新式茶飲行業(yè)專題：春茗納新葉奈雪焙生香

1、內容目錄 HYPERLINK l _TOC_250021 新式茶飲勢如破竹，高端頭部玩家差異化競爭 5 HYPERLINK l _TOC_250020 中國茶飲市場空間廣闊，新式茶飲引領發(fā)展 5 HYPERLINK l _TOC_250019 品牌擴張以門店為核心，高端門店成長勢不可擋 6 HYPERLINK l _TOC_250018 高端新式茶飲市場集中度高，頭部品牌特點鮮明 7 HYPERLINK l _TOC_250017 競爭要素與行業(yè)趨勢：場景化消費下的產品力與品牌力共振 9 HYPERLINK l _TOC_250016 消費升級背景下，中高端茶飲品牌更受青睞 9 HYPERLI

2、NK l _TOC_250015 消費場景化，多元店型差異化競爭 10 HYPERLINK l _TOC_250014 品類矩陣直擊消費者痛點，強供應鏈打造優(yōu)質產品力 12 HYPERLINK l _TOC_250013 產品品質及創(chuàng)新是核心，交叉銷售引領未來市場 12 HYPERLINK l _TOC_250012 奈雪首創(chuàng)現(xiàn)制茶飲搭配烘焙產品，持續(xù)創(chuàng)新釋放品牌潛力 13 HYPERLINK l _TOC_250011 強化供應鏈筑造優(yōu)質的產品力 14 HYPERLINK l _TOC_250010 創(chuàng)新營銷疊加數(shù)字化會員體系提升用戶粘性塑品牌 15 HYPERLINK l _TOC_250

3、009 創(chuàng)新營銷方式建立品牌認知度 16 HYPERLINK l _TOC_250008 會員體系加強消費者粘性 17 HYPERLINK l _TOC_250007 奈雪的茶：現(xiàn)制好茶+軟歐包，社交第三空間打造者 19 HYPERLINK l _TOC_250006 治理結構：夫婦創(chuàng)始人股權集中，員工激勵充分挖潛 20 HYPERLINK l _TOC_250005 奈雪集中布局高線城市，疫后加速擴張 21 HYPERLINK l _TOC_250004 茶飲定位差異化，未來知多少？ 24 HYPERLINK l _TOC_250003 打造茶飲社交空間，產品廣覆蓋，定位差異化 25 HYP

4、ERLINK l _TOC_250002 品牌力為基，多元擴張創(chuàng)未來 27 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議 31 HYPERLINK l _TOC_250000 風險提示 312 / 32東吳證券研究所圖表目錄圖 1：2015-2025E 我國新式茶飲市場規(guī)模加速擴容（單位：億元） 5圖 2：新式茶飲主要產品品類 6圖 3：線上外賣迅速發(fā)展 6圖 4：2015-2025E 中國現(xiàn)制茶飲店現(xiàn)制茶飲產品零售額（單位：億元） 7圖 5：2015-2025E 高端現(xiàn)制茶飲店總零售額 7圖 6：高端新式茶飲市場集中度高（截至 20 年前三季度） 7圖 7：家庭年可支配收入對應城

5、市人口數(shù)（百萬人） 9圖 8：2020 年新式茶飲消費者年齡及性別分布 9圖 9：家庭年可支配收入對應城市人口數(shù)量（百萬） 10圖 10：新茶飲行業(yè)品牌金字塔 10圖 11：截至 20 年 9 月 30 日中國高端現(xiàn)制茶飲和其他茶飲店的市場地位分析 10圖 12：奈雪的茶門店的典型布局和設計 11圖 13：奈雪夢工廠 12圖 14：奈雪的雞尾酒屋 Bla Bla Bar 12圖 15：喜茶粉色主題店 12圖 16：喜小茶飲料廠門店 12圖 17：中國高端現(xiàn)制茶飲的交叉銷售商品的零售消費額（億元） 13圖 18：2020 年茶飲消費者搭配偏好 13圖 19：高端現(xiàn)制茶飲門店銷售的烘焙產品零售額（

6、億元） 13圖 20：2018-2020Q3 奈雪的材料成本及占收入比 15圖 21：2018-2020Q3 奈雪前五大供應商采購額及占比 15圖 22：2015 至 2020 年茶飲原材料 CPI 15圖 23：喜茶自建有機茶園 15圖 24：高端現(xiàn)制茶飲的品牌偏好 16圖 25：新式茶飲消費者品牌偏好 16圖 26：奈雪的茶 2020 年推出茶禮盒、氣泡水等產品 16圖 27：奈雪的茶聯(lián)名推廣活動 16圖 28：奈雪的茶會員體系界面和主要功能 17圖 29：奈雪的茶注冊會員數(shù)量快速增長（萬名） 18圖 30：奈雪的茶活躍會員數(shù)量及復購會員比例 18圖 31：奈雪的茶深耕高端現(xiàn)制茶飲市場，全

7、國擴張，全面進化 19圖 32：公司 2018-2020Q1-Q3 營收情況 19圖 33：公司 2018-2020Q1-Q3 利潤情況（單位：百萬元） 19圖 34：奈雪的茶創(chuàng)始人持股達 67.04%（截至港股 IPO 前） 21圖 35：奈雪的茶疫情下逆勢增收（單位：百萬元） 21圖 36：奈雪 2020 年前三季度各線城市營收占比 22圖 37：21 年 1 月末奈雪的茶各線城市門店分布 22圖 38：奈雪主打“茶+軟歐包”雙產品線 25圖 39：2019 年公司茶飲收入占比 73% 26圖 40：奈雪的茶產品品類 26圖 41：星巴克產品品類 26圖 42：喜茶門店小而簡約 273 /

8、 32東吳證券研究所圖 43：奈雪門店更加注重社交屬性 27圖 44：奈雪 Pro 門店 27圖 45：奈雪 Pro 獨供產品 27圖 46：截至招股說明書日奈雪 Pro 門店數(shù)量（家） 28圖 47：奈雪 2021-2023 年開店將以 PRO 店為主 28圖 48：奈雪的茶產品研發(fā)體系與關鍵步驟 29圖 49：奈雪與人民日報聯(lián)名活動 30圖 50：奈雪圣誕活動在小紅書關注廣泛 30表 1：新式茶飲三類門店概覽 6表 2：高端新式茶飲玩家概況（數(shù)據(jù)截至 2020 年 9 月 30 日） 8表 3：茶飲及餐飲代表品牌成熟單店模型拆解 8表 4：奈雪的茶核心團隊履歷優(yōu)秀，行業(yè)管理經驗豐富 20表

9、 5：奈雪的茶各線城市營收/分布一覽 22表 6：奈雪各線城市單店數(shù)據(jù)一覽 23表 7：奈雪各線城市同店數(shù)據(jù)一覽 24表 8：臺蓋核心數(shù)據(jù)一覽 24表 9：奈雪 PRO 店開設更加靈活 28表 10：截至 2020 年 Q3 公司主要供應商一覽 294 / 32東吳證券研究所新式茶飲勢如破竹，高端頭部玩家差異化競爭中國茶飲市場空間廣闊，新式茶飲引領發(fā)展我國茶行業(yè)增長穩(wěn)健，新式茶飲崛起引領行業(yè)發(fā)展。中國是茶葉的發(fā)源地，擁有近五千年的飲茶歷史。據(jù)灼識咨詢，我國茶行業(yè)市場 2020 年市場規(guī)模為 4,107 億元，CAGR為 9.8%（相比之下，2020 年咖啡市場規(guī)模僅為 655 億元）。截至 2

10、020 年，茶產品的零售消費價值在我國非酒精飲料市場中（包括茶、咖啡、其他飲料）占比超 35%。具體來看，茶行業(yè)可細分為現(xiàn)制茶飲（新式茶飲）、茶葉茶包及茶粉、即飲茶三類。誕生于 20 世紀 80 年代臺灣的“珍珠奶茶”，新式茶飲賦予傳統(tǒng)茶新的內涵，通過多樣化的風味及口味吸引消費者。我國新式茶飲市場實現(xiàn)快速增長，2020 年市場規(guī)模達 1,136億元（2015-2020 年 CAGR 為 21.9%），據(jù)灼識咨詢預計新式茶飲市場將加速擴容，在 2025 年達到 3,400 億元（2020-2025 年 CAGR 達 24.5%），成為茶行業(yè)規(guī)模最大細分賽道，占比整體達到 42%。圖 1：2015

11、-2025E 我國新式茶飲市場規(guī)模加速擴容（單位：億元）9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000現(xiàn)制茶飲茶葉、茶包及茶粉即飲茶3400276222411806866106311361452422563700201520162017201820192020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E數(shù)據(jù)來源：灼識咨詢，東吳證券研究所產品不斷創(chuàng)新，消費偏好迭代驅動行業(yè)持續(xù)發(fā)展。在供給端，近年來，新式茶飲各品牌為適應激烈的市場競爭，紛紛加大研發(fā)投入，產品創(chuàng)新不斷、迭代速度極快。標準化的生產流程和卓越的產品品質成為品牌發(fā)展的必備要素。

12、在需求端，飲茶逐漸成為一種新的生活方式，頗受年輕消費群體歡迎。據(jù)灼識咨詢調查，60%以上的受訪者較上一年消費更多的新式茶飲，95%以上的受訪者表示會維持或者增加在現(xiàn)制茶飲店的消費。新式茶飲邁入數(shù)字化，線上點單及外賣服務快速發(fā)展。隨著移動支付普及和餐飲業(yè)數(shù)字化進程深入，疊加疫情對消費方式的改變，新式茶飲產品的外賣零售額由 2015 年的 7 億元增至 2020 年的 284 億元，占比現(xiàn)制茶飲總零售額 25%。外賣服務有助于門店擴大服務區(qū)域，觸達更多消費者，同時為消費者帶來更大便利性和靈活性。灼識咨詢預計 2025 年通過外賣銷售的新式茶飲銷售額將達到 1,129 億元，占總銷售額的 33.2%

13、。5 / 32東吳證券研究所圖 2：新式茶飲主要產品品類圖 3：線上外賣迅速發(fā)展120010008006004002000新式茶飲產品外賣銷售額（億元）外賣占比33%28% 30%31%27%25%16%13%10%6%2%35%30%25%20%15%10%5%0%2015201720192021E2023E2025E數(shù)據(jù)來源：2020 新式茶飲白皮書，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：灼識咨詢，東吳證券研究所品牌擴張以門店為核心，高端門店成長勢不可擋門店是新式茶飲的主要消費渠道，低/中/高端門店差異顯著。2020 年我國現(xiàn)制茶飲市場總銷售額中約 60%來自現(xiàn)制茶飲門店。門店按其產品平均售價，可以分為

14、低端店、中端店和高端店三類。三類門店在配料、代表產品、店型等方面具有顯著差異。不開放加盟的品牌中，喜茶的門店數(shù)量于 2020 年底達到 695 家，奈雪達到 500 家+；開放加盟的品牌中，蜜雪冰城門店數(shù)量最多，現(xiàn)已達 13,000 家以上；表 1：新式茶飲三類門店概覽第一代（低端茶飲店）第二代（中端茶飲店）第三代（高端茶飲店）配料合成添加劑及人工色素奶精及奶茶粉罐頭水果、果醬及調味糖漿碎奶及奶精購買新鮮原料，包括上乘茶葉、鮮奶及時令水果代表產品波霸奶茶風味奶茶，如芒果綠茶及蜂蜜柚子茶鮮果茶，如芝士草莓茶冷泡茶新式茶飲產品平均售價（2020 年）10 元10-20 元20 元主要店型供外賣的街

15、店供外賣的街店購物商城的外賣店有社交空間的高端茶飲店其他創(chuàng)新店型數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所消費升級+需求升級，門店高端化勢不可擋。高端新式茶飲門店專注于使用優(yōu)質、新鮮配料生產現(xiàn)制茶飲，創(chuàng)造良好的差異化的茶飲體驗。近年來，隨著我國人均可支配收入提高，尤其是一線及新一線城市消費群體購買力的上升，疊加消費者對新式茶飲體驗的需求不斷增長，高端新式茶飲門店快速興起。據(jù)灼識咨詢預計，高端店內現(xiàn)制茶飲零售額在 2020 年達到 129 億元（15-20 年 CAGR 達 75.8%，且 2020 年受疫情影響增速放緩），并有望在 2025 達到 522 億元（20-25 年 CAGR 為 20

16、.0%）6 / 32東吳證券研究所圖 4：2015-2025E 中國現(xiàn)制茶飲店現(xiàn)制茶飲產品零售額（單位：億元）120010008006004002000低端茶飲店中端茶飲店高端茶飲店5224203362022641298132248101低端茶飲店增速中端茶飲店增速高端茶飲店增速2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E140%120%100%80%60%40%20%0%數(shù)據(jù)來源：灼識咨詢，東吳證券研究所高端新式茶飲市場集中度高，頭部品牌特點鮮明2020 年前三季度高端新式茶飲 CR5 達 55%，奈雪的茶客單最高。截

17、至 20Q3，中國約有 34 萬家現(xiàn)制茶飲店，其中約 3,200 家高端門店。在一萬個現(xiàn)制茶飲連鎖品牌中，約有 100 個高端現(xiàn)制茶飲連鎖品牌經營 2,400 家茶飲店。據(jù)灼識咨詢預計，2020 年我國高端現(xiàn)制茶飲店零售消費總額達 152 億（含交叉銷售產品 22 億元），并有望在 2025 年達到 623 億（20-25 年 CAGR 為 32.7%）。截至 20 年前三季度，該市場 CR5 為 54.9%，市場集中度高。喜茶市占率 25.5%，奈雪的茶市占率 17.7%，分列行業(yè)前兩名，前四大品牌均采用 100%直營模式。圖 5：2015-2025E 高端現(xiàn)制茶飲店總零售額圖 6：高端新式

18、茶飲市場集中度高（截至 20 年前三季度）交叉銷售產品（億元）現(xiàn)制茶飲增速現(xiàn)制茶飲（億元）交叉銷售產品增速7006005004003002001000250%1200%150%100%223702 264336 42052250%0%9 21 1215748 10322 18134963801025.50%45.10%3.50%3.80%4.40%17.70%喜茶奈雪的茶品牌B樂樂茶品牌D其他數(shù)據(jù)來源：灼識咨詢，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：灼識咨詢，東吳證券研究所頭部玩家尋求差異化發(fā)展，創(chuàng)新業(yè)態(tài)，拓寬業(yè)務邊界。奈雪的茶創(chuàng)新打造“茶+軟歐包”的雙產品線形式，著力構建茶飲的“第三空間”。喜茶秉承“靈感

19、之茶”持續(xù)迭代，2020 年共推出 24 款新品，打造生打椰椰芒、酒釀桂花凍等人氣新品。樂樂茶依靠網紅產品“臟臟包”占據(jù)市場后，積極在商業(yè)模式上擴充門店形態(tài)，2018 年開設首家“制茶工廠”概念店，同時重視跨界營銷、IP 設計。因味茶以中國茶文化為品牌基礎，以原葉茶為茶體，主營健康茶飲和簡餐；另銷售茶葉、茶周邊，打造年輕群體一站式茶空間。7 / 32東吳證券研究所表 2：高端新式茶飲玩家概況（數(shù)據(jù)截至 2020 年 9 月 30 日）成立品牌品牌特點時間直營門店（家）覆蓋城市（個）茶飲平均售價/客單價（元）目標客群線下線上模式模式主要進駐城市南京、杭州深圳、上海、廣州、北京、外賣+小程序20-

20、35 歲直營女性27/4361420水果茶+軟歐包；提供第三空間奈雪的茶2015喜茶2012創(chuàng)意現(xiàn)制茶飲6005425/40新一代年輕人外賣+直營小程序深圳、上海、北京、廣州、成都、杭州18-35 歲外賣+樂樂茶2016奶酪茶+軟歐包581222/40學生/白直營上海、北京小程序領因味茶2014健康茶飲+簡餐8220-35 歲京東30/-直營上海、北京消費者商城數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，各公司官網，東吳證券研究所整理門店毛利率高，人力及租金為主要成本。高端現(xiàn)制茶飲店目前仍主要布局一二線城市，單店投資 125-250 萬元，單店年收入 1,0001,800 萬元左右，門店毛利率約 65%左右。奈

21、雪的茶標準店面積 200-250 平；采取“茶+軟歐包”雙產品矩陣，打造第三空間社交理念，坪效為 4-5 萬元，低于喜茶。為了給消費者提供良好的購物體驗，高端新式茶飲門店對店面選址要求高，對員工進行體系化培訓，其門店成本集中在租金及人力成本。表 3：茶飲及餐飲代表品牌成熟單店模型拆解奈雪的茶喜茶樂樂茶蜜雪冰城星巴克海底撈太二酸菜魚20 年門店數(shù)（家）500+69565701300047061300+232單店投資（萬元）125-185150-2502503040280800-1000250客單價（元）40-45404083510575單店收入（萬元/年）10001200180010070049

22、051370面積（m2）200-250(標準店)80-200(PRO 店)80-120(標準店)50-80(Go 店)100-12015-20180800-1000250標準店坪效（萬元）4-510-1515-185-6.744.9-6.15.3投資回收期11-12 月9-12 月16 月1-2 年18-20 月6-13 月7 月毛利率65%65%60%45%-60%60%門店經營利潤率25%23-26.7%20-21%20-25%25.9%21%24.8%注：自主測算得出，或與實際情況存在偏差，蜜雪冰城為加盟商口徑數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，喜茶 2020 年度報告，東吳證券研究所測算8 /

23、32東吳證券研究所競爭要素與行業(yè)趨勢：場景化消費下的產品力與品牌力共振消費升級背景下，中高端茶飲品牌更受青睞居民可支配收入增長，消費升級趨勢顯著。從家庭可支配收入來看，據(jù)麥肯錫全球研究院數(shù)據(jù)，10 年-18 年城市主流家庭年可支配收入從 7.9-13.8 萬元提升到了 13.8-19.7萬元，家庭年可支配收入有了大幅的提升；而在 5 年后中產階級將達到近 5 億人，覆蓋了一半的城市人口，將不斷刺激未來消費升級。消費人群代際切換，Z 世代漸成新消費主力。Z 世代群體出生于 1995-2009 年，國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2018 年共計有 2.6 億人，占總人口數(shù) 19%。而根據(jù)中國連鎖經營協(xié)會（C

24、CFA）聯(lián)合阿里新服務研究中心于 2020 年 11 月發(fā)布的2020 年新茶飲研究報告，新茶飲消費者中，“90 后+女性”為主力人群，占比接近 40%；且相較于餐飲行業(yè)的整體職業(yè)分布，新式茶飲消費者的“學生”與“白領”職業(yè)特征比較明顯。圖 7：家庭年可支配收入對應城市人口數(shù)（百萬人）圖 8：2020 年新式茶飲消費者年齡及性別分布 2010201825%4504003503002504033112572001501005007972134896334103 106 1620%15%10%5%0%女性男性 數(shù)據(jù)來源：麥肯錫全球研究院，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：CCFA，阿里新服務研究中心，東吳證

25、券研究所Z 世代崛起驅動茶飲消費中高端化。隨著購買力的提升，中國消費者愿意在現(xiàn)制茶飲產品上花費更多，尤其是在高端產品上。根據(jù)灼識咨詢統(tǒng)計，60.5%的受訪者在過去一年中在高端現(xiàn)制茶飲產品的消費金額在所有現(xiàn)制茶飲消費的占比有所提高。根據(jù)2020 年新茶飲研究報告，2020 年 6 月，一線城市的新茶飲客單價達到 38.7 元，同比增長 3%；而新一線、二線、三線及以下城市客單價也分別同比增長約 6%、9%和 3%，中高端化趨勢明顯。如果我們依據(jù)品牌的價位、消費人群定位和經營模式將茶飲品牌劃分為高端、中端和大眾品牌三類。其中，高端品牌即指產品單價介于 20 元至 35 元、門店集中于一、二線城市、

26、以直營為主、消費人群定位為都市白領，其代表品牌包括喜茶、奈雪的茶、樂樂茶等少數(shù)幾個品牌。而中端品牌則包括像有 Coco、一點點、茶顏悅色等產品單價介于9 / 32東吳證券研究所10 元至 20 元、靠差異化產品做性價比的品牌；大眾品牌則包括蜜雪冰城等產品單價大多在 10 元以下的品牌。圖 9：家庭年可支配收入對應城市人口數(shù)量（百萬）圖 10：新茶飲行業(yè)品牌金字塔454035302520151050 2019/062020/06yoy（右，%）12%10%8%6%4%2%0% 數(shù)據(jù)來源：CCFA，阿里新服務研究中心，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所整理以奈雪為代表的頭部新茶飲品牌雄踞高端定

27、位。截至 20 年 9 月 30 日，高端茶飲品牌的平均客單價為 35.0 元。以奈雪為例，奈雪始終堅持自營高端現(xiàn)制茶飲，通過布局中國高端現(xiàn)制茶飲門店提供優(yōu)質、健康的現(xiàn)制茶飲重塑茶飲體驗，其客單價在所有品牌中最高，可達 43.3 元；而其他頭部品牌如喜茶等客單價也均在 40 元附近。圖 11：截至 20 年 9 月 30 日中國高端現(xiàn)制茶飲和其他茶飲店的市場地位分析數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所消費場景化，多元店型差異化競爭由于主力消費群體年齡結構的不斷改變，越來越多品牌選擇通過各類形式將其與相關的某個場景進行聯(lián)系，再通過產品設計、包裝設計和營銷活動等方式凸顯特定的產品形象，營造出在

28、特定的環(huán)境下產生消費行為的場景，并以此來吸引該場景所能覆蓋的消費群體。而這種挖掘消費者需求、培育消費人群的方式也因此被稱為“消費場景化”。10 / 32東吳證券研究所頭部品牌多元化店型的多場景差異化競爭。當下的主力消費人群在茶飲市場期望獲得更全面的茶飲體驗，因此提供定制化優(yōu)質的客戶服務的高端現(xiàn)制茶飲店能有效的吸引并留存客戶；此外頭部品牌也更注重店面的設計。奈雪的茶致力于店型設計和創(chuàng)新店型拓展，以塑造不同消費場景。專注“第三空間”概念，打造現(xiàn)代休閑與社交理念相結合的高端茶飲店。顧客是奈雪企業(yè)價值觀的核心，奈雪通過精心設計每家門店以創(chuàng)造一個舒適的高端社交場所。奈雪的茶的店型門店均融入藝術元素進行獨

29、特的設計，其氛圍在空間、家居、裝飾、照明及背景音樂等多方面的品質喚起最佳的茶道和現(xiàn)代精致生活體驗，以營造一種溫暖、舒適、休閑、輕松的氛圍。這樣的設計和氛圍打造顯著的提升了客戶體驗并給每一位消費者樹立起奈雪的優(yōu)質品牌形象。圖 12：奈雪的茶門店的典型布局和設計數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所結合藝術、文化及生活元素不斷豐富奈雪的多元化消費場景。2019 年 11 月，奈雪專門成立的研發(fā)店“奈雪夢工廠”，其定位是奈雪的超級產品試驗田，面積達到 1,000平方米。所有研發(fā)人員工作于此，每周出售研發(fā)新品，通過銷售數(shù)據(jù)擇優(yōu)上新，目前門店已發(fā)展烘焙、茶飲、咖啡、酒品、零食等十五大板塊，15 條產品

30、線共 1,000 多種新品；并配有娃娃機及其他流行游戲設備的零售禮品店。2020 年 11 月，奈雪推出 PRO 門店，門店不提供現(xiàn)制烘焙而改用預制產品，更加輕量化的在門店選址與運營等多個方面均更加靈活，進一步提升奈雪擴張空間。茶飲之外，奈雪也開始布局酒精類飲品“奈雪酒屋”Bla Bla Bar。奈雪對含酒精飲品的嘗試始于 2018 年，其在華南地區(qū)試水茶飲加酒的搭配，首次在水果茶中加入白葡萄酒。2019 年 1 月，奈雪在深圳開設首家專供酒飲的奈雪雞尾酒屋 Bla Bla Bar。菜單包含一系列帶有創(chuàng)意成分的雞尾酒，進一步豐富了奈雪的產品品類和門店理念。截至 20 年9 月 30 日，奈雪在

31、上海、深圳、杭州共有 22 間奈雪 Bla Bla Bar。11 / 32東吳證券研究所圖 13：奈雪夢工廠圖 14：奈雪的雞尾酒屋 Bla Bla Bar數(shù)據(jù)來源：公司官網，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網，東吳證券研究所為了針對不同消費場景的廣大消費者，頭部品牌紛紛開設多種類型的茶飲店，包括主題店、快閃店、特色店等，這些門店具有現(xiàn)代風格的室內裝飾和時尚空間。如喜茶在 2017 年推出了黑金店、粉色主題店等；20 年 4 月喜茶還推出了定位大眾市場的“喜小茶”飲料廠等。圖 15：喜茶粉色主題店圖 16：喜小茶飲料廠門店數(shù)據(jù)來源：喜茶官方公眾號，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網，東吳證券研究所

32、品類矩陣直擊消費者痛點，強供應鏈打造優(yōu)質產品力產品品質及創(chuàng)新是核心，交叉銷售引領未來市場產品品質及創(chuàng)新已經成為留住顧客的關鍵要素和高端現(xiàn)制茶飲的差異化要素。消費升級趨勢下，消費者的健康意識顯著提升，消費者對于產品的品質越來越重視。根據(jù)灼識咨詢的統(tǒng)計，約 70%的受訪者將其品牌偏好歸于該品牌的最暢銷產品。因此對于高端的現(xiàn)制茶飲品牌，保留并持續(xù)升級優(yōu)質經典產品，與推出能滿足客戶不斷變化的口味和偏好的新產品同樣重要。同時，配料的選擇和品質也會對現(xiàn)制茶飲口感產生較大影響。交叉銷售有望成為高端現(xiàn)制茶飲的發(fā)展趨勢。茶飲消費具有高頻的特點，從而給如烘焙產品等品類帶來了交叉銷售的機會。目前頭部的高端茶飲品牌均

33、已向其他產品類別進行擴充，涵蓋了烘焙、咖啡、零售等。多元化的產品類型和交叉銷售將能夠擴展消費12 / 32東吳證券研究所者的消費時間段和場景，給消費者提供多維度的用戶體驗。根據(jù)灼識咨詢統(tǒng)計，預計中國高端現(xiàn)制茶飲的交叉銷售商品的零售消費額將由 2020 年的約 22 億元增長至 2025 年的 101 億元，CAGR 達 35.4%。圖 17：中國高端現(xiàn)制茶飲的交叉銷售商品的零售消費額（億元）數(shù)據(jù)來源：灼識咨詢，東吳證券研究所奈雪首創(chuàng)現(xiàn)制茶飲搭配烘焙產品，持續(xù)創(chuàng)新釋放品牌潛力根據(jù)阿里生態(tài)融合數(shù)據(jù)，消費者對于茶飲和面包甜點的偏好存在較大程度的融合。據(jù)2020 新式茶飲白皮書顯示，53%的茶飲消費者

34、偏好將茶飲搭配烘焙產品食用。根據(jù)灼識咨詢報告在產品品質提高和消費場景增加驅動下，中國的烘焙產品（面包+糕點）市場預計將在 2025 年達到 5,942 億元。通過高端現(xiàn)制茶飲店銷售的烘焙產品零售額則從 2015 年的 3,410 萬元增加至 2020 年的 20 億元，CAGR 約 125.8%。奈雪率先提出現(xiàn)制茶飲搭配烘焙產品的概念。奈雪的“茶飲+烘焙”優(yōu)勢互補，相對高頻的茶飲帶動軟歐包的購買頻次，交叉銷售又提升了客單價，并強化了“下午茶”和“聚會”的消費場景。據(jù)灼識咨詢預計，截至 2020 年前三季度，按通過高端現(xiàn)制茶飲門店銷售的烘焙產品零售額計，奈雪市場份額在現(xiàn)制茶飲品牌中排名第一，達到

35、 21.7%。圖 18：2020 年茶飲消費者搭配偏好圖 19：高端現(xiàn)制茶飲門店銷售的烘焙產品零售額（億元）60%50%40%30%20%10%0%烘焙類 燒烤火鍋 不搭配 西餐 小龍蝦數(shù)據(jù)來源：2020 新式茶飲白皮書，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：灼識咨詢，東吳證券研究所13 / 32東吳證券研究所強化供應鏈筑造優(yōu)質的產品力原材料成本持續(xù)上升，供應鏈管理已成產品力的底層要素。原材料是現(xiàn)制茶飲的主要成本，而基于 2014 年的食品 CPI 由 2015 年的 102.3 上升至 2020Q3 的 120.6。其中，是，作為現(xiàn)制茶飲的主要原料之一，茶及原料的價格由 2015 年的 101.6 上升至

36、 2020Q3的 106.8；乳制品則相對穩(wěn)定，水果價格在 2016H1 有所下降，隨后開始回升。CPI 的上升為現(xiàn)制茶飲的原料管理增加了難度。另一方面，高端現(xiàn)制茶飲通常為其原材料設定極高的標準，需要通過直接與供應商的合作，以確保主要的原料按照品牌的標準定制。這對于品牌的供應鏈管理和供應商的議價能力提出了更高的要求。同時，由于產品矩陣在持續(xù)的迭代更新，也要求品牌與供應商建立穩(wěn)固的業(yè)務關系并能夠敏銳的針對市場趨勢快速反應。因此，強大的供應鏈意味著規(guī)模效應和更低的采購高成本，同時也代表了優(yōu)秀的產品品質。奈雪致力于供應鏈的打造。材料成本也是奈雪最重要的成本支出，2018-2020 前三 季度奈雪的材

37、料成本分別為3.84/ 9.16/ 8.11 億元，占收入比分別達到35.3%/ 36.6%/ 38.4%。為了減輕原材料價格波動對經營產生的影響，奈雪采取了多項成本控制措施，包括：1） 尋求直采；2）對原材料和消耗品進行集中統(tǒng)一采購，使以市場價格購買最佳的原料；3） 持續(xù)監(jiān)測原材料的市場價格及趨勢，如果預期價格有可能上漲，則通常在保證原料品質 的前提下增加庫存水平。奈雪始終堅持高品質、健康的產品，以新鮮水果代替糖漿、以優(yōu)質茶葉代替茶粉末、以鮮牛奶代替奶精，堅持更低糖的配方，因此非常重視供應鏈上游。奈雪通過建立專屬合作茶園、果園深入上游供應鏈，尋求直接從原產地采購主要食材，以確保原料質量的穩(wěn)定

38、和相對低的價格。例如茶資源供應鏈，奈雪從茶葉源頭入手，以契作或買斷的方式直接與產地合作。如“阿里山初露”，在研發(fā)成功之后，奈雪即買斷了這款茶的原料和制作工藝。而為了使季節(jié)特供水果保持穩(wěn)定，奈雪不僅與數(shù)家大型水果供應商達成長期合作，還在云南成立了專屬草莓園。截至 20 年 9 月 30 日，奈雪已經與超過 300 家知名的原材料供應商達成合作，其中與前十大供應商的合作關系平均在 2 年以上。2018-2020 前三季度奈雪前五大供應商合計采購額分別為 1.27/ 2.24/ 2.10 億元，占總采購額比分別達到 28.0%/ 23.8%/ 24.2%。存貨管理方面，奈雪采用集中化、數(shù)字化的存貨管

39、理模式，使奈雪可以實時準確的跟蹤和智能分析每間門店的原料庫存水平和有效期，實現(xiàn)自動訂購存貨從而及時為門店安排存貨、限制浪費。其中，奈雪使用的茶葉保質期通常為 18 個月，鮮榨果汁一般為9-12 個月。14 / 32東吳證券研究所圖 20：2018-2020Q3 奈雪的材料成本及占收入比圖 21：2018-2020Q3 奈雪前五大供應商采購額及占比1,0009008007006005004003002001000201820192020Q1-Q340%39%38%37%36%35%34%33%32%250200150100500201820192020Q1-Q3前五大供應商采購總額（百萬元）30

40、%29%28%27%26%25%24%23%22%21%20%材料成本（百萬元）占收入比（右，）占總采購額比（右，）數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所喜茶深入供應鏈的上游。喜茶堅持只用原葉茶制作茶飲，而為了保障出品穩(wěn)定性，公司 2017 年在貴州梵凈山自建 500 畝有機茶園，特邀農業(yè)大學與專業(yè)研究機構參與選種和培育，并在三年后的 2020 年 5 月取得有機產品認證證書。另外，2020 年喜茶開始自研草莓品種，有望于 2021 年上市。圖 22：2015 至 2020 年茶飲原材料 CPI圖 23：喜茶自建有機茶園125.0120.0115.01

41、10.0105.0100.095.090.0 食品 茶及飲料 乳制品 水果數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：喜茶 2020 年度報告，東吳證券研究所注：以 2014 年為 100創(chuàng)新營銷疊加數(shù)字化會員體系提升用戶粘性塑品牌新式茶飲已進入品牌化發(fā)展階段。隨著頭部品牌的擴張快速，新式茶飲市場的規(guī)模效應日益顯著，集中化趨勢愈發(fā)明顯。而茶飲的高端化從其產品口味、天然原料、質量 延伸至品牌形象所蘊含的茶文化，也更容易建立起良好的品牌形象和更忠誠的客戶群體。根據(jù)灼識咨詢的調查，76.7%的受訪者在選擇高端現(xiàn)制茶飲時表現(xiàn)出強烈的品牌偏好。 而2020 新式茶飲白皮書的調查也顯示，有明確的品牌

42、偏好和一定的品牌忠誠度的現(xiàn) 制茶飲消費者占比約 83%，相對于 2019 年的 74%進一步提高。15 / 32東吳證券研究所圖 24：高端現(xiàn)制茶飲的品牌偏好圖 25：新式茶飲消費者品牌偏好23.3%76.7%有品牌偏好大多數(shù)時候購買自己喜歡品牌的產品4131667通常只購買1-2個自己喜歡的品牌的產品經常嘗試新品牌無品牌偏好哪個方便買哪個數(shù)據(jù)來源：灼識咨詢，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：2020 新式茶飲白皮書，東吳證券研究所創(chuàng)新營銷方式建立品牌認知度聯(lián)名+社媒成品牌營銷新趨勢。近年來，領先品牌的聯(lián)名產品越來越多。茶飲品牌而言，通過聯(lián)名和限量款等營銷方式有助于挖掘更多的消費客群，同時通過社媒的傳播

43、將有效的提升品牌在更大范圍內的認知度。以奈雪為例，通過創(chuàng)新突破品牌界限，全面打造生活方式品牌。為更多的對消費者的觸達，奈雪推出了多款伴手禮及零售產品，包括茶禮盒、即飲茶飲、茶袋、預包裝甜點、零食、節(jié)日限定禮盒等。2020 年 10 月，奈雪推出水果風味無糖氣泡水，為客戶提供流行、健康的飲品選擇。圖 26：奈雪的茶 2020 年推出茶禮盒、氣泡水等產品圖 27：奈雪的茶聯(lián)名推廣活動數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：CBN Data，東吳證券研究所16 / 32東吳證券研究所會員體系加強消費者粘性數(shù)字化進程推動會員體系發(fā)展，大數(shù)據(jù)留存反哺快速反饋。2018 年起，伴隨著小程序點單的

44、興起，新茶飲領先品牌已逐步開始建立數(shù)字化會員體系，并為會員提供卓越及個性化的用戶體驗。除了便利的線上點單工具外，會員也可以享受各種特權和優(yōu)惠，包括生日折扣、新品試用、免單券等，從而不斷激勵用戶的復購和忠誠度。更為關鍵的是，通過數(shù)字化的會員體系，品牌將能夠實現(xiàn)用戶數(shù)據(jù)的留存，以更深入的了解消費者行為和偏好的，并且相應加強CRM 管理和更具針對性的產品創(chuàng)新。例如喜茶，其小程序“喜茶 GO”于 2018 年上線以“消滅排隊”，并配套推出了取茶柜以緩解柜臺壓力。以“喜茶 GO”小程序為載體，喜茶聚集了大量級用戶群。截至 2020 年 12 月 31 日，小程序會員已超過 3,500 萬，全年新增 1,

45、300 萬會員。打造忠實會員社區(qū)，奈雪全面整合門店網絡和會員體系。2019 年 9 月，奈雪上線會員體系，通過奈雪的茶 APP、微信或支付寶小程序，消費者可以輕松的加入奈雪的會員體系，并找到最近的門店進行自取或外賣訂單的下單，同時可以使用多種方式付款并接收實時的訂單狀態(tài)更新，實現(xiàn)對消費的全流程覆蓋。奈雪會根據(jù)會員在最近 6 個月內的消費金額分為 6 個會員級別，分別享受不同的會員權益。例如，2-6 級的會員會在生日當天獲得一張免費飲品券。圖 28：奈雪的茶會員體系界面和主要功能數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所一經推出，奈雪的會員數(shù)量增長迅速，從 2019 年末的 930 萬名大幅增加至

46、 2020Q3末的 2,320 萬名。而截至招股說明書日，奈雪注冊會員已達到約 2,920 萬名。其中，活躍會員人數(shù)也從 19Q4 點 200 萬名增加至 20Q4 點 580 萬名；20Q4 有 29.8%的活躍用戶為復購用戶，高于行業(yè)平均，并較 19Q4 提升 4.2pct。而在 2020 年前三季度中，共有 49.4%的訂單來自于會員；而 2018-2020 前三季度分別有 4.4%/ 12.5%和 23.9%的消費者通過奈雪或第三方平臺實現(xiàn)線上的外賣訂單。17 / 32東吳證券研究所圖 29：奈雪的茶注冊會員數(shù)量快速增長（萬名）圖 30：奈雪的茶活躍會員數(shù)量及復購會員比例2,9202,

47、3209303,5003,0002,5002,0001,5001,00050002019年末2020 Q3末 招股說明書日數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所基于龐大的會員數(shù)量，奈雪沉淀數(shù)據(jù)實現(xiàn)不斷迭代與創(chuàng)新。隨著會員數(shù)量的增長，奈雪正在整合不同社媒平臺會員體系生成的消費者行為和交易數(shù)據(jù)。通過數(shù)據(jù)的沉淀來分析消費者的偏好以完善和迭代奈雪的產品和服務。例如，奈雪將通過數(shù)據(jù)的洞察了解消費者的喜好，并做精準的產品推薦以提升用戶體驗；也能夠利用數(shù)據(jù)反饋來設計創(chuàng)新的、符合消費趨勢的伴手禮及零售產品等。18 / 32東吳證券研究所奈雪的茶：現(xiàn)制好茶+軟歐包，社交

48、第三空間打造者深耕高端現(xiàn)制茶飲市場，覆蓋全國 61 個城市。奈雪定位高端現(xiàn)制茶飲連鎖店，旗下現(xiàn)有旗艦品牌奈雪的茶和子品牌臺蓋。奈雪于 2015 年 11 月在深圳開出首家門店，經過兩年的探索，于 2017 年 11 月進軍全國，開啟品牌擴張期。至 2018 年 9 月，公司已在中國擁有超 100 家奈雪門店。2019 年起，奈雪開始嘗試多種店鋪形態(tài)，現(xiàn)后開設奈雪夢工廠概念店奈雪 PRO 茶飲店，加強數(shù)字化運營，提升門店效率。目前，奈雪已覆蓋中國大陸 61 個城市，擁有超 500 家門店，并進駐香港特區(qū)、日本等地。截至 2020 年前三季度，公司營收達到 21.1 億（+21%）；伴隨規(guī)模效應與

49、盈利能力提升，公司逐步減虧，剔除股權激勵等一次性費用后，公司實現(xiàn)經調凈利潤 448 萬元，經調凈利率 0.2%。圖 31：奈雪的茶深耕高端現(xiàn)制茶飲市場，全國擴張，全面進化數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所圖 32：公司 2018-2020Q1-Q3 營收情況圖 33：公司 2018-2020Q1-Q3 利潤情況（單位：百萬元） 300025002000150010005000營收(百萬元）營收yoy2,501.512,114.531,086.83201820192020Q1-Q3140%120%100%80%60%40%20%0%100-10-20-30-40-50-60-70-80除稅

50、前溢利凈利潤經調凈利潤0Q1-Q311.74)(20.73)(27.51)(42.69)(39.68)56.58)(69.73)2019(47.39()20182024.48 數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所19 / 32東吳證券研究所治理結構：夫婦創(chuàng)始人股權集中，員工激勵充分挖潛創(chuàng)始人深耕行業(yè)多年，高管團隊專業(yè)化運營。奈雪的茶由趙林、彭心共同創(chuàng)立。趙林擁有近二十年餐飲行業(yè)從業(yè)經驗，曾先后創(chuàng)辦沖調式奶茶連鎖店及新連鎖品牌臺蓋奶茶。彭心曾擔任金蝶明珠俱樂部副秘書長，對品牌調性、定位把握準確，且深諳客戶群體喜好。夫婦攜手各理一方，為公司構筑強有力的競

51、爭壁壘。2020 年公司引入瑞幸咖啡 CTO 何剛，帶領公司加強數(shù)字化建設。高管團隊均具有豐富的從業(yè)經驗，職業(yè)履歷優(yōu)秀，助力奈雪品牌打造。表 4：奈雪的茶核心團隊履歷優(yōu)秀，行業(yè)管理經驗豐富姓名年齡職務職業(yè)履歷趙林41董事長/執(zhí)行董事/首席執(zhí)行官2014 年創(chuàng)立奈雪的茶控股有限公司（前稱品道控股），負責整體戰(zhàn)略及業(yè)務方向規(guī)劃、監(jiān)督業(yè)務管理；曾任職漢堡王，2011-2016年期間任美心食品開發(fā)經理，從業(yè)餐飲行業(yè)近 20 年，深耕茶飲領域超過 10 年彭心33執(zhí)行董事/總經理2014 年聯(lián)合創(chuàng)辦奈雪的茶控股，負責產品研發(fā)、質量控制及整體營銷戰(zhàn)略；曾擔任金蝶軟件明珠俱樂部副秘書長，具有豐富品牌管理經驗

52、鄧彬39執(zhí)行董事/首席運營官2016 年加入公司負責業(yè)務運營；曾任華南區(qū)總經理、運營主管；曾于 2009-2016 年任元氣壽司運營經理、高級部門經理何剛45首席技術官2020 年 6 月加入公司負責數(shù)字化戰(zhàn)略及監(jiān)督信息技術管理；曾任瑞幸咖啡首席技術官、京東商城技術副總裁兼首席科學家陳鄂37首席營銷官2021 年 1 月加入公司，負責品牌、營銷及市場推廣；曾任職于廣東今日頭條，負責商業(yè)化運營陳圣鈺43高級人力資源總監(jiān)2017 年加入公司負責人力資源管理及行政事務；曾于 2004-2016年先后任廣東三元麥當勞人力資源主管，九毛九人力資源總監(jiān)申昊32聯(lián)席 CFO、法務總監(jiān)兼2019 年加入公司負

53、責資本市場及法律事務；曾任大疆法務部及董事會秘書企業(yè)發(fā)展部主管、法務經理及法務部主管梁飛燕38聯(lián)席首席財務官2019 年加入公司負責監(jiān)督財務運營及資本管理；曾任美聯(lián)教育聯(lián)席首席財務官數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所持股平臺激勵充分，齊心打造新式茶飲龍頭品牌。截至港股 IPO 前，趙林彭心夫婦通過林心控股持股 67.04%，擁有持股平臺 75.36%的投票權，持股集中，公司經營治理穩(wěn)定。上市前持股平臺 Forth Wisdom Limited 持有公司 8.32%股份，2020 年向 6 名高管及董事、108 名雇員合計授出 2.02%股權的認購權；向 1 名高管及 32 名雇員合計授出

54、可認購 0.45%股份的受限制股份單位，并不斷提供員工股權激勵。廣泛高管及核心雇員持股將充分調動員工積極性，激勵管理層專注業(yè)務提升，驅動新式茶飲龍頭品牌做大做強。20 / 32東吳證券研究所圖 34：奈雪的茶創(chuàng)始人持股達 67.04%（截至港股 IPO 前）數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所奈雪集中布局高線城市，疫后加速擴張主力品牌奈雪營收超 9 成，疫情下逆勢增收。目前公司旗下共運營奈雪的茶（含奈雪的茶及奈雪 PRO）和臺蓋兩大品牌。2019 年公司營業(yè)收入達到 25 億元，其中奈雪的茶營收 22.9 億元（yoy+152%），收入占比為 91.6%；臺蓋營收為 1.85 億（yoy+

55、18.9%），成長穩(wěn)健。得益于疫情下良好的消費者黏性，奈雪的茶 20 年前三季度逆勢增收，營收達 19.9 億（yoy+24.7%）。圖 35：奈雪的茶疫情下逆勢增收（單位：百萬元）300025002000150010005000201820192020Q1-Q3160%其他臺蓋奈雪的茶奈雪yoy185.2 111.2155.72291.51985.5909.5140%120%100%80%60%40%20%0%數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所奈雪集中布局高線城市，合計門店突破 500 家。截至 2020 年前三季度，奈雪的茶共有 422 家門店（較上年同期新增 147 家，yoy+5

56、3.4%），其中一線、新一線及二線城市門店營收占比分別達到 41.3%、33.4%、21.1%。根據(jù) 2021 年 1 月末“奈雪點單”小程序顯示，奈雪中國大陸門店已達 511 家。一線城市共 180 家，占總門店數(shù) 35.2%。其中21 / 32東吳證券研究所奈雪創(chuàng)始地深圳達到 96 家，北上廣分別為 23、33、28 家。新一線城市共計 187 家，占總門店數(shù) 36.59%。奈雪于二線城市迅速擴張，共計 119 家（較 18 年底新增 109 家），占總門店數(shù) 23.29%，超過 95%的門店都位于一二線城市。圖 36：奈雪 2020 年前三季度各線城市營收占比圖 37：21 年 1 月末

57、奈雪的茶各線城市門店分布21.1%4.3%41.3%23.3%4.9%35.2%33.4%一線城市 新一線城市 二線城市 其他城市36.6%一線城市新一線城市二線城市三線及以下城市數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：“奈雪點單”小程序，東吳證券研究所表 5：奈雪的茶各線城市營收/分布一覽單位：百萬元201820192020Q1-Q3奈雪營收909.52291.51985.5yoy152.0%24.7%門店數(shù)（家）155327422同比新增門店172147一線城市營收/占比578.3 / 63.6%1028.1 / 44.9%819.2 / 41.3%yoy77.8%11.2%門店

58、數(shù)（家）87138155同比新增門店5134新一線城市營收/占比284.7 / 31.3%859.2 / 37.5%662.4 / 33.4%Yoy201.8%10.3%門店數(shù)（家）58119148同比新增門店6144二線城市營收/占比46.5 / 5.1%379.2 / 16.5%419.3 / 21.1%yoy715.5%72.1%門店數(shù)（家）106298同比新增門店5252其他城市營收/占比-25.0 / 1.1%84.6 / 4.3%yoy721.4%門店數(shù)（家）-821同比新增門店817數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所22 / 32東吳證券研究所奈雪單店視角：新店爬坡帶來營收

59、迅速增長，各線城市客單接近。2020 前三季度奈雪整體客單價為 43.3 元，一二線城市客單價接近，體現(xiàn)消費者良好的價格接受度。20 年 Q1-Q3 所有門店日平均單數(shù) 645 單，較 2019 年底數(shù)據(jù)差異較小。分線級城市來看，一線城市客單提升至 44.1 元（較 2019 年底增長 1.6 元），單店店效 529 萬元，整體恢復至 2019 年底 71%。二線及其他城市門店品牌勢能較高，日均單數(shù)分別為 469、660，領先其他城市。表 6：奈雪各線城市單店數(shù)據(jù)一覽單位：萬元201820192020Q1-Q3奈雪整體單店營收587701470客單價（元）42.943.143.3日均單數(shù)716

60、642645一線單店665745529客單價（元）41.742.544.1日均單數(shù)694608458新一線單店491722448客單價（元）44.642.742.8日均單數(shù)739642455二線單店465612428客單價（元）48.745.542.0日均單數(shù)949754469其他城市單店-313403客單價（元）-47.546.5日均單數(shù)-785660數(shù)據(jù)來源：奈雪的茶招股書，東吳證券研究所奈雪同店視角：疫情疊加快速擴店，同店下滑。2019 年奈雪的茶整體同店店效約 1142 萬元，一線及新一線同店店效分別為 1097 萬、1341 萬元。新一線門店店效較高主要系門店密度低帶來的客流聚集。在