubble Business Cycle)。羅奇的后泡沫時(shí)代(post-bubble era)是通過(guò)嚴(yán)肅考慮后含義深刻的提法，這一時(shí)期是指由經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)與股市過(guò)度繁榮形成的經(jīng)濟(jì)泡沫膨脹和破裂造成的阻礙和消除阻礙的時(shí)期。那個(gè)時(shí)期面臨的緊迫任務(wù)是消除一系列結(jié)構(gòu)性失衡問(wèn)題。然而，經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)進(jìn)展的結(jié)果是舊病未除又添新病。因此，從中長(zhǎng)期看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與擴(kuò)展將面臨諸多難以逾越的障礙。首先是短期內(nèi)突然擴(kuò)大的財(cái)政赤字。截至2001年9月底，美國(guó)聯(lián)邦政府的財(cái)政盈余為1270億美元。但布什

32、政府治理和估算辦公室(OMB)于7月下旬公布了其年中聯(lián)邦預(yù)算展望，宣布本財(cái)政年度將有1650億美元赤字，到2003財(cái)年將為1090億美元，而到2005年轉(zhuǎn)為盈余。據(jù)預(yù)算局局長(zhǎng)分析，股市下跌使資本收益稅稅收驟降是突然出現(xiàn)巨額財(cái)政赤字的重要緣故。而總統(tǒng)剛剛簽署生效的企業(yè)改革法案將使做了假賬的各大企業(yè)爭(zhēng)相從資產(chǎn)損益表中抽出水分，這將使企業(yè)利潤(rùn)大幅削減甚至虧損，其結(jié)果是政府稅收更趨減少，財(cái)政赤字將會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大。據(jù)摩根斯坦利公司估算，基于可持續(xù)的復(fù)蘇、股市的最終穩(wěn)定，以及300億美元國(guó)會(huì)補(bǔ)充撥款，2003年財(cái)年財(cái)政赤字將達(dá)2000億美元(David Greenlaw,2002)。（注：據(jù)David分析，

33、短期預(yù)算前景風(fēng)險(xiǎn)可分為三類(lèi)：經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)和技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。要緊指經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率降低、戰(zhàn)爭(zhēng)費(fèi)用和資本收益稅下降的風(fēng)險(xiǎn)。）為此，債務(wù)治理者的籌資需求將增加。在公開(kāi)回購(gòu)打算已終止的條件下，只能通過(guò)大量發(fā)行債券以適應(yīng)從盈余向赤字的變動(dòng)。由于發(fā)行拍賣(mài)時(shí)刻從每月改為每季進(jìn)行，同時(shí)增加了2年期，使債券期限縮短，2004年將面臨嚴(yán)峻的到期問(wèn)題。假如維持目前的拍賣(mài)打算，包括發(fā)行頻率和發(fā)行規(guī)模，那么將有較大的資金缺口，結(jié)果只能以更多舉債來(lái)使賬面的赤字減少。自然，政府對(duì)應(yīng)付此形勢(shì)已成竹在胸。6月上旬，國(guó)會(huì)已批準(zhǔn)政府增加4500億美元赤字，將其舉債上限提高至6.4萬(wàn)億美元。但舉債越多，到期贖回舊債的開(kāi)支愈大，政府的利息支

34、出越高。這難免又是一種惡性循環(huán)。其次，目前及今后相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，美國(guó)將面臨超規(guī)模的外部失衡。這種失衡在近期內(nèi)將阻礙美國(guó)的股市以至美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的進(jìn)程，似釜底抽薪，打擊股市，延緩復(fù)蘇。造成這種超規(guī)模失衡的要緊緣故是：近年來(lái)，特不是今年上半年以來(lái)國(guó)際資本從美國(guó)市場(chǎng)的大規(guī)模轉(zhuǎn)移，其導(dǎo)火線是美國(guó)自2000年底開(kāi)始的經(jīng)濟(jì)下滑；美國(guó)大公司丑聞則加快國(guó)際資本流出美國(guó)的速度；國(guó)際間巨大利差（注：目前美國(guó)的基準(zhǔn)利率為1.75%，而歐洲是3.25%，澳大利亞、加拿大等已達(dá)4%5%。）和美國(guó)經(jīng)濟(jì)的不確定性，強(qiáng)化了國(guó)際資本的趨利性和規(guī)避性；出口和進(jìn)口的持續(xù)下降但降幅不同，或同時(shí)增長(zhǎng)但進(jìn)口增長(zhǎng)快于出口，使美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目赤字不斷擴(kuò)大（注：據(jù)商務(wù)部最新統(tǒng)計(jì)，2000年第四季度和2001年4個(gè)季度中美國(guó)出口和進(jìn)口