極光Saas估值持續(xù)提升容聯(lián)云上市催化

1、容聯(lián)云：國內(nèi)首家在美上市 Saas 企業(yè)2 月 9 日，中國領(lǐng)先的多業(yè)務(wù)云通訊服務(wù)商容聯(lián)云通訊（NYSE: RAAS），首次公開發(fā)行的2,000 萬股美國存托股票（“ADS”）每股定價為 16 美元，每股美國存托憑證對應(yīng) 2 股 A 類普通股。A 股超額配售選擇權(quán)行使前，本次發(fā)行募集總額預(yù)計為 3.2 億美元。容聯(lián)云通訊的美國存托憑證預(yù)計將于今日在美國紐約證券交易所掛牌交易，股票代碼為“RAAS”。容聯(lián)于 2 月 9 日開盤即觸及熔斷，截至收盤報 48 美元，漲幅達(dá) 200，市值超 76 億美元。據(jù)招股書，此次募集資金 30 用于改進(jìn)/升級現(xiàn)有解決方案、開發(fā)新方案； 30用于技術(shù)研發(fā)，尤其是視

2、頻與人工智能技術(shù)； 30用于選擇性的戰(zhàn)略投資與收購；剩下約 10作為營運(yùn)資金，用于一般開銷。從未來增長策略上，也基本圍繞以上四點(diǎn)展開，除創(chuàng)新解決方案、優(yōu)化產(chǎn)品組合等，容聯(lián)云也計劃縱向加深對現(xiàn)有客戶的組合產(chǎn)品銷售，另一方面橫向擴(kuò)大客戶基礎(chǔ)；同時，容聯(lián)云也表示要有選擇地進(jìn)行戰(zhàn)略聯(lián)盟和收購，并開拓海外市場。公司業(yè)務(wù)容聯(lián)云成立于 2009 年，作為企業(yè)通訊云服務(wù)提供商，主要業(yè)務(wù)基于云計算和人工智能系列技術(shù)，提供通訊及數(shù)字化業(yè)務(wù)，覆蓋行業(yè)范圍包括互聯(lián)網(wǎng)、電信、金融服務(wù)、教育、工業(yè)制造和能源；主要模式是互動云；主營業(yè)務(wù)內(nèi)容涵蓋通訊 AI，云聯(lián)絡(luò)，音視頻通訊和云通訊四個大的板塊。具體業(yè)務(wù)包括有 CPaaS

3、通訊能力(語音、短信等)、CC(智能云客服與云聯(lián)絡(luò)中心)、UC&C(IM 及企業(yè)移動門戶、雙錄、企業(yè)直播)和 CV(視覺智能行業(yè)解決方案)等。容聯(lián)云具有完善的端對端全產(chǎn)品通訊云，以及安全穩(wěn)定的產(chǎn)品服務(wù)，助力企業(yè)內(nèi)外部通訊場景，輕松、高效連結(jié)。容聯(lián)云為金融、政企、教育、互聯(lián)網(wǎng)、汽車等全行業(yè)通訊服務(wù)解決方案，深受行業(yè)頭部企業(yè)信賴。圖 1：容聯(lián)云公司業(yè)務(wù)一覽資料來源：公司官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所財務(wù)分析公司 2018 年、2019 年營收分別為 5.01 億元、6.50 億元，增長率為 29.74 ；2019 年、2020年 Q1-Q3 營收分別為 4.26 億元、5.09 億元，同比增長 19.48

4、。截止招股書公布，容聯(lián)云尚未實(shí)現(xiàn)盈利。在毛利潤上，2018 年、2019 年毛利潤分別為 1.88 億元、2.67 億元，同比增長 42.02 ；在凈虧損上，2018 年、2019 年凈虧損分別為 1.55 億元、1.83 億元。圖 2：容聯(lián)云總營收毛利及毛利率一覽（億元）（人民幣）營業(yè)收入毛利毛利率6.505.0141.12%41.315.094.2640.54%37.59%1.882.671.762.062018201919Q1-Q320Q1-Q3742641540439338237136035資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所分業(yè)務(wù)看：第一類服務(wù)是CPaaS（通信服務(wù)平臺），20Q1-Q

5、3CPaaS 服務(wù)營收占容聯(lián)云總營收 53.05為容聯(lián)云營收占比最多的服務(wù)。這類服務(wù)下包含短信、語音、其他業(yè)務(wù)（合營 CPaaS、物聯(lián)網(wǎng)云平臺等），其中短信和語音服務(wù)為主要營收來源。2019 年這兩種服務(wù)分別占到了容聯(lián)云總營收的 36.1、10.3。2018 年、2019 年容聯(lián)云在 CPaaS 上的營收分別為 2.55 億元、3.45 億元，增長率為 35.29 。整體來看，短信營收貢獻(xiàn)率在提升，語音有所下降。第二類服務(wù)是 Cloud-base CC（云呼叫中心），20Q1-Q3 云呼叫中心服務(wù)營收占容聯(lián)云總營收 30.26 。該業(yè)務(wù) 2019 年營收 1.74 億元，增長率 34.88 ，

6、對總收貢獻(xiàn)率呈小幅上升趨勢；2020 年 Q1-Q3，該業(yè)務(wù)營收占比增長至 6.6；該服務(wù)分為兩種服務(wù)模式：一種是訂閱模式，按訂閱期限付費(fèi)；一種為項目制，按項目收費(fèi)，支持公有云、私有云等多種部署模式。在兩種模式中，訂閱模式對容聯(lián)云營收貢獻(xiàn)最大，占總營收的 21.4。第三類服務(wù)是 Cloud-base UC&C（云統(tǒng)一通信與協(xié)作），20Q1-Q3 云協(xié)作營收占容聯(lián)云總營收 16.11 。該業(yè)務(wù)在容聯(lián)云總營收占比 2019 年為 18.9，2018 年占比為 22.3 ，呈下降趨勢，2020 年 Q1-Q3 該業(yè)務(wù)總營收貢獻(xiàn)降至 16.1；在營收上，2019 年云統(tǒng)一通信與協(xié)作營收為 1.23 億

7、元，2018 年這一業(yè)務(wù)為 1.12 億元，同比增長 9.82 ，低于其他業(yè)務(wù)增長率。這類服務(wù)包含即時通信 IM、視頻會議、電話會議、直播等服務(wù)。這種基于云的 UC&C 解決方案通過一個集中式門戶來支撐業(yè)務(wù)通信和協(xié)作所需的多種通信功能，如即時通訊、音頻和視頻會議和電話，支持公有云、私有云等多種部署模式。圖 3：容聯(lián)云分業(yè)務(wù)營收一覽（億元）（人民幣）通信平臺服務(wù)通信和協(xié)作云基于云的聯(lián)絡(luò)中心其他服務(wù)2.700.821.540.042.160.831.21 0.063.451.231.740.082.551.121.290.052020Q1-Q32019Q1-Q32019201801234567資料

8、來源：wind，天風(fēng)證券研究所從毛利率上看，云聯(lián)絡(luò)中心毛利率水平最高，2019 年達(dá) 57.89 ，趨勢穩(wěn)定。通信和協(xié)作云業(yè)務(wù)毛利率 2019 達(dá) 53.9，同比提升 10.09pct。Cpaas 及其他服務(wù)毛利率水平相對前兩者較低，在 2019 分別為 28.64 及 19.99 。圖 4：容聯(lián)云分業(yè)務(wù)毛利率CPaaS通信平臺服務(wù)Cloud-base UC&C通信和協(xié)作云Cloud-base CC云聯(lián)絡(luò)中心其他服務(wù)55.60%57.89%56.89%55.77%53.90%43.81%26.57%28.64%49.55%30.05%48.21%29.86%19.99%19.18%17.39%

9、70%60%50%40%30%20%10%0%201820192019Q1-Q32020Q1-Q3資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所極光：向?qū)＞?SaaS 轉(zhuǎn)型，業(yè)績高速增長。極光 Aurora Mobile（NASDAQ：JG）成立于 2011 年，是中國領(lǐng)先的開發(fā)者服務(wù)提供商，專注于為開發(fā)者提供穩(wěn)定高效的消息推送、一鍵認(rèn)證以及流量變現(xiàn)等服務(wù)，助力開發(fā)者的運(yùn)營、增長與變現(xiàn)。同時，極光的行業(yè)應(yīng)用已經(jīng)拓展至行業(yè)洞察、金融風(fēng)控與商業(yè)地理服務(wù)，助力各行各業(yè)優(yōu)化決策、提升效率。圖 5：極光主要營業(yè)模式資料來源：公司官方介紹 PPT，天風(fēng)證券研究所整理自 2021 年完全退出精準(zhǔn)營銷業(yè)務(wù)收入后，公司收入

10、以 SaaS 業(yè)務(wù)為核心精簡為兩部分，分別為 1）開發(fā)者服務(wù)的訂閱服務(wù)和增值服務(wù)收入，以及 2）行業(yè)應(yīng)用服務(wù)收入。這次戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的完成，預(yù)示著極光把重點(diǎn)放在提供移動開發(fā)者所需要的產(chǎn)品和服務(wù)的商業(yè)模式上，幫助開發(fā)者提升用戶運(yùn)營，增長和變現(xiàn)的能力。是從數(shù)據(jù)到產(chǎn)品及服務(wù)的轉(zhuǎn)變，也是將付費(fèi)客戶群體從以廣告主為主轉(zhuǎn)向 APP 開發(fā)者為核心的轉(zhuǎn)變。圖 6：極光新舊業(yè)務(wù)分類一覽資料來源：公司官方介紹 PPT，天風(fēng)證券研究所整理圖 7：極光客戶資料來源：公司官方介紹 PPT，天風(fēng)證券研究所公司業(yè)務(wù)開發(fā)者服務(wù)-訂閱服務(wù)多樣化智能軟件滿足開發(fā)者運(yùn)營需求，包含推送，統(tǒng)計，通信云服務(wù)，短信，認(rèn)證，魔鏈，分享等 SDK

11、服務(wù)。圖 8：開發(fā)者服務(wù)-訂閱服務(wù)內(nèi)容資料來源：公司官方介紹 PPT，天風(fēng)證券研究所整理開發(fā)者服務(wù)-增值服務(wù)增值服務(wù)包括極光聯(lián)盟服務(wù)和廣告 SaaS 的收入。隨移動 APP 市場競爭日趨激烈，以及出現(xiàn)用戶增長停滯且成本高昂的困難，移動 APP 開發(fā)者迫切需要基于現(xiàn)有用戶群尋找更多的商業(yè)化變現(xiàn)來源。開發(fā)者服務(wù)訂閱業(yè)務(wù)可以滿足移動 APP 開發(fā)者的運(yùn)營需求，而極光聯(lián)盟服務(wù)則更可以幫助滿足移動 APP 開發(fā)者的流量商業(yè)化變現(xiàn)需求。通過匯集的海量流量，通過輕推送和應(yīng)用內(nèi)消息這兩個創(chuàng)新的產(chǎn)品形態(tài)來展示推薦內(nèi)容。輕推送的目的在于鞏固現(xiàn)有喚醒客戶，持續(xù)開拓新的潛在客戶。應(yīng)用內(nèi)消息的核心在于用戶使用應(yīng)用時，向

12、活躍用戶發(fā)送有針對性的消息來鼓勵用戶使用應(yīng)用的關(guān)鍵功能，從而增強(qiáng)這些用戶的留存率。截至 20Q3，極光聯(lián)盟里日活躍用戶總數(shù)已超 1 億，其中包括 wifi 萬能鑰匙，美圖秀秀之類的超級 APP。 獲得超級 APP 的加入彰顯了極光聯(lián)盟產(chǎn)品的商業(yè)價值和高度的市場認(rèn)可，這些產(chǎn)品可以幫助移動 APP 進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)流量的全新商業(yè)化變現(xiàn)方式。在需求端，極光匯集了電商，金融，教育，超級 APP 等行業(yè)客戶的獲客需求。 其中，小程序開發(fā)者需求旺盛，在 3 季度大約 45的聯(lián)盟收入都來自于小程序開發(fā)者。極光打造的全新的流量生態(tài)，將為小程序生態(tài)的繁榮帶來急需的站外流量。圖 9：開發(fā)者服務(wù)-增值服務(wù)內(nèi)容-極光聯(lián)盟業(yè)

13、務(wù)模型圖例資料來源：公司官方介紹 PPT，天風(fēng)證券研究所整理圖 10：極光聯(lián)盟產(chǎn)品演示資料來源：公司官方介紹 PPT，天風(fēng)證券研究所整理行業(yè)應(yīng)用服務(wù)包含行業(yè)洞察、金融風(fēng)控以及商業(yè)地理服務(wù)。提供海量 APP 應(yīng)用運(yùn)營數(shù)據(jù)，助力企業(yè)主，投資者實(shí)現(xiàn)全方位對標(biāo)分析，洞察行業(yè)機(jī)會。有效識別欺詐風(fēng)險，重新定義大數(shù)據(jù)的價值。打通線上線下大數(shù)據(jù)，、賦能現(xiàn)代商業(yè)，提升企業(yè)核心競爭力。更提供依托極光大數(shù)據(jù)，針對企業(yè)調(diào)查目的，提供問卷設(shè)計，用戶篩選，隨即投放，分析決策等一站式調(diào)研服務(wù)。圖 11：行業(yè)應(yīng)用服務(wù)-解決垂直行業(yè)痛點(diǎn)資料來源：公司官方介紹 PPT，天風(fēng)證券研究所整理財務(wù)狀況據(jù)極光 20Q3 財報，20Q1-

14、Q3 收入 3.66 億元人民幣，同比下降 49.48；扣非歸母凈利潤-1.36 億元人民幣，同比下降 89.45，毛利率為 39.95，2019 年 Q1-Q3 為 27.15。月度獨(dú)立活躍設(shè)備數(shù)量由 19Q3 的 13.4 億增長至 20Q3 的 13.9 億。付費(fèi)客戶數(shù)量由 19Q3 的 2312 位增長至 20Q3 的 2405 位。從業(yè)績表現(xiàn)上看，三季度極光收入下降幅度較大，主要系公司戰(zhàn)略性退出占營收比例較大但盈利能力差的精準(zhǔn)營銷業(yè)務(wù)（該業(yè)務(wù) 20Q1-Q3 收入同比下降 68），轉(zhuǎn)型純 SAAS 服務(wù)（即開發(fā)者服務(wù)+行業(yè)應(yīng)用）所致。圖 12：極光營收（億元）營業(yè)總收入同比(%)30

15、4.86%9.067.14150.83%7.243.662.850.70-49.48%48.21%26.93%108642020162017201820192019Q1-Q3 2020Q1-Q3350300250200150100500-50-100資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所圖 13：極光扣非歸母凈利潤（億元）0.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0-1.2-1.4-1.6扣非后歸屬母公司股東的凈利潤同比(%) 20162017201820192019Q1-Q3 2020Q1-Q3-%-%-0.61-47.10%-0.72-0.90-0.87-1.13-89.45%-1.3612

16、.6029.103.09%200-20-40-60-80-100資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所剝離精準(zhǔn)營銷業(yè)務(wù)后公司 20Q3 整體毛利率達(dá)到歷史新高 39.95，其中開發(fā)者服務(wù)和行業(yè)應(yīng)用業(yè)務(wù)所組成的 SaaS 業(yè)務(wù)毛利率高達(dá) 75，精準(zhǔn)營銷的毛利潤貢獻(xiàn)較低。經(jīng)公司披露，預(yù)計未來三年 SaaS 業(yè)務(wù)毛利率將穩(wěn)定上升至 77。而 SaaS 業(yè)務(wù)收入占比逐漸增高，20Q3達(dá) 60.40 ，毛利潤占比達(dá) 96 ，充分體現(xiàn) SaaS 業(yè)務(wù)高毛利率的特點(diǎn)。圖 14：極光毛利潤及毛利率（億元）32.521.510.50毛利潤毛利率2.571.971.9639.95%32.14%1.4625.06%0.

17、710.2327.59%27.15%28.34%45403530252015105020162017201820192019Q1-Q3 2020Q1-Q3資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所圖 15：SaaS 業(yè)務(wù)毛利率圖 16：SaaS 業(yè)務(wù)未來三年毛利率預(yù)測77%76%75%74%73%72%71%70%69%68%67%76%70%74%76%75%77%75%72%78%77%76%75%74%73%72%71%70%69%19Q319Q420Q120Q220Q32020E2021E2022E資料來源：公司公告，天風(fēng)證券研究所整理資料來源：公司公告，天風(fēng)證券研究所整理圖 17：各業(yè)務(wù)收入

18、占比圖 18：各業(yè)務(wù)毛利收入占比120%100%80%60%40%20%0%SAAS業(yè)務(wù)占比精準(zhǔn)營銷業(yè)務(wù)占比49.17%39.60%72.51%50.83%60.40%27.49%19Q320Q220Q3120%100%80%60%40%20%0%SAAS業(yè)務(wù)毛利潤貢獻(xiàn) 精準(zhǔn)營銷毛利潤貢獻(xiàn)5%4%26%95%96%74%19Q320Q220Q3資料來源：公司公告，天風(fēng)證券研究所資料來源：公司公告，天風(fēng)證券研究所2018 及 2019 Pro-Forma 收入（剝離精準(zhǔn)營銷收入）中，SaaS 業(yè)務(wù)（開發(fā)者服務(wù)訂閱，增值服務(wù)和行業(yè)應(yīng)用）均保持優(yōu)秀增長態(tài)勢。公司預(yù)計 2021 年集團(tuán)收入得益于增值服

19、務(wù)將會有大幅增長。圖 19：Pro-Forma 收入（訂閱服務(wù)+增值服務(wù)+行業(yè)應(yīng)用）（單位：百萬）資料來源：公司官方介紹 PPT，天風(fēng)證券研究所費(fèi)用率2016-2018 逐年下降，至2019 年研發(fā)費(fèi)用率，銷售費(fèi)用率，管理費(fèi)用率分別為19.44 ，13.08 ，12.06 。20Q1-Q3 費(fèi)用均下降，主要系公司有良好的費(fèi)用管理，但由于疫情影響20 年正常營收，費(fèi)用率有所增高。圖 20：極光費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率47.95%47.01%36.65%25.17%18.81%19.44%20.96%18.28%21.88%19.17%11.74%13.08%12.06%2016201

20、912.17%11.12%2019Q1-Q3 2020Q1-Q320.67%11.39%201710.03%201860%50%40%30%20%10%0%資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所可比公司估值表 1：Saas 美股龍頭公司及部分中國 Saas 公司可比估值公司市值（億人民幣）PEEV/SALESPS202020212022202020212022202020212022Sales Force13970.7050.867.055.710.18.47.110.28.57.2Service Now6989.92101.178.458.818.715.011.918.915.112.0Shopify10429.71343.7266.9164.639.029.521.240.430.521.9Workday4058.0496.989.672.214.412.410.414.612.510.5Atlassian3900.72215.0171.7129.730.726.121.431.126.421.6Square7535.90218.4141.495.98.37.65.68.47.75.6Veeva Systems2847.47102.493.478.629.424.820.930.425.721.7Zoom7317.95133.2130.5108.943.231.526.24