運(yùn)動(dòng)服飾企業(yè)2020年報(bào)總結(jié)

1、1、國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)消費(fèi)顯著恢復(fù)2請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明【主要結(jié)論】1、國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)已全面復(fù)蘇，體現(xiàn)為：收入增速、毛利率水平、凈利潤(rùn)增速等指標(biāo)均已顯著改善2、海外運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)已在復(fù)蘇中，體現(xiàn)為：收入增長(zhǎng)回正，凈利潤(rùn)隨收入改善顯示出修復(fù)彈性， 毛利率仍不佳，反映出終端折扣尚未修復(fù)3、電商渠道，疫情催化國(guó)內(nèi)、國(guó)外線上銷(xiāo)售爆發(fā)增長(zhǎng)，最新財(cái)報(bào)看， 國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，電商增速范圍為30%80%，中位數(shù)35%海外品牌，電商增速范圍為40%93%，中位數(shù)61%4、市場(chǎng)表現(xiàn)：恢復(fù)速度快的海內(nèi)外頭部運(yùn)動(dòng)品牌2019年至今漲幅明顯，其中Nike、Lululemon漲幅分別為83.4%，158.2%，同期標(biāo)普漲幅56%

2、，安踏體育、李寧漲幅分別為247.5%，531%，同期恒生指數(shù)漲幅為10.3%表：海內(nèi)外運(yùn)動(dòng)品牌市場(chǎng)表現(xiàn)資料來(lái)源：WIND，收盤(pán)價(jià)取2021/3/28，海通證券研究所1、國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)消費(fèi)顯著恢復(fù)3請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明國(guó)內(nèi)市場(chǎng)看，國(guó)產(chǎn)/海外品牌均有復(fù)蘇，程度各異:國(guó)內(nèi)品牌，20Q3均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，其中安踏旗下Fila和以descente、kolon為核心的其他品 牌在20Q4分別實(shí)現(xiàn)20%-30%、55%-60%的高速增長(zhǎng)。國(guó)際品牌，大中華和亞太地區(qū)地區(qū)均呈現(xiàn)增速均季消費(fèi)改善趨勢(shì)。圖：海內(nèi)外運(yùn)動(dòng)品牌銷(xiāo)售情況資料來(lái)源：安踏體育、李寧2020Q1-Q4零售流水公告， 滔搏2020中期報(bào)告

3、，特步2020Q1-Q4零售流水公告，寶 勝國(guó)際2020月度收入公告，Nike、Adidas、Puma、VF、 UA2020各季度財(cái)報(bào)， WIND，海通證券研究所Jan-19Feb-19 Mar-19 Apr-19May-19 Jun-19Jul-19 Aug-19Sep-19 Oct-19Nov-19 Dec-19Jan-20 Feb-20Mar-20 Apr-20May-20 Jun-20Jul-20 Aug-20Sep-20 Oct-20 Nov-20Dec-20 Jan-21美國(guó):零售和食品服務(wù)銷(xiāo)售額:食品和飲料店:啤酒、葡萄酒和烈性酒店:同比 美國(guó):零售和食品服務(wù)銷(xiāo)售額:家具、家用裝

4、飾、電子和家用電器店:同比 美國(guó):零售和食品服務(wù)銷(xiāo)售額:總計(jì):同比美國(guó):零售和食品服務(wù)銷(xiāo)售額:運(yùn)動(dòng)商品店:同比6040200-20-40-60-80海外市場(chǎng)看，運(yùn)動(dòng)品類(lèi)為復(fù)蘇最快的消費(fèi)板塊。美國(guó)各消費(fèi)品類(lèi)零售額月度增速顯示， 2020年4月運(yùn)動(dòng)品類(lèi)零售額衰退程度僅次于家具家電類(lèi)，但反彈最為顯著，6月和7月增速已 回升至39%/29%，且下半年已是零售額增速最快的品類(lèi)。圖：美國(guó)消費(fèi)品零售額月度同比增速（%）資料來(lái)源：WIND，海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2、海外消費(fèi)運(yùn)動(dòng)行業(yè)反彈最快46050403020100-10-202018H12018H22019H12019H220

5、20H12020H2安踏李寧寶勝國(guó)際特步國(guó)際200150100500-50-100安踏李寧寶勝國(guó)際特步國(guó)際國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)已全面復(fù)蘇，體現(xiàn)為：收入增速、毛利率水平、凈利潤(rùn)增速等指標(biāo)均已顯著改善。我們 認(rèn)為各企業(yè)H2優(yōu)異的盈利表現(xiàn)來(lái)自于對(duì)零售折扣、費(fèi)用支出嚴(yán)格的管控。對(duì)比20H2與20H1，上市公司收入端、利潤(rùn)端增速均改善。國(guó)產(chǎn)品牌，收入端看，安踏體育、李寧H2收入增速均回升至24%（H1分別為-4.6%、-4.8%），顯示強(qiáng) 品牌力和渠道管理應(yīng)變能力。凈利端看，安踏體育、李寧、特步國(guó)際H2增速分別為37%、65%、18%， 均較H1表現(xiàn)明顯改善。國(guó)際品牌在華渠道商，寶勝國(guó)際收入增速H2回正至0.4

6、%，凈利潤(rùn)降幅收窄至-22%。圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)企業(yè)收入增速（%）圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)企業(yè)凈利潤(rùn)增速（%）資料來(lái)源：WIND，海通證券研究所2018H12018H22019H12019H22020H12020H2請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.1、國(guó)內(nèi)品牌H2業(yè)績(jī)均明顯反彈5資料來(lái)源：WIND，海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3020100-10-20-30-40-502019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4NikeAdidasLululemonFootlockerPuma150100500-50-100-1

7、50-200-250-3002019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4NikeAdidasLululemonFootlockerPuma海外運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)已在復(fù)蘇中，體現(xiàn)為：收入增長(zhǎng)回正，凈利潤(rùn)隨收入改善顯示出修復(fù)彈性。海外疫情爆發(fā)時(shí)間晚于國(guó)內(nèi)，由于財(cái)年時(shí)間口徑不同，所以反映疫情的財(cái)報(bào)期有差異，整體看海外品 牌的收入在Q1或Q2大幅下滑，此后逐季改善，其中，Nike、Lululemon均在20Q2（Nike：9/1-11/30、 Lululemon:5/4-8/2）進(jìn)入單季收入持續(xù)正增長(zhǎng)階段，puma在Q3（7/1-9/30）進(jìn)入持

8、續(xù)正增長(zhǎng)階段。凈利潤(rùn)端看，Nike率先在20Q1恢復(fù)11%的正增長(zhǎng)并逐季加速改善，Lululmeon、Puma則在Q3恢復(fù) 正增長(zhǎng)，其余品牌隨收入改善，也體現(xiàn)出凈利潤(rùn)修復(fù)的彈性。圖：海外運(yùn)動(dòng)品牌收入增速（%）圖：海外運(yùn)動(dòng)品牌凈利潤(rùn)增速（%）3.2、海外Nike、Lululemon率先恢復(fù)6請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明強(qiáng)勢(shì)品牌率先恢復(fù)開(kāi)店。實(shí)體渠道看，國(guó)內(nèi)品牌僅Fila、Descente全年凈開(kāi)店，其余品牌店鋪均凈減 少，我們認(rèn)為主要由于H1疫情前期影響導(dǎo)致客流下滑，公司順勢(shì)長(zhǎng)期關(guān)閉無(wú)效店鋪，長(zhǎng)期利于店 鋪結(jié)構(gòu)優(yōu)化，H2店鋪凈關(guān)幅度均有所收窄。Fila、Descente全年同比凈增55

9、家、39家，顯示強(qiáng)勢(shì)品牌力和渠道把控能力。疫情催化，電商爆發(fā)。線上受益于疫情帶來(lái)的消費(fèi)習(xí)慣改變，以及全渠道布局的不斷深入，各品牌電 商均呈高速增長(zhǎng)。其中Lululemon、Fila、Nike、Footlocker、Puma均實(shí)現(xiàn)50%以上增長(zhǎng)。3.3、線上高增，部分閉店利于長(zhǎng)期店鋪結(jié)構(gòu)優(yōu)化-800-600-400-20002004006008002018 H12018 H22019 H12019 H22020 H12020 H2圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)品牌店鋪數(shù)量增減幅（家）安踏Fila安踏其他李寧寶勝國(guó)際特步國(guó)際圖：海內(nèi)外運(yùn)動(dòng)品牌線上收入增速（%）*李寧、安踏、Fila截至2020，其余品牌截至最新季度

10、財(cái)報(bào)資料來(lái)源：WIND，李寧 2020年報(bào)，安踏體育2020年報(bào)，淘數(shù)據(jù)， Lululemon Q3財(cái)報(bào)、Nike Q3財(cái)報(bào)、Adidas Q4財(cái)報(bào)、Footlocker Q4財(cái)報(bào)，Puma Q4財(cái)報(bào)，UA Q4財(cái)報(bào)，海通證券研究所937764595753434030-4010090807060504030201007010203040506070201620172018201920203.4、毛利率：國(guó)內(nèi)修復(fù)，海外仍疲01020304050602016圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)企業(yè)毛利率（%）寶勝國(guó)際李寧安踏體育特步國(guó)際圖：海內(nèi)外運(yùn)動(dòng)品牌毛利率（%）*Footlocker、Adidas、Puma、UA截至

11、2020，其余品牌截至最新季度財(cái)報(bào)NikeFootlockerAdidasLululemonPumaUA國(guó)內(nèi)市場(chǎng)零售折扣已修復(fù)，海外仍未恢復(fù)至疫情前。我們認(rèn)為產(chǎn)品售罄和折扣是決定公司毛利率的關(guān)鍵因素之 一，全年水平看，國(guó)內(nèi)和海外市場(chǎng)呈逐步恢復(fù)趨勢(shì)。2020年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，國(guó)產(chǎn)品牌安踏體育、李寧毛利率恢復(fù)顯著，安踏毛利率同比增3.2pct，我們認(rèn)為主要由于主 品牌DTC模式造成應(yīng)付批發(fā)分銷(xiāo)商退款負(fù)債有所沖回，且DTC模式帶動(dòng)零售收入增加，F(xiàn)ila保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，李 寧毛利率同比持平，說(shuō)明已恢復(fù)至疫情前水平，主要因零售新品增加吊牌價(jià)，抵消了疫情期間折扣增加的負(fù)面 影響。寶勝國(guó)際毛利率逐季改善，20Q4毛

12、利率31.6%，高于2019全年水平，說(shuō)明海外品牌在華銷(xiāo)售也已修復(fù)至疫情前。2020年海外市場(chǎng)，因全球疫情反復(fù)，導(dǎo)致毛利率水平仍處恢復(fù)階段，其中Under Armour2020毛利率同比增1.4pct，Nike和Lululmon20前三季度毛利率同比降幅收窄至0.5pct之內(nèi)。資料來(lái)源：WIND，海通證券研究所2017201820192020請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明84035302520151050Nike Adidas 2016Nike Adidas Nike Adidas 20172018Nike Adidas Nike Adidas 20192020銷(xiāo)售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用

13、-1001020304050安踏李寧 寶勝國(guó)際 特步國(guó)際安踏李寧 寶勝國(guó)際 特步國(guó)際安踏李寧 寶勝國(guó)際 特步國(guó)際安踏李寧 寶勝國(guó)際 特步國(guó)際安踏李寧 寶勝國(guó)際 特步國(guó)際201820192020銷(xiāo)售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)企業(yè)歷史費(fèi)用率（%）圖：海外運(yùn)動(dòng)企業(yè)歷史費(fèi)用率（%）20162017資料來(lái)源：WIND，海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明疫情期間，企業(yè)嚴(yán)控費(fèi)用支出。2020年李寧、特步國(guó)際、寶勝國(guó)際期間費(fèi)用率分別同比降2.8pct、 0.1pct、0.8pct，雖受疫情影響導(dǎo)致公司營(yíng)收增長(zhǎng)較正常消費(fèi)情況有所放緩，但其通過(guò)實(shí)施嚴(yán)格控費(fèi)， 保證盈利水平。我們判斷費(fèi)用率實(shí)

14、現(xiàn)良好管控主要由于疫情導(dǎo)致部分大型賽事延期，從而縮減部分營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用，部分 租金減免以及大型店鋪開(kāi)張計(jì)劃延后，加速數(shù)字化轉(zhuǎn)型，提升店鋪運(yùn)營(yíng)效率等。3.5、費(fèi)用：疫情期費(fèi)用控制更嚴(yán)格902040608010012014016020162017201820192020安踏李寧寶勝國(guó)際特步國(guó)際圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)品牌歷史存貨額（億元）圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)品牌歷史存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)（天）資料來(lái)源：WIND，海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明疫情期加快庫(kù)存消化，存貨已恢復(fù)至健康水平。營(yíng)運(yùn)能力看，國(guó)內(nèi)公司均體現(xiàn)較強(qiáng)的庫(kù)存管控能力， 其中寶勝國(guó)際、特步國(guó)際2020存貨額分別同比降26.8%、7.6%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分

15、別同比減少7.3天和 基本持平，李寧存貨額同比減少4.3%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比基本持平，我們認(rèn)為在疫情影響收入端承壓 的情況，公司存貨指標(biāo)優(yōu)異主要由于公司上新產(chǎn)品有所減單，加大舊庫(kù)存消化，同時(shí)進(jìn)一步打通線上 線下渠道，加快產(chǎn)品流通。3.6、存貨：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已恢復(fù)健康908070605040302010020162017201820192020安踏體育李寧寶勝國(guó)際特步國(guó)際1080706050403020100-102016201720182019202018016014012010080604020020162017201820192020圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)企業(yè)歷史經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈額（億元）安踏體育李寧寶勝國(guó)

16、際特步國(guó)際圖：國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)品牌企業(yè)歷史貨幣資金（億元）安踏李寧寶勝國(guó)際特步國(guó)際資料來(lái)源：WIND，海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明現(xiàn)金充沛，發(fā)展儲(chǔ)備無(wú)憂?，F(xiàn)金角度看，國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金凈額穩(wěn)定，其中寶勝國(guó)際2020年經(jīng) 營(yíng)性現(xiàn)金凈額51億元，同比增183.3%，主要由于運(yùn)營(yíng)效率提升以及應(yīng)付賬款的顯著增加。貨幣資金 方面，各企業(yè)現(xiàn)金流充足，其中安踏體育年末擁有貨幣資金153億元，疊加3個(gè)月之內(nèi)短期投資合計(jì)擁 有貨幣金額203億，體現(xiàn)健康的現(xiàn)金產(chǎn)出能力，也為公司各品牌持續(xù)投入提供穩(wěn)健基礎(chǔ)。3.7、現(xiàn)金流：為長(zhǎng)期品牌投入奠定基礎(chǔ)11宏觀層面行業(yè)層面公司層面體育行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)、青少

17、年教育中和基礎(chǔ)建設(shè)層面均有國(guó)家政策支持長(zhǎng)期穩(wěn)步持續(xù)發(fā)展全球范圍看，我們認(rèn)為大中華地區(qū)仍將是未來(lái)5年運(yùn)動(dòng) 服飾市場(chǎng)增速領(lǐng)先的區(qū)域，其中專(zhuān)業(yè)運(yùn)動(dòng)鞋增速最高， 運(yùn)動(dòng)時(shí)尚市場(chǎng)規(guī)模最大持續(xù)拓寬賽道空間：以大眾專(zhuān)業(yè)運(yùn)動(dòng)為基調(diào)通過(guò)收購(gòu) 或開(kāi)發(fā)副牌布局運(yùn)動(dòng)時(shí)尚，高端細(xì)分領(lǐng)域。成長(zhǎng)路徑從渠道拓展走向內(nèi)生增長(zhǎng)品牌力：研發(fā)技術(shù)、一流運(yùn)動(dòng)員代言，高商業(yè)價(jià)值賽事贊助渠道精細(xì)化管理：結(jié)構(gòu)優(yōu)化，運(yùn)營(yíng)效率提升加快數(shù)字轉(zhuǎn)型：加快產(chǎn)品流通，豐富消費(fèi)者數(shù)據(jù)，提 升終端反應(yīng)速度4、未來(lái)國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)邏輯資料來(lái)源：海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明124.1、宏觀：受益于多項(xiàng)國(guó)際政策支持資料來(lái)源：Statista，

18、中國(guó)政府網(wǎng)，全國(guó)冰雪場(chǎng)地設(shè)施建設(shè)規(guī)劃（2016-2022），海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2019年國(guó)務(wù)院印發(fā)體育強(qiáng)國(guó)建設(shè)綱要提出，2035年體育產(chǎn)業(yè)要發(fā)展成國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱性產(chǎn)業(yè)，預(yù)計(jì)2035年中國(guó)體育產(chǎn)業(yè)總量 占GDP比重將達(dá)約4%，而Statista數(shù)據(jù)顯示，2018年中國(guó)體育產(chǎn)業(yè)占GDP比重約為1%，2019年頒布的關(guān)于促進(jìn)全民健身和 體育消費(fèi)推動(dòng)體育產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)提出，到2022年，體育服務(wù)業(yè)將力爭(zhēng)把產(chǎn)業(yè)增加值在體育產(chǎn)業(yè)增加值中的占比提高 至60%，冰雪產(chǎn)業(yè)總規(guī)模將擴(kuò)大至8000億元，要實(shí)現(xiàn)“三億人參與冰雪運(yùn)動(dòng)”的目標(biāo)。在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面，全國(guó)冰雪場(chǎng)地設(shè)施建設(shè)

19、規(guī)劃（2016-2022）提出冬奧會(huì)前將新建滑冰館至少500座，滑雪場(chǎng)至少240座，新建滑雪面積至少7000萬(wàn)平方米，雪道長(zhǎng)度至少2500千米；體育強(qiáng)國(guó)建設(shè)綱要提出到2035年人均體育場(chǎng)地面積將達(dá)到2.5 平方米。在體育教育方面，根據(jù)關(guān)于深化體教融合促進(jìn)青少年健康發(fā)展的意見(jiàn)，體育科目將被納入初高中學(xué)業(yè)水平考試范圍，并在中 考中計(jì)分；關(guān)于全面加強(qiáng)和改進(jìn)新時(shí)代學(xué)校體育工作的意見(jiàn)提出，農(nóng)村學(xué)校體育設(shè)施建設(shè)將進(jìn)入地方義務(wù)教育規(guī)劃，并鼓勵(lì) 中小學(xué)之間體育場(chǎng)館共享，高校體育場(chǎng)館與地方共享。圖：中國(guó)體育產(chǎn)業(yè)占GDP比重圖：近年國(guó)內(nèi)體育政策梳理1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%20122

20、0132014201520162017201813資料來(lái)源：Euromonitor，VF2019 Investor presentation，海通證 券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明302520151050-5-10-15-20-252014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E表：各國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾規(guī)模增速（%）中國(guó)日本美國(guó)英國(guó)大中華市場(chǎng)高增長(zhǎng)，品牌在華展望樂(lè)觀。不論從行業(yè)增速或品牌各地區(qū)未來(lái)收入指引增速看，大中華都 是未來(lái)3年運(yùn)動(dòng)服飾規(guī)模增速最高的地區(qū)。歐睿數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾市場(chǎng)2021-2024年復(fù)合增速為

21、 12.2%，日本/美國(guó)/英國(guó)則分別為2.9%/6.5%/5.4%。從海外品牌收入指引看，VF旗下核心品牌North Face、Timberland、Vans、Dickies2019-2024亞太 地區(qū)收入（大中華占比60%）指引分別為13%14%、7%8%、19%20%、14%15%，均高于其他 地區(qū)指引，我們認(rèn)為行業(yè)維持高景氣度。表：VF旗下各品牌收入指引4.2、行業(yè)：大中華地區(qū)具高景氣度1450%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾占比美國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾占比圖：中美運(yùn)動(dòng)服飾占整體服裝零售額比重圖：中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾市場(chǎng)細(xì)分領(lǐng)域空間資料來(lái)源：Euromonitor，海通

22、證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾滲透空間大，運(yùn)動(dòng)時(shí)尚將為最大子板塊。歐睿數(shù)據(jù)顯示，2020年中國(guó)運(yùn)動(dòng)服飾占整體服 裝規(guī)模16.01%，同期美國(guó)占比為44.91%，中國(guó)仍有較大滲透空間，從細(xì)分行業(yè)看，2020-2025年專(zhuān)業(yè) 運(yùn)動(dòng)鞋增速最高，達(dá)15%以上，而運(yùn)動(dòng)時(shí)尚鞋服規(guī)模最大，2020年合計(jì)1754億元，合計(jì)占整體中國(guó)運(yùn) 動(dòng)服飾規(guī)模56%。Adidas 早在2010 年財(cái)報(bào)中提出隨著運(yùn)動(dòng)成為生活的組成部分，運(yùn)動(dòng)和時(shí)尚之間的 界限將越來(lái)越模糊，消費(fèi)者在運(yùn)動(dòng)時(shí)更加追求時(shí)尚、品質(zhì)和新技術(shù)。Adidas 同時(shí)在2010 年財(cái)報(bào)預(yù)計(jì)， 運(yùn)動(dòng)時(shí)尚市場(chǎng)規(guī)模將至少為專(zhuān)業(yè)運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)的三

23、倍。4.3、行業(yè)：大中華地區(qū)具高景氣度154.4、公司發(fā)展關(guān)鍵字：賽道空間、品牌力、渠道管理16并購(gòu)+子品牌開(kāi)發(fā)，構(gòu)建品牌矩陣，拓寬受眾消費(fèi)人群。我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)企業(yè)不斷拓寬賽道的意義主要在于：以專(zhuān)業(yè)為基調(diào)，觸及更廣消費(fèi)群體，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)以專(zhuān)業(yè)需求為運(yùn)動(dòng)消費(fèi)出發(fā)點(diǎn)的占比仍較低，而運(yùn)動(dòng)時(shí)尚產(chǎn)品則是體現(xiàn)運(yùn)動(dòng)理念的重要切入點(diǎn)，收購(gòu)高端專(zhuān)業(yè)品牌有利于提高整體企業(yè)專(zhuān)業(yè)屬性，同時(shí)在研發(fā)資源上有一定協(xié)同，在細(xì)分領(lǐng)域可實(shí)現(xiàn) 彎道超車(chē)。反觀海外， Nike、Adidas等企業(yè)雖均以主品牌為核心收入，但其品類(lèi)已在籃球、足球、跑步、 綜訓(xùn)等領(lǐng)域占據(jù)核心地位，二者也早在2010年前開(kāi)始大力開(kāi)發(fā)運(yùn)動(dòng)時(shí)尚系列產(chǎn)品。圖：運(yùn)動(dòng)品

24、牌領(lǐng)域分布資料來(lái)源：海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明作為專(zhuān)業(yè)運(yùn)動(dòng)品牌，我們認(rèn)為研發(fā)技術(shù)和營(yíng)銷(xiāo)資源是打造品牌力的重要方面，前者意義在于提升產(chǎn)品本身競(jìng)爭(zhēng)力，核心技 術(shù)可下放至大眾款，進(jìn)行二次提價(jià)，后者意義在于企業(yè)可否通過(guò)最直觀和傳播最廣的方式向消費(fèi)者宣傳產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，而最終產(chǎn) 品溢價(jià)能力則是二者的最好佐證。通過(guò)對(duì)比海內(nèi)外企業(yè)高端產(chǎn)品，我們發(fā)現(xiàn)安踏和李寧的高端鞋款價(jià)格已與海外品牌較為相近。資料來(lái)源：天貓Nike旗艦店，天貓adidas旗艦店，天貓李寧官方 網(wǎng)店，天貓安踏官方網(wǎng)店，百度百科，海通證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明4.4、公司發(fā)展關(guān)鍵字：賽道空間、品牌力、

25、渠道管理17我們發(fā)現(xiàn)過(guò)去國(guó)內(nèi)外運(yùn)動(dòng)品牌均以經(jīng)銷(xiāo)為主要拓店方式，占比顯著高于其他服裝品類(lèi)公司，而伴隨企 業(yè)發(fā)展走向內(nèi)生增長(zhǎng)階段，行業(yè)的商業(yè)本質(zhì)已從渠道紅利走向品牌溢價(jià)，未來(lái)電商和線下直營(yíng)占比將 持續(xù)提升，數(shù)字化運(yùn)營(yíng)將成為重要戰(zhàn)略，其意義在于前端數(shù)據(jù)將對(duì)產(chǎn)品研發(fā)創(chuàng)新起關(guān)鍵引導(dǎo)作用，線下直營(yíng)將帶動(dòng)店效提升，有利于統(tǒng)一不同地區(qū)的發(fā)展步伐，加固品牌形象。34%32%31%30%26%9%14%19%21%23%0%20%40%60%80%100%26%28%30%32%23%21%22%23%24%25%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20152016201720182

26、01987%87%9087%9188%9088%9091100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2015201620172018201987%84%83%82%83%81%85%82% 85%85%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%圖：李寧直營(yíng)和電商收入占比直接經(jīng)營(yíng)銷(xiāo)售電子商務(wù)渠道銷(xiāo)售圖：Nike、Puma DTC收入占比Nike直營(yíng)Puma直營(yíng)20152016201720182019圖：Zara、優(yōu)衣庫(kù)直營(yíng)收入占比Zara直營(yíng)優(yōu)衣庫(kù)直營(yíng)圖：Prada、Gucci直營(yíng)收入占比PradaGucci資料來(lái)源：李寧2015-2019年報(bào)，Ni

27、ke2015-2019年報(bào)，PUMA2015- 2019年報(bào)，Inditex2015-2019年報(bào)，迅銷(xiāo)2015-2019年報(bào)， Prada2015-2019年報(bào)，Kering2015-2019年報(bào)，海通證券研究所20152016201720182019請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明4.4、公司發(fā)展關(guān)鍵字：賽道空間、品牌力、渠道管理185、推薦標(biāo)的【安踏體育】：2020年主品牌毛利率顯著增加，DTC模式有序推進(jìn)，我們認(rèn)為DTC轉(zhuǎn)型的重點(diǎn)在于直接面對(duì)消費(fèi)者，打通人、貨、 場(chǎng)，并以更有效的方式為消費(fèi)者創(chuàng)造價(jià)值。Fila強(qiáng)勁勢(shì)能持續(xù)，H1/H2收入增速分別為9.4%/25.1%，下半年顯著恢復(fù)趨勢(shì)顯強(qiáng)品牌 力和渠道管理應(yīng)變能力，們預(yù)計(jì)2021Fila有望保持30%以上的高速增長(zhǎng)，Descente和Amer作為第三增長(zhǎng)曲線處快速發(fā)展階段。風(fēng)險(xiǎn)提示：零售環(huán)境疲軟，新品牌收購(gòu)整合不達(dá)預(yù)期，店鋪拓展進(jìn)程放緩等。【滔搏】：我們認(rèn)為滔搏作為國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)服飾零售龍頭，持續(xù)引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展，公司基于現(xiàn)有市場(chǎng)地位，持續(xù)在數(shù)字化和店鋪